公司减资规则论
一、减资的内涵解读与利益衡
“减资”减“什么”？“减资”减什么与“增资”增什么，大致是一个重合的话题，
即“资”是什么？“资”内涵本身的多重性，必然导致“减资”内涵的多元性。“资”内
涵的多重性，源于公司资本制度模式的类型化
不同公司资本制度模式下，“减资”的内涵是不同的。法定资本制度模式下的“减
资”，无论公司法是否设定分期缴纳制度，减少的均为注册资本。授权资本制度模式下的
“减资”，其指向是多重的：其一，“减资”减少的是授权资本。“授权资本”严格而言
并非“资本”，不过是一个“授权”下的额度；其二，“减资”减少的是发行股本。[②]
这种形式的减资，为法定资本制度所无，而系授权资本制或折衷授权资本制的特色。其
三，“减资”减少待缴股本。减少待缴股本，对股东而言，无异于豁免股东尚未履行的缴
纳出资义务，对公司债权人而言，则相应减少了公司的偿债能力，其结果必然启动债权人
保障程序，债权人会要求公司提前清偿债务或提供相应担保
“减资”减什么？我们还可以继续追问：减公司资产么？减公司信用么？减公司偿债
能力么？这一追问，往往是上述 法律 层面减资内涵的理解的延伸。这一回答，往往触及
减资的类型划分，即实质减资与形式减资。依公司净资产流出与否划分，减资有实质减资
与形式减资之分。实质减资之际，公司净资产从公司流向股东。形式减资之际，仅仅导致
公司注册资本额减少，而不发生公司净资产的流动。如果我们将“资产”，尤其是“净资
产”，与公司的信用、偿债能力锁定在一起，那么，实质减资必然导致净资产的减损，相
应的连锁反应则是公司信用或偿债能力的减弱。实质减资击破了债权人优先获得清偿的定
律，换言之，经由实质减资，发生公司资产首先流向股东，而非先满足债权人的要求。在
韩国李哲松教授看来，“实质减资等于股东优先于债权人回收所投入的资本”。[③]如何
设计减资规则，一个重要的权衡因素是减资行为本身是否必然损害外部债权人的利益。累
积的商业实践告诉我们：减资并非必然意味着债权人利益受损。例如：减资后的公司依然
拥有强大的现金流，或银行给予强势的支持，或董事信誓旦旦声称公司依旧具有偿债能
力，并以审计人员的资信报告为证。那么，法律不妨相信公司的信用与偿债能力并没有变
弱，无须给予债权人以强势的高成本的保障。形式减资不产生公司资产的向外流动，而旨
在实现公司资产与公司资本的真实回归。形式减资往往发生在亏损 企业 之上，其目的在
于使公司章定资本与净资产水准接近。经由减资，使得亏损企业分配盈余成为可能。形式
减资不过是一个“纸面交易”，是一个公司资产负债表两端科目的等比例消除，并不导致
公司净资产减少。如果公司净资产不变且财务回归真实状况，那么认为形式减资引发公司
信用或公司偿债能力减弱的观点，是经不起推敲的
减资是什么？减资对股东而言，无异于一种投资的变现方式。在英国公司财务学家
Eilis Ferran教授看来，减资是公司将其盈余返还给股东的方式之一。[④]如资本市场
上，常见的公司回购、公司回赎，均与公司分派发生同一 经济 效果，从实质压倒形式的
角度看，均为盈余的返还。为什么以减资途径返还盈余呢？一则，公司资本返还后，中小
型企业可能会产生较小的利润总量，未来公司可减少分配股利；二则，减资亦可优化公司
资本结构而提升公司财务形象。上述认知是就实质减资而言的。就形式减资而言，是回应
这样一种商业现实：公司的资产已经不再真实地反映公司账簿上的登记股本。若公司在这
种情形不减资，则公司在试图重新分配股利前，必须先弥补亏损
正是基于上述的认知，在各国，减资均视为公司根本性结构变化。[⑤]这种认知的正
当性在于：一则，减资涉及公司本身运营资本或信用资本的减少，二则， 影响 到公司外
部债权人和作为公司最终受益人的股东利益。在大陆法系，减资须经股东大会特别决议。
在英美法系，减资则归属董事会的商业判断。在美国，只要符合偿债能力标尺，无论是成
文法抑或法院，均不对减资设定另外的严格的障碍或限定。如果从盈余分派实质视角看待
减资，那么，立法者关注债权人利益与股东利益平衡，则是题中之义。将减资设定为类似
分派的标尺，以实质效果为衡量尺度，是美国公司法达成的一贯对策。而股东之间的利益
平衡， 自然 可经由董事的受托人义务、商业运作的法律程序的公正、司法事后的矫正来
化解。大陆法系则关注减资形式上给债权人带来的可能影响，从而设定了一系列复杂的牵
制程序，其意图在于以事先的程序与实质的保障，给外在的债权人以充分的保护。将传统
理念上的债权人优先受偿予以充分的贯彻。至于公司或股东为此而付出的时间或金钱成本
的多寡，不是立法者的衡量因素
减资规则的设计过程，实则是一国立法者或学理如何把握减资内涵的过程，认知减资
本质的过程，平衡减资所影响的利益群体的过程，实现“平等与公正”价值观的过程，回
应商业实践的需求与给予债权人以保障的兼顾的过程。不同的认知，达致不同的模式。认
知的趋同与分歧，导致模式之间的仿效与背离
二、减资规则的模式比较与剖析归总各国减资模式，大体有三：模式 1， 以美国、加
拿大为典范的“偿债能力准则模式”。其思路是，设定一个“偿债能力”的财务底线，来
应对减资固有的利益冲突与潜在威胁；模式 2， 以德国为首的大陆法系的“披露程序下的
严格债权人保障模式”。其思路是，设定严格的减资履行程序，并配合披露（减资通知、
公告警示设计）、实质性清偿或担保机制，来实现对债权人利益的终极保护；模式 3，以
英国为主的“司法介入下的折衷模式”。其思路是，上述两种防范之际的结合，并辅以司
法的介入机制，但 目前 倾向结合美国模式的偿债能力标尺，来化解既有的管制过严的减
资限制
模式 1， “偿债能力准则”模式，以美国州公司法和加拿大商事公司法为例证。《德
拉华州公司法》第 244条（4）（b）款，设定了典型的“偿债能力”标尺。[⑥]这一标
尺，是美国公司法资产信用观念的经典浓缩。这一标尺，可以在任何一种“资产从公司流
向股东”的交易中得以发现，只要不是股东以非股东身份与公司进行正常的商业交易，均
是如此。典型有，公司分配、公司回购、公司回赎等，无论是否采纳分期回购或分期回赎
的方式。这一标尺，体现的是立法者从“债权人定位”的，即思考债权人究竟关注什么？
资产负债表右侧的静态的股本或股本溢价账户，是否为债权人所真正关心。累积的商业实
践告诉人们：现金流，是从资产生成，从资产负债表左侧显示，是最切实地为债权人所关
心。没有偿债能力的公司，即便拥有亿万的滞销货物或无法变现的海底电缆，法律也不允
许其减资、分派、回购，回赎，甚至会被诉讼破产。观察一下，美国资本市场上象多米诺
骨牌一样破产的系列大公司，就会发现，其资产负债表远远比我国的上市公司许多资产负
债表好看得多。但一旦无法清偿到期债务，破产依旧，更别说减资
美国的偿债能力标尺并不意味着不关注设定股本，对于依旧保留发行面值股份并存在
设定资本的州法中，一样以设定股本为标尺，就类似美国示范公司法中，以双重标尺“偿
债能力标尺”和“资产负债表标尺”来限定分配的原理一样。仍旧以《德拉华州公司法》
第 244条为例，该条还要求：减资后，股本总额需超过任何以前尚未发行而待发行的股份
的票面价值总额或声明股本。类似的还有，加拿大简洁雅致的偿债能力准则模式：公司除
为（1）（c）所提到的目的外（因没有对应可实现资产而缩减股本），不得为其他目的缩
减股本，如果有合理理由相信（a）在债务到期时，公司不能或在缩减后将不能支付；
（b）公司资产可实现的价值将因此而低于债务总值。[⑦
模式 2 ，披露机制下的严格“债权人保护”模式，以《德国股份法》中的减资规则为
例证。韩国、日本商法典的减资安排，与德国非常雷同。这种减资规则设计的思路与保护
性举措，均为我国公司法所拷贝并承继。德国减资的结构安排[⑧]与英国类似，减资的法
律条款单列一章，与筹资规则并列，足见立法对减资规则的重视。其减资条款的结构与思
路如下
其一，减资分普通减资、简易减资、股份回赎减资三种方式。[⑨]比较而言，后两种
减资，在符合条件的前提下，无须践行普通减资复杂的决议程序与债权人保障程序，以回
应商业现实，以减少不必要的减资成本
其二，对于减资中的债权人保护，规则设计有三：1）债权人的债权申报设计；2）减
资通知与公告警示义务设计；3）公司清偿债务或为债务提供担保设计。[⑩] 这一设计的
逻辑在于，经由充分的披露公示，使债权人知悉其权利可能存在被威胁的可能，从而经由
贯彻债权人比股东优先获得清偿的理念，[11]预先获得清偿或担保，从而回应减资尤其是
实质减资伴随的风险
其三，减资与增资相结合的安排。[12]在德国，增资与减资是可以同时进行的。当公
司损失了部分股本，但为了继续经营而需要新的资本注入之际，这一结合则显得尤为可
取。在上述情形，如果公司不首先减资，降至损失减少的额度，则显然不可能吸引新的投
资。没有这一事先的减资安排，公司不可能在补足损失股本之前，将利润分配给新股东。
结果是，新股的认购人只能等待相当长的时间，方能获得期待的投资回报。然而，经由先
将公司股本减资至损失额度，随后增加公司股本，则公司未来利润无须先用于填补初始股
本，而可作为新增利润而进行股利分配。公司法明文允许这种减资与增资的结合设计方案
模式 3， “司法介入下的折衷程序”，以《英国公司法》第 135-141条、《欧盟公司
法第二指令》第 30-37条为例证。这一模式下的特色在于，减资的运作在司法介入下进
行，成文法条款设定严格的保障债权人利益程序和要求，判例法主要矫正减资中的股东利
益失衡。这一模式的合理性，已经遭遇检讨，被质疑为管制过严，法院模式下的减资安排
未必是最效率的。相关结构安排如下
其一，经章程批准，受法院确认的限制，公司可以任何方式缩减资本：消灭或减少未
付股本的股份上的任何责任、无论是否消灭其股份上的责任，撤消任何已付股本，如果该
部分已失去或无相应资产可表示、无论是否消灭其任何股份上的责任，返还超过公司所需
的已付股份的部分。[13
其二，就债权人利益保障机制[14]而言，如减资导致资本从公司流向股东，则必须向
公司债权人通知减资事宜、或取得债权人同意、或提前向债权人清偿债务。在实务中，则
经由嵌入的债权人保护措施，而劝说法院不要采取法定的保护方式，而另寻它途。一种模
式就是：债权人保护的内置模式，即公司可以宣称减资后，公司仍有足够的现金和可随时
变现的投资来支付所有现存或临时的债权人的债权。另一模式是公司可安排银行担保债务
的支付。法院也可在债权人同意减资的程度内，免除法定的债权人保护的要求。[15
其三，就保障股东利益而言，一个共识性回应机制：披露与公正。[16]其背后的理
念，在减资之前，股东应该知情，如果某种类别股东利益受到影响，应该赋予受影响的类
别股东以发言权，来自我决定利益的取舍。[17]减资中的披露要求三项：决议的副本、具
有偿债能力的备案副本以及审计人员的报告。在判例法中，法院试图适用宽泛的公平、合
理和衡平标准，来判断是否股东得到了平等对待
其四，就违反减资程序的法律后果而言，如违反上述减资程序或董事的声明没有真实
的正当理由，则所有知情的董事和股东，均对债权人负有减资数额范围的赔偿责任
英国学者与审议委员会均达成一项共识：英国目前非经法院同意不得减资，是管制过
度的表现。而审议草案提出的“股东会通过加上董事书面的偿债能力声明”，是一个更效
率的另类安排，同时赋予债权人以异议权。[18]这样的变革，英国公司法将与澳大利亚公
司法、新西兰公司法、联邦加拿大公司法、以及某些美国州公司法类似
上述三种模式的设计规则与理念，或许可以让我们得出如下认知
认知 1， 减资，是不可回避的商业现实，允许减资是一个共识。我国 台湾 公司法禁
止有限公司减资的思路，是一个没有正当性的例外。[19
认知 2， 减资，是公司根本性结构变化， 影响 公司债权人与股东利益。一个合理的
推论是，能兼顾效率、平等、公正的理念，切实维护债权人利益，并维护类别股东与小股
东的权益免受侵蚀的设计，是最优设计。一个最优的设计，应该是现实的、低成本的、互
惠的设计。美国的偿债能力标尺，是最为现实的“资产维持”的经典例证，而德国的简易
减资则是考虑到了成本的因素，英国立法建议中的安排“董事的偿债能力声明或加上审计
人员的报告”，或许是一个互惠的安排，远比启动债权人保障程序，要考虑全方位一些
认知 3， 减资，在 现代 融资与资本运作多元化的 时代 ，变得复杂而多变，体系化
考虑并辅以精致规则是难以回避的选择。美国的思路是将发生类似效果的行为，如分配、
回购、回赎或转换设定为同一标尺，但分别安排；德国单列股份回赎引发的减资；英国介
乎其中
认知 4， 减资，英美法系属于董事的商业判断，而大陆法系往往配置给股东大会特别
决议。如果是基于董事的商业判断的话，那么，规制董事的行为往往比规制静态的资产负
债表的账户要有效的多。如果是股东大会决议的话，减资的程序成本升高，而 法律 的初
始目的未必会好到哪里。减资的决议留给董事的判断，将是一个趋势
三、我国减资规则的检讨与建议减资，作为一个不可回避的商业现实需求，在我国，
同样面临上述提及的 问题 ：实质减资、形式减资，抑或公司回购、公司回赎、重新资本
化、公司分拆。许多已经成为现实，其他的必将走上舞台。道理就在于，凡是商业的合理
需求，任何强制性规则均无法压制，其结果无非是变异、规避而已。无论是上述对减资的
内涵认知，抑或减资的本质 分析 ，或者减资所影响的群体，在我国均不构成例外。或
许，我国的商业实践会为资本市场的减资规则添加一些别具特色的“例外”，如定向回购
国有股以达致减资的后果。[20
就减资的法律文本而言，我国《公司法》第 186条的表达是：法律允许公司减资，不
过要践行法定的强制性程序，以化解可能引发的债权人利益失衡。一条三款告诉了我们三
项强制性规则：即：其一，强制性地必须“编制资产负债表及财产清单”；其二，强制性
地“通知”义务与“公告”义务；其三，减资后注册资本不得低于法定的最低限额。第
149条规定，为减资而注销股份，可以成为公司取得自己股票的禁止性例外。外资 企业
法实施细则第 21条，则原则上禁止减资，例外允许须经审批机关批准。[21
我国公司法中的减资规则，其特色在于“简洁且严格”。如果简洁，能够解决诸多利
益冲突，能够避免减资程序上的操作分歧，或不同利益群体的理解上分歧，未尝不可。即
便是简洁闻名的《德拉华州公司法》减资规则，也是规制不同情形的减资对策，并在其他
公司法相关制度上，予以配套设计。如果严格，能够给予相关群体以特殊保障，并能达致
效率化运营，也未尝不妥。如果过度地给予一方群体以特殊的关注，或许从整个 社会 的
交易效率、或公司灵活运作机能的发挥、股东利益保障看来，则未必是一种效率的安排
在我们看来，尽管上述域外的模式存在分歧，但减资中隐含的共识性问题与化解 方
法 ，不妨成为我国公司法修正的借鉴与 参考 ，择其要点
建议 1， “偿债能力标尺”比“资产负债表标尺”更能给债权人提供保护。且将这一
标尺贯穿在我国的“资本维持向资产维持变迁”中的一切规则之中。即便采纳德国严格的
债权人保障机制，那么，也会存在形式减资中的豁免启动债权人保障的例外。再退一步，
我们参照英国的建议方案，则嵌入董事的偿债能力声明，配合我国 目前 的独立董事制度
的推行，以及加强公司审计的需求，也是可行的方案之一
建议 2， 简易减资（或形式减资），的确在 经济 实质上与普通减资（实质减资）不
同。韩国的统一对待思路，并不能令我们信服。德国的分别对待，可以借鉴。至于将回赎
引发的减资，单列一节，不具有正当性。回赎不过是引发减资的原因，这类的原因可以安
排在公司法的其他章节。如回赎的本质是一种盈余分派，对股东而言，是一种退出规则，
不妨置于分配之中，或回购之中考虑。我国目前对于国有股回购减持方案的大量法规，是
一个本土化的临时的应对之策，不应成为公司法的合理性结构安排的样本
建议 3， 减资影响股东的利益。在不存在司法能动主义的成文法国家中，无法仿效英
美公司法中的保障机制，经由事后的实质判断，来矫正公平。因为大多数情形，我国成文
法的强制性安排与审批程序，是不存在被挑战的空间。如侵害中小股东权益的定向回购方
案、国有股减持方案等。可行的方案，或是设定严格的减资表决程序，并嵌入利益关系股
东回避机制，或是强化独立董事的功能，或是给股东以事后提起直接诉讼或派生诉讼的可
能
建议 4， 考虑到现代融资模式的多样化与减资途径的多元化，立法须为新型的公司紧
缩方案留有余地，如闭锁公司的股份回赎，甚至是分期的股份回赎设计；闭锁公司中的股
份回购，甚至是定向回购[22]等等
参考 文献
[①] 公司紧缩，是指对公司的股本或资产进行重组，从而缩减主营业务范围或缩小
公司规模的各种资本运作的技巧和方法。一般包括：资产剥离、公司分立、分拆上市、股
份回购、定向股和自愿清算。参见，俞铁成：《公司紧缩—资本运作新境界》，上海远东
出版社，2001年版，第 1页。从法律的视角观察，公司紧缩往往导致减资的后果
[②] 发行股本的 计算 ，与公司法采纳票面价值的有无相关。在存在票面价值的公
司资本制度模式下，公司发行在外的股票数量与股票面值之和，构成了公司的设定资本或
声明资本（stated capital）。若法律允许设定无面值股份，则发行股本的计算尚须将公
司董事要求设定的股本额度合计，两者之和形成公司章程中的发行股本
[③] （韩）李哲松著，吴日焕译，《韩国公司法》， 中国 政法大学出版社 2000年
版，第 585-594页
[④] See Eilis Ferran， Company Law and Corporate Finance， Oxford
University Press， 1999， P355-372
[⑤] See Paul L. Davis， Gower‘s Principles of Modern Company La， 5th
Ed. Sweet&Maxwell，2000，P757-761； 参见，何美欢著：《公众公司与股权证券》，北
京大学出版社，1999年版，第 649-658页
[⑥] 《德拉华州公司法》第 244条（4）（b）款规定：除非公司减资后，公司剩余
资产足以清偿减资之前的所有债务，否则不得进行减资，减资也不得生效。任何减资不得
免除尚未完全缴付的股东的责任。《纽约州商事公司法》第 516条（b）款： 除非减资
后，公司设定资本额度仍然超过，在非自愿清算之际，所有拥有资产清偿优先权的已发行
股份的应付优先款总和，加上其他已发行面值股份的面值总和。比较而言，德拉华州公司
法第 244条的表达，简炼而清晰。而纽约州不过是将这一理念，具体化到优先股份与面值
股份持有人的保障获得清偿之上。不仅如此，德拉华州公司法兼顾了在外债权人的切实利
益，而纽约州商事公司法偏重的是优先股持有人利益
[⑦] 参见，何美欢著：《公众公司与股权证券》，（中册），北京大学出版社 1999
年版，第 650-658页
[⑧] 《英国公司法》（1985），将“公司股本、增资、维持和减资”共同列为第五
部分，分列为单独的一章。《德国股份法》单列“减资措施”一章，分：普通减资、简易
减资、回赎减资和减资的列示四小节
[⑨] 《德国有限责任公司法》的减资程序，规制结构尽管不同于德国股份公司法，
但其原理、思路、规则是大体一致
[⑩] 参见，《德国股份法》第 225条（债权人的保护）
[11] 《德国股份法》第 225条第（2）款的清晰地揭示了这一理念：只有在自登记公
告时起，经过 6个月后，并在向已及时申报的债权人给予清偿或担保之后，才可根据股本
的减少向股东进行支付。这种学理上的“优先”定位，经由减资中的股本清偿程序的安
排，得以实现
[12] 参见，《德国股份公司法》第 228条，《德国有限责任公司法》第 58F条创设
了一项独特的减资与增资相结合的条款
[13] 参见，《英国公司法》第 135条第 1款
[14] 《欧盟公司法第二指令》设定了严格的“选出”式的债权人权利保障机制，即
减资日之前的债权人的权利机制。除非债权人享有充分的债权担保，或鉴于公司的资产状
况不必享有债权担保，否则，成员国不得否认此项权利。（第 条）。因股东放弃缴
纳股款余额而减资之际，通常启动债权人保障机制。（第 条）并列举了减资程序的
例外，即何种情形不启动债权人保障机制
[15] see EIlis Ferran， Company Law and Corporate Finance ， Oxford
University Press（1999）， P 366-371
[16] 何美欢著：《公众公司与股权证券》，（中册），北京大学出版社 1999年版，
第 650-658页
[17] 参见，《英国公司法》第 125条
[18] Company Law Review Team， Modern Company Law For a Comparative
Economy： Summary of The Response Received to the Department of Trade and
Industry‘s Consultation Paper （1998
[19] 修正前的我国 台湾 公司法的减资，比我国的规制还要严格，采纳是一种强制
性禁止的模式：公司不得减少资本。（台公司法第 106条 1款）。这种禁止性规则的立法
考虑是：有限公司资本较少，为保护债权人及维护公司资本原则，而限制不得减资。2001
年公司法修正案第 106条增设第 4项，即：公司得经“全体股东同意”减资。其修正理由
是：随着经济的 发展 ，且公司经营规模大小，允属公司“自治”事项，而债权人的征
信，亦有“其他方式”，有关限制减资的规定已无必要，应予删除
[20] 我国资本市场上采用的股份回购，有其独特的功能及目的，即作为减持国有非
流通股，从而增加流通股比例的手段。1994年陆家嘴以每股 2元价格回购国家股 2 亿
元，1999年申能股份以截至 1999年 6月 30日的调整后每股净资产值 元回购申能
（集团）有限公司的国有法人股 10亿股，其主要功能，即使得该公司社会公众股上升达
公司总股本比例的“15%”的要求。而 2000年长春高新用大股东的应收款来作价向大股东
回购股份，则是上市公司第一次用非现金资产来回购股份，并被认为“成功地为中国许多
大股东占用上市公司资金的现象的解决，提供了参照‘样本’，为国有股减持计划又提供
了一个很好的模式”。参见，俞铁成：《公司紧缩—资本运作新境界》，上海远东出版
社，2001年版，页 238-269
[21] 《中华人民共和国外资企业法实施细则（修改版）》（2001年 4月 12日实
施），第 21条 外资企业在经营期内不得减少其注册资本。但是，因投资总额和生产经营
规模等发生变化，确需减少的，须经审批机关批准
[22] 关于闭锁公司的回赎或回购的规则检讨，可参见，傅穹：《杰克·内迈克诉梅
尔·可瑞莫销售公司等一案判例评析》，载于方流芳主编：《法大评论》，第二卷，2003
年版，第 387-408页
