规范推进资本市场并购重组工作
专题交流
上市公司监管部 安青松
2010年12月
第一部分 资本市场并购重组发展状况
第二部分 资本市场并购重组制度介绍
第三部分 规范推进资本市场并购重组
第一部分 资本市场并购重组发展状况
资本市场并购重组发展状况
并购重组交易规模增大
上市公司并购交易额比重大幅提升
产业整合效果显著
资本市场推动企业重组的作用凸显
（一）并购重组交易规模增大
上市公司并购重组最近4年
（2006年至2009年）累计交易额是
前4年（2002年至2005年）的40倍；
平均每宗企业重组交易额是前4年的
11倍
股权分置改革完成后，我国资本市场并购重组功能逐步健全，
有力推动资源配置质量和效率的提高。随着全流通市场的形
成，资本市场为并购重组提供了市场化的定价机制和交易工
具，以股份对价的并购重组手段日益丰富，为兼并重组提供
了大规模、高效率、低成本的操作平台。
（二） 上市公司并购交易额比重大幅提升
上市公司并购交易额在境内并购交易总额
的平均占比，由2002年至2005年的%
，上升到2006年至2009年的48%；
上市公司境外并购交易额在我国企业境外
并购交易总额的平均占比，由2002年至
2005年的%，上升到2006年至2009年
的%
并购重组是资本市场配置资源的重要方式之一
研究表明，全球上市公司并购交易额在全球并购并购交易额中占比
平均在80%左右（2009年为79%），20世纪以来全球规模较大
的5次并购浪潮，直接推动了各国产业结构的调整和升级。
在全球资源配置中依托资本市场跨境并购，有利于维护本国资源定
价权和经济利益。
数据来源：Dealogic
53%
79%
资料来源：Dealogic，此处中国上市公司指A股上市公司
… …
2009年上市公司境外收购占全部境外收购比重比较
全球平均 %
并购重组是资本市场配置资源的重要方式之一
研究表明，全球上市公司并购交易额在全球并购并购交易额中占比
平均在80%左右（2009年为79%），20世纪以来全球规模较大
的5次并购浪潮，直接推动了各国产业结构的调整和升级。
在全球资源配置中依托资本市场跨境并购，有利于维护本国资源定
价权和经济利益。
数据来源：Dealogic
53%
79%
（三）产业整合效果显著
2006年至2009年共有141家上市公司进行了
产业整合重组，交易金额累计达到8866亿
元，2006年、2007年完成并购重组企业的3
年平均总资产、总收入和净利润比并购重
组前分别增长3倍、2倍和1倍
20062006至至20092009年，共有年，共有114114家公司完成或正在进行此类重组，交易金家公司完成或正在进行此类重组，交易金
额累计达到额累计达到64106410亿元亿元
20062006年进行的此类重组，完成后上市公司三年平均总资产、总收入年进行的此类重组，完成后上市公司三年平均总资产、总收入
和净利润比重组前分别增长了和净利润比重组前分别增长了306306％、％、208208％和％和187187％；％；20072007年进行年进行
的此类重组，完成后上市公司两年平均总资产、总收入和净利润比的此类重组，完成后上市公司两年平均总资产、总收入和净利润比
重组前分别增长了重组前分别增长了6262％、％、6060％和％和4545％％
0606年以来产业整合类重大重组公司数量统计年以来产业整合类重大重组公司数量统计
产业整合类并购重组
20062006至至20092009年，共有年，共有2727家公司通过并购重组完成或者进行了产业家公司通过并购重组完成或者进行了产业
升级，交易金额累计达到升级，交易金额累计达到24562456亿元亿元
20062006年进行的此类重组，完成后上市公司三年平均总资产、总收年进行的此类重组，完成后上市公司三年平均总资产、总收
入和净利润比重组前分别增长了入和净利润比重组前分别增长了332332％、％、318318％和％和595595％％
0606年以来产业升级类重大重组公司数量统计年以来产业升级类重大重组公司数量统计
产业升级类并购重组
20062006年以来，属于国资重组的上市公司有年以来，属于国资重组的上市公司有121121家，交易金额为家，交易金额为80588058亿元亿元
20062006年进行的此类重组，完成后上市公司三年平均总资产、总收入和年进行的此类重组，完成后上市公司三年平均总资产、总收入和
净利润比重组前分别增长了净利润比重组前分别增长了338338％、％、200200％和％和181181％；％； 2007 2007年进行的此年进行的此
类重组，完成后上市公司两年平均总资产、总收入和净利润比重组前分类重组，完成后上市公司两年平均总资产、总收入和净利润比重组前分
别增长了别增长了7474％、％、6767％和％和6565％％
0606年以来国有企业整合类重大重组公司数量统计年以来国有企业整合类重大重组公司数量统计
国企战略重组类并购重组
（四） 资本市场推动企业重组的作用凸显
截至截至20102010年年66月月3030日，日，18371837家境内上市公家境内上市公
司资产总额约司资产总额约6868万亿元，是我国国民生产万亿元，是我国国民生产
总值的总值的倍，营业收入占倍，营业收入占GDPGDP比重近比重近44
成，利润总额占规模以上企业利润总额的成，利润总额占规模以上企业利润总额的
64%64%，总市值，总市值2323万亿，占万亿，占GDPGDP的的64%64%。随。随
着上市公司在国民经济中影响力、带动力着上市公司在国民经济中影响力、带动力
的提升，充分发挥资本市场推动企业重组的提升，充分发挥资本市场推动企业重组
的作用，有利于加快经济发展方式转变和的作用，有利于加快经济发展方式转变和
结构调整。结构调整。
（四） 资本市场推动企业重组的作用凸显
当前我国资本市场并购重组具有发展空间大、当前我国资本市场并购重组具有发展空间大、
市场化程度高、利益相关者多、内幕信息敏市场化程度高、利益相关者多、内幕信息敏
感、财富效应明显等特征，随着并购重组业感、财富效应明显等特征，随着并购重组业
务的迅速增长和渐趋活跃，社会各方面对此务的迅速增长和渐趋活跃，社会各方面对此
关注度越来越高。新情况、新问题需要统筹关注度越来越高。新情况、新问题需要统筹
研究，不断解决发展中的问题。研究，不断解决发展中的问题。
在市场实践方面在市场实践方面
在制度建设方面在制度建设方面
在机制运行方面在机制运行方面
第二部分 资本市场并购重组制度介绍
分立
重组收购
其他
合并
回购
并购
重组
并购重组的概念
并购重组不是准确的法律概念，只是市场
约定俗成说法，主要包括上市公司控制权
转让（收购）、资产重组（购买、出售资
产）、股份回购、合并、分立等对上市公
司股权结构、资产和负债结构、利润及业
务产生重大影响的活动。
并购重组的法规体系
法律法律
行政法规行政法规
部门规章部门规章
配套特殊规定
自律规则自律规则
《《公司法公司法》》 《《证券法证券法》》
《《上市公司监督管理条例上市公司监督管理条例》》
《《上市公司收购上市公司收购
管理办法管理办法》》
《《上市公司重大资产上市公司重大资产
重组重组管理办法管理办法》》
股份回购、公司合并、股份回购、公司合并、
分立等管理办法分立等管理办法
《《外国投资者对上外国投资者对上
市公司战略投资管市公司战略投资管
理办法理办法》》等等
披露内容格披露内容格
式与准则式与准则
交易所业务规则交易所业务规则
《《上市公司并购重上市公司并购重
组财务顾问业务管组财务顾问业务管
理办法理办法》》
披露内容格披露内容格
式与准则式与准则
监管制度及其理念
概念
立法及监管实践
收购
概念
取得和巩固控制权，
主要涉及上市公司控
股股东和实际控制人
的调整
收购
立法
及监管
实践
1993年国务院颁布的《股票发行与交易管理
暂行条例》，主要借鉴了英国、香港的模式，
实行强制性全面要约收购制度。在此制度下，
收购人持股超过30％时，必须向所有股东持
有的全部股份发出收购要约，并按照二级市
场流通股市价接受股东出售的所有股份，目
的是为确保中小股东的退出权利提供法律保
障。但是，在我国上市公司股权分置的情况
下，由于流通股价格与非流通股价格相差悬
殊，实行强制性全面要约收购制度的结果是，
收购人的收购成本过高，难度加大，市场效
率降低，出现收购人收购上市公司股权或者
不超过30％以避免触发要约义务，或者以取
得监管部门的豁免为前提收购超过30%的股
份，因此，投资者得到的保护有限，控制权
市场对管理层的约束无法体现。
收购
立法
及监管
实践
2002年9月，中国证监会根据《证券法》发布了首部规
范收购上市公司行为的管理规定——《上市公司收购管理办
法》，并于2002年12月1日开始施行。《收购办法》依然较
多地借鉴了香港模式，主要是考虑到我国在司法经验、信息
披露有效性、社会信用机制等方面对中小股东的保护缺乏足
够的手段，因此，从充分保护中小投资者合法权益的愿望出
发，实行强制性全面要约收购制度，并针对流通股和非流通
股股权分置的现状，实行不同的要约价格，流通股按收购人
收购的最高价格与市价孰高发出要约，非流通股按收购人收
购的最高价格与净资产孰高发出要约，使收购成本降低并可
控，进而使得强制性全面要约收购制度的实行成为可能。
《办法》施行以来，强化了信息披露，提高了上市公司控制
权变化的透明度，明确了不同收购方式下的收购程序，规范
了收购人与出让人的行为，为维护证券市场秩序，保护上市
公司和股东的合法权益发挥了重要的作用。
但不同要约价格下的强制性全面要约收购仍存在增加收
购成本的问题，甚至存在因收购人要约收购导致公司退市，
致使被收购公司股票丧失公开交易市场，中小股东缺乏退出
渠道的风险。因此，从某种意义上讲，在我国产业结构调整
和国有企业战略性重组的大背景下，实行强制性全面要约收
购制度，一方面，市场机制发挥不够充分，证监会审核压力
过大，实施效果尚不理想；另一方面也相应地提高了收购人
的收购成本，降低市场效率，在一定程度上限制了上市公司
收购活动。
收购
立法
及监管
实践
根据2005年新修订的《证券法》对上市公司收
购制度所作出的重大调整，借鉴国外成熟市场的经验，
结合十多年来的监管实践，中国证监会对2002年的
《收购办法》进行修订，将强制性全面要约收购制度
调整为强制性要约方式。强制性要约方式的安排，主
要是考虑到中小股东在上市公司收购中处于明显劣势
地位，缺乏足够的手段保护自己，因此，《证券法》
要求收购人在取得公司股份达到30％时，拟巩固对公
司控制的，必须采取要约方式，保证上市公司中小股
东享有公平退出的权利；另一方面，又赋予了收购人
在要约收购中的主动权，收购人可以根据自身的投资
策略，以要约方式收购其他股东所持有的全部股份或
部分股份，但不强制收购人承担对全部有意出售股份
的收购义务。
与强制性全面要约收购制度相比，收购人的成
本不仅可控，而且大幅降低了收购人的成本，减轻了
收购人的义务，充分体现了提高市场效率与保护中小
股东权益兼顾的原则，反映了鼓励上市公司收购的立
法精神，有利于促进资源优化配置，培育控制权市场，
发挥上市公司收购完善公司外部治理作用的政策导向。
重组
概念
在公司日常经营活动之在公司日常经营活动之
外，上市公司通过购买、外，上市公司通过购买、
出售资产对公司的资产出售资产对公司的资产
和负债进行调整，导致和负债进行调整，导致
其资产、业务、收入、其资产、业务、收入、
利润发生重大变化利润发生重大变化
公司合并
概念
是指两个以上的公司合
为一个公司，包括存续
公司兼并其他公司并将
被吸收公司解散的吸收
合并，以及将两个以上
的公司合并设立一个新
公司的新设合并；公司
合并既有股权结构的调
整，又有资产和负债的
变化
公司合并公司合并
立法
及监管
实践
上市公司吸收合并非上市公司上市公司吸收合并非上市公司
非上市公司股东人数非上市公司股东人数200200人以下人以下
都市股份吸收合并海通证券都市股份吸收合并海通证券
东软股份吸收合并东软集团东软股份吸收合并东软集团
非上市公司股东人数达到或超过非上市公司股东人数达到或超过200200人人
（涉及公发）（涉及公发）
上市公司吸收合并上市公司上市公司吸收合并上市公司
中国铝业吸收合并山东铝业中国铝业吸收合并山东铝业
攀钢钢钒吸收合并攀渝钛业和攀钢钢钒吸收合并攀渝钛业和STST长钢长钢
上海一百吸收合并华联商厦上海一百吸收合并华联商厦
非上市公司吸收合并上市公司非上市公司吸收合并上市公司
非上市公司符合非上市公司符合AA股股IPOIPO条件条件
上港集团吸收合并上港集箱暨上港集团吸收合并上港集箱暨IPOIPO
上海电气吸收合并上电股份暨上海电气吸收合并上电股份暨IPOIPO
分立
概念
上市公司将其在子公司
中所拥有的全部股份按
比例派发给上市公司全
体股东，分立形成的公
司依法向证券交易所申
请股份上市的行为。
分立及分拆分立及分拆
立法
及监管
实践
分立试点：东北高速分立为龙江交通和
吉林高速，依法承继资产、负债、权益、业务
和人员，原东北高速在分立后依法解散并注销，
所有股东持有的每一份东北高速股份转换为一
份龙江交通的股份和一份吉林高速的股份，新
公司的股票经核准后上市。
《关于规范境内上市公司
所属企业到境外上市有关问
题的通知》（证监发
[2004]67号）
回购
概念
是指上市公司购买本公
司的股份，用于股权激
励或依法减资注销，导
致公司资产、负债和股
权结构发生变化
回购
立法
及监管
实践
《上市公司回购社会公众
股份管理办法（试行）》
（2005年6月16日证监发
[2005]51号）
《关于上市公司以集中竞
价交易方式回购股份的补充规
定 》（证监会公告[2008]39
号）
并购重组方案关注要点
1、交易价格公允性
2、 盈利能力与预测
3、资产权属及完整性
4、同业竞争
5、关联交易
6、持续经营能力
7、内幕交易
8、债权债务处置
9、股权转让和权益变动
10、过渡期间损益安排
第三部分 规范推进资本市场并购重组
规范推进资本市场并购重组工作
进一步加大资本市场支持并购重组力度进一步加大资本市场支持并购重组力度
进一步支持上市公司创新并购重组方式，提高资源配置效率进一步支持上市公司创新并购重组方式，提高资源配置效率
进一步推动部分改制上市公司整体上市，解决同业竞争、关联交进一步推动部分改制上市公司整体上市，解决同业竞争、关联交
易等历史遗留问题易等历史遗留问题
进一步规范、引导借壳上市活动进一步规范、引导借壳上市活动
进一步健全市场化定价机制，完善相关规章及配套政策进一步健全市场化定价机制，完善相关规章及配套政策
进一步推动建立内幕交易综合防范体系，有效防范和打击内幕交进一步推动建立内幕交易综合防范体系，有效防范和打击内幕交
易易
进一步完善停复牌制度和信息披露工作，强化股价异动对应措施进一步完善停复牌制度和信息披露工作，强化股价异动对应措施
进一步加大中介机构在并购重组中的作用和责任，提高中介职业进一步加大中介机构在并购重组中的作用和责任，提高中介职业
的效率和质量的效率和质量
进一步规范和改进并购重组行政审批工作进一步规范和改进并购重组行政审批工作
进一步优化上市公司并购重组的外部环境进一步优化上市公司并购重组的外部环境
（一）进一步加大资本市场支持并购重组力度（一）进一步加大资本市场支持并购重组力度
拓宽并购重组融资渠道，支持符合条件的上市公拓宽并购重组融资渠道，支持符合条件的上市公
司通过发行股票、债券、可转换债等方式为并购司通过发行股票、债券、可转换债等方式为并购
重组融资重组融资
规范、引导市场机构参与上市公司并购重组，增规范、引导市场机构参与上市公司并购重组，增
强证券公司等机构在上市公司并购重组的融资服强证券公司等机构在上市公司并购重组的融资服
务能力务能力
支持包括设立并购基金等并购重组融资模式的探支持包括设立并购基金等并购重组融资模式的探
索，吸引社会资金参与上市公司并购重组索，吸引社会资金参与上市公司并购重组
减少审核环节，支持符合条件的上市公司资产重减少审核环节，支持符合条件的上市公司资产重
组与融资同步操作，实行组与融资同步操作，实行““一站式一站式””行政许可程行政许可程
序序
（（二）二）进一步支持上市公司创新并购重组方式，提高资源配置效率进一步支持上市公司创新并购重组方式，提高资源配置效率
鼓励创新并购重组支付手段，支持上市公
司以股权、现金及其他金融创新方式作为
并购重组的支付手段，完善向非关联方发
行股份购买资产的制度安排
鼓励创新并购重组实现形式，进一步完善
以股份对价进行换股收购、换股合并的制
度安排，提高并购重组的市场效率
（三）（三）进一步推动部分改制上市公司整体上市，解决同业竞争、关联交易等历进一步推动部分改制上市公司整体上市，解决同业竞争、关联交易等历
史遗留问题史遗留问题
在找准问题症结和成因的基础上，鼓励支
持条件成熟的上市公司通过并购重组整合
业务，增强主营业务独立性、整体性和透
明度，从根本上解决历史形成的同业竞争、
关联交易问题，提高上市公司质量
（四）（四）进一步规范、引导借壳上市活动进一步规范、引导借壳上市活动
统筹协调退市机制和ST制度改革，制定发
布借壳上市的资质标准和监管规则，在产
权清晰、治理规范、业务独立、诚信良好、
经营稳定和持续经营记录等方面执行IPO趋
同标准，要求拟借壳资产（业务）持续两
年盈利
（五）（五）进一步完善相关规章及配套政策，健全市场化定价机制进一步完善相关规章及配套政策，健全市场化定价机制
适应市场化并购重组的需要，在相关法律
框架内，进一步健全完善上市公司并购重
组法规体系，深入研究并在条件具备时制
定发布公司合并、分立、股份回购规则
推进定价机制的市场化改革
增强中介机构定价服务能力
区别情况、合理设定股份限售年限
（六）（六）进一步推动建立内幕交易综合防范体系，有效防范和打击内幕交易进一步推动建立内幕交易综合防范体系，有效防范和打击内幕交易
会同相关部门推动建立健全加强内幕信息
管理防范内幕交易制度
推动落实内幕信息知情人登记制度
依法加大涉嫌内幕交易行为的查处力度
加大宣传教育力度
依法加大对涉嫌内幕交易行为的打击查处
力度，形成对内幕交易“齐抓共管、打防
结合、综合防治”的长效机制
（七）（七）进一步完善停复牌制度和信息披露工作，强化股价异动对进一步完善停复牌制度和信息披露工作，强化股价异动对
应措施应措施
强化分阶段实时披露信息要求
增加停复牌制度的灵活性，促使上市公司
及早停牌、及时停牌，允许有条件延长停
牌时间
完善异常交易实时监控和处置制度，健全
并购重组项目股价异动排查机制和快速立
案机制，明确并购重组行政审核与股价异
动查处有机联动制度，实行“异动即核查、
涉嫌即暂停、违规即终止”的监管措施
（八）（八）进一步加大中介机构在并购重组中的作用和责任，提高中介进一步加大中介机构在并购重组中的作用和责任，提高中介
职业的效率和质量职业的效率和质量
制订、公开财务顾问执业质量标准
依据财务顾问业务能力和执业质量，
结合并购重组的交易类型、主体规范
程度、产业政策等客观标准进行科学
划分，构建市场筛选和绩效评价机制，
优化行政许可程序，探索运用不同审
核通道，有条件地逐步减少和淡化行
政审核，推行“分道制”
加强对财务顾问等中介机构的监管问
责措施
（九）（九）进一步规范和改进并购重组行政审批工作进一步规范和改进并购重组行政审批工作
推行标准化、流程化、公开化作业，实现
审查条件标准化、客观化，定期向社会公
示审核关注意见
审查过程公开化、流程化，向社会全程公
示审核运转情况
进一步完善并购重组审核委和专家咨询委
制度，增强其独立性、专业性和公信力
（十）进一步优化上市公司并购重组的外部环境
认真落实《关于促进企业兼并重组的意见
》明确额工作任务，配合有关部门积极改
善上市公司并购重组的工商、会计、税收、
外资政策环境，充分发挥资本市场推动企
业重组的作用
谢谢！
