行
业
研
究
行
业
策
略
研
究
报
告
重点公司
重点公司 11E 12E 评级
上港集团 强烈推荐
日照港 强烈推荐
深赤湾 A 推荐
大连港 推荐
锦州港 中性
相关报告
港口Ⅲ：《日照港（600017）：
非公开发行 A 股股票预案点
评》2011-6-21
港口Ⅲ：《日照港（600017）：
因筹划资产注入事项停牌点
评》2011-6-6
港口Ⅲ：《日照港(600017)：集
团资产注入连续剧，长期成长
性突出》2011-4-20
分析师 纪云涛
021-38565573
jiyt@
SAC: S0190511020003
联系人 龚里
021-38565596
gongli@
分析师 曾旭
021-38565575
zengxu@
SAC: S0190511020002
证券研究报告
港口Ⅱ
推荐 （维持）
下半年吞吐量增速回升，集装箱旺季弹性更大
——港口业 2011 年下半年投资策略
2011 年 7 月 20 日
投资要点
上半年回顾：外贸拖累全国吞吐量增速下滑，集装箱南北分化明显
1-6 月，全国港口共完成货物吞吐量 亿吨，同比增长 %，其中外贸
吞吐量 亿吨，同比增长 %，外贸增速放缓是全国港口吞吐量增速下
滑的主要原因。
分区域看，沿海三大港口群集装箱吞吐量增速出现分化。1-6 月，珠三角地
区主要港口集装箱吞吐量平均增速为 %，长三角地区主要港口集装箱吞
吐量平均增速为 %，明显高于珠三角地区，环渤海地区主要港口集装箱
吞吐量平均增速为 %，依然显示出较快增长。
分货种看，1-6 月集装箱吞吐量 7770 万 TEU，同比增长 %，1-5 月；北
方七港累计完成煤炭吞吐 万吨，同比增长 %；1-5 月，外贸进口
铁矿石吞吐量 万吨，同比下降 %。
下半年展望：吞吐量环比上半年复苏，集装箱旺季弹性更大
上半年因美国经济遭连续下调、日本地震、澳洲水灾、国际油价大涨和国内
的紧缩政策等因素导致外贸集装箱、煤炭、原油、铁矿石吞吐量同比增速下
滑，下半年，上述消极因素正逐渐消退，外需和内需将环比改善，港口吞吐
量有望环比上半年复苏。
根据兴业宏观组的预测，美国经济三季度或出现强劲复苏，按照历史规律，
下半年集装箱运输进入传统旺季，外贸箱占比高的港口将在 9 月份达到箱量
高点。两重因素叠加，今年旺季可能比往年更旺。
风险提示：
欧美经济复苏低于预期、国内货币紧缩超预期、大宗商品价格大幅波动
投资策略： 关注业绩和估值弹性较大的集装箱港口
港口公司业绩增速与港口货物吞吐量增速相关度很强，港口估值受港口的长
期成长性、整合预期和外贸形势影响。短期看，美国经济三季度或出现强劲
复苏，带动集装箱港口估值和业绩提升，我们推荐集装箱业务弹性较大的深
赤湾、盐田港。中长线，我们推荐有资产注入预期且长期成长性突出的日照
港以及估值较低、产能充裕且受益长江流域承接产业转移的上港集团。
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行业策略研究报告
目录
投资聚焦：关注业绩和估值弹性较大的集装箱港口 ............................................. - 3 -
1、2011 年上半年港口业回顾.................................................................................. - 5 -
全国港口货物吞吐量增速下滑，外贸增速放缓是主因 ..................................... - 5 -
集装箱吞吐量增速南北分化明显，内贸箱成为新增长点 ................................. - 5 -
煤炭吞吐继续保持较快增长，矿石吞吐量低迷 ................................................. - 7 -
2、2011 年下半年展望 ............................................................................................. - 8 -
集装箱：旺季弹性更大 ........................................................................................ - 8 -
铁矿石：预计下半年中国铁矿石进口需求回升，但增量有限 ....................... - 10 -
煤炭：近看进口小复苏，远看北煤南运铁路瓶颈打开 ................................... - 11 -
原油吞吐：原油对外依存度不断提高，码头装卸长期看好 ........................... - 12 -
3、重点公司点评 .................................................................................................... - 13 -
上港集团：受益长江流域承接产业转移 .......................................................... - 13 -
日照港：集团资产注入连续剧，长期成长性突出 ........................................... - 13 -
深赤湾：上半年吞吐量负增长，下半年旺季弹性大 ....................................... - 14 -
表 1、三大区域集装箱吞吐量及增速（万 TEU） ................................................. - 6 -
表 2、2011 年 IMF 对世界经济的预测调整 ........................................................... - 8 -
表 3、2011 年铁矿石进口量、产量预测（万吨） ............................................... - 10 -
表 4、2011 年煤炭进出口、产量预测（万吨） ................................................... - 11 -
表 5、2011 年原油进出口、产量预测（万吨） ................................................... - 13 -
图 1、全国港口货物吞吐量及同比增速 ................................................................. - 5 -
图 2、全国集装箱吞吐量及同比增速 ..................................................................... - 5 -
图 3、全国港口内外贸吞吐量同比增速 ................................................................. - 5 -
图 4、沿海港口分内外贸集装箱吞吐量增速.......................................................... - 6 -
图 5、主要港口 1-5 月集装箱吞吐量及增速（万吨） .......................................... - 6 -
图 6、北方七港煤炭发运量及同比增速（万吨） .................................................. - 7 -
图 7、主要港口 1-5 月煤炭发运量及同比增速 ...................................................... - 7 -
图 8、沿海港口进口铁矿石吞吐量及同比增速（万吨） ...................................... - 7 -
图 9、主要港口 1-5 月进口铁矿石吞吐量及增速 .................................................. - 7 -
图 10、原油进口量及同比增速 ............................................................................... - 8 -
图 11、国内原油产量及同比增速 ............................................................................ - 8 -
图 12、美国住房数据（千套） ............................................................................... - 9 -
图 13、美国失业率 ................................................................................................... - 9 -
图 14、出口增速和集装箱吞吐增速的回归 ........................................................... - 9 -
图 15、2001-2010 年全国港口集装箱月平均吞吐量（万 TEU） ....................... - 10 -
图 16、2001-2010 年深圳港月平均吞吐量（万 TEU） ...................................... - 10 -
图 17、广州港内外煤到岸价（元/吨） ................................................................ - 11 -
图 18、煤炭月度进出口量（万吨） ..................................................................... - 11 -
图 19、“西煤东运”铁路通道 .................................................................................. - 12 -
图 20、GDP 增速与原油进口量增速对比 ............................................................ - 12 -
图 21、Brent 原油价格 ........................................................................................... - 12 -
渐飞研究报告 -
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行业策略研究报告
投资聚焦：关注业绩和估值弹性较大的集装箱港口
上半年回顾：外贸拖累全国吞吐量增速下滑，集装箱南北分化明显
1-6 月，全国港口共完成货物吞吐量 亿吨，同比增长 %。其中外贸吞吐
量 亿吨，同比增长 %，外贸增速放缓是全国港口吞吐量增速下滑的主要原
因。
上半年因美国经济遭连续下调、日本地震、澳洲水灾、国际油价大涨和国内的紧
随政策等因素导致外贸集装箱、煤炭、原油、铁矿石吞吐量同比增速下滑。
1-6 月，集装箱吞吐量 7770 万 TEU，同比增长 %。沿海三大港口群集装箱吞
吐量增速出现分化。1-6 月，珠三角地区主要港口集装箱吞吐量平均增速为 %，
长三角地区主要港口集装箱吞吐量平均增速为 %，明显高于珠三角地区，环
渤海地区主要港口集装箱吞吐量平均增速为 %，依然显示出较快增长。
1-5 月，北方七港累计完成煤炭吞吐 万吨，同比增长 %。外贸进口铁
矿石吞吐量 万吨，同比下降 %。营口港、唐山港煤炭吞吐量分别增长
153%和 50%，而秦皇岛港因基数较大且出现产能瓶颈，同比增长 14%，增速慢于
平均水平。
1-5 月，全国各港口完成外贸进口铁矿石吞吐量 万吨，同比下降 %，
继续保持低迷。唐山港、连云港和营口港因腹地进口矿石需求增长较快，吞吐量
分别增长 42%、29%、24%。而天津港、青岛港、上海港因港口自身的集装箱干
线港定位，影响铁矿石进口量增长。
1-6 月全国进口原油 12621 万吨，同比增长 7%，增速下滑明显（2003-2008 年复
合增长率为 %）。同期国内石油产量为 10290 万吨，同比增长 %，增速较
快（2003-2008 年复合增长率为 %）。国际油价大涨促使国内三大石油巨头加大
国内石油产量，减少原油进口。
下半年展望：吞吐量环比上半年复苏，集装箱旺季弹性更大
下半年，日本地震、澳洲水灾、国际油价大涨和国内紧随政策等因素正逐渐消退，
外需和内需将环比改善，港口吞吐量有望环比上半年复苏。
集装箱业务，根据历史规律，下半年集装箱运输进入传统旺季，外贸箱集中的港
口将在 9 月达到箱量高点，且根据兴业宏观组的预测，美国经济三季度或出现强
劲复苏，两重因素叠加，今年旺季可能比往年更旺。
铁矿石业务，根据兴业钢铁组的预测，受益年内 1000 万套保障房开工的硬性要求
和去年下半年低基数的影响，今年生铁产量增速将呈现前低后高的格局，预计下
半年增速将达到 10%，全年增速约为 8%，考虑国产矿 15%的增速，预计需要进
口 亿吨铁矿石，同比增长 %，但随着基数的扩大，中国铁矿石进口增速已
经很难回到金融危机前两位数的增长。
煤炭业务，二季度，随着澳洲水灾消退，国际煤价逐渐回调，而因对今夏电荒的
担忧，国内电厂积极囤煤，拉高了煤炭价格，使得国际煤价竞争力再次出现，根
据兴业煤炭组的预测，今年下半年国内煤价下滑可能性较小，内外煤保持一定差
价，预计下半年煤炭进口在 8000 万吨上下，较上半年增长 %。中长期看，“西
煤东运”铁路运能的扩张和释放是刺激北方港口煤炭吞吐量持续上升的主要动力。
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行业策略研究报告
2014 年后“西煤东运”将至少新增 4 亿吨的产能，扣除途中卸货和转运，到港煤炭估
计在 2 亿吨以上。
原油业务，受国际油价大涨，今年上半年原油进口增速略有下滑，随着油价的回落，
以及国内战略石油储备的推进，我们预计下半年原油进口将较上半年回升 %，全年
进口量增长约为 8%。
风险提示：
欧美经济复苏低于预期、国内货币紧缩超预期、大宗商品价格大幅波动
投资策略：关注业绩和估值弹性较大的集装箱港口
港口公司业绩增速与港口货物吞吐量增速相关度很强，港口估值受港口的长期成
长性、整合预期和外贸形势影响。短期看，美国经济三季度或出现强劲复苏，带
动集装箱港口估值和业绩提升，我们推荐集装箱业务弹性较大的深赤湾、盐田港。
中长线，我们推荐有资产注入预期且长期成长性突出的日照港以及估值较低、产
能充裕且受益长江流域承接产业转移的上港集团。
重点上市公司盈利预测、估值及评级
公司代码 公司简称 股价 EPS PE 评级 10 11E 12E 13E 10 11E 12E 13E
600018 上港集团 16 14 12 10 强烈推荐
600017 日照港 25 23 20 15 强烈推荐
000022 深赤湾 A 16 17 15 13 推荐
601880 大连港 21 18 17 15 推荐
600190 锦州港 32 29 27 22 中性
港口平均 22 20 18 15
资料来源：公司公告、兴业证券研究所 注：更新时间
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行业策略研究报告
1、2011 年上半年港口业回顾
全国港口货物吞吐量增速下滑，外贸增速放缓是主因
1-6 月，全国港口共完成货物吞吐 亿吨，同比增长 %，其中 1-3 月同比增
长 %，4-6 月，因去年基数较高，增速下滑至 %。1-6 月集装箱吞吐量 7770
万 TEU，同比增长 %，其中 1-3 月同比增长 %，4-6 月，增速下滑至 %。
分内外贸看，1-6 月，全国港口实现外贸吞吐量 亿吨，同比增长 %，内贸
吞吐量 亿吨，同比增长 %，外贸吞吐量增速下滑是全国港口吞吐量增速
下滑的主要原因。
图 1、全国港口货物吞吐量及同比增速 图 2、全国集装箱吞吐量及同比增速
数据来源：Wind、兴业证券研究所
图 3、全国港口内外贸吞吐量同比增速 图 4、中国进出口同比增速
数据来源：Wind、兴业证券研究所
集装箱吞吐量增速南北分化明显，内贸箱成为新增长点
受加工制造业从南往北，从东向西逐渐转移的影响，沿海三大港口群集装箱吞吐
量增速出现分化。1-6 月，珠三角地区主要港口（深圳、广州、厦门）集装箱吞吐
量平均增速为 %，长三角地区主要港口（上海、宁波、连云港）集装箱吞吐量
平均增速为 %，明显高于珠三角地区，环渤海地区主要港口（天津、青岛、
大连）集装箱吞吐量平均增速为 %，依然显示出较快增长。长三角地区港口
-10%
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当月 当月同比（%）
%
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%
%
内贸增速 外贸增速
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出口月同比增速 进口月同比增速
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行业策略研究报告
尽管也面临产业转移压力，但因为腹地区域广阔，且拥有长江水道作转运支撑，
因此货量增速下滑并不明显。
表 1、三大区域集装箱吞吐量及增速（万 TEU）
2007 2008 2009 2010 2011 年 1-6 月
天津 710
YOY % % % % %
青岛 946
YOY % % % % %
大连 381
YOY % % % %
环渤海主要港口合计 2037
YOY - % % % %
上海 2615
YOY % % % % %
宁波-舟山 943
YOY % % % %
连云港
YOY - % % % %
长三角主要港口合计
YOY - % % % %
深圳 2110
YOY % % % % %
广州 926
YOY % % % % %
厦门 463
YOY % % % %
珠三角主要港口合计 3499
YOY - % % % %
全国港口合计 11400 12800 12200 14500
YOY % % % % %
数据来源：Wind、兴业证券研究所
随着集装箱港口产能的急剧扩张和激烈竞争，而实际外贸货量增长不能充分喂给
新增产能，内贸航线和内支线的拓展成为支线港口的生存之道。2011 年 1-5 月国
际航线、内支线和内贸航线集装箱吞吐量分别同比增长 %、%和 %。
分港口看，1-5 月内贸航线占比较高的集装箱支线港如营口港、连云港、天津港、
广州港集装箱吞吐量增速要明显快于国际航线占比高的上海港、深圳港、青岛港
和厦门港。
图 4、沿海港口分内外贸集装箱吞吐量增速 图 5、主要港口 1-5 月集装箱吞吐量及增速（万吨）
数据来源：交通部、兴业证券研究所
-5%
0%
5%
10%
15%
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25%
30%
35%
2011-01 2011-02 2011-03 2011-04 2011-05
国际航线 内支线 内贸
0%
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20%
25%
30%
0
200
400
600
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1,000
1,200
1,400
内贸线 内支线
国际航线 同比增速
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煤炭吞吐继续保持较快增长，矿石吞吐量低迷
1-5 月占全国煤炭发运量 89%的北方七港（秦皇岛、天津、黄骅、京唐、青岛、
日照、连云港）累计完成煤炭吞吐 万吨，同比增长 %。分港口看，1-5
月，营口港、唐山港煤炭吞吐量分别增长 153%和 50%，而秦皇岛港因基数较大
且出现产能瓶颈，增速慢于平均水平。
图 6、北方七港煤炭发运量及同比增速（万吨） 图 7、主要港口 1-5 月煤炭发运量及同比增速
数据来源：交通部、兴业证券研究所
1-5 月全国各港口完成外贸进口铁矿石吞吐量 万吨，同比下降 %（因
统计口径不同，海关统计 1-5 月进口铁矿石 28325 万吨，同比增长 %），继续
保持低迷。分港口看，1-5 月唐山港、连云港和营口港因腹地进口矿石需求增长较
快，吞吐量分别增长 42%、29%、24%。而天津港、青岛港、上海港因港口自身
的集装箱干线港定位，影响铁矿石进口量增长。
图 8、沿海港口进口铁矿石吞吐量及同比增速（万吨） 图 9、主要港口 1-5 月进口铁矿石吞吐量及增速
数据来源：交通部、兴业证券研究所
1-6 月全国进口原油 12621 万吨，同比增长 7%，增速下滑明显（2003-2008 年复
合增长率为 %）。同期国内石油产量为 10290 万吨，同比增长 %，增速较
快（2003-2008 年复合增长率为 %）。国际油价大涨促使国内三大石油巨头加大
国内石油产量，减少原油进口。
0%
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累计（万吨） 同比增速
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总计 同比
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5,000
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累计（万吨） 同比增速
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图 10、原油进口量及同比增速 图 11、国内原油产量及同比增速
数据来源：Wind、兴业证券研究所
2、2011 年下半年展望
集装箱：旺季弹性更大
z 美国经济上半年遭连续下调，下半年复苏有望超预期
在各国政府的政策刺激下，2010 年全球经济走出衰退，通向复苏之路，进入 2011
年，全球经济复苏进程并不乐观。兴业宏观组在《下半年美国经济强势反弹可期，
何谈 QE3？》(20110619)中认为，因 1）日本地震致供应链断裂造成制造业特别是
汽车制造业的大幅减产；2）4、5 月罕见极端天气影响地产相关行业。3）汽油价
格对经济的制约，国际货币基金组织在二季度两次下调 2011 年美国经济增长率。
表 2、2011 年 IMF 对世界经济的预测调整
1 月预测 4 月预测 6 月预测 1 月预测 4 月预测 6 月预测
2009 2010 2011 2011 2011 2012 2012 2012
WorldOutput –
AdvancedEconomies – 3
UnitedStates – 3
EuroArea – 2
Japan – 4 –
UnitedKingdom – 2
EmergingandDevelopingEconomies
DevelopingAsia
China
India 8
数据来源：IMF、兴业证券研究所
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原油产量（万吨） 同比增速
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行业策略研究报告
图 12、美国住房数据（千套） 图 13、美国失业率
数据来源：Wind、兴业证券研究所
兴业宏观组同时认为，油价、天气、日本等负面因素都是短期问题，不应制约美
国中长期复苏进程。目前美国经济短板正在补齐，日本制造业已从谷底反弹，供
应链正快速修复，日本三大车厂纷纷表示 3 季度将逐步复产，而极低的汽车库存
意味着 3 季度美国汽车行业的补库存将异常强劲。汽油价格近期的回落使得美国
居民消费需求有望在 3 季度释放。地产开工情况在恶略天气过后也将逐步恢复。
种种迹象表明，短期内负面数据“利空出尽”之后，三季度美国的反弹可能超预
期。
z 下半年贸易复苏超预期，推动集装箱吞吐量快速增长
我们对 2001 年以来全国集装箱月吞吐增速和出口增速做回归分析发现，两者之间
相关性较强 1%的出口增速将拉动 %的集装箱吞吐量增速。我们预计下半年美
国经济复苏有望超预期，在外需的拉动下，集装箱吞吐量增速向上修正的概率较
大。
图 14、出口增速和集装箱吞吐增速的回归
数据来源：Wind、兴业证券研究所
根据历史规律，下半年集装箱运输进入传统旺季，2001-2010 年全国港口集装箱月
平均吞吐量 7-12 月比 1-6 月高 %，12 月份是年内最高点，主要原因春节前内
贸箱叠加外贸箱集中出货。9 月份是年内次高点，主要是欧美圣诞消费拉动的外
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美国:已开工的新建私人住宅:折年数
美国:新建住房销售:折年数
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美国劳工部
y = +
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进口增速
集装箱吞吐增速
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行业策略研究报告
贸箱集中出货。这一现象在外贸箱占比达 %的深圳港尤其明显。9 月份是深圳
港集装箱吞吐量最高的月份，平均吞吐量比其他月份高 %。下半年旺季箱量
的增长，华南集装箱港口产能瓶颈或再次显现，将有利于明年装卸费率的提价。
图 15、2001-2010 年全国港口集装箱月平均吞吐量
（万 TEU）
图 16、2001-2010 年深圳港月平均吞吐量（万 TEU）
数据来源：Wind、兴业证券研究所
铁矿石：预计下半年中国铁矿石进口需求回升，但增量有限
受房地产调控和紧缩政策的影响，去年下半年全国生铁产量出现负增长，进入 2011
年，紧缩政策力度不减，1-6 月生铁产量同比增速回升至 %，但较去年同期增速仍
大幅下滑。根据兴业钢铁组的预测，受益年内 1000 万套保障房开工的硬性要求和去
年下半年低基数的影响，今年生铁产量增速将呈现前低后高的格局，预计下半年增速
将达到 10%，全年增速约为 8%。高企的矿石价格将继续刺激矿企加大国产矿的开采，
预计今年全年国产矿可达到 15%的增速，按照国产矿 18%的品味计算，维持 8%的生
铁产量需要进口 亿吨铁矿石，同比增长 %，但随着基数的扩大，中国铁矿石
进口增速已经很难回到金融危机前两位数的增长。
表 3、2011 年铁矿石进口量、产量预测（万吨）
年份 生 铁产量
生 铁 产
量增速
所需 %品
味铁矿粉量
铁 矿 石
进口
铁 矿 石
进增速
国产铁矿石
原矿产量
国产矿增
速
国 产 矿
品味
换算成 品
味的国产矿
2001 14601 - 23362 9239 - 21728 - % 14123
2002 16876 % 27002 11149 % 22661 % % 15853
2003 20076 % 32122 14820 % 25750 % % 17302
2004 24998 % 39997 20808 % 28977 % % 19189
2005 32731 % 52370 27525 % 39675 % % 24845
2006 40540 % 64864 32632 % 57397 % % 32232
2007 46692 % 74707 38367 % 69803 % % 36340
2008 46831 % 74929 44414 % 78482 % % 30515
2009 54061 % 86498 62835 % 87465 % % 23663
2010 58556 % 93689 61908 % 106474 % % 31781
2010H1 32185 % 51496 33453 % 56491 % % 18043
2011E 63240 % 101184 66475 % 122445 % % 34709
数据来源：Wind、兴业证券研究所
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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月
月平均吞吐量 年平均吞吐量
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行业策略研究报告
煤炭：近看进口小复苏，远看北煤南运铁路瓶颈打开
一季度，澳洲洪水造成全球煤炭供给紧缺，国际煤炭价格大涨，大幅超过国内煤价，
受此影响，1-3 月我国煤炭进口 3237 万吨，同比下滑 26%，二季度，随着澳洲水灾消
退，国际煤价逐渐回调，而因对今夏电荒的担忧，国内电厂积极囤煤，拉高了煤炭价
格，使得国际煤价竞争力再次出现，4-6 月我国煤炭进口 3812 万吨，同比增长 %。
根据兴业煤炭组的分析，今年下半年国内煤价下滑可能性较小，内外煤保持一定差价，
预计下半年煤炭进口在 8000 万吨上下，较上半年增长 %。
图 17、广州港内外煤到岸价（元/吨） 图 18、煤炭月度进出口量（万吨）
数据来源：Wind、兴业证券研究所
表 4、2011 年煤炭进出口、产量预测（万吨）
年份 煤炭产量 YOY 煤炭进口量 YOY 煤炭出口量 YOY
2004 156,521 - 1,858 - 8,656 -
2005 180,991 % 2,614 % 7,167 %
2006 206,367 % 3,824 % 6,324 %
2007 229,892 % 4,628 % 5,317 %
2008 258,566 % 4,081 % 4,544 %
2009 298,399 % 12,663 % 2,238 %
2010 324,000 % 16,624 % 1,903 %
2011H1 178,200 % 7,049 % 8,75 %
2011E 362880 12% 15049 % %
数据来源：Wind、兴业证券研究所
中国是煤炭产出大国，而亚洲煤炭供给偏紧，中国煤炭产量和进口量存在动态平衡，
进口量一旦增大，拉动国际煤价，反而抑制进口，因此，进口煤炭增长将与煤炭消耗
量增长相近，大幅提升可能性不大，“西煤东运”、“北煤南运”依然是煤炭供给的主
要方式。
沿海煤炭“北煤南运”的主要瓶颈依然是通达港口的铁路运能不足，中长期看，“西
煤东运”铁路运能的扩张和释放是刺激北方港口煤炭吞吐量持续上升的主要动力。
2014 年前，北方地区新增赤锦铁路、准格尔-张家口-曹妃甸铁路、晋中南煤炭通道三
条年吞吐 1 亿吨/年的煤炭专用通道，大秦铁路运能有望从 2010 年的 4 亿吨提升到 5
亿吨，2014 年后西煤东运将至少新增 4 亿吨的产能，扣除途中卸货和转运，到港煤炭
估计在 2 亿吨以上，相当于新增一个秦皇岛港的吞吐量。
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山西优混到岸价 澳大利亚BJ煤炭到岸价
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煤炭出口 煤炭进口
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行业策略研究报告
图 19、“西煤东运”铁路通道
数据来源：铁道部、兴业证券研究所
原油吞吐：原油对外依存度不断提高，码头装卸长期看好
受国际油价大涨，今年上半年原油进口增速略有下滑，随着油价的回落，以及国内战
略石油储备的推进，我们预计下半年原油进口将较上半年回升 %，全年进口量增长
约为 8%。
图 20、GDP 增速与原油进口量增速对比 图 21、Brent 原油价格
数据来源：Wind、兴业证券研究所
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原油进口同比 GDP:当季同比
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布伦特原油价格
赤锦铁路：1 亿吨
/年，2013 年通车
南通道：1 亿吨/
年，2014 年通车
准格尔-张家口-曹妃甸：
1 亿吨/年，2014 年通车
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行业策略研究报告
2000 年之后，中国石油进口量大增，但码头接卸能力严重不足，近年来，随着 30 万
吨级原油码头的大量投产，原油装卸产能大幅增长，2005-2010 年原油进口吞吐量年
复合增长率为 %，而原油装卸能力年复合增长率为 %，供给增速大大高于需
求，到 2010 年原油装卸能力出现 7788 万吨的过剩（大约为 3-4 个 30 万吨级原油码头
的装卸能力）。我们认为，原油码头的过剩是暂时，中国原油对外依存度提高是大趋
势，且适合建设 30 万吨级以上原油码头的岸线资源有限，因此原油码头的盈利能力
值得长期看好。
表 5、2011 年原油进出口、产量预测（万吨）
年份 原油产量 YOY
原油进
口量 YOY
原油出
口量 YOY
原油消
费量 YOY
对外依
存度
2004 17,587 % 12,272 % 549 % 29,000 %
2005 18,084 % 12,682 % 807 % 30,000 % %
2006 18,368 % 14,518 % 634 % 32,000 % %
2007 18,666 % 16,317 % 389 % 34,600 % %
2008 18,973 % 17,888 % 416 % 36,445 % %
2009 18,949 % 20,379 % 507 % 38,811 % %
2010 20,302 % 23,931 % 303 %
2011H1 10,290 % 12,621 % 130 %
2011E 21,317 5% 25,845 8% 342 13%
数据来源：Wind、兴业证券研究所
3、重点公司点评
上港集团：受益长江流域承接产业转移
1、高基数下集装箱装卸量稳定增长
1-6 月，上港集团集装箱吞吐量为 1529 万 TEU，约占全国集装箱吞吐量的 20%，
累计同比增长 %，略低于全国增速。其中洋山港区吞吐量为 万 TEU，
占全港集装箱吞吐量的 41%，累计同比增长 33%。上海港为全球第一大集装箱港
口，在如此高基数情况下取得稳定增长，主要得益于洋山港区辐射能力的扩大和
长江流域承接产业转移的长期发展支撑。
2、收购洋山二期、三期影响二季度 EPS 1 分钱
公司收购的洋山二期、三期于二季度并表，而收入已经体现在前几期报表中，本
次收购将增加全年折旧利息 亿元（税后），折合减少单季度 EPS 约 1 分钱，
但预计公司将利用地产业务结算收益来对冲收购洋山二期、三期对利润的影响。
3、盈利预测和估值
我们预计全年吞吐量为 3198 万 TEU，同比增长 11%。维持公司盈利预测（11/12/13
年 EPS 元，11/12/13 年 PE 14/12/10 倍）（不含地产业务），公司估
值较低且长期成长稳定，维持“强烈推荐”评级。
日照港：集团资产注入连续剧，长期成长性突出
1、收购木片粮食码头及昱桥公司少数股东权益
6 月 20 日公司公告定向增发收购集团除集装箱码头（刚刚获得微利）和油品码头
（仍然在建）外的所有码头资产、昱桥公司的少数股东权益和拖轮、理货业务。
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行业策略研究报告
本次收购解决了同业竞争，完善了业务结构，提升了盈利能力。从公司过往收购
历史看，集团资产评估值溢价幅度通常在 10%－20%之间，收购市盈率在 12 倍左
右，我们预计本次收购将增厚公司业绩。本次收购后，集团在未来 3 年将继续注
入集装箱码头和油品码头，其中油品码头未来盈利前景最为可观。
2、2015 年之前公司吞吐量仍将快速增长
公司未来货量增长点：煤炭+矿石+钢材。其中，煤炭增量主要来自 2013 年底晋
中南煤炭通道全线贯通，预计给日照港带来增量约 5000 万吨；矿石和钢材增量主
要来自日照精品钢基地于 2012 年底建成，预计给公司带来 1600 万吨矿石增量和
400－500 万吨钢材下水量。
3、1-6 月生产经营形势良好
1-6 月，公司累计完成货物吞吐量 10504 万吨，同比增长 %。其中，进口铁矿
石完成 万吨，同比增长 %，而全国同期下降 %；煤炭完成 1565 万吨，
同比增长 %。同期，日照港全港累计完成货物吞吐量 13097 万吨，同比增长
%，增速高于股份公司，主要是未注入的集装箱、木片、粮食、原油码头增长
较快。
4、盈利预测和估值
根据上半年运行情况，我们判断全年吞吐量有望达到 亿吨，同比增长 %。
维持公司盈利预测（11/12/13 年 EPS 元，11/12/13 年 PE 23/20/15
倍）。鉴于公司长期成长性突出、确定性高，资产注入增厚明确，维持公司“强烈
推荐”评级。
深赤湾：上半年吞吐量负增长，下半年旺季弹性大
1、1-6 月集装箱吞吐量负增长
1-6 月公司实现集装箱吞吐量 万 TEU，同比下降 %，而深圳全港增速约
为 %。大铲湾港区投产导致的分流以及腹地产业转移导致整体货源减少是公
司集装箱吞吐量下滑的主要原因。
2、集装箱码头产能达到瓶颈，麻涌散货码头有望成为增长来源
公司赤湾和妈湾港区的年设计吞吐能力大约为 300 万 TEU 和 150 万 TEU，2010
年两个港区吞吐量分别为 416 万 TEU 和 196 万 TEU，产能利用率高达 139%和
131%，现有码头箱量提升空间有限。正在进行的 13 号码头改造工程，预计在 2012
年初左右投产，投产后可增加 50 万 TEU 的吞吐能力。
麻涌港区一期项目已投产运营，二期项目已经投资建设，公司以增资扩股的方式
吸收益海嘉里投资入股麻涌港区，为公司散杂货业务的后续发展打开空间。另公
司计划启动化肥业务由赤湾港区向麻涌港区的转移，未来两港业务结构将更趋合
理，资源利用效率也将不断提升。
3、盈利预测和估值
下半年是集装箱运输旺季，我们预计下半年公司集装箱吞吐量与去年同期持平，
为 320 万 TEU，累计全年实现吞吐量 万 TEU，同比降低 %。维持公司盈
利预测（11/12/13 年 EPS 元，11/12/13 年 PE 17/15/13 倍）。考虑公
司集装箱业务占比高，一旦欧美需求强劲服务，公司估值将快速提升。维持公司
“推荐”评级。
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行业策略研究报告
投资评级说明
行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,
投资建议的评级标准为：
推 荐：相对表现优于市场
中 性：相对表现与市场持平
回 避：相对表现弱于市场
公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议
的评级标准为：
强烈推荐：相对大盘涨幅大于 15%
推 荐：相对大盘涨幅在 5%～15%之间
中 性：相对大盘涨幅在-5%～5%之间
回 避：相对大盘涨幅小于-5%
