最新修改
增加了FCFE估值、DDM估值、APV估值、EVA估值和AE估值。原先的估值对应FCFF估值。其他估值模型有些数是链接到FCFF的，因此FCFF的估值要做全
更改了自由现金流定义＝ EBIT×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化
预测前首先需要自己输入的数据
3主营收入及成本：各公司收入及成本的预测方法不尽相同，需要分析师自己做
4预测假设：各种假设条件
5固定资产预测：历史折旧和摊销
7损益表及利润分配：2003-2004A利润数据
8资产负债表：2003-2004历史数据
7损益表及利润分配、8资产负债表：无公式的单元格需要手动填入，如一些特殊会计科目
DCF估值（FCFF）：分析日期、股本结构，假设条件中的“第二阶段增长率、长期增长率、应付债券利率、β”。注意：第二阶段(2010-2017)年数不可更改。
其他估值模型：各假设条件（第二阶段年数也不可更改）
11输出结果：2003-2004年经营活动现金流量、投资活动现金流量、融资活动现金流量
增加了FCFE估值、DDM估值、APV估值、EVA估值和AE估值。原先的估值对应FCFF估值。其他估值模型有些数是链接到FCFF的，因此FCFF的估值要做全
DCF估值（FCFF）：分析日期、股本结构，假设条件中的“第二阶段增长率、长期增长率、应付债券利率、β”。注意：第二阶段(2010-2017)年数不可更改。
估值过程中所用的固定参数
参数 数值
无风险利率Rf %
平均风险股票必要报酬率Rm %
一般情景预测 历史数据区
名称 2003 2004
产品 分产品收入/合并报表
炸药收入 20, 23,
管类收入 5, 6,
索类收入 1, 2,
爆破工程收入
6, 6,
炸药收入增长率 %
管类收入增长率 %
索类收入增长率 %
爆破工程收入增长率 %
分产品价格
炸药均价/元/吨 4, 3,
管类均价/元/万发 7, 5,
索类均价/元/万米 3, 5,
炸药价格上涨幅度 %
管类价格上涨幅度 %
索类价格上涨幅度 %
分产品产销量
炸药产销量/吨 42,
管类产销量/万发 7,
索类产销量/万米 5,
炸药产销量增长率 %
管类产销量增长率 %
索类产销量增长率 %
主要产品收入合计（万元） 34, 39,
其它产品收入（万元）
其它产品占主营收入比例 % %
主营业务收入（万元） 34,435 39,827
调整比例 % %
主营业务收入（万元） 调整后 34,435 39,827
主营收入增长率% %
主营业务成本预测 2003 2004
主营业务成本
折旧
人工
硝酸铵
煤
电
其他
硝酸铵价格
煤价
电价
其他均价
硝酸铵用量
煤用量
电用量
其他均用量
主营业务税金及附加
主营业务利润
主营业务利润增长率 %
主营业务毛利率 % %
子公司收入预测
并表子公司 股权比例 2003 2004
贵州新联爆破工程有限公司 %
贵州久联化工有限责任公司 %
贵州久联民爆器材经营
有限责任公司 %
利润总额
贵州新联爆破工程有限公司
贵州久联化工有限责任公司
贵州久联民爆器材经营
有限责任公司
子公司净利润预测
并表子公司 股权比例 2003 2004
贵州新联爆破工程有限公司
贵州久联化工有限责任公司
贵州久联民爆器材经营
有限责任公司
合计
少数股东权益
调整后少数股东权益
公司产品结构调整计划表/来自04H招股说明书
铵梯炸药/吨 30000 30000
铵油炸药/吨 1260 1380
混装车铵油炸药/吨 0 0
粉状乳化炸药/吨 0 0
澎化硝铵炸药/吨 0 0
乳化炸药/吨 7050 8000
火雷管/万发 3570 2970
普通电雷管/万发 1931 2100
钝感电雷管/万发 0 0
普通导爆管雷管/万发 387 430
高强度导爆管雷管/万发 0 0
导火索/万米 1640 1340
普通导爆索/万米 267 300
低能导爆索/万米 0 0
导爆管/万米 2998 3300
行业产品知道价调整状况(含增值税)/元/吨/元/万反/元/万米 1994年指导价 1996指导价
岩石铵梯油炸药
岩石乳化炸药
煤矿乳化炸药
火雷管 3500 3837
电雷管
导火索
注:按照05年指导价公司炸药实际调升630元/吨,管类调升670元/吨,索类调升470元/吨,幅度分别为15%\12%与14%.
2003A耗电660万千瓦时,消耗煤炭8800吨
显性期预测
2005 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E
31, 34, 40, 50, 55, 58,
9, 9, 11, 13, 14, 15,
2, 3, 4, 4, 4, 5,
4, 5, 6, 6, 7, 7,
% % % % % %
% % % % % %
% % % % % %
% % % % % %
4, 4, 4, 5, 5, 5,
7, 7, 7, 7, 7, 7,
5, 5, 6, 6, 6, 6,
% % % % % %
% % % % % %
% % % % % %
72, 81, 97, 107, 113,
13, 15, 17, 18, 19,
5, 6, 7, 7, 7,
% % % % % %
% % % % % %
% % % % % %
47, 53, 62, 75, 81, 85,
% % % % % %
47,847 53,092 62,408 75,287 81,572 85,827
% % % % % %
47,847 53,092 62,408 75,287 81,572 85,827
% % % % % %
2005 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E
历史数据区
% % % % % %
% % % % % %
2005 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E
6,
8,
1,
2,
2005 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E
1, 1, 1, 1, 1,
1, 1, 1, 1, 1, 1,
1, 1, 1, 1, 1, 1,
1, 1, 1, 1, 1, 1,
30000 25000 15000 5000
1500 5000 6200 7400
0 3000 3500 4000
0 12000 16000 20000
0 3000 3600 4000
8800 9700 10700 12300
2370 1770 1170 570
2300 2600 2800 3090
0 2000 2500 3000
500 600 800 1000
0 600 800 1000
1040 740 340 140
350 600 800 1000
0 600 800 1000
3600 4200 5600 7000
2005年指导价
注:按照05年指导价公司炸药实际调升630元/吨,管类调升670元/吨,索类调升470元/吨,幅度分别为15%\12%与14%.
2003A耗电660万千瓦时,消耗煤炭8800吨
一般情景预测
1、经营活动 2004 2005 2006E 2007E 2008E
主营业务收入同比增长率 % % % % %
主营业务成本 /主营业务收入 % % % % %
主营业务税金及附加 /主营业务收入（营
业税率） % % % % %
营业费用 /主营业务收入 % % % % %
管理费用 /主营业务收入 % % % % %
实际税率 % % % % %
股利分配比例
% % % % %
2、营运资金 2004 2005 2006E 2007E 2008E
货币资金 /主营业务收入 % % % % %
应收帐款周转天数(相对于主营业务收入)
应收票据周转天数(相对于主营业务收入)
存货周转天数(相对于主营业务成本)
应付票据周转天数(相对于主营业务成本)
应付帐款周转天数(相对于主营业务成本)
预付帐款增加 /主营业务成本 % % % % %
待摊费用增加 /营业费用和管理费用 % % % % %
预收帐款(负债)增加 /主营业务收入 % % % % %
预提费用增加 /营业费用和管理费用 % % % % %
其他流动资产增加 /主营业务收入增加 % % % % %
其他流动负债增加 /主营业务收入增加 % % % % %
其他长期资产增加 /主营业务收入增加 % % % % %
其他长期负债增加 /主营业务收入增加 % % % % %
坏帐准备 /应收帐款 % % % % %
短期投资跌价准备 #DIV/0! #DIV/0! % % %
存货跌价准备(含工程亏损准备) % % % % %
长期投资减值准备 % % % % %
固定资产减值准备 % % % % %
在建工程减值准备 % % % % %
3、资本性投资
a、假定固定资产采用直线法折旧
b、现有固定资产和新建固定资产的折旧年限平均为 13
年
残值率为 % 年折旧率= %
c、各年的固定资产投资如下： 2004 2005 2006E 2007E 2008E
4, 4, 6, 5, 3,
4、债务和利息 2004 2005 2006E 2007E 2008E
a、最低货币资金为主营业务收入的 %
b、银行长期贷款利率为 %
c、现金不足时增加短期贷款，利率为 %
d、现金存款利率为 %
预计银行长期贷款增加额（万元）
2009E 2010E
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
2009E 2010E
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
2009E 2010E
1, 1,
2009E 2010E
经营情景分析
情景选择 2 一般情景预测
会计年度截止日：12/31 2006E 2007E
1 销售收入增长率 % %
2 销货成本 / 销售收入 % %
3
管理费用 / 销售收入 % %
营业费用 / 销售收入 % %
股利分配比例
% %
1 乐观情景预测
销售收入增长率 % %
销货成本 / 销售收入 % %
管理费用 / 销售收入 % %
营业费用 / 销售收入 % %
股利分配比例
% %
2
一般情景预测
销售收入增长率 % %
销货成本 / 销售收入 % %
管理费用 / 销售收入 % %
营业费用 / 销售收入 % %
股利分配比例
% %
3
保守情景预测
销售收入增长率 % %
销货成本 / 销售收入 % %
管理费用 / 销售收入 % %
营业费用 / 销售收入 % %
股利分配比例
% %
2008E 2009E 2010E
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
% % %
历史折旧： 2003 2004 2005 固定资产折旧
原值
8, 10, 15,
折旧 1,
折旧率 % % %
假设：
现有固定资产的折旧年限/折旧率 % 使用直线折旧法
新建固定资产的折旧年限/折旧率 %
2006E 2007E 2008E 2009E 2010E
初始固定资产原值 15,056 1, 1, 1, 1, 1,
2005固定资产投资+在建工程转 6,565
2006固定资产投资+在建工程转 5,782
2007固定资产投资+在建工程转 4,391
2008固定资产投资+在建工程转 2,696
2009固定资产投资+在建工程转 1,848
在建工程期初余额 7, 6, 5, 4, 2,
新增工程物资
新增在建工程
6, 5, 3, 1, 1,
转固定资产 6, 5, 4, 2, 1,
在建工程期末余额 6, 5, 4, 2, 1,
期初固定资产合计 18, 23, 26, 27, 26,
+
固定资产投资 6, 5, 3, 1, 1,
－
折旧 1, 1, 2, 2, 2,
－
固定资产减值准备
期末固定资产合计 23, 26, 27, 26, 24,
无形资产投资和折旧
历史摊销： 2002 2003 2004
摊销
假设： 不考虑无形资产增加，无形资产采用直线法摊销，摊销年限 10 年
2005 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E
期初无形资产净值 4, 4, 3, 3, 2,
摊销
期末无形资产净值 4, 4, 3, 3, 2, 2,
一般情景预测
利润表（单位：万元） 历史数据区 显性期预测
会计年度截止日：12/31 2003 2004 2005 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E
主营业务收入 34,435 39,827 47,847 53,092 62,408 75,287 81,572 85,827
增长率 % % % % % % %
减：折扣与折让
主营业务收入净额 34,435 39,827 47,847 53,092 62,408 75,287 81,572 85,827
减：主营业务成本 22,729 28,039 31,019 33,087 36,744 43,317 47,117 49,586
主营业务税金及附加 350 401 508 549 645 779 844 888
主营业务利润 11,356 11,387 16,320 19,456 25,019 31,191 33,611 35,354
毛利率
% % % % % % % %
加：其他业务利润
减：存货跌价损失
营业费用 1, 1, 1, 1, 1, 2, 2, 2,
管理费用 5, 5, 8, 8, 9, 11, 12, 13,
利息费用
利息收入
汇兑损益(收益为正)
其他
财务费用 ()
营业利润 4, 4, 6, 9, 13, 16, 18, 19,
加：投资收益 () () ()
加：期货收益
补贴收入
营业外收入
减：营业外支出
加：以前年度损益调整
税前利润 4, 4, 6, 9, 13, 16, 18, 19,
减：所得税 1, 1, 2, 3, 4, 4, 4,
实际税率 % % % % % % % %
加：财政返还
减：少数股东损益 1, 1, 1, 1, 1, 1,
加：未确认的投资损失
减：购并利润
净利润 3, 3, 3, 5, 8, 11, 12, 13,
销售净利率 % % % % % % % %
净利润增长率 % % % % % % %
发行在外股份数量(万股） 11, 11, 11, 11, 11, 11, 11, 11,
EPS
EPS增长率 % % % % % % %
股利
3, 2, 4, 5, 6, 6,
期初未分配利润 2, 4, 2, 4, 7, 11, 15,
提取法定盈余公积 1, 1, 1,
提取法定公益金
提取任意盈余公积
其他
期末未分配利润 2, 4, 2, 4, 7, 11, 15, 20,
一般情景预测
资产负债表（万元） 历史数据区 显性期预测
会计年度截止日：12/31 2003 2004 2005 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E
资产
货币资金 6, 30, 28, 31, 37, 44, 48, 51,
短期投资
减：短期投资跌价准备
短期投资
应收票据
应收股利
应收利息
应收帐款 7, 6, 5, 7, 8, 10, 11, 11,
其他应收款 2, 1, 1, 1, 2, 2, 2, 3,
减：坏帐准备
应收帐款净额 10, 7, 7, 9, 10, 13, 14, 14,
预付帐款 1, 2, 3, 3, 4, 5, 6, 8,
应收补贴款
存货 1, 2, 3, 3, 3, 4, 4, 4,
其中:工程施工
减：存货跌价准备(含工
程亏损准备)
存货净额 1, 2, 3, 3, 3, 4, 4, 4,
待摊费用
待处理流动资产净损失
一年内到期的长期债券投资
期货保证金
其他流动资产
流动资产总额 19, 43, 42, 48, 56, 68, 75, 79,
长期股权投资
长期债权投资
长期投资合计
减：长期投资减值准备
长期投资净额
其中：合并价差
股权投资差额
固定资产原值 8, 10, 15, 21, 27, 31, 34, 36,
减：累计折旧 1, 1, 3, 4, 6, 8, 10, 13,
固定资产净值 7, 8, 11, 16, 20, 23, 23, 23,
减：固定资产减值准备
固定资产净额 7, 8, 11, 16, 20, 23, 23, 23,
工程物资
在建工程
1, 7, 6, 5, 4, 2, 1,
减：在建工程减值准备
固定资产清理
待处理固定资产净损失
固定资产合计 8, 9, 18, 23, 26, 27, 26, 24,
无形资产 4, 7, 4, 4, 3, 3, 2, 2,
递延资产
开办费
长期待摊费用
其他长期资产
其中：临时设施净值
无形资产及其他资产合计 4, 7, 4, 4, 4, 3, 2, 2,
递延税款借项
资产总额 33, 60, 66, 77, 88, 100, 104, 107,
负债和股东权益
循环贷款 8, 6, 8, 11, 15, 17, 12, 4,
应付票据
应付帐款 1, 1, 2, 2, 2, 3, 3, 3,
预收帐款(负债) 2, 2, 3, 5, 7, 9, 11,
代销商品款
应付工资
应付福利
应付股利
应交税金 1, 1, 1,
其他应交款
其他应付款 2, 1, 2, 5, 5, 5, 5, 5,
预提费用
其他流动负债
一年内到期的长期负债
流动负债 16, 14, 20, 24, 29, 34, 31, 25,
长期银行贷款
应付债券
长期应付款 2, 2, 2, 2, 2,
专项应付款
住房周转金
其他长期负债
长期负债合计 2, 2, 2, 2, 2,
递延税款贷项
负债总额 16, 14, 20, 26, 31, 36, 33, 27,
少数股东权益 3, 4, 5, 6, 8, 9, 11, 13,
股本
7, 11, 11, 11, 11, 11, 11, 11,
减：已归还投资
股本净额 7, 11, 11, 11, 11, 11, 11, 11,
资本公积金 2, 24, 24, 24, 24, 24, 24, 24,
其中：补充流动资本
盈余公积金 1, 2, 3, 4, 5, 7, 9, 11,
其中：公益金
1,
未确认的投资损失
未分配利润 2, 4, 2, 4, 7, 11, 15, 20,
外币报表折算差额
资本汇差调整
股东权益合计 13, 41, 41, 44, 48, 53, 59, 66,
负债和股东权益 33, 60, 66, 77, 88, 100, 104, 107,
检查
资产负债率 % % % % % % % %
一般情景预测
现金流量表 （单位：万元） 历史数据区 显性区预测
会计年度截止日：12/31 2005 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E 2010E
经营活动产生的现金流量
税后利润 5, 8, 11, 12, 13,
加:少数股东损益 1, 1, 1, 1, 1,
处置固定、无形资产和其他长期资产的损失
固定资产报废损失
财务费用 ()
投资损失(减:收益)
折旧和摊销 1, 2, 2, 2, 2,
坏帐准备
短期投资跌价准备
存货跌价准备（含工程亏损准备）
长期投资减值准备
固定资产减值准备
在建工程减值准备
营运资金的变动
应收票据的减少/(增加) () () () () ()
应收股利的减少/(增加)
应收利息的减少/(增加)
应收帐款的减少/(增加) (1,) (1,) (1,) () ()
其他应收款的减少/(增加) () () () () ()
预付帐款的减少/(增加) () () (1,) (1,) (1,)
应收补贴款的减少/(增加)
存货的减少/(增加) () () () ()
待摊费用的减少/(增加) () () () () ()
期货保证金的减少/ (增加)
其他流动资产的减少/(增加)
长期待摊费用的减少/(增加) ()
其他长期资产的减少/(增加)
递延税款借项的减少/(增加)
应付票据的增加/(减少) ()
应付帐款的增加/(减少) ()
预收帐款(负债)的增加/(减少) 1, 1, 1, 1, 2,
代销商品款的增加/(减少)
应付工资的增加/(减少) ()
应付福利的增加/(减少) ()
应付股利的增加/(减少) ()
应交税金的增加/(减少) (1,)
其他应交款的增加/(减少)
其他应付款的增加/(减少) 2,
预提费用的增加/(减少)
其他流动负债的增加/(减少)
长期应付款的增加/(减少) 1,
其他长期负债的增加/(减少)
一年内到期长期负债的增加/(减少)
应付债券的增加/(减少)
递延税款贷项的增加/(减少)
经营活动的现金流量 8, 11, 14, 16, 17,
投资活动的现金流量
短期投资
长期投资
未确认的投资损失
投资收益
固定资产投资 (6,) (5,) (3,) (1,) (1,)
投资活动的现金流 (5,) (5,) (3,) (1,) (1,)
融资活动产生的现金流量
长期贷款的增加/(减少)
股利分配
(2,) (4,) (5,) (6,) (6,)
财务费用 () () () ()
股份发行
资本公积金的增加/(减少)
计入循环贷款前融资活动产生的现金流量 (3,) (4,) (5,) (6,) (6,)
循环贷款的增加(减少) 3, 3, 2, (5,) (7,)
融资活动的现金流 () (3,) (11,) (14,)
现金净变动 3, 5, 7, 3, 2,
期初现金余额 28, 31, 37, 44, 48,
期末现金余额 31, 37, 44, 48, 51,
自由现金流量 (此行数据未用) 2, 6, 11, 15, 16,
公司自由现金流FCFF
EBIT 9, 13, 17, 18, 19,
税率 % % % % %
EBIT*(1-税率) 7, 10, 13, 14, 14,
加：折旧 1, 1, 2, 2, 2,
减：资本支出 4, 4, 2,
减：非现金性流动资本的增加(减少) 1, 1, 1, ()
FCFF 2, 6, 10, 15, 16,
非现金性流动资本变化
流动资产 14, 16, 19, 23, 26, 28,
流动负债 11, 12, 14, 16, 18, 21,
流动资本 2, 4, 5, 6, 7, 7,
非现金性流动资本变化 1, 1, 1, ()
股权资本自由现金流FCFE
净利 7, 9, 12, 13, 14,
加：折旧 1, 1, 2, 2, 2,
加：债务的增加(减少) 3, 3, 2, (5,) (7,)
减：资本支出 4, 4, 2,
减：非现金性流动资本的增加(减少) 1, 1, 1, ()
FCFE 5, 9, 12, 9, 8,
一般情景预测
债务、现金和利息（单位：万元） 2005A 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E
循环贷款利率◎ %
期初现金余额 28, 31, 37, 44, 48,
当期现金流量
＋
经营活动产生的现金流量 8, 11, 14, 16, 17,
＋
投资活动产生的现金流量 (5,) (5,) (3,) (1,) (1,)
＋ 计入循环贷款前融资活动
产生的现金流量 (3,) (4,) (5,) (6,) (6,)
-
最低现金余额 31, 37, 44, 48, 51,
现金剩余/(缺口） (3,) (3,) (2,) 5, 7,
循环贷款期初余额 8, 11, 15, 17, 12,
循环贷款的增加/(减少) 3, 3, 2, (5,) (7,)
循环贷款期末余额 11, 15, 17, 12, 4,
循环贷款利息费用
银行长期贷款利率◎ %
期初余额
当期增加/(减少)
期末余额
长期贷款利息费用
贷款利息费用合计
现金存款利率◎ %
期初余额 28, 31, 37, 44, 48,
期末余额 28, 31, 37, 44, 48, 51,
利息收入
一般情景预测
现金流贴现估值（公司的自由现金流FCFF）
公司名称 久联发展 代码 002037
流通A股 4, 流通B股
总股本 11, A股股价 B股股价
分析日期
2006/05/29 汇率
假设 数值
第二阶段(2010-2017)年数 8
第二阶段增长率 %
长期增长率 %
应付债券利率 %
无风险利率Rf %
β
Rm %
Ke %
税率 %
Kd %
Ve 66,
Vd 11,
WACC %
第一阶段 2009E 2010E 2011E 2012E
FCFF 2, 6, 10, 15,
第二阶段 2014E 2015E 2016E 2017E
FCFF 16, 16, 16, 16,
FCFF估值 现金流折现值（万
元）
价值百分比
第一阶段 41, %
第二阶段 67, %
第三阶段（终值） 67, %
企业价值AEV 175, %
+ 非核心资产价值 32, %
－少数股东权益 6, %
－净债务 11, %
总股本价值 189, %
股本（万股） 11,
每股价值（元）
敏感性测试
敏感性测试结果 长期增长率(g)
WACC % % % %
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
指标说明：
EV=股权价值+债权价值—现金
EBITDA ＝ EBIT ＋ 折旧 ＋ 摊销
EBIT ＝ 营业利润＋财务费用
NOPLAT ＝ EBIT ×（1－所得税率）＝ EBIT － 所得税（只考虑核心业务，扣除非经常性损益）
IC（invested capital）＝ 股东权益 ＋ 长期借款 ＋ 短期借款 ＋ 应付债券 ＋ 少数股东权益－现金－短期投资－长期投资
ROIC ＝ NOPLAT / IC × 100％
OPFCF ＝ EBITDA － 税收 － 净资本性支出－ 营运资本的增加
WACC ＝ [(Ke×Ve)＋（Kd×Vd）] / (Ve＋Vd)
Kd ＝ 债务成本 ＝ 平均债务利率（1－税率）＝（短期借款×短期借款利率＋长期借款×长期借款利率＋长期应付债券×长期应付债券利率）/（长期借款＋长期应付债券）×（1
－所得税率）
Ve ＝ 股本价值 ＝ 股价×总股本 （H股、B股按各自股价×汇率转换为人民币计算，非流通股按A股计算）
Vd ＝ 债务价值＝短期借款＋长期借款＋应付债券
Ke ＝ Rf + β(Rm－Rf)
营运资本 ＝ 流动资产 － 流动负债
公司自由现金流 FCFF ＝ EBIT×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化
股权资本自由现金流 FCFE ＝ 税前利润×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化＋新增债务－债务偿还
资本支出 ＝ 长期资产总值增加－无息长期负债增加＝长期资产净值增加＋折旧与摊销－无息长期负债增加
流通H股
H股股价
汇率
2013E
16,
2018E 2019E 2020E 2021E
17, 17, 17, 17,
% % % % %
长期增长率(g)
EV=股权价值+债权价值—现金
EBITDA ＝ EBIT ＋ 折旧 ＋ 摊销
EBIT ＝ 营业利润＋财务费用
NOPLAT ＝ EBIT ×（1－所得税率）＝ EBIT － 所得税（只考虑核心业务，扣除非经常性损益）
IC（invested capital）＝ 股东权益 ＋ 长期借款 ＋ 短期借款 ＋ 应付债券 ＋ 少数股东权益－现金－短期投资－长期投资
ROIC ＝ NOPLAT / IC × 100％
OPFCF ＝ EBITDA － 税收 － 净资本性支出－ 营运资本的增加
WACC ＝ [(Ke×Ve)＋（Kd×Vd）] / (Ve＋Vd)
Kd ＝ 债务成本 ＝ 平均债务利率（1－税率）＝（短期借款×短期借款利率＋长期借款×长期借款利率＋长期应付债券×长期应付债券利率）/（长期借款＋长期应付债券）×（1
－所得税率）
Ve ＝ 股本价值 ＝ 股价×总股本 （H股、B股按各自股价×汇率转换为人民币计算，非流通股按A股计算）
Vd ＝ 债务价值＝短期借款＋长期借款＋应付债券
Ke ＝ Rf + β(Rm－Rf)
营运资本 ＝ 流动资产 － 流动负债
公司自由现金流 FCFF ＝ EBIT×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化
股权资本自由现金流 FCFE ＝ 税前利润×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化＋新增债务－债务偿还
资本支出 ＝ 长期资产总值增加－无息长期负债增加＝长期资产净值增加＋折旧与摊销－无息长期负债增加
一般情景预测
现金流贴现估值（股权资本自由现金流FCFE）
分析日期
2006/5/29
假设 数值
第二阶段(2010-2017)年数 8
第二阶段增长率 %
长期增长率 %
无风险利率Rf %
β(βlevered)
Rm %
Ke %
第一阶段 2006E 2007E 2008E 2009E
FCFE 5, 9, 12, 9,
第二阶段 2011E 2012E 2013E 2014E
FCFE 8, 8, 8, 8,
FCFE估值 现金流折现值（万
元）
价值百分比
第一阶段 39, %
第二阶段 33, %
第三阶段（终值） 29, %
股权资本的价值 101, %
股本（万股） 11,
每股价值（元）
敏感性测试
敏感性测试结果 长期增长率(g)
Ke % % % %
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2010E
8,
2015E 2016E 2016E 2017E
9, 9, 9, 9,
% % % % %
长期增长率(g)
一般情景预测
股利贴现估值
分析日期
2006/5/29
假设 数值
第二阶段(2010-2017)年数 8
第二阶段增长率 %
长期增长率 %
无风险利率Rf %
β
Rm %
Ke %
第一阶段 2006E 2007E 2008E 2009E
股利 2, 4, 5, 6,
第二阶段 2011E 2012E 2013E 2014E
股利 6, 6, 6, 6,
DDM估值 股利现值（万元） 价值百分比
第一阶段 21, %
第二阶段 25, %
第三阶段（终值） 22, %
股利现值 68, %
股本（万股） 11,
每股价值（元）
敏感性测试
敏感性测试结果 长期增长率(g)
Ke % % % %
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2010E
6,
2015E 2016E 2016E 2017E
6, 6, 7, 7,
% % % % %
长期增长率(g)
一般情景预测
调整性现值估值
分析日期
2006/5/29
假设 数值
第二阶段(2010-2017)年数 8
第二阶段增长率 %
长期增长率 %
无风险利率Rf %
β(βlevered)
Rm %
Ke (Ke levered) %
税率 %
Vd/Ve
无负债β(βunlevered)
无负债Ke (Ke unlevered) %
1. 无债务时的公司价值
第一阶段 2006E 2007E 2008E 2009E
FCFF 2, 6, 10, 15,
第二阶段 2011E 2012E 2013E 2014E
FCFF 16, 16, 16, 16,
阶段 现金流折现值（万
元）
价值百分比
第一阶段 40, %
第二阶段 65, %
第三阶段（终值） 63, %
无负债时的公司价值 169, %
2. 加：债务的效益
预期税收效益 2,
破产概率参考（为美国公司的统计数据，来源于Investment Valuation）
3.减：预期破产成本（对债务率低的公司可忽略该项）
债券评级
财务评级 B
破产的概率 % D
破产成本占无债务时公司价值的比例 % C
预期破产成本 13, CC
CCC
4.经营性资产 B-
B
经营性资产 159, B+
BB
5.总股本价值 A-
A+
加：非核心资产 32, AA
减：债务价值 11, AAA
减：少数股东权益 6,
总股本价值 172, 财务评级可在Bloomberg中查到，评级为A－F，可参考上表估算对应的破产概率
股本（万股）
11,
每股价值（元）
敏感性测试
敏感性测试结果 长期增长率(g)
无负债 Ke % % % %
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
指标说明：
预期税收效益 = 税率×债务价值（前提：假设利息保持不变）
预期破产成本 = 破产的概率×破产成本 = 破产的概率×破产成本占无债务时公司价值的比例×无债务时的公司价值
经营性资产 = 无债务时的公司价值＋税收效益－预期破产成本
公司价值 = 经营性资产＋非核心资产价值－少数股东权益
公司自由现金流 FCFF = EBIT×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化
2010E
16,
2015E 2016E 2016E 2017E
17, 17, 17, 17,
违约率
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
破产概率参考（为美国公司的统计数据，来源于Investment Valuation）
财务评级可在Bloomberg中查到，评级为A－F，可参考上表估算对应的破产概率
% % % % %
长期增长率(g)
预期税收效益 = 税率×债务价值（前提：假设利息保持不变）
预期破产成本 = 破产的概率×破产成本 = 破产的概率×破产成本占无债务时公司价值的比例×无债务时的公司价值
经营性资产 = 无债务时的公司价值＋税收效益－预期破产成本
公司价值 = 经营性资产＋非核心资产价值－少数股东权益
公司自由现金流 FCFF = EBIT×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化
一般情景预测
超额收益法估值
分析日期
2006/5/29
超额收益AE 2006E 2007E 2008E
净利润 5, 8, 11,
Ke % % %
上一年度净资产 44, 48, 53,
超额收益 1, 3, 5,
假设 数值
第二阶段(2010-2017)年数 8
第二阶段增长率 %
长期增长率 %
第二阶段 2011E 2012E 2013E 2014E
AE 6, 6, 6, 6,
AE估值 超额收益折现值（
万元）
价值百分比
第一阶段 18, %
第二阶段 24, %
第三阶段（终值） 21, %
经济利润现值 64, %
加：净资产 44,
股权资本价值 108,
股本（万股） 11,
每股价值（元）
敏感性测试
敏感性测试结果 长期增长率(g)
WACC % % % %
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
指标说明：
超额收益 = 净利润－股东对帐面价值所要求的报酬
超额收益法总价值 = 超额收益现值＋公司帐面价值
2009E 2010E
12, 13,
% %
59, 66,
6, 6,
2015E 2016E 2016E 2017E
6, 6, 6, 6,
% % % % %
长期增长率(g)
超额收益 = 净利润－股东对帐面价值所要求的报酬
超额收益法总价值 = 超额收益现值＋公司帐面价值
一般情景预测
经济附加值估值
分析日期
2006/5/29
经济附加值EVA 2006E 2007E 2008E
NOPLAT 7, 10, 13,
WACC % % %
投入资本IC 30, 34, 36,
经济附加值 4, 7, 9,
假设 数值
第二阶段(2010-2017)年数 8
第二阶段增长率 %
长期增长率 %
第二阶段 2011E 2012E 2013E 2014E
AE 11, 11, 12, 12,
EVA估值 经济附加值折现值
（万元）
价值百分比
第一阶段 36, %
第二阶段 48, %
第三阶段（终值） 48, %
经济附加值现值 133, %
加：投入资本 30,
减：债务成本 11,
减：少数股东权益 6,
股权资本价值 145,
股本（万股） 11,
每股价值（元）
敏感性测试
敏感性测试结果 长期增长率(g)
WACC % % % %
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
指标说明：
经济附加值 = 投入资本×（投入资本回报率－加权平均资本成本） ＝ NOPLAT - WACC×IC
经济附加值法总价值 = 经济附加值现值＋投入资本－债务成本－少数股东权益
2009E 2010E
14, 14,
% %
34, 32,
10, 11,
2015E 2016E 2016E 2017E
12, 12, 12, 12,
% % % % %
长期增长率(g)
经济附加值 = 投入资本×（投入资本回报率－加权平均资本成本） ＝ NOPLAT - WACC×IC
经济附加值法总价值 = 经济附加值现值＋投入资本－债务成本－少数股东权益
一般情景预测
公司名称 久联发展 代码 002037
分析日期
2006/05/29 流通A股 4, 流通B股
总股本 11, A股股价 B股股价
Word模板指标输出 2004A 2005A 2006E 2007E
主营收入（万元） 39, 47, 53, 62,
主营收入增长率 % % % %
EBITDA（万元） 5, 7, 11, 15,
EBITDA增长率 % % % %
净利润（万元） 3, 3, 5, 8,
净利润增长率 % % % %
ROE % % % %
EPS（元）
P/E
P/B
EV/EBITDA
估值结果汇总
估值方法
估值结果 估 值 区 间
FCFF
－
FCFE
－
DDM
－
APV
－
AE
－
EVA
－
2003 2004 2005 2006E
EBIT 4, 5, 6, 9,
EBITDA 4, 5, 7, 11,
所得税率 % % % %
NOPLAT 3, 3, 4, 7,
IC 18, 21, 25, 30,
Ve 42, 66, 66, 66,
Vd 8, 6, 8, 11,
WACC % % % %
EV 44, 42, 46, 46,
业绩表现 2003 2004 2005 2006E
FCFF
FCFE
DDM
APV
AE
EVA
收入增长率 % % %
净利润增长率 % % %
EBITDA增长率 % % %
EBIT增长率 % % %
主营业务利润率 % % % %
EBITDA Margin (%) % % %
ROE % % % %
ROIC % % % %
ROIC － WACC % % % %
价值比率
2003 2004 2005 2006E
P / E
EV / 收入
EV / EBITDA
EV / EBIT
EV / NOPLAT
EV / IC
P / B
Dividend Yield (%) % % % %
每股指标 2003 2004 2005 2006E
报表EPS
经常性EPS
每股红利
每股经营现金流
每股净资产
流动性 2003 2004 2005 2006E
净负债 / 权益 () () ()
总负债 / 总资产 % % % %
流动比率
速动比率
输出到Word模板中的三张表（输出2004-2008年）
利润表（万元） 2004 2005 2006E
增长率%
主营业务收入 39, 47, 53, %
主营业务利润 11, 16, 19, %
其他业务利润 %
营业费用 1, 1, 1, %
管理费用 5, 8, 8, %
财务费用 %
营业利润 4, 6, 9, %
投资收益 () () N/A
利润总额 4, 6, 9, %
净利润 3, 3, 5, %
NOPLAT 3, 4, 7, %
资产负债表（万元） 2004 2005 2206E
增长率%
流动资产 43, 42, 48, %
货币资金 30, 28, 31, %
短期投资 N/A
应收帐款 6, 5, 7, %
其他应收款 1, 1, 1, %
存货 2, 3, 3, %
长期投资 %
固定资产 9, 18, 23, %
无形资产 7, 4, 4, %
总资产 60, 66, 77, %
无息负债 7, 11, 12, %
有息负债 6, 8, 11, %
少数股东权益 4, 5, 6, %
股东权益 41, 41, 44, %
净营运资本 28, 22, 24, %
投入资本IC 21, 25, 30, %
现金流量表（万元） 2004 2005 2006E
增长率%
净利润 3, 3, 5, %
折旧摊销 1, 1, %
净营运资金增加 25, (5,) 1, N/A
经营活动产生现金流 1, 4, 8, %
投资活动产生现金流 (3,) (1,) (5,) N/A
融资活动产生现金流 4, (4,) N/A
现金净增（减） 1, (1,) 3, N/A
指标说明：
EV=股权价值+债权价值—现金
EBITDA ＝ EBIT ＋ 折旧 ＋ 摊销
EBIT ＝ 营业利润＋财务费用
NOPLAT ＝ EBIT ×（1－所得税率）＝ EBIT － 所得税（只考虑核心业务，扣除非经常性损益）
IC（invested capital）＝ 股东权益 ＋ 长期借款 ＋ 短期借款 ＋ 应付债券 ＋ 少数股东权益－现金－短期投资－长期投资
ROIC ＝ NOPLAT / IC × 100％
OPFCF ＝ EBITDA － 税收 － 净资本性支出－ 营运资本的增加
WACC ＝ [(Ke×Ve)＋（Kd×Vd）] / (Ve＋Vd)
Kd ＝ 债务成本 ＝ 平均债务利率（1－税率）＝（短期借款×短期借款利率＋长期借款×长期借款利率＋长期应付债券×长期应付债券利率）/（长期借款＋长期应付债券）×（1
－所得税率）
Ve ＝ 股本价值 ＝ 股价×总股本 （H股、B股按各自股价×汇率转换为人民币计算，非流通股按A股计算）
Vd ＝ 债务价值＝短期借款＋长期借款＋应付债券
Ke ＝ Rf + β(Rm－Rf)
营运资本 ＝ 流动资产 － 流动负债
公司自由现金流 FCFF ＝ EBIT×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化
股权资本自由现金流 FCFE ＝ 税前利润×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化＋新增债务－债务偿还
流通H股
H股股价
2008E
75,
%
19,
%
11,
%
%
敏感度分析区间
贴现率±1%，长期增长率±1%
贴现率±1%，长期增长率±1%
贴现率±1%，长期增长率±1%
贴现率±1%，长期增长率±1%
贴现率±1%，长期增长率±1%
贴现率±1%，长期增长率±1%
2007E 2008E
13, 17,
15, 19,
% %
10, 13,
34, 36,
66, 66,
15, 17,
% %
44, 39,
2007E 2008E
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
% %
2007E 2008E
% %
2007E 2008E
2007E 2008E
() ()
% %
2007E
增长率% 2008E 增长率%
62, % 75, %
25, % 31, %
% %
1, % 2, %
9, % 11, %
% %
13, % 16, %
N/A N/A
13, % 16, %
8, % 11, %
10, % 13, %
2007E
增长率% 2008E 增长率%
56, % 68, %
37, % 44, %
N/A N/A
10, % 13, %
1, % 2, %
3, % 4, %
% %
26, % 27, %
3, % 3, %
88, % 100, %
14, % 16, %
15, % 17, %
8, % 9, %
48, % 53, %
27, % 34, %
34, % 36, %
2007E
增长率% 2008E 增长率%
8, % 11, %
2, % 2, %
3, % 6, %
11, % 14, %
(5,) N/A (3,) N/A
() N/A (3,) N/A
5, % 7, %
EV=股权价值+债权价值—现金
EBITDA ＝ EBIT ＋ 折旧 ＋ 摊销
EBIT ＝ 营业利润＋财务费用
NOPLAT ＝ EBIT ×（1－所得税率）＝ EBIT － 所得税（只考虑核心业务，扣除非经常性损益）
IC（invested capital）＝ 股东权益 ＋ 长期借款 ＋ 短期借款 ＋ 应付债券 ＋ 少数股东权益－现金－短期投资－长期投资
ROIC ＝ NOPLAT / IC × 100％
OPFCF ＝ EBITDA － 税收 － 净资本性支出－ 营运资本的增加
WACC ＝ [(Ke×Ve)＋（Kd×Vd）] / (Ve＋Vd)
Kd ＝ 债务成本 ＝ 平均债务利率（1－税率）＝（短期借款×短期借款利率＋长期借款×长期借款利率＋长期应付债券×长期应付债券利率）/（长期借款＋长期应付债券）×（1
－所得税率）
Ve ＝ 股本价值 ＝ 股价×总股本 （H股、B股按各自股价×汇率转换为人民币计算，非流通股按A股计算）
Vd ＝ 债务价值＝短期借款＋长期借款＋应付债券
Ke ＝ Rf + β(Rm－Rf)
营运资本 ＝ 流动资产 － 流动负债
公司自由现金流 FCFF ＝ EBIT×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化
股权资本自由现金流 FCFE ＝ 税前利润×（1-所得税率）＋折旧－资本支出－非现金性流动资本变化＋新增债务－债务偿还
非经常性损益应包括以下项目:处置长期股权投资、固定资产、在建工程、无形资产、其他长期资产产生的损益；越权审批
或无正式批准文件的税收返还、减免；各种形式的政府补贴；计入当期损益的对非金融企业收取的资金占用费；短期投资
损益,
但经国家有关部门批准设立的有经营资格的金融机构获得的短期投资损益除外；委托投资损益；
扣除公司日常根据企业会计制度规定计提的资产减值准备后的其他各项营业外收入、支出；
因不可抗力因素,如遭受自然灾害而计提的各项资产减值准备；以前年度已经计提各项减值准备的转回；
债务重组损益；资产置换损益；交易价格显失公允的交易产生的超过公允价值部分的损益；
比较财务报表中会计政策变更对以前期间净利润的追溯调整数；中国证监会认定的符合定义规定的其他非经常性损益项目。
