第八章 综合资金成本和资本结构
本章属于财务管理中比较重要的章节，从近三年考试情况来看平均分数为分。题型可以出客观题，也可以出计算题和综合题，计算和综合题的出题点主要集中在资金成本的确定.杠杆系数的计算以及最优资本结构的确定方法。
大纲要求:
1.掌握加权平均资金成本和边际资金成本的计算方法；
2.掌握经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆的计量方法；
3.掌握资本结构理论、最优资本结构的每股利润无差别点法、比较资金成本法；
4.熟悉成本按习性分类的方法；
5.熟悉资本结构的调整方法；
6.熟悉经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆的概念及其相互关系；熟悉经营杠杆与经营风险.财务杠杆与财务风险以及复合杠杆与企业风险的关系。
第一节 综合资金成本
本节重点
1.加权平均资金成本；
2.边际资金成本
一、加权资金成本
【例题1·多项选择题】计算加权资金成本时，权数的确定可以选择（ ）。
A.账面价值 B.市场价值
C.目标价值 D.清算价值
【答案】ABC
【解析】在测算加权平均资金成本时，企业资本结构或各种资金在总资金中所占的比重取决于各种资金价值的确定。各种资金价值的确定基础有三种选择：账面价值、市场价值和目标价值。
二、边际资金成本
【例题2·单项选择题】已知某企业目标资本结构中长期债务的比重为40%，债务资金的增加额在0～20000元范围内，其年利息率维持10%不变，则该企业与此相关的筹资总额分界点为（ ）元。（2008年）
【答案】C
【解析】筹资总额分界点＝某种筹资方式的成本分界点/目标资本结构中该种筹资方式所占比重＝20000/40％＝50000（元）。
【例题3·判断题】计算边际资金成本权重确定，应该以目标价值为权重。 （ ）
【答案】×
【解析】企业计算边际资金成本时，其资本比例必须以市场价值确定。
第二节 杠杆原理
本节要点
1.成本按习性的分类及特点；
2.三个杠杆系数的计算公式.定义公式的运用及结论。
一、成本按习性的分类及特点
（一）成本按习性的划分
变动成本
约束性固定成本 经营能力成本
成本按习性分类 固定成本 酌量性固定成本 经营方针成本
半变动成本（在初始量的基础上随业务量成正比例增长）
混合成本 半固定成本（阶梯式增长）
【例题4·单项选择题】在下列各项中，属于半固定成本内容的是（ ）。 (2002年)
A.计件工资费用
B.按年支付的广告费用
C.按直线法计提的折旧费用
D.按月薪制开支的质检人员工资费用
【答案】D
【解析】本题考点是成本按成本性态的分类。
【例题5·单项选择题】企业为维持一定经营能力所必须负担的最低成本是( )。
A.固定成本
B.酌量性固定成本
C.约束性固定成本
D.沉没成本
【答案】C
【解析】约束性固定成本属于经营能力成本；酌量性固定成本属于经营方针成本。
【例题6·判断题】要想降低约束性固定成本要从预算上精打细算，合理确定这部分数额（ ）
【答案】×
【解析】约束性固定成本的降低措施是合理利用经营能力；酌量性固定成本的降低措施是在预算时精打细算。
总成本直线方程：Y=a+bx
（三）息税前利润与边际贡献间的关系：息税前利润=边际贡献总额-固定成本
（这里的固定成本既包括约束性固定成本也包括酌量性固定成本。）
【例题7·单项选择题】某企业只生产销售A产品，其总成本习性方程：Y=50000+15x，假定该企业2008年度A产品的销量为50000件，单位售价为25元，且2008年固定成本中有20000元为酌量性固定成本，确定该企业2008年的息税前利润为（ ）万元。
【答案】A
【解析】2008年的息税前利润=5×（25-15）-5=45（万元）
【例题8·多项选择题】影响企业边际贡献大小的因素有( )。(2000年)
A.固定成本 B.销售单价
C.单位变动成本 D.产销量
【答案】BCD
【解析】边际贡献=销售收入-变动成本，因此边际贡献与固定成本无关。
二、三个杠杆系数的计算公式.定义公式的运用及结论
杠杆种类
衡量指标
计算公式
相关结论
经营杠杆
经营杠杆系数DOL
定义公式：
简化公式：
只要企业存在固定成本，就存在经营杠杆效应；
在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长(减少)所引起息税前利润增长(减少)的幅度；
在其他因素不变的情况下，固定成本越大，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大；反之也就越小。
影响经营杠杆的因素：单价、销量、单位变动成本、固定成本。
财务杠杆
财务杠杆系数DFL
定义公式：
简化公式：
EMBED
只要在企业的筹资方式中有固定财务支出的债务和优先股，就会存在财务杠杆效应；
财务杠杆系数表明息前税前盈余增长引起的每股盈余的增长幅度；
在资本总额、息前税前盈余相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大，但预期每股盈余(投资者收益)也越大。
影响因素：息税前利润、企业资金规模、企业资本结构、固定财务费用水平。
复合杠杆
复合杠杆系数DCL
定义公式：=DOL×DFL
简化公式：
只要企业同时存在固定的生产经营成本和固定的利息等财务支出，就存在复合杠杆效应；
在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，复合风险越大，复合杠杆系数越小，复合风险越小；
从复合杠杆系数中能够估计出销售额变动对每股利润造成的影响；利用复合杠杆系数可看到经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了达到某一复合杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。
1.经营风险与财务风险
【例题9·多项选择题】在事先确定企业资金规模的前提下，吸收一定比例的负债资金，可能产生的结果有（ ）。
A.降低企业资金成本
B.降低企业财务风险
C.加大企业财务风险
D.提高企业经营能力
【答案】AC
【解析】在企业资金规模确定的前提下，吸收一定比例的负债资金可以降低企业资金成
本，因为负债的资金成本低于权益资金成本；但同时也加大了财务风险。
2.经营杠杆系数的计算及影响因素
【例题10·多项选择题】下列各项中影响经营杠杆系数的有（ ）。
A.产品销售数量 B.利息费用
C.所得税税率 D.产品单位价格
【答案】AD
【解析】本题考核点是经营杠杆定义公式。
【例题11.判断题】在其他因素不变的情况下，固定成本越小，经营杠杆系数也就越小，而经营风险则越大。( )
【答案】×
【解析】在其他因素不变的情况下，固定成本越小，经营杠杆系数也就越小，而经营风险则越小。
3.财务杠杆系数的计算及影响因素
【例题12·多项选择题】下列各项中影响财务杠杆系数的因素有（ ）。
A.息税前利润 B.变动成本
C.资本结构 D.财务费用
【答案】ABCD
【解析】根据财务杠杆定义公式可知AD项正确，由于变动成本会影响息税前利润、资本结构会影响财务费用，所以BC项正确。
【例题13·单项选择题】某企业某年的财务杠杆系数为，息税前利润（EBIT）的计划增长率为10%，假定其他因素不变，则该年普通股每股收益（EPS）的增长率为（ ）。 （2007年）
% % % %
【答案】D
【解析】财务杠杆系数＝每股收益变动率/息税前利润变动率，即＝每股收益增长率/10%，所以每股收益增长率=25%。
4.复合杠杆
【例题14·多项选择题】在边际贡献大于固定成本的情况下，下列措施中有利于降低企业复合风险的有（ ）。
A.增加产品销量 B.提高产品单价
C.降低财务费用 D.节约固定成本支出
【答案】ABCD
【解析】衡量企业复合风险的指标是复合杠杆系数，复合杠杆系数＝经营杠杆系数×财务杠杆系数，在边际贡献大于固定成本的情况下，均可以导致经营杠杆系数降低，C可以导致财务杠杆系数降低，所以复合杠杆系数会降低，从而降低企业复合风险。
【例题15·判断题】无论是经营杠杆系数变大，还是财务杠杆系数变大，都可能导致企业的复合杠杆系数变大。 （ ） （2002年）
【答案】√
【解析】复合杠杆等于经营杠杆与财务杠杆的乘积。因此无论是经营杠杆系数变大，还是财务杠杆系数变大，都可能导致企业的复合杠杆系数变大。
【例题16·判断题】某公司本年销售额100万元，税后净利12万元，固定营业成本24万元，财务杠杆系数，所得税率40%。据此，计算得出该公司的复合杠杆系数为。（ ）
【答案】√
【解析】税前利润=税后净利/（1-所得税率）=12/（1-40%）=20（万元）
因为：财务杠杆系数=息税前利润/税前利润
所以：=息税前利润/20
则: 息税前利润=30（万元）
边际贡献=息税前利润+固定成本=30+24=54(万元)
经营杠杆系数=边际贡献/息税前利润=54/30=
复合杠杆系数=×=
第三节 资本结构
本节重点：
1.资本结构影响因素
2.资本结构理论
3.最优资本结构的含义和确定方法
4.资本结构的调整方式
一、影响资本结构的因素
影响资本结构的因素包括：（1）企业财务状况；（2）企业资产结构；（3）企业产品销售情况；（4）投资者和管理人员的态度；（5）贷款人和信用评级机构；（6）行业因素；（7）所得税税率的高低；（8）利率水平的变动趋势。
【例题17·多项选择题】根据现有资本结构理论，下列各项中，属于影响资本结构决策因素的有（ ）。（2008年）
A.企业资产结构 B.企业财务状况
C.企业产品销售状况 D.企业技术人员学历结构
【答案】ABC
【解析】企业技术人员学历结构对资本结构没有影响。
【例题18·判断题】如果销售具有较强的周期性，则企业在筹集资金时不适宜过多采取负债筹资。 （ ） （2008年）
【答案】√
【解析】本题的考点是影响资本结构的因素中企业产品销售情况因素。如果销售具有较强的周期性，则经营风险较大，企业不宜再冒较大的财务风险，所以，不宜过多采取负债筹资。
【例题19·判断题】如果财务管理人员认为利息率暂时较低，但不久将来有可能上升，企业宜发行大量长期债券。（）
【答案】√
【解析】因为未来利率会上升，如果想把企业利率维持再较低水平，就要发行长期债券。
二、资金结构理论
资金结构理论
主要观点
净收益理论
负债程度越高，加权平均资金成本越低，企业价值月大。负债程度为100%时，企业价值将最大；
净营业收益理论
负债多少与企业价值无关；不存在最佳资本结构。
MM理论
在不考虑所得税的情况下，风险相同的企业，其价值不受负债程度的影响；
修正MM理论认为在考虑所得税的情况下，负债越多，企业价值越大。
代理理论
均衡的企业所有权结构是由股权代理成本和债权代理成本之间的平衡关系来决定的。
等级筹资理论
其中心思想首先是偏好内部筹资，其次如果需要外部筹资，则偏好债务筹资。
从成熟的证券市场来看。企业筹资的优序模式是首先内部筹资，其次是借款.发行债券.可转换债券，最后是发行新股筹资。但对于新兴证券市场来说未必如此。
【例题20·多项选择题】下列关于资金结构的说法中，正确的是（ ）。
A.按照净收益理论，不存在最佳资金结构
B.能够使企业预期价值最高的资本结构，不一定是预期每股收益最大的资金结构
C.按照修正MM理论，在考虑所得税的情况下，负债越多，企业价值越大
D.按照净营业收益理论，负债越多则企业价值越大
【答案】BC
【解析】按照净营业收益理论，负债多少与企业价值无关；而按照净收益理论负债越多则企业价值越大。
【例题21·判断题】 “当负债达到100%时，价值最大”，持有这种观点的资本结构理论是（ ）。（2008年）
A.代理理论 B.净收益理论 C.净营业收益理论 D.等级筹资理论
【答案】B
【解析】代理理论认为均衡的企业所有权结构是由股权代理成本和债权代理成本之间的
平衡关系来决定的；净收益理论观点是负债程度越高，资金成本越低，企业价值越大。负债程度为100%时，企业价值将最大；净营业收益理论认为负债多少与企业价值无关；不存在最佳资本结构；等级筹资理论其中心思想首先是偏好内部筹资，其次如果需要外部筹资，则偏好债务筹资。
【例题22·单项选择题】甲公司设立于2005年12月31日，预计2006年年底投产。假定目前的证券市场属于成熟市场，根据等级筹资理论的原理，甲公司在确定2006年筹资顺序时，应当优先考虑的筹资方式是( )。（2006年）
A.内部筹资 B.发行债券
C.增发股票 D.向银行借款
【答案】D
【解析】等级筹资理论认为，从成熟的证券市场来看，企业的筹资优序模式首先是内部筹资，其次是借款、发行债券.、可转换债券、最后是发行新股筹资。但本题甲公司2005年12月31日才设立，2006年年底才投产，因而还没有内部留存收益的存在,所以2006年无法利用内部筹资，因此 ,退而求其次,只好选向银行借款。
三、最优资本结构的含义和确定方法
1.含义：
【例题23·判断题】最优资本结构是使企业筹资能力最强.财务风险最小的资金结构。 （ ）
【答案】×
【解析】资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系。所谓最优资本结构是指在一定条件下使企业加权平均资金成本最低，企业价值最大的资金结构。
2.确定方法
确定方法
计算公式
决策原则
每股利润无差别点分析法
上式可简化为：
当预计的EBIT大于每股利润无差别点的EBIT时，运用负债筹资可获得较高的每股盈余；反之，当预计的EBIT小于每股利润无差别点的EBIT时，运用权益筹资可获得较高的每股利润。
比较资金成本法
计算各方案的加权平均资金成本
选择加权平均成本最低的方案为最优方案
公司价值分析法
考虑财务风险和资金成本等因素的影响，进行资本结构决策以公司价值最大为标准。
【例题24·单项选择题】下列各项中，运用普通股每股利润无差别点确定最佳资本结构时，需计算的指标是( )。（2005年单项选择题）
A.息税前利润 B.营业利润
C.净利润 D.利润总额
【答案】A
【解析】本题考核的是对计算每股收益无差别点的掌握程度。每股收益无差别点法就是利用预计的息税前利润与每股收益无差别点的息税前利润的关系进行资金结构决策的。
【例题25·多项选择题】下列各项中，可用于确定企业最优资本结构的方法有( )。
A.资金习性法 B.公司价值分析法
C.比较资金成本法 D.每股利润无差别点法
【答案】BCD
【解析】本题考核的是确定企业最优资本结构的方法。通过比较资金成本法.每股利润无差别点法和公司价值分析法，都可确定最优资本结构。选项A是预测资金需要重的方法。
三、资本结构的调整方式
【例题26·单项选择题】下列资金结构的调整方式中属于存量调整的为（ ）
A.债转股 B.融资租赁
C.企业分立 D.股票回购
【答案】A
【解析】资金结构的调整方法包括存量调整.增量调整.减量调整。选项B属于增量调整，选项C和D属于减量调整。
本章主观题
一、综合资金成本的确定
【例题27·综合题】已知：某上市公司现有资金10000万元，其中：普通股股本3500万元，长期借款6000万元，留存收益500万元。普通股成本为%，长期借款年利率为8%，有关投资服务机构的统计资料表明，该上市公司股票的系统性风险是整个股票市场风险的倍。目前整个股票市场平均收益率为8%，无风险报酬率为5%。公司适用的所得税税率为２５%。
公司拟通过再筹资发展甲.乙两个投资项目。有关资料如下：
资料一：甲项目投资额为1200万元，经测算，甲项目的资本收益率存在－5%，12%和17%三种可能，三种情况出现的概率分别为，和。
资料二：乙项目投资额为2000万元，经过逐次测试，得到以下数据：当设定折现率为14%和15%时，乙项目的净现值分别为万元和－万元。
资料三：乙项目所需资金有A、B两个筹资方案可供选择。A方案：发行票面年利率为12%.期限为3年的公司债券；B方案：增发普通股,股票预期发行价为20元,预期股利为元，股东要求每年股利增长2%。
资料四：假定该公司筹资过程中发生的筹资费可忽略不计，长期借款和公司债券均为年末付息，到期还本。
要求：
（1）指出该公司股票的
系数。
（2）计算该公司股票的必要收益率。
（3）计算甲项目的预期收益率。
（4）计算乙项目的内部收益率。
（5）以该公司股票的必要收益率为标准，判断是否应当投资于甲、乙项目。
（6）分别计算乙项目A、B两个筹资方案的资金成本。
（7）根据乙项目的内部收益率和筹资方案的资金成本，对A、B两方案的经济合理性进行分析。
（8）计算乙项目分别采用两个筹资方案再筹资后，该公司的综合资金成本。其中假设Ａ方案发行债券不影响股票原有的市价和预期股利。
（9）根据再筹资后公司的综合资金成本，对乙项目的筹资方案做出决策。
【答案】
（1）该公司股票的
系数为
（2）该公司股票的必要收益率=5%+×（8%－5%）=%
（3）甲项目的预期收益率=（－5%）×+12%×+17%×=%
（4）乙项目的内部收益率
（5）判断是否应当投资于甲.乙项目：
∵甲项目预期收益率%<该公司股票的必要收益率%
乙项目内部收益率%>该公司股票的必要收益率%
∴不应当投资于甲项目，应当投资于乙项目
（6）A、B两个筹资方案的资金成本：
A筹资方案的资金成本=12%×（1-２５%）=９%
B筹资方案的资金成本=(
（7）两个筹资方案的经济合理性分析
∵A筹资方案的资金成本９%<乙项目内部收益率%
B筹资方案的资金成本%<乙项目内部收益率%
∴A、B两个筹资方案在经济上都是合理的
（8）再筹资后该公司的综合资金成本：
按A方案筹资后的综合资金成本
按B方案筹资后的综合资金成本
（9）对乙项目的筹资方案做出决策：
∵按A方案筹资后的综合资金成本8%<按B方案筹资后的综合资金成本%
∴A筹资方案优于B筹资方案。
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