诡异的金融衍生产品
从上世纪末期开始，在货币政策宽松、资产证券化和金融衍生产品创新速度加快的情况下，“两房”的隐性担保规模迅速膨胀。尤其是在互联网泡沫破灭后，房地产成为小布什政府推动美国经济增长的重要手段。但是,有钱人都早已买了房，因此，那些收入偏低、收入不固定甚至是没有收入的人成为了房地产消费的新动力。次级贷款应运而生，并红极一时。美国成百上千个抵押贷款公司、商业银行把各自放出去的次贷，打包卖给“两房”，在转移风险的同时,又获得了重新放贷的资金。而“两房”直接持有和担保的按揭贷款和以按揭贷款作抵押的证券由1990年的7400亿美元爆炸式地增长到2007年年底的万亿美元。在迅速发展业务的过程中，“两房”忽视了资产质量，这就成为金融危机爆发的“温床”。
金融衍生产品是导致、放大和扩散此次金融危机的主要通道。以“两房”危机为例，让我们简要回顾一下金融衍生品在这金融危机中的角色。
“两房”凭借其背后隐含的国家信用担保，低息借债买下次贷，然后通过资产证券化的方法,将其转换成债券，以次债的形式在市场上发售，吸引华尔街的投资银行、各国的中央银行、商业银行等金融机构来购买；而华尔街的金融机构又再次衍生，利用“精湛”的金融工程技术，将次债进行分割、打包、组合，构造出一系列令人眼花缭乱的次债信用衍生品并出售。在这个过程中，最初一元钱的贷款可以被放大为几元、甚至十几元的金融衍生产品，从而加长了金融交易的链条，最终以至于没有人再去关心这些金融产品真正的基础价值，这就进一步助长了短期投机行为的发生。
可见在此次金融危机中，衍生产品扮演着一个传播风险和放大风险的角色。
首先让我们了解什么是金融衍生产品:
金融衍生产品通常是从原生资产派生出来的金融工具，是由相关资产的未来价值衍生而来的，由两方或多方共同达成的一种金融合约。这种合约可以是标准化的，也可以是非标准化的。同时可进行场外交易亦可进行场内交易。
对象
基础资产
金融衍生产品
股票
股票
股票期货 股票期权和约等
利率
短期存款
长期债券
利率期货 利率远期 利率期权等
债券期货 债券期权合约等
货币
各类现汇
货币远期 货币期货 货币期权等
商品
各类实物商品
商品远期 商品期货 商品期权等
从本质上讲，金融衍生产品是中性的，类似于核能，运用得当能带来福祉，运用不当则引致灾难。从理论上看，衍生产品在风险上等同于一个基础金融资产，其风险和等量基础资产相当。问题的关键在于衍生交易不需要初始净投资，具有杠杆作用。杠杆作用就是一把“双刃剑”，一方面，利用衍生产品的杠杆作用，可以非常方便地对冲风险；但另一方面，如果该交易被用来投机，则损失的风险也被放大。
一是金融衍生产品创新越来越脱离实体经济。最初的衍生产品创新和发展源于实体经济对风险的规避和管理需求，本质是为实体经济服务的，其本身既不能创造财富，也不能消灭风险，而是转移和分散风险的有效工具。但发展至今，很多衍生产品创新已脱离正常轨道，蜕变为获利工具，在流动性充裕、市场繁荣的背景下，交易规模异常膨胀，已经十数倍于实体经济总量，事实上形成了“无本之木、无源之水”，市场一旦丧失信心，泡沫破裂就必然带来危机。
二是复杂衍生产品失去了套期保值的基本功能。套期保值是指运用具有相反风险特性的衍生产品，对基础资产的风险进行对冲，从而降低或者锁定风险的过程。基础资产的风险都相对简单且可以准确计量，其风险套期保值就需要对应风险可以准确计量的衍生产品，过于复杂的衍生产品因风险难以计量而不能用于套期保值，大部分成为做市商投机套利的工具。
三是复杂衍生产品“黑箱式” ”的定价和评级使风险管理处于混沌状态。复杂衍生产品的定价和评级被少数机构垄断且缺乏透明性，主要依赖于“黑箱式”的估值和评级模型，由于复杂衍生产品往往嵌入了大量的杠杆条件，定价输入参数的小幅度变化会导致估值和评级的大幅度变化。而模型参数的选择往往由少数机构选定，在市场危机时刻，定价和评级机构出于自身利益考虑，一般采用极为谨慎的参数假设，估值损失往往远远大于实际将遭受的损失，评级调整也往往超出实际风险程度，从而加大投资者的有效评估和管理风险难度，甚至使得风险计量和管理处于无所适从的混乱状态。
四是短期激励机制使市场热衷于高风险衍生产品交易。由于注重短期盈利，雇员工资和奖金一般按当期利润提成或直接挂钩，从而激励卖方追求以“短、平、快”的方式销售高风险衍生产品，而买方在缺乏自身定价和风险管理能力的情况下，采取依赖评级公司的做法，不切实际地投资复杂衍生产品，以追求高收益率。这种激励机制严重损害了市场的长期稳定和效率。
五是金融监管体系不能适应全球衍生产品的发展。由于衍生产品的巨大规模和场外交易方式，已经使得基础产品的风险以极低的成本和极快的速度传递给全球金融市场的几乎所有参与者，全球系统性金融风险不断加大和复杂化，而以主权分割为特征的监管格局无法应对全球性的市场失灵和系统性风险。
二是衍生产品的运用与自身风险管理水平相适应。衍生产品是一把威力极大的“双刃剑”，何时、何地、在何种程度和范围使用何种衍生产品，要与自身风险管理水平相适应。不要盲目开展自身不能分析和计量风险的衍生产品业务。另外，投资者要完善对复杂衍生产品的风险识别、计量、监测和报告，以更加有效地运用衍生产品。
三是提高定价和评级模型的透明度。市场上大部分投资者参与复杂衍生产品交易几乎完全依赖做市商意见和外部评级。虽然做市商和评级公司一般会将定价和评级模型告知投资者，但在缺乏详细基础数据、压力测试信息以及模型基本假设的情况下，投资者不可能对定价和评级模型进行验证，存在信息不对称的问题。因此为了保护投资者的利益，应该要求做市商和评级公司提供关于定价、评级、模型等方面的详尽信息和披露规则，帮助投资者充分理解产品风险。
四是建立注重公司长期价值增长的激励机制。薪酬激励制度的合理与否，是决定公司行为和员工行为的关键因素之一。此次危机的爆发从一个侧面表明，由于公司治理架构及长期激励机缺失，经营者和员工行为表现出短期化倾向。要克服金融机构的短期行为，制定长期激励的制度安排是治本之策，这也是防止衍生产品被过度和不当运用的保证。
五是强化对衍生产品的统一监管。这次金融危机清楚地表明全球金融体系已经成为一个纵横交错的整体，资本市场的全球化得到深入发展；金融产品市场之间相互交织、相互渗透；衍生产品日趋复杂化和专业化，往往只有少数机构能够把握和理解。这些发展使得以功能为基础的分业监管以及以主权为基础的分割监管难以适应市场发展的要求。要探索建立集中化、场内化、电子化、标准化的交易方式。要完善全球金融业的监管结构，一方面各国需要完善自身的监管体系，另一方面共同建立一个更为有效的全球协调监管体系，以对衍生产品创新进行动态评估和监控。
金融是现代经济的核心，金融的发展要服从和服务于经济发展的需要，衍生产品作为最富有活力的市场，要坚持适度创新的原则，不能为创新而创新，要与经济和金融的发展阶段、发展水平和发展特点相适应，以促进金融和经济资源的有效
我们正在一个十字路口，不由想起了莎士比亚的一句话：生存，还是毁灭？如果说金融危机的上半场最大的受害者是金融业发达的西方国家，那么，金融危机的下半场，在实体经济经济里扩散的信心危机打击的就是以出口为导向的新兴经济体。外部需求的突然减弱，流动性的紧缩，如果在没有外力干扰的情况下，将不出意外的引发大批以出口为主的中小企业倒闭，可以想象，中小企业倒闭导致的银行不良贷款的增加，人口失业率的上升，以及消费者购买力的减弱，又引发以内销为主的企业的困境，这样的恶性循环足以把一个国家的经济拖向致命的深渊。
衍生工具如何为资本不足的投机者提供机会呢？衍生工具的产生是一种赌博，某甲认为某股票价格六个月内可能上涨逾100元，某乙认为升逾100元的机会不大，甲给乙3元，得到一张票据，答应如果该股票价格上升逾100元，乙会以100元的价格把该股票卖给甲，这是一种由股票为基础的衍生工具，叫option（期权）。期权价格的波动比股票大得多。但是大量出售期权的人，在美国金融制度的法规下，不一定有足够的资本来兑现他们的承诺。在上面举的例子中，要降低风险，交易者会同时出售两种期权，他们认为当第一种的价格上升时，第二种的价格很可能会下降，因此在前者的交易赔本，在后者的交易却会赚钱，这是hedging（对冲）。对冲一般是用来减低投资的风险，但对冲並不是很可靠的保险，要对冲有效，交易者必须对不同的金融产品或其衍生工具价格的正负关系估计正确，认为买入的一种会涨价，另一种会跌价。但事情不一定是他们所想象的。总之，金融市场衍生工具交易的风险，一是交易者的资本不足，二是对冲手段仍不足以消除价格波动。
为什么在美国有这样巨大的金融交易市场？简单来说就是，作为买卖衍生工具和其他的金融机构，想多赚钱，就得押重注。这样做可能大赚，也可能大蚀。金融机构间的竞争非常激烈，机构的管理层受到压力，看见别的公司或银行大赚了，如果自己的盈利不如别人，或会被免职。一家机构持有大量高风险的资产，因为别的机构也有，目的是要多赚钱。买房按揭贷款的金融市场也是如此。
如果一家金融机构有大量保证金融衍生工具价格的投资，便须承受巨大的风险。美国金融危机发生时，很多金融机构就是在资本不足的情况下发行大量金融衍生工具。这类无中生有的金融资产总值达45万亿美元，超出以企业为基础的股票价格两倍多，相当于美国每年国民生产总值（15万亿美元）的三倍。怪不得美国政府以不到万亿美元来挽救将要破产的金融机构，犹如杯水车薪，非常难。
美国金融市场复苏，是要靠企业和人民恢复信心从而进行投资。因为，生产和消费者的总资产远远超出政府用来挽救经济的预算。如果美国要避免重蹈金融危机覆辙，必须改良金融机构的监管制度，禁止他们在没有足够资本的情况下去赌博。这一点，美国政府已经从这次金融危机的经验中认识到了。
