No．21，2009
现代商贸工业
Modern Business Trade Industry 2009年第 21期
企业最优资本 结构设计分析
李殿益
(中国石油西南销售大理中青石化公司，云南 大理 671000)
摘 要：分析 了企业资本结构设计的主要相关因素，阐述了企业最优资本结构设计的方法，同时提 出了企业最优资本
结构设 计应注意的 问题 。
关键词：最优资本；结构设计 ；因素；方法
中图分类号：F273．4 文献标识码 ：A 文章编号：1672—3198(2009)21—0032—02
所谓企业最优资本结构 ，是 指在一定时期 内能使企业
综合资本成本最低和企业价值最大的资本结构 。最优资本
结构的确定是企业筹资决策的核心问题。企业在进行任何
筹资前 ，应根据 自己的理财 目标确定最优资本结构，并在以
后的各项筹资活动中有意识地加以保持和优化 。
1 企业资本结构设计的主要相关 因素
I．I 资本成本
资本成本简而言之就是企业 因筹集资金而付 出的代
价 狭义的资本成本仅指筹集和使用长期资金(包括 自有
资本和借人资金)的成本。决定资本成本高低 的因素主要
有：总体经济环境、证券市 场条件、企业 内部的经营和融资
状况、项 目融资规模等。
在正常情况下，贷款人不 以超高利率或附加条件便能
进行负债筹资成本下降的，就应充分利用财务杠杆进行筹
资。因为负债 比例 的增大能使企业资本成本下降，但随着
负债比例的提高 ，企业财务风险 日益增大，债权人要求的报
酬率和权益资本要求的报酬率中风险补偿部分便会明显的
相应提高，当负债比例上升到一定程度 ．企业资本平均成本
不但不会下降，反而会逐渐上升。所以，当综合资本成本由
下降转为上升时 ，这一转折便表明企业 的负债比例已达到
了极限。因为投资报酬率一无风险报酬率+风险报酬补偿
率，所以，企业在设计资本结构时，不但要关心资本成本 ，还
要关心负债 比例及各种筹资方式给企业所带来的风险。
I．2 财务杠杆
财务杠杆是指企业负债对企业总资产的收益所产生的
影响。在投资利润率大于借款利息率的情况下，企业适当
决大规模的补货策略问题。如表 3所示 。
表 3 遗传算法测试结果
零售商个数 n 周期数 T CPUtime
5 12 ≈ 0 second
15 12 4 seconds
25 12 7 seconds
50 12 10 seconds
1O0 12 28 seconds
5 结论
供应商管理库存 VMI(Vendor Managed Inventory)是
一 种新的、有代表性的供应链库存管理方法，也是现在供应
链管理的一个重要 的发展方 向。本文研究 了在 VMI系统
下，多个零售商多周期随机需求下的最优补货策略问题，建
立了0—1整数规划模型，并将其 转化为遗传算法求解，得
出了相对最优的补货策略，降低 了供应链 总成本 ，运算结果
证明了遗传算法对解决该问题的高效性。
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Modern Business Trade Industry 2009年第 21期
运用财务杠杆 ，可使企业在不增加权益资本的情况下，获得
更多的利润，从而相应提高企业权益资本的利润率；当企业
投资利润率小于借款利息率时，财务杠杆的作用则相反。
但必须指出，企业不能过分依赖财务杠杆 的作用来提
高所有者财富。归根到底 ，只有增加营业利润才能从根本
上增加企业所有者财富。
1．3 财务风险
财务风险广义理解为财务活动中一切筹资、用资和收
益分配等理财活动引起的各类风险。但在此理解为其狭义
的概念，即企业由于利用 了财务杠杆而使企业可能丧失偿
债能力，最终导致企业破产的风险。除此以外，还包括股东
收益发生加大变动的风险。
一 般来讲 ，一个不使用财务杠杆和无债务的企业，其价
值是较小的，但它会随着企业开始使用财务杠杆而增大，当
负债 比例达到某一点时，其价值达到最大值 ，若负债 比例继
续增加，企业的价值则会随着财务风险的不断增加而减少。
所以说，财务风险对企业财务杠杆的运用有制约作用。
在利用财务杠杆增加负债筹资、提高企业权益资金收
益率的同时，可通过由权益资金期望的收益率测定的离差
来判断风险的大小，以及根据与企业历史水平和同行业水
平相比较 ，作出合理的资本结构的决策。
另外 ，企业最优资本结构的设计必须考虑一些特殊因
索，如资产特性，企业财务灵活性、目标资本结构、信息不对
称性等。
一 些研究还表明，在很长时间里，当出现不利的、公开
观测得到的收益信息时，将公司控制权转移给放款人是最
优的，这样的融资结构也就是控制权在不同证券持有人之
间分配的选择 。最优的负债比例是在该水平上导致企业破
产时，将控制权从股东转给债权人是最优的。即融资结构
应保证在任何情况下，社会受益最大化 ，而不是某一部分投
资者的收益最大化。
2 企业最优资本结构设计的方法
2．1 综合资本成本法
即对若干个备选的可行的资本结构方案，通过分别计
算它们的综合资本成本，并加 以相互比较，以综合资本成本
最低者作为最优的资本结构进行决策。它主要用于企业初
始资本结构优化决策，或企业追加资本后的资本结构优化
决策。
2．2 边际资本成本法
即企业在生产经营中为扩大业务或对外投资，需要追
加筹资时，通过对若干个备选 的可行性追加筹资方案的边
际资本成本进行计算比较，以边际资本成本最低者作为最
佳筹资的最优资本结构方案。目前，我国理论界基本都认
为，边际资本成本法可作为企业整体资本结构优化决策 的
一 种方法 。
2．3 每股收益分析法
即利用每股收益的无差异点进行企业资本结构决策的
方法。每股收益的无差异点是指在两种筹 资方式下，采用
负债筹资与采用普通股筹资每股收益相等的点，它既可用
息税前利润来表示，也可用产品销售收入来表示 采用每
股收益分析法，可根据每股收益的无差异点分析、判断在何
种情况下运用负债筹资或普通股筹资，相应调整企业 的资
本结构，以实现企业的资本结构最优化。
2．4 比较公 司价值法
即以公司价值最大并且其综合资本成本最低的资本结
构作为最优资本结构 ，进行资本结构决策的方法。公司价
值一般可通过以下三种方法进行测算：(1)按风险调整贴现
率法对公司的未来收益进行贴现 ，计算其贴现价值 ，然后再
计算收益资本化公司价值；(2)在完全资本市场中，公司价
值等于其股票的现行市场价值；(3)在公司财务风险可以承
受的条件下，公司价值等于其债务 的现值与股票的价值之
和。公司的债券现值等于按风险调整贴现率法(含风险报
酬的预期投资报酬率)贴现计算的面值(或本金)的现值与
年利息的现值之和；公司的股票现值等于按风险调整贴现
率(含风险报酬的预期投资报酬率)和公司未来净收益贴现
计算的股票现值。
企业资本结构设计是一项非常复杂的财务决策，必须
充分考虑影响资本结构的各种因素。笔者认为：以上前三
种方法，虽然考虑了资本成本和财务杠杆利益因素 ，但却没
有充分反映财务风险的影响，也没有直接体现企业价值最
大化这一取舍标准，因此 ，并不是企业资本结构决策的理想
方法、而比较公司价值法不仅充分考虑了财务风险因素，而
且也完全符合现代资本结构理论的客观要求，是一种比较
理想的最优资本结构设计方法。
3 企业最优资本结构设计应注意的问题
3．1 要注意谨慎性原 则
利用负债筹资的一个最基本的条件是投资利润率必须
大于借人资金的利息率，只有这样才能发挥财务杠杆的作
用，给企业带来好处；反之，则会带来灾难性后果。这就要
求财务人员在设计资本结构时，必须综合考虑各种因素，谨
慎从事。例如 ，要正确评价企业的经营状况 ，充分估计企业
的现金流量与偿债能力，密切关注金融市场，合理预测企业
获利能力等。
3．2 要保持资本结构的弹性
因为资本市场和经济环境是复杂多变的，企业一方面
缺乏完全的控制能力，另一方面，财务管理人员的素质和能
力也不可能达到理想的境界，难免会出现一些失误。只有
保持资本结构的弹性 ，才有可能调整企业的筹资规模或资
本结构，才能充分利用财务杠杆，取得较高的收益。同时，
保持资本结构的弹性可以使企业灵活适应金融市场的变
动，通过发行可转换债券或股票来降低企业财务风险。
3．3 应注意国际国内政治经济环境的变化
经济基础决定上层建筑，上层建筑反过来影响经济基
础。小到一项金融政策的变动，一个经济法规的出台，大到
国际范围的重要政治变动 、经济危机等都会引起经济环境
的变化 ，进而影响某些企业的筹资环境。
3．4 应做好资金的预测工作
合理确定资金的需求量和需求时间，防止造成资金的
限制和浪费，从源头上为企业取得最终效益打下 良好的基
础 。
最优资本结构的设计 ，可以为企业带来杠杆效益，但到
底应该保持多大的负债比率，在现实中很难量化，必须根据
企业的实际情况，综合考虑资本成本、财务风险、环境和发
展等因素 ，合理确定。现实中在这方面也形成了一些经验：
当企业处于不稳定阶段 ，为避免固定负债对企业的压力，应
偏重发行股票的方式；当企业稳定以后，应充分利用财务杠
杆的作用 ，加大负债 比重；当企业的收入波动风险很大时，
考虑发行股票来筹措资本等。这些经验在企业资本结构设
计时值得参考。
