CHINAMONEY N0VEMBER 200
海 外 专 稿
作为资产类别的外汇
以及外汇零售市场的发展
FX as an asset class and
the development of retai l FX market
格林 ·斯蒂文
作者简介
格林 ·斯蒂文，美国嘉盛集团总裁
Author
Glenn Stevens，CEO，GAIN Capital
摘 要
该文介绍了91,}EtfiE为一种资产，是如何为机构投资者提供了分散资产种类 (原限于股票和债券)和降低资产组合总体波动
性的机会；认为是91"}E零售业务整合商 (如美国嘉盛集团)}BgI,~E交易变成了零售投资者触手可及的投资产品。在过去的十年
里，更多金融机构的积极参与也使得全球91"}E交易量出现了爆炸式的增长；而外汇批发市场和零售市场虽然各具特色 ，但双方
的共同目标使得它们开始积极合作 ，出现了整合的迹象。
Abstract
This paper introduces how FX，as an asset class，offers institutional investors the oppo rtunity to diversify their portfolios
fr0m stock and bonds and to lower the overall volatility of their portfolio According to this paper,the development of retail
aggregators such as GAIN Capital has brought foreign exchange as an investment product within reach of the retail investors．
Over the past decade，the active participation of increasing financial institutions has pushed global FX turnover to grow in
leaps and bounds．The retail and wholesale FX markets，while each being unique，share similar objectives that are helping
them to cooperate and converge．
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40中国货币市场2007．11
外汇市场是全球交易最为活跃的金融市场
根耋 耋 票 叉
全球 外 汇 市场 日均 交 易量 增 加 到3．2万亿 美 元 ，与
2004年4月 日均 1．9万亿美元相 比增长了超过 70％，与
2001年4月B IS报告 的 日均 1．2万亿 美元相 比增长 了超
过 165％。
外汇市场 日均交易量分别比美国国债市场 日均交
易量高 出4倍 ，比全球股 票市场 的 日均 交 易量高 出14
倍 ，比纽约证交所和纳斯达 克股票交易所 的合计 日交
易量高 出约30倍。
外 汇市 场起步 于1974年 ，当时的 日交易量仅 为10
亿美元 ，几乎没有任何衍生品交 易 ，30年过后 ，全球
外汇市场现货 日均交易量增 长了 1900％，外汇衍生 品
市场的重要性与 日俱增 。 目前 的数 据显示 ，外 汇衍生
品的 日均场外交易额达到了8750{乙美 元。
数据来源：国际清算银行，英格兰银行外汇联合常务委员会。纽约~l,iE委员会
新加坡~l,lE市场委员会，加拿大外汇委员会，以及东京外汇联合常务委员会
外汇：一种资产类别
对冲基金经理们常说 ， “如果它的价格能够独立
地 向上或向下 变动 ，那它就是一 种资产类别 。”
联博基金 (Alliance Bernstein)在其网站上回顾
分析 了从1981年FfJ2oo1年这20年间的有关数据 ，认 为
“外汇价格和美国股票价格 的变动 之间没有任何 关联
性”。
2001年 ，凯西 ·曼恩 (Kathy Mann)，道富环
球投 资顾 问公 司信 托 顾 问办公 室 主任 ，在 一篇 名 为
“货 币作为资产组合 的一 种类型”的文章写 道 ： “资
产组合 中的活跃 币种通 常有两种基本用途 ，一 是以积
极的 (头寸 )覆盖某一计 划的国际敞 口，二 是把 货 币
作为单独的或可 供选择 的资产组 合 中的一个 类型 ，无
论是 出于何 种意 图和 目的 ，活跃 币种的价格走势与主
要 的股权 和固定收益类 资产没 有任何 关联 。如果要通
过增加无 关联性资产来获取 多元化收益 ，活跃币种可
以扮演重要角色。”
有 趣 的是 ，股 票 、债 券和 商 品价 格 同时 下跌 在
理论上 是可能的 ，然而 ，所有 货币同时下跌 在理论上
却是不可 能的 。因为货 币的价值 是以其它货币来表示
的 ，一种货币贬值 ，另一种货 币必 然会升值 。
外 汇 市 场 为 机 构 投 资 者 提 供 了 分 散 资产 种 类
(原 限于 股票和债券 )和降低 资产组合总体波动性的
机 会 。机 构的 资产 组 合通 常会 有一 类 “可选 投 资品
种 ”。这 似乎也证明资产和投 资策略 越宽越好 、越丰
富越好 ，但 “可选投资品种 ”也会 包括许 多直接投资
货 币的对冲基金 。
对零售市场 的投资者而言 ，外 汇交易也可以成为
一 个较有 吸弓1力的投资机会 ，长期投 资者可以系统性
地买入并 持有外 币以待其 大幅 升值 ；可以进行套利 ，
即借入低 息货币 (如 日元 )并投 资于高息货 币 (如英
镑 、美 元 、新西兰元 ) ；还可 以根 据对基本面和技术
面的分析 ，进行短期 的投机交易。
日益兴起的外汇零售市场
不久之前 ，外汇市 场的零售 业务仍 多源 自于其他
投 资活动 (如旅游和信 用卡消费 )，外汇并非是一种
可供投资的资产 类型。外汇零售业 务整合商 (如美 国
嘉 盛集 团 )把外汇 交易变成 了零售投 资者触手可及
的投资产品 ，为外 汇业带来了 民主化的效果 。对 零售
投资者而言 ，过 去的外 汇交易成本过高 ；今天 ，在线
企业 已经大大缩 小了提供给投资者的交 易价 差 ，从而
大幅降低 了交易成本和准入 门槛 ，刺激 了外 汇业的发
展 ，就像上世纪 90年代末在线经纪商 活跃 了美国股市
一 样 。
在注重监管 的美 国市场上 ，美 国商 品期货交易委
员会 (CFTC)和美国国家期 货协会 (NFA)对零售
外 汇业加 强了监管 ，从而有助于 知名企业在私人投资
者 中树立了信誉和信心 。
根 据 美 国 金 融 咨 询 公 司格 林 威 冶 合 伙 人 公 司
(Greenwich Associates)2006年4月的报告 ，全球
外 汇 交易 量的 增长 源于 “其他 ”金 融机 构 更积极 的
参 与 ，包括 那 些能 够捕 捉 并整 合 零售外 汇 业 日益 庞
大 的 资金 流的 机构 。根 据 它的 统计 ，这 些机 构在 外
① 美国嘉盛集团 (GAIN Capital Group)是一家独立的外汇交易服务提供商，服务范围包括直接八市交易和资产管理。嘉盛集团于 f999年由一批
华尔街的资深专．1kAa=~0建，现已成为行业内最大的公司之一，服 务于全球超过 i 40个国家的包括 基金经理 、商品 交易咨询师 (CTAs)和个人 交
易者在内的各类客户。嘉盛集团运营的gaincapital corn和 FOBEX corn，受美国商品期贷委猫会 (CFTC)和美国国家期货协会 (NFA)监管，其NFA成
员号码 ：0559826
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C．'NAMoNEY NovEMBER 2007 Ill
图2 零售外汇市场日均交易量估计
汇交易总量 中所 占的 比重从2004年 的8％上升 至2005
年 的10％，实 际比重可 能更 多。 “虽 然10％听 起来似
乎并不是很 大的比重 ，但 事实上 ，基于2005年的交 易
量 ，这部 分市场总 额现 在约为 5万亿 美元—— 与对 冲
基 金的年均 外汇交 易量相 当” 。2007年2月 ，英 国咨
询公司Client Knowledge估计 日均零售外汇交易量在
500-600亿美元之 间。2007年7月 ，美国咨询公司Aite
GrO1-Ip公布了一份题为 “零售外汇 ：整个市场增长的
核心 ”的报告 ，报 告指出截至2006年年底 ，外 汇零售
市 场的 日均 外汇交 易量超过 了600{~美 元 ，相 kh2001
年增加 了500％。
国际外汇零售和批发市场的日益整合 ：
直到20世纪90年代 中期 ，外汇批发和 零售市 场之 ‘
间仍泾渭分 明 ，只有银 行和机构客户才能 独享外汇交 ·
易 ，零售市 场其实根 本不存在 。然而 ，在 过去的十年 ．
里 ，外汇批发市场和 零售市场开始迅速趋 同 ，积极合 ．
作，并在一定程度上互相竞争。尽管两个市场各具特 ：
色 ，但双方具 有相似的 目标 (如采 用高 新技术 、扩张 ‘
产品 线、增 加收入) ，这些共 同的 目标 正在消弭批发 ‘
和零售市场 间的鸦沟 。 -
虽然银行业继续 努力满足大公 司和 机构客户 的需 ．
求 ，但也没有漠视零售交易 的影 响力和 日益流行 。事 ．
实上 ，近 几年 ，很多顶级的外 汇银行开始大 力关注 零 ‘
售领域。通过零售交易 员，成干 上万的零售客户 参与 。
到外汇交易中 ，从而产生 巨大的交易量 ，而这正 是吸 。
引大银行之处 。
同时 ，在过去的十年里 ，零售交易 员迅速成 熟 ，
涌现 出一 批 由经验 丰 富的 行业 资 深人 士领 导 的优 秀
的 、受人尊敬的精英公 司 ，专门为零售客 户或 小机构
提供服 务。过去仅面 向专 业人士的市场 今天正在吸引
来自世界各地的交易者。
从基本的提供服务的 角度而言 ，银行和 非银 行交
易商的功能大致相同 ：提 供24／ix时 的流动性 ，提 供定
价和执 行的服务 ，作 为客户的交易对手方 。但是 ，外
汇零售交易商开始借 鉴美国网络证券经纪人 的做法 ，
降低外 汇市场成本并提高效率 。
一 站式服 务对零售客户 来说是另一个受惠之处 。
非银行交易商扮演 了信用中介 、流动性集合体 、做市
商 、清算 公 司和技 术 提供 商 的角 色 。相 比银行 对手
方 ，零售 交 易商 提 供的这 些 功能 在许 多方 面效 率 更
高 。
零售公司基础设 施成本低 ，特别 关注于 中小基金
和货 币基金管 理者的需求 ，因而能够很 好地服务于快
速成长 的这一客户群体。
我们 已经看 到整 合的迹象 。近几年 来 ，外汇银行
已经扮 演了向零售交易商提供 流动性 的角色 ，以保证
一 些零 售交易量能够回到银行业务 中。2006年 ，几家
顶尖的 全球性 外汇银行 已经宣布 与领 先的独立零售公
司共 同建 立战略性合资公司 ，借此利用零售市场的先
进技术 ，并获得能带来利润 的新客户群 。在未来 ，客
户对 先进交易工具和优质服 务的需求必将上升 ，从而
推动 零售和批发市场之 间的进 一步整合 ，因为银行和
非银行交易商都会迅速 回应市场需求的变化 。
自标签计划——银行快速而低成本的入市战略
是 购 买既 有 系统 还 是 自主开 发 ?这 仍 是那 些考
虑开展零售外汇业 务的银行所面临的一个关键性 的两
难选择 。尽管银 行应该 拥有定价和构架方面 的知识产
权 ，但我们认为开 发电子外汇交易 网站的大部 分功 能
都可 以并且应该通过购买获得 ，而无需 自主开发 。
随 着 电子交 易的出现 ，外汇市场 竞争 日趋 激烈。
由于利润压缩和 竞争压力的加 大 ，银 行必须使用成本
更低 、交 易更 为便捷 的网上交 易平台 。从 零开始开发
一 个新系统显然是不切实际的商业战略。
贴标 ，是指 从外部 购买现成 的系统 ，然后在交易
终端贴上银 行名号 ，这不仅可 以降低成本 ，还可使银
行或经纪 商获得 已通过市场测 试的外汇交易平台 ，并
保证 快速 上市 。在 美国 ，目前2O家银 行中大约 只有 1
家银 行会考虑从头开发 系统 ，因为上市时间的长短至
关重要。■
(葛 棵 曾芳琴 译)
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