动量交易策略必来峰锁线研究文\王翼加强股票投资策略的研究具有重要现实意义，有益率进行排序，动量交易策略关注高收益股票，反向收利于倡导正确的价值观和投资理念，为建立理性投资益策略关注低收益股票，尔后观察两种投资组合分别氛围打下良好市场基础。我们就两种鲜明的投资策在两个长短不同的持有期下的收益表现，来预测哪种略一一动量交易策略和反向交易策略进行讨论，具体策略在哪种情况下更适应我国股票市场。如观测期为6来讲，前者是买入强势股，卖出弱势股;而后者，意为卖个月，持有期为12个月，本文则简写为6-12，依次类推。由强势股.实入弱势股。选取1994年1月到2006年12月，13年间每个月份的一、文献回顾全部股票数据，数据来源CCER，将股票按市值大小进Jegadeesh and Lehmann(1990)的研究以一个月和行两种分类:一是分为大盘股、中盘股、小盘股兰类，另六个月的收益为例，均发现短期收益会产生反转现象;一种是分为市值大于等于50亿元及小于等于41乙元两J egadeesh and Ti tman ( 1993 )采用16种情况下的投类;再按不同的观测期和持有期，构造不间投资组合。资组合，对动量交易策略的效果进行检验，得到强势股考虑简化的单因素模型:ri'=μ;+bJ，+e;，回报率依然较高的结论，证明动量投资策略是有效的。ril是股票i在第t期的真实回报率，μ:为其无条件期Changetal.( 1995)针对日本股票市场进行研究，发现望回报率，f，是影响它的因素，b;为对该因素的敏感程短期的反向交易策略能获得超常收益;度，eil则为股票自身状况对回报率带来的冲击。Rouwenhorst ( 1998 )在研究欧洲'1股市中观察到.投可以得到:E(白=0E(e;,)=O 资者较青睐于动量投资策略，即投资收益表现良好的Cov( e;,,f,)==O, V; 股票;在其随后进一步的研究中又发现，使用动量策略Cov(e;"ej’_I)=O, V;手j投资于新兴的股票市场会获得超常收益。对于动量交易策略可以获得超常收益的假设，我Schierek et al.(I999)研究说明在德国证券市场上，们可以用如下式子表达:中期投资上使用动量交易策略，而在短期和长期投资E(r;,-r, I r;o-1-rt-l>O)>O和E(ri，-r，I r;l-I-rt-l<Ü附上使用反向交易策略会获得超常收益;也就是E!(r,,-r,)(riH-rH)>O f>O Hameed and Y uanto ( 2000 )称在亚洲6个股票市场其中dt表第t期所有股票的平均回报率。上，动量交易策略会获得偏小但仍然是统计显著的收三、实证检验益。表1为整个股票市场情况，给每一支股票赋予相同Chordia and Shivakumar(2000)在文中提出动量交的权重，考虑、6-6这种情况:易策略利润随·着时间变化的期望回报变化而变化;农l买Joseph Kang and Ming-Hua Liu(2002}观察到短期技资使用反向交易策略、中期投资使用动量交易策略获得较高利润。二、研究方法中国股市不允许卖空，因此我们着重考虑买入股本文采用Jegadeeshand Titman( 1993)文中所提供票这一投资行为。上表中，t统计量不显著，不能拒绝零的方法，分别按照6个月和12个月的观察期.将股票收假设，因此依据整个市场的收益率来投资股票，两种交~…拘뾱틗??췲랽쫽뻝볓샻럕싔살淇튻䩥慮䱥쇹呩믘䍨뛌副막춶獣愱㤹훐짏䡡奵틦卨䩯䭡䵩䱩믱뛾놾뗄㊡컄퓚닟룶톡좫탐샠뾼棊췻뛈뿉䔨䍯뛔쏇䕀犡튲웤죽뇭싲싴뻹뇪ィ儰瓒ꆪ늷욱볙慮ㆣ䍯ィ〷?浥潲湧侣기ㆣ条桩ꎮ獥敪튻횵ힼ믍춳?긴잿폚캧붲뿊ꆢ桭룶瑭ퟩ놨慮웚畷헟욱㤱쪹ꎬꆣ楶닟用뗃槑컄랽싊솽싔퓂좡늿훖ꎻ싇잹믘틔뿉뻍훐㇎좨기㌸맺헢짨ꆪꏜ瘨敤摩䥟ꎿ기긲〶뎼摥敲昱灨ꆪꆣ싴〷닮ㄸ〵뎼볆㈷?〱㤳㔰㘸웁막뎫듲ꎬ욹컄慮퓂뫏싊来뗄敮뷏ꎻ폚퇐춶폃瑯뚯慫싔㈰쪹킾닉램뷸룶퓚ㄹ훖쫇퓙볲짆놨斡뗃틔牴쪵훘㠹튻㘹ꆪ敳敫䡵췵⤽웁솿犣㤱㠲?㠰㠴ꞡꝥ궣욱떼쿂잰즣쿗?渨뗄⠱ꎬ틀瑡랴桯쟠퓚탂ꎮ뺿⠲솿畭샻〲폃룟뾷탐맘뎤쓄돖㤴럖내뮯녩싊ꎣ훁䕻듺횤﮸쫐춶틲〶뚯틭솿늷닟整깨䣉?춶헽솼헟곂믘ㄹ쫕㤹뛔좻沣쿲牳웤탋쮵짏〰붻慲죳⦹랴샻붷䩥럖업힢뛌훖폐쓪쫽샠캪늻뗄퓚ꎬ껔ꋲ죧⡲뇭볬뾼듋㴰ㄩ솿ꎬ좷뫃쫇맋㤰틦㌩뚯뷏긨붻琨폚쯦뗄쏷쪹〩틗昲?쿲죳?条뇰탲뗍늻쟩웚㇔뻝ꎺ쫐춬떥뗚ꆮ쿂牲븼맣퇩짆싇퓊탐틀㴰꺣붻嚣닟뗄쫐싲⦵캪닉솿룟ㄹ틗뚯뫳막퓚폃돆〰ퟅ붻ꆣ摥컄내ꎬ쫕춬뿶습튻횵틲瓆쫇ꪹ䔨쪽爱뇊㚡탭뻝늷?틗쓒싔볛뎡죋쓑샽폃붻뗄㤵닟㤸솿뷸욱뗂뚯퓚〱쪱붶敳훐헕틦쿂ㄲ봲쫽쫇듳맛쯘?펰짆晉嚣ퟓ⤨?킳ꨶ싴ꆣ헻싔泆닟꺡뗄횵믹잿욹킾ꎬㄶ틗뷡⧕싔⧔춶튻쫐맺솿퇇믡퓚볤쳆?쯹㚸막돖룼룶〰뻝럖폚닢쒣쓕쿬뇗⤽뿉뇭牮陸ꇇ헢뿕짏겢?퇐맛뒡싔쫆즡뿒뻹훖닟싛쓜?늽뎡횤붻믡훞믱컄뇤?쳡욱폐쫊퓂㛄살캪뗈웚탍쯼퓉틔듯맣킹ꎬ뇭쫐뺿뫍ꆣ막?퓒랢쟩싔ꎬ퓈믱킾닟뗄믡좯틗㚸뗃훐뮯ꆢ릩슺웚펦풴듳폚ꎺ떻澺犡짆틲뎡틗뻟춶컒ꎬ뮸쿖뿶뗄횤햱뗃뿅싔퇐믱쫐닟욫쳡훐촱?뛻쿂놾㋔捣엌㔰돖物?틲뒿ꜩ놵겸듋벨랴쵅폐쏇싴뛌쿂킧쏷뺹뎬럖ꎬ뺿뗃뎡싔짆킡돶웚㊸뫳뗄맺컄슣䕒막틚琽ꣂ쯘㸰쓆ꎺ컒瓍쫕쿲⡲훘샭뻍킡슺웚뗄맻뚯짆뎣?벴훐뎬짏ꎬ뇊떫췻춶맘맛쫕막퓲갱ꆢ풪ꆧ쪣풻紾붾뿒쏇뎼틦붻뺹ꆣꆯ튪쓮솽죵?쫕춶뷸솿뇊짊폖뎣ꎬ뛸킳죔탇믘습힢달틦욱볲㏄붫훐벰겶抣?僚믖ퟅ웁싊틗킧쿖ꎬ훖쫆틦탐춶킳탖랢쫕퓚?좻ꎺ놨쪹쒹룟솽뇭쫐킴막엌킡릹⭢랣껎ꣂ瑟?ꞹ훘뾲살닟쪵캪쿊막믡볬ꆽꎻ킹쫕쿖틦뛌쫇붻뇤폃?훖뎡욱폚퓬ꎮ믎ꪶ쪴뗄ꣂ짆뾼믏춶犣귗싔틢붨쏷ꎻ닺퇩닟?틦ꎬꆣ웚춳뮯뚯춶㛒뾸내ꆢ뗈늻箣풸볙쪡놸싇퓖훾깉틥솢뗄뷸뛸짺ꎬ싔탑뇭쪹뫍볆솿?막살죧묱쫐킡폚춬먫쏒뒵짨?돓싲퇐ꎬ샭춶뫳랴뗃쫇킾붣쿖폃뎤쿔뇤붻경욱ퟩ풤맛㊣슷횵엌㓒斡?쒳죫겲탐병폐탔헟떽뾣곍솼뚯웚훸뮯틗ꮹꎬ뫏닢곒?듳막???컒믄쳖싔춶닟ꎬ쿖잿킧겷?뫃솿뗄ꎻ짆랴럖쓄웚살킡죽꫁ퟩﻆ쓃?솽싛틢쿳쫆뗄ꋏ닟쫕싔뇊?쿲뇰훖캪컀뷸샠뫏?뺿ꎬ캪ꎻ막ꆣ?싔쫕ꎬ킳붻뻟싴욡쇭?쳥?
易策略不存在明显的孰优孰劣，不能获得超常收益。接(*代表5%显著水平下显著，**代表10%显著水平下来，考虑股票市值大小，对投资策略有何影响。下显著，下间)先按第一种分类，简要讨论6叶这种投资方法:因此，我们重点、对市值大于等于50亿元的94支1、大盘股股康和市值小子等于4亿元的85支股照来进行讨i仓。表2表5描述对总市值大于带子50亿元的94支股票的买进行投资得到的收益情况。对基于过去六个月的表现形成的投资组合，持有表现最好的股票的投资组234∞98* 合6个月，9个月，12个月，分别可获得%、%、2、中撒股毛的年收益率，9个月是最佳的持有期O对基于过去12个月的市场表现形成的投资组合，持有表现最好的投资组合3个月，6个月，9个月，12个月可以得到%，%、%、%的年收益事。说明对大公词股票投资采用动量交易策略，可获得较高收视率。但是，对于小公司股职阳亩，我们却发现一个相皮的3、小盘股结论:表4表6描述对总市值小于4亿元的85支股攘的进行投资得到的收益情况。可以看到，对基于过去6个月的表现形成的投资组合，持有表现最好的股票的投资组合3个月，6个月，9个月，12个月分别获得-20%、%、毛产%的年收益率，可见，持有6个月将可以很清楚地看别:从大盘股到小盘股动盘交易亏损最多。对慕于过去12个月的市场表现形成的投资策略的收益率由正到负，另外一个很明显的趋势是大咀合，拌有表现最好的投资组合3个月.6个月，9个月，盘股t统计量显著，而中盘股不显辛苦，斗、盘股的则更小。十个月分别可以得到一%、一%、叩%、因此可初步判断:股票市值越大，越适应动量交易策%的年收益率。因此，叫于小公司股票来说，不适略:市值越小，走握不适应动最交易策略。于追j张杀跌行为O表5表6表 12 6 12 3买3 1买 * 叫** 均值 均位 O.∞6909 但 卖卖标准差 标准差O.ω3439 0而 .476071 t一统计受 t-统计受叫实…卖.∞7209 :9<明才告-0.∞482叩* 另外，我们还观摸了按交易量来划分股票，动量交 6 1:尖61 * 昂策略即买人变局最大的，卖出交易量小的股职这种* 材* 嗡策略的效果。可以观棋至'Jt…统计撞均不显著，不能拒绝 。，ω 卖t 零假设，功最交易策略和反向交易策略并没有明显的实…卖。.007152O.ω5865 实-t叩O.∞ 优劣之分。* ** 忖本文就交易策略的表现进行实证研究，发现对于 。.011909而 9买9 1实* ** 叫*** 居处于成长期的中国股市.到底该采用功露交易策略 O.∞662 卖卖还是反向交易策略，不能一慨而论。大体上讲可以得到向ω 结论:对大公司股票进行功最交易策略，迫涨杀肤，而买"卖牛。ω653ω 3号…卖.∞5289 * * 对小公词服骂骂采用反向交易策略，低买商筑，才是较具 。. 12实121实获利能力的投资策略。** 忡树忡句。. O.∞8061 卖卖 叫 买-tO.∞3903 实"卖-0;∞ (作者单位:反门大学王亚南经济研究院)** 树批判各.tjIJ~2川틗쿂쿈没뇭싲싴뻹佄ィ뇪い늷ㆣ?儶㈳㊡俛彮〰澣儰瓒弰〴㎡ⴰ볓ꆪ渰뿉닟엌틲싔䩟죃侣ㄸㄲズ쫘佭㊣뿳俙튻쾲뚾뿚⣄막싛뷸쿖뫏ㄴ좥뫃ㄶ쮾떫뷡춶㈰뿷ퟩ폚쇭쇣폅놾뮹뛔믱⣗ꎬㄲㆣ侣뻹뇭긶㈸〷〲澣ィ갰?긴긱ァ氰기〶㐰漰〱깼㐲ꎮ㔳䐰⤨〵㊣긹ㄹㆣ긳깏길侣〭?튻횵ힼ춳믍ꎻ㞣㔸ꐵ긵긹기侣ㆣ㊣ィ껒닟살내ꊴ〶㘶㜸ꋖꋐ㌴길틔싔막듋ㄴ〳㜶ㄲ㔴㠴ね긱泂ꐰ긲〱뺴쿔욱ꆣ㗃탐탎㚸ꎮ뗄쫇싛㛃쿖㎸쯰뫏룶ힷ췢볙쇓컄뒦킡샻횵?㠵〴㔱〶〲〹〷⤰㔴ㄱ㤹㘱㈵㜷기㘷ㄳ㌸싲㌵㜶ꆿ㠹꺰긹긳길긱㌷긲긷侣싴㘹닮볆㌲?뎼〰㘶㌵〷㘸ㄷ〶ㄶ㜱〳㠳㘱ㄱ㈸㐷㠶〵갸기길긹ﴱ〸㈰㘵㈸?ㄵ㘰㠶㣊㠴㘷㤴㈳㌵ㄹ㐹㠲㤰㤹㐲〵〶㕬ㄲ㘸튻㤷㔵㤶ㄶ젷㜱〹㘳㜶ㄸ〳〷㐰ㄷㄱ㤱㤵〲기㜲㐳싔ꎬ뗚탅ꇅ㌲㌸뫜뗄瓍뿉쫐㐴㘹㠰㐵㐶싴㈴㈵缾훸뫍춶돉㎣룶욱ꎺ뗃탎ퟮ퓂㒣헇짨횮뻍폚랴릫쓜?ㄱ㤹㐲㐶㤰㠸ㄶㄲ〷㠲㔶〶〱솿웁㐱닮侣㦡튻㦣?㘱㌳㜸㠲㘲〹싴㠫㈴㕽㞡㠵〵㔹㈳〳ぬ㐴㠹㔳㘷㈲㕬ㆡ㜱㈶ㄸ㈷㤸汬ㄹ㌴㤴㖡〱㔸侷튻㜴㦡㤶㘶㌵㤸㐰ꆱ늻뾼튻첹?쟥쫕뎼돵횵기侣ァꎬ컒쫐뗄슣ꖵ퓂춶뛔떽돉ꖡ뛠돖럖즱뿒벴킧붻쿲쮾솦ꗎ㕬㔫ィ緒⭽㐴뇒㔶ꖣ?㈴㕽츴価〷기묲ꐰ묱튻ꆪ묰듦싇훖?돾틦웁늽풽ねꎥ쿂쏇횵퓗뗃춶갹쓄뗄ퟩ폚갶ꋒꆣ폐뇰뗸싲맻뚯틗뎤붻듳막뮣〶㤶ꎮ㊣ㆣꐰ㌶ㄵ〴갱㐹퓚막럖뗘싊뿏에킡〵㈱㠳기㘵㔷긷쿔춬훘?떽룶쫐뫏닉쫕춶묱뛔뇭뿉탐뮹죫ꆣ솿닟웚틗릫욱㜰?㠲㉬〴㘸뚩??췲㤷㔲㌰㠸㌵㖣쏷욱샠뾴평퓖뛏ꎬ㘳?훸뗣폚탖뗄ퟩ퓂헒뎡㎸폃릫틦㢣믹쿖틔캪㔶㈱㤶㔫㉽㘸?〳긲㟒?⬫쿔쫐ꎬ떽헽ꎺ풽튻쮮뛔뗈떴쫕뫏뇭뚯쮾뗐쟩ퟩ긹폚ퟮ뗃ꆣ뭏佭ꎥ뗄횵볲ꎺ떽겶막늻욽쫐폚틦ꎬㄲ쪣쿖슣솿ꇓ뿶뫏㦸맽뫃쪡ꎮ㖿랽쫽맛붻뿉싔닟쮾닉쏃달틗틔뗄훐싔막폃닟어쇋맛닟뇭맺욱랴싔㌷쫫듳튪듓뢺욱쫊쿂횵㓒?쟩돖룶갹탎갶ꆢ붻?ꆣꎬ좥뗄튻ꏒ㈳내달싔쿖막늻뷸쿲ㄳ폅킡쳖듳ꎬ탅쫐펦쿔?죓뿶폐퓂룶돉틗뛸틚뿉돖슣튻ㄲ춶㈰붻뗄떽뫍뷸쓜탐㒣쫫ꎬ싛엌쇭첹횵뚯훸폚ꪵ?ꆣ뇭퓂뗄닟퇔풪틔폐갱ㄹ룶ꎮ쮣틗瓒랴탐튻쟄ꛑ뻝긲쇓뛔㚡막췢즲풽솿ꎬ뗈쐸ヒ쿖럖쫇춶싔뗄뾴뇭㊸ꎮ퓂ퟩ㖣겶싴믍쿲쪵떽룅닟쾾ꎥꎬ춶ꨶ떽튻믏듳붻쇏폚㗖?믹ퟮ뇰㦸컒㠵쿖㒣뗄뫏ꖡ퓓살돶뎼횤뗗뛸싔궼ꆢ꾢늻헢킡룶퓖ꎬ틗듺㔰ꞹꪵ폚뫃뿉병ퟩ쏇횧ퟮ슷ꖵ쫐㎸ꋒ?뮮붻웁퇐룃싛쏑ㄴ쓜닟훖엌뫜풽뇭틚짆쐹맽뗄믱뫏슣좴막뛔뫃횱쓄뎡묲ꆹ럖틗뾾뺿닉ꆣ뗍킾ꎮ믱싔춶막쏷곐쫊풪뇀㓖좥뗃돖ꎬ갱랢욱믹뗄뇭슣ㆣꯋ솿零폃듳싲뿔?㒣뗃폐뚯쿔ꇅ펦ꆣꎥ뗄뒽ꞹ쇹욱ㄵ돖㊸뷏쿖폚막헒갶긹뺹킡믏늢랢쳥ꎬ룟먩뎬뫎랽솿뗄첹뚯쿔㤴짆룶ꎮ웚폐ꖵ룟튻뷸맽욱쏒탎ꎥꎬ퓖쎻쿖짏ힷ싴뎣펰램붻쟷즵솿훸횧탌놵퓂춶㚣ꆣ뇭슿쫕룶탐좥뗄묲쪣돉ꆢ뇀뚯막폐뛔붲헇ꎬ쓄쫕쿬ꎺ틗쫆쓔붻쮮?뗄ꖡ뛔쿖짒틦쿠㚸춶ィ겿ꎬ튻듋솿욱겲쏷폚뿉즱닅틦ꆣ쫇틗욽뇭ퟩꈱ믹ퟮ풵싊랴ꖡ즼춶㦸㈰떣붻헢믄쿔닟틔뗸헒ꆣ듳ﳐ닟㖣폚쎵뗄습ퟩꋒﮣꎮ겲훖?싔뗃ꎬ뷏?뷓ꆡ길맽?겳슣㞣믊?떽뛸뻟쪡?ꎥ훓ꖡꏋꆢ퀶ꋒ뗃룶?퓂붫풴?
