2012年1-6月
中国主板、中小板、创业板IPO未过会原因深度分析报告
汉鼎咨询
Succeed in doing
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
中国主板、中小板、创业板IPO未过会原因汇总
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
广东, 40
江苏, 26
北京, 24
浙江, 19
福建, 10
上海, 9
山东, 7
四川, 7
安徽, 6
河南, 6
湖南, 5
辽宁, 4
重庆, 4
其他, 25
地区 申报 通过 通过率
广东 40 30 75%
江苏 26 22 85%
北京 24 20 83%
浙江 19 16 84%
福建 10 9 90%
上海 9 7 78%
山东 7 7 100%
四川 7 4 57%
安徽 6 4 67%
河南 6 4 67%
湖南 5 4 80%
辽宁 4 3 75%
重庆 4 3 75%
其他地区 25 21 84%
上会企业地区分布情况
IPO发行审核情况
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主承销商 申报 通过 通过率
国信证券 16 15 %
平安证券 16 10 %
中信证券 14 12 %
招商证券 13 9 %
广发证券 11 9 %
中信建投 11 6 %
国金证券 9 8 %
华泰联合 9 7 %
民生证券 9 7 %
海通证券 7 6 %
安信证券 5 5 %
光大证券 5 4 %
宏源证券 5 4 %
其他 62 52 %
上会企业主承销商情况统计
IPO发行审核情况
国信证券, 16
平安证券, 16
中信证券, 14
招商证券, 13
广发证券, 11
中信建投, 11
国金证券, 9
华泰联合, 9
民生证券, 9
海通证券, 7
安信证券, 5
光大证券, 5
宏源证券, 5
其他, 62
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上会企业业绩情况情况
IPO发行审核情况
以下均为上会企业申报报告期最后一
年财务数据。在各板块间公司收入利润规
模相差较大，但在同板块间通过与未通过
企业间相差较小，因此可见审核重点仍在
财务报表之外。
主板
中小板 创业板
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被否原因
• 2012年上半年，企业主要被否原因集中在如下几点：
• 关联交易及同竞争仍是发审委重点关注方向，共有8家企业在此存在瑕疵。出现此类
问题的主要原因是改制不合理，上下游配套业务未整合进入发行人合并体系，为申
报埋下了隐患。
• 未来盈利能力是被否的重灾区，近半数企业在未来盈利能力被质疑。对于未来盈利判
断的重点是企业所处行业的未来前景，因此本期申报的与光伏行业有关企业有3家被
否，房地产相关行业也有2家被否。
• 因募投项目被否企业多是无法解释其募投项目所规划产能未来消化能力，有的企业所
计划的募投扩产规模达现有规模2-3倍，不仅市场接受有问题，其自身管理能力也成
疑问。
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被否原因
• 申报企业财务数据真实性及其他信息披露质量一直是证监会的重点工作方向，在上半
年申报中，有的企业二次申报材料与上次申报材料存在明显矛盾，有点企业财务数
据、尤其是毛利率情况与同行业企业存在明显差异，或企业盈利趋势与行业趋势相
背等，这些问题一旦存在，将直接导致企业出局。
• 此外，对于企业违反社保、税收法规方面的情况，我们认为还是存在一个数额大小的
问题，违规数额过大必定会让发审委员有所顾虑。
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序号 瑕疵名称 主要企业
1 关联交易与同业竞争
环球印务、广州白云、深圳麦格米特、汉嘉设计、北京东方、珠海亿
邦、新乡日升、嘉兴佳利
2 募投项目
环球印务、北京高威科、临江市东锋、海诺尔环保、深圳麦格米特、
湖南金大地、珠海亿邦、广东利泰、
3 盈利不确定
江苏海四达、无锡上机、深圳市明源、湖南金大地、河南思可达、四
川英杰、北京爱创、厦门万安、深圳麦格米特、安徽铜都、嘉兴佳利、
4 涉嫌虚假披露 上海冠华、青海小西牛、汉嘉设计、北京东方、海澜之家、
5 违反税收、社保法规 江苏海四达、海诺尔环保、广东通宇
6 盈利依赖税收政策 环球印务、海诺尔环保、
7 独立性 厦门万安、广东先导、
8 成长性 临江市东锋
9 会计处理 深圳市明源
10 内控缺陷 广东通宇
11 历史沿革 广东通宇
12 产品质量 广东利泰
13 供应商依赖 嘉兴佳利
被否原因
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序号 公司名称 上市板 审核日期 主承销商
1 西安环球印务股份有限公司 中小板 2012/1/6 第一创业摩根大通证券有限责任公司
2 北京高威科电气技术股份有限公司 中小板 2012/1/9 长江证券承销保荐有限公司
3 广州白云电器设备股份有限公司 中小板 2012/1/9 广发证券股份有限公司
4 上海冠华不锈钢制品股份有限公司 中小板 2012/2/8 海通证券股份有限公司
5 江苏海四达电源股份有限公司 中小板 2012/3/7 民生证券有限责任公司
6 厦门万安智能股份有限公司 中小板 2012/3/14 中信证券股份有限公司
7 广东先导稀材股份有限公司 创业板 2012/3/16 广发证券股份有限公司
8 青海小西牛生物乳业股份有限公司 中小板 2012/3/23 民生证券有限责任公司
9 临江市东锋有色金属股份有限公司 创业板 2012/3/23 新时代证券有限责任公司
10 海诺尔环保产业股份有限公司 创业板 2012/4/10 宏源证券股份有限公司
11 无锡上机数控股份有限公司 创业板 2012/4/10 华泰联合证券有限责任公司
12 深圳市明源软件股份有限公司 创业板 2012/4/13 平安证券有限责任公司
13 深圳麦格米特电气股份有限公司 中小板 2012/4/18 中银国际证券有限责任公司
14 汉嘉设计集团股份有限公司 中小板 2012/4/18 中信建投证券股份有限公司
被否企业基本情况一览
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序号 公司名称 上市板 审核日期 主承销商
15 广东通宇通讯股份有限公司 中小板 2012/4/25 国金证券股份有限公司
16 湖南金大地材料股份有限公司 中小板 2012/4/27 国信证券股份有限公司
17 北京东方广视科技股份有限公司 创业板 2012/5/3 招商证券股份有限公司
18 珠海亿邦制药股份有限公司 中小板 2012/5/7 新时代证券有限责任公司
19 广东利泰制药股份有限公司 中小板 2012/5/11 平安证券有限责任公司
20 海澜之家服饰股份有限公司 中小板 2012/5/11 华泰联合证券有限责任公司
21 新乡日升数控轴承装备股份有限公司 创业板 2012/5/22 申银万国证券股份有限公司
22 安徽铜都阀门股份有限公司 创业板 2012/5/25 平安证券有限责任公司
23 嘉兴佳利电子股份有限公司 创业板 2012/5/25 财通证券有限责任公司
24 河南思可达光伏材料股份有限公司 创业板 2012/6/12 光大证券股份有限公司
25 四川英杰电气股份有限公司 创业板 2012/6/15 国都证券有限责任公司
26 深圳市雄帝科技股份有限公司 创业板 2012/6/15 招商证券股份有限公司
27 北京爱创科技股份有限公司 创业板 2012/6/29 平安证券有限责任公司
被否企业基本情况一览
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1.西安环球印务股份有限公司
• 主营业务
医药纸盒包装产品的设计、生产及销售，并兼营酒类、食品彩盒和瓦楞纸箱业务，
其中以供制药企业高速自动包装线使用的高品质药品包装折叠纸盒为主要产品。
• 募集资金运用
序
号
项目名称
（按轻重缓急程度排
列）
项目总投
资
（万元）
计划使用
募集资金
（万元）
其中固定资
产投资
（万元）
铺底
流动资金
（万元）
核准/备案文号
1
年产18 亿只药品包
装折叠纸盒项目
16, 12, 11, 1,
津北辰行政许可
[2011]92 号
2
药品电子监管码赋码
印刷技术改造项目
3, 2, 2,
西高新投服发
[2010]167 号
3 研发中心建设项目 1, 1, 1,
西高新投服发
[2010]188 号
合计 21, 17, 14, 2,
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• 原因1：关联交易或存隐患
招股说明书显示，陕药集团持股65%，为环球印务第一大股东。近年来，环球印务与陕药
集团下属企业的关联交易不断。陕药集团下属的西安杨森一直是环球印务的前五大客户之一，
2008年、2009年和2010年，西安杨森均为环球印务第二大客户，而2011年上半年更是跃升为
第一大客户，环球印务对西安杨森三年一期的销售额分别为1969万元、1981万元、2260万元、
1480万元，分别占营业收入的%、%、%、%。此外，陕药集团旗下的海欣制药、
正大制药、陕西天宁制药等医药企业亦或多或少与环球印务存在关联交易。
尽管从产品销售价格来看，这些关联交易尚属公允，但这些关联企业的存在无疑为上市后
的利润调节打开了方便之门，因为产品价格是否公允市场是可以监督的，但具体合同数量的
大小是否存在非市场化因素却很难判断，上市公司与大股东完全可以通过这些关联企业加大
或减小交易总额来达到调节利润的目的。作为区域内大型医药企业，陕药集团控股环球印务
后，关联交易凸显。而且其关联交易持续数年，且占比较大，对环球印务的业绩具有一定的
影响。
1.西安环球印务股份有限公司
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• 原因2：募投项目或致产能过剩
招股说明书显示，医药纸盒包装产品为公司的主导产品，其占主营业务收入的比
重各期均在70%以上，毛利额贡献率均在80%以上。因此，扩大医药纸盒的生产线成
为了本次环球印务的最主要的募投方向。根据计划，环球印务将投资近亿元用于
年产18亿只药品包装折叠纸盒项目。届时公司的产能将由目前的20万只跃为40万只。
环球印务2008年至2011年上半年的产量分别为万只、万只、
万只与万只，产量年均复合增长率仅为8%，而另一方面，其产
能利用率在2010年刚达到100%。
目前该公司尚无法在短期内完全消化产能，一旦增加新产能，将会使公司面临各
项营业成本增加的压力。在产能利用方面，环球印务存在着产能过剩的风险。
1.西安环球印务股份有限公司
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• 原因3：税收优惠政策存不确定性
招股书显示，2008-2010 年，根据财政部、国家税务总局、海关总署财[2001]202
号《关于西部大开发税收优惠政策问题的通知》及西安市国家税务局直属税务分局的
批复，环球印务得以享受西部大开发税收优惠政策执行15%的所得税优惠税率。而根据
2011 年 7 月 27 日，根据财政部、海关总署、国家税务总局联合下发的《关于深入
实施西部大开发战略有关税收政策问题的通知》：“自 2011 年 1 月 1 日至 2020
年 12 月 31 日，对设在西部地区的鼓励类产业企业减按 15%的税率征收企业所得税。
上述鼓励类产业企业是指以《西部地区鼓励类产业目录》中规定的产业项目为主营业
务，且其主营业务收入占企业收入总额 70%以上的企业。《西部地区鼓励类产业目录
》另行发布。”
尽管环球印务的主导产品医药纸盒在主营收入的比重在69%-72%之间。但由于《西
部地区鼓励类产业目录》尚未发布，这也就意味着作为传统印刷包装行业是否将继续
享受15%所得税优惠税率尚存较大不确定性。
1.西安环球印务股份有限公司
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• 原因4：高新技术企业资质能否延续存在不确定性
公司于2008年11月21日取得高新技术企业认证，享受按15%的税率征收企业所得税。但根据国家高新技术
企业认证办法之规定，具有大学专科以上学历的科技人员占企业当年职工总数的30%以上，其中研发人员占
企业当年职工总数的10%以上，同时最近一年销售收入在20,000万元以上的企业，比例不低于3%。尽管从研
发投入来看，公司近年来均超过4％，但在研发人数方面，目前研发人员共计有37人，仅占职工总数457人的
8%，尚达不到规定的10%标准，面对即将面临复审，是否能延续认证尚存疑问。
• 原因5：涉嫌PE腐败
招股说明书显示，晶创合拥有环球印务10%的股权，与比特投资并列为公司第三大股东。而水晶投资有限公
司为晶创合的控股股东。据悉，水晶投资有限公司的大股东为中嘉信达投资有限公司，持有%的股权。
丁志钢持有中嘉信达投资有限公司64%的股权。因此，晶创合的实际控制人为丁志钢。丁志钢于2008年10月
至2011年1月任第一创业证券有限责任公司董事，而正是在其任职于第一创业证券时期，晶创合成功入股环
球印务，且每股价格仅为2元，市盈率不到5倍。
自A股审核重启以来，随着VC/PE不断进驻拟上市公司分享IPO盛宴，上市公司股权演变过程中的PE腐败已经
日渐成为监管层高度关注与审核的重点。第一创业摩根大通证券是环球印务的保荐人，晶创合入股环球
时丁志钢为第一创业证券的董事。由此看来，环球印务保荐机构独立性有待商榷，不排除有PE腐败之
嫌。
1.西安环球印务股份有限公司
• 主营业务
公司是工业自动化产品的综合服务提供商，主营业务为工业自动化控制产品的技术型分销和
系统集成；主要销售三菱、施耐德、山洋、欧姆龙、ABB、汇川等国内外知名品牌的工业自动
化控制产品，并为客户提供专业的工业自动化解决方案。
• 募集资金运用
2.北京高威科电气技术股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期（年） 项目审批情况
1
工业自动化产品分销网络扩容
改造项目
32538 2
京海淀发改（备）
[2011]26 号
2 工业自动化控制系统集成项目 4755 1
京海淀发改（备）
[2011]25 号
3 研发中心项目 3518 1
京海淀发改（备）
[2011]24 号
合计 40811
• 原因：募集资金投向合理性容易受到质疑
通过《照顾说明书（申报稿）》我们可以看出，高威科的募集资金主要投向分销网络的扩容
改建（亿元，约占其募集资金的%），而这部分资金的主要支出则是用于办公室场所的
购买。从工业自动化产品分销行业的角度来看，扩大销售网络、增强客户覆盖能力对企业的发
展的确非常重要，也有利于其主营业务的扩张，有利于公司的发展目标的实现。但将如此大量
的募集资金用于子公司或办事处的扩建，并且主要支出在办公场所的购置上面，其合理性很难
不受到质疑。更何况，在工业品营销当中，关系营销的重要性不可忽视，高威科扩建其销售网
络只是有利于公司业务增长，却非必然，这更加重了对其募集资金使用合理性的质疑。
通过证监会最近否掉的几家公司情况来看，募集资金使用的方向是非常重要的一点，募集资
金主要投向渠道建设似乎不是一个很好的选择，而前一段时间被否的华致酒行也在一定程度上
说明了这个问题。
2.北京高威科电气技术股份有限公司
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• 主营业务
公司主营业务为高、低压成套开关设备和控制设备的研发、制造、销售及服务。
• 募集资金运用
3.广州白云电器设备股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（年）
项目审批情况
1
126/252kV 智能化封闭组合式
高压开关设备（GIS ）技术改
造项目
24,980 2
广东省经信委
11011139231000083
2
智能高低压成套开关设备技术
改造项目
19,000
广东省经信委
11011139231000088
3
轨道交通配电控制设备技术改
造项目
12,000
广东省经信委
11011139231000079
4
综合继保和智能变电站系统技
术改造项目
6,453
广东省经信委
11011139231000084
5 技术中心技术改造项目 5,000
广东省经信委
11011139231000079
合计 67,433
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 原因：同业竞争
广州白云电器设备股份有限公司被否，是因为公司的实际控制人为胡氏五兄妹，其
子女又共同投资设立白云电气集团，并通过该集团参、控股12家企业。该等关联方多
与公司同属于输变电设备行业，且存在同一客户的情形。
其中参股企业东芝(微博)白云真空开关管(锦州)有限公司的主营产品真空开关管主要
配套在10－35KV真空断路器中，该公司2009年和2010年向广州东芝白云电器设备
有限公司的销售收入占其自身营业收入的比重在30%以上，同期公司与广州东芝白云
电器设备有限公司之间存在持续关联采购和销售。
3.广州白云电器设备股份有限公司
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• 主营业务
公司主营业务为中高档不锈钢锅具类厨房用品的研发、生产和销售。
• 募投项目：
4.上海冠华不锈钢制品股份有限公司
序号 项目名称 投资额（万元）
1 1500万只中高档不锈钢锅具技术改造及扩产 23180
2 中高档不锈钢锅具技术研发中心提升 1199
3 自主品牌营销渠道建设 1120
合计 25499
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• 原因：前次申报文件涉及虚假披露
该公司曾于2010年申报首次公开发行股票并上市，但未通过 核。
在第一次申报文件中公司披露2007年10月10日有10家股东入股，并在文件中申明这
10家股东和公司无关联关系。但在此次申报文件公司承认上述股东是公司的关联方，
该行为违反了《首次公开发行股票并上市管理办法》，《办法》第64条明确规定，“
发行人向中国证监会报送的发行申请文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，
除依照《证券法》的有关规定处罚外，中国证监会将采取终止审核并在36个月内不受
理发行人的股票发行申请的监管措施”。
上海冠华而两次申报时间间隔不足24个月。
4.上海冠华不锈钢制品股份有限公司
• 主营业务
公司自设立以来，一直从事二次化学电池的研发、生产、销售。主要产品为
镉镍、氢镍、锂离子等小型二次电池，以及电池极板、电源管理系统（BMS）等。
• 募集资金运用
5. 江苏海四达电源股份有限公司
项目名称
项目投资额
（万元）
建设期（年） 项目审批情况
年产3700万Ah锂离子电池机器管
理系统技改项目 22581 2年10个月
启东市投资项目登记
备案通知书，备案号
2010379
合计 22581
• 原因1：主营产品市场持续萎缩
公司报告期内镉镍电池占主营业务收入超过50%，镉镍电池由于消费升级将面临被氢镍电池和锂
离子电池替代，同时欧盟对公司的镉镍电池已经有限制的举措，上述情形将对公司主营业务的
未来持续开展带来严重影响。
• 原因2: 五险一金不规范，涉嫌蓄意规避缴纳义务
公司报告期内按当地社保缴纳基数下限给员工缴纳社保，而非法律规定的实际工资。并且，
公司目前员工中劳务派遣工超过公司员工总数65%，显然是通过雇佣法律关系的转规避社保缴纳
义务。此外，在住房公积金方面则是2010年9月才开始缴纳，并且未补缴前期未缴纳部分。
5. 江苏海四达电源股份有限公司
• 主营业务
厦门万安智能力于建筑智能化系统集成领域，拥有“智能建筑系统集成专项设计”甲级资
质、“建筑智能化工程专业承包”一级资质、“安防工程企业”一级资质，是目前国内专业技
术实力最强、经营规模最大、资质最全的建筑智能化系统集成商之一。
• 募集资金应用
6. 厦门万安智能股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（年）
项目审批情况
1
优化区域网络、扩大总承包业
务项目
25609
夏发改高技[2011]函6号
备案
2
绿色建筑智能技术产业基地项
目
3
夏发改高技[2011]函1号
备案
合计
• 原因1：保荐机构不独立
翻阅万安智能招股说明书可以看到，2010年9月突击入股的金石投资是中信证券的直投子公司，
金石投资占有公司%的股权比例，是十大股东之一。据统计，从郭主席上台后（2011年11
月初）至今，有PE+保荐形式的企业上会出具通过或否决意见（不含暂缓表决）23家，其中通过
17家，分别是：创业板荣科科技、裕华光伏、吉艾科技、云意电气、掌趣科技、长亮科技、华
灿光电、润和软件，主板海思科药业、百隆东方、东江环保、普邦园林、华声电器、人民网、
首航节能、喜临门家具、日出东方（17家），否决：桑夏太阳能、万润科技、同力重工、环球
印务、白云电器、厦门万安（6家），否决率26%，远远超过目前正常否决率10%左右。这也许是
一种信号：说明这种形式的IPO是被重点关注的，是被重点“照顾”的。
• 原因2：公司经营效率持续下滑
报告期内，公司存货周转率下降，净资产收益率连续三年下降、经营现金流2011年比2009年下
降较多。。
6. 厦门万安智能股份有限公司
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• 主营业务
公司主营业务为硒、碲、铋、镉单质及其化合物的研发、生产和销售，产品广
泛应用于太阳能、冶金、玻璃、饲料、电子、红外光学、制冷、医药等行业。
• 募投项目概览：
7.广东先导稀材股份有限公司
序号 项目名称 投资额（万元）
1 薄膜太阳能材料生产线建设项目 69340
2 红外材料生产线建设项目 33032
3 研发中心建设项目 10506
合计 112878
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• 原因1：单一客户相互依赖 存货余额大风险高
招股说明书显示，报告期内，公司高纯碲产品作为碲及其化合物的主要品种，其销售收入占公
司总体营业收入的比例分别为 %、%和 %，其中 90%以上均销售给太阳能电池
生产厂商 First Solar 用于生产碲化镉薄膜太阳能电池。公司2010 年 碲产品的全球市场占有
率为%，是全球高纯碲主要生产商和供应商，与 First Solar 公司属相互依赖关系。若
First Solar 公司经营情况和资信状况发生变化，则将会影响公司的经营业绩，存在较大风险。
报告期各期末，公司存货余额分别为23, 万元、36, 万元、59, 万元，占
流动资产的比例分别为 %、%、%，处于较高水平。但若未来原材料价格和产品
价格出现较大幅度下降，则将对公司经营业绩产生不利影响。
• 原因2：保荐机构不独立
据申报文件披露，广发信德占公司本次发行前总股本的%。而广发信德是广发证券旗下全
资直投子公司，广发证券则是先导稀材此次上会的保荐人。
7.广东先导稀材股份有限公司
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8.青海小西牛生物乳业股份有限公司
• 主营业务
小西牛是一家以乳制品研发、生产及销售为主营业务，具有青藏高原地域特色的乳
制品生产企业。
• 募集资金运用
项目名称
项目投资额
（万元）
募集资金投资额
（万元）
建设期
（年）
核准\备案机关及核
准\备案文号
环评部门及批文
文号
日处理鲜奶 300
吨扩建项目
19, 16, 2
青海省经济委员会青
经投[2011]110 号和
西宁市经济委员会宁
经投[2011]41 号
青海省环境保护
厅青环发
[2011]91 号和青
环发[2011]141
号
平安镇白家村标
准化高产奶牛养
殖场建设项目
3, 3, 1
平安县发展和改革局
平发改项字[2011]011
号
平安县住房建设
和环境保护局平
城字[2011]42
号
合计 23, 20,
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• 原因1：多项财务指标背离同业，测算真实性存疑
招股书显示，受2008年“三聚氰胺事件”影响，乳制品行业受到巨大冲击，具体表现为同行业上
市公司的营业利润率急剧下滑，2008年伊利股份、蒙牛乳业、光明乳业均出现亏损状况。2009年、
2010年和2011年行业平均营业利润率分别为%、%和%，虽逐年有所上升，但仍处于较低
水平。而2009-2011年小西牛的营业利润分别为万元、万元、万元，同期营
业利润率分别为%、%、%，明显高于同行业。而同期伊利股份的分别为%、
%、%，蒙牛乳业的分别为%、%、%。
同时，公司的销售费用率大幅低于同行业。2009-2011年，同行业上市公司的销售费用率平均值
为%、%、%，而同期小西牛的销售费用率却分别为%、%、%。
此外，公司的流动比率较同行业上市公司高，而资产负债率较同行业低很多。2009-2011年，同
行业公司流动比率的平均值分别为、、，资产负债率平均值分别为%、%、
%，而小西牛流动比率分别为、、，资产负债率分别为%、%、%
。
小西牛在招股书中将上述异常归因于公司是地域性乳制品企业、盈利能力高、相关费用少、经营
稳健等。小西牛的各项财务指标均大幅高于同行业上市公司，不太符合常理，其财务测算的准确性
及真实性存疑。
8.青海小西牛生物乳业股份有限公司
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• 原因2：神秘股东突击入股，不排除利益输送的可能
招股书显示，2010年8月，小西牛有限公司进行第四次股权转让，引进2名法人股东上海
杉蓝、鼎恒瑞吉和3名自然人股东陈荣、陈蓉、张瑞海。上述3名自然人股东分别持有公司
发行前%、%、%的股权。其中，陈荣现任公司董事，陈蓉和张瑞海位列公司
前十大自然人股东。按照相关规定，公司应该在拟招股书中介绍上述新进自然人股东的身
份及前5年从业经历，但对于陈蓉和张瑞海，公司仅介绍了其年龄和住址，并未披露其职
业与经历。若小西牛成功上市，二者持有的股权将迅速翻番。自然人能在公司“上会”前
一年突击入股，其与公司的关系应该不一般，不排除利益输送的可能。
• 原因3：家族式管理 存在治理风险
公司管理层不少为实际控制人的近亲，这使得公司在运营过程中存在职权混淆的风险，
管理架构的科学性存疑。其中，小西牛的实际控制人为王维生，持股%，现任公司董
事长、总经理；其妻张玉琴持股9%，任部门经理；其弟王维军持股%，任董事、总经
理助理；其兄王维喜持股%，任部门经理;其妻兄张顺成持股%，任部门经理。另
外，其父王英荣、其姐王银花分别持有公司%、%的股权。
8.青海小西牛生物乳业股份有限公司
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• 主营业务
公司的主营业务是稀土镁合金、金属镁的研发、生产和销售。
• 募集资金运用：
项目名称
非流动
资产投资
（万元）
流动资金
（万元）
总投资额
（万元）
运用募集资金投资（万元）
登记备案号
非流动资产 流动资金
年产7000吨高性能稀
土镁合金项目
11428 1957 13386
11428 1957 白山发改许
可【2010】
48 号
共计13386
9.临江市东锋有色金属股份有限公司
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• 原因1 公司盈利规模偏小
公司报告期内扣除非经常性损益的净利润分别为659万、905万和2422万，虽然符合创业板
盈利能力方面规定，但相比同期申报企业最后一年平均6,727万的净利润明显偏小。企业盈
利规模偏小使企业抗风险能力不足。
• 原因2 募投项目规模与公司经营规模不匹配
公司计划以募投资金将稀土镁合金产能提升7000吨，目前该产品公司的实际产能是2500吨，
募投项目规模相比公司经营规模超出过大，使募投项目的实施效益面临不确定风险。
9.临江市东锋有色金属股份有限公司
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• 主营业务
采用特许经营权模式（BOO、BOT、TOT）投资、建设、运营城市生活垃圾处理设施。
• 募集资金运用
10.海诺尔环保产业股份有限公司
项目名称
投资总额
（万元）
核准情况 环评情况
四川内江城市生活垃圾
焚烧发电项目一期
35,547 川发改投资（2011）768 号 川环审批（2011）100 号
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10.海诺尔环保产业股份有限公司
• 原因1：报告期内屡次环保违规
报告期内，海诺尔环保连续因环保项目违规，遭到项目所在环保部门的处罚，3年之内被
罚次数就高达7次。
• 原因2：主营业务依赖政府扶持
从公司的收入结构来看，公司的特许经营权收入比重过高，加上税收优惠，可见公司自身
获取利润的能力并不强，更多依赖于政府扶持。海诺尔的收入主要为特许经营权投资收益
和垃圾直接处置收入，其中，特许经营权投资收益利润额在2008年、2009年、2010年以及
2011年1-9月分别为1308万元、1563万元、1810万元以及1597万元，占当期业务利润总额
的%、%、%以及%；海诺尔垃圾直接处置业务利润额占业务利润总额
的比例一直保持在45%左右，而该部分业务的毛利率达到了50%以上，远高出行业内其他企
业的水平。另外在税收优惠方面，2008年、2009年、2010年和2011年1-9月，海诺尔实现
的税收优惠金额，分别占当期合并利润总额比例的%、%、%和%。
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• 原因3：募投项目不能达到预期收益的风险
海诺尔募投资金将用于四川内江城市生活垃圾焚烧发电项目一期工程的建设。公
司在风险提示中明确表示，募投项目为公司第一个垃圾焚烧发电项目，与以往的垃
圾处理项目相比，项目收益结构中特许经营权投资收益占比下降，垃圾焚烧发电收
入上升，因发电量受多种因素影响，固此项目存在不能达到预期收益的风险。事实
上，该募投项目存在的风险并不局限于此。海诺尔也明确表示，该项目是公司第一
个垃圾焚烧发电项目。这意味着，公司在该项目上是首次尝试，之前并无经验可谈。
• 原因4：核心资质已到期，尚未完成换证，存在隐藏风险
公司目前持有的环境污染治理设施运营资质证书(生活垃圾甲级)于2011年11月到
期，已于2012年1月取得四川省环保厅预审意见，尚待国家环保部审查相关材料后作
出审核决定并公示(预计于2012年3-4月完成换证)，保荐机构及律师表示无障碍。
10.海诺尔环保产业股份有限公司
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11.无锡上机数控股份有限公司
• 主营业务
各类精密数控机床、通用机床的研发、设计、制造、销售和服务。公司主要面向太
阳能行业的多晶硅材料加工专用机床。
• 募集资金运用
序号 项目名称 投资额（万元） 备案文号 环评文号
1
太阳能光伏数控磨床系列
产品建设项目
26, 锡滨发改备(2011)第26 号
锡滨环(2011)32
号
2
LED蓝宝石数控磨床
建设项目
9, 锡滨发改备(2011)第25 号
锡滨环(2011)31
号
3 技术中心建设项目 4, 锡滨发改备(2011)第27 号
锡滨环管(2011)
第093 号
合计 39,
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• 原因1：遭遇行业寒冬
2011 年下半年以来，受欧洲债务危机的影响，欧洲各国纷纷下调光伏发电补贴，在
一定程度上抑制了行业的整体需求。多晶硅原材料、硅片、电池组等光伏发电产品
的市场价格持续走低对我国光伏产品制造行业也产生了不利影响。公司生产的光伏
设备主要用于光伏发电产品的加工，下游行业的市场需求波动将对公司产品的需求
量产生影响，从而进一步影响公司的营业收入、存货水平、应收账款回收、现金流
情况和盈利能力等相关财务指标。
• 原因2：股权过分集中
杨建良、杭虹夫妇是无锡机械的实际控股人，合计持有公司%股权，对公司
拥有绝对控制权。
11.无锡上机数控股份有限公司
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• 主营业务
公司主要为房地产开发企业提供ERP 管理整体解决方案，并提供运维服务和各类专项
服务。
• 募集资金运用
12.深圳市明源软件股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（年）
项目审批情况
1
房地产ERP 系列产品技术架构
整体升级项目
8,
3
2011010062900003 号
2
地产信息化移动应用解决方案
建设项目
3, 3
2011010062900006 号
3 客户服务支持中心建设项目 2, 1 2011010062900002 号
合计 13,
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12.深圳市明源软件股份有限公司
• 原因1：股份支付未会计处理违反会计准则
2010年5月和6月，分别以转让和增资方式引入员工激励（价格为元/股），
2010年7月，两次引入平安财智（价格为元/股）和达晨的两个机构（价格为
元/股）。没有按照股份支付对待；且平安财智价格远高于达晨，原因疑惑。
• 原因2：未来经营业绩存在较大风险
公司主营业务收入来自于向房地产开发企业提供ERP 管理整体解决方案，由于目前
房地产行业受宏观调控的影响已进行行业整体不景气，并且在可预见的较长时期内
仍将受到中央政府的严格管制，因此，公司未来经营业绩存在较大风险。
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 主营业务
主营业务为依托电力电子及相关控制核心技术平台，为制造类客户提供定制电源
解决方案及工业自动化核心部件，产品广泛涵盖了消费电子、智能家电、医疗、通
信、信息技术、工业自动化、电力、交通、照明、新能源汽车、节能环保及装备制
造等行业，自设立以来没有发生变化。
• 募集资金运用
13.深圳麦格米特电气股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期（年） 项目审批情况
1 株洲基地建设项目 43, 2
株高招备[2011]5号
2 新建华东研发中心项目 6, 2
宁发改投资字[2011]129
号
3 营销和服务平台建设项目 7, 1 深发改备案[2011]0018号
合计 57,
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• 原因1：关联交易
1、2010年、2009年第一大经销商香港麦格米特为实际控制人设立的壳公司，并只经
营麦格米特的业务，于2011年突击注销。
• 2、TCL既是供应商又是大客户，公司销售定价问题
• 关联交易的定价素来敏感。从麦格米特披露的对TCL王牌电器销售的定价详情中可见，
2011年的关联交易定价普遍高于对第三方定价。如大尺寸平板电视定制电源，TCL销
售的单价比对第三方单价要高出%。电源控制组件的销售上，其定价也比对第
三方单价高出%。
• 关联交易本不是大问题，但问题在其定价偏差容易引起利润输送或利益抽逃的质疑。
13.深圳麦格米特电气股份有限公司
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• 原因2：产品价格下降之忧
• 招股书显示，公司的下游客户为各类电子、电气产品制造厂商。下游厂商产品价格下
降的趋势将促使公司将成本压力向上传递，从而使麦格米特也面临着产品价格下降
的压力。虽然公司在招股书中也提出了应对产品价格下降引致的毛利下降的几种途
径，但是较高的折旧费与运营费却不容轻视。同时，“新建华东研发中心项目”建
成后，麦格米特每年新增固定资产折旧641万元，运营费用约3058万元。对比公司
亿元的净利润，新增的固定资产折旧费用及运营费用占据净利润的逾60%。虽然
麦格米特认为，随着本次募集资金项目的达产，未来主营业务收入的大幅提升完全
可弥补固定资产折旧及研发支出的增长，固定资产折旧及研发支出的提高不会对公
司的盈利能力产生不利影响。但是，市场发展带来的产品价格下降的压力将长期存
在。长远看来，如果公司不能不断地开发出高附加值、符合市场需求的新产品，则
产品价格下降的趋势将对公司盈利能力造成不利影响。
13.深圳麦格米特电气股份有限公司
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 原因3：募资计划存隐忧 产能增长过快引质疑
• 麦格米特的产品目前主要包括定制电源及工业自动化核心部件两大系列产品。招股书
显示，本次募集资金投资项目完成并全部达产后，将建成年产万台定制电源
和工业自动化产品的生产线，较公司目前所需产能增幅较大。
• 而麦格米特2011年的产能为万台，达产后增长幅度超过400%。公司认为经测算，
项目达到设计生产能力当年，新增销售收入亿元(2011年营业收入亿)，利
润总额亿元。
• 麦格米特没有给出测算的依据，而麦格米特所处电源制造行业竞争者众多，市场竞争
激烈，公司能否达到这样的增速令人怀疑。
13.深圳麦格米特电气股份有限公司
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 主营业务
公司是我国最大的民营建筑设计企业之一，主要从事建筑设计及其相关业务包括
建筑工程相关的规划、建筑、室内外装饰、园林景观、市政、智能化、幕墙、泛光
照明、岩土工程等全程化设计服务。
• 募集资金运用
14.汉嘉设计集团股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（年）
项目审批情况
1
设计总包模式下专业化发展项
目
6, 3
杭州市拱墅区发展改革和
经济局拱发改备[2011]3
号
2
后台支持中心建设项
目
4, 3
杭州市拱墅区发展改革和
经济局拱发改备[2011]5
号
3 分支机构建设项目 18, 4
杭州市拱墅区发展改革和
经济局拱发改备[2011]4
号
合计
29,
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• 原因1：涉嫌业内排名造假
• 汉嘉在招股说明书中披露：
• 年份 授予单位 获得荣誉
• 2010 年 中国建筑业联合会 2010 中国建筑设计综
合实力100 强第三位
• 中国建筑业协会1993年以前，原名“中国建筑业联合会”，此后无“中国建筑业联合
会”这个单位。登陆民政民间组织管理局的“全国性民间组织名称查询”，结果显
示无此单位。且“排名第三”涉嫌“捏造行业地位”。
14.汉嘉设计集团股份有限公司
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
14.汉嘉设计集团股份有限公司
• 原因2：关联交易
• 公司08至10年度在与前五大客户的交易中，关联交易占公司总的营业收入的比例分别
为%，%和%，比例较大。根据招股说明书经常性关联交易信息披露，
工程施工类业务2010年总共实现毛利额为万元，其中源自关联方的毛利额为
万元，毛利率为%，同时源自非关联方业务实现毛利额为万元，
毛利率为%。这意味着汉嘉设计工程施工类业务，在以非关联方为代表的公平
市场条件下处于严重亏损状态，恰是因为有了来自于数家关联方高利润业务的“保
驾护航”，才确保工程施工业务线不至于成为汉嘉设计总体盈利的“累赘”，并在
2010年贡献了万元毛利，约占当年实现税前利润总额万元的%。
• 由于大股东也存在大量的与发行人相关业务的有联系的公司，未来上市后可能很轻易
的通过关联交易影响公司的利润，也就是说，公司未来的独立性可能有问题。
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 主营业务
公司主营业务为移动通信系统中的通信天线及射频器件的研发、生产和销售，主要产品
包括基站天线、微波天线及射频器件等设备，为移动通信运营商、设备集成商提供通信
天线及射频器件的产品以及综合解决方案。
• 募集资金运用：
15. 广东通宇通讯股份有限公司
单位：万元
序号 项目名称 总投资 募集资金投资 批准文号
1 基站天线产品扩产项目 22, 20, 中发改核准[2011]307号
2 射频器件产品建设项目 20, 17, 中发改核准[2011]309号
3 微波天线产品建设项目 8, 7, 中发改核准[2011]308号
合计 52, 45,
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 原因：治理结构缺陷，内控不完善
公司实际控制人通过第三方公司向公司借款的方式在08、09年度大量占用公司现金，累计超过
9000万元，10年度才还清；申报上市材料时，实际控制人仍持有88%的股权，股权较为集中；
原因2：历史沿革瑕疵
• 1999年公司第一次增资的时存在多项瑕疵：验资报告和公司章程不一致、评估报告丢失、实物
资产未过户；2000年二次增资时的验资
• 原因3：存在违反税务及社保法规行为
• 公司于2010年5月分别补缴2007年度企业所得税20,732,元、2008年度企业所得税
5,028,元，缴纳滞纳金共8,364,元，说明公司原来的缴税存在较大问题；
公司在 2009 年和2010 年仍未严格按照相关规定为全员缴纳社保，招股书解释为“由于部分员
工对社保制度认识不足，不愿缴纳社保”。报告与第一次增资的验资报告出现不一致；
15. 广东通宇通讯股份有限公司
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 主营业务
以水泥产品为核心，辅以五氧化二钒、白炭黑、商品混凝土和电力产品的生产和销售。
• 募集资金运用：
16. 湖南金大地材料股份有限公司
单位：万元
序号 项目名称 总投资
募集资金
投资
批准文号
1 石煤综合利用技改项目 12, 12,
湖南省经济委员会湘经投资
核[2007]082投资确认
[2010]65
2
石煤提钒二次渣制备60kt/a白炭
黑项目
30, 30,
湖南省发展和改革委员会湘
发改工[2010]1583
3
年产60万立方米商品砼搅拌站项
目
10, 10,
怀化市发展和改革委员会怀
发改工[2010]10怀建函
[2010]14
合计 52, 52,
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 原因1：水泥行业产能过剩，下游房地产受控，行业前景不明朗
公司招股书中，用了很大篇幅介绍其循环经济、资源综合利用产品，但实际上公司的主要产品
还是水泥，2009~2011年，水泥、熟料和混凝土分别占其主营业务收入的100%、%、
%。而水泥行业面临着比较严重的产能过剩现象，另外，其主要下游行业房地产行业受调
控，水泥企业的未来利润存在很大不确定性。
• 原因2：公司对税收优惠依赖过大
2009年至2011年，公司产品享受的增值税退税优惠占金大地公司净利润的比例分别达到
%、%、%，占比较大，若公司享受的增值税即征即退的税收优惠政策发生变
化，将会对公司经营业绩产生较大的影响。
• 原因3：募投项目产能扩张较大，且与公司目前业务关联性存疑
募集资金投向主要是向其他水泥副产品（五氧化二钒和白炭黑），而在报告期内，这些产品的
产量较低、在销售收入占比较低，而募集资金项目的产能扩张较大（五倍以上），因此，募集
资金投资项目的产能消化存在着较大风险。
16. 湖南金大地材料股份有限公司
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• 主营业务
为有线电视运营商提供全网全双向数字化平移和互动电视系统端到端整体解决方案
（简称“双向互动整体解决方案”）。
• 募集资金运用：
17.北京东方广视科技股份有限公司
序号 项目名称
投资总额
（万元）
建设期
（年）
项目核准情况
1
互动电视高速调制解调
器(112M)
4,570 1
京昌平经信委备案
[2010]68号
2
面向三网融合的下一代
互动机顶盒
4,714
京昌平经信委备案
[2010]67号
3
面向全网双向的互动电
视增值业务系统
2,751 1
京昌平经信委备案
[2010]69号
合计 12,035
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 原因1：业务体系的完整性存在瑕疵
2009年10月，东方广视将原全资子公司东莞市维视股权转让给了深圳市威久工贸发
展有限公司，转让后，东莞维视继续为东方广视提供机顶盒的外协加工，并代购部
分辅料。2009年至2011年，东方广视与其交易金额分别为万元、万
元、万元，占东方广视当期外协金额的比例分别为%、%、
%。报告期内该公司生产模式发生重大变化，由自产改为外协。因为生产环节
被剥离，存在转移成本、费用嫌疑。
• 原因2：机顶盒产品毛利远高于同业水平且无充分解释
根据招股书显示，双向互动机顶盒价格2011年、2010年纪2009年销售单价分别为
元、元、元，而同行业上市公司银河电子2010年1-6月份、
2009年有线数字机顶盒销售分别为元、245元，两者比较价格上并无明显差
异.但银河电子披露有线数字机顶盒毛利在25%左右，较早前上市的同洲电子机顶盒
产品毛利率也不超过20%。而东方广视将机顶盒制造外包，毛利率竟在41%左右，
公司招股书仅解释为机顶盒产品技术含量高、附加值大并不充分。
17.北京东方广视科技股份有限公司
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 主营业务
化学药物制剂的研发、生产和销售，主要产品为注射用克林霉素磷酸酯、注射用左卡尼
汀、注射用伏立康唑等。
• 募集资金运用：
18. 珠海亿邦制药股份有限公司
单位：万元
序号 项目名称
募集资金投入
资金投入合计
建设及设备投入 铺底流动资金
1 粉针剂产能扩建项目 10,746 1,277 12,023
2 冻干粉针剂产能扩建项目 20,253 782 21,035
3 质检研发中心建设项目 6,572 0 6,572
合计 37,571 2,059 39,630
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 原因1：药品代理为主，自主生产为辅的模式受质疑
公司自产产品及代理产品全部交由其全资子公司亿邦医药销售，报告期内亿邦医药利润分别为
万元、8,万元和8,万元，占公司净利润的比例分别为%、%和
%。2010年及2011年公司代理药品销售收入和利润大幅增加的原因为公司取得了主要代理
产品的独家代理权，采购渠道由之前的向上级经销商采购变为向厂家直接采购。代理为主的模
式对公司后续的发展风险很大，虽然公司通过协议确认了对独家代理权的掌握，但是公司对代
理产品的品质仍无法把控。虽然公司计划通过募投提升其自主产品的生产能力，但是代理业务
仍将在公司收入利润中占有较大比重。
• 原因2：共同投资形成关联关系，对关联方形成严重依赖且涉嫌利益输送
2010 年 2 月 11 日，立德九鼎、宝嘉九鼎和宇鑫九鼎与山西普德签订了《增资扩股协议书》，
三家共同持有公司10%的股份，而九鼎投资同时持有其关联方山西普德%的股份。
早在九鼎投资前，2009 年 12 月 30 日，公司与山西普德签订了《代理协议书》，在全国范围
内独家代理山西普生产的银杏达莫注射液和奥硝唑注射液产品，亿邦医药与山西普德于 2010
年 12 月 31 日在上述《代理协议书》的基础上，重新签署了上述两种产品的《独家代理协议》，
代理有效期延长至2015年，并可再续期。协议约定，银杏达莫注射液5ml与10ml规格，亿邦制
药获得的采购价分别为元与元；奥硝唑注射液5ml与10ml规格，分别为元与元，
而山西普德药业生产的上述产品分别在30元左右、33元至50元之间、22元左右。零售价与出厂
价之差大幅高于市场平均代理水平，存在利益输送之嫌。
同时，招股书显示，2009~2011年，珠海亿邦从供货商山西普德处的采购额占全部代理业务采
购额的比重分别为%、%和%，占比巨大且连年提升，构成重大依赖。
18. 珠海亿邦制药股份有限公司
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 原因3：募投产能大幅放大，项目前景堪忧
招股书显示，本次亿邦制药拟发行3,335 万股，募集资金主要用于粉针剂产能扩建项目、冻干
粉针剂产能扩建项目、质检研发中心建设项目等三个项目。其中前二者将是募投的主要方面，
将涉及建设4条生产线。项目达产后，亿邦制药将新增 2,160 万支/年的冻干粉针剂产能和
8,400 万支/年的粉针剂产能，总产能将增加11,560万支/年。目前亿邦制药的产能仅为3,600万
支/年，新增产能将超过现有产能的3倍。新增的近1亿支/年的产能如何消化将是很大的问题。
同时中国本来就是一个抗生素使用过度的国家，国家这两年来也加大了管理力度，2011年开始，
卫生部推动的期三年的抗感染药物临床应用专项整治工作，主要就是针对对医院使用抗生素的
种类和数量，所以未来抗感染类药物的使用趋势肯定是更加严格，行业前景存在较大变数。
18. 珠海亿邦制药股份有限公司
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• 主营业务
公司从事氨基酸大输液及普通大输液的研发、生产和销售业务，产品包括氨基酸大
输液、普通大输液及其他产品，其中氨基酸大输液主要为中高端产品，如普洛氨与
洛安命氨基酸注射液、复方氨基酸注射液18AA 系列等 。
• 募集资金运用：
19.广东利泰制药股份有限公司
序号 项目名称 投资额（万元）
建设期
（月）
备案文号
1
生产基地扩建项目 19, 24
广东省发展和改革委员会，
备案号：112200272029002
2
研发中心建设项目 3, 18
广东省发展和改革委员会，
备案号：112200272029001
3 营销服务网络建设项目 3, 24
广东省发展和改革委员会，
备案号：112200569029003
合计 26,
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• 原因1：产品质量问题
招股书1-1-169页显示，公司自成立以来，出现过四次被药品监督管理部门质量通报
不合格的情况，不合格项目均为可见异物、透光度等。公开媒体信息显示，利泰制
药涉及的不合格产品项目不仅涉及氯化钠注射液、葡萄糖等产品，甚至其主打产品
氨基酸注射液也存有质量“不良记录”。且不同地方政府监管部门对其检测结果也
不相同。
• 原因2：募投产能消化及产品认证问题
募集资金的最主要投向是增加产能，而产能目前的利用率为66%。而且目前公司占
市场的绝对份额并不高，国内大输液企业众多，国外氨基酸大输液生产企业也纷纷
在国内建厂，公司产品并没有多大的先进性，面对市场的激烈竞争，募投资金的前
景让人担忧。且募投项目的GMP认证最快要到2014年才能取得。
19.广东利泰制药股份有限公司
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• 主营业务
公司从事“海澜之家”、“爱居兔”系列品牌服装的经营，主要包括品牌管理、供
应链管理和营销网络管理等业务。
• 募集资金运用：
20.海澜之家服饰股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（年）
项目审批情况
1 营销网络建设项目 65, 1 苏商资（2010）94号
2
物流仓储配送中心工程建设
项目
32, 2
锡发改许外（2010）65
号
3
全流程信息化管理系统建设
项目
3, 2 澄发改投（2010）43号
4
.服装研究设计中心建
设项目
4, 2 澄发改投（2010）54号
合计 106,
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• 原因1：高资产负债率、低存货周转率
招股书显示海澜之家近三年的盈利状况良好，但资产负债率极高、存货周转率极低。
公司2009年至2011年的资产负债率分别为%、%、%，如此高的资
产负债率与其商业模式相关，负债的主要构成为应付供应商货款和收取的加盟商保
证金，2011年末这两项合计占负债总额的93%。海澜之家2011年存货亿元 ，
2011年销售收入亿元 ，存货占总资产%，从2009年到2011年的存货周转
率分别为、、，远低于同行业上市公司的平均值。
20.海澜之家服饰股份有限公司
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• 原因2：主营品牌产品亏损，隐瞒产品质量问题
招股书显示，“爱居兔”主打运动服饰，海澜之家持有爱居兔公司100%股权，截止
2011年12月31日，爱居兔净利润为-8,万元。
2009年第4季度，陕西省质量技术监督局对全省范围内生产和经销纺织品的企业进
行了监督抽查。共抽查商场、超市及专卖店24家，抽取样品131个批次，经检测，合
格样品71个批次，不合格样品60批次，其中标签不合格14批次，实物质量合格率为
%。此次抽查中发现，纤维定量分析不合格共55批次，占不合格总数的59%，主
要是检验结果实测数据与原标识成分含量不符，有将成分含量标高或少标现象。其
中由海澜之家服饰股份有限公司生产的海澜之家长袖毛衫（货号170/88A）因纤维
定量不合格，名列质量黑榜第一名。
20.海澜之家服饰股份有限公司
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• 原因3：隐瞒重大诉讼
公开信息显示，2010年3月4日，海澜之家因“海澜·の家”商标行政纠纷将国家工
商行政管理总局商标评审委员会（以下简称“商标委”）起诉到北京市第一中级人民
法院【(2010)一中知行初字第893号】，2010年4月15日，此案进行了公开审理。商
标委调查认为，虽然争议商标与引证商标的主要识别部分在文字组成、含义等方面基
本相同，但争议商标“海澜·の家”核定使用的“香皂、去渍剂”等商品与海澜之家
商标核定使用的“衬衫、服装”等商品在功能、用途、消费对象等方面差异较大，不
属于类似商品，故两商标不构成类似商品上的近似商标。据此，海澜之家公司主张争
议商标“海澜·の家”违反诚实信用原则、构成不正当竞争行为的理由不能成立，裁
定争议商标“海澜·の家”予以维持。海澜之家不服商标委作出的上述裁定，逐向北
京市第一中级人民法院提起行政诉讼，经北京市第一中级人民法院调查审理，维持商
标委作出的裁定。
20.海澜之家服饰股份有限公司
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• 主营业务
公司主要从事轴承套圈、滚动体数控装备的研发、生产和销售。
• 募集资金运用：
21.新乡日升数控轴承装备股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（年）
项目审批情况
1
数控轴承复合磨床成
套装备产业化项目
14, 2
豫新新东工【2011】
00003
2
数控精密钢球、滚子
成套装备产业化项目
7, 2
豫新新东工【2011】
00002
合计 22,
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• 原因：关联交易
实际控制人于省宽等原国有企业新乡机床厂领导、管理人员共同出资设立了新机股
份等众多从事机械、机械零配件铸造及机加工业务的公司（下称“关联企业”）和
日升数控，多数与新乡机床厂有业务、人员上的承继关系；报告期内关联企业与日
升数控持续存在多项关联交易，其交易的必要性存疑。
22.新乡日升数控轴承装备股份有限公司
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• 主营业务
公司专业从事给排水阀门和环保水工设备的研发、生产、销售，主导产品为闸阀、
蝶阀和环保水工设备，主要产品用于城镇供水系统、工业及生活污水处理系统、各
类水利工程等给排水领域。
• 募集资金运用：
序号
号
22.安徽铜都阀门股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（月）
核准情况
1 排水阀门扩产项目 11, 12
铜发改工业【
2010】534 号
2 研发检测中心建设项目 3, 18
铜发改工业【
2010】533 号
合计 14,
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• 原因1：持续盈利能力不确定
公司所处行业市场竞争激烈，小口径阀门毛利率呈下降趋势，依靠大口径阀门销量
不断上升，弥补小口径毛利率逐年下降的影响；报告期内公司占比50%以上的产品销
往污水处理领域，污水处理工程所用大口径、超大口径阀门多，而我国城镇日污水
处理能力自2009年以来增速明显放缓。
• 原因2：客户分散，应收账款持续增长
从公司招股书来看，铜都阀门客户分散，与公司交易金额在100万以上的客户供给
109家，所涉销售额占其营业收入的30%-50%。及铜都阀门主要依赖总舵的小型客
户，且不固定。
另一方面铜都阀门在收账时并不处于强势地位。按照招股书显示，2009年、2010年、
2011年三年应收账款分别为亿元、亿元和亿元，而铜都阀门当期的净利
润也只有亿元、亿元和亿元。且2011年营业收入增长2231万元，而应收
账款原值却增加2176万元。
22.安徽铜都阀门股份有限公司
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• 主营业务
公司主营业务为微波通信元器件的研发、生产和销售，公司产品主要应用于微波通信领
域，是现代微波通信系统的重要组成部分。
• 募集资金运用：
23. 嘉兴佳利电子股份有限公司
单位：万元
序号 项目名称
募集资金投入时间进度 资金投入
合计
环评批复
第一年 第二年
1 LTCC 器件扩能项目 3, 2, 6,
嘉经技备案
[2011]17 号
2 陶瓷天线和卫星接收系统扩能项目 3, 3, 6,
嘉经技备案
[2011]16 号
3 产品研发中心建设项目 1, 1, 2,
嘉经技备案
[2011]19 号
合计 8, 7, 16,
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• 原因1：与控股股东持续大额关联交易，独立性严重缺失
佳利电子的控股股东为浙江正原电气股份有限公司（下称正原电气），主要产品为微波介质陶瓷元器
件和卫星导航组件，两大产品为上下游关系，且微波介质陶瓷元器件业务正是原母公司、现大股东正
原电气上市前注入公司的，与该业务同时注入的还有相关资产、技术、研发、营销网络、土地、商标
及人员，由此形成佳利电子对正原电气斩不断理还乱的全方位依赖。
2009年至2011年，公司与控股股东持续存在机器设备、存货转让等关联交易，存在大额资金拆借、
相互代付电费、共用商标等行为。
• 原因3：持续盈利能力令人担忧
招股书显示，2009年至2011年，佳利电子的毛利率连年下降，分别为%、%和%。佳
利电子在招股书中表示，公司目前的产品定价能力弱于中国大陆以外企业，因此主要采取价格跟随策
略。未来随着上游原材料、人工成本、能源价格的升高及市场竞争的加剧，微波通信元器件行业毛利
率或将进一步下降，应收账款绝对额可能继续增加，同时也存在商业承兑汇票的兑付风险，这些都将
给公司的经营带来不利影响。
• 原因2：存在供应商依赖
招股书显示，2009年到2011年，佳利电子向前5大供应商的采购额占同期采购总额的比例分别为
%、%和%。其中，佳利电子向第一大客户SiRF代理商的采购额占比分别为%、
%及%。若不能继续获取SiRF生产的GPS芯片，将对公司的经营产生不利影响。
23. 嘉兴佳利电子股份有限公司
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 主营业务
太阳能电池用玻璃的研发、生产和销售，主要产品是晶体硅太阳能电池用玻璃。
• 募集资金运用：
序号
号
24.河南思可达光伏材料股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（月）
项目审核情况
1
年产700 万平方米太阳能光伏电池玻
璃项目
28, 12
豫焦沁北高
[2010]00020
2
年产2,000 万平方米超透光伏玻璃项
目
6, 12
豫焦沁阳高
[2011]00042
3 太阳能光伏材料技术研发中心项目 4, 12
豫焦沁阳高
[2011]00041
合计 39,
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 原因1：行业前景不明确，募投产品产能过剩
在光伏行业低迷的背景下，思可达光伏募投项目的主要产品光伏玻璃原片产能严重
过剩，超透光伏玻璃前景也堪忧。招股书中利润表的数据反映出公司经营业绩的下
滑。报告期内，思可达的营业收入一直呈增长的趋势，但增速却不断放缓。2009年、
2010年和2011年，公司营业收入分别为16,855万元、32,898万元和41,038万元，
2010年跟2011年的同比增幅分别为95%和24%，2011年增长幅度大幅下滑。
• 原因2：较高的财务风险
招股书显示，公司近三年的负债率分别为78%、61%、65%， 2009年至2011年的应收
账款净值分别为59,990,元、50,145,元、64,992,元，存货为
51,227,元、45,049,元70,119,元，公司应收账款跟存货金额较
大，占用较多的营运资金，影响公司的运营效率，同时公司的偿债能力也在一定程
度上会受到影响。
24.河南思可达光伏材料股份有限公司
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 主营业务
公司主要从事功率控制系统装置为代表的工业自动化控制产品的研发、生产、销售。
公司主要产品包括多晶硅还原炉电源、氢化炉电源、硅芯炉电源、单晶炉电源、铸
锭炉电源、LED 用蓝宝石炉电源、核岛调功设备、系列功率控制装置等，为国内光
伏产业、LED 新光源、玻璃玻纤（含TFT）、冶金、石油化工、机械、核电、CNG 等
多个行业提供优良功率控制和自动化控制设备。
• 募集资金运用
25. 四川英杰电气股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（年）
项目审批情况
1
年产3250台(套)功率控制
系统装置建设项目
11, 2
川投装备[51060011012501]0023
号、川投装备
[51060012031201]0024号
2 技术中心建设项目 4, 1
川投装备[51060011012501]0024
号、川投装备【51060012031201
】0025号
合计 15,
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 被否原因：光伏行业整体不景气，未来盈利能力存在重大不确定
公司报告期内主要收入和利润均来自光伏行业，公司未来经营业绩对该行业发展状
况存在较大的依赖。
但由于欧洲债务危机持续引发的经济波动、相关国家光伏发电补贴政策调低、美国
针对中国清洁能源产品发起“双反”调查等一系列因素已造成光伏行业不景气，并
很可能将在较长时间内持续低迷，因此，公司未来盈利前景存在重大不确定。
25. 四川英杰电气股份有限公司
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 主营业务
公司主要从事智能证照卡应用设备及系统的研发、生产、销售和服务。
• 募集资金运用
26. 深圳市雄帝科技股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（年）
项目审批情况
1
智能卡（电子标签）个性
化设备开发及技改项目
7, 2
惠州市惠城区发展和改革局备案
111302400000196
2
小额电子支付终端及应用
系统技改项目
5, 2
惠州市惠城区发展和改革局备案
111302400000195
3 基础研发中心建设项目 2, 2
惠州市惠城区发展和改革局备案
111302400000197
合计 14,
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 被否原因：投资项目的募集资金必要性不充分
公司预计募集资金投向3个项目，总投资额14,万元。项目投资中用于构建固定
资产与无形资产的投入总计为6,万元，其他投资为项目的运行费用。
根据审计报告，公司2011年底账面持有现金已达7955万元，公司仅依靠自身现金储备
便足以支持上述募投项目的建设支出。并且公司2011年底资产负债率仅为39%，目前
银行借款余额仅为1000万，良好的资本结构使公司具有充分的债权资金筹集能力，
并且公司报告期近两年平均经营现金流入达2612万元，完全能保障投资项目的后续
支出，因此公司募集资金必要性不充分。
26.深圳市雄帝科技股份有限公司
项目 智能卡项目 电子支付终端项目 研发中心项目
项目工程费用 2, 1, 1,
项目建设其他费用中的
固定资产及无形资产投
入
小计 3, 2, 1,
合计 6,
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 主营业务
公司的主营业务是面向重点行业用户，提供产品质量追溯软件及应用解决方案。
• 募集资金运用
27.北京爱创科技股份有限公司
序号 项目名称
项目投资额
（万元）
建设期
（年）
项目审批情况
1
TTS质量安全追溯管理系统平台
研发及软件升级产品化项目
8, 2
京海淀发改(备
)[2010]335号
2 全国营销服务网络建设项目 2, 2
京海淀发改(备
)[2010]334号
合计 11,
汉鼎咨询：致力于企业IPO一体化咨询、上市前细分市场调研及募投项目可研咨询
• 被否原因：主营业务市场空间有限，未来业务及盈利存在重大不确定
公司报告期内的收入主要源自药品赋码行业，其报告期内占营业收入的比重分别为
%、%和%，呈逐年上升态势。但该行业的存在市场规模偏小，并且
在政策的推动下其市场需求在近几年集中释放的问题。根据业内预测，全部药品生
产线完成电子监管改造带来的药品赋码行业软硬件市场需求约为亿元，预计未来
三到五年内释放完毕。因此公司未来业务存在重大不确定性。
并且，由于行业竞争激烈，公司业务综合毛利率已呈现逐年快速下降，导致公司报告
期最后一年营业利润增长乏力。随着竞争的加据及市场空间的缩减，公司未来盈利
能力存在重大不确定。
27.北京爱创科技股份有限公司
项目 2009年度 2010年度 2011年度
综合毛利率 % % %
营业收入
3,
8,
12,
营业利润
1,
2,
2,
净利润
1,
2,
3,
IPO只有0分和100分的区别
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