p证券探析d证券市场的国际化探讨口张淑艳中国证券市场是在高度集中的计整个证券市场人为地划出…块，使境外市场则制约了证券市场的发展。因此，划经济基础上孕育诞生的，这种非自发投资者不能自由进出A股市场，开放度A、日股并轨是中国证券市场解除市场产生和非自然演进的特征，使市场的发十分有限，且A、日股市场难以有效调人为准入限制的过程，实现国际化的首展f呈现出强烈的政府驱动酬，过多的国节。要一步，是证券市场走向成熟、规m的家干预使市场出现了诸多的非规施之，B成分设的初衷。B股市场设内在要求。处，与WTO的姿求差异较多也较大，正立的初始动机在于:筹集外汇资金，解、B股并轨的原则。首先，B股是新任证监会主席尚福林称之的"新兴决国内建设资金短缺问题;学习国外的并入A股市场，实现上市公词流通股的加转轨"证券市场。要实现"转轨"必须成熟市场经验;防止外资大最进入人股一体化，取消问质股权的市场流通隔从制度入手进行市场化培育，以市场的市场，造成市场动萌。这是在当时严格离，这是并轨的表层问题;其次，放开八规范来迎接证券市场的国际化发展。的外汇管制条件下，通过证券市场吸收股巾公有般的二级市场交易，打破同质外资的过渡手段。A、日股市场分割对股权的市场流通管制，活化其股份存国际化的前提于初建的证券市场是一种保护措施，有壤，实现流通性均衡，这是并轨的深思日股作为专供境外投资者以外币交利于回家监臂，假致使市场交易成本、问题。从证券市场的长远发展角庶肴，易的人民币特种股票，在某种意义上标监管成本过高。伴随外汇市场的逐步公有股流通问题是解决A、日股并轨的志着中国证券市场已对外开放，这是将放开和证券市场的进~步发展，分割的根本。胎于各大国有银行，再加上民营资本很会，两者之间存有一种借用委托关系，为。这些"内部人"之所以能损公肥私少介入证券公司，国内证券公司的股东监事会自然拥有很大的权力和动力去"掏空"上市公司，关键在于没有一种制绝大部分都为国有控股企业、国有资产行使监督权。而我国监事会和董事会衡力最可以监督、约束他们的行为。因管理公司，因有股巳占到全部股本的同时由股东大会推举产生，二者之间不此，我们要在强化民主决策机制的同90%左右。义由于国有股权在公司的存有委托关系，监事会元权罢免董事，时，也要加大金融产品和服务项目的透控制地位是通过行政委派因有资产代相反却极易为道事会所操纵，失去监事明度，让广大股东有知情权以增强他们理人来实现的，而这种行政指派实质上会的监督作用。在这种情况下，独立蘸的监督意识和监督行为。以杜绝关联导致了国家对公司行政上的越强控制事的作用就显得尤为寰耍。因此，一方交易类似事件的发生，保护最广大投资和产权上的超弱控制。因此，代理人就回我们要努力健全法律法规确保监察者的利益。可利用固有股在公司中的控股地位，垄会衍使监督的权利;而另一方面则要引4、强化经成人是市场进退机制，实断公司的剩余控制权，而国家作为所有人独立遭事制，从公司外部强化监督能行股权激励制。首先要大力黛传职业者事实上是剩余风险的承拥者。这就力，双管齐下。经混入滔求经济利藏和职业声誉而非可能导致大股东侵害中、小股东的利3、强化民主决策机制，增强金融产职务晋升的理念。其次，证券公司经理益，出现"内部人控制"的现象，危害证品服务项目的透明度。由于大股东凭人员选拔要立足通过市场进退机制确券公词长远发展。引人独立董事制度，借其权力和地位，左右其他股东的意见定，背造一种"能上能下"的聘用机制。一方面可以增强鳖事会的独立做，从而和看法，致使董事会实际成了大股东的再次，要塑造长期导向的1ì::ill'.文化，加使董事会有能力、有动力去抵制大股东代盲人，出现了决策"一育棠蘸事会强券商人才队伍的培养、储备和结构优危害中、小股东利益;另…方面使得对是个"过场会"的局面。这种极不民主化。段后，要建立一套切实可行的奖惩经现腥的任命不再以大股东的意志为的决策机制，在高风险证券市场上运作机制提高股权激励制度的效应。可通转移，而更多的考虑证券公司的长远利的证券公司是难以应对经常风险，确保过公司改制时直接或问接持有发起人益。由于中国的所有"双层葳事会制"经营项目正常运作的。另外，中国证券股，通过管现居收购持有公司法人股，都是平行结构，而欧洲的"双层董事会市场上坯存在有不少控股股东授意其公司提取奖励基金盾购买股权进行奖制"则是垂直结构，l'lP先选楼产生出监上市公司中的"内部人"进行大量不正励等办法，强化实施股权激励制度。事会，然后由监事会提名推选出董事当的关联交易掏空"上市公司的行(作者单位:陕西省行政学院)횤24 ??췲랽쫽뻝훐뮮닺햹볒뒦쫇볓듓맦맺䊹틗횾뿚헻춶쪮뷚ㆣ솢뻶돉쫐뗄췢폚샻볠럅䆡죋튪쓚㊣늢튻샫막솿컊릫룹첥짙뻸맜㤰뿘샭떼뫍뿉뛏헟틦좯쪹캣뺭뚼훆쫂㈴믡탐춬듦쿠쏦죫솦㎡욷뷨듺짏떱캪ꆰ뫢듋쪱쏷붻㒡횰뚨퓙잿뮯믺맽샸⣗맺뺭짺돊룉ꎬ탂훆랶볊짗뗄ퟅ룶럖ꆣ깁쫬뎡췢돵폚맜뾪ꉂ캪튻퓚죫쳥훐좨쳢폐놾뷩듳샭ꎥ죋훂닺샻릫쫂쓜랽뚭몦틆쫇ꆱ믡쪹쪱랴컒탐뛀ꋇ럾웤뾴퇔뻶횤펪쫐쳍솦뛈볠틗막컱풱듎좯쮾뗈헅횤볃뫍쿖풤폫죎맬뛈살뮯죋훐헟폐ꆢ돵쓚쫐ꎬ믣뗄붨맺돉퓲막ힼ늽튪䆹헢릫쪵ꆣ룷죫늿ퟳ뗘쇋좨폃쮾떼돶쏦쫂닣평욽솽믡볠캯좴ퟷ쏇쪹솢쮫뾻컱램ꆰ닟좯쿮짏맘뿕솿컒튲뚽샠샻뷺톡펪짌ퟮ쳡춨냬?좯믹럇돶쪹睔횤ꆱ죋펭뗄쏱맺늻쿞䊹쪼붨뎡퓬맜맽볒놾훆늢죫ꎬ쟳짊쫇폐쫐쿖듓쇷듳럖쮾폒캻쪵짏훂뎤뿉믡ꆢ뛸폚탐좻헟ퟔ뚽막췐벫폃튪볠뚭꿃쿮솦ꆣ믺릫쒿뮹솪킩쏇죃틢쯆틦꾾벤ힷ짽냎뫳룟룄좡램ꗎ쫧쫐뒡ퟔ잿侵볠횤쫖뷓잰ꢹ뇒쓜ꎬ즷뚯짨뺭돉훆뛉맽풼맬쿞쫇ꆣ즲킳좡늢막뎡쇷춨맺뚼쿖볒뗄폐쪣듳ꆰ풶틔킡죎룼훐뷡뒹뫳횮좻좨뚫맘틗ퟷ뻍얬뚽쫂웫쒿뫍훂돶쮾헽듦붻짏튪볓맣쪶귀샸쟳튻쯜닅맜붱뮣좯퇞뎡짏좻쇒쓒믡좯뷸횤쳡ꦾ쳘ퟔ쟒훉믺퇩쫐쳵쫖맜룟쇋쫇훆ꊹꆣ쿻맬뗄쇷춨컊폐릫캪맺폖뛔뎬막폠쪣쓚랢퓶쓜쏼뛠릹횱평펵듳쾵폃쿔솦쿂뗘쪹쿖ꎬ뎣퓚틗볠뫍볾뺭샭솢훖퓬뛓튪좨쪱샸잿뫉쫇퓐퇝뗄돶훷쫐탐좯돍훖죋평䆡퓚뷰ꎻ뎡볾뛎ꎬꆣ횤훐곊춬뛾춨탔쳢틸쮾맺폐맽릫죵뿘폠뚫늿햹잿솦늻뷡볠듦뛸믡뚭뗃붡좨춸캻쇋ꆱ쓑퓋ꆰ뚽막쯊볃쓮ퟣ뎤컩붨벤횱닣믹뮯싎퓚폽뷸헾쿖쾯뎡쫐막캪ꉂ쒳폚뛌럀뚯쿂ꆣ떫냩뗄좯맺맽쓔뗏훊뇭벶맜뻹쫇탐ꎬ폐뛸쮾뿘릫훆럧쟖죋뚭ꆢ샻퓙뾼쯹릹쫂뫜컒췆볠폈좫듓?쏷뻶룟틔ퟷ늻쓚ꆰ뮯죚뚫뚽랢쟊쫗춨쓜웚솢샸뷓쫕뷰쪵룟떮뗄뢮쇋짐ꆣ뎡뛗욱틑뗘돶막ꎺ좱횹떴ꎬ䆡쫇훂쯦뷸쫐횤돌귔훉닣훆뫢뷢맺뿘헾헢탐쮾좨쿕몦틽쫂폐틦틔싇얷믡튻듳뻙캪램ꎻ릫𥳐뛈ퟳ닟뻖럧펦짙늿쳍ꆱ풼쏱닺짺킳쿈웤맽짏떼엠믲릺뫳쪩ꇐ쫐뛈짺쳘쟽훮뢣튪뮯뗄쫕ꎬ뛔뮮䆹쫐풡돯컊췢ꆣ춨ꉂꆫ쪹뎡좯ퟟ쿊좨뎤뻶퓙쓚막햼폐캯훖헾훐훆죫믡뚯ꎻ듳횤ꆰ훞벴쳡볠닺쯹훘싉뛸쮾욣폒쪵쏦쿕뿘죋뿕횮맘쫸훷욷횪캪ꆽ뫍듎쓜쿲퇸쳗볤돖릺탕벯뗄헷뚯뛠쾶쇖쪵엠맺?퓚췢돶짊뎡ꍂ쳢헢맽막훖쫐믣늽쿲ꏊ킹붻믮풶䆡볓횤웳떽엉탐짏틲뛸돐ꆢꆱ뛀솦쇭좯쮫쿈쏻탅좨쫂짺컞닙쟩튪램곔평웤볊튻ꆣ뺭쯹볼쯻뻶뫍놣듳횰ꎬ쿂쟐뷓폐싲ﻑ훐ꎬ탍뗄돆쿖폽볊퓍쒳뾪튻킳쓑막췢ꎻ듳쫇횤쫐놣뎡랢돉ퟏꯋ틗뮯ꉂ짏좯튵좫좨맺헾듋뿘떣킡솢뛀좥뚫릫닣ꆰ톡췆폃솦믡ퟝ뿶ꆣ맦늿폚쯻퇔헢펪뷸틔퓚쏇닟럾뮤쮻ꆱ웳뒢쪵킧돖벤뗄헢쪹ꎬ럇늽횮ꆰ뮯훖럅뿩ꆣ틔쫐믣톧솿퓚좯뎡뮤붻햹뷢맺쫬좣뻁웤늢막쏱릫ꆢ늿폐횸뎬볒헟쿖뚭솢뗖랽쮾쮫뻙톡캯뫍뛾냕쿂틲좷잿뾽듳쇋쳃럧뚫탐쓜폚믺컱뛅ퟮ𥳐탻짹췋튵놸뿉펦좨샸먩뎡볆훖쫐맽맦쾴뗄틔랢튽틢ꎬ겿폐쾰뷸떱럖듫틗ꆣ돽볊ꆢ걂쇷듎듲막맬뷇늢펪쮾맺릫엉잿듺뗘ퟷ뚫쿳쫂탔훆쏦닣닺돶췐뚯뚭헟쏢쪧듋놣뮯듳ꆱ벫쿕훐쫚쯰쎻탐쿮퓶뻸맣욣뒫폾믺울컄뫍램럇뎡뛠랶ꆰ맬쫐햹?틥헢쪹ꪷ킧짨뷰맺죫쪱룮쪩돉훰럖틲뮯맦막ꢹ춨ꎬ웆럝뗄뛈폐놾쮾닺쪵뿘샭캻캪훆ꆣ듳횾뎤믡뚭짺맘솦쫂횮좥뛀볠퓲?뚫늻짏틢솿릫쒿잿곊횰뛸폃뷡뿉웰죋탐ퟔ뗄횮곕탂ꆱ뎡ꆣ짏쫇뺳얶뗷ꎬ췢䆹퇏컼뛔놾늽룮듋랶즵룴럅춬듦짮뾴막듺훊훆죋쯹뻍샻캣뛈듓뗃캪풶쫂돶쾵좥믡볤볠솢튻튪뚽?욾틢뚫뚭쏱퓋좷횤웤늻럊쯻솪춶튵럇뺭믺릹붱춨랢맺?탋뇘뗄뇪붫췢뷢룱쫕폐ꆢꎬ쫗뾪훊닣뫜뚫닺짏뻍슢몦뛸뛔샻ꆱ믡볠늻쫂뚭랽틽쓜볻훷ퟷ놣좯헽탐쮽훖틲춸쏇샭훆볓폅돍탫?횤믡훆ꆣ뗄맺볊뮯첽쳖
b讯券探析、日股并轨的制度暴础。会计长。在政策效应下，民间投资快速回试点，各地建立了经办国债转让业务的制度是企业经营绩效的度量衡，而现在升。在过去的3年中，民间投资总额巳中介机构一一证券公司。1990年，上A、日股是两套体系。A股市场的国内会占到全社会投资总额的%、海、深圳证券交易所设立。1990年以计制度在稳健性原则、资产评估等方面%、%.民间投资日益增多，后，中国人民保险公司分解设立财产与B股市场的国际惯例会计制度有诸但总量仍显不足。在这种情况下，延续险、人寿险和再保险业务王家专门公多差异，统一内外会计制度是A、自股并与拓展吸引外资的方式就显得非常意司，股份制保险业大撤出现。假证券、轨的制度基础。这样有利于股价向内耍。党的十五届五中全会明确提出"适保险机构均是银行的派生物，金融业务在价值回归，特别是能有效挤压A股市应跨国投资发展趋势，积极探索采用收范围拓宽，工作盘加大，风险剧增。场的泡沫成分，抑制过搜投机i提供给购、兼并、投资荔金和证券投资等多种1997年，改革了人民银行的高度集权的投资者市场交易行为的价值判断黎础。方式利用中长期回外投资为经济的一元化金融监管运背模式，形成银行金4喃A、B股的实施途径。2000年2持续协调发展开拓融资新渠道。中国融机构与证券、保险等非银行金融机构月l日，B股巳向境内个人投资者开放，作为全球经济最为活跃的地旺之一，并分立经营，中央银行、证监会、保监会分这是A、B股并轨在投资群体方面的又在恐怖分子活动频繁的世界环境中凸lIk监管的驾马车。2003年，银行监管一次探索。i投…步的途径还有:一是设现投资"安全岛"效应，吸引着大型跨国业务从中央银行又分离成立银监会。立中外合作投资基金，逐步对境外开放公词能够迅速打入国内市场，最有效的这样，增加了金融业运营的有效性，细A股市场;二是培育国内机构投资者;途径就是通过购并按股境内上市公司，化落实了金融监管，降低了金融风险。是以净资产为轴心，解决公有股的产权以快速本土化来抢得先机。QFII;!盖其但分业经营模式下，商业银行的资产只交易。实现这一目标的便捷通道。能是发放贷款，不能从事证券业、信托3. QFII的功效是为适应境内证券业、保险业、房地产业的投资活动，银行国际化的过渡性制度安排市场与罔际接轨。具体地说:一是QFII资产非常单一，难以通过资产多样化分是在过去直接引进外资的延续和拓展，散投资风险，加大了经营的风险，阻碍1. QFlI的界定oQFII ( Qualified 是间接引进外资的一种新形式，通过国了银行业的发展。同时分业经营人为Foreign Institutional Investor)即指外国际资本的证券化投入，增加证券市场资专业投资机构，原意是国外机构投资者地分割了金融资源，降低了资金使用效金供应，为实体经济发展中介更多的资到国内投资的资格认定制度。证监会率。三个垂直监管机构的设立、人员配金。二是QFII有助于培养买者自负的于2却0归02年4月提出设立QF盯l口I机f伽制如L倒界备等加大了国家财政的支出，分业监管投资理念和规班上市公司的经营行为，定为"引进合格的境外机构投资者"的组织成本突增;监管的政策配套率降引导资金流向，促进资源的有效配置。QF盯I口I作为一种过搜性制皮安排，是在贤低，行业协调难庶和执行戚本加大;经台湾、韩国等地的引人QFII机制后，热本项目尚米完全开放的罔家和地眩，实营准入予续增多，交易链拉长，使投资衷投资绩优股、重视上市公司分红、关现有序、稳妥开放证券市场的特殊通的外围社会支出变大及间接成本增高技企业的长远发展的理性投资开始盛道。这不是国际通行的作法，发达国家等，最终导致监督戚本提高。行，投机行为有所减少，在一定程度上由于货币可以自由兑换，不需引进QFI-从长期肴，这不利于金融业在竞争降低市场的巨幅波动。二是QFlI将改1，它只是少数发展中国家和地区的成功中发展，特别是在金融全球化发展的背善投资者结构。目前，国内证券市场短经验。从韩国、台湾、印度和巴西等市景之下，国际金融业通常都是泪业体期买卖相当频繁，这表明其仍然是以散场的经验表明，在货币米自由兑换时，制，经膏制度的差异难使国内金融业在户为主的市场oQFII有利于把以散户QFII不失为一种通过资本市场稳健引国际化发展中拥有竞争优势。因此，必为挠的市场逐步转变为以机构投资者进外资的有效方式。须对分业经营监管体制的持续性加以为主的市场，并能促使券商渐进地适应2.椎行QFII是我罔经济发展的现研究，构建一个向视lIk经营监管平稳过国际化竞争。四是QFII可以强化市场实需妥。新兴市场经济本身千提万别，渡的体制安排。约束，促进上市公司提升治理水平，加有的国家由于市场发展水平有限以及经2.人民币完全自由兑换是证券市速向现代企业制度靠战。济欠发达，无法吸引外因资本进入证券场阂际化的外部条件。证券市场的国市场。因此，QFlI制度成功的关键在于际化就是要做到市场资金元"国界以究替基础，全商推进罔际化黯体经济的吸引力和发展的可持续性。资金边利的本性自由流动和配置。实践证明，资本始终是发股中国家1.金融混业经营是与因际接机的对于"新兴加转轨"的证券市场，h~ 资源配置中最紧缺的资源o21世纪中总管制度。1948年，我国组建中国人民不规拖到规随会有一个过程。WTO:i!吧，国经济的发展，尤其是协调发展(西部银行，金融体制一直是一元化的政府金使我们必须加快这一进程，从国情实际大开发)需要多方的资金支持。从国内融。1979年以后，相继按产业分工设立出发，遵循新兴市场规律，在发展中规宏观结济政策肴，多年来为拉动经济增了中、建、农王家固有商业银行。1983范，使证券市场变为"机遇加潜力"的市长的积极财政政策有混步淡出的趋势。年3月，剥离出人民银行的商业金融业场，以期实现国际化的纵深发展，有效银行存款余额却在不断膨胀，截至2003务，成立工行;9月，国务院决定人民银利用国际资本，为国民经济的可持续发年4月末，存敖余额巳突破10万亿元，行专使中央银行职能，构建了二级银行展提供更有力的资金支持。却难以有效转化为投资而支持经济增框架体系o1988年，国家开始回债流通(作者单位:西北电业职工大学)??췲랽쫽뻝25 ㎣훆䆡볆폫뛠맬퓚뎡춶㒣퓂헢튻솢䆹쫇붻맺ㆣ䙯䥮떽폚뚨兆놾쿖뗀평䦣뺭뷸㊣쪵폐볃쫐헻듳뫪뎤틸쓪좴짽햼㈸떫튪펦릺랽돖ퟷ릫춾틔볊뷰틽첨훔힢탐붵짆웚뮧캪풼쯙췪퓋죚쇋컱뿲쫔훐몣뫳쿕쮾놣랶ㄹ럖튵뮯쓜즢뗘싊놸뗄뗍펪뗈듓뺰탫퇐뛉뛔늻쪹돶샻햹⣗㈵䥮牥깁뛈ꉂ훆䊹닮뗄볛㇈쫇듎훐짊틔틗볊깑癥튵맺㈰캪䥉쿮폐ꆣ폚곋퇩췢껍탨잷뎡쳥볹풴뺭뾪맛탐㓔쓑떽ꎮퟜ췘뿧ꆢ쪽탸뿖춶쮾뺶뿬쿖퓚볤릩떼췥웳ꎬ뗍싲훷쫸쿲짆꺽펪㏔볜뗣쿕캧㤷풪믺솢볠컱퇹실럖닺틸뗈ퟩힼ뎤랢횮뛔뺿껈뮯뷰맦컒폃쳡却뷩楧楴ꆢ쫇막뛈짊틬훆횵엝헟햣䆡첽췢킳뺻ꆣ뮯䙉獴춶쓚〲ꆰퟷ쒿탲헢믵ﳖ뺭늻원튪맺랢횤엤볃믽듦싄틔퓚좫㚣솿햹떳볦샻킭닀쓜뻍쯙폫맽뷓놾펦뛾샭튵쫐싴훷뗄ꎬ쿖믹ㄹ슣돉쪹쳥짮훐죋췘쓪릹맜듓쪵놣럇탐룮죽볓횯캧ퟮ웚쿂럖쯃볊훰랶쏇릩??믺畴䊹웳쫇퓚킳ꎬ뛈믘쒭쫐걂ꉂ쯷뫏ꆣ뗄䦵潲춶쓪틽캪짐ꆢ늻뇒믊듓퇩쪧큑볒듯틲볃쏷훃⧐벫뿮ꦣ폐헾맽짧ꖡ죔컼늢폃뗷쟲럖ꆰ릻놾튻맺좥쓮뷰몫벨믺뎡헟쿠뺺듙듺뒡?㜹붨결솢훐쾵룷?쫙럝릹뿭폫펪퓶쇋뺭럅쿕뎣럧튵룶듳돉쫖훕뾴랢훆뮯샻탂떽뇘ퟱ횤웚볊룼ꗎ楯릹湡즲튵솽컈ꆵ춳믹맩돉뎡즵막ꆣퟷ뮶닺맽쒽⦼믺㓔뷸튻캴쫇뿉쟉몫뇭캪폐䙉탂평ꎬ듋뗄훐랢헾닆폠겴킧닟좥믡ꈲ쿔틽쪮ꆢ뺭ퟓ낲톸춨췁쒿쒹볊횱횤兆뫍쇷맺폅뎤탐뷡떱쫐헹웳죚쓪ﻀ릤퇫뗘죋쿕훆뻹룄죽볓뷰펪듻떥뒹쇋놾킭탸떼쳘햹붨틍튪탋맦탫톭좯쪵뮣ꆪ?ꊹ뺭쳗붡쒹튻뒡ꎬ럖붻쓊틑늢뷸춶ﻊ캪뛉듖릹뗄싌뫏훖췪췗맺틔?쏷킧䧊탋폚컞컼ퟮ햹ꪶ닟헾뛮㢣늻췢컥랢뎤볃믮좫쯙맽뮯뇪ꛐ뷓좯쪵䥉맦쿲뗈막풶뻞욵뎡훰ꆣ짏튵떾ㄹ쳥얩탐틸붨쏱뫍놣쫇릤룯볠훐볝쇋죚쒣뿮ꆢ횱춻뗷퓶횧훂헢뇰볊뛈펪업ퟶ놾볓랶탂쫐쿖솦뫎ꆪ펪쳥탔謁쓚ꆣ쳘ꎬ틗뗊쿲맬튻쟅훡ꢡ룍룱맽좫뾪볊ퟔﶷꆢ훖랽쟎쫐램兆틽놾뷴뾴헾좴뮯펦㏄긴ퟣ뷬햹웚ퟮ뚯떺듲릺살뗄ꟊ폐랶뗘랢럹랱늽늢쯄훆쏦귓㐸뫳죽ꎻ탐㠸솢붻놣퓙쿕틸ퟷ쇋맜퇫십뷰볠쪽랿볓볒퓶쓑뛠돶늻쫇펵룶ꯗ늿떽믡뿬탋뎡맺횤쓖벨쾵풭쪹췢헢뇰틖탐꧍뺳퓚늽믹탄훆ꍑ룱뗄뛉뾪럅춨평ꋕ첨쪽특뎡컼䥉솦쪼좱폈붵ꎬ닟캪쿂ퟜ㖣ꆣ컥쟷맺췘욵ꆱ죫늢쟀뇣쟎뷸춶뺭훺짏듙훘햹쯹늨쒿兆쓜쫇릫뛈췆쓪튻볒쯃㧔횰쇋틗쿕놣튵솿죋퓋틸뎵폖죚맜늻뗘쓑듳풴닆ꎻ뇤샻닮폐쿲퓓쳵쫐ퟔ맬볊놵욶킧ꆣ퓲?믡퇹쫇훆캪뺾쓚춶뗄뷰ﶹꎬ뛈䙉?틢죏뺳탔럅횤탐뛒맖췥믵맽諭뺭랢틽뫍훕웤쓗뛠폐늻킣뛮ꖡ퓚랽훐쫆췢죚믮랱맺뿘뗃뷝뻟튻죫볃폚쫐뷸쫓복뚯잰헢䥉뇤듙兆쮾뾿쟓횱쿠슣쓜좯쯹릫쿕듳볓쏱펪럖튵닺틔쇋춬믺헾볠붻돉틬뺺쳥믬즶볾뎡평ꆱ뮯좻뗄䆹ꆢﶻ볆폐쓜맽뚡룶춾ꎬ醙뷢낲䤨쫇뚨ꉑ췢훆좯뮻킹뇒궼볃햹뛈랢쪽쓪훰뛏퇍쏱곃ꏃ헢좫뫍춶풾펦쓚막쿈춨쫓쳥훖엠릫죫짏샭짙ꆣ뇭캪쪹䥉쳡슣맺컒볌겹냬짨쮾튵솿엉듳틸쒣뗈㈰샫퓋붵짌듓뺭쪱릹맜횴틗벰놾뷰죚쓑헹튻쇷뷸맦ꆰ횧뗖領뛈짊훆샻폐뛉볛ꌲ죋좺뺶훰?뻶업兵맺䙉믺쫐ퟷꎬ謁펡캴놾쎷쮮돉햹랢풴킭살늽엲믆뛸볤㈷훖뻍믡믽횤탂뗄쫀뺳뗀ꚾ뗘퓶퇸쮾兆탔죽쏷틔좯뿉짽ꆣ볊튻내짌킵龜릹볒솢럖컱돶짺탐쪽럇〳펪뗍튵쫂맽횧솴쳡죚좫뎣쪹폅뺭믊뷰뚯돌싉ퟝ돖낹ꆡ솿킳닺웖뛈폚킧춶횵〰쳥뮹늽調릫慬췢䦻릹낲볒뎡램늻튺ퟔ쫐ꋕ짭욽릦뗄햹ꆣ뗷Ꭓ캪떭헍옱횧ꎮ쟩쿔쏷벫좯ꆱ쟾뗘뷧컼쓚도쮵퇓탎볓훐싲䥉퓚쫇웤믺짌틔훎뮯쪽ퟩ풪튵쓉붨뾪햮뷢죽쿖컯럧ꎬ틸볠쓪솢쇋횤짨돶헾돉삭뷓룟쟲뚼맺쫆돖펪쟖컞뫍돌폶짮볃꒴ꆣꎻ뫢ꆵ움욶쫇막벷믺에ツ랽폐뛔맍楦ꆣ𥳐춶업뫍뗄ꎬ탨춵평뎡릵잧놾뿉훐㈱랢횡삭돶ネ돖뛗㎣뿶뗃좷첽뗀쟸뮷틽짏兆?ꎺ탸쪽횤뷩헟뺭쮾튻죔냑릹붥잿샭펹붨뮯튵틸쳒몾쇋쪼ㄹ짨볒쿕룟탎탐믡뷰좯닺럧솢닟뎤돉퓚쓚볠쫐ꆰ엤듓볓ㄹꎬ쒹맀죓䆡볛톹ꎻ뛏헟쏦ꎺ뺳뛗막楥릹횤욣뗘쳘랢틽?냍뛒컈쓏닮쿞뷸맘돖맺쫀햹ꎴ뚯뗄뷘뺭뿬쫗ꖡ쫈쿂럇쳡쯷캪ꆣ횮ퟅퟮ쫐䥉튻뫍좯룼ퟔ펪킧훆럖뾪뚨좻틔춶뮯쮮훐탐떽뛾죃㤰솢떫뷰뻧뛈돉ꆢ틸볠죚튵믮뛠쿕엤볓놾뺺믬틲탔맜꿊뎡훃睔잱뿉ꜩ㤰?뛸醙뗈탖ꉂ쿲䆹쳡믹뾪뗄튻췢쫕춶볠경헟쫇쟸쫢듯뷸컷뮻붡췲틔죫볼탸볒볍⣎펹뺭쟷훁?볃쯙?헒ꎬ뎣돶닉훐듳폐릫췘춨쫐뛠뢺탐엤뫳뫬쪼돌붫즢뗘욽맺헾릤ꆣ벶햮튵쓪닆쏅횤죚퓶벯틸놣믡탔럧ꆢ뚯퇹죋쪹쳗헹햹듋볓뷧テ쟩솦돖쓪쿖?랽?막쓚짊릩뒡럅폖쫇뾪?닺믡ꆱ퓚ꎬ춨맺兆쒳뗈쪱틽뇰벰횤탔훐醙볃쫆㈰ꪣ퓶믘퇓훘ꆰ폃뛠춹탍킧쮾웤햹맽뎡뗄캪훃ꆢ쪢뛈룄틔뮧헟쫊죋뢮짨ㄹ?쯃틸쇷컱릫좯튵ꆣ좨탐믺볠쿕탅뮯ퟨ풱싊ꎻ춶룟쳥컈쪵폐탸퓚?쏦늢룸ꆣꎬ짨럅믈좨헟쪵볒䦡즹쫐뺭좯폚퓶〳탸쫊쫕훖뗄뿧䥉맺죈맘짏뛌즢펦볓쏱뷰솢㠳탐춨ꆢ컱릹믡맜쾸횻췐틸럖낭킧엤붵놳뇘맽綣볊맦랢?맺럖탐틔쫐짏?
