第 49 卷第 2 期
2009 年 3 月
河南大学学报(社会科学版) Vol. 49
lournal of Henan University CSocial Science)
无纸化证券的内涵与法律地位
一一一兼谈证券的基本属性
叶林，张吴
(中国人民大学法学院，北京 100872)
摘 要:证券元纸化对证券市场的发展起了重大的推动作用，各国在金融法律制度中开始确
立无纸化证券的法律地位。元纸化证券具有三个基本妥素 z 证券登记、账户存管和电子信息;蕴含
着一个以证券账户为载体的新的证券权利结构。元纸化证券仍然具有证券的基本属性，证券账户
也并未改变无记名证券的性质，只是借用了记名证券的交易技术。
关键词:元纸化证券;证券账户;证券;无记名证券
中图分类号:D920. 0; D922 文献标识码 :A 文章编号: 1000-5242(2009)02一 0024一 06
收稿日期: 2008-11-10
作者简介:叶林0963一) ，男，天津人，中国人民大学法学院教授，博士生导师;张吴0974 一) ，男，浙江杭州人，
中国人民大学法学院博士生。
自我国上世纪末在交易所推行无纸化交易以
来，国内的学界开始对无纸化证券的法律问题进行
研究。在早期的研究阶段，中国证券登记结算有限
责任公司编撰的《国际组织证券登记结算业务重要
文献》对国外的相关制度和规则做了汇编和初步的
分析。而理论界的研究重点也主要在于无纸化证券
的持有模式问题，解决的主要是证券登记结算中的
技术性规则问题。吴志攀教授提出了间接持有体制
下的"上层扣押"、"转让于续"、"净清算"等问题。[1]
董安生教授分析了不同证券持有模式下的持有人权
利。①何诫颖、牛文捷等对我国无纸化环境下的"中
央登记，二级托管"制度进行了分析。②也有一些学
者开始对无纸化证券对公司法、证券法的影响进行
了研究。如涂建、毛国权提出，证券的非移动化扬弃
了公司法的传统规定"转让证券所有权，需交付证
券实物券"，而无纸化则是槟弃了公司法的传统规
定"公司发行证券，需向投资者交付证券实物券"以
及"证券实物券是证券权利的物质体现" [2J 近年来，
更有学者对无纸化证券下的基本法律范畴展开讨
论，高富平教授认为，在电子环境下，证券簿记方式
是电子的，簿记保存和再现方式是数字的或电子的，
其结果是 2证券账户表现为计算机中特定电子文档;
24
证券簿记内容表现为电子数据，电子记录(或数据)
变成证券财产本身，可称之为"数字形式金融财产
(financial asset)"。③范中超则对无纸化环境下证券
的存在提出了质疑，认为无纸化之后，证券不存在
了，"证券"账户登记的"证券"信息没有实物证券与
之相对应"证券"账户记录不是也不可能是"其他形
式"的证券，因为，电子化之后，证券已经死了。[3]231
随着研究的深入，因无纸化证券引发的一些证券基
本理论问题，如对证券@范畴的确定等，亟须加以厘
清。
-、证券无纸化的内涵
证券元纸化又被称为证券的非实体化，元纸化
证券(dematerialised securities) 也被称为无凭证证
券(uncertificated securities) 。有的英国学者认为，
非实体化 (dematerialised) 是以电子化代替纸张实
施的信息的生成、发布、传送或记录。@而元纸化证
券正是记录于证券登记机构或者券商特定账户内
的、反映证券持有状态的电子记录信息。证券无纸
化的核心特征是放弃了以纸张作为实体性媒介的证
券权利。
证券的无纸化发行，导致了证券持有从纸质凭
证的持有转变为以簿记为基础的持有( book-based
ownership) 。簿记即为记账，是由专门设立的存管
机构负责记录证券持有人(即账户所有人)、持有的
证券品种或者名称、持有证券的数量以及其他相关
信息，而不是由发行人或者证券持有人进行记录。
在电子环境下，证券簿记采取电子记录的方式，簿记
的保存和再现是采用数字或电子方式完成的。这
样，证券账户就表现为特定的计算机电子文档，证券
簿记内容则表现为电子数据，电子记录或者数据直
接表达了证券财产本身，亦可称之为"数字形式"的
金融财产 (financial asset) 。以账户形式表现的证
券，是非移动化的动产，既不是不动产，也不是传统
意义上的动产，因此，不能直接适用民法上的动产现
实交付规则。从传统民法看来，证券如同家中的茶
杯、电视，可用"于对于"方式进行现实交付。在证券
无纸化环境下，投资者的证券权利记载于证券登记
机构的文档之中，无论何人取得该项资产，都不可能
将证券从证券登记机构中搬离出来，投资者只能通
过账户处置来改变登记的事项。[ 4J
在这种情况下，无纸化证券具有了三个基本要
素:证券登记 z账户存管、交易和电子信息。由于无
纸化证券不具有实物形态，证券权利只有通过登记
记载的事项加以体现。对于元纸化证券来说，权利
人只能通过对证券账户的控制来实现占有，不能通
过直接的现实的物的占有方式来占有证券，证券交
易也只能在账户之间通过划转方式进行。所以，无
纸化证券只能通过证券账户进行存管和交付。无纸
化证券表现为特定账户中的一组电子数据。持有无
纸化证券的表现形式，就是投资者证券账户记载了
相关电子数据，无纸化证券的交易，即表现为电子数
据的交换。
由此可见，证券账户已成为无纸化证券的核心
概念。在证券的发行、交易和结算中，无纸化证券和
无记名证券、实物记名证券遵循的规则各有不同。
在规则上，无纸化证券的权属是以证券账户为中心
建立的。可以说，无纸化(电子化)证券是证券权利、
账户权利和账户中的证券信息的结合。因而，要理
解无纸化证券，必须对证券账户的法律意义有完整
的了解。
对于无纸化证券账户而言，所有记录内容归属
于账户所有人，由账户所有权人支配和控制。原证
券所有人对证券的支配控制，转变为对账户项下的
记录的支配和控制。因此，无纸化证券的所有权，就
直接体现为对账户和账户内记录内容的控制上。原
则上，谁能够控制支配账户，谁就能控制该账户的记
载的内容。如此一来，原来对于券的支配，演变为对
电子记录或电子数据的支配。电子记录成为无纸化
证券的客体。证券权利人对账户内电子记录的支配
是其享有证券财产权的表现，证券权利人对账户内
电子记录的支配表现在以下的方面 z 它可以保持该
证券不变，可以将其出卖或者转让、赠与给他人;同
时他可以凭该记录取得红利、利息或其他财产利益;
他还可以凭借记录行使股东投票权等权利。在此意
义上，证券账户取得了特殊的法律意义。
首先，证券账户系依照信托关系建立的财产或
者金融账户。在此信托关系中，投资者系委托人和
受益人，受理投资者委托并为其开立账户的证券公
司系受托人。在我国，根据证券账户的开户规则，投
资者必须通过证券公司，按照"一市一户"的原则，申
请在证券登记机构开立证券账户，用于存管各种证
券资产。在实务操作层面上，证券登记机构并不直
接受理投资者的开户申请，而是委托证券公司代为
投资者开立证券账户。这样，我们可将这种证券账
户关系理解为双层信托关系。信托财产即为该证券
账户、账户内各项数据记录以及基于该数据记录而
形成的权利;无论是证券公司还是证券登记公司，都
以受托人身份承担了信托法上受托人的职责。
其次，证券账户记载的权利人，即被推定为证券
的权利人，即证券账户具有间接确定了证券权利归
属的功能。在电子化环境下，对证券的转让、质押等
处分行为，只能通过账户之间的电子划转或者改变
电子记录才能完成。如果属于证券转让，登记公司
应将出卖人账户中的证券划转到买受人账户内。如
果属于证券质押，登记公司就必须在该账户加注"质
押"标记，以公示证券权利受到限制的状况。因此，
在无纸化环境下，账户的任何记载均具有公示权利
及其变动的意义。
再次，不同类型证券账户@的投资者，对于账户
内证券拥有的权益也有所不同。如替代性账户仅仅
在为投资者设立证券账户的直接中介机构(如证券
公司)的账簿中分别记载投资者的证券权益，在中央
登记机构的系统中就不包括任何单独客户的身份或
权利信息，而是通过一个标明"客户账户"但没有任
何客户身份信息的单一账户〈称为混合账户)记载该
直接中介机构为其所有客户持有的证券权益;而溯
源性账户会用独立的账户或者独立的子账户来记录
具体技资人的身份和权益信息。在替代性账户制度
下，由于客户证券在登记机构是混合在一起的。对
于登记公司而言，某一中介机构的客户对客户账户
下的证券产生共同所有的状态，这一状态在一些国
25
家的立法上被确认为一种新的证券权益(如美国商
法典)。
另外，证券公司和证券登记公司可能对投资者
的证券账户，拥有法定的特别处置权。如果投资者
的账户是用于从事证券信用交易或者具有保证金性
质的交易的话，证券公司和证券登记公司可根据强
制平仓的理由，有权决定卖出账户内的证券。在我
国以往开展的国债期货交易和回购交易，以及近期
可能开展的融资融券交易中，都必然允许证券公司
或者证券登记公司实施平仓等强制卖出的权利。然
而，证券公司或者证券登记公司何以有权强制卖出
投资者证券账户内的证券，在现行法上还处于规定
不明的状态;然而，如果失去了这种强制卖出的制
度，也就没有开展融资融券或者回购交易的法律基
础。
如前所述，由于无纸化证券具有三个基本要素，
这就引起了对无纸化证券法律性质的不同认识，归
结起来，要者有二:元纸化证券是不是证券?证券元
纸化是否与无记名证券相矛盾?本文认为，无纸化
证券依然具有证券的本质属性，无纸化证券与记名
证券并无明显冲突。
二、无纸化证券的证券性
无纸化证券对传统实体媒介一-纸张的放弃，
引起了对其证券属性的质疑。证券无纸化环境下，
投资者的投资权益依赖于账户的记载。有学者指
出，账户记录反映的是财产的变动情况，并不是财产
本身，因此，账户记录充其量只能证明财产的变动情
况及持有情况，而作为账户记录的载体的账簿则是
证据。在无纸化的过程中，证券账户及其功能发生
了异化。在有纸化时代，证券账户反映的是证券保
管的情况，这个时候，证券账户登记的证券出入信
息，与库房里的实物证券相对应。无纸化之后，证券
不存在了，证券账户登记的证券信息没有实物证券
与之相对应。这个账户本来不应该再被称为"证券"
账户了，但是，人们基于习惯，仍然不假思索地把这
个账户称为"证券"账户。在这个时候，权利直接体
现为账户记录，没有实物证券与之相对应。账户的
功能也发生了变化。在权利证券化时代，证券账户
记录只是证券寄存人存放证券的证据之一。到权利
电子化时代，账户记录成为投资者证明自己权利的
最为重要的证据，困为投资者已经没有实物证券作
为自己权利的证明了。没有实物证券与之相对应的
"证券"账户，确实成了投资者享有"权利"的工具。
但即使这样，"证券"账户记录不是也不可能是"其他
26
形式"的证券。因为，电子化之后，证券己经死
了。[巾31
这种对无纸化证券性质的质疑，游、自于对证券
的传统理解。证券概念形成于纸质媒介盛行的时
代，深深打上了证券凭证化时代的烙印。证券被表
述为"以证明或设定权利所作成的书面凭证"。[5]l
在此概念之下，证券被认为是权利与凭证(或书据)
的结合。证券的权利结构也就被分解为二元的结
构:权利人对于凭证的所有权和凭证所记载的权益。
法学者进→步对此进行分析认为，证券权利必须通
过证券的物质载体而存在，所以证券权利的存在要
以证券所有权的存在为前提。离开了证券所有权也
就没有证券权利。白5-6
在信息时代，电子技术渗道到社会的各个角落，
它在某种程度上甚至改变了一些事物的原貌。电子
化技术在证券上的运用仅仅是改变了证券的形式，
还是消灭了证券?关键是看证券的本质是什么?证
券的无纸化是否改变了证券的基本属性?因此，我
们需要讨论的是证券的本质。
在证券的概念中，其本质要素是什么?我们可
以看到，证券包含了两个具有法律意义的组成部分，
即通常所谓的二元结构:作为媒介的证券和证券上
记载的权益，即证券所有权和证券权利。在证券无
纸化以后，证券上记载的权益并未发生性质上的变
化，①主要的变化在于权益记载的媒介发生了变化。
那么，纸质媒介是不是证券的本质要素呢?从证券
的概念以及"券"(纸面凭证)在证券法律关系中的作
用来看，纸质媒介并非证券的本质要素。
证券的概念中对于记载媒介的要求大多表述为
书面凭证、书据。其实质在于对书面形式的要求，而
不是纸质媒介的要求，历史上印制在纺织品上的证
券也出现过，这并不妨碍其成为证券，因为它同样符
合了书面形式的要求。元纸化后的证券表现为电子
数据。那么电子数据是否符合书面形式的要求呢?
各国立法态度不一。法国在 2000 年颁布了《关于证
据法适应信息技术和电子签名的法律))，对民法典关
于书面证据的规定作了扩展，认为书面是由字母、字
符、数字或任何其他具有可为人所理解的含义的符
号所组成的序列，至于其载体和传输方式在所不问;
从而将电子数据纳入书面形式。美国、德国等国虽
然没有明确将电子数据纳入书面形式，但也多将电
子形式作为与书面形式具有功能等同的文件赋予法
律放力。在这个意义上，无纸化证券完成纸质证券
的载体功能在法律上并无太大障碍。
更重要的是，"券"或者说书面形式在证券法律
关系中的作用，主要表现在提供证券权利流通的表
征，以促进权利流通的迅速和便利。对此，电子数据
完全可以起到等同的功能，甚至无纸化证券更便于
证券的交割。当然，对于实物无记名证券而言，券
(纸面凭证)的现实交付即能够实现所记载权益一一一
证券上权利的转让，无纸化证券由于采用了电子数
据形式，无法实现此种交付方式;但是这并不是否认
电子数据成为证券的理由。一方面，对于实物记名
证券而言，券(纸面凭证)的交付并不能实现权利转
让的效果，重要的是记载、登记的完成，这与无纸化
证券采取的技术是一致的。另一方面，数据记录能
够满足提供证券表征的需要，通过数据交换和记录
来完成证券交付并不影响证券的流通性。
即便是在有纸化的时代，在非移动化实现以后，
证券账户中的记录与保管机构库房中的证券也不是
对应关系。此时保管机构库房内的证券是可替换证
券，从物的角度看属于种类物而非特定物。所以说，
改变了传统证券的运作模式和法律关系的是非移动
化，而不是无纸化。从非移动化到无纸化，改变的不
过是证券的表现形式和库房内证券的储存方式，并
没有改变非移动化之后证券的运作模式和法律关
系。证券还是证券，只不过我们对于证券的理解发
生了改变。
对于证券性的判断，美国的机制倒是值得我们
借鉴的。美国证券法上有一个关于证券的表述"证
券一词系指任何票据、股票、库存股票、债券、公司信
用债券、债务凭证、盈利分享协议下的权益证书或参
与证书、以证券作抵押的信用证书，组建前证书或认
购书、可转让股票、投资合同、股权信托证，证券存款
单、石油、煤气或其他矿产小额利息滚存权，或一般
来说，被普遍认为是证券的任何权益和票据，或上述
任一种证券的权益或参与证书、暂时或临时证书、收
据、担保证书，或认股证书或订购权或购买权。"这一
表述被许多学者看作是美国列举式的证券定义。然
而，美国的联邦最高法院并不这么认为。美国 1933
年证券法的这一规定，与其说是关于证券的定义，不
如说是可能存在证券的形式的不完全列举。在
Forman 案中，联邦最高法院拒绝仅因为"证券"的
立法中包含"任何……股票"的表述，而将被称为"股
票"的交易，解释为"证券交易"。联邦最高法院认
为，在证券问题上，全体法院均遵守一项基本原则:
"在探索本法‘证券'一词的意义及范围时，应摒弃形
式而着重于经济实质"。⑧
美国司法上的证券定义主要从对"投资合同"这
一法律词语的解释发展而来。以最高法院为首，联
邦和州法院试图总结出一个切实可行的定义，并已
经形成了多种标准和建议。在探求适当定义的整个
斗争史中，法院一直关注这一事实，即最基本的问题
是这种特定投资或工具是否需要或必须由联邦(或
州)证券法对投资者进行保护。【7]25 例如在 Marine
银行诉 Weavers 一案中，法院认为银行签发的存款
单不是联邦证券法规范的证券，因为其已为联邦所
保险，不需要这些法律额外提供保护。⑨而在 United
Ben. Life 1ns. Co. 案中，在判断一份人寿年金保险
合同的证券性问题上，联邦最高法院认为关键的争
议是，所涉文书( instrument) 是否可能会引发一些
问题，使得有必要援引证券法来提供保护机制。联
邦最高法院据此认定了该保单为证券。@这才是证
券法对于证券性判断的实质。
美国法院在判定是否存在证券的案例中，有两
个重要的考察因素对于我们讨论无纸化证券的证券
性是很有帮助的。这就是垂直共同性和水平共同
性。
垂直共同性考察的是投资人获利是否依赖于发
起人或第三人的努力。在审查垂直共同性是否能够
满足证券的要求方面，判例并不一致。第五巡回法
院采用了垂直共同性的宽泛标准，如能表明投资者
的财富与发起人的努力不可分割，便可满足该标准。
宽泛的垂直共同性仅要求投资的成功与发起人的努
力有联系。相反，狭义的垂直共同性标准要求投资
者的财富应该与发起人的财富连在一起。许多法院
已经利用狭义观点认定管理商品账户不是证券。第
九巡回法院也同样采纳了垂直共同性的狭义标准，
在一个案例中，煤炭购买计划的成功依靠被告独特
的矿石加工技术，法院便认定不是证券。另外，第二
巡回法院主张，缺少严格的垂直共同性使公寓分套
购买的利益不属于证券。认定无条件的贸易账户为
证券的法院，无论是采用宽泛标准还是狭义标准，垂
直共同性都是存在于投资人和作出投资决定的经纪
人之间的共同单位。法院指出，经纪人的佣金一般
和账户的收益和(或)资产价值连在一起，因此，他与
投资者共担风险。[巾7
水平共同性考察的是投资者间是否具有相同的
利益集合。在美国的司法实践中，水平共同性似乎
是一个比垂直共同性更为重要的因素。例如在贸易
账户的证券性问题上，尽管判例之间有冲突，但最高
法院还是决定不考虑垂直共同性是否足以使无条件
的贸易账户成为证券这一问题。不过，似乎很清楚，
只要有投资者资金的集合，就有足够的水平共同性
来认定为证券。而在认定商品账户不是证券的案例
27
中一般都认为缺少单位共同基金;与共同基金或投
资俱乐部不间，商品账户投资人的资金不与任何其
他人的资金集合在一起，这一事实排除了存在投资
者与他人共担投资风险的水平共同性。这些法院因
而将贸易账户视为纯粹的服务而不是证券法上的投
资合同。川40
美国的机制提醒我们，就法学视角而言，对于事
物的证券性判断不应当拘泥于表面的形式或类型，
重要的是证券的效果和通过证券制度规范的必要
性。我们认为垂直共同性和水平共同性之所以成为
证券的重要判断标准，是因为前者反映了证券投资
的投资依赖性，而后者反映了证券募集资金的共同
管理和共同收益性。而投资依赖性和共同管理、共
同收益性正是需要通过证券法以信息披露为中心确
立的监管体制和交易制度来规范和引导资产的聚
散，对投资者予以保护的。
因此，我们判断无纸化证券的证券性关键在于
证券账户中以电子数据形式存在的权益是否具有投
资依赖性和共同管理性，而不是它的载体是什么。
具有投资依赖性和共同管理、共同收益性是证券的
本质法律属性。建立在这一判断基础上的证券法才
不会沦落为股票法。而诸如会员证交易、果园投资、
月球土地投资等投资行为才能够通过证券法体系予
以规范而不致陷于监管不足的境地。
三、证券无纸化与无记名证券的相窑性
有学者认为，证券无纸化与无记名证券是相矛
盾的。一旦实现了全面的证券元纸化，无记名证券
就消失了，而对于资本市场而言，无记名证券仍然具
有存在的价值。将无纸化证券和无记名证券对立起
来的理由主要有两点:其元纸化证券是以账户为
中心的证券控制体系，权利人只能通过自己的证券
账户来控制转让证券，享有证券收益;由于证券账户
实行实名制，因而账户内的证券也被认为是记名证
券。其二，传统的证券法理在区分记名证券和元记
名证券时，把交付方式作为二者的重大差别，即记名
证券一般以背书登记等方式进行交易，而无记名证
券是以交付作为证券转让的标志。这就使得无记名
证券的交易具有匿名的特征，而无纸化证券的交易
是在账户和账户之间进行电子记录而完成的，具有
记名证券交易的特点，同时由于账户的实名制无法
形成陪名交易。
我们认为，记名证券与无记名证券最本质的差
别在于:从物的角度看，记名证券一定是特定物，而
无记名证券一般来说是种类物。在元纸化证券中，
28
证券账户虽然是记名的，但是账户内的证券表现为
种类物的特征是无记名的。无纸化证券的交易实际
上仍然是一种匿名的交易，比如，在证券市场中，甲
卖出 300 股 A 公司股票，乙卖出 200 股 A 公司股
票，丙通过证券交易系统买入了甲和乙卖出的 A 公
司股票。一旦交易完成，在丙的证券账户中记入该
500 股 A 公司股票。在账户中的该 500 股股票哪些
来自于甲、哪些来自于乙是无法区分的。如果丙将
500 股 A 公司股票中的 200 股卖出，这 200 股的来
源也是无法追溯的。这就如同无记名证券的交易，
一旦证券混同在一起就无法区分，这是典型的无记
名证券所具有的种类物的特征。从前述的交易过程
我们也可以看出，无纸化证券的连续交易过程同样
也是匿名交易。
事实上，实现证券账户交易的是证券交易的非
移动化而非克纸化，在非移动化的过程中，集中保管
的证券被设计成可替换的证券，即无记名的证券，因
此结论是相反的。证券的无纸化不但没有实现无记
名证券的记名化，反而促使记名证券的无记名化。
证券交易的非移动化和证券的无纸化实际上是在交
易手段上借用了记名证券的交易特征即以记录的方
式完成交易;但是这种借用并没有使得无纸化证券
成为一种记名证券。其原因就在于，就目前而言，在
证券账户中的元纸化证券都是以种类物的形态存在
的，这符合无记名证券作为种类物的基本特征。
正因如此，斯洛文尼亚《证券元纸化法》对于无
纸化证券作出如下定义: (1)无纸化证券是发行人在
无纸化证券中央登记机构的记载，该记载表明发行
人保证向中央登记机构所记载的证券合法持有人完
全履行证券债务 ;(2)证券持有人在证券上的权利以
及第三方对证券的权利内容取决于债法和公司法。
该法第 5 条还特别规定，无纸化证券可以是记名证
券也可以是无记名证券。@
四、结语
无纸化证券虽然在表现形式上与传统的纸面证
券有所差异，但就其法律效果和监管需求而言仍然
没有改变其证券的本质属性。如果说传统证券是以
证券本身为中心而建立起的证券权利结构，那么，无
纸化证券则是蕴含了一个以证券账户为载体的新型
证券权利结构。这种新型的证券权利结构，不仅决
定了证券持有人与证券公司、证券登记结算机构以
及证券交易对于之间法律关系的性质，还决定了解
决投资纠纷的法律适用问题。换言之，构建投资者
利益的保护机制，必须充分考虑这种新型的证券权
利结构。因此，推动证券无纸化立法，厘清元纸化环
境下证券权利的结构，探讨元纸化证券权利的法律
保护，就成为我国证券市场投资者利益保护的基本
前提。
注释:
①董安生、叶青等《证券持有模式及不同持有模式下持有人
权利研究}}，参见 2005 年 4 月中国证券登记结算有限责
任公司《证券登记结算重大法律课题研究报告》。
②何诚颖、牛文捷《证券公司与投资者登记结算法律问题研
究}}，参见 2005 年 4 月中国证券登记结算有限责任公司
《证券登记结算重大法律课题研究报告》。
③高富平《证券登记结算数据电子化法律问题研究报告}}，
参见 2005 年 4 月中国证券登记结算有限责任公司《证券
登记结算重大法律课题研究报告》。
④证券的含义十分广泛，本文讨论的证券仅限于资本市场
中的投资证券，这也是证券法规范的证券。因此，本文不
讨论广义上涵盖金券、资格证券甚至证书意义上的证券。
( Emmanuel T. Laryea , Bolero Electronic Trade System-
An Australian Perspective , 16 (1 )J. I. B. L. 4(2001), note
⑥账户类型的一个更为重要的问题是持有制度的选择 2 直
接持有模式和间接持有模式下，证券账户所有人在证券
所有权的指向上、与集中保管机构的法律关系上是有区
别的。
①尽管在间接持有的制度下，一些国家如美国为间接持有
下证券投资者的权利创造出一个新的法律概念-一一证券
权益 (securities entitlement) ，但这一新的概念并不改变
投资权益的内容，而是为解决间接持有下权益享有的方
式。
( Forman , 421 U. S. at 848. See also Howey , 328 U. S. at
298. ("In searching for the meaning and scope of the word
'securitý in the Acts , form should be disregarded for sub-
stance and the emphasis should be on economic reality. 勺
( Marine Bank v. Weaver , 455 U. S. 551 , 556 (1 982 ),
( Randall W. Quinn &. Paul Gonson , SECURITIES SYM-
POSIUM ISSUE: Development of The Securities Law in
The Supreme Court: The Definition of "Security" And
The Implication of Private Rights of Action , 35 How. L.
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@ Dematerialised Securities Act (Published in the Official
Gazette of the Republic of Slovenia , No. 23 on 8 March
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京:中国政法大学出版社，2003.
[责任编辑韩顺友]
Connotation and the Legal Status of Dematerialised Securities
--also in view of the inherence of securities
YE Lin , ZHANG Hao
(Schoolof Law , Renmin University ofChina , Beijing 100872 , China)
Abstract: Dematerialised securities have played the significant push role to the development of securities market. The legal
status of dematerialised securities is beginning to be established in finance legal system in every country. Dematerialised
securities have three basic elements: registration , depository account and electronic information , containing a new right
structure taking securities account as carrier. Dematerialised securities still has the basic attributes of the securities and
securities accounts did not change the nature of the bearer securities just using the exchange technology of the registered
secuntles.
Key words: dematerialised securities; securities account; securities; bearer securities
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