第10卷第6期大连海事大学学报(社会科学版), 2011年12月Journal of Dalian Maritime University (Social Sciences Edition) Dec. 2011 文章编号:1671-7041(2011)06-0024-04全球交易所并购浪潮对中国交易所的影晌于君，张学文(东北财经大学金融学院，辽宁大连116025) 摘要:分析国际金融危机后全球交易所并购浪潮产生的原新的一轮交易所合并浪潮(见表1)，这些合并对国因、驱动因素以及对中国交易所行业的影响。指出全球新一际资本市场产生了巨大的冲击，世界范围内的交易轮交易所并购是全球经济一体化及金融市场一体化发展到所竞争格局也许将因此发生巨大变化。一定程度的结果，是信息技术创新的产物，也是交易所之间表1近年来全球交易所合并情况优势互补的需求。全球交易所并购将对中国交易所行业产年份交易所合并情况生巨大冲击，中国交易所必须加快推动市场化运作，寻求合北欧OMX收购8家交易所纽交所与泛欧证交所合并，后购入印度交易所适的发展途径。5%股权纳斯达克收购费城交易所、波士顿交易所，出售关键词:交易所;并购;市场化运作;规模经济伦敦交易所股权2003-2007 中图分类号:文献标志码:A纳斯达克收购OMX芝加哥商业交易所收购芝加哥期货交易所伦敦交易所收购意大利交易所Influence of exchanges’ M&A on 东京证交所购入新加坡交易所%股权美国国际证交所与欧洲期货交易所合并exchanges of China 芝加哥商业交易所收购纽约商品交易所巴西圣保罗证券交易所与巴西商品期货交易所YU Jun, ZHANG Xuewen 2008 合并马来西亚交易所向芝加哥商业交易所出售25%衍生品交易业务(College of Finance, Dongbei Univ. of Finance and Economic8, 2009 伦敦交易所收购当地另类交易平台Dalian 116025, China) 芝加哥商业交易所与道琼斯成立金融指数服务Abstract:This paper analyzed why some exchanges’ M&A took 2010 公司新加坡交易所收购澳大利亚交易所(尚未获批)place and what drove these activities after the international fi白nancial crisis and the influence on exchanges of China. It point 多伦多证券交易所与伦敦证券交易所集团寻求合并可能2011 ed out that the global economic and finance market integration 德意志交易所集团与纽约泛欧交易所集团签署合并协议resulted in these new M&A，巳speciallyunder the help of infor›资料来源:和讯网。mation technology innovation and the demand of exchanges each other’s complement advantages. All of these will produce huge 这次全球交易所并购浪潮并不是个别现象，它impact on exchanges of China. The exchanges of China should 的发生离不开全球经济和金融一体化进程的加深及promote market operation and seek appropriate development 交易所行业发展中出现的新因素。way 1全球经济金融一体化带来的资本全球化趋势Key words: exchanges; M&A; market op巳ration;scale econo›全球交易所并购浪潮是全球经济一体化以及金口ly融市场一体化发展到一定程度的结果。资本全球化使得资本能够突破国界、地域限制自由流动，而全球一、全球交易所并购浪潮的背景因素范围内的激烈竞争，迫使交易所不断通过整合扩大随着国际金融危机阴影的散去，在国际经济形规模，降低运营戚本，增强竞争能力。从20世纪末势逐步复苏的宏观背景下，沉寂了一段时间的全球到21世纪以来，全球经济、金融发展越来越趋向于交易所并购浪潮有卷土重来之势，且势头更为迅猛。一体化是全球交易所并购潮的原因。由于一体化进2000年以前，全球交易所的整合主要是在一国(地区)内部进行的。而到2000年后，这种整合的趋势静收稿日期:2011-09-07开始跨越国界，交易所之间的跨国并购在全球资本作者简介:于君(1970一)，男，内蒙古包头人，博士研市场全面展开。从2010年10月开始，全球出现了究生
第6期子君，等:全球交易所并购浪潮对中国交易所的影响25 程的加深带来的这一轮交易所行业并购潮力度也更二、全球交易所并购浪潮的主要驱动因强。素2.网络信息技术创新带来的交易方式革新从外部看，全球经济逐渐步入复苏轨道，给行业网络技术的发展使得电子交易方式的普及成为整合提供了更好的外部环境。从内部看，压缩成本、可能。电子交易方式使得证券期货交易的速度得到扩展交易平台、开发衍生品等竞争压力的加大，让各了极大的提高，并消除了传统大厅交易的时空限制交易所有了整合发展的迫切需要。从全球化角度来和信息流动障碍。从理论上说，在交易方式全部实看，交易所整合是发展的必经之路，且这一进程将持现电子化后，其交易系统的服务可延伸到世界每一续加速。个角落，具有几乎不受限制的跨界服务的覆盖能力，1.利用规模经济效应带来成本节约，提高交易如果不考虑竞争因素，其扩张可以是没有边界、没有所核心竞争力止境的。交易的电子化为交易所的合并提供了便(1)在电子化交易下，交易所的业务具有规模经利，起到了推动作用。济效应。经营规模越大，其抗风险能力就越强，经营另一方面，在过去几十年里传统交易所受到了就更加稳健，容易获得一种大而不倒的地位;同时，各种新兴电子替代交易系统的巨大挑战和挤压，市证券交易具有的边际成本递减规律使得大规模经营场分割不断流失。这些系统包括电子交易系统、买能够有效地降低其服务的平均成本。这两点对上市入市场和"黑池"等在内的替代交易系统(ATS)。替公司和投资者来说非常具有吸引力。经济规模的扩代交易系统是指在交易所之外的证券交易，属于"场大不但不会令交易所的成本大增，反而更有利于投外暗箱操作"。特别是所谓"黑池"等另类交易平台资者进行交易，令交易量增加，有助于降低买卖差的迅猛发展使传统的交易所公开市场感受到很大的价，增加市场流动性。"危机"。相关数据显示，由于各类"黑池"的存在，纽(2)交易所并购整合带来的另一个优势是成本交所和纳斯达克市场上的股票交易在全美股票交易上的协同效应。纽交所与德交所合并后，规模的壮总量中的占比从2006年的约74%下降到2010年的大、资源整合产生的成本降低等相关协同效应都将约51%。而在欧洲，2010年"黑池"交易占证券交易显现，这些都将立竿见影地提升两家公司的调整后总量的近四成。面对竞争日趋激烈的交易所行业，利润，主要是通过更为简化的IT基础设施、清算程在上市公司、投资者和市场压力面前，传统交易所不序以及集成的资本市场来增加市场范围内买卖双方得不寻求变革之道。的效率，以及改善业务组合，加强有更高收入和利润3.交易所之间的优势互补及拓展市场容量的需增长前景的补充业务。通过技术和后援平台整合，求以及在不同交易所间共享资源，预计这次合并所产经过多年的经营和积累，欧美各大交易所各自生的协同效应将在3年内显现，具体而言，合并后将精心造就了自身优势。如最近参与并购的德意志交每年节约约亿美元，这相当于整合后的公司易所在清算业务上占有优势，纽约泛欧证券交易所1阳的税前收益。在欧洲各国具有广阔的经营网络，伦交所是欧洲最2.获得新的利润增长机会大的现货股票交易市场。各交易所在进行相互井购(1)交易所合并将拓展资本市场容量。目前，全时，可以把各自优势业务结合在一起，形成优势五补球主要的交易所几乎都已经实现了公司化改制和挂效应，在交易品种和规模上有着全面的市场优势，更牌上市，交易所经营形式已趋于赢利导向。由于一容易受到上市公司和投资者的青睐。国(地区)市场的发展容量总是有限的，因此国际主4.寻求是大规模效应及市场份额的需要要交易所纷纷将目光投向国外，希望通过并购来获由于交易所所在地区或国家的资本市场容量有得新的业务发展机会。国务院发展研究中心金融研限，为了寻求更大规模效应及市场份额，交易所的跨究所副所长巴曙松也认为交易所合并的直接压力之国并购与整合可谓是一条捷径。若德意志交易所和一便是市场增长缺乏动力转而拓展新的市场，亚太纽约泛欧证券交易所合并成功，将组成一个全球性地区2010年股票交易量增加5%，吸引了2万多家的巨型交易所运营集团，成为全球最大的商品、能源公司上市，而美国减少%，合并无疑会带来更多及资源企业上市基地。合并之后公司交易总量将超生意。急欲摆脱国内市场发展容量限制的交易所，越20万亿美金，约占全球股票市场价值的36%。大都热衷于采用跨国并购这一短期内迅速扩展业务
大连海事大学学报(社会科学版)26 第10卷的捷径。市场整合来加强自身的竞争优势。(2)交易所合并将提供多元化产品服务。以保三、全球交易所并购浪潮对中国交易所险基金、养老基金和投资基金为代表的机构投资者的影响及启示所要求的交易技术和策略目益复杂化，除对不同类1.对中国交易所的影响型交易机制的需求不断增加外，对各种类型的金融(1)大型交易所的跨境整合将对未来全球交易产品也产生了更多的需求，从原先技资、投机性需求所竞争版图产生深刻影响o当少数交易所成为主导转变为避险、套利性需求。交易所合并能够更好地全球市场的核心力量，从而形成一定意义上寡头垄满足这些交易需求。德意志交易所和纽约泛欧证券断的产业格局时，其他新兴交易所将被外围化、边缘交易所合并后，将成为全球最大的商品、能源及资源化。短期内我国交易所参与国际并购的可能性甚企业上市基地，控制11个金融衍生品市场。投资人微，但长期来看若我国交易所行业不加快改革与创可在一家交易所内，从事股票、期货、期权等各种金新步伐及市场化、一体化进程，则面对国际交易所的融商品的买卖，不仅可以提高投资者买卖商品的方竞争，我国资本市场将面临边缘化、空洞化的危险，便性，也可降低其买卖成本。对于交易所而言，不仅而我国交易所也将沦为二三流角色。容易统筹管理，提高各方协调的效率，加强跨市场的(2)国际交易所并购后核心竞争力的提升将分风险管理，也可大幅降低管理成本，进而提升其竞争流我国优质上市公司资源，造成国内资本市场的空力。心化和边缘化。目前众多国际交易所纷纷在中国、(3)衍生品市场将是交易所重点发展的市场。亚洲其他地区设点或者与一些国家合作创建交易对于交易所行业来说，衍生品是成长最快的业务单所，加大力度吸引包括中国在内的亚洲投资者。如元。这是因为股票可能进行跨平台交易，期货只能芝加哥商品交易所(CME)在新加坡设立办事处推广在相应的交易所进行清算。所以，目前交易所的利其GLOBEX交易系统;芝加哥期货交易所(CBOT)润增长动力主要来自金融衍生品。现在纽约泛欧运加大了在亚太地区拓展市场的力度，2010年与新加营股票业务的利润为35%，比起对贡献了总收益中坡交易所建立联合亚洲衍生品交易所(JADE)并推55%的基于原生资产价值的衍生品合约来说，股票出橡胶期货合约等。可以看出，未来交易所对于上业务的重要性显然在慢慢衰退。除提供多元化产品市公司资源的竞争不可避免。服务外，交易所的合并还有利于将交易、结算和信息(3)国内许多投资者和现货企业已经通过合法资讯等证券价值链功能进行整合，以提高交易所的的或地下的通道参与到国外证券期货交易中来。在服务能力。此形势下，国际交易所先进技术手段的采用、全球化3.谋求全球市场24小时交易平台的先发地位战略的推进和对亚洲地区的拓展，无疑将会进一步如今，资本市场最流行的话题就是全球7天吸引包括中国在内的亚洲|投资者参与，这势必会分24小时无休的交易平台"。在资本全球化的大背景流国内投资资本和客户资源。中国大中型优质企业下，投资者需要降低交易成本并拥有跨时区买卖证的大规模境外上市，加剧了国内资本市场的空心化券的更多渠道。世界主要证交所都在努力打造全球和边缘化，导致市场稳定性大幅失衡，资源配置功能24小时不间断证券交易市场。从技术上讲，实现全下降，加剧了市场发展的恶性循环。球资本市场24小时不间断交易模式的时机已经成2.对中国交易所发展的启示熟。全球资本市场24小时不间断交易模式可能会在国内经济巳融入国际市场的今天，中国证券比人们的预期要来得更快。和期贷市场要想在国民经济发展中发挥应有的作进入20世纪90年代后，信息技术的飞速发展用，融入国际市场参与竞争和分工是必然的趋势。使时空观念不断淡化，经济全球化的进程对证券市而如何未雨绸缪，加快自身发展，迎接未来市场国际场整合提出了现实要求。那些有全球影响的公司希化的机遇和挑战，国外交易所全球整合的新形势无望自己的股票在全球各地24小时都能交易，在世界疑给我们提出了一个极为紧迫的课题。(1)全球交易所并购浪潮为我国提供了很有价各地以较低成本筹集资金。进行多元化投资的机构值的借鉴，就是寻求合适的发展途径，尽快提升交易投资者希望获得整合性交易服务和全球性投资机所的核心竞争力。从本质上来看，并购只能算做手会，能快捷、低成本地管理各种复杂交易和投资策段，就井购而谈井购并没有意义，关键是现象后面的略。在严峻的竞争形势面前，传统交易所需要通过
第6期于君，等:全球交易所并购浪潮对中国交易所的影响27 本质。归结到一点上是国际交易所为什么要合井，现归位尽责;第三，必须持续优化交易所发展的制度或者说合并背后的主要驱动因素是什么。每个交易环境和市场环境，加快提升交易所行业的全球竞争所都要面临的问题是，自己面临什么样的环境、挑优势，避免国内资本市场空洞化。战，以及自己的竞争力在哪里?而且应对挑战的方中国市场的完全开放并不遥远，改革中国的交法也是不一样的。之后，才能更好地找到适合中国易所也就势在必行。交易所应考虑环境变化来相应交易所发展的途径和方式。作出调整，要时刻关注上市资源的流失，不断满足客(2)通过对全球交易所合井的主要驱动因素的户需求，进行服务创新，以此不断适应新环境，扩大分析，不难发现全球交易所整合背后的本质一一技新业务，开拓新市场。每个交易所面临的不仅仅是术进步、减少成本与技术创新，从而提供更加优化的寻找合作伙伴，更重要的是如何适应全球经济一体交易制度，满足多方面的市场需求，最终提升交易所化。总之，无论采取怎样的改革策略，唯有顺应潮的核心竞争力。这说明交易制度已经成为交易所之流，积极应对挑战和不断创新变革，才是交易所真正间相互竞争的主要因素o谁能提供执行效率更高、的生存与发展之道。交易成本更低的交易制度，谁就能吸引更多的上市参考文献:公司和投资者，从而占据更多的市场份额，保持更长[1]陈斌，张道奎，国际证券交易所最新发展趋势[时，深久的竞争力。:l!1I:深圳证券交易所综合研究所，2003.(3)交易所核心竞争力的提升将不可避免地涉[2]刘邀.证券市场微观结构理论与实践[M].上海:复旦及整合。整合是实现现代交易所核心竞争力重塑的大学出版社，2002.[3]施东晖.证券交易所竞争论[M].上海:上海远东出版社，重要手段。交易所资源的优化重组和整合不仅表现2001. 在一个国家之内，而且越来越明显地超越了地域与[4]于培伟.欧美证券交易所并购大战愈演愈烈[J].科学决国别的限制。-方面，一国内部的证券交易所、存管策，2006(8):40 -41. 结算机构、衍生产品交易所、另类交易系统之间展开[5]王晓津.处于十字路口的NASDAQ交易制度[J].证券市了大范围的并购与重组;另一方面，在全球范围内，场导报，2004(1):11一15.各国各类交易所在竞争与合作机制下达成战略联[6]于华.各国股市交易制度研究[R].深圳1:深圳证券交易盟，搭建交易平台，实现跨国整合。所综合研究所，2003.(4)当前全球交易所整合浪潮的启示是:首先需[7]祈斌，蒋星辉，张达.全球主要交易所并购风潮及其要在国家宏观和战略层面对交易所行业进行整体性启示[]J.深交所，2006(8):20一25.长远规划，整合资源，改变行业"碎片化"状态;其次，[8]BECKER B C. Profitability analysis of NYSE trading spe›cialists, precision economics, LLC[EB/OL]. [2011 -05 -必须加快推动交易所市场化运作，理顺和优化政府、22] . http://www. precisioneconomics.∞叫.监管机构与交易所等自律组织之间的分工关系，实
