A活MtlN黑翩翩晶牌经济学视角下的企业并购案例分析一-以宝沽并购吉列为例山东大学管理学院白玉茹张翔[摘要]在对现有企业并购理论进行研究的基础上，创新性地从品牌经济学的角度分析了宝洁公司并购吉列公司的并购案例O运用品牌互补性原理分析了并购动因，基于JL牌整合视角论述了并购过程，利用财务指标和品牌经济学中的品牌效用度指标评价了并购对品牌的提升作用，最后提出了可运用品牌经济学分析框架的并购案例特征，为企业并购理论提供了新的案例分析角度。{关锺词]品牌经济学;企业并购;宝洁公司中固分类号:文献标识码:A文章编号:1004-5937(2014)11-0055-05-、前言根据品牌经济学的相关研究，当某个品牌成为近年来，市场的不断成熟和竞争的不断加剧导单一品类的代言，即品牌信用度B:::1时，该品牌商致了第五次并购浪潮的出现，并表现出世界顶级公品的需求数量达到最大。因此，当某个品牌的品牌司在全球范围内谋求共同控制资源和瓜分市场的信用度提高后，在价格不变的条件下，需求量也会格局，其特征是"强强联合，同业并购"。在以宝洁并增加，此时就会使得原来的需求曲线向右移动。同购吉列为例的众多并购案例中，品牌整合的效果无时，由于品牌信用度的提高是以品牌品类度的提高疑是企业并购成功与否的关键，品牌给企业并购行为前提的，即某个品牌所代表的品类越少，其品牌为带来的经济学效应越来越显著。因此本文以企业信用度越高。而随着品牌代表的品类数量的减少，并购过程为主线，创新性地运用品牌经济学原理分该品牌的替代品则越少，进而使得该品牌商品的价析了宝洁并购吉列的案例，得出了可运用品牌经济格需求弹性变小，移动后的需求曲线的斜率比原来学分析框架的并购案例特征，为企业并购理论提供的需求曲线的斜率要大，移动后的需求曲线将更为了新的分析角度。陡峭(如图1)。(基础需求函数:0斗bp二、晶牌经济学与井购理论品牌修正需求函数:O:::a( 1+ B )-bBp (一)品牌经济学(二)企业并购理论品牌经济学是以经济学原理为基础，描述、解释品企业并购理论是企业理论、经济学以及公司财务牌为何以及如何影响企业、个体的选择行为，并引导理论中最重要的课题之一，20世纪七八十年代以来，企业、个体进行更好的品牌发展的一门经p济学分支。自2006年孙曰瑶、刘华军将品D 非-b 牌引入经济学框架以来，品牌经济学已经a nv dn / 逐渐受到学术界的关注，并取得了一定的/ 研究成果。孙曰瑶、刘华军在《品牌经济学D匀 ，"QY 一，B、 -Du u 旨'+ 原理》一书中指出，品牌(Brand1是与目标-›qa B-Fnv r 、、/ , dF ,, , 顾客达成了一种长期利益均衡，从而降低, 其选择戚本的排他性品类符号。品牌经济P 学的品牌概念则是将商标与消费者的需求紧密联系在一起的品类符号。品牌信用度(BrandCredit Degree)是通过品牌这个排他性的符号向目标顾客作出并做到O Ql Q2 Q 某种品类承诺的程度。圈1引入晶牌后的需求曲线变动示意图回
翩翩醺td川70ETL企业并购理论进展非常迅速。对企业并购的理论研究为品牌经济学仍处于初步发展阶段，理论体系和相关按照并购事件的先后顺序可以分为三种类型:并购动研究仍较少。此外，企业并购过程的复杂性和企业之间因研究、并购过程研究和并购效应研究。的差异性也导致无法对所有企业并购行为以一种统一由于企业并购动因的复杂性，从目前提出的各种的模式进行研究。基于此，本文选取宝洁并购吉列的经理论看，还没有一种理论或模型能够高度概括经济生典案例，创新性地从品牌经济学视角对并购动因、并购活中的企业并购现象O现阶段理论研究主要集中在过程、并购效益进行分析，提出观察并评价企业并购的效率理论、信息理论、代理问题和管理主义理论、过新视角。度自信假说、自由现金流量假说、市场势力理论、再分配理论等方面。效率理论虽然从经济学意义上对三、并购票例分析并购动因进行了解释，但该理论通常是指管理层业(一)案例概述绩的提高或获得某种形式的协同效应。效率理论在2005年1月27日，宝洁与吉列双方公司董事会解释企业并购的动机到底起因于何种意义上的协同达成一致，签下了并购合同。根据合同，宝洁以约570效应和效率改进尚需深入讨论。本文认为基于品牌亿美元的代价100%收购吉列，包括吉列旗下各种品互补性的品牌协同效应，是企业进行并购的重要动牌产品和加工、技术以及设施在内的所有业务。并购因之一。完成后，吉列董事长、首席执行官兼总裁詹姆斯·基尔国内外针对并购过程的研究数量繁多，陈健茨将加入宝洁董事会，任宝洁公司副董事长，负责吉(2005)等人对并购理论作出了较为全面的总结O列业务OGrossman和Hart(1980)提出了小股东的"搭便车"问具体的操作方式是换股，以股宝洁普通股题;Baron (1983), Giam marino和Heinkel( 1986 ) , 换购1股吉列普通股。根据2005年1月27日的股Khanna( 1987) ,Fishman( 1988)等学者对多个收购者市行情，宝洁纽约收盘价美元，这相当于将吉之间的出价竞争进行了分析;Kvle( 1985)和Shleifer、列的股份定为每股美元，而当天吉列股票的收Vishny( 1986)对要约价格以及期望利润之间的关系盘价为每股美元，上升幅度达到18%。同时为作了解释;Bradlev、Desai和Kim(1988)通过实证研了降低交易的稀释效应，宝洁计划未来12-18个月究对收购者是否获得被购企业的股份进行了研究。回购大约180-220亿美元的股票。这样看来，这起除此之外还有学者对被购公司的反并购策略作了并购对宝洁的财务影响相当于以60%的换股和40%研究。的现金完成的。按照这两大公司2004年的营业额计我国学者的研究主要集中于并购策略以及政府政算，合并后宝洁将取代联合利华，成为全球日用消费策的选择、国外并购模式在国内的应用等方面。品业最大的公司。国外对企业并购的效应分析，主要集中在并购完(二}案例分析成后的企业效益和社会福利的变化上。陈健等人指出，根据品牌经济学基本理论，宝洁并购吉列的并购Deneckere和Davidson(1985)，也lant(1983)等学者动因，很大程度上可以归结为对品牌互补性的考虑。通对鼻头垄断市场结构下的并购效应进行了分析;Mat›过对并购双方产品结构进行对比可以发现，宝洁公司susake(1993)通过对最新一轮兼并浪潮的案例分析经营的产品品类有洗发护发用品、护肤美容品等8个得出了不同类型企业并购之后利润获取的情况不同的产品大类，旗下品牌超过300个，而吉列公司是世界刀结论。片和剃刀产品的最大生产商，同时也生产9种其他消黄桂萍(2010)指出，国内学者主要集中在并购给费者产品，旗下品牌超过100个。企业内部经济效益带来的影响及并购之后企业之间的通过对二者的产品结构进行对比可以发现，虽然财务整合、人员整合、文化整合等方面。研究重点主要宝洁和吉列的产品覆盖面均较广，但二者品牌并未出集中在对企业内部绩效评价的方法选择、整合的模式现大范围的重叠现象，适合采用品牌互补性的概念进选择等方面。行分析。孙曰瑶(200时，任晓峰(2011)等人提出，品牌由此可以看出，基于品牌经济学对企业并购的整互补性，即在一定程度上接近"能力互补品牌联合"的个过程进行深入分析、讨论的研究非常少。这主要是因概念。"能力互补品牌联合"是指两个强势品牌在能力E望匾噩噩酝噩也皿EZE塑园噩莓'国
mZJAt点G翩翩翩上具有互补性，它们的合作并不是各个部分的简单相市公司进行实证分析，通过不同溢价并购后财务指标加，而是集中各自的核心能力和优势来共同生产一个变化情况，论证不同溢价并购后的目标公司的实际效产品或提供一种服务。本文在能力互补品牌联合的定果。本文参考了其选取的部分财务指标，如主营业务收义基础上，将品牌互补的定义阐释为两个强势品牌基入增长率、稀释每股收益等，对不适合宝洁公司并购事于品牌互补战略，在能力上、方向上具有互补性，企业实的指标予以剔除和调整。冯海涛(2010)认为，恰当选可以通过品牌之间的联合，实现扩充产品线、扩大市场取财务指标可以科学地评价并购效果，应按照并购企份额的目的。业的不同目标选取恰当的财务指标。本文借鉴了他提阎艳阁(2010)指出品牌互补"战略在本质上是出的基于经营协同效应和多战略整合目的的企业并购一种顾客价值战略，使企业自身赢得了更大的价值创造评价指标，结合宝洁公司的实际情况对相关指标做了和竞争优势，是一种超越了零和竞争的战略思维。这种修正，最终得到了从经营业绩情况、资产营运能力情战略把影响品牌发育的消费市场因子、社会生态因子以况、偿债能力改善情况出发的财务效应指标体系。及企业生态因子恰当地结合起来，发据市场潜在需求，根据宝洁公司年报，得到了2002年度至2012年建立顾客忠诚，扩大顾客价值。宝洁公司应用品牌互补度的评价指标基本数据(如表1所示)，并对其进行比战略在为顾客提供新的利益的同时，也使企业自身赢得较分析。了更大的市场竞争优势，是-种全新的战略思维。自2004年开始，宝洁公司的营业收入以超过两位品牌经济学视角下企业的并购效应，在很大程度数的增长速度持续增长，收购吉列之后的2006年更是上依赖于传统财务指标评价体系的结果。在评价指标达到了%的增长率。但是并购完成之后，其营业的选取方面，本文参考了陈健(2005)等人对国外并购收入增长逐渐放缓，2009年首次出现了负增长，主要绩效评价方法研究的理论综述，参照黄桂萍(2010)，李原因是受经济危机影响，各项业务皆出现了萎缩。另一梅泉(2010)等人对国内相关学者关于企业战略并购中方面，即使金融危机的影响巨大，宝洁公司仍一直保持的企业价值评估的文献综述，筛选了相关理论，综合考两位数的主营业务利润率，体现了良好的经营业绩和虑张维(2002)，黄丽能(2006)的研究思路，建立了独成长性，而不断增长的稀释每股收益和普通股股利也特的绩效评价体系。童话(2006)从公司溢价并购着手，体现了宝洁公司收购吉列公司之后卓越的盈利能力分析了溢价的理论来源和溢价定价模型，并对我国上(如图2所示)。表1宝洁公司主要财务比率数据统计表经营业绩改善情况资产营运能力情况偿债能力改善情况主营业务经营活动产普通股每股股主营业务利润率生的现金流存货周转率流动资产周转率流动比率资产负债年份稀释每股收益利(Dividends收入增长(Net (Operating (Inventory (Current Asset (Current 率(Debt(Diluted EPS) per Common 率(MBIGI)Earning-Cash Flow Turnover) Turnover) Ratio) Ratio) Share) margin) *$billions) 2002 % % $ $ $ % 2003 % % $ $ $ % 2004 % % $ $ $ 3 00 77 28% 2005 % % $ $ $ % 2006 % % $ $ $ % 2007 % % $ $ $ % 2008 % % $ $ $ % 2009 一%% $ $ $ % 2010 % % $ $ $ % 2011 % % $ $ $ % 2012 % % $ $ $ % 因
翩翩.FR!NDs~tA:{!~1NG 快，流动性较强，偿债能力进一步提高，且表明存货的占用水平较低，存货Z卢呵呵ι呻正E积压不明显{如图3)。J/伊俨宝洁公司十年来的流动比率大部一一耐酬--d .......俨 分保持在75%-80%之间，处于中等帽水平。2005年流动比率比之前突减，A~.蝇 .-…"翩翩--圃..-- --- 主要是因为2005年对吉列公司的收:一圳稀一嗣搁一峭 MUL4m-m(到 一.四脚一制:一别每一脚阳闹2006 购支出了大量现金流;2005年并购吉一般一回一般列之后，流动比率大幅增长，达到了图2宝洁公司并购前后经营业绩改善情况对比分析图120%，主要是由于吉列公司流动资产数额较大，流动负债规模适中。在以后年度，随着各项业务整合的逐步完成，7000/0 600号流动比率逐渐恢复到并购前水平，并甸、，卢圈--.".. so肝、唰".趋于稳定(如图的。M梯队4∞% 同咄咄榈棉掘W幡嗣W鸭跚跚2006年之后的资产负债率有了300号。~呵酬酬时2oo~也明显下降，从降至左右，之后E∞% 呈现逐年递减的趋势，但变化幅度不。号也20悦2曲32004 2姐(}j::1006 Z007 ::1晴081009 ZOIO晴II2012 大。主要原因是并购吉列之后的资产·四m存货周转率(Inv.回阳yT町nover)…阴阳阳 Tumover) 大幅增加导致了比率降低，说明宝洁图3宝洁公司并购前后资产营运能力情况对比分析图公司拥有较稳定的短期偿债能力。宝洁公司的品牌营销策略也可通140'在广…←叫一~…一~……'"川叫年………~~C.^ …叫…乒……叫………川…1过品牌经济学理论作出合理分析。数12伽十…r飞一/γ一一…一一一一一…一一一…一一一斗据显示，中国市场乃至世界市场对于l∞%←~一}一一马v一一一一一←寸冉一一一马「一一一一…一一一一…一一一句一一{一一一一一「宝洁产品的认可度都极高，因此消费酬卜一-一如J飞叫一~附一…者在进行选择时的选择成本几近为ω%r句"四"叶'也一一一一一一一一一寸j 40% --一-四-唰翩翩--…自刷刷零。在考虑品牌选择因素的需求曲线200˘, I 刻画下，宝洁公司能够获得同等程度OOÆ，ι 2002 2003 2∞4 2ω5 20白62007 2:00唱2阅92010 2011 2012 下更高的消费支持，进而获取更高的i 明一流动比率.(CurrentRatio) 明白费严负债率(De恼Ratio)营业利润。并购吉列之后，吉列公司图4宝洁公司并购前后偿债能力情况对比分析图原有的重视消费群体并未产生巨大变化，由此带来的消费者认可度会进稀释每股收益和普通股每股股利都在并购吉列之一步提升，从而导致其品牌效用度的进一步提高，最后的1-2年时间内实现了大幅度的增长，比如2006终会使宝洁公司持续保持零选择成本，获得更高的消年每股收益增长了4%，达到每股美元。尽管因为费支持。收购吉列造成股权稀释了8%-9%，但这个结果比宝洁由于品牌效用度评价中的市场评价、企业形象等在2005年10月完成对吉列收购后预计的值要低。所指标的不可计量性，本文根据刘丽芳(2013)，钱海波以有理由相信，并购吉列这一战略为企业的成长性和盈利能力作出了贡献。(2006)等人的观点，结合案例实际，选取了商标、专利宝洁并购吉列之后，对全球范围内的销售渠道进及技术、客户关系等重要的无形资产，反映并购给宝洁行整合，在并购初期(2005-2008年)因新构建渠道尚带来的市场方面的影响。处磨合阶段，相应的存货周转率下降调整，而之后的数由表2可以发现，并购吉列之后，宝洁的商标、专据(2008一2012年)体现出渠道整合的长期效应，并保利、技术等品牌的核心组成要素都有了大幅度提升。并持在6次左右，说明并购后该公司的存货周转速度较购第一年后，其商标价值增幅达到174%，专利技术增噩噩i噩噩温幽画画画画匾国监E国
AFSTZAG跚跚表2宝洁公司并购前后历年无形资产情况分析表INTANGIBLE ASSETS WITH DETERMINABLE LlVES( Gross Carrying Amount 1 有使用期限的无形资产(未折旧或摊销的账面价值)(billion十亿美元)年份Brands(商标)Patents and technology(专利和技术)Customer relationships(客户关系}Other(其他}Total(合计)2003 $499 492 316 1307 2004 $1012 518 554 2084 2005 $1 144 419 259 293 2115 2006 $3135 3098 1695 333 8261 2007 $3317 3135 1738 377 8567 2008 $3564 3188 1947 333 9032 2009 $3580 3168 1853 320 8921 2010 $3284 3140 1947 304 8675 2011 $3392 3195 2121 335 9043 2012 $3297 3164 2048 352 8861 幅达到639%，客户关系价值变为原来的倍多，之科学出版社，2007.后一直维持相对稳定。这些数字充分体现了并购吉列[2J陈健，席百氏，郭菊娥国外并购绩效评价方法研究公司对宝洁公司品牌、市场等各方面的显著提升，也对综述[]].当代经济科学，2005(5):85-99. 上述基于品牌信用度的评价理论作出了有力的支撑。[3J黄桂萍，姜艳企业战略并购中企业价值许估的国内研究综述[J].湖南财经高等专科学校学报，2010四、结论(8):111-113. 宝洁公司并购吉列公司的并购动因、并购过程、并[4J孙曰瑶.品牌经济学的任务、对象和若干基本问题购效应等并购过程的各个阶段都可以运用品牌经济学[]].宁夏社会科学，2005(11): 38-44. 理论作出合理解释，并可根据实际情况推广至同类企[5J任晓峰.品牌生态因子与企业"品牌互补"战略[J].业类似的并购案例分析。本文认为，适合采用品牌经济南京财经大学学报，2011(5):82-84. 学分析角度的并购案例-般具有如下特征:[6]阁艳阁.企业并购后的品牌资源整合研究[]J东方并购发生在集中度较高的市场中，这是因为此类企业文化，2010(12):73-74 市场的产品需求量与品牌形象正相关关系更加显著，[7 ]李梅泉.国内外企业并购研究文献综述[]]时代金并且以同行业企业并购为主，由于资源在不同行业之融，2011(6):28，45.间的转移戚本较高，因此品牌整合较适合于同行业企[8J张维，齐安甜.企业并购理论研究评述[J].南开管业并购。理评论，2002(2):21-26 企业并购本身更倾向于以品牌整合为主要目标，[9J黄丽能.美国企业并购的历史变迁与启示[]J经济通过并购可增强品牌之间的协同效应，进一步增强企师，2006(2):91-93业的核心竞争力。[10J童话.溢价并购若干财务指标分析[D].苏州大学并购双方均是以品牌价值作为经营支撑的企业且硕士学位论文，2006.具有明显的品牌互补性，即双方企业的品牌所覆盖的[11 J冯海涛.恰当选取财务指标，科学评价并购效果产品类型、目标市场重叠度低，且品牌的发展战略、品[J].市场研究，2010(10): 52-53. 牌定位不同，并购双方适合走品牌整合之路。.[12J刘丽芳，杨博武文化企业并购中无形资产价值许估研究[]].中国证券期货，2013(1 ) : 213. [参考文献][13 J钱海波-企业并购财务风险分析与控制[]J财会通[ 1 J孙曰瑶，刘华军-品牌经济学原理[M].北京:经济讯(学术版)，2006( 1): 30-33. 回
