目前，在北美流行的特殊指数基金有哪
些?它们各有什么特点?请看
0 北美特殊股票指数基金简介
浅析北美特殊股票指数基金
Sim ple Analysis On Special Stock Index Fund of North Am erican
口 陈正权
事实上，在北美众多的指数基金中，已经很难找到完全
使用 “被动”方式去跟踪指数的。几乎所有的指数基金都在
操作过程中引入了某些特殊的手段，力争使指数基金的表现
能略胜市场 (指数)一筹。目前，在北美流行的特殊指数基
金主要有三种，它们分别是强化型、杠杆型和反向型指数基
金。强化型指数基金主要是利用不同的方法力争每年都能稍
微跑赢大市，这也是三种特殊指数基金中最安全的一种。杠
杆型指数基金是利用债务杠杆举债多达50％去购买股票 (指
数股)，这种指数基金往往波动性很大。反向型指数基金的策
略是 “做空”(看跌)市场，也就是说，当市场 (指数)下跌
时，该指数基金就会赚钱，而当指数上涨时，该基金就会亏
损。需要指出的是，有些高风险基金采用综合策略。比如，美
国一家公司推出一种 “杠杆型反向”指数基金，当市场 (指
数)下跌 l0％时，该指数基金便会赢利20％，反之亦然。
强化型指数基金
指数基金的基本设想是通过跟踪市场回报的方式来避免
或消除低于市场表现的风险。然而，强化型指数基金的经理
人则相信，他们可以通过对市场指数的小幅调整来使基金的
回报在市场的回报基础上获得小幅增加。强化型指数基金采
用最保守的投资策略，确保在指数基金无法跑赢大市的情况
下，至少可以保证基金不至于输得太多。强化型指数基金有
两类常用的方法，一种是采取以安全为前提的投资策略，另
一 种是采取综合投资策略。
1．以安全为基础的强化型方法
这种方法是基于这样一种假设：一种指数化的投资组合
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是可行的 ，但它还有改进的余地 。于是 ，基金经理可以在不
改变指数基金属性，也不增加任何风险的前提下，获得超越
指数表现的回报。基金经理可以根据经验和市场具体表现，
降低某些股价偏高的股票的投资比例，甚至将其从投资组合
中完全剔除，同时增加部分股价偏低的股票的持股比例。比
如，1997～1999年，科技股创下历史新高，许多科技公司的
股价远远高于其实际价值。这时，一位有经验的指数基金经
理可能会有意识地在基金中减持科技股的分量，而同时增加
部分其股价达到历史低位的传统工业股的持股比例。指数基
金中的其余股票则维持不变。结果 ，这一指数基金便在
2000～2002年间较大幅度地跑赢了大市。其他以安全为前提
的方法还有等量组合法(equally—weighted portfolios)。等
量指数基金 (equally weighted index funds)是用相同
数额的资金投资购买指数中的每一只股票，而不是按股票在
指数中的份额值购买每只股票。例如，等量标准普尔 5O0
(Standard& Poor 500)指数基金会把资金均等地按每只股
票0．2％的比例购买该指数中的所有股票。
需要指出的是，安全型强化指数基金的交易次数一般都
超过普通指数基金，这也意味着它会产生较高的交易成本。
此外，该类指数基金的管理费率(Management Expenses
Ratio，简称MER)也会高于普通指数基金，这就对基金经理
的股票交易的经验和能力提出了更高的要求 。
在北美 ，目前最有名的安全型强化指数基金要数美国的
先锋成长收益基金(The Vanguard Growth&Income Fund，
基金代码为VQNPX)。该基金购买晨星 (Momingstar)机
构选出的 175只股票。后者是一家全球著名的金融分析、评
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估机构。1990～1999年的1O年里，该基金的表现超出同期市
场表现0．4％，是该类型基金中的佼佼者。基金的最低投资额
为3000美元，MER为O．37％。
综合蟹曩化指数基金
你能想象出一种不持有任何股票的股票指数基金是什么
模样的吗?综合型指数基金(synthetic index funds)就是这
样一种基金。这种基金采用金融衍生工具的投资方法 ，包括
期货(futures)、期权(options)和股票对换(equity swaps)等
衍生工具。衍生工具价格的波动取决于多种衍生工具价格的
综合变化。如果标准普尔500指数上涨，则标准普尔500期
货合同和标准普尔500买入期权的价格也会上涨。
尽管衍生工具听上去有点古怪和充满风险，但如果一个
投资组合的管理方式正确，它和一种指数还是完全相似的，
因此，可以把这种基金称为综合型指数基金。对这种基金而
言 ，采用多种混合的衍生工具策略力求捕捉到股票或债券市
场价格的微小变化，以求基金的表现胜过市场的表现 。但需
要指出的是，这类基金并不适用于征税账户。衍生工具策略
会产生不少利息收入，在北美是按普通收入税率征税的。
强化型基金经理力求通过一系列方式来跑赢大市，以下
仅就几种基本操作方法作一简单介绍。
一 是套利法 (Arbitrage)。在像标准普尔500这样的指
数的实际值和这种指数的期货合同的价值之间，肯定存在着
微小的价格差，基金经理会在个股和期货之间根据期货估价
过高或过低而买进或者卖出这些股票。如果这种套利时机恰
当，基金经理可以获得一定的无风险回报。
二是现金附加法 (Cash Plus)。利用期货合同设立一种
指数基金，由于购买期货合同只需要少量的首期付款，账户
中的其余现金可以用来投资其他证券，基金经理希望用这些
多余的现金进行的投资能赚回美联储的基金利率，如果这些
多余的现金能够做到这一点，基金便可获得额外的回报 。
三是立权投机策略 (Option Overwrite Strategies)。这
是在期权交易中立权人(option writer)经常使用的一种投
机方法。如果立权人认为某只股票价格过高或过低，同时推
定这些期权的权利不会被行使，因而大量出售有关该股票的
买入期权(call option)或卖出期权(put option)。使用这种
策略，基金经理可以在基金中卖出实际股票的期权，卖出期
权能够产生额外的现金流。但在股市上扬时，这种方法也会
使基金的赢利潜力受到限制。基金经理一般会在意识到某些
股票期权价格过高时，卖出这些股票的期权或期货。
在北美，综合型指数基金已经被越来越多的互惠基金所
采纳。事实上，一般意义上的简单类指数基金已经很少见了，
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更多的是那些采用上述方法的综合型强化指数基金。
杠杆蟹指数基金
了解了强化型指数基金之后，杠杆型指数基金的概念就
很容易理解了。杠杆型指数基金就是向银行或其他金融机构
举债，然后将借贷来的现金投资于指数股。如果基金的回报
高于贷款利息 ，则基金可以获得优于股市的表现。否则 ，基
金的回报将明显劣于市场表现。尤其是在市场大跌时，杠杆
型基金除了市场引起的正常亏损之外，还要加上贷款利息，
可谓 “雪上加霜”。因此，杠杆型基金在 目前的市场行情下几
乎无人问津。
全球最大的杠杆型指数基金是美国的Rydex基金，基金
的最低投资额是25000美元。杠杆型指数基金是如何赚钱的
呢?举例来说，Nova基金以其净资产的 150％ (其中50％为
贷款现金)投资于标准普尔500指数。如果指数在某个定期
内上升了1O％，则A基金在同期的理论回报率应该是15％。在
现实中，实际回报率可能低于理论数值。比如，在截至2001
年6月30日的五年期中，标准普尔5oo指数上涨了12．8％，
作为杠杆型基金的 Nova基金的升幅，在理论上应该接近
18％，但扣除 了交易成本和贷款利息之后 ，Nova基金的升幅
只有 13．7％。考虑到投资者承担 了150％的风险 ，却只获得 了
107％的回报，许 多人认为得不偿失。
反向蟹指数基金
这是一种在股市下跌时倍受欢迎的指数基金。顾名思义，
反向型指数基金就是做空市场 (to short the market)，也
就是卖掉你持有的指数基金，然后再以低价买入该指数基金。
两者之间的价差在扣除了手续费之后便是投资者的赢利。在
市场行情不好的时候，还有其他一些利用衍生工具赚钱的方
式。比如，投资者可以卖掉标准普尔5oo指数的买入期权，买
进该指数的卖出期权 ，或者进行股票对换。
杠杆蟹反向指数基金
这种基金就是反向基金的杠杆化，也是所有指数基金中
风险最大的一种。它是以举债的方式做空市场。如果标准普
尔500指数下跌1O％，那么一个200％杠杆化的反向标准普尔
500指数基金，从理论上说就应该上涨 2O％。在美国比较有
名的杠杆型反向指数基金是Rydex基金于2Ooo年5月推出的
两只反向指数基金—— Tempest 500和 Venture 100，前者
是以标准普尔500为指数，后者以NASDAQ 100为基准，杠
杆率均为200％。■
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