第十一章企业倒闭风险
第一节 实务中企业在短、中期倒闭的各种迹象
一、企业倒闭的概述
企业经营走下坡路的主要原因在于整体市场需求出现了不利的变化:
竞争加剧、高成本结构、财务控制不足、管理薄弱、大项目以失败告终、
营销活动较少、收购来的业务表现不佳及质量低下。如未加以制止，将可
能导致企业在到期日无力偿还债务。即使企业的资产大于负债，但是如果
不能将这些资产变现，则该企业仍无法偿还债务。如果企业在很长的期间
内无法取得令人满意的资本回报，也可能会发生企业倒闭。
如果获利能力没有问题，那可能是行业或经济存在大问题。尽管是以
财务术语表述的，但是企业倒闭的背后原因却常常不是财务问题，而是与
企业根据所处环境的改变进行调整的能力有很大关系。
上述问题中，有些并非策略问题。通过实施适当的管理会计，可以在
不改变策略的情况下降低成本，提高财务信息的质量及控制，改善项目管
理及质量控制系统。利用信息技术时，应始终遵循这一理念，即策略管理
是建立在完善的经营管理之上的。从长期来看，没有一项策略能够弥补经
营效率的不足。但是，在上述问题中，有许多事项与市场的变化及竞争的
方式有关。策略主要就是为了促使企业按照这些变化做出调整，因此"如
果一家机构未能随市场做出快速改变，则说明其战略是失败的。
(一)企业倒闭的主要原因
1.企业总体环境
企业是一个开放的系统，它必须考虑可能影响企业的总体环境。当企
业制定自己的战略时应该将这些环境因素考虑在内。总体环境中，可能影
响企业业绩状况的因素是行业衰退。结果是，在这样一个时期由于决策考
虑不周全而新成立的企业面临着巨大的生存困难。企业没有足够长的时间
在更一般的环境中去经历其他事件。
由于投资失败后缺乏灵活性，总体环境对企业能否在失败中恢复过来
有着决定性的影响。扩张计划的失败，并不仅仅是总体环境影响的结果，
而更可能是管理部门没有准确分析所造成的。总体环境的其他因素，如金
融市场是熊市或行业正处于衰退期，都可能会加快企业失败的过程。
2.企业政策
由于企业的政策由管理人员制定，很明显，特定的管理错误会导致企
业政策的典型错误。企业政策包括战略、投资、商务、运营、财务和行政
政策、人力资源管理，以及公司治理。不同的倒闭程序伴随着特定的管理
层特征。因此，同属于一个类型倒闭程序的企业具有许多相似之处。常见
的倒闭程序类型包括:创业公司、盲目增长型企业(增长雄心过犬或极端迅
速扩张)和对环境变化摸不关心的企业等。
创业公司管理人员的错误是多种多样的，这些错误主要来源于管理经
验的缺乏。由于缺乏战略优势，创业公司可能面临销售额过低和资本支出
过高的情况。创业公司的运营组织不完善，从而导致过高的费用和较低的
客户满意度。所有这类公司缺乏一个清晰的财务结构，以规划和控制费用
以及公司的资本支出。
某些企业因为过高地估计营业额而倒闭。财务专业知识的缺乏是一个
普遍的现象，但是财务专业知识的缺乏不会对最初的投资计划的失败产生
显著的影响。最初的投资计划决策已根据会计师和财务分析师的咨询意见
经过了认真的考虑。财务专业知识的缺乏只在后期对公司的生存机会产生
影响，因为财务专业知识在企业的恢复过程中影响企业财务状况的评价和
改善。盲目增长型企业夸张的投资计划的失败源于高杠杆运作，这些高杠
杆运作同时伴随着未经调整的管理和运营结构。
对环境变化漠不关心的企业缺乏积极性和决心，这阻碍了企业适应环
境的变化。当管理人员最终开始重构公司经营方式时，决心的缺乏导致了
一个未经调整的战略和不恰当的投资。决心的缺乏还导致战略劣势以及某
些情况下的无效运营结构。结果，企业的营业额逐渐地下降。在不同的倒
闭类型中，人力资源管理和公司治理的影响没有明显的不同。人力资源管
理对财务业绩的影响是微弱的，只有在一种情形下有影响，即业务技能培
训的不足会使财务业绩下降。人力资源管理一般不是恶化的原因。管理不
当对破产的影响相对于人力资源更为明显。
3.企业和企业利益相关者之间的互动
企业必须考虑公司与其利益相关者之间的互动:客户和竞争对手是非
常重要的。然而，其他利益方(如供应商和银行)对公司也有影响。管理人
员必须对环境的变化做出预测和反应以提高效率。大多数不成功的创业企
业面临吸引和保留客户的问题，这些企业没有独特的销售方法，或者其客
户满意度很低。某些盲目增长的公司因为过高地预测了需求，从而导致了
失败。这些公司刚开始时面临抵制竞争的问题，因为它们缺乏调整自身经
营方式以
适应环境变化的灵活性。最后的结果是，外部因素成了导致公司破产
的严重财务问题的直接原因，这些外部因素包括与竞争者的争端以及来自
外国公司的竞争。与其他类型的倒闭程序不同，盲目增长型企业的倒闭程
序与战略优势以及竞争的增加相关。最后，对环境变化漠不关心的企业在
吸引客户方面的问题主要源于已有的客户转向了竞争者，这些竞争者转变
了经营方式。
很多面临流动性困难的企业很难留住那些已经知道该公司财务困境
的客户，但并非所有遭受这些问题的企业所面临的困难程度都一样。客户
的不信任并不仅仅取决于此类事件的影响，而且也与企业的经营周期有关。
那些处在基于长期合作或发展的行业中经营的公司，或那些售后服务是非
常重要的公司，一旦公司出现流动性风险，将面临巨大的困难。
其他环境因素例如银行、供应商、股东、意外和工会等从来都不是企
业破产的主要成因。然而，一旦公司陷入财务危机，供应商和信贷机构的
反应都是同样的方式，即拒绝提供服务及贷款。这是一个普遍的现象，因
为供应商和信贷机构害怕对方无能力支付款项，但是，这对处于困境中的
公司是雪上加霜，进一步导致其陷入流动性困境中。
4.管理人员的态度和疏忽
不成功的创业公司的管理人员的主要错误在于他们在建立公司过程
中的鲁莽。管理人员能力和经验不足，没有采纳外部建议，也没有对公司
可能面临的问题和威胁进行预测。此外，少数的管理人员是公司的业主，
他们有管理经验，但是没有行业经验，他们的独断专行行为增加了公司的
僵化程度。对营业额的过高估计触发了盲目增长型企业的恶化，这种高估
应归咎于管理人员的管理技能和盲目乐观的个性特征。管理人员的管理技
能和盲目乐观的个性特征影响管理人员选择和吸收关于中短期内预期营
业额和投资计划的信息。管理人员还具有一些特定的个性特征，如专业知
识、说服能力以及风险寻求行为，这些个性特征也对扩张决策有影响。
某些领导者不乏必要的管理经验和行业经验，也具备很强的管理能力
和管理技能。然而，这些人缺乏切合实际的想法，他们在取得成功之后极
度地乐观。最后，管理者的积极性对企业的破产也无能为力，这些积极性
仅仅对新的扩张计划决策有影响。反之，对环境变化摸不关心企业的管理
人员确实缺乏必要的积极性和决心。他们具有惰性，不会在变化的环境中
调整公司的经营方式。
5.管理者及其管理风格的影响
管理者被认为是公司倒闭的最为关键的因素。首先，管理者的积极性、
素质以及管理技能会影响管理者对公司进行管理的方式。管理者的管理技
能不够、管理方式不合适是很多公司破产的原因。很多管理人员或企业家
只具备有限领域内的专业知识。如果管理人员不愿意接受专业建议，那么
他们就会降低公司在中期内生存的可能性。
不仅仅只有管理层的素质和管理技能会影响公司的生存机会。值得注
意的是，有许多管理者个人的性格特征强烈地影响着公司的业绩。管理人
员和企业家都必须根据环境的变化和环境中的机会对决策进行预测和调
整。不幸的是，许多现存的公司具有惰性，不对每一种威胁进行察觉，同
时也不能完全调整自身的经营方式以适应环境的变化。现有的常规程序导
致管理依靠现有模式的反应，而不去探索战略和决策过程的根本性变化。
这威胁到公司未来的业绩。由于很多变化发生得非常缓慢，当公司意识到
威胁时其营业收入已经大幅下降。此外，正在陷入危机的公司对危机的态
度是怀疑和否定的，并且会避免面对长期的问题。企业家控制着公司的管
理方式，这种控制提升了对公司生存机会的感知，有时这种控制会达到一
个极端的水平。许多过度乐观的年轻企业家之所以希望从银行取得外部融
资时面临种种问题，这种控制是其原因之一。许多企业家因此被迫进行大
量抵押，或者是启动一项没有充足的融资途径的经营。融资途径的缺乏导
致企业无法保持一个合理的盈利规模，从而走向倒闭。
管理者在某种程度上相对于企业家来说冒险精神要少一些，但这并不
意味着有管理者领导的公司能够制定出更加安全的战略。管理者通常拥有
公司的股权，而不是债权。所以，他们有动机去接受那些风险很大的项目。
管理者的财富对公司股票价格波动的敏感性越强，管理者接受高风险项目
的动机就越强。然而，当管理者财富大比例地以股票期权的形式来表现时，
特别是当股票期权具有行权价值时，管理者接受高风险项目的动机会减弱。
公司政策由管理者设立，公司政策涉及如下几个方面:战略和投资、市场
营销、运营、行政、财务和人力资源管理以及公司治理。所有方面都必须
考虑周全，因为任何失误都可能迅速导致公司的破产。如上所述，在某些
领域管理技能的缺乏以及管理者的个性特征能导致难以预料的问题。这些
问题威胁到公司生存的机会。
6.企业所处的行业、企业本身的历史与规模
年轻的公司必须及时与客户、债权人、供应商以及其他组织建立稳定
的交流关系。这些新成立的公司必须在刚成立的头几年里发展自己的组织，
并改善组织成员之间的合作。由于这些新生企业的压力，许多公司很容易
在刚成立不久就倒闭。
另外，组织的规模也影响公司的生存机会，但是小规模所产生的压力
通常要比新生压力小。然而，小规模公司常常无法得到债权人的财务资源
以及支持以缓冲市场的收缩。此外，小规模组织较难吸引人才，因为小规
模组织无法提供与大型组织一样的职业发展机会。
行业也会产生影响。实际情况是，处于不同行业的公司即使具有相同
的财务状况，其破产的概率也是不同的。此外，在同行业公司间还存在一
种传染效应，特别是对高杠杆公司来说。
公司的特征、公司的管理者以及公司政策之间存在很强的联系。在不
同类型的公司中，导致破产的管理不足之处是不同的。不同类型的公司具
有不同的管理知识和财务管理水平。老公司的破产经常是因为无法适应环
境的变化。
(二)企业倒闭与经济风险
企业倒闭通常意味着该公司已经卷入了某种法律后果。企业没有能力
满足或重新协商现金索取权，从而对这些现金索取权行使违约权。通常，
随着违约的发生，该企业的债权人针对索取权的偿付提起法律诉讼。企业
倒闭的风险虽然与债务融资以及流动性欠缺有关，但是最终还是取决于借
款人对该公司提供支持的意愿的限度。
虽然财务困境井不准确地反映经济的困境，但财务困境可能是由公司
层面和行业层面的经济困境造成的。经济效率低下通常不能直接观测到，
而财务困境可以直截了当地由债务违约和法律破产等不良后果推断出来。
管理失误和公司治理的不完善在公司破产中所扮演的主要角色，通常
被强调为公司破产的直接导火索。如果破产归因于治理公司行为的程序设
计的局限，那么债务违约可能迫使管理者降低产能，井重新考虑公司的运
营政策和战略决策。从这个角度来看，债务违约及财务困境也能创造价值。
因此，债务违约及破产机制能够帮助财务上陷入困境但经济上可行的公司
继续经营，同时也促使无效率公司的退出。
尽管财务困境和破产存在拥有尚未得到经验量化的潜在好处的可能
性，但是财务困境和破产程序涉及大量直接的(法律、行政和咨询费用)和
间接(机会)的成本，这些成本会消耗公司及其利益相关者的真实资源。在
一个高杠杆经营并受到信贷限制的企业中，由宏观环境变化引起的业绩的
下降可能会对公司的流动性状况以及偿还利息的能力产生不利影响，从而
引发债务违约。即使从长远看该公司在经济上是可行的，但由于借贷的限
制，它可能不能逃脱短期内的破产。当一个行业是受全行业或整个经济的
冲击时，财务困境可能导致该行业出现效率低下的过度清算。当银行未预
期对企业贷款所产生的损失时，高清算率将通过逐渐侵蚀银行资本而削弱
银行系统，并触发金融危机。
二、观察企业在短、中期倒闭的各种迹象
企业的倒闭可能与某些决定性事件相关，这些决定性事件处于走向倒
闭的公司的内部环境和外部环境之中 。
(一)各种预示企业倒闭的信息
上市公司公开财务报告中的信息可能反映公司的财政困难。例如，无
形及固定资产大幅度增加、现金流量表显示日益恶化的净流动资金头寸、
一个非常大的潜在的或有负债和非常重要的资产负债表日后的不利事项
等。
此外，董事会主席和首席执行官的报告可能具有很好的启发作用。董
事会主席和首席执行官的报告是伴随着公开的财务报告的 ，尽管这个报
告未经审计，它可能会讨论一些公司所遇到的还没有得以解决的困难。董
事会主席和首席执行官的报告还可能对企业将来的问题提出警示 。
管理者需要对企业的或有事项进行考察。或有事项并没有在公司法定
的账目中反映出来，但这些或有事项应该在持续的基础上被量化和评估。
或有事项存在于资产负债表日，但或有事项的最终结果只有一个或多个不
确定的未来事件发生与否得到确认后才能得到确认。或有事项可能会导致
或有收益或或有损失。一些典型的或有事项的例子包括担保、贴现汇票、
不可转换的债券、可能发生的诉讼或索赔以及没有确认计税基础时对利润
的征税。通常，在大多数公司中都存在这样一些或有事项。
资产负债表日后事项的例子包括：购买和销售固定资产和投资、汇率
变动、罢工和其他劳资争端、关于员工养老金的争议等。通过分析这些事
项能够了解其对企业财务的潜在影响。
报纸和财经杂志也是了解与公司相关信息的一个来源，这些相关信息
包括行业信息、企业信息和竞争对手的信息，也可能包括公司所面临的困
难和所取得的成就。报纸和财经杂志所报道的信息 也包括罢工、冗员以
及公司倒闭。
对企业倒闭具有直接影响的事项的公开信息是存在的，尽管其中的联
系可能并不明显。可能对公司产生不利影响的外部事项包括新的立法、国
际事件、新的升级过的产品、利率的大幅度上升以及汇率的大幅度变化。
(二)企业倒闭的不同类型及其原因
第一种企业倒闭程序描述了不成功的创业公司的恶化，这类创业公司
有一个具有严重缺陷，且相关行业经验不足的管理团队所领导。第二中程
序揭示了雄心勃勃的病处于成长过程中的企业的倒闭程序。这类公司在经
过失败的投资后，缺乏足够的财务手段来调整经营方式以适应环境的变化
从而避免破产。第三种倒闭程序描述了具有炫目的增长速度的公司的倒闭
过程，这类公司被过度自信的观礼团对所领导，这了公司的管理团队通常
缺乏有关公司财务状况的切合实际的看法。最后，第四种，即在组建过程
中缺乏热情的企业的倒闭程序，描述了这类公司逐渐恶化的过程。这类公
司的观礼团队已经与不断变化的外部环境失去了联系。
总体环境聚集了一些企业倒闭的外部原因，这些外部原因包括：经
济因素、技术因素、政治和社会因素以及与外国相关的因素。这些因素的
具体例子包括金融市场的运行和机构的行为、政府的行为以及政府支持创
业的努力。这些因素通过与公司直接相关的环境，影响管理者的管理技能
和积极性、公司政策以及公司的合作伙伴。
此外，公司的直接环境将影响公司业绩。公司不断地与其利益相关
者进行互动。公司的利益相关者包括：客户、供应商、竞争对手、银行、
信贷机构以及股东。与利益相关者进行更密切的合作的可能性以及其他积
极的信号增加了管理者的积极性。然而，毁灭性的竞争、以及与银行、客
户、供应商之间的紧张关系是公司增长的主要障碍。因此，公司与其直接
环境之间的相互作用决定了公司是向一个积极的方向发展还是向一个消
极的方向发展。更进一步来说，管理者或企业家的特征与公司的政策对公
司具有更加重要的影响。
1.不成功的创业公司
许多公司在成立后的五年内倒闭。这些公司中的绝大多数没有明显的
增长，也无法吸引潜在的客户。元法实现盈利从而失去了生存的机会。这
种类型的公司管理者缺乏管理经验和行业经验，这是一个典型的初始缺陷。
管理者没有意识到公司经营计划中一些有必要考虑的问题。不合适的管理
导致控制机制的不健全。管理经验和行业经验对于公司的生存来说是必不
可少的，缺乏管理经验和行业经验的公司会失去生存的机会，对于这种类
型的公司来说，从公司创立时我们就可以预测到公司将会破产及倒闭。
公司政策的错误是管理者错误的明显结果。我们可以观测到由缺乏经
验引起的三个负面信号:大量的资本支出、低的销售水平以及被低估的费
用。这些负面的信号是即将到来的破产的前期征兆，在稍后的阶段，财务
指标会显示出类似的迹象。现金流量和盈利能力都很低，这就不可避免地
导致资金周转问题，特别是进行了大型投资后的资金周转问题。在短期内，
公司面临生存的问题，从而在公司建立不久就很可能出现倒闭。
所有的利益相关者都意识到公司在生存边缘挣扎，公司很难与利益相
关者建立稳定的关系。外部合法性的缺失导致客户的进一步流失以及费用
的上升。利益相关者的反应在很大程度上加速了公司的倒闭进程。管理者
逐渐认识到进行重组的必要性，但是银行不再愿意提供资金给公司。因此，
启动资本短缺的创业公司不可能改变公司的经营方式。
由于这类公司的管理者管理方法不得当，管理者不能对低盈利的原因
进行评估，也没有能力发展一套更加合理的组织政策，即使有足够的启动
资金，这些公司仍然很有可能进入清算。因此，许多公司从未设法逃离螺
旋式的下降。
2.增长雄心过大的公司
公司可能会随着经营的恶化遭遇增长率的下降并最终破产倒闭。因为
这个原因而倒闭的公司通常拥有一个较弱的财务结构，这种弱的财务结构
归因于财务困境初期的新生企业压力和小规模压力。因此，当扩张的战略
产生比预期更坏的结果时，这种类型的公司更加容易破产。
从一开始，领导着一个具有增长雄心的公司的管理人员或企业家就有
一个目标，这个目标就是要使公司在行业中拥有重要的地位。此外，他们
说服银行的能力以及行业经验增加了执行扩张计划的可能性。从负债比率
的大幅增加可以看出这些领导者都是风险爱好者，他们中的某些人具有过
度乐观的特征。在这种类型的公司中，有一些公司在大规模增长前已经存
续了几年，因为它们既没有机会也没有融资途径来执行公司的增长战略。
增长的图景意味着一个新的开始。
这种类型倒闭的最初缺陷是管理者对公司产品的需求过度高估，尽管
这些管理者不但经验丰富，而且能力也很强。过度高估是这种类型的倒闭
的特征。过度高估是过度乐观主义和错误信息的后果。过度乐观主义和错
误的信息主要存在于市场规模以及从竞争者转向本公司的客户转移速度
两方面。后者是由新生企业压力的一个变体所引起的，因为获取新的客户
的信任需要耗费时间。由于客户转向本公司的速度较管理者估计得慢，公
司的营业收入不足以支付费用，这些费用包括人员费用和利息，同时公司
中还存在大量过剩(负担过重)的资本支出。这些负面的信号引起了盈利和
现金流不足。由于过高的负债权益比，所有的财务后果都是具有危害性的。
公司经济陷入流动性问题和偿付能力问题。
由于他们的专业知识，管理者一般对于公司生存的必要条件有一个清
晰的了解。然而，成功恢复仍然是非常困难的。因为公司缺乏内部融资方
式，同时银行不情愿在不增加抵押品的前提下扩大对公司的信贷支持。因
此，公司管理者无法有效地改变和改善经营方式。除了这些问题以外，虽
然公司盈利能力不断提高，但该公司的流动性和偿付能力仍然非常有限。
较弱的融资结构导致公司与竞争对手相比更容易受环境变化的影响。如果
公司所处的环境发生变化，公司的战略优势将明显丧失从而导致销售额不
足。后果是公司的利润将下降，同时公司的脆弱性使其无法在这种逆市中
生存下来。
3.极端迅速扩张的公司
有一些公司在考虑大举扩张之前已经成功生存了若干年。这些公司具
有较强的财务实力。一开始，管理者具有强烈的动机去促使内部增长率和
外部增长率的增加。新的战略被发展出来，这些通常伴随着创新性的产品
或流程。起初，扩张战略是成功的，营业额和利润符合预期，公司被认可
为是行业内最具发展前途的公司之一。
公司领导的最初缺陷是他们对公司前期成功的反映。管理人员被胜利
冲昏了头脑，并陷入了极具危险性的盲目乐观。资本支出和财务杠杆同步
上升。会使公司走下坡路的问题和隐患被忽略，管理层和组织结构几乎始
终保'持不变。这将不可避免地引起控制力的减弱，不利于了解可能发生
的问题并阻碍对机会的把握。这些机会可能会影响运营效率并增加营业额。
盲目乐观导致各种各样的负面信号，这些负面信号包括高估的销售额、大
量产能过剩以及过高的费用。最后的结果是公司的盈利能力远远低于预期。
公司迅速地丧失自己的财务实力。由于极端的乐观和不符合实际情况的理
解，负面信号被忽略。负面信号还经常被解释为外部因素的结果，它们被
认为只是暂时的。对于管理人员来说，内部问题要么消失了，要么只有一
个微弱的影响，而关于公司的切合实际的看法却显示在中期内公司将会产
生流动性问题。然而，由于公司在很短的时间内浪费了融资手段，重组变
得非常紧迫。管理者的盲目乐观和公司不平衡的增长会一直持续到公司面
临严重的困境，这些困境包括虚弱的偿还能力和支付的延期。从那时开始，
大部分的公司存活的机会将相当的 i 剧、茫，因为诸如银行、股东等利益
相关者感觉到被欺骗，从而对公司的管理丧失了信心。过度乐观倒闭程序
的时间长度取决于管理者恢复公司状况的雄心以及公司与其利益相关者
之间的协作，但是，公司最终的处境已经相当恶劣以至于无力回天。
4.成熟的、没有迅速增长的公司
这些公司的领导人缺乏积极性和决心。因此，缺乏灵活性的管理者和
企业家一直相信在过去取得过成功的战略。由于对变化的漠不关心，他们
没有意识到环境的逐渐改变。当竞争对手对环境的变化做出了反应时，对
变化摸不关心的公司便失去了战略优势。与之相伴随的是，公司的客户转
向竞争对手，营业额明显地下降，但管理人员却没有意识到这些变化的根
本原因。相反，管理人员将不断下降的盈利归咎于一些暂时性因素的影响。
直到内部融资出现明显短缺时，管理人员才会重组。
不幸的是，恢复计划包含重大的缺陷，管理人员的僵化和有限的决心
使他们没有充分认识到公司所面临的威胁和机会。这就导致不恰当的资本
支出，同时低的销售水平不足以支付公司上升的采购费用、人员经费和利
息。由于重组的失败，公司的财务实力丧失，并开始遭遇流动性问题和偿
付问题。债权人意识到这些问题并开始质疑公司存活的机会。那些还没有
转移到竞争对手的小的客户群体也开始担心公司的服务质量降低，从而对
公司失去了信心。此时，公司才充分认识到了公司的处境，但几年以来不
用心的管理和令人绝望的财务状况已经导致公司生存的机会微乎其微。
对不同倒闭程序的概览显示，不同的倒闭程序受到了不同的非财务因
素的影响。 在每个公司的倒闭程序中，财务症状的出现和重要性也是不
同的。
三、从数据观察企业倒闭的迹象
(一)评估企业业绩的定量方法
作为组织中财务控制的一部分，以公司业绩的定量方法衡量企业及其
附属机构的进程是必要的，这样，管理层就能了解公司运行好坏的情况。
在定量的基础上，财务比率可能显示公司业绩是否很差，以及公司是否需
要进行重组甚至是清盘 。
对公司业绩的回顾可以分为对四个种类的财务指标的回顾，它们分别
是盈利能力和回报;债务;流动性、对现金和运营资本项目的控制;以及股票
市场比率。
在考虑一个公司或一组公司的财务业绩时，每个单独的经营活动必须
分别考虑，有时甚至需要在个体的基础上考虑经营活动中的不同部门。因
为一个对制造业公司有意义的比率对金融机构可能是完全没有意义的。除
此之外，要使分析具有价值，就要在不同的时期对财务比率进行比较。
(二)分析数据的应用
1.盈利能力和回报一个以盈利为目的的公司如果想要持续经营，那么
它应该是盈利的。两 个明显的对公司盈利能力的检查涉及公司正常业务
活动的业绩一一是否盈利或亏损以及当年的盈利或亏损与之前年度相比
是更大一些或更小一些(这是一个比较概念)。
盈利能力可以用使用资本收益率 (ROCE)来衡量。如果不将利润以及
利润增长与创造利润过程中所使用的资本联系起来，那么评价利润以及利
润增长是不可能的。因此，使用资本收益率成为衡量盈利能力的一个重要
指标，它将利润作为所使用资本的一个比例表示出来。利润通常是指息税
前利润 (PBIT)，而使用资本等于股东资本加上长期负债和债务资本，即
等于总资产减去流动负债。衡量使用资本收益率的根本原则是我们必须进
行同类比较，如果资本表示为股东资本和准备金加上长期负债和债务资本，
那么利润必须是表示所有这些资本共同获得的盈利。
当提到使用资本收益率时，我们通常着眼于这个指标从一年到接下来
一年的变化。如果其他公司的使用资本收益率以及使用资本收益率的行业
平均值信息是可以获得的，那么我们还可以将公司的使用资本收益率和其
他公司使用资本收益率，以及使用资本收益率的行业平均值进行比较。此
外，一个企业可以将使用资本收益率与当前市场中贷款利率相比较，这样，
企业就能了解在其需要更多贷款时额外借款的成本。通过这种比较，公司
可以考虑当前的借款对于公司经营的连续性来说是否合算。公司还可以了
解到当前借款会使公司盈利或者亏损，进而考虑是否需要进行其他的融资
安排。
除了使用资本收益率之外，还有两个与周转率相关的比率，而周转率
对使用资本收益率产生影响。第一个比率是利润率，一个公司在销售中可
能产生或高或低甚至是负的利润率。如果公司获得负的利润率(亏损率)，
那么这个公司应该考虑是应该继续经营，还是转移到其他经营业务，或者
是中止目前的业务活动。此外，资产周转率是经营资产运行好坏程度的一
个衡量方法。同样的道理，如果资产周转率为负，公司将需要更加仔细地
监督业绩。此外，对周转率从一个年度到下一个年度的变化进行评价是值
得做的一件事情。
2.债务比率 •
债务比率是指公司总负债与公司总资产的比率。资产由资产负债表中
的固定资产和流动资产构成。负债由对所有债权人的负债构成，包括一年
内到期和高于一年到期的债务。诸如递延所得税等负债被排除在债务比率
考虑范围之外。从衡量一个公司的业绩的角度来说，没有关于最大安全债
务比率的绝对规则。各个行业的债务比率是不同的。但是，从一个一般的
指导原则来看，一个公司应该将 50%作为债务比率的安全极限。如果债
务比率高于 50%井进一步恶化，公司的债务头寸应该值得引起足够的重
视。
债务比率关心公司相对于自身规模欠款的程度。债务比率还关心公司
是正在加剧债务负担还是在改善债务状况。当一个公司的债务负担沉重并
且看起来还需要借更多钱时，银行以及其他可能的放贷人很快就拒绝公司
进一步的借款，从而使公司发现自己陷入了困境。当一个公司在扣除利息
和税收前只有一个普通的盈利水平时，在扣除利息后留给股东的利润就很
少了。因此，公司可能发现自己处于财务困境中。
资本杠杆涉及一个公司长期资本结构中债务的数量。杠杆比率提供了
一个长期流动性的衡量。简言之，杠杆比率是指公司的长期负债除以公司
的长期负债与所有者权益之和所得出的比率。资本杠杆比率越高，管理层
应该更加密切地注意公司的财务业绩。
运营杠杆涉及公司内部可变成本/固定成本运营结构和公司盈利能力
之间的关系。它是对息税前利润贡献的比率。销售收入和销售量上升或下
降的可能性意味着运营杠杆对一个公司经营风险可能具有含义。
利息覆盖比率显示了一个公司是否赚取了足够的息税前利润以轻松
地支付其利息戚本，或者说，该指标显示了公司的利息成本相对于利润的
规模是否过高。公司的利息成本相对于利润的规模过高，会使息税前利润
的下降对普通股东所能获取的利润产生显著的影响。利息覆盖比率等于或
低于 2 倍时显得偏低，要使企业的利息成本降到可以接受的范围，该比
率应该超过 3 倍。注意到优先股资本在计算杠杆比率时被视为优先支付
的资本，我们通常将优先股股利排除在利息支付之外。如果利息覆盖比率
为负，这意味着公司在被要求支付利息戚本的同时正遭受着亏损。
在评估一项经营时，除了资产和负债以外着眼于该项经营的现金流量
是重要的。现金流量比率是指一个公司的年度现金净流入与总负债的比率。
年度现金净流人是指每个年度公司的经营性现金流的数日，总债务是指对
短期和长期债权人的债务加上对负债和支付的预备。很明显，公司需要从
经营中赚取足够的现金以支付公司能预测到的债务以及未来承诺。现金流
量比率以及从当年到下一年度现金流的变化为公司现金流头寸提供了一
个有用的指标。
3.流动性比率:现金和运营资本
盈利当然是公司业绩的一个重要方面，债务或负债则是另一回事。然
而，为确定一家公司是盈利或是倒闭，管理层在很大的程度上着眼于流动
性，因为公司需要流动资产以便能够满足其到期债务。这是至关重要的，
因为公司无法偿还其债权人的到期债务可能会导致进一步的财务危机和
名誉危机。
流动性被视为经营中的一个非常重要的概念，是指公司可以获取并用
于及时偿还债务的现金数额。流动资金由现金、在现有市场中的短期投资、
定期存款、贸易应收账款以及汇票的应收款构成。
4.股票市场比率
另一组需要考虑的比率是帮助股东和其他投资者评估投资一家公司
普通股的价值和质量的一组比率。通常情况下，一家公司的投资者关心他
们所持有股票的价值、该股票过去所获得的回报、预期未来收益，以及投
资是否具备一定的安全性。在实践中，通常可以发现上市公司股票的股利
收益率低于债券的利息收益率。在大多数年份股票价格是上升的，这使股
东获得了资本收益。从长期来看，股东希望他们所持有的股票的回报超过
投资者从定息证券中所获得的回报，而股票的回报是以收到的股息加上资
本收益来表示的。
(1)每股盈余
每股盈余被广泛用来衡量公司业绩、每股盈余在财务结果年度比较中
非常重要。公司必须能够保持盈利以支付股息井进行再投资，再投资的目
的是实现未来的增长已如果→家公司没有收益，却遭受了亏损，那么为了
对公司的业绩进行监督，应密切注意每股亏损的情况。有一点需要注意的
是，如果公司以每股盈余或每股亏损为基础进行财务结果的比较，在计算
每股盈余或每股亏损时应保持一致性 c 一家公司的每股盈余或每股亏损
必须能够与其他公司的每股盈余或每股亏损进行直接比较，一家公司某年
的每股盈余或每股亏损必须能够与该公司以往年度的每股盈余或每股亏
损进行直接比较。公司某个财务年度股本的变化会使可比性产生问题。此
外，这些比率所依据的是过去的数据，很容易通过会计政策的改变对这些
数据进行操纵。因此，管理层应该谨慎使用这些比率来解释公司的财务业
绩状况。
(2)市盈率
市盈率是衡量公司股票的市场价值与公司股票的盈利水平之间的关
系。市盈率反映了市场对公司股票未来前景的评价。换句话说，如果一家
公司相比另一家公司具有较高的市盈率，这是因为投资者预期高市盈率公
司的盈利增长速度较快、风险较小或是处于在一个更加安全的行业。
市盈率在正常情况下应该不会随着时间的推移产生太大波动。如果管
理层观察到公司的市盈率在一段时间内有很大的波动，他们可以考虑这种
波动是否摞于如下一些理由:利率是否上升，因为如果利率上升，投资者
将被吸引远离股票而侧重于购买一些债券资本。因此，股票价格将下降，
从而市盈率也随之下降，这不是该公司想要的结果。市盈率是关于公司前
景的一个指标。如果公司的盈利前景变好，股票价格会上升从而市盈率也
随之上升，反之亦然。股票价格取决于对未来收益的预期，而不是历史业
绩。因此，前景的变化将影响到股票价格以及市盈率。前景的变化可能是
由于国际贸易的大幅度上升或经济衰退引起的 ο
(3)股利保障倍数
股利保障倍数是当期盈利可用于实际股利支付的倍数。股利保障倍数
同时反映了公司将可分配利润保留在公司中的比例 ζ它还显示了该公司
在未来几年将无法保持同样的股息支付水平的风险程度 n 总之，高股利
保障倍数意味着很大比例的利润都被保留.这可能表明该公司正在投资以
实现盈利增长前景。公司的股东及管理者在评估公司的业绩时应考虑股利
保障倍数和公司的未来规划 "，
(三)财务指标和会计数字的比较
通过比较从比率分析中可以获得有用的信息 υ比较可以通过如下方式
进行:公司在最近…年的会计数字与公司过去年度的会计数字进行比较;公
司的会计数字与同行业中的其他公司的会汁数字进行比较:公司的会计数
字与
不同行业中的其他公司的会计数字进行比较。
为了对一家公司的业绩进行评价，并考察该公司是否有经营失败的风
险，股东和管理者应关心该公司连续的会计期间的会计数据。对会计数据
的回顾应包括增长率、利润损失及其营业额的损失、债务比率和负债比率
的增加或减少、流动比率的变化、股票换手率和债务人的付款期限、每股
盈利或亏损的增加、每股股利以及公司的市场价格。会计期间比较在原理
上的好处是这种比较提供了一些进展的迹象，管理层可以判断该公司运营
境况随着时间的推移是在变好还是变坏，以及考虑是否需要对商业计划作
出一些变化。然而，当在一段时间内评估比率时，管理层也应该考虑到通
货膨胀的影响。此外，在进行评价时，管理者应将公司的进展情况放在其
他公司表现的背景中，同时需要考虑该公司的业绩是否受到特殊的环境影
响和经济影响。
对同一行业中不同公司的业绩进行比较是评价哪些公司的表现优于
其他公司的一种方式。公司的管理者可以评价公司与同行业内其他公司相
比较是更好还是更差。如果公司的表现没有达到管理者的预期，管理者需
要找出补救计划以改善这种状况。
通过比较处于不同行业的公司的财务比率和会计比率也可以获得有
用的信息。投资者应该了解如何将一个行业的公司与其他行业的公司进行
比较。
(四) z 分模型
除了以上所说的不同财务指标， z 分模型也是被用来预测策略及财
务失败的财务技术。 1968 年，根据对破产的美国制造型企业的研究，爱
德华·奥特曼(Edward Altman)首先建立了 Z 分模型。Z 分模型的原理是通
过检查公司的财务报表来预测策略及财务失败。先计算出五个比率，然后
乘以玉先确定的权重因数，再相加，即得出 Z 分模型的结果。
这五个比率结合起来后，被认为能够对策略及财务失败作出最佳预测。
第一个比率 X1 表示运营资本与总资产之比，可用于计量公司的流动性；
第二个比率 X2 表示未分配利润与资产总额之比，可用于计量资产负债比
率；第三个比率 X3 是扣除利息和所得税前的利润与资产总额之比；第四
个比率 X4 是股票市值与负债总额之比，可用于计量当负债超过资产(即公
司资不抵债)时，股票可能下跌的幅度；最后一个比率 X5 是销售额与资产
总额的比率，可用于计量公司资产产生收入的能力。
在 Zm 模型被开赴出来后，为了确定该模型的预测精确性，研究人员
进行了深入的研究。结果表明，Z 分模型对于公司破产之前两年的策略及
财务失败的预测非常精确，但是对于超过两年的期间，精确度会下降。Z
分模型的预测结果小雨 时，说明企业处于危险之中，很可能走向破
产；Z 分模型的预测结果等于或大于 3 时，表明企业财务状况稳定； 如
果 Z 分模型的结果在 ~2,99 之间，表明需要对企业进行进一步的调查。
由于具有高回报的潜力，Z 分模型在新兴市场受投资人青睐。但是新
兴市场可能存在重大的风险，如缺乏流动性和透明度。由于财务报告及会
计准则方面的差异，很难对不同市场上的公司进行比较。市盈率等信息对
于跨国公司来说可能并非可靠的信息。投资可能受到当地通货膨胀率及汇
率波动的影响。最后，新兴市场的政治环境可能不太稳定。
一种比较新兴市场公司价值和债务风险的做法是，为非生产性企业修
改 Z 分模型，以避免使用股票市值。评估时，需考虑可能影响投资风险
水平的整体市场的所有特点，如政府干涉和当地金融环境，例如当地银行
系统。
然而，运用 Z 分模型及其他类似预测模型时，有很多限制条件，例如，
预测出的数据仅反映于某一时点的公司情形，是一个瞬间的迹象，并不能
确定是否改善或恶化。需要进行深入的分析，才能全面了解公司的情形。
预测所得的数据仅对于短期情况的预测比较准确。某些评分系统倾向于给
公司评低分，也就是说可能倒闭的公司会因而被划分为实际倒闭的公司。
Z 分模型是根据生产性企业进行预测的。在对其他类型的公司运用该模型
时，应特别注意。
对于其他的公司倒闭预测模型的发展，相关人员对公司倒闭进行了大
量研究，以期利用广泛的统计及建模技术，开发出一个精确的模型。为此
己采用了很多不同的方法，并考虑了广泛的可能变量。有些人尝试预测公
司进入若干可能状态的概率，而非在某一时点的实际状态。这些模型包含
趋势分析。研究活动还尝试考虑行业的不同变量。其他模型己包括广泛的
不同变量，如宏观经济变量、公司管理质量、公司增长期及公司资产的质
量。
但是，研究并未证明，模型越复杂，对企业倒闭的预测就越精确，因
此， Z 分模型仍作为一个预测模型得以普遍应用。
对财务比率分析主要是关注公司的管理者利用资源的效率和公司的
财务稳定性。投资者想知道在合理的安全边际内是否可以借给该公司更多
的资金，以及如果没有新增的资金公司是否会倒闭。
利用现有的财务信息预测企业的倒闭存在一些问题。原因包括，重要
事项可能发生在财务年度末和财务报告公布这两伊时点之间。现有的财务
信息在本质上是回顾性的，并没有考虑到当前和今后的情况。会计造假在
公司倒闭情形中有明显的运用。同样，提供盈利增长的压力可能会导致公
司进行错误的决策，最终导致公司垮台。
第二节应对措施概览，包括债务重组庭公司重组
一、企业放弃战略
企业在必要时采取放弃战略。大多数组织内部有许多力量阻碍退出的
灵活性，这些力量涵盖对管理人员和员工的职业生涯的考虑等。这一切的
背后是基于公司的文化。
越来越明显的是，避免战略风险最终有两个要素:一个是(在正确的时
间)做正确的事'情;而另一个同样重要的是将事情做得出色。战略风险的两
个要素凸显了企业文化的重要性。善于优雅退出可能需要大量的企业文化
变革以及机构的结构调整。
二、管理层收购
(一)管理层收购的定义
总体来说，管理层收购 (Management buyout. MBO)的特点是，一组管
理者收购了受其管理的公司的实际控制权和实质的所有权，并设立独立的
公司。管理层收购可分为管理层购出、杠杆收购 (lever 唔 ed buyout)、雇
员 收 购 (employee buyout) 、 管 理 层 购 入 (management buy-in) 和 分 拆
( spin-out)。
管理层购出是指公司的行政管理层购买现在由公司持有的业务。管理
者可能为此项购买活动提供大多数资金。杠忏收购是指购买价超出管理者
的拥有的资金，而且此次收购的大多数资金是由其他投资人提供的。雇员
收购与管理层购出及杠杆收购相类似，不同之处在于所有的雇员将取得新
公司的股份。管理层购人是指公司外部的一组管理者收购业务。分拆与管
理层收购相类似，不同之处是母公司继续享有被分拆业务的股份。
(二)管理层收购的原因
有诸多原因可能导致管理层收购机会的出现。可能由于被收购公司的
当前母公司处于财务困难中，因此需要现金;子公司可能"不适合"母公司
的整体策略，或者因规模太小，公司管理层无法保障充分的时间管理该子
公司;如果子公司有亏损业务，将其出售给其管理者可能比进入清算的成
本更低，特别是在考虑裁员及其他公司结业戚本时。被收购公司也可能是
私人股东打算出售的一家独立公司。有这种打算的原因可能是流动性和所
得税因素，或者缺乏家族继承人来承担所有者兼管理者的角色。
(三)管理层收购对于实施处置的公司的好处
对于母公司来说，好处很多，包括如果子公司发生亏损，则将其出售
给管理层将会取得比清算和关闭公司成本更多的资金。已知收购方愿意保
住雇员的工作，比关闭公司更能起到宣传作用。最好由现有管理层收购公
司，否则其将可能落入竞争对手的手中。
(四)对展开收购的管理层的好处
展开收购的管理层可获得的好处包括保住他们自己的工作。他们可能
未来在公司享有重大的权益。收购比白手起家节省时间，而且管理层熟识
被收购公司的情况。管理层能够执行他们自己的决策，不再需要取得总部
的批准。
(五)为管理层收购融资对于小规模的管理层收购，收购价可能在管理
层团队的能力范围之内，但是收购小组常常缺乏收购所需的资金来源。若
干机构专门为管理层收购提
供资金，包括清算银行、养老基金和保险公司、商业银行、专门机构，
以及政府机构。
不同融资类型及附带条件因融资机构的 i 不同而有所差别。需要考虑
的问题包括融资方式、期限、机构的参与程度、持续支持、财团、需要管
理层团队提供的资金投入和需要一份商业计划及其他来源的资金。
融资期限是指某些投资人会要求提早赎国贷款，并以可赎回股票或优
先股的形式提供资金。其他投资人可能接受长期的投资，并希望公司上市，
然后撤回投资。机构的参与程度是指某些机构可能要求取得在董事会的席
位，作为提供资金的一个条件。持续支持是指管理层团队亦应考虑机构是
否愿意为后续拓展计划提供资金。某些投资人还提供其他服务，如为其客
户提供管理咨询。财团是指大型收购中可能需要把机构联合起来，以提供
所需的资金。
需要管理层团队的资金投入是指，所有的机构投资人都希望管理层团
队能为收购提供占其个人财产很大比例的资金，投入，作为管理层承诺的
证明。预期管理者将会把他们的裁员补偿作为资金投入，将他们的房产做
二次抵押，还常常为公司贷款提供个人担保。需要商业计划是指，机构投
资人还预期看到一份精心准备的商业计划，通常还将聘用一名调查会计师
和技术顾问，对建议书进行调查。
其他的资金来源包括，管理层团队为了协助完成管理层收购而寻求其
他资金来掘。通过分期付款或出租特殊资产，可解决最初的现金流问题。
某些公司可获得政府补助，管理者和雇员的养老金计划也可能提供部分所
需的资金。
(六)评估管理层收购的可行性
管理层收购团队和财务投资者都愿意相信他们拟进行的管理层收购
将会成功。被收购公司的当前所有者一般是出于普通考虑事项打算出售公
司。如果所有者试图摆脱一家亏损的子公司，新管理层不应过度自信，认
为可以把子公司扭亏为盈。新管理层应考虑其是否已经完成了该公司的所
有关键职位的任命。否则，他们必须尽快指派 1 人员就职。新管理层还需
考虑是否己制定了可靠的商业计划，并且这份计划书应包括现金流量预测，
并经调查会计师的检查。否则，管理层需与相关专业人士合作，准备一份
商业计划。新管理层还需要考虑收购价格的合理性以及融资方式的采用 c
(七)管理层购入
管理层购入是指外部管理者购买公司的控股权。管理层购人的好处包
括，在当前的公司管理不善，需要替换现有管理层时，外部管理层购入能
产生特别明显的效果。高效的管理者能够迅速承担起新的责任。另一方面，
管理层购入也有不利之处，包括新管理层试图实施新的经营方式时会遭到
雇员抵制。1 新管理层可能要把注意力集中在公司的短期获利能力上，而
这可能会损害公司的长期发展。
三、资本再调配
企业可选择一系列不同的资本再调配方式，其中包括债务重组及业务
重组，详情如下:
(一)债务重组
实施债务重组方案的目的有很多。企业可选择一系列不同的重组方式，
而选择哪一种，取决于企业是有偿债能力还是有破芹的危险，这两者是债
务重组的常见原因。
1.债务重组的原则
企业对于债务重组也应制定一定的原则。一般应遵循的程序是核销已
经损失或是无法收回的资产及损益账户上的借方余额。对资产进行重估价，
以确定其对于企业的当前价值。确定企业在不继续融资的情况下是否能够
继续交易，或者如果需要进行继续融资，确定所需的金额、形式以及可提
供融资的人士。企业按照需要注销债务的规模以及所需融资的金额，确定
合理的方式，在为公司提供资金的各方间分散注销的影响。
2 .债务重组对资金提供者的影响
在重组过程中，必须考虑不同资金提供者的利益和影响。有偿债能力
的企业实施重组计划的目的常常是通过使企业更具吸引力，来提高其未来
融资能力，或者改善公司形象，使其更具吸引力，或者改善公司对于第三
方的形象。因此，银行和投资人对重组计划的看法对于确保实现这一目标
是非常重要的。
过去，银行出于保护自身投资的目的，以他人为代价，关闭将倒闭的
企业，因此饱受诣病。不少银行现在是持支持态度，给公司留出时间，以
在所有利益相关者的权利配合下就未来发展制定决策。为陷入财务困难的
公司制定重组计划时，需要分别考虑普通股股东、优先股股东及债权人的
利益。
对于陷入财务困难的公司来说，企业的亏损主要由普通股股东承担，
原因是在企业结业后他们是最后被偿还资本的一方。在多数情况下，公司
清算后，因资本损失很大，普通股股东最后什么都得不到。但是，如果公
司需要普通股股东进一步提供资金，那么就必须使他们持有公司的部分剩
余股份。
企业结业时，优先股股东通常拥有优先取得资本偿还的权利。优先股
股东的损失因而可能低于普通股股东承担的损失。优先股股东可能会同意
放弃欠发的优先股利。如果预期优先股股东的资本名义价值将呈现一定程
度的下降，优先股股东可要求增加其股息率或者股份，从而享受未来利润
的一部分。债权人，包括债券持有人及贷款人，可能会由于预测企业清算
时他们将无法得到全额付款而同意降低要求公司偿付的额度。与优先股股
东一样，企业可采用给予股权的方式激励债权人。此外， '供应商可能也
会同意减少要求公司支付的金额，因为他们希望保护一个继续成为其客户
的公司。
3.债务重组的方案
采取重组方案的企业可能是发展稳健的公司，也可能是处于财务困难
的公司。这两种方案的界限并不清晰。有偿债能力的公司实施重组时，在
不改变总体资本需求的条件下，可改善不同类型资本的组合方式以及资金
可用的时间。重组的具体目标可能包括，降低借款的所得税费用净额、近
期或未来重新借款、改善融资的安全性、提高公司抵押品的吸引力、改善
公司对于第三方的形象，以及整理资产负债表。财务失败的公司进行债务
重组，可使得公司通过吸引新资本注入，劝说债权人接受抵押品以偿债，
以致同意注销部分债务，从而维持业务运转，避免进入清算。
有偿债能力的公司可采用多种重组方式，包括债务转股份、股份转债
务、一种股份转为另一种股份，以及一项债务转成另一项债务等。
(1)债务转股份
要将债务转成股份，最可能的原因包括，可转换债券的持有人自动行
使-权利。另一个原因是公司无法偿还一般的债务而要求债权人将债转股。
(2)股份转债务
另一方面，公司亦可把股份转成债务，这通常是指优先股转成某种形
式的债权。尽管公司和投资人均认为选择债券或有固定回报率的优先股并
没有太大的差别，但是，按照《企业所得税法》和《公司法~，这两者之
间存在着很大的不同。根据《企业所得税法~，对优先股股东支付的是股
利，因此，在计算应税利润时，不得扣除。按照法律规定，优先股转成债
券将使资本减少。必须遵循，{公司法》中关于股份赎回的条款。从会计
处理来看，这些条款的广泛影响在于，将可分配利润金额转入资本赎回储
备后将优先股赎回，然后按照优先股的名义价值降低可分配利润。
(3)从一种股份转成另一种股份
这样的方式，最常见的是将优先股转为普通股。使股本种类多样化以
吸引各类投资人，这在过去是一种常见的做法。但是现在这种方法不再那
么受欢迎了，当前的趋势是仅包含→类或最多两类股本。不同种类股份之
间的相互转化，仅可根据公司章程的程序进行，一般要获得受影响的那类
股份的股东中规定的大多数批准，并须得到法院同意。
另外，为使股份对投资人的吸引力增强，公司会将股份细分成更小的
单位，或将股份转成股票。
(4)从一种债务转成另一种债务
这样的方式，可以改善借款的安全性、灵活性或降低成本。将债务转
成长期贷款，能保障资金来源的安全。这种方式比安排更多永久性的股本
筹资，更能提高灵活性。另外，如果公司借款已达到偿还能力的界限，应
减少借款，并通过利用其他融资来源改善灵活性。
处于财务困难的公司为了避免进入清算同时留出制定恢复计划余地，
通常可采用的方法包括公司自愿偿债安排 (CVA)及管理命令。
4.公司自愿偿债安排 (CVA)公司自愿偿债安排 (CVA)是公司与债权人
之间达成的具有法律约束
力的协议。可能包括用损益账户上的借方余额冲销股东资本及债权人
资本，从而影响债权人的权利。但是，这种安排的目的是确保债权人的回
报最大化。这种安排对于因现金流问题面临压力的公司是有帮助的。
公司自愿偿债安排 (CVA)的程序为公司向法院提出申请，要求法院召
集公司及其债权人或一类债权人举行会议。然后，在会上提出重组计划，
并举行投票。如果获得法定的支持率，则要求法院批准。如果法院同意，
则这项计划对于所有债权人都有约束力。
5.管理命令
利用管理命令，可为实施恢复计划留出余地。公司、其董事或债权人
可申请管理命令。一般由法院或债权人指派管理人，公司将继续交易，同
时实施恢复计划以挽救公司或为债权人取得比立即清算更好的回报。
(二)业务重组
1.企业的分类计价
分类计价是指企业将附带的非核心业务售出，降低资产负债率，并使
管理层能够把精力集中在核心业务上的程序。该程序还包括剥离与分拆，
即指公司所有权不变，但建立新公司后，初始公司股东持有新公司股份。
剥离与分拆的结果是产生两家或两家以上的公司，而非初始的一个公司。
管理层收购是指公司的管理层购买受其管理的公司的大部分控制权。廉价
出售是指将初始公司的一部分出售给第三方，通常是为了取得现金。清算
是指整个公司被关闭后出售资产，向股东派发收益。公司所有者不打算继
续持有这家公司或认为公司无法继续运转时，会对公司进行清算。
2.分拆
分拆的目的是成立独立的公司，并且这些公司的价值合起来大于初始
公司。分拆后股东在新公司的持股比例与在原公司的比例相同。每家公司
均持有原公司资产的一部分。新公司一般会设立新的管理层，管理层领导
每个公司按不同的方向发展。最后，每家公司可能被单独出售。原公司可
能消失，其资产被分配给新公司。
3.廉价出售
公司出售其部分业务的原因有很多种，如筹集现金、防止亏损业务降
低公司的整体业绩、集中精力于核心业务，以及处置掉其他公司可能想要
的业务，防止其余业务遭到接管。
事实上，自 20 世纪 80 年代以来，为了降低机构的复杂性，出现了
越来越多的业务分拆和廉价出售的情况。多样化公司比较复杂，因此难以
管理。由于机构变化的速率及不确定性不断提高，复杂的大型公司更加难
以应对，因此使管理层不得不从业务上分出时间和精力，用到管理公司上。
而小型企业趋向于越来越灵活，也更容易对变动作出反应。业务分拆后，
新公司的管理结构更清晰，重心更明确。非核心业务的分拆，也能提高管
理效率，原因是，管理者能够自由地将注意力集中在他们最擅长的事务上。
市场出现变 化，意味着不同业务间的协同作用消失，机构维持不相关业
务的商业原因不复存在。
总而言之，业务重组的好处包括公司能够专注于增长和股东价值最大
化一一公司将非核心业务对外出售后，新公司的价值可能超过初始公司。
这说明，初始公司的股票售价低于其潜在价值，原因可能包括非核心活动
与公司企业活动分拆后，由于市场对那些被公司低估的资严的估值更高，
因此可能提高资产的生存能力。与以前的管理层相比，新管理者认为公司
价值更大。公司出售的获利能力不佳的业务，可能在市场上颇受欢迎，从
而导致其余业务的估值增加。此外，单项业务的业绩可能提高，也导致估
值的增加。
四、企业私有化
一家上市公司进行私有化是指，一小群人在有或没有金融机构的支持
下购买公司所有的股票。这一小群人可能包括现有股东和/或管理人员。
这种形式的重组在西方国家比较普遍。私有化可能涉及公司股份从证券交
易所退市。
企业进行私有化的优点是可以节省公司达到公开丰市的要求的所有
费用。同时，公司免于受到由财务问题所导致的公司股票价格波动。公司
不容易受到敌意要约收购。此外，公司管理层可以专注于长期的业务需求，
而不是满足股东的短期期望。而且，在私有公司，股东可能会更接近公司
管理，降低了由所有权和经营权分离带来的代理成本。
私有化的主要缺点是这可能意味着公司失去了将其股份公开交易的
机会。如果股份不能交易，则可能会失去其部分价值。然而，公司进行私
有化的一个原因是公司作为一家公众公司可能已经有困难了，公司的股票
价格可能会很低。
