上市公司并购重组相关业务介绍
2018年6月
1
01
上市公司并购基础知识
上市公司并购基础知识——并购重组概述
基本概念
实施目的
基本分类
并购重组
产业并购
整体上市
借壳上市
跨境并购
审核要求高
审核要求低
发改委、商务部等
证监会上市部、发行部
董事会、股东会
横向并购
纵向并购
多元化并购
价值链整合
开拓新市场
扩大市场份额
整合上下游资源，提高市场竞争力
获取与当前
业务具有高度
相关性业务
整合业务链
实现交叉销售
为发展战略服务，实现企业业务、资产、财务等方面的结构性调整；为生产经营服务，实现产品的升级换代、不断扩大市场份额；为体现企业的价值，实现资本价值的增值。
— 3 —
上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化的资产交易行为。（《重组办法》第二条）
上市公司并购基础知识——上市公司并购重组的常见形式
重大资产重组遵循的原则
符合国家产业政策和有关环境保护、土地管理、反垄断等法律和行政法规的规定；
不会导致上市公司不符合股票上市条件；
重大资产重组所涉及的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形；
重大资产重组所涉及的资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍，相关债权债务处理合法；
有利于上市公司增强持续经营能力，不存在可能导致上市公司重组后主要资产未现金或者无具体经营业务的情形；
有利于上市公司在业务、资产、财务、人员、机构等方面与实际控制人及其关联人保持独立，符合中国证监会关于上市公司独立性的相关规定；
有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理结构。
重大资产重组 —— 上市公司决策后报交易所、证监会行政许可审核
一般并购 —— 仅涉及上市公司层面的董事会、股东会决策
分立、回购、吸收合并 —— 涉及股份变动均比照重大资产重组来审核
— 4 —
上市公司并购基础知识——监管规则体系
重大资产重组的认定标准
发行股份的定价
上市公司发行股份的价格不得低于市场参考价的90%。市场参考价为本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的公司股票交易均价之一；
发行股份的限售期
特定对象以资产认购而取得上市公司股份，自发行结束之日起12个月不得转让；而标的资产及上市公司控股股东、实际控制人及其关联方在36个月内不得转让；
业绩承诺及补偿、减值测试补偿
要求标的资产采用收益法、假设开发法等方式评估的，上市公司应当在重大资产重组实施完毕后三年内的年度报告中单独披露相关资产的实际盈利数与评估报告中利润预测数的差异情况，交易对方应当与上市公司就相关资产实际盈利数不足利润预测数的情况签订明确可行的补偿协议；
基本法律
公司法
证券法
行政法规
上市公司监督管理条例
部门规章
上市公司收购管理办法
上市公司重大资产重组管理办法
财务顾问管理办法
自律制度
交易所的规章准则
登记结算业务规则
其他法规
外资相关法律、国资委相关法规、特殊行业监管
上市公司重大资产重组管理办法关键点（八章61条）
— 5 —
上市公司并购基础知识——判断标准——重大资产重组
— 6 —
上市公司购买、出售资产
判断标准 标的资产为股权资产 标的资产为非股权资产
控股权 参股权
购买 出售 购买 出售 购买 出售
资产总额
（>=50%） 资产总额与
成交金额较高者 资产总额为准 资产总额*股权比例与
成交金额较高者 资产总额*股权比例 账面价值与
成交金额较高者 资产账面价值
为准
营业收入
（>=50%） 营业收入为准 营业收入为准 营业收入*股权比例 营业收入*股权比例 无 无
资产净额（>=50%
且>5000万） 资产净额与
成交金额较高者 资产净额为准 资产净额*股权比例 资产净额*股权比例 资产与负债的
账面价值差额和
成交金额较高者 资产与负债的
账面价值差额
上市公司同时购买、出售资产的，应当分别计算购买出售资产的相关比例，并以二者中比例较高者为准。
上市公司在12个月内连续对同一或者相关资产进行购买、出售的，以其累计数分别计算相应数额。
上市公司并购基础知识——判断标准——重组上市
— 7 —
重组上市
资产情况 占上市公司以下指标超过100%
（控制权变更前）
资产总额 资产总额
净利润 净利润
营业收入 营业收入
净资产 净资产
为购买资产发行的股份 上市公司总股本
（首次购买资产）
自控制权变更之日起60个月内，向收购人及其关联人购买资产，导致上市公司发生以下根本变化情形之一：
虽未达到前五项标准，但可能导致上市公司主营业务发生根本变化，以及中国证监会认定的其他情形。《重组办法》第十三条
上市公司并购基础知识——判断标准——重组上市
— 8 —
符合《首次公开发行股票并上市管理办法》规定的其他发行条件
募集资金运用
用于主营业务
可行、合理
财务与会计
内控鉴证报告
财务数据
持续盈利能力
规范运行
三会运行
独董、董秘制度
内控制度
发行人合规性
独立性
资产完整
人员独立
财务独立
机构独立
业务独立
主体资格
股份有限公司
3年以上
控制权稳定性
股权清晰
上市公司并购基础知识——判断标准——重组上市
— 9 —
发行股份购买资产
适用情况 适用《重组办法》
特定对象以现金或者资产认购上市公司非公开发行的股份后，上市公司用同一次非公开募集资金向该特定对象购买资产的，视同发行股份购买资产。
适用募集资金购买资产、对方投资的行为，不适用《重组办法》。
协同效应 为促进行业的整合、转型升级，在控制权不变的情况下，可以向独立第三方发行股份购买资产。
如没有显著协同效应，应充分说明交易后的经营发展战略和业务管理模式，以及业务转型升级可能面临的风险和对应措施。
定价窗口 发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的股票交易均价之一。
股票价格比最初确定的发行价格发生重大变化的，可以按照已经设定的调整方案对发行价格进行一次调整。
上市公司并购基础知识——判断标准——重组上市
— 10 —
其他行政许可的相关规定
《重组办法》
第二十七条 中国证监会依照法定条件和程序，对上市公司属于本办法第十三条规定情形的交易申请做出予以核准或者不予核准的决定。（第十三条为借壳标准）
第四十七条 上市公司申请发行股份购买资产，应当提交并购重组委审核。
不涉及发行股份的重大资产重组，除了借壳上市仍保留审批之外，以现金购买、出售、置换资产均不再审批。
上市公司并购基础知识——支付方式
— 11 —
决定支付方式的因素
小规模并购使用现金，大规模并购使用股份 市盈率较高时股份支付能增厚每股收益
交易对方有一定的变现要求 大比例的股份支付可实现合理避税
上市公司的资金充裕程度 不同审核程序对交易时间的影响
上市公司并购基础知识——重大资产重组的基本流程
— 12 —
证监会审核
停牌
中介进场
上市公司
第一次董事会
第二次董事会
股东大会
证监会审核
交易实施
停牌筹划、双方接洽、尽职调查、商务谈判
审议并公告重组预案
交易所审核后复牌
审议并公告重组报告书（草案）
公告独立财务顾问报告、审计报告、评估/估值报告、法律意见书
公告股东大会通知
拟收购资产过户
对价股份发行登记
公告实施情况报告书
业绩承诺期业绩实现报告
回复交易所问询、召开说明会
申报材料
初审
反馈专题会
落实反馈意见
证监会受理
审核专题会
并购重组委会议
落实重组委意见
审结归档
证监会批复
重组报告书修订稿
股东大会后3个工作日内委托财务顾问申报
法律、财务、行业3人固定分组审核，形成预审报告
非关联交易、无重大问题可不发反馈意见，直接提交重组委会议
初审阶段发出反馈意见需30日内落实
审核反馈意见落实情况，并可再次反馈意见
借壳上市，单独上会
其他重大资产重组3-6家批量上会
批文有效期12个月
02
国内并购重组市场概况
国内并购重组市场概况——发展趋势
— 14 —
产业发展
水平提高
国家产业政策支持，很多限制条件被鼓励政策代替
企业发展面临成长性问题，企业对并购的理解不断深入
PE等资本
推动并购
资本市场发展为产业整合提供了工具和支撑
并购浪潮
五大因素促成并购浪潮的形成
整体上市与借壳上市为主
境内并购为主
国企整合为主
过去
产业整合将成为并购市场主流
跨境并购比例不断上市
民营企业市场化并购日益活跃
现在
国内并购重组市场概况——市场特点
— 15 —
以横向整合为目的的产业并购占上市公司并购份额较高
产业并购 产业并购分三种，横向整合、垂直整合和混合并购，过去5年横向整合占比高达51%，主要是因为除几个国家垄断行业以外，绝大多数行业集中度不高，需要通过产业并购来提高市场份额。
整体上市 整体上市是我国资本市场特定历史阶段的产物，已成为上市公司并购重组的个例，过去5年仅占上市公司并购交易数量的5%。
借壳上市 借壳上市是指企业通过把资产注入一家市值较低的已上市公司（壳），同时得到该上市公司的控制权。借壳上市是企业发行上市的一个有效补充，其存在对资本市场有一定的积极意义，过去5年占上市公司并购交易数量的10%。
国内并购重组市场概况——市场特点
— 16 —
中小企业作为并购方的占比逐年提升
待转型升级的传统企业是并购主力军
2015年至2017年，中小板和创业板上市公司作为并购方的并购交易数量逐年上升，截至2017年，占整个上市公司并购交易的比重达到%。一方面，新兴行业步入发展机遇期，并购重组成为这些中小企业快速发展最为有效的方式之一；另一方面，由于中小企业和创业板上市公司估值较主板企业明显偏高，是的上市公司发行成本相对较低和标的公司取得的股份具有更高的升值空间。
由于传统行业面临较大业务转型升级的压力，因此传统行业成为并购市场绝对主力军。其中，机械、化工和电气设备稳居行业前三名，占总案例的比重分别达%、%和%。
此外，由于计算机、互联网和生物医药等行业具有较强的盈利能力和广阔的市场空间，是的其成为本行业和传统行业转型升级的热点，进而带动行业并购重组的持续发展。
国内并购重组市场概况——历年项目审核分析
— 17 —
外延并购成为上市公司做大做强的重要选择
上市公司并购重组在2015年达到高峰，2015年全年并购重组委共召开113次会议，审核336个项目，而2014年底沪深两市上市交易的A股上市公司为2564家，高达%的上市公司有并购项目。
2016年并购重组修订，对重组监管趋严以及IPO审核提速，在此背景下，重组数量迅速减少。2017年并购重组降温的态势更加明显，2017年全年并购重组委审核数量仅相当于2015年的%，几乎腰斩。
并购重组审核项目整体的通过率较高，近四年的数据看均超过90%。2017年的并购重组审核通过率为%，比IPO审核通过率%高出个百分点。
— 18 —
国内并购重组市场概况——2017年否决项目主要原因
被否原因主要涉及标的资产的持续盈利存在不确定性，12个未通过项目中有8个存在此类问题，比例高达%。其次是信息披露不充分、持续经营能力存疑以及中介机构资质不符合规定。
被否原因 适用条款 涉及上市公司
盈利能力存疑 第四十三条 金利科技、宁波热电、北部湾港、浙江东日、山东地矿、恒力股份、海普瑞、东方市场
信息纰披露不足 第四条 九洲电气、中通国脉
持续经营能力存疑 第十一条 新宏泰
中介机构资质 第十七条 山西焦化
关键点
第四条 上市公司实施重大资产重组，有关各方必须及时、公平地披露或者提供信息，保证所披露或者提供信息的真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。
第十一条 上市公司实施重大资产重组，应当就本次交易符合下列要求作出充分说明，并予以披露：
（一）符合国家产业政策和有关环境保护、土地管理、反垄断等法律和行政法规的规定；
（三）重大资产重组所涉及的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形；
第十七条 资产交易定价以资产评估结果为依据的，上市公司应当聘请具有相关证券业务资格的资产评估机构出具资产评估报告。
第四十三条 上市公司发行股份购买资产，应当符合下列规定：
（一）充分说明并披露本次交易有利于提高上市公司资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力，有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性；
（四）充分说明并披露上市公司发行股份所购买的资产为权属清晰的经营性资产，并能在约定期限内办理完毕权属转移手续；
— 19 —
国内并购重组市场概况——2017年上交所并购重组及监管情况
并购重组情况报告
全年完成并购重组864家次，交易总金额9200亿，较上一年度分别增长45%和8%。重大资产重组方面，共有127家公司停牌启动重组，同比下降28%；共披露99个重组方案，同比下降34%，涉及交易金额近4500亿元；74家公司完成重大资产重组，涉及交易金额约2500亿元，合计增加市值约2300亿元，新增市值超过百亿公司13家。
全年并购重组发生四个变化：一是并购标的回归实体本源，并购标的为实体产业的方案数量和交易金额，占比均超过7成；二是估值溢价回归理性水平，2017年沪市重组标的平均估值溢价率为350%，同比下降50个百分点；三是股价反映回归价值投资；四是举牌行为回归产业逻辑，2017年沪市共发生超过5%的权益变动，即市场俗称的“举牌”36家次，较2016年的49家次同比下降27%。
监管侧重5个方面：一是更加关注是否存在不当重组动机；二是更加关注资金来源的合法合规；三是更加关注标的资产会计信息的真实准确；四是更加关注重组后续整合和承诺履行情况；五是更加关注行业信息披露的可理解性。
后续重点工作
2018年，上交所将在继续从严监管并购重组的基础上，重点支持新技术、新业态、新产品通过并购重组进入上市公司，继续支持产能过剩行业的兼并重组和产能出清。
— 20 —
国内并购重组市场概况——2017年深交所并购重组及监管情况
并购重组情况报告
2017年，深市停牌筹划重大资产重组353家次，比上年同期减少%；披露重大资产重组方案合计217家次，比上年同期减少%，涉及交易金额4,亿元，比上年同期下降%；包括吸收合并等方案在内，2017年实施完成方案合计186家次，比上年同期减少%，涉及金额6,亿元，比上年同期增长%。
全年并购重组呈现出以下特征：①产业逻辑主导并购市场发展，驱动公司聚焦主业。全年披露的217家次重组方案中，产业整合方案占比达59%，同比提高4个百分点；②评估增值率明显下降，市场逐步回归理性。2017年并购重组收购标的剔除异常值后平均评估增值率为586%，增值幅度较上年同期下降逾三成；③重组上市热潮渐退，募集配套资金规模大幅下降。受重组新规及再融资新规影响，2017年深市仅4家上市公司披露重组上市方案，同比减少56%；并购重组方案拟募集配套资金金额合计亿元，同比减少%，规模大幅下降。④助力国有企业深化改革，服务国家战略。
监管侧重4个方面：一是严格审查“涉嫌规避重组上市”方案，遏制监管套利；二是重点关注异常重组方案，保护中小投资者权益；三是严格控制重组停牌时间，杜绝忽悠式重组停牌；四是密切跟踪重组“三高”问题，加强后续监管。
03
并购重组业务监管政策
— 22 —
并购重组业务监管政策——监管理念
监管理念转向信息披露为中心，弱化实质审核，支持创新
提高审核效率，公开审核进度，实现阳光审核，高效审核
序号 审核理念 解释
1 强化信息披露
弱化实质审核 并购交易的审核理念逐渐由过去对作价、交易的实质性判断向放松管制转变，尤其对于经过交易各方充分博弈后的产业整合而言，其核心监管理念是信息披露，通过完善公司的博弈机制，发挥小股东在过程中的参与权，保证定价和交易过程的程序正义。
2 流程简化
分道审批
审核效率提升 （1）对于涉及多项许可的并购重组申请，实施“一站式”审批，即对外一次受理，内部协作分工，归口一次上会，核准一个批文；
（2）分道制实行，优质并购重组申请豁免，直接上并购重组审核会，进一步减少审核周期；
（3）发行股份购买资产的审核时限为3个月，证监会已将平均时间压缩至20个工作日左右。
3 支持并购重组创新完善机制安排 研究并购重组支持方式创新，引入优先股和定向可转债等；完善市场化定价机制，增加定价的弹性；拓宽融资渠道，支持财务顾问提供并购融资，支持并购基金发展，改善并购融资环境。
4 分类审核
借壳上市趋严 明确规定借壳上市与IPO等同审查
5 提高并购重组审核透明度
— 23 —
并购重组业务监管政策——监管新形势——依法、全面、从严
重点关注业绩承诺完成情况
对部分业绩承诺完成比例低、媒体质疑较大的开展专项检查（ 新闻发布会）
重组方不得变更其做出的业绩承诺（监管问答，新闻发布会）
对重组上市加强监管（ 监管问答 新闻发布会）
修订重组管理办法，完善重组上市认定标准（ 证监会第127号令）
对“三方交易”从严监管（ 新闻发布会）
重拳出击“忽悠式重组”
对九好集团作出行政处罚（ 新闻发布会）
重点遏制“忽悠式”、“跟风式”和盲目跨界重组，引导资金投入产业整合升级（ 姜洋副主席 并购重组高层研讨会 新闻发布会 九好忽悠式重组被罚）
— 24 —
并购重组业务监管政策——监管新形势——鼓励产业并购
大幅简化并购重组行政审批，鼓励基于产业整合的并购重组（ 姜洋副主席在2017陆家嘴论坛上的致辞）
证券公司不能只盯着承销保荐，更要在并购重组、盘活存量上做文章。（ 刘士余主席在中国证券业协会第六次会员大会上的讲话）
重点支持符合国家产业战略发展方向、掌握核心技术、具有一定规模的优质境外上市中资企业参与A股公司并购重组，并对其中的重组上市交易进一步严格要求。（ 新闻发布会）
— 25 —
并购重组业务监管政策——监管新形势——严堵类借壳交易
曾经的“雷区”不再
2016年有数单交易因为控制权方面的问题被否决
2017年规避借壳与类借壳的监管边界明晰后，此类问题不再成为被否“雷区”
“类借壳”受到打击
“控制权60个月内不变”的大杀器有力地打击了规避借壳与类借壳，意味着类借壳第二步的“交易完成后转移控制权”的闭环步骤难以在60个月之内发生。
规避借壳&类借壳的监管边界得到明晰
目前成“监管关注重点”
针对可能会对上市公司控制权造成较大影响的交易，反馈意见重点问询上市公司大股东有无5年内不放弃控制权的承诺，有无维护控制权的措施。同时，上市公司大股东与二股东（通常为交易对手）的持股比例差距能否保持在10%以上成为监管关注重点。
— 26 —
并购重组业务监管政策——监管新形势——交易去杠杆化
严防杠杆
杠杆并购背景
中国杠杆并购潮的背景：
利率市场化、资产荒与新兴保险公司崛起。
中国近年的资产荒主要是三大原因：
（1）经济潜在增长率下降，资产回报率下降；
（2）2014-2016年货币超发；
（3）利率市场化和金融创新，倒逼金融机构配置高风险资产来换取相对高的收益，资金在一点一点地通过加大风险容忍度来换取高收益。
去杠杆化
“控股股东+PE”型并购基金基本结构：控股股东通过有限合伙型的并购基金引入资金方，放大杠杆收购标的，最终再通过上市公司实现退出。
自新潮能源和ST建峰案例开始，存在结构化安排的交易对手开始要求进行结构化拆除，公司公告披露原因均为“满足监管要求”。目前，该种结构化安排背后的质押“兜底”以及潜在的兑付风险，已成当下监管重点。
2017年，交易对手“拆杠杆”成为一股潮流。市场不景气+监管趋严，导致“股价下跌”叠加“拆除结构化”，进而使得结构化并购基金的LP不愿换股，影响上市公司交易。
在金融监管趋势加强、资管新规出台的环境下，预计并购重组“严防杠杆”监管趋严态势不变。
未来如果仍然想通过并购基金去收购标的的这一并购策略，需要严重关注：（1）标的本身的质量以及与上市公司的协同性；（2）融资过程中，可以选择融资期限更长的资金；（3）收购标的后不用急于置入上市公司，经过一段时间的培育，可以产生更大协同效应；（4）搭建并购基金结构，其中的担保、反担保、回购等协议规定需披露详尽，同时进行风险隔离，确保上市公司层面不要出现较大的兑付风险等。
— 27 —
并购重组业务监管政策——监管新形势——缩短“冷淡期”
修订《关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的暂行规定》
上市公司披露重大资产重组预案或者草案后主动终止的，上市公司应当承诺自公告之日至少1个月内不再筹划重大资产重组。
深交所配套修订《关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的通知（2016年修订）》，上交所发布业务提醒:
股票交易存在明显异常、涉嫌内幕交易被立案的，上市公司决定终止重组，应承诺自公告之日起至少1个月内不再筹划。
上市公司停牌后未能披露重大资产重组预案或者草案并决定终止重组的，如停牌时间累计未超过3个月的，应当承诺自公告之日起至少1个月内不再筹划；如停牌时间累计超过3个月的，应当同时承诺自公告之日起至少2个月内不再筹划。
— 28 —
并购重组业务监管政策——审核关注要点
序号 关注要点 解释
1 涉嫌规避借壳上市
监管要求 （1）控制权的认定：交易各方的关联关系或一致行动关系等；交易各方的资金来源、运作模式、权利义务关系以及利益分配；交易对方及其一致行动人未来三年是否谋求上市公司控制权；
（2）交易的前期和后期安排
2 收购资金来源核查 （1）穿透资金来源：直接披露到来源于相关主体的自由资金（除股东投资入股款之外）、经营活动所获资金或银行贷款；
（2）充分披露资金缺口的筹措措施；
（3）充分披露支付收购价款对企业的影响：资金成本、还款计划等；
（4）无法按时募足资金的对应措施。
3 标的估值合理性 （1）详细披露评估或估值的基本情况，结合评估参数选择、行业发展情况、核心竞争力与同行业可比交易等多方面说明评估增值的合理性；
（2）就交易标的评估增值较高及商誉减值风险进行充分的风险提示；
（3）财务顾问发表明确意见。
4 业绩承诺与补偿
合理性与可行性 （1）如业绩承诺与历史业绩存在较大差异，需结合行业发展情况、公司收入增长情况等，充分披露业绩承诺的具体依据及合理性；
（2）充分披露业绩补偿的保障措施以及违约责任；
（3）财务顾问发表明确意见。
— 29 —
并购重组业务监管政策——审核关注要点
序号 交易条款 解释
5 对持续经营能力的影响 （1）详细披露本次交易对公司持续盈利能力、未来发展前景、当期每股收益等财务指标和非财务指标的影响；
（2）交易完成后形成多主业的，披露业务转型、整合的措施与风险；
（3）财务顾问发表明确意见。
6 定价差异的合理性 （1）列表说明标的公司最近三年股权转让、评估或估值情况与本次重组评估或估值情况的差异原因及合理性；
（2）财务顾问发表明确意见。
7 权属是否清晰 （1）保证处于质押状态的标的公司股票过户至上市公司的有效措施；
（2）完善对标的资产未办证土地、房产权属登记的承诺；
（3）标的公司设计的多项诉讼、仲裁是否已经财务充分措施保障上市公司利益；
（4）主要产品是否存在知识产权侵权及诉讼。
8 标的资产权属是否完整注入上市公司 （1）交易标的存在红筹或VIE架构：由于《公司法》未对其合法地位进行确认，一般需要完成境外投资者股份回购、债券银行同意、资产质押协议解除、VIE架构解除及境内股权机构调整等一系列工作；
（2）股份有限公司股权转让的限制：由于《公司法》对董监高转让股份的限制，可选择将标的公司性质改制为有限责任你公司；
（3）在全国中小企业股份转让系统挂牌的公司股份转让的限制：由于控股股东及实际控制人转让股份的限制，可选择让标的公司申请终止挂牌。
— 30 —
并购重组业务监管政策——审核关注要点
序号 交易条款 解释
9 业绩预测 （1）结合历史业绩说明业绩预测的合理性；
（2）配套募集资金的投入对业绩预测的影响；
（3）结合标的公司历史实际毛利率，说明预期毛利率确定的依据及合理性。
10 募集资金 （1）募集配套资金的必要性及测算依据；
（2）配套募集资金中拟用于产业并购资金的用途和实施计划；
（3）补充披露上市公司实际控制人履行足额认购本次配套融资承诺及保证控制权稳定的具体措施。
11 经营风险 （1）结合行业政策、趋势与经营模式说明经营风险；
（2）在未取得相关经营资质情况下，业务的可持续性及风险。
12 股份代持 （1）披露《解除代持协议》的具体内容，股权代持是否彻底解除以及是否存在潜在纠纷；
（2）披露股权代持的原因及存在的风险。
13 会计处理 超额业绩奖励的会计处理。
— 31 —
并购重组业务监管政策——严防内幕交易
《关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的暂行规定》（2016年9月修订）
— 32 —
并购重组业务监管政策——严防内幕交易
《关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的暂行规定》（2016年9月修订）
不可消除
影响力 上市公司控股股东及其实际控制人
交易金额20%以上交易对方，及其控股股东、实际控制人
可消除
影响力 上市公司/控股股东及实际控制人/交易对方的董监高
占本次重组总交易金额比例在20%以下的交易对方及其控股股东、实际控制人及其控制的机构
中介机构（撤回、重新申请）及其经办人员
04
并购重组业务操作要点
— 34 —
并购重组业务操作要点——标的来源——不适合IPO
— 35 —
并购重组业务操作要点——标的来源——新三板
部分新三板优质企业存在上市需求：
若其资质达到了当前IPO业务标准，可推荐其择机启动IPO工作；
若其资质未达标，可引导其作为上市公司并购重组业务的备选标的，择机通过被收购方式实现上市。
— 36 —
并购重组业务操作要点——标的来源——独特企业
市场上的标的
研发优势
技术优势
渠道优势
其他优势
作为并购重组备选标的
— 37 —
并购重组业务操作要点——标的选择
1、其他行政许可的相关规定
遴选标准
从企业经营的角度来看，上市公司收购标的资产的根本动力为促进公司发展，提升公司价值。因此，标的选择的首要考虑因素是满足上市公司价值提升的需求，可以从右图五个方面考量：
遴选方法
朝阳行业
业务协同
发展潜力
执行能力
竞争优势
标的企业的管理层是否具备优秀的企业家素质和良好的执行能力，在一定程度上决定了该企业是否具备投资价值。一个一流的项目，如果没有与之相称的执行团队，最终也只能达到二流的效果。
标的企业与上市公司现有业务是否存在明显的协同效应，上市公司是否可以通过并购扩张业务版图、提升经营效益。
并购标的所处行业首选朝阳行业，如TMT、新能源、生物医药等，此类标的拥有较大想象空间，注入上市公司后往往能明显提升上市公司估值。
标的企业应在所处行业中是否具备明显的竞争优势，如技术领先、市场份额大等。
选择标的时不仅应考虑其已具备的竞争优势，更要考虑未来是否具备较大的发展潜力。一个不具备发展潜力的标的，对于上市公司长期价值提升的帮助是有限的。
— 38 —
并购重组业务操作要点——标的选择
2、标的资质应符合监管审核条件
3、标的与上市公司的兼容性
从监管审核的角度来看，上市公司拟收购的标的企业需要符合相关法规规定的标准和条件。证监会和交易所对于上市公司并购重组的监管是从保护投资者利益出发的，而国资委对于重组监管主要是从避免国有资产流失的角度出发的。因此，标的企业需符合以下两个方面的条件：
规范性：收购标的应符合《上市公司重大资产重组管理办法》等相关法规的规范性要求，此外，对于构成借壳上市的标的企业，还应符合《首次公开发行股票并上市管理办法》的规定。一般而言，主要关注财务是否规范、业绩是否真实、未来盈利能力是否突出、法律方面是否有瑕疵、业务流程是否规范等。
定价的合理性：收购标的定价应合理，不能过高，损害上市公司股东的利益，同时也不能定价过低，造成国有资产流失。
从整合的角度来看，上市公司需要考虑标的企业与其自身的兼容性。此处的兼容性不仅体现在业务的协同性，更体现在并购双方的人员结构、机构设置、企业文化等方面。如果标的企业与上市公司未能有效整合，即使标的质量再好，并购重组对于企业价值的提升效果也会大打折扣。
— 39 —
并购重组业务操作要点——谈判
谈判
谈判的核心——平衡各方利益
谈判是并购交易双方利益博弈的过程。交易达成的基础是各方均从该项交易中获取收益。因此，一次成功的谈判，不是步步紧逼，将所有利益均由己方占尽，而是需要平衡交易各方的利益。利益均沾是谈判成功的核心。
谈判的误区
并购谈判过程中除牢牢把握核心外，还应注意策略、礼节、言辞等方面，避免陷入误区：
准备不充分，谈判对方和标的信息缺失，不能做到“知己知彼”；
谈判双方级别不对等，无法一锤定音；
言辞过分强势，不给对方留余地，过度激怒对方；
不着边际，长时间不切入重点，未能体现出谈判的诚意；
格局小，拘泥于细枝末，不做适当的让步，导致谈判陷入僵局；
同时牵扯过多利益，通常表现为涉及标的过多或参与人员太杂，导致谈判维度过于繁杂。
— 40 —
并购重组业务操作要点——停牌时机
停牌时机
停牌意味着并购项目进入执行阶段，停牌时机的选择关系到项目的最终成败。通常来讲，停牌需要考虑以下几个方面的因素：
停牌时机与上市公司的交易成本息息相关（涉及到交易完成后各方的持股比例）,一般而言，为确保发行成功，上市公司倾向于在股价较低点停牌。
上市公司停牌时应有一个初步的交易框架，避免草率停牌，或以停牌来倒逼交易进程
方案成熟度
为避免信息泄露而造成股价异动，上市公司应在前期接触中尽可能缩小内幕知情人范围，在预计消息无法保密时及时停牌
保密需求
停牌的另一个重要作用是锁定股价，即确定上市公司发行股份的价格
定价需求
— 41 —
并购重组业务操作要点——核心方案要点
锁定期安排
定价
股份锁定期三年 股份锁定期两年或一年
重组上市 上市公原司控股股东、原实际控制人及其控制的关联人
在交易过程中从该等主体直接或间接受让该上市公司股份的特定对象 除收购人及其关联人以外的特定对象以资产认购的锁定期24个月
资产认购股份 上市公司控股股东、实际控制人或其关联人
通过本次发行取得上市公司控制权
取得股份时，其用于认购股份的资产持续拥有权益的时间不足12个月 其他以资产认购股份的投资者锁定期12个月
股份定价：上市公司发行股份的价格不得低于董事会决议公告日前20 个、60 个或120 个交易日的均价的90%。可设定股票市价重大变化时进行一次调整发行价的机制。
资产定价：可以评估值、市值、估值为依据定价
— 42 —
并购重组业务操作要点——核心方案要点
募集配套资金
业绩承诺
条件：采取收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的方法进行评估或者估值并作为定价参考依据的，交易对方应就相关资产实际盈利数不足利润预测数的情况签订明确可行的补偿协议；
主体：第三方发行不强制要求业绩补偿；
方式：业绩补偿应先以股份补偿，不足部分以现金补偿；如构成重组上市，股份补偿不低于发行数量的90%；
变更：重组方应当严格 按照业绩补偿协议履行承诺，重组方不得适用《上市公司监管指引第4号——上市公司实际控制人、股东、关联方、收购人以及上市公司承诺履行》第五条的规定，变更作出业绩补偿承诺。
规模：不得超过拟购买资产交易价格的100%，且符合再融资新规，即不超过发行前总股本的20%；
用途：支付本次并购交易中的现金对价、支付本次并购交易税费、人员安置费等并购整合费用、投入标的资产在建项目，不能用于补充上市公司和标的资产流动资金、偿还债务；
重组上市不得募集配套资金；
定价：配套融资的定价按照再融资执行，即按照发行期首日定价；
调整：调减和取消不构成方案调整；新增配套融资的重新定价。
— 43 —
并购重组业务操作要点——核心交易条款
序号 交易条款 解 释
1 估值倍数与未来
业绩增长承诺 （1）交易初期一般根据未来业绩增长预测情况约定估值倍数区间，后续根据尽职调查、审计以及评估结果确定交易对价；
（2）高估值需要有较高的利润增长承诺匹配，可以此降低交易对方的预期。
2 对价中现金股份
支付比例 根据标的的特点及对方诉求，灵活调整现金支付比例。现金的支付节奏也可根据利润实现情况分期支付。
3 业绩承诺及补偿 （1）尽管证监会已经取消了产业并购中的强制业绩承诺安排，但在实践中上市公司与交易对方达成的商业博弈，绝大多数案例仍采取业绩对赌。
（2）目前市场上并购项目业绩对赌的年限一般为三年，如果交易估值倍数较高时，上市公司也可要求对方延长业绩承诺年限。
4 超额完成业绩时的奖励对价 超额业绩奖励已经成为市场上较为常见的交易约定条款，根据证监会上市部规定，如果设置奖励对价，应约定的上限金额不超过业绩超额实现部分的100%，以及标的资产交易价格总额的20%。
5 股份锁定期 （1）符合证监会规定的法定锁定期是前提条件；
（2）控股股东、核心管理层尽量锁定较长时间，如需分批解禁应当保证解禁速度慢于其利润实现速度。
— 44 —
并购重组业务操作要点——核心交易条款
序号 交易条款 解 释
6 交易标的
滚存利润的分配 可以分配，但应保证分配后本次交易的PB倍数合理。
7 基准日至交割日间的期间损益 盈利归上市公司所有，亏损时应由交易对方补足。
8 交易对方中核心
管理层的任职期限、不竞业承诺 （1）核心管理层承诺任职期限越长越好，至少不短于盈利承诺年限；
（2）任职期间及离职后一定年限内，不得从事相同类似业务。
9 交易完成后
标的公司的管控 董事会席位、董事会权限。因为涉及承诺利润的实现，交易完成后的管理层往往由双方友好协商确定。
10 交易中的税费 双方各自承担其应缴纳的税费
感 谢 聆 听 ！
45
