江西铜业(600362) 投资研究
目录
行业分析
公司分析
发展空间
预测与估值
行业分析 Industry Review
铜行业发展概况
■ 铜行业主要分为铜矿开采、铜冶炼、铜加工以及铜消费等四个环节。其中，铜矿开采属于产业链的上游，基于铜资源的稀缺性，铜矿开采获得大部分的行业利润，约占整体利润的90％以上；
■ 我国是世界上最大的铜消费国，但铜需求结构与欧美发达国家存在较大差异，以电力为主，占比达53%，家电行业中的空调、冰箱占到10%左右。而在欧美国家，建筑业是铜的最大消费领域，占比为48%。
欧美国家
中国
全球铜矿资源分布
全球：世界铜矿资源主要分布于北美、拉丁美洲和中非等地。其中智利是全球铜资源最丰富的国家，探明资源储量 亿吨，占世界总储量的％；中国储量仅为3000万吨左右，占全球总储量的％。
全球各国铜精矿储量分布 （折合金属量）
全球铜矿储量呈现增长态势
国内铜矿资源情况
中国：国内铜矿资源储量并不丰富，基础储量在3000 万吨左右，且分布不均，主要分布在西南三江、长江中下游、东南沿海、秦祁昆成矿带以及辽吉黑东部、西冈底斯成矿带。著名的大型铜矿是西藏玉龙铜矿、驱龙铜矿、江西德兴铜矿以及云南普朗铜矿。
中国铜矿资源集中在江西、云南、西藏等省，三省查明资源储量占全国的51%。在全国各种铜矿床类型中，以斑岩型铜矿最为重要，保有资源储量占全国查明资源储量的42%，其次为海相(火山)沉积型铜矿、矽卡岩型铜矿。
江西、云南、西藏三省资源储量占全国%
国内资源中斑岩型矿床占比较大
国内外铜矿产量呈增长趋势
全球铜矿产量增速维持在2％左右
中国铜矿产量呈稳定增长态势
国内外铜矿产能利用率情况
全球铜精矿产能利用率出现明显下降
我国矿山产能利用率出现明显回升
中国铜精炼增加产能情况
中国精铜产量居全球首位，目前产量占比占全球的％。不仅如此，国内大型冶炼企业还在不断扩大自身的精炼产能，如江铜2010 年投产的30 万吨精炼产能等。
单位：万吨 资料来源：国土资源部
国内铜行业发展趋势分析
我国铜行业对外依存度高达70％、产业结构呈“倒三角”型，开采薄弱，冶炼和加工产能过剩。在这样的格局下，尤其是在我国经济发展的快速增长阶段，面临结构的调整和产业的转型，行业未来的发展方向如何对于我们把握投资重点很有帮助。总体而言，上游资源的兼并收购是企业发展的核心，提高废铜利用率、加强再生铜占比是关键，技术进步、降低开采冶炼成本是重中之重，注重环境保护、淘汰落后产业、做大做强是行业长期发展的保证。
国内上下游一体化企业对比
2009年国内一体化铜业公司利润分布
国内一体化企业对比（2009 年）
2009 年国内冶炼行业销售收入和利润排名前十
国内主要铜企股市表现
备注：以上数据截止2010年8月前。
公司分析 Company Analysis
盈利能力逐渐下降
江西铜业净资产收益率逐年下降；
销售利润率亦成下降趋势。
【 杜邦分析 】
2009
2008
2007
2006
平均
净资产收益率 (ROE) (%)
因素分解：
销售利润率 (%)
——净利润／利润总额 (%)
——利润总额／息税前利润 (%)
——息税前利润／营业总收入(%)
资产周转率（次）
权益乘数
归属母公司股东净利润占比(%)
销售收入分析比较
江西铜业VS云南铜业销售收入
利润分析比较
江西铜业VS云南铜业净利润
报告期末公司前三年主要会计数据和财务指标
单位：千元 币种：人民币
主要会计数据
2009年
2008年
本期比上年同期增减(%)
2007年
营业收入
51,714,648
53,972,433
43,337,085
利润总额
3,176,149
2,998,050
5,509,273
归属于母公司普通股股东的净利润
2,349,254
2,285,101
4,533,754
归属于母公司普通股股东的扣除非经常性损益的净利润
2,223,630
2,920,955
3,980,560
经营活动产生的现金流量净额
1,722,486
6,249,417
1,603,536
2009年末
2008年末
本期末比上年同期末增减(%)
2007年末
总资产
38,034,215
34,150,637
34,942,192
归属于母公司普通股股东股东权益
22,813,886
20,752,344
19,544,424
资料来源：江西铜业2009年财务报告
主要财务数据：经营现金流净额
主要财务数据：每股现金流净额
主要财务指标
2009年
2008年
本期比上年同期增减(%)
2007年
基本每股收益（元／股）
稀释每股收益（元／股）
扣除非经常性损益后的基本每股收益（元／股）
*
加权平均净资产收益率（%）
减少个百分点
扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率（%）
*
减少个百分点
*
每股经营活动产生的现金流量净额（元／股）
2009年末
2008年末
本期末比上年同期末增减(%)
2007年末
归属于母公司普通股股东的每股净资产（元／股）
%
%
资料来源：江西铜业2009年财务报告
采用公允价值计量的项目
单位:千元 币种:人民币
项目名称
期初余额
期末余额
当期变动
对当期利润的影响金额
商品期货合约
-359,210
-201,427
157,783
266,707
—现金流量套期
-45,027
-45,027
-1,296
—公允价值套期
-67,444
-67,444
-2,251
—非有效套期保值
-359,210
-88,956
270,254
270,254
临时定价安排
312,356
-232,431
-544,787
-16,867
—公允价值套期
-219,828
-219,828
-4,264
—非有效套期保值
312,356
-12,603
-324,959
-12,603
合计
-46,854
-433,858
-387,004
249,840
主要财务数据：公允价值计量对利润影响
资料来源：江西铜业2009年财务报告
非经常性损益项目和金额（损失以负数列示，收益以正数列示）
单位：千元 币种：人民币
非经常性损益项目
金额
非流动资产处置净损益
-4,401
非经常性政府补助
87,839
营业外收支中反映的除非流动资产处置净损益及非经常性政府补助以外的其他项目
-16,203
处置及清算子公司投资损益
29,241
交易性金融资产的投资损益
4,095
银行理财产品的投资损益
11,164
现金流量套期无效部分公允价值变动损益
-1,296
公允价值套期无效部分公允价值变动损益
-2,251
不符合套期保值会计的商品期货合约的公允价值变动损益
270,254
现金流量套期无效部分平仓损益
-451
公允价值套期无效部分平仓损益
-7,257
不符合套期保值会计的商品期货合约平仓损益
-219,467
所得税影响额
-26,144
少数股东损益影响额
502
合计
125,625
主要财务数据：非经常性损益对利润影响
资料来源：江西铜业2009年财务报告
江西铜业周K线图
公司前景分析 Prospect of company
铜价发展趋势
1、铜矿供给：铜矿需求大于产量的增速，国际铜业研究组织（ICSG）预计精炼铜2011年将出现40万吨的缺口。导致铜矿供应紧张的主要因素如下：
全球铜矿品位处于下降趋势
铜价发展趋势
国际新铜矿从勘探到投产还需时间
铜价发展趋势
2，铜矿需求：目前宏观经济复苏形势不明朗，但是国内整体固定资产投资增速没有放缓，对金属需求并未减弱
综合铜矿供需关系，目前铜价处在振荡上行的阶段
江西铜业矿产量
江西铜业矿产资源丰富
江西铜业矿产量
江西铜业矿产量
江西铜业拥有丰富的矿产，矿区产量稳定，能保证市场供给
国内铜企海外资源投资情况
国内三大铜中，江西铜业的海外资源投资力度远高于其他两家公司。
预测与估值 Valuation
盈余预测 相关要点概述
公司在近几年内销售仍将继续增长
公司各项财务比例将基本维持稳定
【资料来源】江西铜业年报
盈余预测 假设与比率
预计营业收入增长率
预计销售毛利率将逐年增加
预计公司主营成本
预计公司三项费用
估值方法的选择
相对估值法
绝对估值法
现金流折现模型
剩余收益定价模型
估值 相对估值法
江西铜业（600362）价值评估：对比定价法（2011年01月）
每股收益（元）
每股股东权益（元）
每股主营收入（元）
P/E
P/BV
P/Sales
应用A股平均
评估价值（元）
54
6
问题：行业平均P/BV、 P/Sales在预测中的适用性
元
绝对估值法 假设与WACC计算
江西铜业（600362）估值三阶段财务模型假设
阶段
起点
终点
年收入增长率
备注
1
2010
2014
详细预测
快速发展阶段
2
2015
2020
5%
企业成熟阶段
3
2021
∞
2%
内生增长阶段
无风险利率
预期市场回报率
Beta
CAPM
%
%
%
债权成本
股权成本
负债/股权比例
有效税率
WACC
%
%
40/60
%
%
绝对估值法 现金流折现模型
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
经营现金流
4716
3218
6344
5998
11995
投资现金流
-850
235
695
2142
2240
自由现金流FCF
3866
3454
7039
7741
14235
每股FCF
预测期FCF现值
预测FCF现值和
终值
终值现值
企业价值
负债账面值
股票价值
DCF模型估值：江西铜业（600362）
绝对估值法 剩余收益定价模型
剩余收益定价模型估值：江西铜业（600362）
2010E
2011E
2012E
2013E
2014E
2015
2016
2017
2018
2019
股东权益
23175
27849
31404
52262
61258
91601
每股股东权益
每股收益
4/09
每股剩余收益
剩余收益现值
预测期现值和
终值
终值现值
股票价值
估值结果 与 投资建议
相对强于 市场表现 15%
现金流折现模型
38元
剩余收益定价模型
83元
目标价位
61元
今日收盘
元
风险较小 防御性特征明显
买入
谢谢！
