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证券研究报告 | 固定收益研究
2018 年 07 月 30 日
固定收益专题
担保债和担保公司资质，了解一下？
近年来信用风险事件频发，债券担保和担保公司代偿风险受到市场关注。本
报告第一部分对债券担保类型、城投债和产业债担保现状进行梳理，第二部
分对担保公司的资质、客户质量、风控及偿债能力等进行全方位梳理，第三
部分建立担保公司评价体系并给出评分结果。
债券担保概览：
（1）我们依据担保人性质、担保人与发行人的关系将债券担保类型分为五
类：担保公司、关联方、非关联方、银行和建设基金担保。其中担保公司、
关联方、非关联方担保累计占比达 96%。
（2）担保券种集中在企业债和公司债，过半数企业债采用担保公司担保，
公司债主要采用关联方担保和非关联方担保。城投债主要依靠担保公司担
保，产业债倾向于采用关联方担保。
（3）城投债担保：地级市城投担保债券余额最大，县及县级市城投依赖担
保促发行；各省份城投担保债资质分化明显。
（4）产业债担保集中度较高，各行业公司属性、主体评级差异大。
担保公司概览：
（1）债券担保行业集中度较高，中合担保、中债信增、重庆三峡担保和中
投保剩余担保额合计占比达 51%。
（2）担保公司资质：21 家担保公司中，除了民营的瀚华担保、中外合资的
中合担保、股权分散的中证信增，其余担保公司均为国有企业。21 家担保公
司主体评级均为 AA+及以上中高评级，其中有 14 家为 AAA 级。
（3）担保公司客户质量及集中度：全国性和地方性担保公司的担保主体资
质明显分化，担保债券以城投债为主，行业和区域集中度较高。
（4）担保公司业务：担保责任余额增长两级分化，担保放大倍数和担保代
偿率差异大。
担保公司评分结果：
我们从代偿风险和偿债能力两个维度构建评分体系，对 20 家担保公司进行
打分排序。广东再担保、深圳中小企业担保、中债信增、中投保、深圳高新
投排名前 5，瀚华担保、重庆进出口担保、首创担保排名靠后。
风险提示：指标选取不合理，数据测算存在误差。
作者
分析师 丁婷婷
执业证书编号：S0680512050001
邮箱：dingtingting@
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内容目录
一、担保债券概览................................................................................................................................................... 3
担保类型：担保公司、关联方担保、非关联方担保为主....................................................................................... 3
城投债担保： 地级市、县及县级市担保债券余额大，区域担保主体分化明显 ....................................................... 5
产业债担保：集中度较高，各行业担保主体资质分化大....................................................................................... 7
担保公司代偿及违约事件 .................................................................................................................................. 8
二、担保公司概览................................................................................................................................................... 9
债券担保行业集中度较高 ................................................................................................................................ 10
担保公司资质：国有控股企业为主，整体资质较高 ........................................................................................... 10
担保公司客户质量及集中度：担保主体资质分化，以城投债为主，行业和区域集中度较高................................... 12
担保公司业务：担保责任余额增长两级分化，担保放大倍数和担保代偿率差异大 ................................................ 15
三、担保公司信用分析 .......................................................................................................................................... 17
担保公司评价体系 .......................................................................................................................................... 17
担保公司评分结果 .......................................................................................................................................... 19
风险提示 .............................................................................................................................................................. 19
图表目录
图表 1：信用债担保类型以担保公司、关联方担保、非关联方担保为主（亿，%） ..................................................... 3
图表 2：担保债券集中在企业债和公司债（亿，%） ................................................................................................ 4
图表 3：不同券种担保类型差异明显（%） .............................................................................................................. 4
图表 4：城投债依靠担保公司担保，产业债倾向于采用关联方担保（亿） .................................................................. 5
图表 5：不同行政级别城投担保债主体评级分布（亿） ............................................................................................. 5
图表 6：各省份存量城投担保债规模（亿） .............................................................................................................. 6
图表 7：各省份存量城投担保债城投级别分布（%） ................................................................................................ 6
图表 8：各省份存量城投担保债主体评级分布（%） ................................................................................................ 7
图表 9：担保产业债行业分布（亿） ........................................................................................................................ 7
图表 10：各行业担保产业债公司属性分布（%） ..................................................................................................... 8
图表 11：各行业担保产业债主体评级分布（%） ..................................................................................................... 8
图表 12：担保公司债券代偿及违约事件 ................................................................................................................... 9
图表 13：债券担保行业集中度较高（亿，%） ....................................................................................................... 10
图表 14：担保公司基本情况（亿） ....................................................................................................................... 10
图表 15：担保公司债券担保主体资质及担保债券集中度（亿） ............................................................................... 13
图表 16：担保公司 2017 年业务指标（亿，%） .................................................................................................... 16
图表 17：融资担保公司评分体系 ........................................................................................................................... 18
图表 18：担保公司评分结果 ................................................................................................................................. 19
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一、担保债券概览
担保类型：担保公司、关联方担保、非关联方担保为主
1、担保公司、关联方、非关联方担保占比达 96%
我们依据担保人性质、担保人与发行人的关系将债券担保类型分为五类：担保公司担保、
关联方担保、非关联方担保、银行担保和建设基金担保。其中，担保公司、银行和建设
基金担保根据担保人的性质进行划分，关联方和非关联方担保根据担保人与发行人的关
系进行划分。关联方担保是指担保人和发行人存在股权关系，包括担保人直接或间接持
有发行人股份、发行人直接或间接持有担保人股份的情形。非关联方担保是指排除担保
公司、银行和建设基金的担保人，且担保人和发行人不存在股权关系。
截至 2018 年 7 月 20 日，在现有的信用债中，包括企业债（一般企业债和集合企业债）、
公司债（一般公司债和私募债）、中票（一般中票和集合票据）、短融（一般短融和超短
融）和定向工具，关联方担保的债券剩余规模达 亿，占比最高为 %；排名
次之的担保公司担保债券余额占比为 %；非关联方担保债券余额占比为 %，
三者占比合计达 96%。
图表 1：信用债担保类型以担保公司、关联方担保、非关联方担保为主（亿，%）
资料来源：wind，国盛证券研究所
2、担保券种集中在企业债和公司债，过半数企业债采用担保公司担保，公司债主要采
用关联方担保和非关联方担保
从债券类型看，担保债券主要集中在企业债和公司债。截至 2018 年 7 月 20 日，担保的
企业债余额最大为 亿，占比 47%。担保的公司债余额占比略低于企业债，其中
私募债余额为 亿，占比 23%；一般公司债余额为 亿，占比 21%。担保
的中票、短融和定向工具规模较小，短融余额最小为 亿，占比仅 1%。
企业债和公司债担保类型存在明显差异。企业债倾向于采用担保公司，担保公司担保的
企业债达亿，占比%；非关联方担保占比%，关联方担保占比%；
银行担保占比 %。一般公司债主要依靠关联方担保，关联方提供担保为 亿，
占比高达 85%。私募债依赖关联方担保和非关联方担保，其中关联方担保占比为 %，
担保公司担保,
, %
关联方担保,
, %
非关联方担保,
, %
银行, , %
建设基金, ,
%
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非关联方担保占比为 %。中票和短融主要依靠关联方担保和担保公司担保。
图表 2：担保债券集中在企业债和公司债（亿，%）
资料来源：wind，国盛证券研究所
图表 3：不同券种担保类型差异明显（%）
资料来源：wind，国盛证券研究所
3、城投债主要依靠担保公司担保，产业债倾向于采用关联方担保
截至 2018 年 7 月 20 日，担保的城投债余额为 亿，担保的产业债余额为
亿。城投债主要依靠担保公司担保，部分城投平台自身资质较弱，担保公司增信能够有
效地促进城投债发行。其中，担保公司担保的城投债余额达 亿，占比 %；
非关联方担保排名次之，占比为 %；关联方担保占比为 %。
产业债倾向于采用关联方担保，相比担保公司担保，关联方担保的增信效果较弱，但成
本也更低。关联方提供担保的产业债余额达 亿，占比 66%；非关联方担保占比
%；而担保公司担保占比仅 %。
企业债, ,
47%
一般公司债,
, 21%
私募债, ,
23%
中票, , 6%
短融, , 1% 定向工具, ,
2%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
企业债 一般公司债 私募债 中票 短融 定向工具
担保公司担保 关联方担保 非关联方担保 银行 建设基金
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图表 4：城投债依靠担保公司担保，产业债倾向于采用关联方担保（亿）
资料来源：wind，国盛证券研究所
城投债担保： 地级市、县及县级市担保债券余额大，区域担保主体分化明显
1、地级市城投担保债券余额最大，县及县级市城投依赖担保促发行
从担保债券余额看，地级市城投担保债余额为 亿，占比 %最高；排名次之
的是县及县级市城投，担保债余额为 亿，占比 %；省及省会(单列市)城投
担保债余额占比 %。从主体评级看，担保的县及县级市城投资质最弱，AA-及以下
主体评级占比 29%，AA 级占比 %，担保对弱资质城投增信效果明显，促使其顺利
发行。
图表 5：不同行政级别城投担保债主体评级分布（亿）
资料来源：wind，国盛证券研究所
2、各省份城投担保债资质分化明显
从城投级别看，河南、浙江、江西、湖北县及县级市城投担保债余额占比最高，分别为
%、%、57%和 %，一定程度反映出这些省份低级别平台发债活跃，整体
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3000
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城投债 产业债
银行
建设基金
非关联方担保
关联方担保
担保公司担保
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1000
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2000
2500
3000
省及省会(单列市)城投 地级市城投 县及县级市城投
无评级
AA-及以下
AA
AA+
AAA
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资质有所下沉。吉林、广西、内蒙古、新疆、贵州、安徽地级市城投担保债余额占比最
高，均超过 50%，其中吉林和广西超过 80%，以经济欠发达地区为主，一定程度反映
出这些省份城投债市场认可度较低，就算是地级市平台发债也较为困难，需要依靠担保
增信。
从主体评级看，城投担保债以 AA、AA-及以下低评级为主。黑龙江、河南、湖北、江西
和辽宁弱资质城投担保债最多，AA-及以下余额占比居前 5 位，分别为 %、%、
%、%和 %。辽宁、内蒙古、新疆城投担保债全部为 AA 及以下低评级。
城投担保债余额排名靠前的省份中，湖北、贵州、安徽、江西、山东和湖南 AA 及以下
低评级余额占比超过 80%。
图表 6：各省份存量城投担保债规模（亿）
资料来源：wind，国盛证券研究所
图表 7：各省份存量城投担保债城投级别分布（%）
资料来源：wind，国盛证券研究所
1816
775
700
473
401
397
378
323
0
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400
600
800
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1200
1400
1600
1800
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江
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四
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云
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宁
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20%
30%
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50%
60%
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80%
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100%
河
南
浙
江
江
西
湖
北
安
徽
四
川
山
东
湖
南
江
苏
云
南
辽
宁
福
建
贵
州
河
北
内
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古
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重
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陕
西
吉
林
广
东
黑
龙
江
天
津
北
京
甘
肃
广
西
山
西
上
海
宁
夏
县及县级市城投 地级市城投 省及省会(单列市)城投
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图表 8：各省份存量城投担保债主体评级分布（%）
资料来源：wind，国盛证券研究所
产业债担保：集中度较高，各行业担保主体资质分化大
1、产业债担保集中度较高，各行业公司属性、主体评级差异大
从产业债行业分布看，按照申万行业一级分类，担保债券主要集中在房地产（ 亿）、
建筑装饰（ 亿）、综合（ 亿）、公用事业（869 亿）、采掘（ 亿）和交
通运输行业（ 亿）。六个行业担保债券余额占比合计达 %。
从公司属性看，轻工制造、医药生物、电气设备、商业贸易和农林牧渔行业担保债券发
行人中，民企占比较高，分别为 %、%、%、34%和 %。休闲服务、
钢铁、汽车和采掘行业担保债券发行人中，地方国企占比均超过 80%。房地产和建筑装
饰担保债券发行人以地方国企和其他企业为主，公用事业担保债券发行人以央企为主。
从主体评级看，轻工制造、电气设备、商业贸易和房地产行业担保债券发行人主体评级
AA 及以下低评级余额占比较高，分别为 100%、100%、64%和 57%。机械设备担保债
券发行人 AA-及以下评级余额占比最高为 %。国防军工、交通运输、采掘和公用事
业担保债券发行人 AAA 级占比均超过 60%。
图表 9：担保产业债行业分布（亿）
资料来源：wind，国盛证券研究所
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
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80%
90%
100%
黑
龙
江
河
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北
江
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宁
安
徽
四
川
内
蒙
古
广
东
陕
西
重
庆
湖
南
吉
林
贵
州
甘
肃
山
东
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建
云
南
江
苏
浙
江
新
疆
山
西
广
西
天
津
河
北
上
海
北
京
宁
夏
AA-及以下 无评级 AA AA+ AAA
1800
1358
926 869 813
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
1800
2000
房
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产
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造
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图表 10：各行业担保产业债公司属性分布（%）
资料来源：wind，国盛证券研究所
图表 11：各行业担保产业债主体评级分布（%）
资料来源：wind，国盛证券研究所
担保公司代偿及违约事件
担保公司是债券市场重要的增信主体，为债券（尤其是城投债）发行起到很好的增信作
用。多数担保公司都有国企背景和政策性支持，市场对于担保公司的增信能力较为肯定，
担保公司作为独立第三方的增信作用整体上强于关联方担保和非关联方担保。
但是近年信用风险事件频发，担保公司的代偿风险也随之上升，中债增一年内接连发生
10 起代偿事件，部分担保公司如海泰担保、中海信达等多家接连出现了担保代偿违约事
件，中海信达甚至已被撤销担保资质，市场对于担保公司的认可度也受到了一定冲击。
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其他企业 地方国企 央企 民营企业
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装
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金
融
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合
建
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采
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工
钢
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运
输
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金
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公
用
事
业
无评级 AA-及以下 AA AA+ AAA
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我们通过对担保公司的资质、客户质量、风控及偿债能力等进行全方位的梳理，建立担
保公司评价体系并给出评分结果。
图表 12：担保公司债券代偿及违约事件
债券简称 发行人 担保人 发生日期 事件类型
14 扬州中小债
江苏中显集团有限公司,江苏联泰时尚购物广场
臵业有限公司,扬州赛尔达尼龙制造有限公司
江苏省信用再担保集团有限公司 2017-06-09 担保人代偿
13 宜宾 SMECNⅡ001
宜宾金川电子有限责任公司,四川省宜宾市昌明
机械有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2016-12-16 担保人代偿
13 宁德 SMECNⅡ003
福安市珍华工艺品有限公司,福安市振中电器制
造有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2016-09-30 担保人代偿
13 达州 SMECNⅡ002
四川一新投资实业有限责任公司,达州市天盟塑
料有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2016-09-26 担保人代偿
12 合肥中小债
安徽省福文新能源有限公司,合肥金工轴承有限
公司,安徽久易农业股份有限公司,绿宝电缆(集
团)有限公司
安徽省信用担保集团有限公司 2016-08-26 担保人代偿
13 宁德 SMECNⅡ002
福建鑫久铝合金压铸有限公司,福建省福安市万
利漆包线有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2016-06-28 担保人代偿
14 扬州中小债
江苏中显集团有限公司,江苏联泰时尚购物广场
臵业有限公司,扬州赛尔达尼龙制造有限公司
江苏省信用再担保集团有限公司 2016-06-15 担保人代偿
13 四川 SMECN1
四川广汉士达炭素股份有限公司,成都华川公路
建设集团有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2016-04-15 担保人代偿
13 达州 SMECNⅡ001
四川达州运输(集团)有限公司,达州玖源化工有
限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2016-04-08 担保人代偿
13 宁德 SMECNⅡ001
福建岳海水产食品有限公司,重汽集团福建专用
车有限公司,宁德市夏威食品有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2016-01-27 担保人代偿
13 青岛 SMECN1
青岛康泰集团有限公司,青岛天时海洋石油装备
有限公司,青岛三特电器集团有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2016-01-18 担保人代偿
12 淮安 SMECNⅡ001
淮安华尔润化工有限公司,淮安嘉诚高新化工股
份有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2015-12-21 担保人代偿
12 杭州 SMECNⅡ001
浙江华欣新材料股份有限公司,浙江联达化纤有
限公司,杭州东方文化园旅业集团有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2015-12-18 担保人代偿
12 宁德 SMECNⅡ001
宁德市官井洋大黄鱼养殖有限公司,宁德市南阳
实业有限公司,福建安波电机集团有限公司
中债信用增进投资股份有限公司 2015-12-01 担保人代偿
12 宿迁 SMECN1
江苏禾友化工有限公司,江苏绿陵润发化工有限
公司
江苏省信用再担保集团有限公司 2015-11-23 担保人代偿
12 致富债 宿迁市致富皮业有限公司 中海信达担保有限公司 2015-2-5 担保人违约
12 蓝博 01 安徽蓝博旺机械集团 中海信达担保有限公司 2015-2-4 担保人违约
13 华珠债 华珠(泉州)鞋业有限公司 中海信达担保有限公司 2014-8-25 担保人违约
12 津天联 天津市天联滨海复合材料有限公司 天津海泰投资担保有限公司 2014-7-31 担保人违约
资料来源：wind，国盛证券研究所
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债券担保行业集中度较高
截至 2018 年 7 月 20 日，剩余担保额超过 100 亿的担保公司有 14 家担保公司，其中，
中合担保（1, 亿）、中债信增（ 亿）、重庆三峡担保（ 亿）和中投保（
亿）剩余担保额超过 500 亿，这 4 家担保公司剩余担保额合计占比达 51%。
我们选取剩余担保额超过 10 亿的担保公司，排除信息披露少的哈尔滨担保（存量担保
债仅 1 只），对 21 家担保公司进行具体梳理。
图表 13：债券担保行业集中度较高（亿，%）
资料来源：wind，国盛证券研究所
担保公司资质：国有控股企业为主，整体资质较高
在我国融资担保行业发展过程中，政府起到重要作用。21 家担保公司中，除了民营的瀚
华担保、中外合资的中合担保、股权分散的中证信增，其余担保公司均为国有企业，其
中，中债信增和中投保是央企，地方国企有 16 家。政府作为出资方加大对担保公司的
支持力度，增强了市场对担保公司增信能力的评价。21 家担保公司主体评级均为 AA+
及以上中高评级，其中有 14 家为 AAA 级。
图表 14：担保公司基本情况（亿）
担保公司
剩余担保额
（亿）
最新主体
评级
实收资本
（亿）
大股东
成立
时间
公司属性
中合中小企业融
资担保股份有限
公司
1, AAA
海航科技股份有限公司（%）、JP
Morgan China Investment Company
Limited（%）、海航资本集团有限公
司（%）、中国宝武钢铁集团有限公
司（%）、海宁宏达股权投资管理有
限公司（%）、中国进出口银行（%）
2012 年
中外合资
企业
中债信用增进投
资股份有限公司
AAA 60
中国石油天然气集团公司、国网英大国际
控股集团有限公司(原国网资产管理有限公
司)、中国中化股份有限公司、北京国有资
本经营管理中心、首钢总公司、中银投资
资产管理有限公司(各 %)
2009 年 中央国企
重庆三峡融资担 AAA 重庆渝富资产经营管理集团有限公司 2006 年 地方国企
18%
15%
10%
9%
7%
6%
6%
5%
4%
4%
3%
3%
2% 2%
6%
中合担保
中债信增
重庆三峡担保
中投保
中证信增
江苏再担保
安徽担保
重庆进出口担保
重庆兴农担保
瀚华担保
深圳高新投
湖北担保
晋商信增
东北中小企业担保
其他
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保集团股份有限
公司
（50%）、三峡资本控股有限责任公司
（ %）、国开金融有限责任公司
（%）
中国投融资担保
股份有限公司
AAA 45
国家开发投资公司（%）、建银国际
金鼎投资（天津）有限公司（%）、
CITIC Capital Guaranty Investment
Limited（%）、CDH Guardian（China）
Limited（10%）、Tetrad Ventures Pte Ltd.
（%）
1993 年 中央国企
中证信用增进股
份有限公司
AAA 东吴证券股份有限公司（%） 2015 年 其他企业
江苏省信用再担
保集团有限公司
AAA
江苏省政府（%）、江苏省国信资产
管理集团有限公司（%）、江苏国经控
股集团有限公司（%）、常州市新北区
人民政府（%）、启东国有资产投资控
股有限公司（%）
2009 年 地方国企
安徽省信用担保
集团有限公司
AAA 安徽省人民政府（100%） 2005 年 地方国企
重庆进出口融资
担保有限公司
AA+ 30
重庆渝富资产经营管理集团有限公司
（60%）、中国进出口银行（40%）
2009 年 地方国企
重庆兴农融资担
保集团有限公司
AAA
重庆渝富资产经营管理集团有限公司
（60%）、重庆市城市建设投资（集团）
有限公司（20%）、重庆市水务资产经营
有限公司（20%）
2011 年 地方国企
瀚华担保股份有
限公司
AA+ 35 瀚华金控股份有限公司（%） 2009 年 民营企业
深圳市高新投集
团有限公司
AAA
深圳市中小企业服务署（%）、深圳
市投资控股有限公司（%）、深圳远
致 富 海 三号 投 资企 业 （有 限 合 伙 ）
（%）、深圳市财政金融服务中心
（%）、恒大集团有限公司（%）、
深圳市致远投资有限公司（%）
1994 年 地方国企
湖北省担保集团
有限责任公司
AAA 50 湖北中经资本投资发展有限公司（%） 2005 年 地方国企
晋商信用增进投
资股份有限公司
AAA 40
山 西 省 国有 资 本投 资 运营 有 限 公 司
（%）、山西能源交通投资有限公司
（15%）、山西省黄河万家寨水务集团有
限公司（15%）、山西路桥建设集团有限
公司（%）、山西建筑工程（集团）总
公司（5%）
2016 年 地方国企
东北中小企业信
用再担保股份有
限公司
AA+ 30
吉林省投资集团有限公司（40%）、中国
进出口银行（30%）、辽宁省中小企业信
用担保中心（10%）、黑龙江省鑫正投资
担保集团有限公司（10%）、内蒙古再担
保股份有限公司（10%）
2007 年 地方国企
广东省融资再担 AAA 广东粤财投资控股有限公司（100%） 2009 年 地方国企
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保有限公司
北京首创融资担
保有限公司
AA+
北京首都创业集团有限公司（%）、
北 京 市 国有 资 产经 营 管理 有 限 公 司
（%）
1997 年 地方国企
四川发展融资担
保股份有限公司
AAA
四川金融控股集团有限公司（%）、
国开发展激进有限公司（%）
2010 年 地方国企
深圳市中小企业
信用融资担保集
团有限公司
AAA
深圳市投资控股有限公司（%）、深
圳市龙华建设发展有限公司（%）
2007 年 地方国企
黑龙江省鑫正投
资担保集团有限
公司
AA+ 黑龙江省财政厅（%） 2000 年 地方国企
河南省中小企业
担保集团股份有
限公司
AA+
河南省财政厅（%）、136 家市县级
财政和资产管理中心（%）
2010 年 地方国企
武汉信用风险管
理有限公司
AA+ 81
武汉开发投资有限公司（%）、中海
信托股份有限公司（%）
2000 年 地方国企
资料来源：wind，国盛证券研究所
担保公司客户质量及集中度：担保主体资质分化，以城投债为主，行业和区
域集中度较高
从担保债券主体评级看，担保债券主体评级主要集中在 AA 和 AA-级，整体而言担保的
发行主体资质有所下沉。全国性和地方性担保公司的担保主体资质明显分化，全国性融
资担保公司客户以 AA 及以上中高信用级别为主，中合担保 AA-及以下占比为 %，
中投保 AA-及以下占比仅 %，中债信增和中证信增 AA+和 AAA 级客户占比较高。
地方性融资担保公司具有政策性倾斜，比如支持中小企业发展、帮助弱资质城投融资。
因此，担保债券中 AA、AA-及以下主体占比较高，如重庆三峡担保、重庆进出口担保、
重庆兴农担保、安徽担保、东北中小企业担保、四川担保等。民营性质的瀚华担保的担
保主体资质也较弱，其中 AA 级占比 %，AA-及以下占比 %。
担保公司的担保债券以城投债为主，安徽担保、重庆进出口担保、东北中小企业担保、
四川担保、黑龙江担保、河南中小企业担保的担保存量债券全部为城投债，中合担保、
重庆三峡担保、中投保、安徽担保、江苏再担保、重庆兴农担保、瀚华担保、湖北担保、
首创担保的担保城投债占比均超过 90%。城投债占比为零的深圳高新投、深圳中小企业
担保和武汉信用，主要由于其业务定位为支持中小企业和创新创业企业融资，具有较强
的政策倾斜。
担保债券的行业和区域集中度较高。从行业分布看，担保公司担保的产业债主要集中在
非银金融、房地产、采掘、建筑装饰、综合、公用事业行业。从区域分布看，地方性融
资担保公司主要集中在所属省份，如江苏再担保、安徽担保、广东再担保、四川担保、
河南中小企业担保。全国性融资担保公司如中投保、中债信增、中证信增、中合担保，
客户主要集中在经济较发达、金融生态环境较为完善的华东、华中和华北地区。
从担保债券剩余期限看，担保债券短期内集中到期压力可控。21 家担保公司中，有 16
家担保公司 1 年以内到期的债券占比低于 5%，其担保债券剩余期限以 3-5 年和 5 年以
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上为主。深圳中小企业担保、首创担保和中债信增 1 年以内到期的担保债券占比较高，
分别为 %、%和 %。
图表 15：担保公司债券担保主体资质及担保债券集中度（亿）
担保公司
剩余担
保额
（亿）
担保
债券
只数
担保债券
主体评级分布
担保城投
债占比
担保产业债
主要行业
担保债券
主要区域
担保债券
类型分布
担保债券剩余
期限分布
中合中小企业
融资担保股份
有限公司
1, 109
AAA：%
AA+：%
AA：%
AA-及以下：%
无评级：%
%
非银金融：%
机械设备：%
房地产：%
综合：%
食品饮料：%
公用事业：%
化工：%
江苏省：%
湖南省：%
山东省：%
湖北省：%
天津市：%
安徽省：%
企业债：%
私募债：%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
中债信用增进
投资股份有限
公司
84
AAA：%
AA+：%
AA：%
AA-及以下：%
无评级：%
%
非银金融：%
采掘：%
房地产：%
江苏省：%
北京市：%
河南省：%
湖南省：%
贵州省：%
安徽省：%
广东省：%
天津市：%
吉林省：%
广东省：%
私募债：%
中票：%
企业债：%
定 向 工 具 ：
%
金融债：%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
重庆三峡融资
担保集团股份
有限公司
75
AA：%
AA- 及 以 下 ：
%
% 采掘：%
湖北省：%
江西省：%
重庆市：%
四川省：%
陕西省：%
山东省：%
湖南省：%
企业债：%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
中国投融资担
保股份有限公
司
67
AAA：%
AA+：%
AA：%
AA-及以下：%
无评级：%
% -
江苏省：%
浙江省：%
山东省：%
安徽省：%
企业债：99%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
中证信用增进
股份有限公司
28
AAA：%
AA+：%
AA：%
AA-及以下：%
无评级：%
%
非银金融：%
综合：%
建筑装饰：%
湖南省：%
江苏省：%
北京市：%
福建省：%
内蒙古：%
吉林省：%
山西省：%
重庆市：%
企业债：%
私募债：%
一般公司债：
%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
江苏省信用再
担保集团有限
38
AA+：%
AA：%
%
公用事业：%
综合：%
江苏省：%
企业债：%
中票：%
1 年以内：%
1-3 年：%
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公司 AA-及以下：%
无评级：%
3-5 年：%
5 年以上：%
安徽省信用担
保集团有限公
司
35
AA：%
AA- 及 以 下 ：
%
100% - 安徽省：% 企业债：100%
3-5 年：%
5 年以上：%
重庆进出口融
资担保有限公
司
40
AA：%
AA-：%
100% -
江西省：%
山东省：%
湖北省：%
四川省：%
湖南省：%
重庆市：%
河南省：%
企业债：99%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
重庆兴农融资
担保集团有限
公司
35
AA：%
AA- 及 以 下 ：
%
无评级：%
%
建 筑 装 饰 ：
%
湖南省：%
四川省：%
安徽省：%
重庆市：%
企业债：%
私募债：%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
瀚华担保股份
有限公司
29
AA+：%
AA：%
AA- 及 以 下 ：
%
无评级：%
% 房地产：%
江苏省：%
湖南省：%
天津市：%
江西省：%
重庆市：%
辽宁省：%
企业债：%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
深圳市高新投
集团有限公司
53
AA+：%
AA：%
AA- 及 以 下 ：
%
0%
电气设备：%
电子：%
计算机：%
传媒：%
机械设备：%
建筑装饰：%
医药生物：%
商业贸易：%
综合：%
广东省：%
北京市：%
山东省：%
江西省：%
一般公司债：
%
私募债：%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
湖北省担保集
团有限责任公
司
27
AA+：%
AA：%
AA- 及 以 下 ：
%
无评级：%
% 传媒：27%
湖北省：%
湖南省：%
企业债：%
私募债：%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
晋商信用增进
投资股份有限
公司
4
AAA：%
AA+：%
% 采掘：% 山西省：%
私募债：%
一般公司债：
%
1-3 年：%
3-5 年：%
东北中小企业
信用再担保股
份有限公司
17
AA：%
AA- 及 以 下 ：
%
100% -
内蒙古：%
黑龙江省：27%
辽宁省：%
重庆市：%
陕西省：%
企业债：100%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
5 年以上：%
广东省融资再
担保有限公司
24
AA+：%
AA：%
%
建筑装饰：%
非银金融：%
广东省：%
企业债：%
一般公司债：
1 年以内：%
1-3 年：%
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2018 年 07 月 30 日
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AA- 及 以 下 ：
%
无评级：%
交通运输：%
医药生物：%
综合：%
公用事业：%
化工：%
农林牧渔：%
%
金融债：%
中票：%
私募债：%
3-5 年：%
5 年以上：%
北京首创融资
担保有限公司
10
AA+：%
AA：%
无评级：%
% 通信：%
湖南省：%
天津市：%
广西：%
江苏省：%
企业债：%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
四川发展融资
担保股份有限
公司
9
AA：%
AA- 及 以 下 ：
%
无评级：%
100% - 四川省：%
企业债：%
定 向 工 具 ：
%
3-5 年：%
5 年以上：%
深圳市中小企
业信用融资担
保集团有限公
司
12
AA：%
AA- 及 以 下 ：
%
无评级：%
0 %
计算机：%
建筑装饰：%
交通运输：%
电子：%
有色金属：%
农林牧渔：%
广东省：%
一般公司债：
%
私募债：%
短融：%
定 向 工 具 ：
%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
黑龙江省鑫正
投资担保集团
有限公司
3
AA+：%
AA- 及 以 下 ：
%
100% -
湖南省：%
黑龙江省：%
企业债：100%
3-5 年：%
5 年以上：%
河南省中小企
业担保集团股
份有限公司
2
AA- 及 以 下 ：
%
100% - 河南省：% 企业债：100%
3-5 年：%
5 年以上：%
武汉信用风险
管理有限公司
7
AA：%
无评级：%
0%
房地产：%
商业贸易：%
交通运输：%
湖北省：%
辽宁省：%
云南省：%
企业债：%
私募债：%
资产支持证券：
%
1 年以内：%
1-3 年：%
3-5 年：%
资料来源：wind，国盛证券研究所
担保公司业务：担保责任余额增长两级分化，担保放大倍数和担保代偿率差
异大
从净资产看，2017 年净资产超过 100 亿的担保公司有安徽安保、深圳高新投和中投保，
分别达 亿、 亿和 亿。首创担保、东北中小企业担保、重庆进出口
担保、瀚华担保和黑龙江担保净资产较小，均低于 45 亿。
从担保责任余额看，安徽担保、中投保、中合担保和深圳高新投 2017 年担保责任余额
居前列，分别达 亿、 亿、 亿和 亿。中债信增和重庆
三峡担保 17 年担保责任余额均超过 900 亿。从担保放大倍数看，首创担保、重庆三峡
担保、中合担保、中投保、中债信增和瀚华担保的担保放大倍数超过 10 倍。广东再担
保、四川担保、深圳中小企业担保和武汉信用的担保放大倍数均低于 3 倍。
从 15-17 年担保责任余额增长率看，中证信增担保责任余额增长最快，增长率高达
%，成立于 2016 年的晋商信增增长率也较高。而武汉信用担保责任余额出现显
著下滑，16 年同比下滑 %，河南中小企业担保、广东再担保和东北中小企业担保
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担保责任余额也出现下滑。
从担保代偿率看，安徽担保和四川担保代偿率最高，均超过 3%，中合担保 2017 年累计
代偿率为 %。中投保、中证信增、江苏再担保、深圳高新投、晋商信增和广东再担
保代偿率较低。
图表 16：担保公司 2017 年业务指标（亿，%）
担保公司 净资产
营业
收入
担保责任
余额
15-17 年担保责
任余额增长率
担保风险
准备金
担保放大
倍数
准备金
拨备率
累计担保
代偿率
中合中小企业融资担保
股份有限公司
% % %
中债信用增进投资股份
有限公司
% % %
重庆三峡融资担保集团
股份有限公司
% % %
中国投融资担保股份有
限公司
% % %
中证信用增进股份有限
公司
479 % % 0%
江苏省信用再担保集团
有限公司
% % %
安徽省信用担保集团有
限公司
% %
%
（当期）
重庆进出口融资担保有
限公司
% %
%
（2016 年）
重庆兴农融资担保集团
有限公司
% %
%
（当期）
瀚华担保股份有限公司 % %
%
（当期）
深圳市高新投集团有限
公司
% % %
湖北省担保集团有限责
任公司
% %
%
（当期）
晋商信用增进投资股份
有限公司
% % 0%
东北中小企业信用再担
保股份有限公司
% % %
广东省融资再担保有限
公司
% % %
北京首创融资担保有限
公司
% % %
四川发展融资担保股份
有限公司
% % %
深圳市中小企业信用融
资担保集团有限公司
% % %
黑龙江省鑫正投资担保
集团有限公司
（2016年）
%
（15-16 年）
（2016年）
%
（2016年）
%
（2016 年）
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河南省中小企业担保集
团股份有限公司
% %
%
（当期）
武汉信用风险管理有限
公司
（2017 年
9 月归母净
资产）
（2016年）
（2016年）
%
（15-16 年）
（2016年）
（2016年）
%
（2016年）
%
（2016 年）
资料来源：评级报告，审计报告，国盛证券研究所
三、担保公司信用分析
担保公司评价体系
担保属于或有负债，融资性担保公司的核心业务是表外业务，通常的财务报表分析并不
能很好地衡量担保公司的经营和财务风险。对担保公司进行信用分析，我们主要关注两
个层面：一是担保公司承担了多大的代偿风险，二是担保公司具有怎样的偿债能力来抵
御风险。
1、担保公司代偿风险度量指标主要包括担保责任余额、担保责任余额增长率、担保放
大倍数、风险集中度、担保代偿率。
担保责任余额是指担保公司负有代偿责任的部分，用以衡量担保公司的风险敞口，包括
融资性担保（包括债券担保）、非融资性担保、再担保等所有担保业务。担保责任余额越
大，担保公司风险敞口越大。
该指标选取担保公司 17 年担保责任余额数据，采用分档打分方式，分值区间为[1，5]，
首先提取样本中位于 1/5、2/5、3/5、4/5 分位数的担保责任余额数值，由于担保责任余
额是负向指标，低于 1/5 分位数的样本得分为 5，依次对所有样本进行打分。
担保责任余额增长率反映担保公司业务的动态变化。当担保责任余额增长率过高，而公
司未能补充净资本，则说明担保公司扩张较为激进，经营和财务风险加大。该指标选取
15-17 年担保责任余额增长率数据，为负向指标，同样采用分档打分方式进行评分。
担保放大倍数是担保责任余额与净资产的比率，用来考察担保公司净资产对担保责任余
额的覆盖能力，是衡量代偿风险重要的预警指标。根据《融资担保公司监督管理条例》，
融资担保公司的担保责任余额不得超过其净资产的 10 倍；四项配套制度通知（银保监
发[2018]1 号）将服务小微企业和“三农”的融资担保公司放大倍数上限调整至 15 倍。
该指标选取担保公司 17 年担保放大倍数数据，其中黑龙江担保由于 17 年数据未披露，
用 16 年数据代替，指标数据越大，分值越低。
风险集中度主要包括四个方面，担保主体、担保行业、担保区域和到期期限集中度。集
中度过高意味着集中代偿的概率越高，增大代偿风险。
考虑到数据可得性，我们采用担保债券区域集中度和担保债券期限集中度来衡量风险集
中度。担保债券区域集中度为定性指标，我们依据担保债券分布省份数量越多、所属省
份经济越发达指标得分越高（得分越高、区域集中度越低）的原则进行判断和打分。
对于担保债券期限集中度指标，我们对债券期限赋予一定数值，用对应期限比重乘以数
值得到一个综合值，根据综合值排序进行分档打分，短期限比重越高则得分越低。
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担保代偿率是担保代偿额与已解除担保额的比率，用来考察担保公司历史代偿情况，衡
量担保资产风险状况和担保公司内控能力。该指标选取担保公司 17 年累计担保代偿率
数据，部分公司未披露累计担保代偿率，则用当期担保代偿率代替。担保代偿率越高，
得分越低。
2、担保公司偿债能力度量指标主要包括股东支持（股东背景、实收资本）、净资产、准
备金拨备率、净资产收益率。
股东支持主要看两方面，一是股东背景，考虑担保公司股权结构中的国有成分和非国有
成分，国有股东对担保公司的支持意愿更强；二是实收资本，实收资本的大小直接反映
股东对担保公司的支持能力和意愿。
股东背景为定性指标，我们依据央企、发达省份国企、欠发达省份国企、合资企业、民
企得分依次降档的原则进行打分。实收资本为 17 年数据，实收资本越大，得分越高。
净资产是公司资产扣除负债以外的所有者权益，反映担保公司的资本实力。该指标选取
担保公司 17 年所有者权益数据，数值越大得分越高。
准备金拨备率是风险准备金与担保责任余额的比率，反映风险准备金对担保责任余额的
覆盖能力。风险准备金包括未到期责任准备金、担保赔偿准备金和一般风险准备金。根
据《融资性担保公司管理暂行办法》规定，融资性担保公司应当按照当年担保费收入的
50%提取未到期责任准备金，并按不低于当年年末担保责任余额 1%的比例提取担保赔
偿准备金，对一般风险准备金没有明确规定。
准备金拨备率选取 17 年数据，黑龙江担保由于 17 年数据尚未披露，用 16 年数据代替，
指标数值越大，分值越高。
净资产收益率是净利润与年初和年末平均净资产的比率，反映公司净资产的回报率，衡
量担保公司的盈利能力。净资产收益率越高，公司盈利能力越强，为偿债提供有力保障。
净资产收益率为 17 年数据，数值越大得分越高。
图表 17：融资担保公司评分体系
一级指标 二级指标 三级指标 权重
代偿风险
担保责任余额 5%
担保责任余额增长率 8%
担保放大倍数 12%
客户资质
担保债券评级分布 10%
城投债占比 5%
风险集中度
担保债券区域集中度 %
担保债券期限集中度 %
担保代偿率 5%
偿债能力
股东背景 15%
实收资本 10%
净资产 15%
准备金拨备率 5%
净资产收益率 5%
资料来源：国盛证券研究所
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2018 年 07 月 30 日
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担保公司评分结果
图表 18：担保公司评分结果
担保公司 代偿风险得分 偿债能力得分 总得分
广东省融资再担保有限公司
深圳市中小企业信用融资担保集团有限
公司
中债信用增进投资股份有限公司
中国投融资担保股份有限公司
深圳市高新投集团有限公司
江苏省信用再担保集团有限公司
黑龙江省鑫正投资担保集团有限公司
安徽省信用担保集团有限公司
河南省中小企业担保集团股份有限公司
中合中小企业融资担保股份有限公司
湖北省担保集团有限责任公司
重庆兴农融资担保集团有限公司
晋商信用增进投资股份有限公司
四川发展融资担保股份有限公司
重庆三峡融资担保集团股份有限公司
中证信用增进股份有限公司
东北中小企业信用再担保股份有限公司
北京首创融资担保有限公司
重庆进出口融资担保有限公司
瀚华担保股份有限公司
资料来源：国盛证券研究所
风险提示
指标选择不合理，数据测算存在误差。
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交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。
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布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节
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分析师声明
本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表
述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的
任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。
投资评级说明
投资建议的评级标准 评级 说明
评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业
指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市
场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针
对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）
为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股
市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。
股票评级
买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上
增持 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间
持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间
减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上
行业评级
增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上
中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之
间
减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上
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