敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
行
业
研
究
东
兴
证
券
股
份
有
限
公
司
证
券
研
究
报
告
体育产业化启程，竞演业率先爆发
——传媒行业深度报告
2016 年 09月 21日
看好/首次
传媒 深度报告
投资摘要：
体育产业化开启，生产总值 5年翻 1倍、10年超 3倍，有望达成 5万亿目标。
截止 2015年我国体育产业生产总值约 万亿，增加值约 4000亿，增加值
占 GDP比重只有 %，明显低于发达国家水平。
相关政策陆续出台，按规划 2020年和 2025年体育产业生产总值将达到 3万
亿和 5万亿，年化增速达 12%，产业增加值占 GDP比例则分别为 1%和 2%。
据测算，体育竞演业、大众体育健身业、体育制造业年化增速分别为 25%、
20%和 8%，到 2025年规模有望达到 9500亿元、13500亿元和 21500亿元。
体育竞演业和大众健身业的比重将显著提高。
体育产业各子板块共同培育体育消费需求，职业竞赛表演业是驱动核心。
职业赛事运营：坚定“管办分离”路线逐步改革各运动项目，未来将形成品
种丰富的头部赛事品牌业态，从下到上释放上游资源摆脱国家体制；
体育媒体：最有机会沉淀独立品牌价值的中游环节，通过争夺顶级 IP、构
建运营壁垒、打造多层次 IP体系，有望产生体育传媒巨头；
体育营销：国内市场潜在需求强烈静待强势 IP 显现，海外市场火热助力中
国品牌海外战略；
场馆建设及运营：赛事火热提升场馆流量，引入休闲元素打造文体综合体；
投资策略：
优先关注职业化程度高的项目（如足球、网球等），以及酝酿重大改革的项
目（如篮球、排球、拳击、格斗等）；
优先关注下游变现环节：赛事运营（莱茵体育、贵人鸟、探路者、智美体育、
体育之窗）、体育媒体（华录百纳）、体育营销（当代明诚、雷曼股份）、
场馆建设及运营（金螳螂）
行业重点公司盈利预测与评级
简称
EPS(元)
PE
PB 评级
15A 16E 17E 15A 16E 17E
莱茵体育
2
-36.
21
104.
43
7
97
推荐
当代明诚
4
2
7
40
推荐
华录百纳
8
5
6
00
推荐
贵人鸟
1
3
5
98
推荐
探路者
7
8
0
05
推荐
雷曼股份 315.
08
107.
45
9
56
推荐
金螳螂
6
7
4
28
推荐
杨若木
010-66554032 y angrm@
执业证书编号: S1480510120014
刘巍放
010-66554151 liuwf @
细分行业 评级 动态
职业赛事运营 看好 维持
体育媒体 看好 维持
体育经纪 看好 维持
场馆建设及运营 看好 维持
行业基本资料 占比%
股票家数 62 %
重点公司家数 - -
行业市值 亿元 %
流通市值 亿元 %
行业平均市盈率 /
市场平均市盈率 /
行业指数走势图
资料来源：东兴证券研究所
相关研究报告
1、《自贸区概念表现活跃，关注中小盘股主题及个股机
会》2016-08-22
2、《传媒行业事件点评：幻城 VS 诛仙青云志，暑期电
视剧谁将笑傲江湖？》2016-07-20
3、《传媒行业事件点评：欧洲杯盘点喜报频传+“十三五
规划”印发，体育板块强势回暖》2016-07-20
4、《传媒行业事件点评：斗鱼嘉年华开幕，直播平台首
次试水线下主题公园》2016-07-19
%
%
%
%
%
9-7 11-7 1-7 3-7 5-7 7-7
传媒 沪深300
P2 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
目 录
1. 体育产业化开启，生产总值 5年翻 1倍、10年超 3 倍达成 5万亿目标........................................................................................ 5
政策+资本+消费红利，三板斧引爆体育产业拐点.................................................................................................................... 5
全方位政策陆续出台，指明发展目标、释放上游资源 ................................................................................................. 5
资本打响第一枪，解决前期培育难题、加速全产业催化 ............................................................................................. 7
消费红利已到，接棒政策和资本、走入良性循环 ......................................................................................................... 8
体育服务业引领增长，预计增速超 20%，2025 年占比将近半 ...........................................................................................10
2. 逐层挖掘重点环节和核心卡位 ............................................................................................................................................................12
职业赛事运营 ..............................................................................................................................................................................14
行政机关直管项目经营，上游资源掌握在体制手中，阻碍市场化运营 ...................................................................14
“管办分离”成为改革范本，各项目有望形成本土头部赛事，从下到上释放上游资源 .......................................15
公共资源调动机制仍待建立，看好调动能力强的项目和运营主体 ...........................................................................16
体育媒体 ......................................................................................................................................................................................16
瓜分核心 IP，打造流量入口 ..........................................................................................................................................17
版权并非一成不变，运营能力构建品牌壁垒 ...............................................................................................................18
体育营销 ......................................................................................................................................................................................23
现阶段产业规模不足，但市场的潜在需求强烈 ...........................................................................................................23
海外体育营销市场持续火热，为中国品牌的海外战略提供舞台 ...............................................................................24
垄断优质资源和提供整体服务方案是核心竞争力 .......................................................................................................26
场馆建设及运营 ..........................................................................................................................................................................27
3. 投资策略及重点关注标的 ....................................................................................................................................................................32
投资策略 ......................................................................................................................................................................................32
重点关注标的： ..........................................................................................................................................................................32
莱茵体育 ...........................................................................................................................................................................32
当代明诚 ...........................................................................................................................................................................33
华录百纳 ...........................................................................................................................................................................34
贵人鸟 ...............................................................................................................................................................................34
探路者 ...............................................................................................................................................................................35
雷曼股份 ...........................................................................................................................................................................36
金螳螂 ...............................................................................................................................................................................36
表格目录
表 1:系列文件打造全方位政策体系，针对改革难点、充分释放上游资源 .......................................................................................... 6
表 3:部分体育公司及体育产业基金投资项目表 ....................................................................................................................................... 7
表 12:新生代明显更愿意选择专业的、付费运动场所 ...........................................................................................................................10
表 4:中国足球“管办分离”运作体系 .....................................................................................................................................................15
表 6:知名体育媒体的发展与特定赛事关系密切 .....................................................................................................................................17
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P3
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
表 7:国内主要体育媒体的版权布局 .........................................................................................................................................................18
表 8:腾讯为本次里约奥运会打造了超强的媒体运营阵容 .....................................................................................................................19
表 9:部分国内体育类娱乐开发项目 .........................................................................................................................................................22
表 10:近年来中国资本大力投资境外体育经纪公司 ...............................................................................................................................26
表 12:NBA场馆升级对上座人数的影响 .................................................................................................................................................29
表 12:MSG旗下赛事和演唱会情况（演唱会以 2016下半年为例）..................................................................................................31
表 13:莱茵体育部分体育相关布局 ...........................................................................................................................................................32
插图目录
图 1: 中国与发达国家体育产业占 GDP 比重 ......................................................................................................................................... 5
图 2:未来 10年体育产业规模增长迅速，整体 CAGR超过 12%......................................................................................................... 6
图 3: 中国人均 GDP 和城镇居民人均可支配收入 ................................................................................................................................. 8
图 4: 中国产业结构变化：第三产业 ........................................................................................................................................................ 9
图 5:我国运动人口比例较发达国家还存在较大差距 .............................................................................................................................. 9
图 6:中国体育各板块比重 ......................................................................................................................................................................... 11
图 7:美国体育产业各板块比重 ................................................................................................................................................................. 11
图 8:体育产业各版块未来发展空间及增速 ............................................................................................................................................. 11
图 9: 在缺乏消费需求的状态下，我国居民主要健步走、跑步等自组织、低消费的活动项目......................................................12
图 10:对比之下，美国居民的运动项目更加丰富、专业型更强..........................................................................................................12
图 11: 各子行业对体育消费需求的循环培育 ........................................................................................................................................13
图 12: 以体育竞赛表演业产业链为驱动核心的体育产业全景图........................................................................................................13
图 13:中国体育管理体系，大部分上游资源都在行政管理体系中.......................................................................................................14
图 14:相比国际媒体 ESPN，乐视体育的付费订阅收入占比很低 ......................................................................................................18
图 15:NFL版权价格历史变化 .................................................................................................................................................................19
图 16:英超版权价格历史变化 ..................................................................................................................................................................19
图 17:媒体对赛事推广同样重要 ..............................................................................................................................................................19
图 18:体育媒体传播技术发展路线 ...........................................................................................................................................................20
图 19:4K在提升画面清晰度的同时对现场机位安排、镜头调配方式等提出了全然不同的理念和要求 ........................................20
图 20:法国 M6电视台在 2016年欧洲杯的新闻播放中展示全新 AR技术获得了全世界的关注 ....................................................20
图 21:乐视的多屏一致技术实现了分众运营和精准推荐.......................................................................................................................21
图 22:NBA虚拟植入技术：“一起哈啤”广告语 .....................................................................................................................................21
图 23: NBA观众对特定功能的付费意愿 ..............................................................................................................................................21
图 24:NBA观众对周边娱乐产品的兴趣 .................................................................................................................................................22
图 25:环法赛中领骑衫的黄色即来源于创刊时的黄色纸张...................................................................................................................23
图 26:XGAME已经成为首屈一指的极限运动品牌 ...............................................................................................................................23
图 27:我国体育营销在广告中的占比 .......................................................................................................................................................24
图 28:李娜的商业代言溢价远高于小威，说明了国内市场的火热.......................................................................................................24
图 29:全球及北美赞助市场规模变化 .......................................................................................................................................................24
P4 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
图 30:全球高尔夫、NFL赞助和北美地区马拉松赞助市场 ..................................................................................................................24
图 31:北美赞助市场结构图，运动赞助占绝对地位 ...............................................................................................................................25
图 32: 2016 年体育营销费用计划 ............................................................................................................................................................25
图 33: 2015 年各类别企业对高尔夫的赞助超平均的倍数 ....................................................................................................................25
图 34: 2015 年各类别企业对 NFL的赞助超平均的倍数 ......................................................................................................................25
图 35:专业体育营销机构的作用日渐明显 ...............................................................................................................................................27
图 36:赞助执行费用和赞助费的比例 .......................................................................................................................................................27
图 37: 我国和美、日人均体育场地面积对比 ........................................................................................................................................27
图 38: 我国体育场馆运营市场规模预测 ................................................................................................................................................28
图 39:五棵松的中央漏斗屏 .......................................................................................................................................................................29
图 40: “曼城德比”因鸟巢场地原因被迫取消 .....................................................................................................................................29
图 41:我国居民人均体育消费支出增加（单位：元） ...........................................................................................................................30
图 42: 中国 2012-2015演唱会、音乐节收入 ........................................................................................................................................30
图 43: 我国大型体育场馆经营业务拆分（按举办活动次数）............................................................................................................30
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P5
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
1. 体育产业化开启，生产总值 5 年翻 1 倍、10 年超 3 倍达成 5
万亿目标
2015年我国体育产业生产总值约 万亿，增加值约 4000亿，体育产业增加值占 GDP
的比例为 %。
根据“十三五”规划和“46号文”给出 5年和 10年发展目标，2020年和 2025年我
国体育产业生产总值将分别达到 3万亿和 5万亿，增加值占 GDP的比重将达到 1%和
2%，全行业 10年年化复合增长率达到 12%。
政策出台、资本涌入和消费红利成为体育产业爆发的拐点因素，体育产业的核心子行
业职业竞赛表演业和大众运动相关产业将引领增长，预计增速将超过 20%。
政策+资本+消费红利，三板斧引爆体育产业拐点
全方位政策陆续出台，指明发展目标、释放上游资源
相比日美发达国家，我国体育产业的 GDP占比明显不足，规模亟待提升。
截止到 2015年，我国体育产业增加值占 GDP的比重只有 %。而在发达国家，体
育消费早已成为人们日常生活消费中的重要组成部分，体育产业的规模巨大而且在
GDP中占有相当的比例：韩国已经达到了 3%，美、日、英、法等发达国家也高于 2%。
图 1: 中国与发达国家体育产业占 GDP 比重
资料来源：各国体育局，东兴证券研究所
为深化体育体制改革、促进体育产业发展，以“46”号文和“体育产业十三五规划”
为纲领，相关场馆建设、版权贸易、赛事审批、公共资源调度和管办分离政策陆续出
台，形成全方位政策体系，着力释放上游资源、全面推进体育产业化进程。
2014年10月国务院发布《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》（“46”
号文），将体育产业上升为国家战略，并首次提出了“到 2025 年体育产业生产总值
%
% %
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
韩国 法国 美国 日本 英国 中国
P6 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
达到 5 万亿，产业增加值达到 GDP 的 2%”的发展目标，并要求建立布局合理、
功能完善、门类齐全的体育产业体系，体育产品和服务更加丰富，市场机制不断完
善，消费需求愈加旺盛，对其他产业带动作用明显提升，成为推动经济社会持续发
展的重要力量。
2015 年 7 月国家体育总局印发《体育产业发展“十三五”规划》，提出“2020 年
体育产业生产总值达到 3 万亿，产业增加值达到 GDP 的 1%，体育服务业增加值
占比超过 30%，体育消费额占人均居民可支配收入比例超 %” 的目标，同时首
次明确八大重点行业，要求以项目带动行业发展，变体育资源开发为服务，着力于
促进资源流转，通过建立全国体育产业投资项目库、全国性体育资源交易平台等进
一步完善体育政务发布平台和信息交互平台等政策，这也标志着我国体育产业化进
入有据可循的快车道。
以这两份文件为核心一系列文件先后出台，从场馆、版权、审批、公共资源和管办分
离等改革的核心难点发力，释放上游资源、发力内容供给。
表 1:系列文件打造全方位政策体系，针对改革难点、充分释放上游资源
重点文件 重点内容
场馆设施建设及运营 《体育场馆运营管理办法》等 2020 年人均场地面积 平方米，2025 年人均场地面
积 2 平方米，相比 2013 年底增幅达到 23%和 37%；；
积极推动场馆所有权和经营权两权分离，鼓励体育场馆
运营单位引入其他专业服务机构；
版权贸易及转播权 《关于加快发展体育产业促进体育消
费的若干意见》等
放宽赛事转播权限制，除奥运会、亚运会、世界杯足球
赛外的其他国内外各类体育赛事，各电视台可直接购买
或转让；
鼓励和支持各类新兴媒体参与国内赛事转播权的市场
竞争；
赛事审批 《体育总局关于推进体育赛事审批制
度改革的若干意见》等
细化赛事审批的种类；
编制全国性单项体育协会的重要赛事目录；
取消商业赛事、群众性赛事和部分公益性赛事的审批；
公共资源调度 《体育产业发展“十三五”规划》等 完善政府在体育产业领域的管理服务职能，积极推进安
保等服务的社会化；
管办分离 《中国足球改革方案》、《中国足球协
会调整改革方案》等
中国足协与国家体育总局脱钩，撤销足球运动管理中
心，由中超公司和福特宝公司负责商业运营，彻底实现
“协会化管理” ；
资料来源：国家体育总局，东兴证券研究所
据测算，未来 10年体育产业产值规模增长将显著超过 GDP，10年年化增长率将超过
12%。
图 2:未来 10 年体育产业规模增长迅速，整体 CAGR 超过 12%
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P7
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
资料来源：公开资料，东兴证券研究所
资本打响第一枪，解决前期培育难题、加速全产业催化
充足资本投入将解决前期培育难题并加速全产业催化。
一方面从变现环节入手有力推动核心 IP 走上逐步沉淀的良性循环，解决了竞赛表
演业上游核心资源（运动员、教练员等人力资源和赛事、俱乐部等品牌资源）培育
周期长的问题；
另一方面资本也积极投入到青少年体育、大众赛事、大众健身等体育消费领域，迅
速挖掘潜在的体育消费需求，全方位催化产业发展。
在政策利好的引导下，大量资本在 2014年后迅速密集涌入体育产业。
大型集团如阿里、万达、腾讯、乐视等纷纷成立体育版块，加紧布局；
上市公司或继承原有的体育业务并沿产业链向上下游整合，或由其他行业整合资源
战略转型进入体育领域；
一批新兴的体育产业基金也陆续成立，投资范围覆盖体育全产业链环节和全周期的
企业。
据《经济日报》的不完全统计，全国已有超过 20 家体育产业基金，累计投放金额超
过 400亿元。
表 2:部分体育公司及体育产业基金投资项目表
名称 投资方向 已投资项目
探路者和同体育产业
并购基金
垂直类的体育媒体以及大众体育
的赛事领域。
奥美健康、FitTime、众景视界、冰世界与乐动天下
北京智美红木体育基
金
赛事举办、营销推广、场馆运营与
体育健康
广州、上海、杭州等多个城市在内的城市马拉松系列赛，中华
龙舟大赛，酷玩部落、动赢网等。
P8 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
雷曼凯兴体育文化基
金
体育文化、体育科技 中国足球战略合作伙伴，发起成立了深圳人人足球俱乐部，投
资成立北京第十二人科技有限公司，“第 12 人”APP是其旗下
的产品。
奥瑞金-平安证券体育
文化产业基金
体育文化 与动吧体育战略合作拓展大众体育 O2O
莱茵体育产业发展基
金
赛事运营，体育时尚、全民体育休
闲、互联网+体育
呼啦伴伴
光大体育文化产业股
权投资基金
体育文化资产 11 个项目涉及健康管理、电竞、体育新材料设施、体育真人秀
影视、健身器械、连锁健身房、赛事运营、俱乐部、体育青少
年培训、可穿戴设备和体育场馆设计施工。现在 11 家公司有
十家准备在 A股上市，另外一家在香港上市。
贵人鸟动域资本 O2O体育服务、智能设备、体育
培训、场馆服务、赛事组织和媒体
已投资包括约教练、约场地、电竞娱乐、运动社交 APP、健身
培训、赛事运营、智能健身房、数据平台等方面的 19 家企业
无锡双象智慧体育产
业投资基金
赛事运营、传媒、场馆运营、体育
培训、智慧体育装备等领域
海韵体育、贝乐运动、汇跑体育和布拉祖卡等
国旅联合-华设资本体
育产业投资基金
体育营销传媒类公司，体育广告类
公司，体育场馆、运动场馆运营，
境内外其他相关体育资产
盈博讯彩、哈林秀王
资料来源：公开资料，东兴证券研究所
消费红利已到，接棒政策和资本、走入良性循环
充足的体育消费需求是政策能够收获效益、资本能够得到回报的根本保证，消费升级
的到来是保证我国体育产业能够接过政策和资本的第一枪、进入良性发展轨道的重要
因素。
改革开放近 40 年来，我国在经济建设的各个方面均取得突出成就，居民收入快速增
长，2015年我国人均 GDP达到 7400美元。
图 3: 中国人均 GDP 和城镇居民人均可支配收入
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P9
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
资料来源：国家统计局，东兴证券研究所
经济增长的量变带来消费水平的提升和产业结构的质变。近年来我国产业结构调整速
度加快，第三产业比重上升提速。而作为第三产业中价值链最长、价值含量最大、最
具增长确定性的体育服务业将率先受益于消费升级和第三产业比重的快速上升。
图 4: 中国产业结构变化：第三产业
资料来源：国家统计局，东兴证券研究所
对比发达国家，我国在运动人口和人均体育消费上还存在较大差距。
图 5:我国运动人口比例较发达国家还存在较大差距
P10 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
资料来源：《2007年中国城乡居民参加体育锻炼现状调查公报》，《全民健身计划（2011－2015年）》，互联网公开资料，东兴
证券研究所
随着未来人们对健康的关注、以运动强身健体预防疾病观念的加深，加上国家政策对
群众体育、大众健身的鼓励和支持，我国运动人口和人均体育消费水平必然会进一步
增加。
以使用专业的、付费的体育运动场地的意愿为例。根据国家体育总局《2014 年 6-69
岁人群体育健身、体质调查结果》公报显示，40 岁以下被调查者选择公共体育场馆
的比例是年长者的 2~4倍，20~40岁被调查者选择健身会所等付费场地的比例是年长
者的 2倍。
表 3:新生代明显更愿意选择专业的、付费运动场所
锻炼场所 16～19 岁 20～29
岁
30～39 岁 40～49 岁 50～59 岁
单位或住宅小区
体育场所
公共体育场馆
健身会所
广场
公园
其他
资料来源：《2014年 6-69岁人群体育健身、体质调查结果》，东兴证券研究所
我们认为这种差距更应该是代际之间由于生活习惯和消费观念而产生的差异，随着年
龄结构的逐渐改变，新生代的体育消费需求将进一步释放。
而考虑到我国巨大的人口基础带来可观的边际效应，运动人口和人均消费水平的上升
带来的效益将十分巨大。
体育服务业引领增长，预计增速超 20%，2025 年占比将近半
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P11
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
这一轮的体育产业增长中，传统的体育制造业的年化增速预计只有 8%，将明显慢于
体育核心子行业中体育竞演业的 25%和大众体育健身业的 20%；体育制造业比重将显
著下降， 2020年体育服务业占比将达到 30%，2025年有望达到 50%。
目前，我国体育产业结构失衡，体育服饰、用品等制造业占比约 70%，核心的体育竞
赛和大众运动相关领域在我国体育产值占比低。参考美国的经验，美国成熟的体育产
业市场中体育用品占比仅为 40%，而最具价值的核心板块职业体育和大众运动占比较
高，各板块比例均衡。
图 6:中国体育各板块比重 图 7:美国体育产业各板块比重
资料来源：国家体育总局，易观咨询，智研咨询，东兴证券研究所 资料来源：国家体育总局，易观咨询，智研咨询，东兴证券研究所
考虑到体育制造业发展较为成熟而体育服务业则是本次体育产业发展的重点，未来我
国的体育产业结构会趋于均衡，以体育竞赛和大众体育为主的体育服务业的比重会快
速上升。
根据“体育产业十三五规划”的目标，2020年中国体育服务业占比将达到 30%；对比
国外成熟市场，我们认为 2025年该比例有望达到 50%。
结合相关政策的规模目标和日美发达市场的子行业格局，我们认为体育制造业在规模
上已经进入成熟阶段，预计 2025年市场规模到达 21000亿元，年均复合增速 8%；相
比之下，核心板块职业体育和大众体育健身板块增速最快，预计到 2025年市场规模
分别达到 9500亿元和 13500亿元，年均复合增速为 25%和 20%，有将近 10倍和 8倍
的市场空间。
图 8:体育产业各版块未来发展空间及增速
19%
42%
12%
12%
15%
职业体育
体育用品、器材和装备
体育彩票
大众运动
健身场馆
P12 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
资料来源：国家体育总局，美国体育局，日本文部省，东兴证券研究所
2. 逐层挖掘重点环节和核心卡位
体育产业涵盖多个子行业，其联结在于共同培育对商业化体育产品的多层次、多类型
的消费需求。
图 9: 在缺乏消费需求的状态下，我国居民主要健步走、跑
步等自组织、低消费的活动项目
图 10:对比之下，美国居民的运动项目更加丰富、专业型
更强
资料来源：《2014年 6-69岁人群体育健身活动和体质状况抽测调查结果》，东
兴证券研究所
资料来源：美国人口普查局，美国体育用品制造商协会，东兴证券研究所
体育竞赛表演业以高质量的运动审美产品激发受众群体对体育的热情；
体育媒体通过转播和开发衍生节目扩大影响范围和深度；
大众赛事、大众健身、体育旅游、体育用品制造等则将受众的观赛需求升级为参与
需求；
而参与的需求还可以进一步刺激受众对赛事的热情，这种持久、专属的热情将沉淀
成为赛事的核心资源。
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P13
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
图 11: 各子行业对体育消费需求的循环培育
资料来源：东兴证券研究所
其中作为首要内容供给的竞赛表演业是体育产业的驱动核心，将率先启动；大众赛事
和健身、体育用品制造、场馆综合运营等子行业将充分受益并快速发展；各子行业共
同形成培育体育消费需求向更多层次、更多种类发展。
图 12: 以体育竞赛表演业产业链为驱动核心的体育产业全景图
资料来源：东兴证券研究所
评判具体子行业的发展机遇时需要立足其自身的上游供给和下游需求进行判断。各板
块横向对比中我们看重核心内容供给相关的子行业和其中具有一定行业壁垒基础的
产业环节。
专业赛事的职业化是竞演业发展的基础，直接决定上游供给；
体育媒体将迅速受益于内容供给的提升，流量入口地位是最优质的中游卡位；
体育营销随赛事热度和体育热情的升温而发展，垄断海外资源和高效的本土化运营
能力保证其名为居间中介实则不可或缺；
场馆建设及运营充分受益于竞技浪潮带来的内容供给和参与热情，打造特殊的文体
综合体。
P14 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
职业赛事运营
除足球和篮球外，排球、网球、格斗、高尔夫等在海外商业化充分、在国内有一定基
础的运动项目都将发展起来，共同构成一个品种丰富的头部赛事品牌业态，并促进上
游资源摆脱对国家体系的依赖，实现上游资源的产业化。
商业化运营主体办赛将无行政体系的支持，看好能够合理调度社会公共资源的运营主
体。
行政机关直管项目经营，上游资源掌握在体制手中，阻碍市场化运营
在政府的主导下，我国现行的体育体系是由政府部门以行政手段管理体育事务、以计
划方式分配体育资源。
具体来说，分为由体育总局和下属各级体育局组成的行政管理体系和由全国性运动协
会（中华全国体育总会、中国奥组委等）和各单项运动协会（中国足球协会、中国篮
球协会、中国网球协会）组成的社团法人体系。
但长久以来，“两块牌子、一套人马”的情况严重，体育协会没有独立的赛事运营权
和人事任免权等权力、教练和运动员等核心人力资源作为事业编制人员掌握在各级行
政部门手中。
图 13:中国体育管理体系，大部分上游资源都在行政管理体系中
资料来源：东兴证券研究所
1994 年，脱胎自专业体制的中国足球甲级 A 组联赛正式成立，标志着中国体育职业
化的开始。但历经 24 年的曲折发展，中国体育体系仍以国有资源、行政管理为主，
专业赛事举办资源和专业人力资源（运动员、教练员等）仍主要掌握在行政管理体系
中，职业化、商业化的赛事运营主体缺乏产业化的上游资源供给。
以篮球为例，CBA的前身是由国家体委主办、各省市体育局、军队及武警体工队推荐
的篮球队参加的全国甲级篮球联赛，因此 CBA从成立开始就在相当程度上依赖国有体
育资源。直到现在，部分 CBA俱乐部仍有地方体育局的股份，而俱乐部也需要依托地
方体工系统的人才培养体系。
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P15
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
“管办分离”成为改革范本，各项目有望形成本土头部赛事，从下到上释放上
游资源
为解决制约体育产业化的体制问题，国家开始尝试推行“管办分离”，将行政机构的
管理职能与运动协会和办赛主体的运营功能分开，明晰各自的权责和资产，使社会资
本也可以通过合理的形式组建运营体系。
足球的“管办分离”方案为国有资源的产业化进程提供了思路，“管办分离”能够有
效理顺体育产业化过程中各主体的性质和关系，为社会力量参与赛事运营和上游资源
培育铺平道路。
《中国足球协会调整改革方案》、《中国足球改革方案》、《中国足球协会球员身份与转
会管理规定》等政策从机构设臵、人事管理、财务系统、联赛运营等方面对足球项目
进行改革。
调整后的中国足协将作为中国足球运动的实际管理者，负责职业联赛的运营、青少年
运动的开展，能够独立决定人事和财务，拥有中超等职业赛事和国家队的商务权益，
也是中国参加国际足联的正式主体。而体育总局仅作为监督管理不进行具体干预。
表 4:中国足球“管办分离”运作体系
具体措施
机构设臵 撤销足球运动管理中心，由中国足协管理足球项目普及与提高工作并
代表中国参加国际足球组织；
人事及财务 中国足协作为独立的社团法人，拥有独立的人事制度和财务体系；
联赛运营 由福特宝公司和中超公司分别负责运营中国足协全部赛事和中超联
赛赛事；
公司治理 福特宝公司为中国足协直属国有企业；
中超公司由足协持股 36%，16 家中超俱乐部持股比例各 4%，每年
足协分配中超公司净利润的 10%用于扶持足球事业的发展。
资料来源：公开资料，东兴证券研究所
“管办分离”是一个逐步释放上游资源的过程，需仔细研究顶层结构设计细节，持续
关注各运动项目的推进情况，抢先布局即将启动的项目。
根据公开信息，篮协将牵头组织 CBA公司， 该公司由篮协持股 30%、20家俱乐部每
家持股 %；篮协将分两步授予该公司 CBA 联赛的商务权和办赛权，未来 CBA 公司
将成为联赛真正的管理者；而在收益分配时篮协将分配不超过 5%的收益用于支持青
少年篮球和女篮的发展。
2017赛季，由篮协授权的原运营商盈方中国的运营权即将到期，CBA联赛也将迎来一
个新的起点。
各项目充分改革后将有望形成由品种丰富的头部赛事品牌组成的业态，而发达的下游
业态将反过来促进上游的青训、教练员培养、赛事梯队等资源进一步摆脱对国有体系
的依赖，真正实现上游资源的产业化。
P16 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
以足球为例，2015年底中超公司以 5年 80亿元的价格出售中超赛事版权，折算每年
收入 16亿元。按照中超公司的分配方案，各家俱乐部仅此一项将增加年收入 9000万
元。除加大引援投入外，稳定的新增收入将有力支持俱乐部加大对青少年培训、教练
员体系建设等投资回报期较长的项目的投入，从根本上帮助其摆脱对现有各级国有体
工队的依赖。
公共资源调动机制仍待建立，看好调动能力强的项目和运营主体
商业化运营主体承担职业赛事运营的难点在于理顺外部利益结构、合理调度社会公共
资源，看好公共资源调度能力、自身资源建设能力强的主体。
体育赛事的举办会涉及公安、卫生、消防、交通、工商等其他行政管理部门，据不完
全统计最多会可能涉及超过２０个领域的政府部门。以往体育主管部门审批后能以文
件等形式与其他部门协调沟通，同为政府部门彼此形成了相对稳定和可信赖的沟通机
制和相对顺畅的权责划分方式和利益分配规则。
在取消审批后，多元化的办赛主体如何能够更高效、便捷、顺畅地调度社会公共资源
地是一大难题。
我们认为，固然改革牵涉中央与地方、部门与部门之间的联动进一步理顺并形成新的
运转体系，但优秀的办赛主体的公共资源调度能力、自身资源建设能力等才是其脱颖
而出、率先发展的核心竞争力。
以安保为例。参考国外经验，赛事运营方应该调动包括警察、场馆安保、专业安保公
司等在内的多重安保力量建立多层次的安保体系应对不同程度不同种类的安保突发
事件。在国内，由各级公安系统直属的保安公司已经较为普及，而能否在有效控制成
本的前提下充分协调各资源方利益、调动相关资源成为赛事运营主体能否脱开行政体
系、打破安保难题的关键。
图 14: 2015 赛季 CBA 总决赛爆发“川辽冲突”，暴露赛事
方安保缺陷
图 15: 智美集团建立“五道防线”医疗保障体系，杭马首
次招募医疗跑者并配备急救设备
资料来源：公开资料，东兴证券研究所 资料来源：公开资料，东兴证券研究所
体育媒体
体育媒体直接连接上游 IP和下游体育消费者，是最有机会沉淀独立品牌价值的竞演
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P17
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
业中游环节。版权贸易放开为体育媒体业态发展提供机遇，凭借垄断的头部资源和精
良的运作品质打造流量入口地位，以综合运营充分挖掘流量价值，最终降低对 IP 资
源的过度依赖。
中国将逐渐形成互联网体育媒体品牌。但体育赛事是一场长期的“真人秀”，培育周
期远长于传统影视作品。因此体育媒体的经营必须穿越周期、稳健发力，也需要持续
关注头部 IP业态的变化。
启动阶段看好拥有头部版权的媒体，发展过程中看重运营能力在实践中的积累，长远
看重加大娱乐开发力度和培育长尾 IP从而挖掘自身品牌潜力、形成独立品牌。
瓜分核心 IP，打造流量入口
核心 IP 版权是体育媒体的发展中至关重要的核心要素，国际上众多体育媒体公司的
发展都与特定的赛事密不可分。
表 5:知名体育媒体的发展与特定赛事关系密切
名称 重要 IP 发展关系
天空电视台 英超 英超成立于 1992 年英国足球最低迷的时期，与天空电视台的全新付费方式
的合作为俱乐部带来了可观的收入，天空电视台优秀的市场营销策略、精
良的制作助力英超迅速绝地反转。
ESPN 全美大学生体育赛事
NCAA
在 1980 年 ESPN 以较低成本获得当时还处于初期、传播成本低廉且大多
数比赛无人转播的 NCAA的独家转播权；此阶段公司立足 24 小时播放，
虽然网罗众多此前无法被转播的赛事，但其赛事影响力很小
美国橄榄球常规赛 在 1987 年，ESPN 独揽美国橄榄球常规赛的转播权。作为美国中产阶级最
欢迎的运动项目，该赛事转播为公司提升不少人气。这份合约是 ESPN 发
展史中由小型电视网络到大型电视帝国的转折点
美国棒球联赛 1990 年 ESPN 开始控制美国棒球联赛转播权，自此之后 ESPN 几乎垄断
了在美国最后欢迎的两大联赛，标志着公司开始全方位垄断美国的体育节
目
瑞士盈方 FIFA 2002 年公司成立，旗下的专业体育电视制作公司 HBS 便一直担任世界杯
的主转播商，盈方也负责分销了 2002 年、2006 年世界杯的部分转播权，
及 2010 年、2014 年世界杯的亚洲转播权，同时有权销售 2015 年至 2022
年亚洲 26 个国家级地区足球赛事的转播权。
冬季运动 随后公司开拓冬季运动领域，代理了冬奥会 7 个国际协会中的 6 个，包括
国际冰球联合会（IIHF）、国际滑雪联合会（FIS）、国际冬季两项联盟（IBU）、
国际有舵雪橇和平底雪橇联合会（FIBT）、国际无舵雪橇联合会（FIL）、国
际冰壶联合会（WCF），冬季运动的世界第一
资料来源：公开资料，东兴证券研究所
在国内由于政策原因，赛事资源在较长的一段时间内一直掌握在央视的手中。随着“46
号文”明确指出放宽赛事转播权限制、鼓励和支持各类新兴媒体参与国内赛事转播权
的市场竞争，版权贸易的政策环境已经放开，核心 IP的争夺之战已经打响，各大体
育巨头纷纷布局。
P18 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
表 6:国内主要体育媒体的版权布局
名称 版权范围
中央电视台 各类国内外重要赛事的电视转播权，2016 欧洲杯大陆独播版权（含互联网）
乐视体育 中超联赛、香港英超、亚足联旗下所有赛事、意大利足球甲级联赛、法国足球甲级联赛、英格
兰足总杯、国际冠军杯等多项足球赛事的转播权或其他媒体权益；美国职棒大联盟(MLB)独家
媒体权益；
腾讯体育 NBA、NCAA网络独家直播权；国际篮联(FIBA)独家数字媒体官方合作伙伴，享受所有世界杯、
洲际杯、奥运落选赛等多项赛事在内的权益；
PPTV 西班牙足球甲级联赛、荷兰足球甲级联赛、欧冠、欧联杯以及欧洲超级杯等足球比赛转播权；
美国国家橄榄球联盟(NFL)比赛转播权；
优酷体育 NFL、世界橄榄球联合会大陆地区转播权，里约奥运转播赛事版权、
万达体育
2018年以及 2022年两届世界杯的亚洲 26个国家和地区的FIFA足球赛事转播独家销售权；“铁
人三项”版权；代理冬奥会项目所归属的 7 个国际体育协会中的 6 个；
资料来源：公开资料，东兴证券研究所
头部 IP可以为相关媒体带来可观的起步流量，培育用户的选择习惯并初步建立品牌。
而内容供给增加和消费升级有望改善这些媒体的收入结构，观众付费比例的增加可能
为其能够较快进入可持续发展的轨道提供更加良性的商业模式。
图 16:相比国际媒体 ESPN，乐视体育的付费订阅收入占比很低
资料来源：ESPN年报，公开资料，东兴证券研究所
版权并非一成不变，运营能力构建品牌壁垒
版权合约的期限性使得版权版图并非一成不变和一劳永逸，而由于核心 IP的稀缺性，
体育媒体在议价中并不占据长久的主动地位。在近几年的体育浪潮中版权成本也一再
走高，提高了体育媒体的成本。重新竞价的机制也让版权存在易主的可能。
历史数据显示，版权价格呈阶梯式的增长模式，而版权价格上涨有双重因素：
一是赛事本身的发展增加了其商业价值。但对于快速发展中的 IP 和拓展新兴市场
的 IP 而言，合作媒体的运营能力会影响价值的进一步增加；以腾讯体育网络直播
NBA 为例，超过 50%的受访者表示网络直播使他们对 NBA 的关注度增加，21,1%
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P19
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
表示对其他篮球赛关注增加，27%表示周围关注 NBA 的人数增多。
二是外来资本推高价格。但随着版权价格的逐步提高，对外来资本的门槛也越来越
高，单凭资本优势将不足以推动 IP 归属的变化。在今年备受瞩目的 UFC 和 F1 收
购案中，来自中国的资方均给出了超过竞争对手的报价。但考虑到相关赛事未来的
主要发展地域、综合开发能力等问题，中国资本未接连错失收购机会。
图 17:NFL 版权价格历史变化 图 18:英超版权价格历史变化
资料来源：公开资料，东兴证券研究所 资料来源：公开资料，东兴证券研究所
图 19:媒体对赛事推广同样重要
资料来源：企鹅智酷，东兴证券研究所
因此运营能力是体育媒体的长期核心竞争力。媒体是一个高速专业化的领域，运营能
力既需要在长期实践中积累又需要结合最新的技术发展，并非简单组建转播团队、内
容制作团队和互联网开发团队就可以做到。
以腾讯体育为例。2013 年腾讯体育正式成为中国奥委会互联网服务合作伙伴并在索
契冬奥会有过良好的合作记录。在本次里约奥运会中，腾讯体育更是集结了强大的资
源进行深度的开发。
表 7:腾讯为本次里约奥运会打造了超强的媒体运营阵容
相关安排
P20 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
硬件设施 在距离比赛场馆仅 10 分钟车程的地方搭建了 1000 平米演播室；
完整的 8 迅道转播设备，其中包括斯坦尼康、摇臂等拍摄器材；
巴西-北京的网络传输专线；
北京后方的 3000 平米演播室实时连线；
后方演播室会利用 AR 技术，制作里约奥运风情的场景
明星资源 孙杨、苏炳添、马龙在内的 9 大中国优势项目的超过 40 位明星运动员；
吴敏霞、李雪芮在内的 20 个奥运冠军家庭；
白岩松、房学峰等多位资深专家；
刘烨、李冰冰、张靓颖等 50 位娱乐文化名人
娱乐衍生开发 上线多档视频、图文、直播类的原创栏目，包括《冠军直通车》、《第一时间》、《下一个我》、《里约
家味道》等；
企鹅直播平台，整合腾讯当家主持、退役冠军、现役冠军、娱乐明星和网络主播等多方面资源；
传播平台
聚合了腾讯体育 APP、腾讯新闻客户端、腾讯视频客户端、天天快报、QQ和微信等组成平台矩阵，
达到最强的渗透能力
资料来源：公开资料，东兴证券研究所
具体而言，运营壁垒建立在新技术的运用、综合娱乐开发和自有 IP培育上。媒体环
节可以深度挖掘 IP 价值，改善收入结构和利润状况从而在竞价中占据优势；而自有
IP的打造则更可以建立自有品牌，充分发挥流量价值。
在体育百年的发展过程中，居于主流地位的体育媒体的类型随媒体技术的改变，不断
朝着更好的观赏体验、更深的互动社交属性、更强的衍生开发能力等方向进行演变。
图 20:体育媒体传播技术发展路线
资料来源：东兴证券研究所
正如电视对纸媒的颠覆一样，当前移动互联网对电视的颠覆也是革命性的。新兴的互
联网体育媒体更多地由互联网巨头发展而来，而非传统的电视媒体。随着互联网基因
的体育媒体的加入，体育媒体开始表现出新的发展方向。
在观赛体验方面，互联网体育媒体积极发展 4k超高清、3D转播、多屏幕无缝浸入等
新技术和播放形态，借力移动互联网基础建设的高速发展，提高视听比例、拓宽播放
渠道，打造前所未有的视听享受。
图 21:4K 在提升画面清晰度的同时对现场机位安排、镜头调 图 22:法国 M6 电视台在 2016 年欧洲杯的新闻播放中展示
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P21
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
配方式等提出了全然不同的理念和要求 全新 AR 技术获得了全世界的关注
资料来源：公开资料，东兴证券研究所 资料来源：公开资料，东兴证券研究所
在体育营销场景方面，新型传媒技术也在打造全新的广告投放平台和播出方式，扩大
赛事的广告价值。比如，乐视的跨屏战略包含电脑、手机、平板、电视、电影大屏五
个屏幕，通过分众运营、精准推荐和多屏一直体验，为广告主带来高效的新型营销场
景；而 NBA也虚拟植入技术实现了黄金广告位的“一地多卖”。
图 23:乐视的多屏一致技术实现了分众运营和精准推荐 图 24:NBA 虚拟植入技术：“一起哈啤”广告语
资料来源：乐视发布会，东兴证券研究所 资料来源：腾讯体育，东兴证券研究所
技术的作用直接体现在了消费者的付费意愿上。根据腾讯旗下的企鹅智酷最新发布的
《NBA网络直播的影响力》报告，高清画质、能够观看所有场次和去除广告作为基础
性的服务都能够吸引超过 20%的付费意愿。而受访者关于未来赛事画面内容需求的前
两位分别是的赛事数据实时呈现（球员得分、传球路线等，占比 %）和个性化定
制显示（直播角度、球员专项数据等，占比 %），目前的制作技术水平已经能够
较为成熟地满足这种需求。
图 25: NBA 观众对特定功能的付费意愿
P22 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
资料来源：《NBA网络直播的影响力》，东兴证券研究所
沿着泛娱乐化的向进行衍生开发丰富多样的体育新闻节目、体育综艺节目、体育游戏、
体育影视作品也是体育媒体充分利用赛事资源搭建新型消费场景的重要方向。
图 26:NBA 观众对周边娱乐产品的兴趣
资料来源：《NBA网络直播的影响力》，东兴证券研究所
围绕上游 IP 进行内容开发是媒体依托内容制作基础的自然延伸。大获成功的《体育
中心》（ESPN，体育资讯类节目）、《天下足球》（CCTV5，体育评论节目）等都证明高
水平的内容生产能够沉淀出现象级作品和品牌价值。
表 8:部分国内体育类娱乐开发项目
种类 主要代表 内容介绍
体育资讯类节目 《新三味聊斋》 由刘建宏、黄健翔、高晓松等资深懂球帝担任“三味议员”，
以大胆泼辣的方式评说足球
《欧洲杯西游记》 派遣记者奔赴欧洲进行场内场外的连线跟踪报道，同时加入的
风景名胜介绍等旅游元素
体育综艺类节目 《极速前进》
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P23
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
《来吧！冠军》 浙江卫视大型励志竞技体育综艺，邀请娱乐明星与冠军体育明
星同场竞技
《绿茵继承者》 足球真人秀，16 位中国足球小将前往欧洲豪门接受世
界巨星的言传身教
体育游戏 NBA online NBA 授权腾讯独家代理运营的 NBA 游戏
中超风云 由体育之窗独家代理开发和运营的中超手游
资料来源：公开资料，东兴证券研究所
自行组织赛事可以充分利用推广经验打造自有 IP，实现向上游的延伸。
以国际著名体育传媒为例。1903 年第一届环法车赛由杂志《L'Auto》即《队报》的
前身创立，创立当年报刊的日发行量从赛前的 万一下子增长到 万，1908
年到了 25 万，在 1923 年环法自行车赛期间高达 50 万。最高纪录是在 1933 年的
环法自行车赛时，日发行量到 85 万。1947 年二战后恢复的现代环法赛事也是由《队
报》所属的媒体集团运作；
1995 年 ESPN举办首届 XGAME 另类极限运动赛事，到今年已经有 18 个年头。
每年 7 月底，洛杉矶都会举行 EXPN XGAME 极限运动会，这四天里的比赛除了滑
板、小轮车等传统极限赛事，还包括单板滑雪和越野摩托等并不常见的项目。经过
多年的磨合，EXPN的商业规则已经越来越严格，已然成为极限运动领域的奥运会，
从 2009 年开始，电视观众人数已经突破 570 万人。
图 27:环法赛中领骑衫的黄色即来源于创刊时的黄色纸张 图 28:XGAME已经成为首屈一指的极限运动品牌
资料来源：公开资料，东兴证券研究所 资料来源：公开资料，东兴证券研究所
体育营销
体育经纪主要涉及赛事、俱乐部经纪（体育赞助、版权贸易等）和运动员经纪（转会、
商业代言等），将直接受益于体育热度的崛起和 IP价值的提升。
现阶段产业规模不足，但市场的潜在需求强烈
对比发达市场，国内体育经纪领域相对落后:
一方面优质赛事、俱乐部、运动员资源缺乏，上游供给不足；
一方面经纪中介的专业服务能力相对落后，开发能力不足。据统计，我国体育营销
P24 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
在广告业中占比仅为 %，远低于北美平均水平 %和亚太平均水平 %。
图 29:我国体育营销在广告中的占比
资料来源：中投顾问产业研究中心，东兴证券研究所
与此相对应的是潜在的市场热度。以网球为例，2008 年奥运后李娜作为改革试点首
次尝“单飞”，取得包括法网、澳网冠军在内的多枚职业赛事奖牌。据公开资料显示，
2014年李娜收入 2360万美元，排名当年全球女子运动员的第二位。其中奖金收入 500
万美元，商业代言收入比例远高于著名女网选手小威，李娜的商业溢价远高于成熟市
场中同等级竞技水平的选手。
图 30:李娜的商业代言溢价远高于小威，说明了国内市场的火热
资料来源：福布斯，东兴证券研究所
海外体育营销市场持续火热，为中国品牌的海外战略提供舞台
在过去的五年中，国际体育市场持续蓬勃发展，体育营销市场不断扩大，体育营销也
已经成为众多一线企业最重要的销售手段。根据 PWC2010 年的预测，体育赞助占比
达到 %。
IEG 的调查显示，自 2010 年起，全世界在高尔夫、马拉松、NBA 和 NFL 等成熟项
目上的赞助规模正在逐年扩大。其中 NBA 的海外战略使其在 2014 年-2015 年收获
亿美元赞助，较上年同期增长 %，远超同期其他成熟项目。
图 31:全球及北美赞助市场规模变化 图 32:全球高尔夫、NFL 赞助和北美地区马拉松赞助市场
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P25
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
资料来源： IEG，东兴证券研究所 资料来源： IEG，东兴证券研究所
同时，据统计全球体育营销支出占企业营销支出的比例达到 23%，已经成为最重要
的营销手段之一。而在北美，体育赞助占企业营销费用的比例已经达到近 70%，远
超娱乐和公益等赞助形式。
持续火热的国际体育营销市场的背后是突出的营销表现，这也给了争相开启国际化战
略的中国一线品牌展示自身的绝佳舞台。
先行国际化的日韩企业已经通过体育营销取得了不俗的成绩。自 2002 年以来现代汽
车一直是欧洲杯和世界杯的主要赞助商，2014年现代也开始赞助 NFL，并且连续多年
在“超级碗”决赛投放广告。而此前同属现代集团的起亚汽车已经是 NBA的官方赞助
商。在营销战略和新车战略的有效刺激下，2015 年上半年，现代汽车集团在美国共
销售了 68万辆汽车，同比增长 ％，刷新历史纪录；起亚汽车则销售 31万辆，同
比增长 %。而现代汽车集团上半年在美国市场总占有率达到 8％。
根据国际经验，乐于使用体育营销的行业大多集中在汽车、运动装备、食品饮料、交
通航空等消费领域而这也正是中国品牌国际化的重点领域。
图 35: 2015 年各类别企业对高尔夫的赞助超平均的倍数 图 36: 2015 年各类别企业对 NFL 的赞助超平均的倍数
图 33:北美赞助市场结构图，运动赞助占绝对地位 图 34: 2016 年体育营销费用计划
资料来源： IEG，东兴证券研究所 资料来源： IEG，东兴证券研究所
P26 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
资料来源： IEG，东兴证券研究所 资料来源： IEG，东兴证券研究所
国内的先行者已经开始受益于体育营销的推动。传统的体育服饰品牌如 361、安踏等
和新兴的消费品品牌如海信、华为、中兴等品牌纷纷开启和深化着自己的体育营销之
旅。
以海信为例。2016年海信花费超过 4000万欧元成为欧足联 2016年至 2018年所有赛
事的顶级官方赞助商。根据海信方面事后测算，截至 6月 22日，海信仅在央视直播
的广告露出折合价值已达 3亿元，海信的投资收益仅在中国就已超额收回。
在品牌知名度上，根据世界三大市场研究调查集团之一的益普索在全球 11 个国家的
抽样调查显示：海信在全球除中国以外的十一个被调查国家知名度提高 6 个百分点
（由 31%提高到 37%），在欧洲五国（英国、德国、法国、意大利、西班牙）海信的认
知度直接翻番。
在产品销量上，中怡康 6 月份月报显示海信在中国市场上的销售额市场份额创造了
%的新高，环比提高了 个百分点；销量份额也提高了 个百分点，品牌
指数由 104提升到了 106；在欧洲市场，海信电视销售第二季度同比提高了 56%，环
比增长了 65%；其中，海信 43M3000出货量为法国市场月度销量第一；在德国 Amazon
网站，海信 65寸产品是 60-69寸单品销量第一名。海信电视更是在去年超越索尼跃
居全球前三。
我们认为，随着越来越多的中国品牌发力高端路线和开启海外战略，体育营销将迎来
巨大的市场机遇。
垄断优质资源和提供整体服务方案是核心竞争力
优质 IP的稀缺性使得与顶级赛事和海外经纪公司具有深入合作关系和长久合作经验
的企业具有核心优势。中国体育营销市场起步较晚，商业化运作水平较低，因此能够
率先发力提高运作水平、与海外资源建立强联系的公司将抢占先发优势。
表 9:近年来中国资本大力投资境外体育经纪公司
公司 合作项目 标的亮点
贵人鸟
投资 THE BEST OF YOU SPORTS, .
（BOY）
与皇家马德里、切尔西、阿森纳、国际米兰、AC 米兰、摩
纳哥等知名俱乐部保持着良好的关系；
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P27
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
广州富力足球俱乐部一线队主教练孔特拉的经纪人；
道博股份 收购耐丝国际
旗下 MBS 公司拥有众多球员 IP 资源，与苏亚雷斯、伊涅斯
塔等球星签有经纪合约；与巴塞罗那、拜仁慕尼黑、阿森纳、
曼城等俱乐部有长期合作关系
复娱文化 联手 Gestifute 经纪公司
全世界最知名、交易额最高的经纪公司，C 罗是旗下头牌超
级巨星。掌门人豪尔赫〃门德斯是国际足坛首席足球经纪人，
除 C 罗之外公司还代理包括 J 罗、穆里尼奥、德赫亚、等拉
丁足球明星和教练。
万达 收购盈方体育 代理众多冰雪项目等，拥有深厚的体育组织经纪资源
资料来源：公开资料，东兴证券研究所
同时随着体育营销的不断发展，整体营销方案提供能力也会是一个重要的卡位因素。
体育营销不仅仅是冠名赞助或者露出广告，而应该是围绕客户需求、受众特征、赛事
属性、营销场景和产品模式的全方位整体解决方案。简单的资金赞助已经不再能够满
足企业的营销需求。精准、差异化的体育营销方案将为企业在节省成本的同时产生更
高的品牌转化率。根据 IEG的数据，获得赞助资格后的执行费用和赞助费之间的比例
正在逐步扩大；而使用专业的体育营销机构也将成为中国市场的常态。
图 37:专业体育营销机构的作用日渐明显 图 38:赞助执行费用和赞助费的比例
资料来源： IEG，禹唐体育，东兴证券研究所 资料来源： IEG，禹唐体育，东兴证券研究所
场馆建设及运营
我国体育场馆数量不足，运营市场空间巨大。以 2025年达到 GDP的 6%估计，中国体
育场馆运营市场规模将达到 3000亿元。
与欧美、日本等发达国家相比，我国体育场馆整体数量和质量与发达国家差距显著。
我国目前人均场地面积 平方米，每万人拥有体育场地约 12个，而美国人均场地
面积 30平方米，每万人拥有体育场地约 200个，日本人均场地面积 19平方米，每万
人拥有体育场地超过个 200。
图 39: 我国和美、日人均体育场地面积对比
P28 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
资料来源：公开资料，东兴证券研究所
当前我国的体育场馆运营市场规模为 270 亿，约占体育产业总规模 13500 亿的 2%；
而美国体育场地运营市场规模占体育产业总产值约为 7%，日本占体育产业产值 20%。
假设我国 2020年可以达到 4%，2025年可以达到 6%，那么 2020年体育场馆市场规模
可以达到 1200亿元，2025年市场规模达到 3000亿元。
图 40: 我国体育场馆运营市场规模预测
资料来源：东兴证券研究所测算
现有场馆的硬件条件难以满足观赛需求，职业赛事的需求带来场馆新建和改造的空间
很大。
受限于建造成本和运营思路，现有场馆的规划设计并非从观赛体验出发，声光电设备、
座椅设臵和场边距离等安排都缺乏现场气氛，难以吸引体育迷到场观赛。
以足球和篮球为例。目前国内仅有五座专业足球场，对比之下英国各级联赛拥有上百
座专业球场，其他国家专业球场数量也远超我国。
在篮球方面，CBA球队主场中仅有 5座达到了 NBA球馆的标准（可容纳 15000名以上
观众），同时也只有这 5座主场配备大型中央漏斗屏，占比仅 25%；
200 200
30
19
0
50
100
150
200
250
中国 美国 日本
每万人拥有体育场地（个）
人均体育场地面积（平方米）
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P29
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
图 41:五棵松的中央漏斗屏 图 42: “曼城德比”因鸟巢场地原因被迫取消
资料来源：公开资料，东兴证券研究所 资料来源：公开资料，东兴证券研究所
翻修场馆或启用新馆对赛事人气有明显的提升作用。以 NBA数据为例，所有场馆升级
的球队首年上座人数较之前增加，其中超过 30%的球队的增长比例超过 20%。
表 10:NBA 场馆升级对上座人数的影响
球队名称 原球馆 上座人数
（使用最后一年）
新球馆 上座人数
（使用第一年）
增长
比例
波士顿凯尔特人 波士顿花园球场 14752 北岸花园球场（1995） 18270 24%
克利夫兰骑士 冈德体育馆 18287 联邦速递球馆（2005） 20562 12%
休斯顿火箭 康柏中心 11737 丰田中心（2003） 17981 53%
达拉斯小牛 团圆球馆 14513 美航中心（2001） 16588 14%
华盛顿奇才 美国空军体育馆 17088 MCI中心球馆（1997） 19542 14%
芝加哥公牛 芝加哥体育馆 18532 联合中心（1995） 22592 22%
金州勇士 圣荷西体育馆 15025 甲骨文中心（1997） 15166 1%
波特兰开拓者 玫瑰花园球馆 19829 摩达中心（2014） 19746 0%
费城 76人 光谱球馆 11934 富国中心球馆（1997） 15279 28%
亚特兰大老鹰 佐治亚穹顶 13273 飞利浦球馆（2000） 13666 3%
孟菲斯灰熊 金字塔球馆 15188 联邦快递球馆（2005） 16862 11%
多伦多猛龙 科普斯体育馆 17567 加拿大航线中心体育馆（2000） 19347 10%
丹佛掘金 麦克尼克体育竞技场 11878 丹佛百事中心 15104 27%
奥兰多魔术 安利球馆 17043 安利中心（2010） 18972 11%
俄克拉荷马雷霆 钥匙球场 13355 切萨皮克能源球馆（2009） 18693 40%
资料来源：ESPN，东兴证券研究所
随赛事供给的增加和观赛热情的上升，体育场馆的流量将得到稳步提升，通过引入其
他文娱活动（展览，演出，游艺等）和配套商业（餐饮，购物）等休闲元素的文体休
闲综合体将涌现。
娱乐活动和餐饮购物等增加是消费升级的趋势，而体育场馆的流量地位使其不同于一
般商业体而具有独立的价值。
P30 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
根据中国演出行业协会发布的 2012-2015 年《演出市场年度数据报告》数据显示，
2012 年我国演唱会、音乐节收入为 亿，2015 年为 亿，年均复合增速为 34%，
凸显出我国居民在演出等休闲领域的需求热度持续上升。
其中，以国家游泳中心（水立方）、首都体育馆、工人体育馆、工人体育场、五棵松
体育馆、人民大会堂、国家体育场（鸟巢）、国家体育馆、北京奥林匹克中心体育馆
为代表的 9 个大型体育场馆（人民大会堂粗略计算在内）共演出收入 亿元。
由此推演到全国的大型赛事场馆，未来随着赛事供给和相关演出供给的增加，预计升
级改造后的赛事场馆会带来非常可观的收入。
图 43:我国居民人均体育消费支出增加（单位：元） 图 44: 中国 2012-2015 演唱会、音乐节收入
资料来源：：国家统计局，东兴证券研究所 资料来源：中国演出行业协会，东兴证券研究所
但与此同时，我国大部分大型体育场馆运营业务单一，与体育相关的活动（包括赛事、
健身、训练和培训业务等）占比接近 60%，文艺演出只占 12%，而饮食更是只占 3%。
图 45: 我国大型体育场馆经营业务拆分（按举办活动次数）
593
645
926
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
1000
2012 2013 2014
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
0
5
10
15
20
25
30
35
2012 2013 2014 2015
演唱会、音乐节收入（亿元，左轴）
年均增速（%，右轴）
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P31
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
资料来源：易观智库，东兴证券研究所
对比美股麦迪逊广场花园公司旗下著名的标志性场馆麦迪逊广场花园球馆。作为NBA
球队尼克斯、NHL 球队游骑兵、WNBA 球队自由人等球队的主场，经营着包括 NBA、
NHL、WNBA、全明星网球赛、拳击、WWE、电子竞技等知名赛事，一年中举办各
类体育赛事将近 200 场；同时也是众多大型演唱会的举办场地，平均每个月在 MSG
有将近 10 场演唱会，一年有大约 100~150 场演唱会。
表 11:MSG旗下赛事和演唱会情况（演唱会以 2016 下半年为例）
球队赛事或演唱会情况 比赛或演出场数 单场门票价格（美元）
纽约尼克斯 41~55 70~6200
纽约游骑兵 41~52 34~957
纽约自由人 17~23 15~290
阿黛尔演唱会 6 40~150
AC/DC 演唱会 4 100~140
Billy Joel 演唱会 4 65~130
Carrie Underwood 演
唱会
1 50~90
Steve Nicks 演唱会 1 50~150
Andrea Bocelli 演唱会 1 80~400
资料来源：公司官网，各赛事官网，东兴证券研究所
体育赛事活动
及健身培训
58%
文艺演出 12%
房屋出租 11%
展览展销 9%
饮食娱乐 3%
招待所 3%
商场商店 2%广告 1%
其他 1%
P32 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
3. 投资策略及重点关注标的
投资策略
我们建议从两个维度把握未来投资机会：
在横向的项目对比中，以职业化进程为基础，优先关注职业化程度高的项目（如足
球、网球等），以及酝酿重大改革的项目（如篮球、排球、拳击、格斗等），长期关
注其他还未有上市公司介入但在成熟市场已经展现巨大商业价值的项目（如高尔夫
等）；
在纵向的产业链环节中，以赛事运营为核心，优先关注下游变现环节；
重点公司推荐以下四类：
赛事运营（重点推荐莱茵体育、贵人鸟、探路者、智美体育、体育之窗）
体育媒体（重点推荐华录百纳）
体育营销（重点推荐当代明诚、雷曼股份）
场馆建设及运营（重点推荐金螳螂）
重点关注标的：
莱茵体育
公司原名莱茵达臵业股份有限公司，创立于 1995 年，经历了发源杭州、借壳上市、
到全国扩张、重新回归杭州的历程。早在 2014 年，公司提出“一体两翼”的转型战
略部署，以上市公司为投资控股的主体，大力发展文化、体育产业，创造有影响力的
文化体育赛事组织、传播品牌为一翼，同时，以莱茵达基金公司为核心，积极拓展天
然气终端市场，着力建设清洁能源上下游产业链布局为另一翼。
在这样的战略规划下，公司在 2015 年臵出所持有的部分非经营性地产资产，并于 8
月正式更名为莱茵达体育发展股份有限公司，经营范围转为实业投资，包括体育活动
的组织、策划，体育场馆的设计、施工、管理及设备安装等。
在体育布局方面，公司提出了“市场化、国际化、网络化、证券化”的发展方针，从
体育金融、体育赛事、体育传媒、体育地产、体育网络、体育教育六个平台，建立一
个由若干个具有再生能力，又相互关联的平台组成的没有边界的企业集群，打造莱茵
体育产业生态圈。
表 12:莱茵体育部分体育相关布局
具体布局
体育金融
联合发起浙江省体育产业基金，深度介入杭州亚运会；
在横琴自贸区发起设立横琴体育产业交易中心；
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P33
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
收购宾果科技 35%股权，后者主要从事互联网彩票销售业务；
体育地产
与黄山市签订合作协议，开发体育小镇、户外基地；
参股中体联，成立场馆设计、建设、运营管理一体化公司,开展以体育场馆
设计、建设、运营为核心的体育产业业务；
积极推进智慧型场馆、莱茵体育全民健身中心和莱茵体育生活馆等体育地
产项目
体育赛事
收购亚洲职业篮球管理发展有限公司，运营“斯坦科维奇”杯和亚洲职业
篮球联赛；承办全国家庭健身挑战赛、中国〃余杭 WBC 世界拳王争霸赛的
主办单位之一；
收购浙江阿瓦隆公司，立足高端连锁网咖转型升级为电竞俱乐部
体育网络
布局了“运动世界”和“智慧场馆”两大平台：通过中国最大的 O2O体育互联
网平台“运动世界”，整合线下体育场馆资源；搭建轻量化模块，快速建成自
身的智慧场馆，打造社区健身中心
资料来源：公司年报等，东兴证券研究所
预计公司 2016~2018年实现净利润 、、亿元，EPS为 、、
元，预测 PE为 104、59、28，给予“强烈推荐”评级。
当代明诚
公司定位于“全球娱乐文化产业整合平台”，通过外延式并购+资产剥离，确立了“影
视+体育”双轮驱动的发展模式。背靠“三控两参”的当代集团运作平台，公司逐步
剥离原有的物业、矿业等非文化类资产；同时，围绕“国际化、平台化、规模化”的
发展思路，加大对文化、体育与娱乐相关产业的投资步伐及力度，努力实现公司“布
局大文化生态圈，打造泛娱乐产业平台”的长期发展规划。
作为公司在体育板块的重要布局，公司先后通过发行股份和现金收购等方式直接或间
接购买双刃剑（苏州）体育文化传播有限公司、欧洲顶级经纪公司 MBS（西班牙）、
MBS（英国）和西甲俱乐部格拉纳达的股权，并积极促成这些资源的充分整合。
其中，双刃剑公司从体育营销和版权贸易起家，逐步发展为一家体育营销整体解决方
案提供商、体育版权贸易服务商及体育赛事与活动运营商，致力于以现有的体育营销
平台为核心构建“体育营销生态圈”，打造业务范围覆盖赛事运营、体育版权、体育
旅游、体育视频、体育经纪、体育科技、体育大数据的大体育产业集团。
MBS公司主要业务为球员经纪，目前已与苏亚雷斯、伊涅斯塔、蒂亚戈、鲁迪·费尔
南德斯等球星签约，并与拜仁、巴萨、皇马、曼城等多家豪门保持着良好的合作关系。
未来能够在转会收益权、商业开发等多种渠道持续地获得相关收益。
格拉纳达足球俱乐部曾属于在意大利足坛取得巨大商业成功的足球家族波佐家族。波
佐家族立足意大利联赛的乌迪内斯俱乐部并控制英超的沃特福德俱乐部、和西甲的格
拉纳达俱乐部，通过强大的球探体系和有效的商业运作获取稳定可观的盈利。
预计公司 2016~2018年实现净利润 、、亿元，EPS为 、、
P34 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
元，对应当前股价 PE为 51、36、27，给予“强烈推荐”评级。
华录百纳
作为影视制作公司，华录百纳曾成功运作《放歌奥运》、《勇敢的心》等“娱乐”和“体
育”跨界融合项目。未来，公司将依托强大的娱乐资源、媒体资源和客户资源，通过
“娱乐”和“体育”的跨界，打造中国最为领先的体育营销和赛事运营平台。
在具体的经营计划方面，公司有三个主要的经营项目：
“体育”与“娱乐”跨界的制播分离项目：通过购买大型体育赛事的版权或者与版权
方合作，摆脱体育行业版权简单代理分销的商业模式，通过“赛事版权+娱乐包装+
广告运营”的模式与视频媒体进行制播分离的合作。2015 年 7 月公司与欧洲篮球联
赛在中国共同创建合资公司并掌管其在中国的商业权利。欧洲篮球联赛是欧洲最高水
平的篮球比赛，管理着欧洲大陆两个最顶级的篮球赛事——欧洲篮球冠军联赛和欧洲
联盟杯。公司所拥有的广泛媒体和客户资源以及营销推广经验，将有效帮助欧洲篮球
冠军联赛持续扩大知名度与影响力，在未来取得更大成功。
体育营销项目：重点赛事赞助商权益买断或代理销售。2015 年 8 月，公司旗下全资
子公司广东蓝色火焰文化传媒与中超联赛有限责任公司正式合作；同时,蓝色火焰与
福特宝足球公司签署正式协议,确立中国足协杯和全部七支“中国之队”的官方赞助
商合作关系，就此一举包揽中国足球两大顶级赛事资源和全部国字头足球队。蓝色火
焰一方面将为中超、足协杯和“中国之队”带去更多的优质客户资源。另一方面, 蓝
色火焰还将利用传媒化视角中超、足协杯等传统的竞技体育赛事进行泛娱乐化包装，
进一步提高娱乐价值。
自有赛事项目：通过资本合作、战略合作、权利买断、自主开发等模式，打造自有产
权的品牌赛事，如冬季极限运动会、自行车赛、马拉松赛等。2015 年 7 月，公司宣
布与河北省在冰雪产业品牌赛事领域开展合作，投资 10 亿元在河北省张家口市打造
融合极限冰雪赛事、冰雪音乐节、演唱会、旅游文化节等于一体的“极限冰雪嘉年华”。
未来，公司还将将依托自身传媒娱乐公司的综合优势，通过体育、娱乐、传媒、旅游
等产业的跨界融合，推动冰雪产业在国内的普及。
预计公司 2016~2018年实现净利润 、、亿元，EPS为 、、
元，对应当前股价 PE为 51、36、27，给予“强烈推荐”评级。
贵人鸟
公司是中国知名的运动鞋服品牌企业，主要从事贵人鸟品牌运动鞋、运动服装的研发、
设计、生产和销售，产品分为“专业运动”和“运动休闲”两大系列，是国内三四线
运动休闲品牌的龙头。
公司也是国内最早向体育上游领域延伸的体育用品制造商之一，明确从“传统运动鞋
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P35
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
服行业经营”向“以体育服饰用品制造为基础，多种体育产业形态协调发展的体育产
业化集团”的升级战略。
2015 年公司体育产业布局全面展开，公司间接享有虎扑 %股份的全部收益，与
虎扑体育构建战略合作关系并成立了体育产业基金“动域资本”，已投资包括“懂球
帝”、“智慧运动场”“咸鱼游戏”“ ZEEP”“趣运动”等 14 个项目，涵盖跑步、
健身、教育培训、增值服务、智能软硬件等多个体育服务行业；贵人鸟香港已对西班
牙足球经纪公司 BOY 进行投资，投资完成后贵人鸟香港持有 BOY %股权，BOY
积极参与了 2016 中超联赛冬季转会，逐步开始涉足国内球员转会市场，同时 BOY 也
在推进与其他欧洲经纪公司的合作以期未来更好的为俱乐部和球员服务；公司与大体
协、虎扑等成立的康湃思已经设立完成，康湃思举办的中国大学生马拉松联赛、校园
杯中国大学生七人制足球联赛、全国大学生 3对 3篮球联赛等已经在全国多个高校展
开，赛事推广、赛事招商等工作正在稳步推进。
截止到目前，公司已涉及赛事运营、体育经纪、体育服务、体育培训等多个领域，基
本完成体育产业各领域的布局，为实现体育产业化集团的目标奠定了基础。
预计公司 2016~2018年实现净利润 、、亿元，EPS为 、、
元，对应当前股价 PE为 51、36、27，给予“推荐”评级。
探路者
公司作为国内户外用品行业中的领军企业，以用户为中心进行主营业务的延展，已初
步建立户外用品、旅行服务、大体育三大事业群协同发展的业务布局，并在品牌建设、
营销管理、产品研发、供应链管理、职业团队建设等方面建立了核心竞争力，报告期
内公司积极进取，开拓创新，进一步强化竞争优势，巩固核心竞争力。
2015 年有效推进探路者户外生态社群建设，户外用品、旅行服务、大体育三大事业
群协同发展的战略布局初步完成。户外事业群是集团现阶段的基石业务，以多品牌户
外用品业务的研发设计、运营管理以及销售为主，拥有专注于登山、徒步领域的户外
专业品牌探路者（Toread）、专注于自驾、越野等户外休闲领域的 Discovery
Expedition 品牌、专注于户外骑行等领域的阿肯诺（ ACANU）品牌，三大品牌共同
向广大消费者提供性能可靠、外观时尚的户外用品，产品覆盖目前国内户外生活的主
要领域；旅行事业群目前主要作为集团用户流量的入口，同时是集团销售收入的重要
贡献者，致力于提供有温度的体验式旅行，包括易游天下、绿野、探路者户外安全等
多家子公司的运营；体育事业群目前以滑雪场运营及投资业务为主，是集团培育的未
来新兴业务板块，主要投资领域包括赛事运营、冰雪运动、体育传媒、体育培训、智
能健身管理、体育社区等领域，通过专业运动服务促进全民健身落地。
预计公司 2016~2018年实现净利润 、、亿元，EPS为 、、
元，对应当前股价 PE为 51、36、27，给予“强烈推荐”评级。
P36 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
雷曼股份
公司在国内体育产业爆发、场馆 LED改造需求井喷的大背景下，深耕足球生态产业链，
依托广泛覆盖中国足球赛场的高科技 LED球场广告电子显示屏及相关服务，加大足球
领域的商务权益开发，提高了体育资源营销收入，同时深入考虑外延式发展策略，使
得体育与高科技 LED互哺，双双获得高速发展的养料。
2015 年公司成为了 2011~2016 年中超足球联赛官方赞助商和 2011~2016 年中国足协
战略合作伙伴，同时也是中甲足球联赛俱乐部官方赞助商，现已成为中国足球超级联
赛和中国足球甲级联赛商务运营商。同时为足协杯、中国之队、国际冠军杯等国内外
顶级赛事提供 LED广告及商务服务。目前雷曼已经和 13家中甲俱乐部签署商务合作
协议，获得三分之一中甲商务开发权益，加上足协杯和中国之队的比赛，以及国际冠
军杯等世界顶级商业赛事，雷曼每年要为近 600场顶级职业赛事提供 LED显示屏设备
及服务，占据 90%以上的市场份额，居于绝对领先地位。
2016年，公司冠名葡萄牙职业足球甲级联赛暨中国球员留洋计划；出资规模人民币 5
亿元成立雷曼凯兴体育文化基金”，对优质的体育文化、体育科技、互联网等领域的
标的进行筛选、储备和孵化；出资 2500 万欧元参与瑞士盈方体育传媒集团的股权投
资，盈方集团是全球第二大体育市场营销公司，在足球和冬季运动领域全球排名第一，
对盈方的股权投资将带动雷曼充分参与国际体育市场；
按照公司战略，雷曼股份一方面继续夯实 LED主营业务，巩固并扩大其在 LED行业内
的领先地位。同时广泛布局足球业务，加大足球领域的商务权益开发与营销，完善足
球生态产业链。并充分运用资本市场的力量，围绕 LED及体育业务发展需求，积极开
展产业链的资源整合，推动公司快速发展。
预计公司 2016~2018年实现净利润 、、亿元，EPS为 、、
元，对应当前股价 PE为 51、36、27，给予“强烈推荐”评级。
金螳螂
立足场馆运营商业化改造，创造装饰业务+产业升级
2016 年 6 月，公司的全资子公司与阿里体育等合作共同发起设立体育产业基金，投
资于全国体育场馆及相关产业，共同打造体育生态圈。
双方将基于公司在公装领域特别是体育场馆方面的领先优势和阿里体育在体育及周
边产业布局方面的优势，逐步发起设立总额 100 亿元的体育产业基金，以体育场馆
为载体和立足点，为城市提供“城市体育发展整体解决方案”，包括顶层设计合作，
体育大数据云平台合作，无形资产开发合作，智慧场馆运营合作，商业规划及运营合
作等。通过整体提供规模化、标准化、专业化的解决方案，打造智能场馆和塑造场馆
的差异化。合资公司的体育基金将部分投入智能场馆改造升级及周边体育文化设施的
建设改造。“城市体育发展整体解决方案”计划先期投资 20 个城市，未来投资 100
座城市的数万家场馆，这将为公司带来大量的装饰业务机会。
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P37
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
公司希望通过本次合作助力原有公装业务和互联网家装业务向生活、工作、娱乐等优
质空间提供商、综合服务商的升级。
预计公司 2016~2018年实现净利润 、、亿元，EPS为 、、
元，对应当前股价 PE为 51、36、27，给予“推荐”评级。
P38 东兴证券深度报告
通信行业：投资高企把握 3G投资主题
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
表 13: 重点跟踪公司
公司名称 评级
盈利预测 PE估值
2015A 2016E 2017E 2018E 2015A 2016E 2017E 2018E
莱茵体育 强烈推荐
当代明诚 强烈推荐
华录百纳 强烈推荐
贵人鸟 推荐
探路者 强烈推荐
雷曼股份 强烈推荐
金螳螂 推荐
资料来源：Wind，东兴证券研究所，以 2016年 8月 5日收盘价为准
东兴证券深度报告
传媒行业：体育产业化启程，竞演业率先爆发 P39
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源
DONGXING SECURITIES
分析师简介
杨若木
基础化工行业小组组长，9 年证券行业研究经验，擅长从宏观经济背景下，把握化工行业的发展脉络，对周
期性行业的业绩波动有比较准确判断，重点关注具有成长性的新材料及精细化工领域。曾获得卖方分析师“水
晶球奖”第三名，“今日投资”化工行业最佳选股分析师第一名，金融界《慧眼识券商》最受关注化工行业分析
师，《证券通》化工行业金牌分析师。
联系人简介
刘巍放
北京大学数学科学学院金融数学系本科及硕士，曾供职平安银行投资银行部从事权益类投融资项目
分析师承诺
负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本
人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分
析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或
观点直接或间接相关。
