内容目录
市场综述：市场利率走高，互联互通资金持续流出 ............................................................5
股票市场流动性：互联互通资金持续净流出 ........................................................................6
一级市场：10 月份 IPO 募资规模持续下降 ...................................................................6
产业资本：10 月份限售股解禁市值持续下降 ..............................................................6
二级市场：两融余额持续上升 .......................................................................................7
金融市场流动性：市场利率走高，期限利差震荡缩窄 ......................................................12
基础货币：10 月份央行广义再贷款工具净投放资金 ................................................12
货币市场：10 月份以来市场利率震荡上升 ................................................................14
债券市场：10 月以来长短期限利差震荡缩窄 ............................................................15
实体经济流动性：社融增速上行，信贷结构持续优化 ......................................................18
货币供应量：10 月份 M1 上行、M2 增速回落 ............................................................18
社会融资需求：10 月信贷结构持续优化 ....................................................................18
全球流动性：人民币持续升值，美欧货币增速上行 ..........................................................21
全球汇率：10 月以来人民币持续升值 ........................................................................21
债券市场：10 月份以来 G7 利率小幅抬升 ...................................................................22
央行资产负债表：10 月份以来美欧货币增速持续上行 ............................................24
国信证券投资评级 ..................................................................................................................26
分析师承诺 ..............................................................................................................................26
风险提示 ..................................................................................................................................26
证券投资咨询业务的说明 ......................................................................................................26
图表目录
图 1：10 月份 IPO 募资规模环比持续下降（月度） ...........................................................6
图 2：10 月份一级市场融资规模环比继续回落（月度） ....................................................6
图 3：限售股解禁市值统计（亿元） .....................................................................................7
图 4：限售股解禁市值统计（月度） .....................................................................................7
图 5：重要股东二级市场净增持（亿元） .............................................................................7
图 6：10 月份市场成交额环比继续下降（月度） ................................................................8
图 7：10 月新增投资者数量环比继续回落（万人） ............................................................8
图 8：10 月份基金发行环比有所下降（月度） ....................................................................8
图 9：10 月以来基金股票仓位维持高位震荡（日度） ........................................................8
图 10：10 月以来两融余额持续上升（亿元） ......................................................................9
图 11：10 月以来融资余额维持震荡（亿元） ......................................................................9
图 12：10 月份互联互通资金持续净流出（亿元） ..............................................................9
图 13：10 月份互联互通资金持续净流出（亿元） ..............................................................9
图 14：陆股通资金行业持股占比情况 .................................................................................10
图 15：8 月中旬以来上证综指波动率大幅下行（日度） ..................................................11
图 16：SLF 操作及余额（亿元） .........................................................................................12
图 17：MLF 操作及余额（亿元） .......................................................................................13
图 18：PLF 操作及余额（亿元） ........................................................................................13
图 19：10 月份央行逆回购净回笼资金（亿元） ................................................................14
图 20：逆回购加权平均利率仍维持低位（%） .................................................................14
图 21：10 月以来 SHIBOR 利率震荡上升（%） ...............................................................14
图 22：10 月以来质押式回购利率震荡上升（%） ............................................................14
图 23：10 月以来长期限同业存单利率震荡上升（%） ....................................................15
图 24：10 月份同业拆借平均利率环比上升（%） ............................................................15
图 25：10 月以来长短期限利差震荡缩窄（%） ................................................................16
图 26：10 月以来期限利差震荡缩窄（日度） ....................................................................16
图 27：10 月份以来各期限理财产品收益率维持震荡（%） ............................................17
图 28：10 月份 M1 上行、M2 增速回落（%） ..................................................................18
图 29：10 月份新增社会融资规模环比大幅减少（亿元） ................................................19
图 30：10 月份社会融资规模增速环比大幅降低（%） ....................................................19
图 31：10 月份社会融资规模存量累计同比持续上升（%） ............................................19
图 32：10 月份人民币贷款存量同比增速维持震荡（%） ................................................19
图 33：10 月以来企业信用利差震荡回落（bp） ................................................................20
图 34：10 月份人民币对美元汇率继续回落（日度） ........................................................21
图 35：10 月份人民币对一篮子货币升值（周度） ............................................................21
图 36：10 月份以来美元指数维持震荡（日度） ................................................................22
图 37：10 月份以来 G7 利率小幅抬升（%） .....................................................................22
图 38：美国长短期国债收益率比较（%） .........................................................................23
图 39：美国长短期国债期限利差震荡走高（%） .............................................................23
图 40：德国长短期国债收益率比较（%） .........................................................................23
图 41：德国长短期国债利差维持震荡（%） .....................................................................23
图 42：日本长短期国债收益率比较（%） .........................................................................23
图 43：日本长短期国债利差维持震荡（%） .....................................................................23
图 44：美国货币供应量（季调）同比增速（%） .............................................................24
图 45：美联储资产负债表总资产规模变化（百万美元） .................................................24
图 46：欧元区货币供应量同比增速（%） .........................................................................24
图 47：欧洲央行资产负债表总资产规模变化（百万欧元） .............................................24
图 48：日本货币供应量（季调）同比增速（%） .............................................................25
图 49：日本央行资产负债表总资产规模变化（万亿日元） .............................................25
表 1：月度、周度流动性指标汇总 .........................................................................................5
表 2：陆股通持仓市值前 20 名公司（亿元） .....................................................................10
市场综述：市场利率走高，互联互通资金持续流出
总体来看，10 月份全市场流动性中性偏紧。具体来看，股票市场上一方面一级
市场上 10 月份募集资金总额环比持续回落，产业资本中解禁市值、重要股东净
减持额环比下降，两融余额持续上升，但另一方面 10 月份新增投资者数量环比
持续减少，新发基金规模环比下降，与此同时，互联互通资金 10 月份继续维持
净流出状态。因此综合来看，我们认为 10 月份股票市场流动性整体维持紧平衡。
整体来看，10 月份金融市场流动性依然处于中性偏紧状态。10 月份央行通过广 义
再贷款工具和逆回购操作整体从市场回笼基础货币。同时从利率的角度看， 10
月以来长短期国债利率仍在持续上行，并且由于信用债违约事件带来的冲击，短
端利率加速上行，期限利差震荡缩窄。
总体来看，我们认为 10 月份实体经济宽信用格局依然在持续。10 月份 M1 上行、
M2 增速回落，新增人民币贷款数据维持高增长，且结构上看，企业中长期贷款
继续维持高增长。10 月社融同比增长 %，相比上月小幅提升，并且依然处
于高位。10 月份以来企业信用利差震荡回落。
10 月以来人民币对美元及一篮子货币持续升值，美元指数震荡走低。10 月份以来
G7 利率出现小幅震荡抬升的迹象。从各国利率的走势来看，10 月份美日欧国债
利率继续在低位运行。货币政策方面，10 月份以来美欧货币增速持续上行， 10 月
份美日欧央行持续扩表，不过美联储扩表速度有所放缓。
表 1：月度、周度流动性指标汇总
市场 市场细分 指标名称 10月份 近一周 综合判断
IPO发行规模 ↓一级市场
一级市场融资规模 ↓
股票市场
产业资本
限售解禁市值
重要股东净减持
全部A股交易（成交额）
↓
↓
↓
↑
互联互通资
金持续净流
出
新增投资者数量 ↓
二级市场
新发基金规模 ↓
沪深港股通净流入 ↓
金融市场
基础货币
货币市场
广义再贷款工具净投放
（SLF+MLF+PLF)公开市场操净投放
（逆回购）
银行间同业拆借加权平均利率
↑
↓
↑
市场利率走
高，期限利
差震荡缩窄
债券市场 理财产品预期年收益率(3m/6m) -
↓
↑
实体经济
货币供应量
社会融资需求
M1同
比 M2
同比
社融累计同比增速
↑
↓
↑
社融增速上
行，信贷结
构持续优化
全球汇率 人民币汇率指数（参考BIS货币篮子） ↑ -
美国M2同比 ↑
海外市场
货币供应量
美联储总资产
欧元区M2同
比
-
↑
- 人民币持续
升值，美欧
货币增速上
欧央行总资产 ↑ ↑ 行
日本M2同比 ↓
日央行总资产 ↑ ↑
↓表示环比减少，↑表示环比增加，-表示总体稳定；表中只列
示了报告中重要的增量变化指标。资料来源： 、&&整理
股票市场流动性：互联互通资金持续净流出
综合来看，我们认为 10 月份股票市场流动性整体维持紧平衡。一方面一级市场
上 10 月份募集资金总额环比持续回落，产业资本中解禁市值、重要股东净减持
额环比下降，两融余额持续上升，但另一方面 10 月份新增投资者数量环比持续
减少，新发基金规模环比下降，与此同时，互联互通资金 10 月份继续维持净流
出状态。
一级市场：10 月份 IPO 募资规模持续下降
10 月一级市场股票市场募集资金总额 981 亿元（包括 IPO、增发和配股），环
比下降 19%。从结构上看，IPO 规模相比于上月继续下降，当月共募集 395 亿
元，环比下降 26%，占总募集资金的比重为 40%；增发募集资金总额 491 亿
元，环比下降 27%，占总募集资金的比重为 50%。总体来看，经历了 7、8 月份
募资规模高峰之后，10 月份一级市场募资规模持续回落，回到 18 年以来的平
均水平附近。
图1：10月份IPO募资规模环比持续下降（月度） 图2：10月份一级市场融资规模环比继续回落（月度）
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产业资本：10 月份限售股解禁市值持续下降
限售解禁：10 月解禁市值继续下降。10 月限售股解禁市值 2691 亿元，环比下降
1245 亿元。截至 11 月 15 日，当周限售股解禁市值 566 亿元，预计下周解禁市值
环比持平，从目前预先披露的数据看，11 月份市场解禁压力大幅增加，预计限
售股解禁市值为 9674 亿元，环比上升 6983 亿元。从变化趋势上看，市
场解禁市值自今年 5 月份达到年内低点后开始反弹，在 7 月份市场解禁值达到
年内高点之后，8、9、10 月持续回落，预计 11 月市场解禁值将大幅增加。
IPO募资规模月度数据 IPO 增发 配股
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图3：限售股解禁市值统计（亿元） 图4：限售股解禁市值统计（月度）
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重要股东减持：10 月重要股东净减持额环比有所降低，预计 11 月二级市场重
要股东减持额将小幅反弹。10 月重要股东二级市场增持 31 亿元，减持 586 亿
元，净减持 555 亿元，环比减少 241 亿元。截至 11 月 21 日，11 月二级市场
重要股东净减持额为 673 亿元，按当前趋势，预计 11 月二级市场重要股东减持额
将有所反弹。
图 5：重要股东二级市场净增持（亿元）
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二级市场：两融余额持续上升
全部 A 股交易：10 月份市场成交热度继续回落。受节假日影响，10 月份全部
A 股成交量为 亿股，环比下降 5283 亿股，成交额为 万亿元，环比下
降 万亿元。不过 10 月底以来 A 股市场震荡走强，两市成交热度有所上升。
截止 11 月 21 日，当月全部 A 股成交量和成交额分别为 亿股和
万亿元，日均成交有所回升。
新增投资者：10 月新增投资者数量环比持续回落。10 月份新增投资者 112 万人，
环比下降 27%，截止 10 月底，期末投资者数量为 17462 万人。从变化趋
限售股解禁市值合计（周度） 限售股解禁市值合计（亿元）
8 A股重要股东净增持金额
-121
-83 -99
-173
-308
-179
-276 -298
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-477
-427
-523
-458
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势来看，单月新增投资者数量在 2018 年 3 月份陡然上升，达到 2017 年以来的次高
点，其后几个月便开始逐渐回落，6 月以来随着行情好转，尤其在 7 月上半月市
场赚钱效应显著增加，新增投资者数量达到 16 年年底以来的历史高点，
不过 10 月份新增投资者数量继续回落。
图 6：10 月份市场成交额环比继续下降（月度） 图 7：10 月新增投资者数量环比继续回落（万人）
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15000
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0
成交量(亿股) 成交额(万亿元，右)
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0
新增投资者数量 期末投资者数量
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新发基金规模：10 月份基金发行环比有所下降。10 月新发基金（股票型+混合
型）规模为 1406 亿元，环比下降 772 亿元。从变化趋势来看，新发基金规模中
枢水平自去年年初开始震荡提升，于 2 月份达到阶段性高点，不过随后 3、4两个
月新发基金规模持续下滑，5、6 月份开始基金发行有所回暖，至 7 月份创
18 年以来的新高，随后 8 月开始回落，9 月份小幅反弹之后 10 月份再次下降。
分解来看，10 月份混合型基金发行 1226 亿元，股票型基金发行 180 亿元。
基金股票仓位：10 月以来基金股票仓位维持高位震荡。截止 11 月 19 日，开放式
基金股票类投资比例为 %，本月平均为 %，10 月平均为 %。从趋势上
看，去年年初以来，开放式基金股票类投资比例随着沪深 300 指数低位
反弹而持续提高，于 4 月初一度回升至 60%之上，然而 4 月中下旬以来随着大
盘的调整，基金股票仓位同样出现了震荡式的调整，随后 7 月份开始，基金股
票仓位再度震荡上行。
图 8：10 月份基金发行环比有所下降（月度） 图 9：10 月以来基金股票仓位维持高位震荡（日度）
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开放式基金股票类投资比例(%) 沪深300(右)
70 5200
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65 4600
4300
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注：新发基金数据 wind 每月会进行细微的修正
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融资融券余额：10 月以来两融余额持续上升。截至11 月 19 日，融资融券余额
为 15639 亿元，相比上月末增加 455 亿元，融资余额 14463 亿元，相比上月末
新发基金规模（股票型+混合型）
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增加 315 亿元。两融余额可以看作一种反映“市场情绪”的指标，6 月以来，指
数快速上涨带动市场情绪，公司两融业务也呈现高速增长态势。
图 10：10 月以来两融余额持续上升（亿元） 图 11：10 月以来融资余额维持震荡（亿元）
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互联互通机制：10 月份互联互通资金持续净流出。10 月份互联互通机制资金
净流出 615 亿元，净流出规模与 9 月份基本持平。截至11 月 19 日，当月互联
互通资金净流出 70 亿元。日度高频数据显示，2019 年 3 月至 8 月，互联互通资
金大多时间区间里均维持净流出状态，9 月份开始，北上资金连续 5 个月净流
入。今年以来，互联互通资金在疫情蔓延的恐慌情绪下一度大幅流出，不过在
4 月份北上资金再度转为净流入之后，至 6 月已经连续三个月维持持续净流
入态势，其后随着外部环境恶化，中美局势紧张加剧，外资 7 月份开始持续净
流出，随后 10 月份美国大选落地，伴随着国内经济复苏的持续推进，A 股上市
公司盈利同样迎来改善，外资有望重新回流 A 股市场。
图12：10月份互联互通资金持续净流出（亿元） 图13：10月份互联互通资金持续净流出（亿元）
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从陆股通持股行业占比的变化来看，近半年来各行业资金占比比较稳定，变化
较大的行业有电气设备（%）、化工（%）、汽车（%）、机械设备（%）、银
行（%）、食品饮料（%）、非银金融（%）。从陆股通持股行业占比
的绝对值来看，资金在行业间的分布集中度较高，且较为稳定。具体来看，占比
前四大行业分别是食品饮料（%）、医药生物（%）、家用电器（%）、电子
（%），截至 11 月 19 日，上述四个行业整体占比为 %，集中度较
10 月末有所下降。
从陆股通持股公司来看，持股风格变化不大，截至 11 月 19 日，持仓市值前 20
家公司依旧以下游的食品饮料、家用电器等消费行业龙头和金融、医药行业龙
10月以来两融余额持续上升 融资余额 融资余额
互联互通当日资金净流入(亿人民币) 陆股通（当月）
资金流入净额
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头为主。
图 14：陆股通资金行业持股占比情况
资料来源： 、&&整理注：
比上月占比上升的行业用灰
色标示
表 2：陆股通持仓市值前 20 名公司（亿元）
代码 名称 行业 持仓市值 相对基期持仓变化
2020/11/20 2020/9/30 2020/6/30 2020/3/30
贵州茅台 食品饮料 1738 58 185 682
美的集团 家用电器 972 159 247 470
格力电器 家用电器 802 270 284 338
中国平安 非银金融 644 65 123 151
五粮液 食品饮料 654 118 108 304
恒瑞医药 医药生物 542 -10 -17 163
中国国旅 休闲服务 371 -75 -15 182
招商银行 银行 466 131 157 180
海天味业 食品饮料 339 4 82 199
伊利股份 食品饮料 308 21 83 116
平安银行 银行 350 85 146 137
宁德时代 电气设备 295 57 132 214
立讯精密 电子 233 -17 33 161
迈瑞医疗 医药生物 238 12 54 119
长江电力 公用事业 241 -1 2 35
海螺水泥 建筑材料 218 -23 -4 -11
三一重工 机械设备 243 34 93 132
海康威视 电子 264 51 95 131
爱尔眼科 医药生物 201 38 59 120
上海机场 交通运输 195 27 26 55
资料来源： 、&&整理
市场波动率：8 月中旬以来上证综指波动率大幅下行。截至 11 月 20 日，标普
500 波动率指数为 ，相比上月末大幅下降 ；上证综指波动率为 ，相
比 10 月底小幅下降 。从日度高频数据走势来看，今年年初以来上证综指波动
率走势较为震荡，在 3 月份达到年内高点后开始震荡下行，随后 6 月底 7
月初以来随着指数的持续走强，上证综指波动率同样开始大幅上行，在 8 月初
达到年内次高点后上证综指波动率再度回落，目前来看上证综指波动率已经处
于历史中枢水平之下。
图 15：8 月中旬以来上证综指波动率大幅下行（日度）
美国:标准普尔500波动率指数(VIX) 上证综指波动率（30天）
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金融市场流动性：市场利率走高，期限利差震荡缩窄
整体来看，10 月份金融市场流动性依然处于中性偏紧状态。10 月份央行通过广
义再贷款工具和逆回购操作整体从市场回笼基础货币。同时从利率的角度看，受
信用债违约事件的影响，债市出现抛售以及债基大量赎回的现象，10 月以来长
短期国债利率仍在持续上行，由于信用债违约事件短期情绪冲击大于长期影响，
短端利率加速上行，期限利差震荡缩窄。
基础货币：10 月份央行广义再贷款工具净投放资金
广义再贷款工具：10 月广义再贷款工具持续净投放资金。10 月央行通过 SLF
操作小幅净回笼基础货币 亿元，SLF 期末余额降至 7 亿元；10 月央行通过
MLF 操作净投放基础货币 3000 亿元，MLF 期末余额升至 44000 亿元；PSL
当月净回笼 73 亿元，期末余额降至 34270 亿元。整体来看，10 月央行通过广
义再贷款工具向市场净投放资金 2910 亿元，净投放规模虽然有所降低，但已连
续 3 个月通过广义再贷款工具持续向市场净投放资金。
图 16：SLF 操作及余额（亿元）
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常备借贷便利:净投放 常备借贷便利(SLF)余额
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图 17：MLF 操作及余额（亿元）
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-3000
-5000
-7000
中期借贷便利:净投放 中期借贷便利(MLF):期末余额
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资料来源: 、&&整理
图 18：PLF 操作及余额（亿元）
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抵押补充贷款(PSL):提供资金:当月新增
抵押补充贷款(PSL):期末余额
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33000
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公开市场操作（逆回购）：10 月央行通过公开市场逆回购操作净回笼基础货币。
从具体金额来看，10 月份央行通过逆回购投放货币 4100 亿元，回笼基础货币
8600 亿元，因此10 月份央行通过公开市场逆回购操作净回笼资金4500 亿元。
10 月份逆回购加权平均利率仍维持低位。由于 3 月份以来央行逆回购操作多以
7 天期品种为主，因此逆回购加权平均利率自 3 月份以来就持续维持在低位。
虽然 9 月中下旬央行在连续 10 个交易日开展 14 天期的逆回购操作，使得逆回
购操作加权利率阶段性抬升，但 10 月份以来央行再度回归至 7 天期品种，因此当
前逆回购加权平均利率仍处于低位。
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图19：10月份央行逆回购净回笼资金（亿元） 图20：逆回购加权平均利率仍维持低位（%）
13000
8000
3000
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-7000
-12000
公开市场操作:货币净投放
逆回购加权平均利率
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货币市场：10 月份以来市场利率震荡上升
SHIBOR 隔夜利率：信用债事件持续发酵，10 月以来 SHIBOR 利率震荡上行。
截至 11 月 20 日，SHIBOR 隔夜利率为 %，本月至今平均 %，10 月平均
%。去年年中以来，SHIBOR 利率波动明显加大，一度于 7 月初创近
10 年新低，随后 SHIBOR 利率开始触底回升，并于 7 月底快速升至去年下半年
来高位，8 月以来 SHIBOR 利率走势整体维持震荡，近期信用债违约事件持续
发酵，引起债市出现抛售以及债基大量赎回的现象，总体来看，10 月以来
SHIBOR 利率震荡上升。
银行间质押式回购加权利率：10 月底以来质押式回购利率震荡上升。截至 11月
20 日，7 天银行间质押式回购加权利率为 %，本月至今平均为 %， 10 月
平均为 %。从变化趋势来看，今年 2 月开始 7 天银行间质押式回购加
权利率连续走低，在 5 月中旬触底后开始震荡上行，不过 8 月底以来该利率有
所回落，之后基本维持震荡，10 月份受信用债事件影响，利率震荡上行，回到
年初水平附近。
图21：10月以来SHIBOR利率震荡上升（%） 图22：10月以来质押式回购利率震荡上升（%）
SHIBOR:隔夜 银行间质押式回购加权利率:7天 MA10
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同业存单到期收益率：10 月以来长期限同业存单利率震荡上升。截至 11 月 20日，1
个月同存利率为 %，本月平均 %，上月平均 %，6 个月同存利率为
%，本月平均 %，上月平均 %，1 个月和 6 个月期限利
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差为 75bp，较 10 月底上升 13bp。日度高频数据显示，去年 11 月开始，各期限同
业存单利率出现较为显著的下行趋势，并在今年 4 月底触及 2017 年中旬
以来的新低，不过从 5 月开始，长短期同业存单利率持续走高，且当前已经较
为接近历史中枢水平。从利差的角度看，6 月中下旬以来期限利差开始再度走
扩，随后 9 月份利差开始缩小，10、11 月份再度走扩。
图 23：10 月以来长期限同业存单利率震荡上升（%）
1个月同业存单到期收益率（AAA+） 3个月 6个月
资料来源: 、&&整理
银行间同业拆借加权平均利率：10 月份同业拆借平均利率环比上升。10 月银行
间同业拆借加权平均利率为 %，环比上升 34 个 bp。去年 7、8 月份该利率自低
位一度回升，达到阶段性高点后进入下行通道，在经历了连续六个月下降后，
今年 6 月份以来该利率开始回升，经历 9 月回落之后，10 月再度走高。
图 24：10 月份同业拆借平均利率环比上升（%）
银行间同业拆借:加权平均利率:当月值
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债券市场：10 月以来长短期限利差震荡缩窄
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国债到期收益率：10 月份以来国债利率持续上升，期限利差震荡缩窄。截至 11
月 20 日，1 年期国债到期收益率为 %，10 年期国债到期收益率为 %，相
比上月末，长端上行 13bp，短端上行 23bp。日度高频数据显示，今年 4 月
底 1 年期和 10 年期国债利率触底后强势反弹，近期再受信用债违约事件影响，
长短期国债利率持续上行，且当前已超过年初水平。从期限利差的角度看，在 5
月中下旬期限利差出现大幅收窄后，7 月份以来国债期限利差下行放缓，随后继
续震荡下行，9 月份以来期限利差维持震荡，另外，近期信用债违约事件短期情
绪影响大于长期实际影响，短期利率加速上行，10 月份期限利差震荡缩窄，截
至 11 月 20 日，长短期限利差为 36bp，相比于上月有所回落。
图 25：10 月以来长短期限利差震荡缩窄（%）
中债国债到期收益率:1年 中债国债到期收益率:10年
资料来源: 、&&整理
图 26：10 月以来期限利差震荡缩窄（日度）
期限利差：十年期国债-一年期国债(%) 沪深300（右)
5200
4700
4200
3700
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理财产品预期年收益率：10 月份以来各期限理财产品收益率维持低位震荡。截
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至 11 月 15 日，1 个月、3 个月、6 个月理财产品预期收益率分别为 %，
%，%，相比 10 月末分别变化+14bp、+1bp、0bp。从趋势来看，2018
年 2 月份以来各期限理财产品收益率集体下行趋势较为显著，目前来看，各期
限理财产品的收益率依然处于低位震荡。
图 27：10 月份以来各期限理财产品收益率维持震荡（%）
人民币理财产品收益率：1个月 3个月 6个月
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实体经济流动性：社融增速上行，信贷结构持续优化
10 月份 M1 上行、M2 增速回落，我们认为财政资金投放放缓是导致 M2 增速
回落的主要原因。10 月份新增人民币贷款数据维持高增长，且结构上看，企业
中长期贷款继续维持高增长，体现了企业对未来持续生产经营的信心。10 月社
融当月新增值 14173 亿元，同比多增 5493 亿元，社融存量同比增长 %，相
比上月小幅提升，并且依然处于高位。10 月份以来企业信用利差震荡回落。总
体来看，我们认为 10 月份实体经济宽信用格局依然在持续。
货币供应量：10 月份 M1 上行、M2 增速回落
货币供应量同比增速：10 月份 M1 上行、M2 增速回落。M1 是反映企业流动资
金状况的重要指标，10 月 M1 同比增速 %，相比上月上升 1 个百分点，表明
企业现金流状况在持续好转。M2 增速反映了社会信用扩张速度，10 月广义
货币供应量（M2）同比增速为 %，相比于 9 月份下降 个百分点。结构上
看，10 月份居民、企业人民币存款分别新增-9569、-8642 亿元，同比多减
3557、1649 亿元，财政存款当月新增 9050 亿元，同比多增 3499 亿元，我们认
为 10 月份财政支出放缓是造成 M2 增速回落的主要原因。
图 28：10 月份 M1 上行、M2 增速回落（%）
M1:同比 M2:同比
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社会融资需求：10 月信贷结构持续优化
金融机构人民币贷款：10 月份金融机构新增人民币贷款 6898 亿元，同比多增
285 亿元。从细分项来看，票据融资当月新增-1124 亿元，同比多减 1338 亿元；
居民短期贷款当月新增 272 亿元，同比少增 351 亿元；居民中长期贷款当月新
增 4059 亿元，同比多增 472 亿元；企业短期贷款-837 亿元，同比少减 341 亿
元；企业中长期贷款 4113 亿元，同比多增 1897 亿元；非银金融机构贷款 382亿
元，同比少增 741 亿元。总体而言，10 月份新增人民币贷款数据维持高增长，高
于去年同期值，且结构上看，10 月企业贷款同比继续改善，其中企业中长期贷
款继续维持高增长，展现了较强的投资意愿，体现了企业对未来持续生产经营
的信心。
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社会融资规模：社会融资规模代表了实体经济从金融体系获得的资金总量，其
中人民币贷款可以很好地衡量实体信用扩张或者收缩的趋势。10 月社融当月新
增值 14173 亿元，同比多增 5493 亿元，存量 万亿元，同比增长 %，
相比上月小幅提升。其中，人民币贷款当月新增值 6663 亿，同比多增 1193 亿元。
表外融资中，未贴现票据当月减少-1089 亿元，同比多减 36 亿元；委托贷款当
月减少-174 亿元，同比少减 493 亿元；信托贷款当月减少-875 亿元，同比多减
251 亿元。当月政府债券（含国债、地方政府一般债及地方政府专项债）
4931 亿元，同比多增 3060 亿元。当月新增外币贷款减少-175 亿元，同比多减
165 亿元。
从细分项增速来看，10 月份社融成分中人民币贷款同比增速为 %，相比上
月略有下滑；企业债券同比增速为 %，相比上月略有下滑，政府债券与非
金融企业境内股票融资同比增速分别为 %和 %，相比上月提升了 %和
%；未贴现银行承兑汇票为 %，较上月继续小幅提升；委托贷款同比增速
分别为%，跌幅相较上月小幅缩小，信托贷款同比增速为%，跌幅相较
上月小幅扩大。
总体来看，10 月份社融增速依然维持高位。从结构上看，政府债券与非金融企
业境内股票融资当月值改善十分显著，对社融数据的贡献较大。
图29：10月份新增社会融资规模环比大幅减少（亿元） 图30：10月份社会融资规模增速环比大幅降低（%）
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社会融资规模:当月值
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社会融资规模:新增人民币贷款:当月值
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图31：10月份社会融资规模存量累计同比持续上升（%） 图32：10月份人民币贷款存量同比增速维持震荡（%）
社会融资规模存量:累计同比
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社会融资规模存量:人民币贷款:累计值:同比
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企业信用利差：10 月份企业信用利差震荡回落。10 月底 AA 级产业债信用利差中
位数为 251bp，环比下降 15bp。截至 11 月 19 日，信用利差上升至 274bp。从趋势
上看，年初企业信用利差震荡上行，在 4 月份达到年内高点后开启下行
通道，且当前基本处于 2018 年以来的低位。
图 33：10 月以来企业信用利差震荡回落（bp）
信用利差(中位数):产业债AA
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中间价:美元兑人民币
全球流动性：人民币持续升值，美欧货币增速上行
10 月以来人民币对美元及一篮子货币持续升值。美元指数震荡走低，我们认为
主要原因还是还是在于疫情的拖累，10 月以来美国新增人数持续爆发，对未来
经济恢复依然存在较大压制，进而对美元指数同样存在拖累。10 月份以来 G7
利率出现小幅震荡抬升的迹象。从各国利率的走势来看，10 月份美日欧国债利
率继续在低位运行。货币政策方面，10 月份以来美欧货币增速持续上行，10 月
份美日欧央行持续扩表，不过美联储扩表速度有所放缓。
全球汇率：10 月以来人民币持续升值
人民币汇率：10 月以来人民币对美元及一篮子货币持续升值。截至11 月20 日，人
民币兑美元汇率中间价报 ，本月平均 ，10 月平均 。人民币汇率指
数（参考 BIS 货币篮子）11 月 13 日报 ，10 月平均 。总体来看， 10 月以
来，人民币对美元及一篮子货币汇率继续维持升值趋势。
图34：10月份人民币对美元汇率继续回落（日度） 图35：10月份人民币对一篮子货币升值（周度）
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美元指数：10 月份以来美元指数震荡下跌。截至 11 月 20 日，DXY 美元指数为
，相比上月末下降 ，本月平均为 ，10 月平均为 。总体来看， 10 月
份以来美元指数震荡下跌，我们认为主要原因还是在于疫情的拖累，尽管美国
大选基本落地，拜登上台将会积极去遏制疫情并且恢复经济，但当前美国
疫情新增确诊人数依然处于历史高位，尤其是 10 月以来美国新增人数持续爆
发，对未来经济恢复依然存在较大压制，进而对美元指数同样存在拖累。
人民币汇率指数(参考BIS货币篮子)
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图 36：10 月份以来美元指数维持震荡（日度）
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债券市场：10 月份以来 G7 利率小幅抬升
G7 国家十年期国债加权平均利率：该利率是以 G7 国家的 GDP 为权重计算十年
期国债加权平均收益率。截至 11 月 20 日，G7 国家十年期国债加权平均利率为
%，本月平均为 %，上月平均为 %。从变化趋势看，全球加权平均
利率在 2018 年 11 月份达到高点后开始趋势下行，而 2019 年 10 月份开
始出现了阶段性的反弹，不过今年 1 月下旬以来 G7 加权利率再度大幅下行，且
目前处近两年来的低位。
图 37：10 月份以来 G7 利率小幅抬升（%）
G7国家10年国债加权平均利率
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长短期国债利率：10 月份日欧国债利率维持低位震荡，美国 10 年国债收益率
出现小幅抬升的迹象。截至11 月 20 日，美国 10 年期国债利率为 %，1 年
期国债利率为 %，利差 %。德国 10 年期债券利率%，1 年期债券利率
%，利差 %。日本 10 年期债券利率 %，1 年期债券利率- %，
利差 %。从趋势上来看，去年 7 月份开始，全球各央行纷纷开启
美元指数
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降息模式，美日德长短端利率下行，期限利差亦不断缩窄，9 月初之后，三个国
家的利率（尤其是长端利率）出现了短暂的回升，期限利差同样开始走扩，不过
今年 1 月份以来，美日欧三个国家长短端利率再度大幅下行，并且目前在仍在
底部震荡。
图38：美国长短期国债收益率比较（%） 图39：美国长短期国债期限利差震荡走高（%）
美国:国债收益率:10年 美国:国债收益率:1年
美国国债利差：10年期-1年期
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图40：德国长短期国债收益率比较（%） 图41：德国长短期国债利差维持震荡（%）
德国:国债收益率:1年 德国:国债收益率:10年
德国国债利率差：10年期-1年期
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图42：日本长短期国债收益率比较（%） 图43：日本长短期国债利差维持震荡（%）
日本:国债利率:10年 日本:国债利率:1年
日本国债利率差：10年期-1年期
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央行资产负债表：10 月份以来美欧货币增速持续上行
货币供应量同比增速：10 月份以来美欧货币增速持续上行。具体来看，美国 10
月狭义货币供应量（M1）同比增速 %，广义货币供应量（M2）同比增速
%；欧元区 9 月狭义货币供应量（M1）同比增速 %，广义货币供应量
（M2）同比增速 %；日本 10 月狭义货币供应量（M1）平均余额同比增速
%，广义货币供应量（M2）平均余额同比增速 %。
央行资产负债表：10 月份美日欧央行持续扩表。今年新冠疫情爆发以来，美日
欧央行资产规模纷纷开启新一轮扩张，不过高频数据显示，美联储资产负债表
规模扩张速度已经开始放缓，而日本和欧洲央行资产规模仍以较高的速度持续
扩张。
图44：美国货币供应量（季调）同比增速（%） 图45：美联储资产负债表总资产规模变化（百万美元）
45%
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图46：欧元区货币供应量同比增速（%） 图47：欧洲央行资产负债表总资产规模变化（百万欧元）
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5000
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规模变化（右） 欧洲央行总资产
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美国:M1季调:同比 美国:M2季调:同比
欧元区:M1:同比 欧元区:M2:同比
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图48：日本货币供应量（季调）同比增速（%） 图49：日本央行资产负债表总资产规模变化（万亿日元）
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日本:M1平均余额同比 日本:M2平均余额同比
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规模变化 日本央行：总资产（万亿日元）
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