%银行间固定利率政策性金融债到期收益率:1年期固 定 收益研究 2013年5月6日 湘财证券研究所 利 率月报 银行间固定利率政策性金融债到期收益率:3年期 上下两难银行间固定利率政策性金融债到期收益率:5年期 银行间固定利率政策性金融债到期收益率:7年期6银行间固定利率政策性金融债到期收益率:10年期相关研究： 投资要点： 5 4月经济数据对债市中性，工业数据为%，CPI《看好4月经济数据》 为%，货币增速回升。 《基本面暂支撑债市》 《下阶段债市展望》 5月超储变动不大，公开市场可能延续净投放，资 金面平稳。 《减固息，加浮息》 《还是短久期 4月利率升、信用降，我们预计5月份的利率债延+浮息》 续升势，而信用债净增量变动不大。 《量价齐升符合预期》 《短久期不变》 我们认为5月的工业增加值同比增速上行将利空债 《量价齐升，维持低配》市，但由于CPI较低，PPI下行，市场上下两难。 资金面、供需面对债市中性，经历4月收益率的下近期市场走势：2 行后，利率债交易价值将趋弱。 1 0 分析师： 罗文波 lwb3323@ 执业证书编号： S0500512070001 联系人： 姜锡峰 (8621) 68634510-8230 Jxf3471@ 重要声明 ：本公司及其关联机构、雇员对上述信息的来源、准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成所述证券买卖的出价或征价。本公司及其关联机构、雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务等服务。本报告版权归湘财证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用等。 07/0707/1008/0108/0408/0708/1009/0109/0409/0709/1010/0110/0410/0710/1011/0111/0411/0711/1012/0112/0412/0712/1013/01
1工业增速反弹，物价保持低位 4月经济数据数据中性偏空，工业数据回升到%，CPI小升至%，PPI回落到%，货币增速变动不大。首先，肉价跌菜价涨，CPI回升个百分点到%，PPI由于工业企业去库存同比增速为%；投资、消费名义增速下降，进出口呈现1平1升，贸易顺差预计为115亿美元；信贷增量回落，但M2小幅回升。具体预测数据见下表： 图表 1：4月份宏观数据预测 4月预测值 3月实际值 %%50城市高频指标商务部高C频PI指食标品环比-官方值CPI食品环比-官方值工业增加值(%) CPI(%) %%PPI(%) 累计投资(%) %贸易顺差(亿美元) 3115. 0% 消费(%) %M2 YOY(%) 216. 0% 贷款增量（亿元） 7300 10600 数据来源：湘财证券研究所债券组 %%蔬菜价格上涨，肉类价格下跌，预计食品环比为%。4月份受禽流感%影响，蛋类、肉类价格下跌，而0蔬.菜0价格%上涨。以商务部数据推断的话，环比增速接近%，以统计局数据推断的话，环比增速接近%。综合而言，我们预计食品环比增速接近%，对应同比为%。 %%图表 2：统计局食品价格环比涨幅 图表 3：商务部食品价格环比涨幅 % %%%%% 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 PMI购进项大跌，PPI同比为%。4月中采/汇丰PMI购进项指数大幅回落，前者从%降至%，后者%降至%。我们预计,PPI环比增速为%，同比为%。 图表 4：PMI购进项与PPI环比 1
80PMI购进项指数PPI官方环比值%%%%% 45CPI:居住:当月同比非食品HMOM非食品环比% 右轴CPI:娱乐教育文化用品及服务:当月同比%:非食品:当月同比% 数据来源：湘财证券研究所,Wind资讯 非食品增速略高于季节性均值，为%。4月24日，发改委再次下调成品油价格，汽、柴油价格每吨分0别降.低元和400元，测算到零售价格90号汽油和0号柴油每升分别降低元和元。年初以来受娱乐、衣着、()居住分项影响，非食品增速一直略高于季节性均值，我们预计4月该趋势依然保持。 ()图表 5：非食品娱乐、居住分项 图表 6：非食品环比 () ()()() 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 综合而言，我们预计4月的CPI增速将为%，其中食品环比为 %，非食品环比为%。 经济环比回落，同比回升，工业增速预计%。4月中采PMI超预期回落个百分点到%，PMI的偏弱来源于新订单的下滑，经济环比增速趋于回落。日均发电量来看，4月日均发电128亿千万时，结合本月工作日同比增加2天，我们预计4月的工业增速将大幅回升到%以上。 图表 7：PMI 图表 8：电监会发电量日度值 2
电监会发电量日度值单月地产投资YOY单月制造业投资 单月农业及服务业投资YOY单月基建投资% 40085%.% 数据来源：湘财证券研究所，中采协会 2 数0据来源：湘财证券研究所，中钢协 .0%投资名义增速为%。基建依然是支撑投资的主力，房地产投资、农业投资小幅回落，制造业增速变动不大。综合而言，1-4月累计投资增速可能为%,小幅下降。 %图表 9：分行业投资增速 %% 数据来源：湘财证券研究所,Wind资讯 房市销售小幅回升，车市一般，预计名义消费增速回落到%。15大城市日均成交面积来看，4月的房地产销售在3月的基础上有所回升。而车市由于清明、劳动节假日集中在4月表现一般，由于CPI变动不大，预计名义消费回落到%。 图表 10：房地产市场 图表 11：名义消费同比 3
社会消费品零售总额同比2156大%城市日均成交面积同比增速(%)10024%8022%6020%18%4016%2014%0 12%(20) 10%(40)8%(60)6%(80) 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 4月出口持平，进口回升，贸易顺差为115亿美金。中采、汇丰PMI新出口订单均大幅下滑，但与中国相关性较高的韩国4月进出口增速回升，我们预计出口维持在10%,进口由于工作日亿因素回升到为16%，贸易顺差为115亿美元。 公开市场投放量公开市场回笼量净投放量(月度)4月新增贷款回落，M2同比1增0速为0160%。0经历3月的万亿信贷后，我们预计本月的新增贷款将有所回落，预计为7300亿。M2方面，我们预计增速百万小幅回升，为16%。 5000待购回债券余额:质押式回购2 资金平稳，利率续升 4月资金平稳 250004月资金符合预期。4月隔夜质押式回购利率均值上升8bp到%，720000天质押式回购利率均值上升20bp-到%0。40月日均待购回债券余额季节性下降，公开市场操作净投放980亿，财政存款跟随税款上行，外汇占款200015000余亿，我们预计银行超储率保持在%以上。 -10000图表 12：月度待购回债券余额 图表 13：公开市场操作 10000 -150005000-200000 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 5月资金平稳。5月资金面的各个因素如下：1、外汇占款上，5月进出口 4 11/0111/0311/0511/0711/0911/0111/1111/0312/011211/05/0312/0511/0712/0711/0912/0911/1112/111312/01/0113/0312/0312/0512/0712/0912/1113/0113/03
都将下滑，但由于进口增速降幅更大，贸易顺差回升，外汇占款2000亿以上；2、M0季节性回落，财政存款延续回升；3、由于工业增加值呈现同比回升，环比趋弱，CPI在低位，我们预计公开市场会小幅净投放。预计5月的超储率与4月差别不大，资金面平稳。记 账式国债及地方政府政债策净性融金资融额债(净亿融元资)额(亿元) 利率升，信用稳 3500利率供给上升。4月利率3债0净增02049亿，记账式国债净增加1191亿，1500政策性银行债净增858亿。根据2季度国债发行计划，记账式国债5月将发2500行6支，贴现国债发行1支，预计净增1524亿。政策性银行债方面，国开1000行今年发债10760亿，5月2发行010000亿；农发行今年计划发行4900亿，略高于去年。我们预计5月政1策性5银0行债0发行1800亿，净增1300亿，合计而500言，利率债净增2800亿。 图表1000 14：记账式国债及地方政府债净增量 图表 15：政策性银行债净增量 0500 0-500-500-1000-1000 数据来源：湘财证券研究所， Wind资讯 数据来源：湘财证券研究所， Wind资讯 4月信用供给净增2043亿。4月信用债净增量回落2000亿到2043亿，符合预期。短融净增300亿，中票净增1141亿，企业债净增475亿，公司债(含中小私募债)净增127亿。 5月信用供给平稳。从财汇公布的注册余额来看，5月初超短融、短融、中票、定向工具余额分别为6563亿、6340亿、4257亿、2639亿，待发金额高企。我们预计，5月信用债的净增量会小幅上行，中长期信用债贡献1700亿，短融贡献600亿。 3利率市场收益率下行 利率债收益率平坦下降 4月利率债收益率回落，国债、政策性收益率曲线均变平。节前受PMI影响，利率债收益率回落。节后，CPI低于预期继续推动收益率下行，虽然 5 12/0112/0212/0312/0412/0512/0612/0112/0712/0212/0812/0312/0912/0412/1012/0512/1112/0612/1212/0713/0112/0813/0212/0913/0312/1013/0412/1113/0512/1213/0113/0213/0313/0413/05
bp%△bp(左轴) 月的社会融资数据在盘中带来一轮抛盘，但总体上收益率呈现下降。下半月，受债市监管5风暴.影0响和资金面，收益率呈现快速上行，但临近下旬的汇丰PMI利好，债市收益率再次回落。综合来看，附息国债、政策性银行债收益率下降显著。01年期国债收益率回升14bp，3年期国债下降8bp，5年期.国债收益率下降%15bp，10年期国债收益率回落11bp。非国开政策性银行债银行间政策性银行浮动利率(SHIBOR)债点差到期收益率:5年期1年期收益率回落1bp， 10年期非国开债收益率下降14p。国开债1年期下银行间政策性银行浮动利率(1y)债点差到期收益率:5年期降6bp，() 5年期下降11bp，10年期下降17b1p到.%。1/10年期税收利差下降，其余期限上行。期限利差收窄，3-1贡献为主。信用债方面，短融收益率升幅接近5bp，3年期中票收益率回落6bp，5年期中票收益率回落()，中高等级表现好于低等级债，交易所债收益率先下后上，变动不大。 图表 16：利率债收益率变动 ()() 年期3年期5年期(2)(4) 数据来源：湘财证券研究所,Wind资讯 (6)浮息点差收益率不及现券，Repo互换收0益率.2回落。4月， Repo互换(8)利率1年期持平，3年期回落9bp，5年期下降15bp。浮息债方面，点差收益率小幅下降，对应扯平利率下行较多。 0(10)图表 17：互换利率 图表 18：浮息债点差收益率 (12) (14)(16)(18) 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 数据来源：湘财证券研究所，Wind资讯 6 1年央票12/0112/023年央票12/0312/041年国债12/0512/063年国债12/075年国债12/0812/097年国债12/1012/1110年国债12/1213/011年金融债13/0213/033年金融债13/045年金融债7年金融债10年金融债
投资建议：上下两难 我们认为5月的工业增加值同比增速上行将利空债市，但由于CPI较低，PPI下行，市场上下两难。 资金面、供需面对债市中性，经历4月收益率的下行后，利率债交易价值将趋弱。 7
分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以独立诚信、谨慎客观、勤勉尽职、公正公平准则出具本报告。本报告准确清晰地反映了本人的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 湘财证券投资评级体系（市场比较基准为沪深300 指数） 买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性：未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上； 卖出：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上。 重 要声明 本研究报告仅供湘财证券有限责任公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告由湘财证券有限责任公司研究所编写，以合法地获得尽可能可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证所载信息之精确性和完整性。湘财证券研究所将随时补充、修订或更新有关信息，但未必发布。 在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成所述证券买卖的出价或征价。本公司及其关联机构、雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。投资者应明白并理解投资证券及投资产品的目的和当中的风险。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下，我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告版权仅为湘财证券有限责任公司所有。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“湘财证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 8
