金融危机下的世界经济形势
陈凤英
所长 研究员
中国现代国际关系研究院世界经济研究所
宁波 2008年11月14日
内容：
全球金融危机与发展前景
世界经济形势与衰退风险
一、华尔街金融风暴与全球金融危机
危机路径：美国房地产泡沫破灭引发次贷危机，危机恶化酿成银
行危机，金融机构接连倒闭，引爆华尔街金融危机和全球金融市
场震荡，信心危机结果导致全球股灾。
问题诱因：次贷危机暴露美国证券行业多重缺失：衍生产品缺乏
透明度和流动性；风险管理和监管制度滞后并缺失；资产估值和
会计核算不当；信用评级的独立性不够，等等。
深层原因：美国金融危机爆发的深层原因，是美式自由市场经济
发展模式(盎格鲁·撒克逊模式)的失败，是“市场原教旨主义”
的严重后果，也是市场贪婪、疯狂信贷、超前消费、寅吃卯粮的
必然结果。
金融改革：金融危机导致华尔街金融格局发生世纪变局，投资银
行不复存在，加强金融监管，增加透明度，规范金融创新等金融
改革势在必行。
美国时代：金融危机尚难撼动华尔街金融中心地位，亦难改变美
元霸主地位，“美国衰落”或“美国时代结束”等言之过早。
房价趋势： 2000-2012年美国房价走势
利率变动：2000-2008年美联储基础利率变动
止赎率：2006-2008年美国房价走势与止赎率变动
次贷问题：1994-2006年美国次贷发放额
资料来源：Inside Mortgage Finance,2008
单位：十亿美元
可能总损失率将达%
单位：%
2006年美国住房抵押贷款构成
资料来源：瑞士信用（Credit Suisse），Inside Mortgage Finance，MBA，LEHC
证券化：抵押贷款证券化推动美次贷快速增长
“两房”即Fannie Mae，联邦国民抵押协会（简称房利
美）和Freddie Mac，联邦住房贷款抵押公司（简称房
地美），以及Gannie Mae，政府国民抵押协会（简称吉
利美）在房贷市场起着举足轻重的作用。
“两房”是美国政府支持的住房抵押融资上市公司，每
年收购或担保的抵押贷款占全美抵押贷款发放额的40%-
60%，一些年份甚至更高。吉利美是政府公司，虽不发
放房贷或买卖抵押支持债券(MBS)，但为政府批准的房
贷机构提供流动性保证。
美国政府支持的住房抵押贷款融资公司
房利美和房地美业务经营图
房利美与房地美债券持有者组合
2008年年中
2001-2008年美国住房抵押贷款证券化组合
金融化：美国债券市场规模及其构成
注：债券规模是美GDP的%(第一季度GDP为万亿美元；
住房相关债券为万亿美元，占GDP的%。
2008年第一季度
2000-2007年全球金融衍生产品增长迅猛
资料来源：IMF《全球金融稳定报告》
单位：万亿美元
注：2005－2007年年均增长%
单位：%
2007年全球产出、股市市值、金融资产和衍生产品
单位：万亿美元
资料来源：IMF《全球金融稳定报告》
股市市值、金融产品和金融衍生产品占全球产出比重%
全球化：1994—2005年资本全球化发展进程
资料来源：OECD，《经济展望报告》，2007年5月，图。
1970－2004年
发达经济体与发展中经济体国际金融一体化
资料来源：Philip R. Lane, The External Wealth of Nations Mark II:
Revised and Extended Estimates of Foreign Assets and Liabilities, IMF Working Paper, 2006.
海外金融资产与负债的总额占GDP的比重
单位：%
发展失衡：2007年国际经常项目平衡情况
1997-2007年
美国和新兴市场资本净流入/流出情况
单位：亿美元
1984－2013年
美国的投资率与储蓄率缺口变动
单位：%
资料来源：IMF World Economic Outlook, Oct. 2008.
2003－2008年各季度
美国私人储蓄占可支配收入比重变动
资料来源：美国商务部经济分析局网站。
1990-2012年美财政收支余额变动
资料来源：美《总统经济报告》
欧洲问题：一些欧洲国家的房价涨跌情况
2003-2007年
2007-2008年一些国家房价变动情况
欧洲一些国家跨境债务占GDP比重
2007年底
新兴经济体： 2003-2008年新兴市场流入资本组合
2003-2008年全球主要股市波动情况
机构投资者对新兴经济体债券市场投资
注：截至2008年9月从亚洲撤资560亿美元。
2005-2008年
金融危机造成损失巨大
华尔街金融变局：遭遇上世纪30年代大萧条以来的最大危机，不可一世
的五大投资银行(高盛、摩根士丹利、美林、雷曼兄弟、贝尔斯登)全军覆
灭，或倒闭(后三家)，或转型(前两家)；两家房贷巨头房利美和房地美
(“两房”)被政府接管；世界最大保险公司美国国际集团(AIG)寻求政府
庇护；最大储蓄银行华盛顿互惠银行被摩根大通收购，等等。
欧洲首当其冲。此前，些欧洲国家，如西班牙、英国、爱尔兰、丹麦、冰
岛、挪威、芬兰等房地产价格上涨高于美国。期间，英国、比利时、荷兰、
冰岛、德国等银行大量购买美国的次贷债券，今天，欧洲银行已难独善其
身。最近，冰岛银行体系全面崩溃，国家陷入“破产状态”；英国只得对
大银行实行部分国有化；德国仓促出资拯救陷入困境的商业地产贷款机构；
法国最大两家银行宣布合并；以比利时、荷兰、卢森堡为基地的富通银行
遭遇麻烦，等等。
引发全球股灾。全球股市陷入上世纪70年代以来最严重的熊市，市值蒸发
27万亿美元，相当于全球产出的59%。金融危机正演变为信心危机，恐慌
阴霾笼罩全球，无论决策者释放何种利好政策，或被投资者忽略，或被解
读为利空，羊群效应导致全球股市疯狂卖盘。
导致巨大损失。截至今年8月18日，全球银行业损失已达5036亿美元，美
欧各损失2528亿美元和2281亿美元，亚洲损失较少为227亿美元。IMF预计，
金融危机造成的最终损失将高达万亿美元 。
2007年第三季度至2008年第三季度
美国、欧洲和亚洲银行减记与筹款情况
注：累计减记5800亿美元，筹款4300亿美元。
2007年第二季度至2008年8月银行损失地区及部门
美国各类债券与贷款总额及可能损失
金融危机一波三析
大震结束余震持续。第一波华尔街，第二波欧洲，第三波新兴市场。美欧
金融危机高峰似显，目前正在向新兴市场蔓延，欧洲小国（冰岛、匈牙利、
波罗的海国家、中东欧）、中亚国家和俄罗斯、韩国、印度、越南、阿根
廷、巴西等国均面临危机威胁。
救市计划。全球救市规模、协调一致与行动迅速均为空前，反危机、反周
期并举，行政、财政、货币政策同上，国际机构与各国政府联手，多管齐
下频频出台措施为史无前例。
正面效应。危机暴露出美国银行、监管和信用评级机构诚信的严重缺失，
是信贷危机，美国银行“道德风险”显而易见。美联储着手改革，加强监
管，强化约束放贷，严肃市场纪律。从正面效果看，危机使全球金融体系
提上日程，G20金融峰会将拉开金融改革序幕，加强金融监管将使衍生产
品健康发展。
发展模式与美国实力。华尔街金融风暴预示里根倡导的新自由主义发展模
式的失败，主张政府干预的凯恩斯主义正在回归，并非表明西方资本主义
体系的崩溃。美国经济可能出现阶段性衰弱，是繁荣后的萧条，但美自修
能力与转移危机能力均强，“美国衰落”“美国时代结束”等言之过早。
大萧条问题。目前是最乱的时期，调整需要时间，可能延至明年或更长，
但不可能出现上世纪30年代那样的大萧条。
近20年金融危机造成损失及占GDP比重
1929-1939年美国GDP规模及股市变动情况
单位：十亿美元
1929-1939年美国失业率变动
二、世界经济形势与发展趋势
发达国家经济衰退难免。世界经济面临全球金融危机与发达国家
经济衰退双重风险，经济增长从高位滑落至衰退边缘。
全球经济增幅大幅滑落。据IMF最新预测，以购买力平价计算，今
年世界经济将从去年5%高位回落至%，下降个百分点，其中
发达经济体从%滑落到%，新兴市场和发展中国家从8%放缓
到%。
明年将是低谷年。全球产出增长降到%，发达国家将陷入衰退，
将负增长%，是二战以来第一次；新兴市场将增长%。
有利与支撑因素。一是各国反危机政策到位，主要央行联手降息，
采取扩张性财政政策；二是粮油等大宗商品价格下降，使通胀压
力减缓，宏观环境趋松；三是新兴市场与发展中国家经济增长势
头未逆转。
1980－2009年世界经济实际增长与预期
资料来源：IMF World Economic Outlook,
单位：%
1980－2009年发达与发展中经济体实际与趋势增长
1985－2008年美、欧、新兴经济体商业信心变动
1998年、2001年和2008-2009年
世界及主要地区经济增长(预测)比较
资料来源：IMF World Economic Outlook,
注：2008年石油预期为100美元/桶，2009年为68美元/桶
1990－2013年发达与发展中国家经济增长及预期
资料来源：IMF World Economic Outlook Nov. 2008.
单位：%
2009年发达国家(G7)和新兴市场(金砖四国)经济增长
资料来源：IMF World Economic Outlook Nov. 2008.
（一）美国经济衰退成定局
21世纪前期进入麻烦期：进入21世纪以来，美国经济
起伏多变，网络股泡沫破灭，经济周期性衰退，企业会
计丑闻，房地产泡沫破灭，次贷危机爆发等，表明美国
经济已经踏入不确定与低增长时期 。
当前危机演进轨迹：次贷危机－信贷危机－华尔街金融
地震－金融危机－信心危机－股市危机－经济危机。
经济复苏呈U型轨迹：虚拟经济危机正在向实体经济危
机转移，金融危机与经济周期相撞，将使经济衰退度加
深，高速期延长，复苏轨迹可能是U字型。
1991－2009美国经济年增长变动情况
资料来源：IMF World Economic Outlook Nov. 2008.
2003－2008年美国GDP季度增长情况
资料来源：美国国民经济分析局报告，2008年10月30日。
2007年美国GDP主要构成
资料来源：美国国民经济分析局报告，2008年2月28日
2005-2008年美国实际GDP季度同比增长变动
资料来源：美国国民经济分析局报告，2008年10月30日
单位：%
美国GDP增长率主要构成
单位：%
资料来源：美国国民经济分析局报告，2008年10月30日
注：绿色为2007年，红色为2008年第二季度,蓝色为2008年第三季度。
2005-2008年
美国房地产投资对GDP贡献率变动
资料来源：美国国民经济分析局报告，2008年10月30日
美国经济衰退与复苏历史比较
2007年以来美联储联邦基金利率变动
（二）欧洲经济形势严峻
美国制造次债，欧洲为美国埋单，结果欧洲金融经济形
势比美国更糟。英国、西班牙、爱尔兰等房地产泡沫更
大，经济下滑可能比美国更深，高速难度更大。
冰岛银行体系全面崩溃，国家陷入“破产状态”，匈牙
利已向IMF求援，波罗的海小摇摇欲坠；英国只得对大
银行实行部分国有化；德国仓促出资拯救陷入困境的商
业地产贷款机构；法国最大两家银行宣布合并；以比利
时、荷兰、卢森堡为基地的富通银行遭遇麻烦 。
主要经济体经济同步陷入衰退。德、英、法、意和西
班牙五国经济均将衰退，五国经济占欧盟GDP的%。
当前欧盟商场悲观情绪明显，信心全面滑落。
2000－2009年欧洲主要经济体经济增长情况
资料来源： IMF World Economic Outlook,
2006-2008年欧元区GDP增长的贡献组成
（三）日本经济扩张期中断，形势略好于美欧
日本经济难免衰退。IMF预测，2008－2009年日
本经济增长将分别为%和%。
日本经济衰退略好于美欧，原因是净出口对经
济起着支撑作用，尤其是亚洲发展中经济体经
济增长尚好。
谨慎投资理念和金融全球化程度相对低，使日
本金融机构在美国次贷危机中损失较少，金融
业比美欧健康。
1999－2009年日本经济增长变动情况
资料来源： IMF World Economic Outlook,
2000－2007年日本GDP增长组成
资料来源： IMF World Economic Outlook,April2008
2005-2008年日本经济增长的主要贡献者
资料来源： IMF World Economic Outlook,
（四）新兴市场与发展中国家经济增速减缓
经济速明显放缓。新兴经济体和发展国家经
济增长势头不变，但增速明显放缓。
不确定因素有二：石油价格走势；金融危机
风险。
2007-2009年世界及主要经济体/地区经济增长预测比较
资料来源：IMF World Economic Outlook .
2007年发达国家与新兴市场和发展中国家
在世界经济中所占比重 单位：%
资料来源：IMF World Economic Outlook, Oct. 2008.
2006-2008年
对新兴市场与发展中国家出口占总出口比重
资料来源： IMF World Economic Outlook,
1992-2008年
净出口对G7经济增长的贡献率
1970－2009年主要经济体对世界经济增长的贡献率
资料来源：IMF World Economic Outlook, Oct. 2008.
1999-2009年
新兴市场和发展中国家及发达国家经常项目差额变动
资料来源：IMF《世界经济展望》
单位：亿美元
1999－2009年新兴市场和发展中国家外汇储备变动
资料来源： IMF World Economic Outlook,Oct.,2008.
单位：亿美元
亚洲发展中经济体势尚好
亚洲发展中经济体经济增长仍是全球最高，但
发展风险上升，一些国家面临金融危机风险，
已经影响经济增长，发达国家经济衰退，影响
亚洲商品出口。
中国和印度经济增长成为地区稳定的关键，是
亚洲经济持续增长的主要引擎。
1990－2009年
中国、印度和亚洲发展中经济体经济增长
资料来源：IMF World Economic Outlook, Nov, 2008.
2006－2009年中国和印度对亚洲新兴体经济增长贡献率
（20%）
（%）
（%）
（%）
（%）
（%）
（%）
（%）
资料来源：IMF Regional Economic Outlook:Asia and Pacific April,2008.
Outlook:Asia
1980－2009年中国经济与世界经济增长比较
资源来源：中国经济数据根据历年《中国国民经济和社会发展统计公报》
世界经济数据根据IMF《世界经济展望》报告整理2008年4月
单位：%
1990－2007年中国GDP增长构成
（最终消费、资本形成、商品和服务净出口对GDP增长贡献，单位：百分点)
2007-2008年
中国进出口增长及与主要贸易伙伴贸易情况
2007年中国和美国对世界经济增长贡献率
中国GDP相当于美、日、德GDP比重
（1979－2007）
单位：%（市场汇率）
来源：根据世行历年《世界发展指数》报告数据整理
2007年德、美、中商品出口额、增长率及占世界比重
资料来源：WTO, World Trade Report 2007.
单位：十亿美元
2005-2008年第3季度
中国等亚洲经济体股市波动
资料来源：IMF World Economic Outlook Oct. 2008.
1999-2009年世界经济增长与油价变动
1990－2009年新兴市场与发达国家CPI增长率
谢谢！
