金袖视线 i Financia[View
如何发挥优先股的投资优势
— — 以巴菲特投资优先股的成功经验为例
王丹 王吟 兰州理工大学经济管理学院 730050 ‘
摘要：优先股有利有弊，在我国资本市场中是否发行以及如何发行优先股是目前争议和研究的焦点问题，本文以巴
菲特投资高盛优先股为例 ，探讨巴菲特实现优先股投资收益最大化的成功经验，总结此案例对我 国资本市场发行优
先 股的启 示。
关键词：优先股；投资；收益；投资者保护
一
、 研究背景
为深化金融体制改革，支持实体经济发展，稳妥有序开展优先
股试点，证监会就 优先股试点管理办法(征求意见稿)》(以下简称
《办法 )公开征求意见。在 《办法》所坚持的三项原则中我们认
为最重要的原则是有效保护投资者的合法权利，在加强对上市公司
财务监管的同时，我国应从国外较为成熟的优先股流通市场中探索
出适合中国资本市场优先股的发行和流通方式。本文从巴菲特投
资高盛优先股提出的四点要求出发，分析巴菲特是如何从优先股投
资中获得最大收益，为开展优先股试点提出合理的指导意见。
二、巴菲特购买高盛优先股
2008年美国很多企业因为金融危机出现现金流断裂，在融资方
面，这些企业由于负债比例过高，难以进行债务融资，而过多的股权
融资又会造成股权的稀释。这时巴菲特从长远的战略高度出发，选
择投资不干预企业经营权的优先股，投资GE301乙美元、高盛5o,~L美
元优先股。
在购买50亿美元高盛优先股时巴菲特提出了四点要求：1、每年
l 的优先股股息率；2、优先股为可赎回优先股，并且有选择权，若
同意卖出，高盛要以10％的溢价赎回；3、制定认购权证，在5到8年之
内，以每股I15美元的价格购买高盛50亿美元股票；4、在优先股赎回
之前，创业股东的股票不能先卖出。巴菲特的这四点要求中几乎涵
盖抵御所有可能风险的策略，详细分析如下：
首先，在金融危机时期，美国银行存款利率一般小于2％，但迫于
对现金的需求，高盛答应了l 的股息率，这就保证了巴菲特购买此
优先股可以获得高于同期银行存款利息的股息收益。其次，可赎回
优先股是指在发行一定时期后，发行公司可以按照特定的赎买价格
收回股票，—般是按原来的价格再加上若干补偿金。在五年之内，巴
菲特可以选择是否出售优先股，一旦出售，是以10％的溢价出售。此
外，巴菲特还认为当时美国的金融危机只是暂时的危机，待危机转嫁
到国外后，他判断美国经济的复苏会带动股市的新一轮上涨，因此他
提出认购权证，要求更高的收益。在认购权证中，巴菲特预定了在5
到8年之内以每股115美元购买高盛5O亿美元股票的权利。增加认购
权证之后保证了不管未来高盛股价是涨是跌，巴菲特手中的优先股
都将是盈利的优先股。如果跌，他仍然可以获得稳定的股息和最后
卖出的溢价收入；如果涨，5年内任意时间，他可以行使以每股115美
元购入50亿美元高盛普通股的认股权，以低于市价行权买入，这又确
保了投资的额外收益。为了更加保险，巴菲特还提出在优先股赎回
之前，创业股东不能先卖出股票，这是为了防止企业在经营状况恶化
时，经营者、创业股东将资不抵债的企业与其他企业合并成亏损企
业，低价卖出手中的股票，而使优先股股东亏损，因此，巴菲特在最后
加上了限制创业股东提前卖出股票的这—道防线。综上所述，这四
点要求对本次优先股投资提供了可靠完善的保障。
2011年，高盛公司经营好转，高盛向巴菲特赎回了这批优先股，
但前提是支付10％的溢价——即巴菲特每年有1 的股息，并且以
55亿美元出售5O亿美元的优先股。2011年3月，高盛公布支付56．5亿
美元，以购回501乙美元的优先股，同时高盛支付一次肚的l6．4亿美元
利息开支。此时，巴菲特仍持有高盛发出的认股权证，账面获利19
亿美元，因此在这次投资中共获~*j37亿美元，投资2年半利润率就达
74％。
设想，如果2008年巴菲特将这50亿美元股息率为10％的高盛优
先股持有至今，除了每年10％的股息和赎回时10％的溢价收益之外，
认购股份也会有巨大的盈利。2013年高盛的股价是155美元，巴菲特
的认股权证中是115美元，这时每一股股票升值认股权证带来40美元
的收益，他可以购入50亿美元高盛普通股的认股权，平均总体收益，
买高盛的优先股一天带来一百万美元的收益，不仅赚取了防御性工
具，而且也获得了反弹的涨价收益。
三、启示
在我国，优先股的发行可能是缓解企业筹资难的有效方法，也可
能是解决资本市场圈钱问题的有效手段，但也有学者指出在没有充
分调查清楚优先股的性质和功能之前，为了防止优先股制度沦为上
市公司再融资的幌子，中国股市仍不能盲目放开优先股市场。对于
这一观 我们认为，为保护投资者的合法利益，可以赋予投资者更多
的自主选择权，选择有安全保障的投资方式，主要可以从以下三个方
面考虑：第一、选择购买可转换优先股的投资者拥有将优先股按规
定转换成普通股的主动权，他们在购买之前约定转换条件，在特定条
件下可以选择是否将优先股转换成一定数额的普通股；第二、给予
投资者溢价赎回优先股的选择权，这样若投资者同意赎回，可根据当
时企业的盈利状况以适当比例和溢价比率赎回；第三、可尝试永续
优先股的发行，永续优先股可以延期支付股息，如果公司在该年度／
季度没有盈利，无法支付优先股股息，则该年度／季度不发放股息，
积累至下年度／季度发放，只要优先股不被赎回，投资者可以永远获
得股息，买卖双方可以根据企业经营的发展趋势设定最低赎回期限，
在赎回时规定一个溢价，可以防止企业在财务状况恶化时不能按规
定支付股 息。
我们相信在未来的股市中，推广并普及符合我国资本市场运行
规律的优先股，将增强投资者对我国股市的信心，督促上市公司诚信
经营，制约违法违规行为，对我国多层次资本市场的发展和完善具有
重要的作用和意义。四
参考文献：
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M0DERN BUSlNESS 现代商业 88
