课程名称：金融学
授课教师：曾华
教材：《货币、银行与金融市场》
（美）劳埃德B 托马斯著
授课时数：40
考试方式：开券
计分标准：
1、券面成绩：60%
2、案例报告：30%
3、教师印象分：10%（案例讨论、出勤
等）
金融学课程框架图
货币 金融市场 银行
利率
概念的澄清 债券市场 价格 商业银行
货币层次的 现值 资产负债
划分 股票市场 发行价格 银行业务
电子支付系统 的确定 管理
宏观分析 风险防范
技术分析
风险投资
外汇市场 汇率
风险的防范
人民币汇率走势
第一章 概述
• 主要概念
– 货币：是可用于商品和劳务各个项目的总称。
• 货币供给的决定因素：中央银行实施货币政策决定着货
币供给。
• 货币与通货膨胀：货币增长率和通货膨胀率有一定程度
的正相关性。
– 银行：银行是接受各种形式的存款，并利用吸引
来的资金进行放款的机构。
– 利率：是以年百分比表示的借款成本（或贷款的
收益）
主要金融市场
• 股票市场：交易的对象是股份——对各公司的求
偿权利。
• 债券市场：交易的对象是一种债务工具——一种
借据——由企业、政府或政府代理机构发行的。
• 外汇市场：交易的对象是同质的产品——国家货
币。
第二章 金融市场和工具
• 储蓄和投资在经济发展中的重要作用：
储蓄和投资占当前产出的比率越大，经
济增长率越高。
• 金融机构和市场的功能：提供转化机制，
把资金从储蓄者转移给投资者。
直接信用
市场
货币市场
资本市场
资金盈余
部门
家庭、政
府、企业
资金短缺
部门
企业、政
府、家庭
金融中介
商业银行
人寿保险公
司等机构
金融工具的属性
• 流动性：一种资产立即变现的容易程度
和意愿。
–条件：1、必须很容易地变现；2、变现交
易成本极小；3、本金必须保持相对稳定；
• 风险：到期不能收回全部本金。
–种类：1、违约风险：金融工具发行人破产
而不能收回本金或利息的可能性。2、市场
风险：金融工具的价格或市场价值波动的
风险。
%E9%A3%8E%E9%99%A9%E6%8A%95%E8%B5%
%E9%A3%8E%E9%99%A9%E6%8A%95%E8%B5%
MACD%E5%88%86%E6%9E%
MACD%E5%88%86%E6%9E%
MACD%E5%88%86%E6%9E%
MACD%E5%88%86%E6%9E%
MACD%E5%88%86%E6%9E%
MACD%E5%88%86%E6%9E%
MACD%E5%88%86%E6%9E%
MACD%E5%88%86%E6%9E%
金融工具的属性
• 收益率：是资产的回报率。以每年一定
的百分比表示。
• 流动性、风险和收益率：它们之间的关
系：风险和收益是正相关。流动性与风
险是负相关。
依据流动性的金融债权的分级
• 1、M1
• 2、商业银行和储蓄机构不可开列支票的存款
• 3、货币市场共同基金
• 4、定期存款的存款证
• 5、国库券
• 6、国债（可售的）
• 7、公债（可售的）
• 8、市政债券
• 9、公司债券
• 10、公司股票
金融市场的分类
• 债券市场和股票市场
• 一级市场和二级市场
• 场内交易市场和场外交易市场
• 货币市场和资本市场
美国政府的债券市场
• 美国政府债券的种类
–国库券：三个月到一年的短期债务
–国债：一年到十年
–公债：十年到四十年不等。
国库券
• 期限：91天、182天、1年。
• 发行方式：投标竞价售出的。并在二级
市场上交易。
• 行情：主要登载在《华尔街日报》上。
TREASURY BILLS
• Maturity days Bid Asked Chg. Ask
• to Yld.
• mat.
• 1 +
• Mar 07 96 8
• Mar 14 96 15 +
• Mar 21 96 29
• Mar 28 96 36 +
市场特征
• 潜在的买者可以安排他们的购买时间以
便其债券到期时获得的收益能满足他们
计划好的消费需求
国库券的报价
• 折扣率：每年的回报率或收益率报价
• 公式： 1000－P 360
• r= ————×———
• 1000 t
• 1000rt
• P=1000－————
• 360
计算
• 第一个国库券的买进折扣率为%,可
以求出它的买入价格:
• P=1000－(1000××3) ÷360=
• 卖出价:
• P=1000－(1000××3) ÷360=
国库券价格和期限的关系
1000
990
980
970
960
950
960
950 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0
2/6/97
1/9/97
12/12/96
11/14/96
10/17/96
9/19/96
8/22/96
7/25/96
6/27//96
5/23/96
4/25/96
3/28/96
12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0
说明
• 到期日的时间是以月份来衡量,用横轴
表示的。市场价格是用买入折扣率计算
的，用纵轴表示。在任意时间点（如：
1996年2月26日），国库券的市场价格
与距到期日的时间长度几乎完全负相关，
离到期日越近，价格越高。收益率既定
不变时（比如6%），随着到期日的临近，
价格必然不断上升，而且收益率也随到
期日的临近而上升。
• 当前收益率： R
• Yc= ——×100%
• P
• Y——当前收益率
• R——以美元支付的每年收益
• P——市场价格
• 例如：
• 当前收益率= ————×100%=%
•
• 到期收益率: R+(C/N)
• Ym= ————×100%
P
• Ym——到期收益率
• R——以美元计值的年票面利息
• C——到期日进的资本利得（+）或损失（-
）
• N——距到期日剩余年数
• P——债券的当前价格
• 例：上例到期收益率：
• +() ÷
• ——————————————100%=%
•
国债和公债行情
息票利率 到期日 卖价 买价 卖价涨跌 买入收益
率
息票利率 到期日 卖价 买价 卖价涨跌 买入收益
率
6 1996年6月 100:10 100:12 －
6 1/2 1997年8月n 101:28 101:30 －2
4 3/4 1998年8月n 98:25 98:27 －3
115/8 2004年9月 137:27 137:31 －9
6 1/2 2005年8月n 103:07 103:09 －3
10 2005年－2010年5月 126:24 126:28 －11
6 1/4 2023年8月 95:18 95:20 －15
6 2026年2月 94:03 94:05 －12
6 1996年6月 100:10 100:12 －
6 1/2 1997年8月n 101:28 101:30 －2
4 3/4 1998年8月n 98:25 98:27 －3
115/8 2004年9月 137:27 137:31 －9
6 1/2 2005年8月n 103:07 103:09 －3
10 2005年－2010年5月 126:24 126:28 －11
6 1/4 2023年8月 95:18 95:20 －15
6 2026年2月 94:03 94:05 －12
货币和资本市场工具
• 货币市场工具
–国库券
–商业票据
–银行承兑汇票
–可转让存单
–联邦基金
–回购协议
–欧洲美元
资本市场工具
• 股票
• 公司债券
• 地方政府债券
• 国债
• 公债
• 抵押贷款债券
第三章金融中介
• 金融中介的经济学基础
–没有金融中介的风险和成本
• 逆向选择和道德风险：极可能遭遇财政危机的
人寻找并取得贷款的趋向。金融中介存在的一
个重要理由是他们拥有处理信息不对称以及与
此无关的逆向选择和道德风险问题的非凡能力。
• 交易成本：通过聚集众多存款者的资金，金融
中介具备经济规模优势并且能够进行多样化经
营以及工作的专业化和分工。
金融中介的分类
• 存款机构：商业银行、储贷协会、合作储蓄
银行、信用协会。
• 契约储蓄机构：人寿保险公司、火灾及意外
伤害保险公司、个人养老保险基金和政府退
休基金。
• 投资型金融机构
– 共同基金：汇集闲散资金用于购买多种不同的股
票或债券。
– 金融公司：通过发行商业票据、股票或从银行借
款获得资金。大额借款小额贷款。
– 货币市场共同基金：发行股份，是一种生息的存
款。
利率
• 现值、利率和证券价格
–现值：现在支付的在未来收到利息的价值。
• 方程式：
– R1 R2 R3 Rn
PV（或价格）= ——＋——＋——＋···
＋——
– 1＋I (1＋I)2 (1＋I)3 (1＋I)n
现 值
• R1 R2 R3 Rn
• PV（或价格）=——+——+——+…+——
• 1+i (1+i)2 (1+i)3 (1+i)n
• PV：资产的现值（或价格）
• R1，R2，…Rn:当前预期的第1,2,3…n年的每
年收益率
• i:这些预期的未来收益率的折扣率
利率和证券的价格
• C1 C2 （Cn+F)
• PV=——+——+…+————
• (1+i) (1+I)2 (1+I)n
• C1,C2,…Cn:在第1,2,…n年末获得的息票
收入
• F:第n年末债券到期时可以赎回的面值
• i:该债券的利率
例 子
• 某债券期限4年,市场利率(或要求的债
券的收益率)为5%,利息收入为50元,该
债券的市场价格为多少?
• 50 50 50 50 1000
• PV=——+——+——+——+——=1000
• ()2()3()4()4
如果市场利率为6%
• 50 50 50 50 1000
• PV=——+——+——+——+——=
• () ()2()3()4()4
• 所以债券的价格和利率是呈负相关的
债券利率风险的衡量
债券价格对利率变化的敏感性
• 假设有6种债券，情况如下：
• 股票种类 偿还期限（年） 息票率（%）
• 1 5 9
• 2 25 9
• 3 5 6
• 4 25 6
• 5 5 0
• 6 25 0
债券利率风险的衡量
债券价格对利率变化的敏感性
• 假设有6种债券，情况如下：
• 股票种类 偿还期限（年） 息票率（%）
• 1 5 9
• 2 25 9
• 3 5 6
• 4 25 6
• 5 5 0
• 6 25 0
• 六种假设债券的价格/收益关系
• 必要收益 息票利率/到期年数
• % 9%/5 9%/25 6%/5 6%/25 0%/5 0%/25
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
• 六种假设债券的价格/收益关系
• 必要收益 息票利率/到期年数
• % 9%/5 9%/25 6%/5 6%/25 0%/5 0%/25
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
• 从表中可以看出以下特点:
–虽然所有债券价格与必要收益变化呈相反
方向,但价格变化的百分比并不相同
–就必要收益的微小变化而言,同一债券的价
格上升或下跌的幅度基本上一致的
–就必要收益的大幅度变化而言,同一债券的
价格上升与下降的幅度不一致
–价格上升的百分比往往要大于价格下跌的
百分比;如果某投资者拥有某种长期债券,
那么当必要收益下降一定程度时,价格上升
的幅度要比必要收益同样幅度上升,价格下
降的幅度要大
• 债券价格的利率敏感性主要取决于息票
率和偿还期限两个因素
–当给定偿还期限和初始收益率时,息票利率
越低,债券价格的利率敏感性越大
–当给定息票利率和初始收益时,期限越长,
价格的利率敏感性越大
– 六种假设债券的瞬时价格变化百分比
– 6种假设债券 初始价格的收益9%
– 9%息票利率,5年期,价格=
– 9%息票利率,25年期,价格=
– 6%息票利率,5年期,价格=
– 6%息票利率,25年期,价格=
– 0%息票利率,5年期,价格=
– 0%息票利率,25年期,价格=
• 从表中可以看出以下特点:
–虽然所有债券价格与必要收益变化呈相反
方向,但价格变化的百分比并不相同
–就必要收益的微小变化而言,同一债券的价
格上升或下跌的幅度基本上一致的
–就必要收益的大幅度变化而言,同一债券的
价格上升与下降的幅度不一致
–价格上升的百分比往往要大于价格下跌的
百分比;如果某投资者拥有某种长期债券,
那么当必要收益下降一定程度时,价格上升
的幅度要比必要收益同样幅度上升,价格下
降的幅度要大
• 债券价格的利率敏感性主要取决于息票
率和偿还期限两个因素
–当给定偿还期限和初始收益率时,息票利率
越低,债券价格的利率敏感性越大
–当给定息票利率和初始收益时,期限越长,
价格的利率敏感性越大
– 六种假设债券的瞬时价格变化百分比
– 6种假设债券 初始价格的收益9%
– 9%息票利率,5年期,价格=
– 9%息票利率,25年期,价格=
– 6%息票利率,5年期,价格=
– 6%息票利率,25年期,价格=
– 0%息票利率,5年期,价格=
– 0%息票利率,25年期,价格=
测算债券价格风险的方法
• 决定债券价格利率风险大小的因素
– 偿还期限
– 票面利率
– 付息方式
– 对利率的敏感性
• 反映债券价格的利率风险程度的方法：
– 久期（duration ):将所有影响债券利率风险的因素
全考虑进去，形成一个经过修正的投资期限标准，
用以衡量债券价格的利率风险程度
– 该期限标准越短，债券对利率敏感程度越低，风
险越低；反之则相反
– 在实践中常用的期限计算方法有三种：
• 麦考莱期限；费歇尔-威尔期限；考克斯-英格索尔-罗斯
测算债券价格风险的方法
• 决定债券价格利率风险大小的因素
– 偿还期限
– 票面利率
– 付息方式
– 对利率的敏感性
• 反映债券价格的利率风险程度的方法：
– 久期（duration ):将所有影响债券利率风险的因素
全考虑进去，形成一个经过修正的投资期限标准，
用以衡量债券价格的利率风险程度
– 该期限标准越短，债券对利率敏感程度越低，风
险越低；反之则相反
– 在实践中常用的期限计算方法有三种：
• 麦考莱期限；费歇尔-威尔期限；考克斯-英格索尔-罗斯
• 麦考莱期限：
• C1/(1+Y) C2/(1+Y)2
• D=1 ×————+2 ×——————+…
• P P
• Cn/(1+Y)n
• +n ×————
• P
• P:债券价格
• Ci：第i期现金流量
• Y：到期收益率
• A债券：4年期，2%的息票率，到期收
益率为9%时的价格为元
• B债券:4年期,8%的息票率,到期收益率
为9%时的价格为元
• 两种债券的货币收入流量现值计算结果如下:
• A B
• 年限 1 2 3 4 1 2 3 4
• 货币收入流量C 2 2 2 102 8 8 8 108
• 贴现因子(1+Y)n
• 货币收入流量贴
• 现值C/(1+Y)n
• 根据AB两种债券的货币收入现值,A债券
的期限为:
•
• DA=1 ×————+2 ×———+3 ×——
•
•
• + 4 ×——— = (年)
•
•
• DB=1 ×——+2 ×——+3 ×——+4 ×—— = (年)
•
可贷资金模型
• 可贷资金供给和需求的来源
供给来源 需求来源
个人储蓄
商业储蓄
政府预算盈余
货币供给的增
加
国外向本国的
贷款
家庭信贷购买
企业投资
政府预算赤字
国外对本国的借款
• 利率
• Slf
• iE
• Dlf
•
• 可贷资金数量Qe
• 利率
• i2 B
• i1 A
•
• 可贷资金数量
利率的主要决定因素
• 通货膨胀预期：呈正相关。由于预期通
货膨胀率的上升，使可贷资金的供给减
少而需求增加，所以均衡点发生移动，
可贷资金的均衡价格——利率——升高。
这一效应称为费雪效应（Fisher effect)
• 货币政策：紧缩时，供给曲线向左移动，
利率上升。宽松时，供给曲线向右移动，
• 利率下降。
• OBV计算方法
日期 每日收
盘价
成交量 OBV
（累计
成交量）
1 - -
2 +3000 +3000
3 2500 5500
4 -800 +4700
5 -1200 +3500
6 +2500 +6000
真实利率的含义
• 假定通货膨胀为零的假想世界
• 由于对当前商品偏好超过对未来商品偏
好，所以真实利率通常为正值
• 大多时间里为1%-3%
为什么真实利率为正值？
• 时间偏好：人们对当前消费的偏好会超
过对未来消费的偏好
• 高利率能改变人们时间偏好的特性
• 真实利率是储蓄的回报
20000美元本金在各种不同真
实利率水平下的增值
真实利
率%
本金现值 10年后
余额
20年后
的余额
40年后
的余额
0 20000 20000 20000 20000
3 20000 26878 36122 65241
6 20000 35817 64143 205714
10 20000 51975 134550 905185
事前和事后真实利率
• 预期的（或事前的）真实利率：实际利
率与预期通货膨胀率之差
• 许多经济决策都以预期为基础，所以事
前真实利率是影响这些决策的一个重要
因素
• 美国的事前和事后真实利率
国库券收
益率
预期通
货膨胀
率
事前真
实利率
实际通货
膨胀率
事后
真实
利率
1961-1965
1966-1970
1971-1975
1976-1980
1981-1985
1986-1990
1991-1995
均值
事前真实利率的重要性
• 预期的（或事前的）真实利率是决定如
何投资消费和汇率行为等一些重要经济
行为的关键因素
• 90天国库券真实利率=当前收益率-预期
90天通货膨胀率
• 时间越长人们预测通货膨胀率时遇到的
不确定性越大
真实利率的测算
• 真实利率=名义利率-预期通货膨胀率
• 测定预期通货膨胀方式
–简单地根据近期通货膨胀绿测算
–从通货膨胀的宏观经济模型推算
–通过对预期通货膨胀结果推算
真实利率的计算
• 真实利率=名义利率-预期的年通货膨胀
率
• 税后真实利率=名义税后利率-预期通货
膨胀率
名义利率与两种衡量真实利率
方法之间的关系
名义利率 真实利率 税后真实利率
5 1
8 4
10 6 3
14 10
自测题
• 假设你有兴趣购买3年期利率为6%的国
债,如果你要交纳25%的边际收入税,而
且你预期3年后的通货膨胀率为3%,计算
这种国债的税后真实收益率
• ×()=%
影响真实利率的因素
• 从新投资的资本品获得的预期回报率
• 时间偏好率
• 如果边际资本生产率和时间偏好率增加,将提
高事前真实利率水平
• 美联储能在一定时期内影响真实的短期利率
• 供给震动:能源价格急剧上升时,真实利率下降
(投资回报率下降、企业对投资品的需求下降，
、对贷款的需求下降、导致真实利率降低)
• 联邦税收政策及管理环境的变化：放松管制，
改善企业环境，使投资回报率增加，从而拉动
真实利率上升
• 联邦预算赤字的变化：赤字增加，真实
和名义利率上升
• 金融体制的放松管理：放松管制可能会
提高真实利率
• 收益率
• 17
• 15
• 13
• 11
• 9
• 7
• 5
• 3
• 2 4 6 8 10 20 30
1、暗含的远期利率：2年的投
资期间
• R1 =t+1r1=2R2
• t+1r1 =2R2-R1
• R1—1年期国债可获得的收益率
• R2—2年期国债可获得的收益率
• t+1r1—暗含的远期利率
在例子中：
•暗含远期利率为：
•8%=2×6%-4%
在复利情况下
• （1+R1)(1+ t+1r1)=(1+R2)2
• 1美元投资于1年期债券收益率R1，在1
年以后都以t+1r1的暗含远期利率以复利
计算，等于2年期债券可获得的收益率
R2。
• （1+R2)2
• t+1r1=———————－1=－1
• (1+R1)
结论
•暗含的利率是市场
预期的1年后，1年
期国债的收益率
暗含的远期利率：20年的投资
期间
• （1+ tRL) n =(1+ tR1)(1+
t+1r1)(1+t+2r1)…｛1+t+(n－1)r1｝
• tRL—长期债券收益率
• tR1—1年期收益率
• t+1r1—第二年暗含的利率
• n—预计的投资年限
• 包含对未来利率变化的隐含预测，向上
倾斜的收益率曲线反应市场平均预测未
来的短期利率将比现在高，这种情况下，
投资者预期利率将上升，通过把长期证
券转换成短期证券，投资者把这种预期
转化成了行动（当利率确实上升时再转
换，就会招致巨大的资本损失），银行
将倾向于避免购买长期证券，因为预期
长期证券市场价格将下降，会产生未来
损失，应把重点投向短期证券
结论
•根据纯预期理论,这些暗含
的利率是市场对未来利率
预期的无偏估计。在纯预
期理论看来，除了利率预
期外，任何因素都不能影
响收益率曲线的形状。
案例1：杰丝·沃顿
• 1、个人情况：
– MBA学位、单身、年薪5万美元
– 财务状况(1)价值75000美元的蓝筹股票（blue
chip)
– (2)65000存款
– （3）50000元的借款（如果需要的话）
– （4）未抵押的房产
– （5）修房子需10000
– （6）买车250000
– 由于财务状况,承受力很强
• 2、市场利率：（6个月—1年借款）优惠
利率+%=%
• 问题:
–投资债券是长期的还是短期的?高息还是低
息的?短期的还是长期的?
–应该借款买债券吗?
框架图
• (到期收益率)选择
Good Bad
Good
Bad
税收
• 两种形式债券:
• 1.
• (100) $110 利息=$10
• ————————————
• T=0 1Yr 1年价差0
• 2.
• () $100 利息=0
• —————————
• T=0 1Yr 1年价差$
假设差额税率为45%
• 1.税收=$10×=$
• 净利=$10－$=$
• 税后利润率=$÷$100=%
• 2.税收=××=$
• 净利=$－$=$
• 税后利润率=÷=%
借款情况
• 如果杰斯借款买车,没有税收优惠
• 如果借款买债券,利率是税率的减少
• ×(1－)=%
根据纯预期理论:长期债券是
未来短期债券的平均值
• 02/01/90 % YTM= (1Yr)
• 02/01/91 % YTM=(2Yr)
• (1+0R2)2=(1+0R1) ×(1+1r1)
• ()2=()(1+1r1)
• (1+1r1)=()
÷()=>1r1=%
• 市场预测1年内利率下降1%
• 在投资证券的久期及其对利率变动的价格敏
感性之间,存在着一个重要的线性关系:投资
证券价格变化的百分比等于负久期乘以利率
的变化除以1加初始率或收益率,为了解释该
关系怎样为银行投资主管提供有用信息,如果
该证券市场利率从当前%的收益率上升
到了12%,变化了%,那么,该国债价格变化
的近似值为:
• 证券价格变化
• 的百分比 = × ×100%= %
• 1+
• 利率只上升了1个多百分点,却使证券价格下降了差不
多5%。投资者必须决定利率上升机会有多大，，银
行能否接受这种价格弹性，其它投资证券是否更适合
于银行当前的需要
米达斯成长公司
• 问题:宏观经济中各种经济变量
与资本市场的关系,判定加拿大
整个经济在经济周期中所处的
阶段,分析决定基金资产与现金
之间的分配比例,将决定哪些部
门予以重视,哪些部门应不予以
重视
宏观经济分析为什么对公司经理来说是重
要的
• 国民经济是一个同意的有机整体,在这个整体
中,有着门类齐全的部门,各部门又有着千差
万别的不同行业,各行业又有着成千上万的企
业,这些众多的企业\行业和部门有着千丝万
缕的联系,它们相互影响,相互制约,企业的强
弱受行业的影响,行业的衰盛受部门的制约,
部门是否兴旺又取决于国民经济的增长与发
展的速度和质量
• 企业是国民经济的基本单位,单在不同的经济
气候之下,企业的生产经营活动要受到不同的
影响,生产经营的后果也会有显著不同,这就
要求企业适时进行调整
公司经理需要知道哪些宏观经济分析
• 长期经济增长状况,证券市场是国民经
济的晴雨表,证券价格影响着人们的预
期收入
• 宏观经济变量
– GDP增长表明给公司提供大量机遇,股票回
报率高。但对债券市场而言有一定的负面
效应，因为意味着较高的利率，较低的债
券价格
–通货膨胀：（悲观指数）比预计高的通货
膨胀指数对证券市场来说，征兆着熊市，
比预计低的通货膨胀指数对证券市场来说，
征兆着牛市
• 失业率（悲观指数），对证券市场没有直接
的影响；失业率增加，表明经济达到顶峰，
随之而来将要进入萧条时期，当萧条时期结
束，失业率会降低；失业率低，可用资源缩
小，雇主成本提高，劳动力成本提高，生产
成本提高，意味着通胀成本提高，意味着较
高的利率，较低的债券价格，对证券市场不
利
• 工业生产报告，设备利用率
• 综合指数
• 货币和财政政策，财政政策可鼓励和抑制消
费，会影响总的经济状况；货币政策会影响
货币供应量
• “华能国际电力纽约上市”案例
–背景：1994年10月初，中国华能国际电力
一个不独立的电力部门正在全球发行股份，
通过ADR在纽约证券交易所上市，由于低
迷的市场，面临价格过高的状况
–要求：掌握中国的政治、经济、社会和技
术的环境
–通过学习国际和美国ADR，了解和掌握全
球和亚洲资本市场
–掌握个人投资
–电力工业
–投资银行业务
• 问题：
–如果你被美国一家大公司雇佣，这家公司
准备购买HPI股票，需要你提供一份关于中
国电力系统成功企业的分析报告，HPI的优
势和劣势
–非美国公司在美国上市的优势是什么？在
那里，HPI还考虑些什么
–为HPI选择一个发行价
–最接近HPI的发行价值是什么价格？你的建
议是什么？
–作为一个投资者，你将买这家公司的股票
吗？
• 对于HPI来说，这个时间上市合适吗？
外国投资者会感性认识吗？
• HPI25%的股权结构是什么意思
• 在为公司股票决定市场价格的时候什么
是准绳？
• 成功因素的途径：
–当HPI使用外国技术使生产效能提高到40%
–使用外国技术，根据融资方面的要求，使
用外国货币，要熟悉外汇市场
–政府关系，根据公司将要把电出售给各省
的情况，必须保持与各级政府的关系
–优势
• HPI在5个工厂已经使用了国外技术，并5个企业
均赢利，全部工厂在结构和预算上都希望资金
及时到位
• 国家政府对电力行业给予重视
• 煤在中国，资源是充分的，供应、送货等都比
较顺畅
• 公司领导层与当地政府有良好的关系
• 电力行业在资本市场被看好
• 股权由政府和电力公司组成
• 煤的供应与价格通过开放市场进行的
• 资本运营
–股票发行审批程序
• 公司改制
• 提出申请（经地方政府、体改委、证管部门或
中央企业主管部门同意）
• 中国证监会核批明确发行额度
• 中介机构召开协调会、制作申报材料
• 中国中国证监会初审通过、复审通过
• 刊登招股说明书、发行公告
• 上网定价发行
• 股票上市的准备工作
• 股东名册登记及股票托管（结算公司存
款部）
• 验资（会计师事务所）
• 召开创立大会
• 注册登记
• 上市推荐（由证券公司）
• 上市形象宣传
• 编制上市公告书
• 股票上市的审批
• 上市审批机构（上市委员会）
• 上市审批时间（20个工作日）
• 上市审批要求
–内容真实完整
–未经交易所批准，不得向社会披露有关信
息
–开具上市通知书
–上市三天前公布公告书
–将费用划入交易所指定帐户
• B股的发行与上市
• B股的投资人
–外国的自然人、法人和其他组织
–港澳的自然人、法人和其他组织
–定居在国外的中国公民
–境内上市外资股其他投资人
• 什么是ADRs？
• 美国存股证ADRs（American Depository
Receipt Rights)是一种可转让的，代表股
份的证明。是实际的证书，代表这种证
书的证券。每个存股证“DR”代表外国
发行者的一股或几股股票。实际上是外
国发行者的股权证书。
• 美国存股证ADRs的操作程序
• 美国的经纪商买入
• 非美国公司的股票
（ 在非美国公司所在
地的证券市场）
存股银行（非美国银行）
持有真正的股票
受托银行（发行收据ADRs
出售给投资者)
• 美国存股证ADRs的作用
• 提供用美元买卖股票的方便
• 便利股票转换
• 避免转帐时征收印花税
• 避免在美国以外的地方存放所带来的不便
• 用它国货币所带来的红利兑换成美元
• 通过股数调整的方式，调整到美国投资者所习惯的价
格
• 企业的合并与收购
• 外国政府债券的发行
• 雇员的福利与补贴计划
• 按条款144A发行
• 美国存股证ADRs的上市（在纽约股票交易所）
• 费用：初始费：36800美元，每个等级有不同
的加价。如100万股的存股证，费用将是
36800加65300美元。另外每年还要收取一些
外加的上市费用
• 上市标准：
–至少有2000名证券持有者，每人至少持有
100股该股股票
–其总市场价值超过180万美元
–该发行者的净有形资产至少为180万美元
–最近一个财政年度的累计税前收入至少为
25万美元
• 美国存股证ADRs的上市
• 要求提供的信息：该外国发行者的股票
有广阔的独立市场
• 公司管理：关于中期收入报告和公司管
理惯例的政策和规章
• 上市过程：提交上市申请报告及有关简
要说明
• 发行上市时机的选择问题
• 发行市赢率的高低。市场情况越好，市赢率
越高，公司将获得较高的发行价格。
• 发行费用的高低。市场低迷，聘请承销商困
难，收费高。市场走强，费用可适当降低。
• 国际影响力的大小。国际影响力大，发行比
较容易。
• 公司及其产品所处的生命周期。如果公司处
于高速增长期，投资者对公司的未来发展和
高回报充满信心，公司股票将可以获得较高
的发行市赢率
• 同类股票在市场上的发行时间。如果有多家
同类公司同时发行股票，必然分散投资者的
注意力，难以集中于某一只股票。
• 新股发行价格的确定:
• 宏观因素
–公司因素：近几年及今后税后赢利和增长
率因素
–股市因素：顾及二级市场股票价格变动状
态
–行业因素：行业发展前景和特点
–地区因素
•
• 微观因素
– 现金流量贴现法:用公司未来一段时间内预测的自
由现金流量和公司末期价值的贴现现值来估算公
司市场价值的方法(适合于共用事业类公司)
• 预测自由现金流量
• 确定贴现率
• 计算终期值
• 计算公司总价值
• 计算每股价值
• 敏感度分析
– 可比公司法:将目标公司与具有相同行业和财务特
征的上市公司比较,来对公司市场价值进行估值的
方法
• 可比公司选择
• 选择合适方法
• 利用倍数计算公司价值
–经济收益附加值(EVA):目标公司的价值等
于公司总投入资金加上公司未来EVA的现
值之和
• 确定公司具备创造EVA能力的年限
• 测算预测期内各期的EVA
• 计算公司总价值
• 我国新股发行定价方式问题:
• 严格的市盈率行政发行定价模式
–证券法实施以前新股发行基本上采取13-16
倍市赢率(平均倍)方式定价,新股发行
进入市场,在进入市场之前，实际上发行价
格已经确认，监管机构在一定程度上成为
新股发行定价的主导力量，新股发行价格
不是真正意义上的供求关系决定的价格
–市赢率×每股净收益=发行价格
• 放宽与淡化市赢率的市场化定价方式
（法人配售）
– 99年首钢股份，三九医药首发，真空电子
增发，2000年桂冠电力等采取的方式，逐
渐突破了传统的市赢率障碍，采取路演和
向机构投资者询价的方式，逐渐探索各种
利用市场机制发行价格的功能，采用“总
额一定，不确定发行量，价格只设底价，
不确定发行量，不设上限。但2000年新股
发行市赢率被闽东电力以倍的市赢率
水平涮出历史高价。后平均水平高达
%
• “半市场化”上网定价发行方式
•主承销商利用证券交易所的交易系
统，由主承销商作为股票的唯一“
卖方”，投资者在指定的时间内，
按照现行委托买入股票的方式进行
股票申购。
•市场风险完全由券商和发行人承担
• (宝钢等)
• 上网定价发行
申购程序
• 申购当日（T+0），投资者申购，并由证券交
易所反馈受理情况
• 申购日后的第一天（T+1 ），由证券交易所的
登记结算公司将申购资金冻结在申购专户中
• 申购日后的第二天（T+2），公布中签率
• 申购日后的第三天（T+3），公布中签结果
• 申购日后的第四天（T+4），对未中签部分申
购款予以解冻
• 进一步说完善我国证券市场新股发行定
价方式的建议
–坚持走符合国际通行规则且有中国特色的
市场化道路才能符合各方利益
–发行方式需要多元化
–逐渐淡化上网定价发行方式的做法
• 主要目的是限制“黑箱操作”
–有限度使用网上累计投标发行定价方式
• 适合机构投资者相对理性和素质较高,结果比较
贴近市场,目前我国做不到
–逐步推行上网竞价发行定价方式
汇率的重要性
• 汇率与国内价格共同决定了外国人购买
本国产品的成本，从而影响本国的出口
• 汇率也决定了本国人从外国购买任何商
品的成本
• 由于汇率产生的利益因素，使各国政府
在决定干预货币体系以试图影响汇率水
平时将发生争执
汇率的决定
• 外汇市场是一个高度民主竞争的市场
• 同一类产品—— 一国货币存在着众多的买者
和卖者
• 同整个市场比起来，任何单个买者和卖者都
很渺小，都不可能影响汇率
• 在自由浮动工资汇率体系当中，政府放弃对
外汇市场进行干预，允许汇率完全由自由市
场力量决定，没有人为的因素
• 在有管理的浮动汇率体系当中，当出现汇率
变动会强烈影响国家利益时，一国政府就会
进行干预直到阻止这种汇率变动
• ￥/$
• S$
• 106
• D$
• Q$
• 研究美国和日本的汇率决定
• 我们想知道桔子的价格，通过确定桔子
的货币数量就可以知道。同样根据外国
货币日元的数量表示美元的价值
• 美元的价值在纵轴上，价格以1美元供
给日元数量表示，横轴是各期美元的数
量
• 供求曲线表示各个时期中在任何可能的
汇率上美元攻击和需求的数量
• 美元供求曲线的交叉点决定了均衡汇率
为1美元：106日元
• 美元的需求曲线是由购买美国商品、劳
务以及股票、债券、CD等金融资产和办
公楼、银行、工厂、土地等不动产的日
本商人所决定，因为日本商人必须用美
元来支付这些项目，所以他们需要美元
而出售日元
• 需求曲线是向下倾斜的，因为在其它既
定因素不变时，美元价值下降对日本商
人而言，美国国内商品更便宜，因而刺
激购买。例如，如果美元从120日元贬
值到100日元，那么旧金山旅馆一间价
格为100美元的房间将从12000日元降至
10000日元
• 图中供给曲线是由试图购买日本的商品、劳
务、金融资本和不动产的美国人决定的。因
为购买日本商品必须支付日元。所以美国人
必须卖出美元换取日元用于购买。美元的供
给曲线就是相应的日元需求曲线
• 图中的供给曲线是向上倾斜的，因为在当其
它因素既定时，美元价值上升，日本商品、
劳务和资产在美国的价格为600美元。如果1
美元仅能兑换100日元，其成本将变为900美
元
• 由于坚挺的美元降低了购买日本商品的成本，
所以与此相应的是美元供给增加，以便有更
多的资金用于购买
• 供求曲线的移动常引起竞争市场上价格的变
动。许多供求曲线产生移动，同样会改变美
国——日本的汇率
• 长期汇率的决定
– 相对价格水平：通货膨胀水平较高的国家将发生
货币贬值。假设日本价格水平上升10%，而美国价
格水平未变。显然在任何汇率上，对日本人和美
国人而言，美国的商品和劳务更具有吸引力。希
望购买美国商品和劳务的日本人增多，需求增加，
使美元的需求曲线从D1移动到D2。这时均衡点就
移动到B点，表示美元升值（日元贬值）在美国人
看来，任何汇率水平上美国商品也更具有吸引力，
从日本的进口减少，供给下降，使美元的供给曲
线从S1移动到S2，美元进一步升值，C点为新的均
衡点，汇率达到1美元：132日元，日本的通货膨
胀使日元贬值，美元升值
• ￥/$
• S2 S1
•
• 132 C
•
• B
•
• 120 A
• D2
• D1
• Qs
购买力平价说
• 瑞典学者卡塞尔1922年提出
• 基本思想：一个国家的人们之所以需要
外国货币是因为它在该国国内具有对一
般商品的购买力；同样，外国人之所以
需要该国货币，也是因为它在该国具有
购买力
• 本国货币和外国货币的相对价值主要取
决于两国货币的比较
购买力平价理论（PPP理论）
• 汇率变动可以完全抵消两国不同的通货膨胀率的影响
• 各国产品在外国市场上的价格不变
• 如果美国物价上涨1倍，那么美国别克车的价格就从
3000美元上升到6000美元也将从马克贬值到
马克
• 浮动汇率使发生恶性通货膨胀的国家在世界贸易中保
持原有的竞争优势
• 甲地的住宅价格为每平方米4000元，乙地的住宅价格
为每平方米2000元，这一差价不会引起套利活动，因
为住宅是不可能从一地搬运到另一地的。甲地的理发
价格为10元，乙地的理发价格为5元，这种价格差异
也是不能引起套利活动的，尽管存在着可能性（乙地
的理发师乘坐飞机去甲地提供理发服务）但是与商品
价格相比，交易成本过大，以至于不能发生
绝对购买力平价
• 以“一价定律”为其理论基础
• 在自由贸易条件下，同一种商品在世界
各地以同一种货币表示的价格应该是一
样的；如果这个价格不一样，也就是说，
同一种商品在不同国家有不同的价格，
人们就会不断地进行商品套购活动，即
把商品从价格低的国家拿到价格高的国
家出售，直到各国之间的价格一致。
• 绝对购买力平价的前提条件
– 对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立
– 在两国物价指数编制中，各种可贸易商品所占的
权重相等
• 形式：
• P
• P=e·P* e=
• P*
• e— 直接标价的汇率
• P、P*—— 分别表示两国物价指数
• 意味着汇率取决于不同货币衡量的可贸易商
品的价格水平之比，取决于不同货币对可贸
易商品的购买力之比
相对购买力平价理论
• 在一定时期内，汇率的变化要与同一时
期两国物价水平的相对变动成比例，各
国一般物价水平以同一种货币计算时并
不完全相等，而是存在着一定的、较为
稳定的偏离
• 形式：
• Q·P
• e=
• P*
• Q为常数
需要注意的问题
• 购买力平价的理论基础是货币数量说，
一般假设单位货币的购买力是由货币发
行数量决定的，货币购买力的倒数是物
价水平，货币供应量越多，物价水平越
高，所以汇率完全是一种货币现象
• 名义汇率在剔除货币因素后所得的实际
汇率是始终不变的
优缺点
• 两国货币的购买力作为决定汇率的基础有其
合理性
• 揭示了汇率变动的长期的、根本性的原因
• 开辟了从货币数量角度对汇率进行分析之先
河
• 但在理论上是颠倒：把内在价值看作是由其
购买力决定的；应该把一国货币的购买力看
作其内在价值的体现，究竟是相对价格水平
决定了汇率还是汇率决定了相对价格水平，
还是两者同时被其它变量随外生决定，没有
阐述清楚
• 美元与选定国家货币的汇率
1月份单位美元兑换外国货币数量
• 国家 货币单位 符号 1966 1976 1986 1996
• 奥地利 先令 $
• 英国 英磅 £
• 加拿大 美元 C$
• 法国 法郎 Fr
• 德国 马克 DM
• 意大利 里拉 L 625 702 1633 1580
• 日本 日元 ￥ 361 305 200 106
• 瑞士 瑞士法郎 SFr
•
• 世界范围内“巨无霸”的价格
• 国家 巨无霸 实际汇率 巨无霸美元价格 购买力平价汇率 高估和低估
• 价格 （外国货币/美元）
• 澳大
• 利亚 A$ $ +26%
• 英国 £ $ -15
• 加拿大 C$ $ +14
• 法国 $ -38
• 德国 $ -28
• 意大利 L3700 1623 $ 1947 -17
• 日本 ￥322 $ -43
• 瑞士 $ -52
• 美国 $ - - - -
• 利率平价理论
• 即期汇率：USD/
• 3个月(91天) 加拿大元利率 12%
• 3个月(91天)美元利率 18%
• 假设有资金100万元,如果投资于美元,可得利息:
• 18 91
• 1000000×—— ×—— = USD45500
• 100 360
• 如果投资于加拿大元，可得利息：
• 1000000×=CND1998000
• 12 91
• 1998000×——×—— =CND60606
• 100 360
• 两种方法的收益应该是相等的，3个月
以后的远期汇率应该是：
• 1998000+60606 2058600
• ———————— = ————
• 1000000+45500 1045500
• =
• 远期差额= =
其它长期汇率决定因素
• 偏好和产品开列：汇率受各种产品需求的影
响，这种需求又取决于人们的偏好，人们对
某种产品的偏好增加，需求增大，导致该产
品国的货币升值，也可以通过开发新产品使
外界对该产品的需求增大
• 生产率：是降低产品成本和价格的主要因素，
通过降低成本提高竞争力并由此使该国货币
增值
• 关税和配额：假设美国对进口的日本汽车增
加1000元的关税，进口汽车的吸引力下降，
美国客户购买日本汽车和日元数量减少，从
长期来看，会引起美元升值
短期汇率决定
• 对国内外投资的预期回报
– 假设一位拥有1亿美元的美国机构投资者要投资于
高于收益率的银行CD，他希望在任意主要的金融
中心投资——纽约、伦敦、法兰克福、香港等地
投资，我们先把国内和国外CD的利率分别定义为
iD和 iF。如果该笔资金投资在纽约的CD，那么就
不发生外汇交易，其预期回报就是iD。但是，如
果投资者把资金转移到法兰克福的德国银行，那
么他一定会面对如下，即投资者的汇率和以后在
美国收到回报时的汇率可能会发生变化。如果机
构投资者从1年期德国CD上可获得8%的利息，并
预期到期时美元升值（德国马克贬值）3%，那么
当需要把德国马克CD利息兑换成美元时，由于预
期购买美元比前一年多花3%。以下式表达：
• (Ert+1 -Ert)
• RF= iF - ——————
• Ert
• RF——投资国外的预期回报率
• iF——国外利率
• Ert——当期（t)实际（即期）利率，以一美元的德
国马克数量表示
• Ert+1——当前预期的1年后CD到期，德国存款要兑
换成美元存款时的汇率
• 外汇市场的均衡
• DM/$ iD RF
• D C
• E
• A B
• 8
• 预期收益率（%）
• 汇率变动的经济影响
– 货币贬值与物价水平：货币贬值的直接后果是对
物价水平的影响，传统理论认为，贬值可以在不
产生对国内物价上涨压力的情况下，带动国内产
量和就业的增长。但实际生活中不一定达到上述
理想结果
• 从货币工资机制来讲，进口物价的上升，会推动生活费
用的上涨，从而导致工资收入者要求更高的名义工资。
更高的名义工资又会推动货币生产成本和生活费用的上
升，最终使出口商品和进口替代品乃至整个经济的一般
物价水平上升，抵消货币贬值可能带来的好处
• 从生产成本机制来讲，当进口商品构成出口产品的重要
组成部分时，贬值会直接导致出口商品价格的上升，并
可能最终恶化本国的贸易收支
• 从货币供应机制来讲，贬值后，由于货币工资机制和生
产成本机制的作用，货币供应量可能增加。另外在外汇
市场上，贬值后，政府在结汇方面将被迫支出更多的本
国货币，也会导致本国货币供应量增加
• 从收入机制来讲，如果因为国内对进口
商品需求弹性较低从而货币贬值不能减
少进口总数量，外国对本国出口产品的
需求弹性较低从而货币贬值不能增加本
国出口总量，在这种情况下，本国的收
入会减少，支出会增加，并导致贸易收
支恶化和物价水平上涨
• 总之，在今后任何较大速度的货币贬值，
都将对国内物价上涨起到程度不等的推
动作用
• 货币贬值与外汇短缺
–货币短缺的原因
• 传统观念
– 从长期看，一国对货币存量需求是相对稳定的，由
一国经济规模和经济活动决定的，国际收支逆差或
外汇短缺反映的问题实际上是国内货币需求与国内
货币供应量的一种不均衡，因此，发展经济而过度
发行货币，是导致外汇收支平衡和外汇短缺的主要
原因
• 实际上
– 发展中国家外汇短缺的根本原因在于劳动生产率低，
经济结构和技术水平落后
– 对经济高速发展的愿望。在技术相对落后和劳动生
产率相对较低的情况下，要维持经济的高速增长，
就必须从国外进口相应的原材料、设备和技术
• 外汇短缺的根本原因不是货币性的，但
货币贬值会影响外汇短缺的扩大或缩小
–通过货币供应机制，贬值导致国内一般物
价水平的上涨，货币发行增多，使人们预
期货币的进一步贬值，出于保值，转而将
资金投向外币，从而加剧外汇市场的缺口
–货币贬值过渡，会起到保护落后企业，不
利国内企业劳动生产率和竞争力的提高，
不利改善产业环境，从而从根本上不利消
除外汇短缺
–本币贬值尤其是大幅度贬值，可在一定时
期内缓和外汇市场的需求压力。但是，通
过货币供应——预期机制和劳动生产率—
—经济结构机制，它的缓和作用会逐渐消
失，并可能进一步加剧外汇短缺
• 货币贬值与进出口贸易收支
–影响因素
• 闲置资源：资金、土地、劳动力及科学技术力
量
• 进出口商品的需求弹性
• 国内总供给的数量和结构
–机制
• 当货币贬值后，国内更多产品可在保本或赢利
的条件下出口。只要外国市场对这些产品在原
来的价格或较低的价格上继续有需求，而国内
又有能力扩大这些产品的供给，出口就可能增
加。从进口方面讲，货币贬值使进口货物的国
内价格上升，要求部分需求从进口产品转向进
口替代品
• 货币贬值与就业、民族工业、劳动生产率和
经济结构
– 货币贬值可以被看成是一种税赋行为。对出口的
一种补贴，对进口的一种征税。这种税赋效应，
具有统一性这样一个特点
– 货币贬值具有明显保护本国工业这样一个作用。
通过提高进口商品的价格，削弱了进口商品的竞
争能力，从而为本国进口替代品留下了生存和发
展的空间
– 货币的过度贬值使以高成本低效益生产出口产品
和进口替代品的那些企业也得到鼓励，因此具有
保护落后的作用，不利企业竞争力的提高，同时
也使社会资源的配置得不到优化
– 货币的过度贬值，使本该进口的那些商品尤其是
高科技产品或因国内价格变得过于昂贵而进不来，
或进来了，但加重进口企业成本。它不利于我国
经济结构的调整和劳动生产率的提高
• 外汇管理体制与我国外汇管理体制的改
革
• 94年外汇管理体制改革的主要内容
–改革开放前外汇管理体制
• 严格的外汇管理体制：统收统支；官方制定汇
率；定值偏高；
–改革开放后
• 建立外汇留成制度
• 问题
– 有关规定不科学
– 手续复杂
– 官方汇率与调节汇率并存
• 94年外汇体制改革的目标
• 长远目标：使人民币成为可自由兑换的
货币
• 四个条件
–相对合理的汇率制度
–充分的国际清算手段和支付能力
–健全而有力的宏观经济
–具备有效的市场环境
• 分三步走
• 实现经常项目下人民币有条件可兑换
（94年已实现）
• 实现经常项目下人民币可兑换（96年12
月已实现）
• 开放资本市场，资本项目下人民币可兑
换
• 94年外汇体制改革的主要内容
• 建立单一的以市场供求关系为基础的有
管理的浮动汇率制度
–汇率并轨，实行单一的汇率
–以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率
制度
• 实行外汇收入结汇制，取消外汇分成，
下列外汇收入，全部结售给指定银行
–出口或转口货物及其它交易行为取得的外
汇
•交通运输、邮电、旅游、保
险等业提供服务和政府机构
往来取得的外汇；
• 银行经营外汇业务应上缴的
外汇净收入，境外劳务承包
和境外投资应调回境内的外
汇利润；
• 外汇管理部门规定的其他应
结售的外汇。
• 下列范围内的外汇收入，允许在外汇指
定银行开立现汇账户
• 境外法人或自然人作为投资汇入的外汇；
• 境外借款和发行债券、股票取得的外
汇：
• 劳务承包公司境外工程合同期内调入
境内的工程往来款项
• 经批准具有特定用途的捐赠外汇
• 外国驻华使领馆、国际组织及其他境
外法人驻华机构的外汇
• 个人所有的外汇
• 实行银行售汇制，允许人民币在经常项目下
有条件可兑换
• 实行配额或进口控制的货物进口，持有关部
门须发的配额、许可证或进口证明以及相应
的进口合同
• 实行自动登记制的货物进口，持登记证明和
相应的进口合同
• 除上述两项以外，其他符合国家进口管理规
定的货物进口，持进口合同和境外金融机构
的支付通知书
• 非贸易项下的经营性支付，持支付协议或合
同和境外金融、非金融机构的支付通知书
• 建立银行间外汇市场，改进汇率形成机制，保持合理及
相对稳定的人民币汇率
• 外汇指定银行是外汇交易市场的主体
• 银行间外汇交易市场主要职能是为各外汇指
定银行相互调剂余缺和清算服务
• 中国人民银行根据前一日银行间外汇交易市
场形成的价格，每日公布人民币对美元交易
的中间价；并参照国际外汇市场变化，同时
公布人民币对其他主要货币的汇率。各外汇
指定银行以此为依据，在中国人民银行规定
的浮动幅度范围内自行挂牌，对客户买卖外
汇。
• 强化外汇指定银行的依法经营和服务职能
• 外汇指定银行办理结汇所需人民币资金原则
上应由各银行用自有资金解决。国家对外汇
指定银行的结算周转外汇实行比例管理
• 各银行持有超过其高限比例的结算周转外汇，
必须出售给其他外汇指定银行或中国人民银
行；持有结算周转外汇降到低限比例以下时，
应及时从其他外汇指定银行或中国人民银行
购入补足。
• 为使有远期支付合同或偿债协议的用汇单位
避免汇率风险，外汇指定银行可依据有效凭
证办理人民币与外币的保值业务。
•
• 对资本项目的外汇收支仍继续实行计划管理
和审批制度
• 对境外资金的借用和偿还，国家继续实行计划管理、
金融条件审批和外债登记制度，为确保国家的对外信
誉，继续加强外债管理，实行“谁借谁还”的原则。
• 境外外汇担保履约用汇，持担保合同，外汇局核发的
《外汇担保登记证》及境外支付通知书向外汇局申报，
凭外汇局核发的．核准证到外汇指定银行购汇。
• 经批准对境外法人、自然人发行的股票取得的外汇，
发行人须持相应的核准文件向外汇局申请，持外汇局
核发的《开户通知书》到开户银行办理开户手续。
• 对资本输出实行计划管理和审批制度
• 外商投资企业的外汇收支管理
• 开立外汇帐户
• 在外汇账户内外汇的收支
– 可存入外汇帐户的外汇包括：资本金、借款、经
营所得
– 可从外汇账户支出的外汇：外方投资者的利润、
股息、红利的汇出；外籍人员、华侨、港澳台职
工工资及其他正当收益的汇出；企业正常生产经
营范围内的对外支付等
– 以下项目的外汇支出需经外汇局核批：外汇资本
金的转移；向境外投资；其境外机构的经费和营
运资金的汇出和偿还外债本息
• 取消境内外币计价结算，禁止外币在境内流
通
•
• 1996年底人民币实现
经常项下可兑换
• 外汇管制与货币的可兑换
– 外汇管制 ：一国对外汇的获取、持有和使用以及
在国际支付或转移中对使用本币或外汇而进行管
理的规定
– 外汇限制：一国对国际收支经常项下的外汇支付
采取各种形式或手段加以限制、阻碍或推迟
• 货币的可兑换
– 如果一国对经常项下的对支付解除了限制(或管制
)，则该国货币即实现了经常项下的可兑换
– 如一国对资本项下的对外收支也解除了管制(或限
制)，则该国货币实现了资本项下的可兑换
– 对经常项下的对外支付和资本项下的对外收支都
解除了限制(或管制)，该国货币实现了全面的可
兑换。
• 一国货币可兑换
• 该货币是在国际交易中被广泛使用的支
付货币
• 该货币是主要外汇市场上普遍进行交易
(买卖)的货币，主要指英镑、法国法郎、
美元、马克和日元5种货币
• 经常项下可兑换的标准和内容
• 对经常项下支付转移不加限制
• 不实行复汇率（各种汇率之间买人、卖
• 出汇率的差价超过2％者，IMF均视为
实行复汇率）
• 兑换其他会员国积累的本币：国际货币
基金的会员国应另一个会员国的请求，
对其因经常项目而积累的本币，无条件
地兑换成外币或其所需要的货币。
• 经常项下可兑换与限制的界限
• 来源于其他原因或其他日的而出现的间接外
汇支付限 制，不属于对经常项下支付限制
• 政府规定以某种特定形式和渠道支付或转移
外汇，不属对经常项下支付的限制
• 为实现监测目的而规定的验证和登录手续，
不属于对经常项下支付的限制或阻碍
• 非政府行为所引起的支付阻碍或拖延不属于
对经常项下 支付的限制
• 实行外汇留成制，外汇收入部分上缴制，外
汇收入结售汇制和规定进口放以特定的货币
支付出口货款，不违反经常项下可兑换义务
• 我国对外经贸企业的外汇管理
• 对出口收汇的管理
–出口收汇核销制度：1991年起实行出口收
汇跟踪结汇制度，即出口单位须在货物出
口后规定期内将货款调回，并向外汇管理
局核销
–贯彻“安全及时收汇”原则，正确选择结
算方式，防止“肥水流入外人田”
–不允许自寄单据，自行收汇
–出口外汇收入不能抵减其他项目的外汇支
出
• 对进口用汇的管理
–进口单位在货款支付后，在合同期限内将
货物运抵境内，向外汇指定银行核销
• 防止逃汇的管理
–外汇资财的分散和移存境外，属于逃汇，
不仅为法律所不许，而且在国际金融市场
风云突变时，留存境外的“单位”资财极
易道受损失，甚至遭到冻结。
• 防止套汇的管理
–凡违反外汇管理的规定，通过第二者或第
三者采取各种方式用人民币或物资，非法
换取外汇或外汇权益，欔取国家应收的外
汇的行为即为套汇
•
• 中国当前外汇管理仍将坚持“三个
”不变
坚持人民币经常项目可兑换原则不变，
不对经常项目重新实施汇兑限制
• 坚持资本项目管理不变，坚持外汇资金
正常、有序流动
• 坚持实行人民币完全可以兑换的最终目
标不变，促进中国进一步开放
• 我国外汇管理体制未来面临的重大课题和改
革方向
• 改革现行的外汇收入结汇制度，逐步缩小收
入结汇的比例，最终达致微观主体意愿结汇，
储汇于民
• 完善外汇市场架构，使外汇市场成为外汇供
给和需求的市场，并从有形市场转为无形市
场
• 人民币汇率由钉住制转向管理浮动制，最终
成为能反映外汇市场供求的均衡汇率
• 人民币成为可自由兑换货币，亦就是完成人
民币在资本帐的可兑换
• 人民币完成可兑换后应否成为国际货币
• 资本帐可兑换国际货币，应持谨慎态度。
由于资本流动的易变性和无序性极易经常给
资本输出入国经济带来冲击和调整的巨大压
力，资本帐可兑换的风险远较经常帐的可兑
换尤其是金融体系脆弱的国家大得多，因此
大多数国家都采取先开放经常帐，然后再经
过几十年的努力再开放资本帐，可见对此多
持较为谨慎的态度
• 1997年亚洲金融危机对亚洲新兴国家经济的
冲击表明，在宏观经济不稳定，金融体系比
较脆弱，不成熟的资本帐开放是非常危险的
• 人民币汇率稳定的趋势不变
• 人民币是否真的需要贬值
–我国对外贸易顺差291亿美元，直接利用外
商投资370．9亿美元。从这一角度看，人
民币目前不具备实施本币贬值政策的一般
条件
• 人民币贬值能否扩大经常账户中的进出
口差额（顺差）
–我国的出口需求弹性和进口需求弹性有限，
难以依靠人民币汇率下浮扩大经常账户的
贸易收支差额（顺差）
• 人民币汇率稳定的趋势不变
• 贬值政策能否带来出口商品结构的调整
– 除了刺激企业即期的扩大出口的欲望外，不仅无
助于推动企业从长远发展着想积极进行出口产品
结构的调整，反而减轻了企业进行结构调整的压
力
• 货币贬值将减少我国资本账户的外汇收入
– 人民币汇率稳定不仅有利于树立外资流入中国的
信心，而且有助于在华外资的人民币利润再投资，
减少外资的流出
– 人民币汇率稳定不仅有利于树立外资流入中国的
信心，而且有助于在华外资的人民币利润再投资，
减少外资的流出
• 人民币汇率稳定的趋势不变
• 加入WTO对我国国际收支状况的影响
–中国加人WTO对国际收支状况不会产生太
大的影响
• 人民币对外贬值与国内保持币值稳定之
间的关系
–人民币币值对内与对外并无同步同向变化
的关系。前几年通货膨胀时期，人民币曾
出现过内贬外升的情况
• 人民币汇率保持稳定的不利因素
• 出口产品的国际竞争能力整体上不强，
高附加值和高新技术产品在出口商品中
占的比较低
• 服务贸易持续支大于收
• 外汇黑市价格影响人们对人民币汇率的
心理预期，助长逃汇和违法外汇买卖活
动
• 人民币汇率稳定的基础
• 人民币汇率的生成机制不会有太大的变
化
• 影响汇率变动的基本因素向好
• 我国的外债规模和外债结构均较为合理
• 我国国民经济发展保持良好态势
• 我国外汇管理体制改革的目标不变
•
• 银行资金（负债）来源
•
• 存款 非存款借款 资本
•
• 可供资金
• 准备金 贷款 证券 其他资产
• 银行资金（资产）用途
• 银行提供的存款类型
– 交易存款（客户可用它来支付商品和服务）
– 普通活期帐户
• 普通支票存款
• 有息支票存款
• （银行可赚到高利润，既不付利息，还将收取手续费）
– 有息活期（NOW）
• 特别支票簿存款
– 非交易性存款（承诺付给存款人预期收益的储蓄）
• 储蓄存款（互助性质）
• 活期
• 定期
• 未来发展趋势：
• 非交易性存款利息成本较高，威胁到银
行利润
• 银行存款的构成在向成本更高的非交易
存款和有息交易存款的方向转变
• 银行家必须注意不同资金来源的成本
• 最重要的存款业务来源是信托部门
• 我国情况：
• 储蓄存款
• 企业存款 存款
• 财政性存款
Muddy Gap银行
资产 负债（呆帐冲销前）
• 单位：百万美元
现金资产 存款
贷款 其它负债
证券 总负债
其它资产 资本
总资产 总负债和资本
Muddy Gap银行
资产 （呆帐冲销后负债）
• 现金资产 存款
• 贷款 其它负债
• 证券 总负债
• 其它资产 资本
• 总资产 总负债和资本
流动性管理
• 假设一名顾客从其在怀俄明洲的
Medicine Bow银行的储蓄存款帐户中提
取200美元现金，T形帐户出现如下变化：
（将会出现准备金短缺）
• Medicine Bow银行
现金 200 储蓄存款 -200
当银行客户签发支票的时候也会出现类似
的结果。假设Medicine Bow银行的一名客
户向纽约的股票经纪人签发一张12000美元
的支票以支付新购买的股票Medicine Bow
银行是美联储成员，所以这张支票可以通
过美联储的支票处理机构得到清算
• Medicine Bow银行
• 在美联储的存款 -12000 储蓄存款 -12000
银行所面临的关键问题
• 如果银行在遭受准备金损失的可能性很
小，或者银行在不会带来很高成本的情
况下，也可以说这家银行的财务状况是
良好的。
• 如果一家银行面临大量的资金流出，并
且获得准备金的成本极其高昂，那么即
使这家银行有数目较大的资本项目，它
仍然面临严重的财务困难。
流动性与风险之间的替代关系
•
• 经营草率的银行 单位：百万美元
准备金（现金+在美联储的存款）40 存款 400
可上市的证券 10 资本项目 40
贷款 390
总资产 440 总负债和资本 440
流动性与风险之间的替代关系
•
• 经营草率的银行 单位：百万美元
准备金（现金+在美联储的存款）40 存款 400
可上市的证券 10 资本项目 40
贷款 390
总资产 440 总负债和资本 440
假设储户以签发支票的形式提出该银行总
存款的5%，即2000万美元
• 资产 负债
• 现金 20 存款 380
• 可上市的证券 10 资本项目 40
• 贷款 390
• 总资产 420 总负债和资本 420
流动性与赢利之间的替代关系
经营谨慎的银行 单位：百万美元
• 资产 负债
• 现金 50 存款 400
• 可上市的证券 190 资本项目 40
• 贷款 200
• 总资产 440 总负债和资本 440
流动性指标
• 银行贷款
• 资产贷款率= ————×100%（越高说
总资产 明流动性越差）
•
• 证券
• 资产证券率=————×100%（正指标）
• 总资产
• 现金
• 资产现金率= ————×100%（正指标）
• 总资产
• 负债管理
–从其他金融机构筹资，以满足高品质贷款
和准备金要求
–优点：灵活性，银行家可以决定所需资金
的确切数量和期限
–风险：将出现资金的不足，必须跟上每天
市场的变化
• 客户关系原则
–向银行能获得净收益的客户发放贷款
–银行可事先知道成本
负债管理
• 银行开始寻找好的贷款机会，然后再为此筹
集资金
• 银行确定一定的总资产增长率，然后寻找可
以赢利的贷款目标并积极进行负债管理以获
得资金进行放款
• 隐藏着严重的危机：由于银行资产的期限一
般要长于其负债，如果利率急剧上升，银行
会遭受严重损失
• 美联储控制支出的能力大大降低了
• 联邦资金市场
– 基本品种
• 商业银行在联邦储备银行所持有的存款，存放央行的，
满足准备金，清算、购买政府证券
• 银行间相互持有的存款
• 证券交易商和政府拥有的大额活期存款
– 性质：立即可得的短期借款资金
– 潜在的赢利性
• 外部环境刺激了市场的增长，有助于降低借款成本
– 最适合于银行筹资的哪些需要
• 弥补法定准备金不足
• 满足客户贷款需求
• 作为存款增长的补充
• 与当地联邦储备银行借款
–通过贴现窗口发放贷款，贷记借款银行在
联储的帐户
–向联储借款的优点：快，程序简单，可以
套利
–类型
• 调整信贷：用来及时弥补银行准备金不足，期
限几天
• 季节性信贷：提供给存贷波动性银行，期限长
于调整信贷
• 扩展信贷：向有长期资金问题的银行提供
–如何获得
• 用美国政府证券抵押
• 大额可转让存单
– 起源：从借据发展起来的
– 类型
• 国内存单
• 欧洲存单
• 扬基存单
• 储蓄存单
– 优点：资金额度大，易于转让，没有法定准备金
– 缺点：对利率敏感性强
– 利率的计算：
– 应付给客户
– 的金额 =本金+本金×期限/360×利率
• 欧洲货币存款市场
–起源：西欧
–美国银行如何获得？
• 国外支行
• 海外银行
–类型
• 固定利率
• 浮动利率（LIBOR）
• 商业票据市场
–知名的公司为了筹集营运资金而发行的期
限从3、4天到9个月的短期票据
–银行附属公司可以发行
–程序
• 回购协议
– 暂时出售高品质的、易于便卖的资产，然后在将
来特定的日期以事先确定的价格购回这些资产的
协议
– 产生：政府于1986年通过证券法，为防范风险
– 类型
• 隔夜交易
• 几个月交易
– 对借款人的好处
• 客户可以通过对存款帐户开支票来购买证券
• 银行可减少准备金
• 有超额准备金可以发放贷款
– 风险：违约
– 利息成本=借款金额×现行回购协议×借款期限/360
• 长期非存款资金来源
–类型
• 抵押票据
• 资本票据
• 债券
–利息成本与其他借款有什么不同
• 受证券市场因素的制约
资本管理
• 银行面临的风险：
–违约风险
–利率风险
–流动性风险
–外汇风险
呆帐是银行破产的最主要的原因
• 银行权益资本头寸的管理
–资本的重要性
–资本与风险的关系
–资本的类型
–衡量资本的规模
–资本的合理标准
–筹集资本的压力
–满足银行资本需要的规划
• 资本的重要性
–银行所有者投入的资金（股票、准备金、
银行留存的盈余
–作用：
• 为创立新银行提供资金
• 提供银行成长和扩张的基础
• 保护银行免遭风险
• 保持公众对银行管理层和股东信心
银行业中关键性赢利比率
• 税后净利润
• 股本收益率（Return on equity capital,ROE)=————————
• 总股本
• 税后净利润
• 资产收益率（Return on assets，ROA） = ———————
• 总资产
• 利息收入-利息支出
• 净利息收益率（Net noninterest margin)=——————————
• 总资产
• 非利息收入-非利
息 支出
• 净非利息收益率（Net bank operating margin)=————————
• 总资产
• 银行收益-风险转换表
• 总资产/总股本 当ROA如下时的ROE(%)
• % % % %
• 5:1
• 10:1
• 15:1
• 20:1
• 上表告诉我们要使用多少杠杆(相对于证券的负债)才
能达到银行所预期的股东收益率,资产比资本为5:1时,
当ROA为%时,ROE为%;当ROA为2%,ROE为
10%;资产比资本为20:1时,若要ROE达到10%,只有当
ROA为%;
• 若要达到资本利润率一定,当每1元资本支持资产高时,
那么必须损失资产利润率;
• 显然,当ROA下降时,要实现其赢利性,银行必须承担
更大的风险,利用更高的杠杆来实现其预期的股东收
益率
较高的资本比率是双刃剑，既能带来益处
又有成本，减少了银行破产的风险
• 收益 收益 总资产
• ————=—————×————
• 权益资本 总资产 权益资本
• 资本对总资产比率高表明权益乘数小，资本对总资产
比率低意味着权益乘数大
• 每家银行都存在着一个最佳的资本对总资产的比率
• 当财务前景不乐观的时候，谨慎的银行就会采取措施
提高资本比率
• 当财务前景比较稳定的时候，谨慎的银行就会降低资
本比率
贷款五级分类情况
• 正常：借款人能够履行合同，有充分把握按
时足额偿还本息
• 关注：存在一些可能对偿还产生不利影响的
因素
• 次级：借款人的还款能力出现饿明显的问题，
依靠其正常经营收入已无法保证足额偿还本
息
• 可疑：借款人无法足额偿还本息，即执行抵
押或担保也肯定要造成一定的损失
• 损失：在采取所有可能的措施和一切必要的
法律程序之后，本息仍然无法收回，或只能
收回极少部分
专项呆帐准备金计提比例参考值
（%）
美国 中国香港 匈牙利
正常 0 0
关注 5-10 2 0-10
次级 20-35 25 11-30
可疑 50-75 75 31-70
损失 100 100 71-100
各章作业
• P29
• 、2、7、11、15、16、
• P51
• 、2、3、9、10、12、13、14、
• P67
•
• P87
• 、2、
• P102
• 、5、6、7、9、10、11、
• P122
• 、4、9、14、15
• P143
• 、6、7、9、12、14、
• P168
• 、3、5、6、9、12、14、15
• P514
• 、11
