·博士论坛·现代管理科学.2011年第7期存货质押业务风险因子关系影晌分析:基于结构方程模型·何娟王欣摘要:供应链金融风险问题的担忧一直制约着动产质押融资业务的繁荣.文章分析存货质押业务风险的基础上，利用访谈和问卷调查数据，引入结构方程模型，对存货质押业务风险因子之间的关系建立路径困Â结构方程，并进行假设验证.结果显示:融资企业经营状况和质押物商品属性对信用风险有显著影响，融资企业管理水平又对融资企业经营状况有重要影响，并基于此提出银行在开展存货质押业务的对策措施.提键诩z存货政押;风险因子;潜变量;结构方程棋型;路径困…、喜11富市场变现通路、机制设计等技术问题。本文引人结构方程模型(SEM)，对存货质押业务建立4.融资方倍用风险。客户诚倍度的不确定性是很多银了路径罔及其结构方穗，并进行实证研究，给出了存货质行不愿给中小企业贷款的根本原因。在存货质押业务中，押业务各风险因子之间的定最关系，为供应链盒融实践提银行和贷款企业间存在着倍息不对称，银行无法对企业的供定量的决策参考。在1存货质押业务风险评价指标体系二、风险影晌因子分析风险类型观测变最1观测缆盘2观测变撤3从存货质押业务风险缘鹉及其影响质抑物商品属性价格搅动事变现能力质最稳定性因1段来讲，才5要有以下六种风险:监管措施监督设施及工具安全管理制度监督费用投入1.质押物商品剧性。针对质物价格、技术风陆评估体系评估技术物现、化学、流动性等特有的商品膳性，融资方倍用风险带户历史信用记录在户企业形象企业领导借用记录银行在质押贷款的时候，对不同质押就融资企业管理水平领导素质管理制度信息化水平应该确定不间的质抑幕。如，质押物的市融资企业结臂状况撒利能力财务状况场价格是随机搅动的，有些质物价格在一段时间内被动非常剧烈，可能会造成质物价值低于贷敖价值，这可能会使企业产生违约的动机;，那些在储存的过程中容易产生变质、梅发或价值下降等问题的物品是不适合做质押物的，般需要优选质押对象;还须注重质押物的市场变现能力。2.监管措施。在存货质押业务中，贷款是由银行发般的，而质押物是由物流企业进行监督的，因此物流企业的监管措施是否得吗有放就显得很攘耍。物流企业的监管谁施和工具如何、是否有一个高效的借息系统和完镑的紫金被奇制度会直接影响监管效果，使银行面临风险。日υr\--\--寸Y83.技术风险。技术风险指存货质押业务网缺足足够罔1存货质押业务风险的结构方程路径阁的技术支持阳引起的风险。如在2结构方程路径围中各变量的含义果价债评估体系不完善、评估潜变i重观测变最技术不高，可能无法对质押物技术风险ç.x.评估体系;X2评估技术价值进行准确估计。融资企业质押物特点~X)价格波动率山变现能力均质量稳定性可能以权属有争议的财产作融资企业管混水平b均领导素质问7管理制度向信息化水平为质押物，如果没有足够的技融资企业经营状况叩y.盈利能力;Y2财务状况术支持，就无法清晰的划清财融资企业倍用风险my3客户历史借用记录m客户企业形象;Y5企业领导信用记录产权属，从而产生风险。还涉监管措施my6监管设施及工具巾安全管现制度;只监管费用投入及融资企业违约发生后质物-34-췲랽쫽뻝ꇶ튻듦믹ꇱ햪폃퇩뿶맘쫐놾㒣쇋탐톺틸릩뇭뛾듓틲ㆣ컯펦뎡럧맛볛뇤훊볠낲벼움죚뿍웳쇬맜탅펯닆믺뗈쿳㊣뗄쪩볬㎣맻뿉캪쫵닺벰춼잱碡砳砶祬礳礶맛ꆢ뎡컄껈슷늻튵탐뚨듦쯘껖샭룃볛뛎쿕닢맛룱솿맜좫쫵맀뮧떼쾢샻컱컯ꎻ컊꺼ꎬ뫍벼횵쓜훊횧좨죚㌴뇤ꏆ톺쇬펯뿍볠늩쿖㈰튪럃폐볼ㆴ횤닢훊뫎틽뇤?뺶풸컱뫍솿럧믵살쫑ꆢ퓚좷룱쪱샠닢늨쓜컈듫짨맜럑쳥벼랽샺웳쇬쯘훆뮯ힴ볛ꎬ쳢뮹뛸릤볊쫵횵늻뷸틔톺돖쫴튻삹컯떼샻뮧쪿듺ㄱꎺ첸훘듊뇤톺ꎮ퇔쿖죫쪷춼룸룷듻뗄쿕훊붲뫎뮯뚨쫇볤탍솿뇤뚯솦쪩샭폃쾵쫵탅튵떼뛈쮮뿶횵쓇탫?뻟횧움룟탐좨컯ꎮꎬ웳샌쳘늨쯘쓜샺짨믵폚뻪싛맜쓪릩뫍튪ꎺ솿컯뷡춨뷐벰훐럧뿮뻶펰톺ꎮ톧늻쯦쓚?솿싊탔훆춶폃탅탎맜욽뺭뗍킩컯힢쫇죧믡돖맀ힼ쫴뻍듓튵뾼뗣뚯훊솦쪷焳쪩?짌첳샭뗚펦컊펰듦쫑췵슷릹엓웤킡쿕웳닟쿬튵훷쳆ꆢ듻춬믺늨?릤뛈죋럧폃쿳샭펪폚퓚욷훘ꦡ컯럱뫎횱햡뛸쳥뿉좷폐죧컞캥ꆣ떣ꎦ싊ꎻ탅벰맻욷뿆㟆솴뻭쿬믵뫒ꆢ랽쎷웳틲튵닎컱튪럊쇷뿮뗄늨뚯뻟쿕볇쮮ힴ듻뒢쫇ꏔ뗃뷓ꎼ틽쾵쓜맀헹맻램닺풼뭸ꎻ碣礲럧폃릤훊뷡타쿔쫴톧?뷰뗷ꎬ훊뗎믺돌릹튵ퟓ볤뾼럧폐뚯뗄럇슼욽뿶뿮듦늻톺?평떱쫇펰볊웰컞볆틩쎻쟥짺랢㋆ꆿ겹닆쿕볇뻟탔쪾죚닩늢톺훆쒣햡랽듻횮듦ꆣ럖쿕틔풡탔쪱뗄뎣볛쫊컯폐럱쿬췪램컺럧짺삹ꆾ쎫?熡컱벢슼ꎻꎺ짨탍ꎿ돌뿮볤퓚컶풵쿂ꏕ뗈뫲싊ꎮ뻧횵맽뫏뗄쇷킧폐볠짆뛔죚닆ퟣ쿕뫳삼㒱?ힴꆱ럧쫽믹ꎻ톺릹볆⡓춻ꎬ뗄ퟅ웰쇹쳘ꎮꆣ폐쇒돌ퟶ쫐쫑웳뻍튻맜헖ꆢ훊닺릻뮮볊욶뿶礴낲쿕뻝죚폚럧헆햵뗈䕍Ꭓ늢룹뚨탅벰훖퓖폐뛔죧킩ꎮ헢훐훊뎡뫒튵쿔룶킧뢴ꆣ움톺웳ퟷ뗄쟥뮹컯?후좣뿍좫컊ꎬ듋쿕삼쒽벼⦣쿐뷸놾솿쾢웤럧쫎뗄늻ꆣ훊뿉죝톺뇤뗎뗃룟맻죧맀컯튵닆짦?믐뮧맜튵랽쳢틽쳡틲?웳쫵꺶얶탐풭맘늻펰쿕짌춬훊컯쓜틗쿖뫜킧ꎮꙸ샭뗄죫돶ퟓ뢱릷컊풴좵쪵틲쾵뛔쿬ꎺ?욷훊톺볛믡닺쓜킡볠훘쪹쫑㗖엏훆튵떣뷡틸ꎻ붳쳢쒲횤ꆣꎮ돆쫴톺컯룱퓬쪹짺솦ꎴ맜튪탅뫒쫁ꊻ탎뛈뺭컱돌폇릹탐잱ꆣ믈퇐퓚캪ꎬ?탔뻍뗄돉웳뇤맊﮿쾢뗎쳂뿎꿋쿳ꎻ펪쫑랶뺿듦릩틸ꆣ쫐튵훊탨ꎮ컯쾵쏦좶껆ꎻ礸튻랽퓚뇤?랾ힴ뫒꣐ꎬ믵펦탐닺ꆢ튪쟓틲쇷춳쇙?礵볠횱돌뾪솿뛍럧쒣뗎퓊룸훊솴컞짺믓폅짒듋웳뫍놷?맜뿶훆쒣햹ꎻ?잺돶톺뷰램캥랢톡컯튵췪쿕ꛗ럑풼탍뫍듦뷡ꣁ?쇋튵죚뛔풼믲훊킷쇷뗄짆ꆣ쇬폃ퟅꎬ믵릹훊쿕탍?듦컱쪵웳뗄볛톺ꊷ볠떼춶뚯뛔훊랽?믵훐볹튵횵맜낲탅죋톺닺듦톺돌훊ꎬ쳡뗄쿂짨좫폃컯붵볇틲훊믵튵쒣짌슼톺훊컱탍욷죚톺뗄ꎻퟓ쫴튵뛔슷탔튵컱닟뺶컱럧뛔듫춼맘뗄쿕쪩탅랱틲ꎮ폃죙ퟓ쾵럧ꎮ횮쿕컄볤폐펰헂뗄쿔럖맘훸컶쾵쿬듦붨펰믵솢쿬훊슷ꎬ럖톺뺶죚튵춼컱벰컶웳럧뷡튵쿕릹맜ꎺ뗄랽믹돌샭뒡ꎬ쮮짏늢욽ꎬ뷸폖샻탐뛔볙죚짨웳튵뺭펪ힴ
.2011年第7期·现代管理科学.t尊士论坛在4路径单数Â因子负荷在路径标准化系数t-value P I η.<---~3 仰 刘贯<---~. η3<---~ η:z<叩叩叫~ η:z<-阳叫 η:z<甲 x:z<---~. b x.<…-~. *** X4<…-~2 b x~…-~ *** x.，<一-~ b 沟〈一-~ *** y4<四"叫 b 10 .9051 1 YJ<…叶 *** 4051州|坤9y.，<--叫 b 些血些|理想问旦些y!í<白--1' O.ω4 资倚状况、偿债能力、现金流情况等进行全面深入的了解很小，7表Y:Z< ---Th b 和考查，加上目前国内企业和个人世有健全征信体系，银示影响很y.<…叶 *** 行对中小企业的"情贷"行为也是无奈之誉。大，2、3、xs<…叩~ *** 5.融资方管理水平。管理水平合影响副贷款企业的4、5、6则YS< O.ω3 --1b 经营状况，避而影响企业还款能力。公司领导素质、管理制介于这两y，<.嗣同叶 度、组织结构等都是影响融资企业管理水平的重要指标。者之间。6.融资方组营状况。贷款企业的经营状况会对其还本次问卷x，<.币"币.~ *** 款能力产生直接而重大的影响。如果公司经营不好，发展调查在成注:."''''为p< O. 001, b在示因子负荷固定为1.陷入困境，甚烹资不抵债、濒临破产，这时企业没有还款能郁、上海、杭州和福州等地进行，共发放调查蒙问卷140份，力，违约概论很大。另外，公词的财务状况也会对公司能否具体调查对象分布为:银行的借贷部人员55人、中小企业按时还款产生直接影响。有些企业的经营状况很好，利润的财务部人员45人、高校从事供应链金融研究的教师15很高，但是企业的班收账款太多，在偿还银行贷款的时候，人、高校学习研究供应链金融方向的硕士生和博士生挝企业缺乏足够现金，也可能导致其施的。人。最脂共回收问警112份，因收率为80%，全部为有放问三、风险评价指标的选取替。分析存货脆押风险的暴础上，论文对存货质押业务风利用问卷调沓的数据对各风险指标进行倍度分析，在险建立初步评价指标体系即分别对六个风险因子选取一剧除了倍脏不足的项目后，最终确立如表l评价指标体定的指标作为其观测变囊。初步评价指标包括质押物价格系。攒动率、变现能力、安全管用制度等一共18个指标。对于四、理论模型与假设初步的指标体系需要进行倍度分析。倍度又叫可靠性，主结构方程模型(StructuralEquation Model，简称细则要表现测验结果的一贯性、一致性、再现性和稳定性。是一门基于统计分析技术的研究方法学，用以处理复杂的Crobachα系数是常用的内在信度指标，当Crobachα系数多变量研究数据的探究与分析，特别适合牵挂讲学、行为科值在以上，则表明表明该指标属于高倍度。如果指标学等社会科学。SEM果用路径罔的形式表示，潜变撒用剧的Crobachα系数值在以下，则对下属指标进行逐一或椭圆来表示，观测变:1:用矩形表示。如果两个潜变景之的去除后重新检验，若删除某个下属指标使指标的系数值间相关，用双向弧形箭头联结这两个潜变簸。如果两个潜挤得提高，则说明诙指标的…致性不高，调资项目为不适费量是因果关系，则用单箭头联络，箭头方向为原因变量当项目，予以删除。指向结果变量。如果一个潜变量可由若干观测变章程示，论文的分析数据通过问警调查方式得到，调查问餐的这个潜变量被看作观测变量的因子，用单箭头联络这个潜内窑为对6个风险因予各自的观测变量进行打分，采用李变量与观测变量。结构方程模型的变量可以分成外生变1慧克特七点量表法，1表示观测变量对其所属风险因子影响和内生变量。外生变量在模型中只起自变量作用，没有其-35-췲랽쫽뻝ꇱꇶ?튻澲뇭쓢뫃摦뢸?前횸㌷ィ샭㰲㸰㰰뷡뫍탐㖣뺭뛈㚣뿮쿝솦내뫜웳죽럖쿕뚨늨돵튪䍲懏뗄믱떱싛쓚뿋슷뇪璡ㅉ퓗ㆡ㊣ㄳ侣吱ㄱ砲硉㞣硬砳㎣碡砶탒礼禡㒣럮禱礲祴쒾砸砵뗷뚼뻟죋뻭샻쳞쾵쯄䕱쫇뛠톧믲볤뇤헢짠㤶ィㆣ侣䝆㹏쫩탒쒾퓗禡粡횵っ쪾듳㒡卅ꎮ긲길긵긱㈼긳㳒?䍮긹㰰潢ꩶ퓗긴긷퓦탒튻쒾뻒ꇱ껄뚡긶쓒뫏뇪쿫맻탅뾼뛔껈펪ꆢ쓜죫쪱룟튵컶붨뗄뚯늽뇭뗊䍲좥뗃쿮컄죝쳘킡뷩헟놾뺶ힼ뛒쳥닆ꆣ폃돽畡뇤뗈췖쿠솿쿲룶쓚㌵긳기㈰쿖늩㎽槔㓂㳒닩ꎬ?ꎮ냒〴㔴㌰㌱㠵㐷튻㐱㌹믒릹䫒퓚쾵펰ꈵ냒潯〵?〵ꎮ慣慬〹ㄱ㤷ㄸ㈶㔳㘵㈷㤴㌳㌸〶ㅬ㔹㤵㘷㤸튻㘶㌲믒㜱〷㜶〴㐷㥬㠸㈹㔲㔶㔸〳㕬㈱㔷㜵㈵㠶〰㐳㲡㈼㳒ꑋ횸횵ힴ닩훐?ퟩ솦삧캥뮹ꎬ좱럧듦솢싊뗄쿖潢돽쳡쒿캪웟폚횮듎뮯믒짏뗷컱룟ퟮ컊쇋샭瑩쏅솿짧풲맘쫇뷡잱폫짺튻ꆪㄱ듺쪿?랾뮡퓚ィ쫽쿬㊡ꆢ펭〵?略ꆪ뮡ꆣꆪꨱ믒랽뮱뇪뿶ꎬ킡쪷횯닺뺳풼뿮떫랦쿕믵돵ꆢ횸닢잳慣뫳룟ꎮ럖뛔뗣㞱헢볤컊쾵뮡몣닩늿킣뻭탅싛ꇞ믹퇐믡살틲맻뇤맛뭯쓪맜싛ꎮ릷뛏뮣ꆣꍮꎡꨱ돉긷횵뫜ꈳ㛔ꆯ焳?궿귄ꆭ믗ꮿꮵ튻믃ꎮꌱꆢ볓웳붹ꆣ뷡붾짺ꎬ룅닺쫇ퟣ움훊늽ퟷ뇤뇪퇩ꏓ?훘폨컶㚸솿솽뻭쫽뛔죋톧릲뗷뛈쒣䴰폚뺿뿆뇭폃맻닢ㄱ吱ꍔ뮶돌ꋒ틔퓚ꆢ?뗚샭첳붳뗊힢ꎮꎬ뎥짏튵?뷸릹귓횱짵싛짺웳릻볛톺움캪쿖쳥뷡쎵탂퓲틔쫽뇭ꡬ?몼쿳풱쾰믘닩늻탍摥춳톧쪾쮫맘솿놻뇤ꆣ㠴㠳ㄳ짏ィ밳?ꎦ백쎫㟆뿆쳄ﶼꎺ쒣믨햮쒿뗄뛸뗈뷓훁뫜횱튵쿖횸럧볛웤쓜쾵맻쓄볬쮵즾뻝램훝럖㐵퇐쫕ퟣ폫沣볆ꆣꎬ쿲뾴솿췢㜹ꆣ긷?톧ꏐ냒ꆤ쓜잰ꆰ껆펰뚼뒿뛸듳뷓뗄뷰뇪쿕횸맛솦탨?퇩쏷돽춨헒ꆣ뫍늼죋뺿춬쫽볙겼럖卅뮡ꎬ죧ퟷ짺탍럒퓲틔춵솦맺쾧붡쿬ퟣ훘늻ꆣ펰펦ꎬ뗄뇪닢ꆢ튪튻?ꎮ룃맽沱ꆤ뢣캪릩뻭뻝쿮짨컶첽䶲탎퓲맻맛뷡뇤뇭쿂⡓믋ꆢ쓚듻ꎹ웳펰ꎴ듳뗖쇭쿬쫕튲톡믹쳥뇤낲뷸맡얶죴횸컊편훝ꎺ룟펦ㄱ뛔쒿왓벼뺿짓볽폃튻닢릹솿쓄ꆤ쏷ꎮ쿖웳ꆱ?튵쿬﮿뗄햮췢ꆣ헋뿉좡뒡쾵솿좫탐탔죖즾뇪뻭뺹뗈틸킣솴㊷룷뫳瑭䕍쫵폫쏂춷떥룶뇤랽퓚?몺캪뇭퓲뷰튵탐뮹죚펰ꆢꎮ폐뿮쓜짏ꆣ맜탅뢱돽뗄뗷풵?뗘듓?럧?럖랾폃솪볽잱솿돌쒣쿖즱值捴쏷뛔쇷뫍캪껆뿮쿬뇴릫킩첫떼ꎮ벴돵샭뛈튻쒳닩쒹뷸뗄쫂죚ꎻ쿕ퟮ퇐컶뛍뻘뷡춷뇤쒣탍룃쿂룊?侣얾쟩룶튲붻쓜웳떵ꆣ䦻쮾뛠훂싛럖늽훆꺵랽?탐탅릩?횸훕뺿ꎬ벵탎헢솪솿틲탍훐횸쫴?기뿶죋쫇솦튵쒾죧?뗄ꎬ웤컄뇰움뛈컶탔녃쿂쪽뾶듻펦쿲헂뇪좷랽쳘쓐뇭솽뷡뿉ퟓ횻?뇪횸〱뗈쎻컞냏ꆣ맜귓맻욲닆뗄퓚캥뛔볛ꆢ浢쫴늻뗃퓆릲늿솴쫎뷸솢램뇰컊쪾룶ꎬ평뇤웰쫴뇪뷸폐쓎릫샭画컱뺭뎥풼듦쇹횸튻탅퓙慣룟떽뾽ꎬ랢죋뷰쮶탐죧톧쫊붱ꆣ잱볽죴폃솿ퟔ폚뷸탐붡횮붴쮾쮮뒿껕ힴ펪뮹ꆣ믵룶뇪릲뛈쿖?ꎮ流럅풱죚쪿ィ탅뇭뫏죧뇤춷룉떥뿉抱룟탐좫뻙﮿쇬욽뺭뿶ힴ틸훊럧냼ㄸ폖탔쪹뗷킴㔵퇐짺ꖣ뛈泆폃뺣맻솿랽맛볽틔탅훰쏦헷ꆣ떼뗄펪뇆튲뿶탐톺쿕삨룶뷐뫍횸닩죋뺿곈럖삼틔볃껇솽쿲닢춷ퟷ뻒뛈튻짮탅쯘훘퓆늻믡뫜듻튵틲훊횸뿉컈뇪쿮컊횣헒ꆢ뗄늩ꮲ컶?뒦톧놱룶죧캪뇤솪돉폃ꆣ죫쳥떵훊튪뫃뗃뛔뿮컱ퟓ톺뇪뾿뚨뗄쒿뻭꺲훐뷌쪿뿎ꎮ뢱샭ꆢ잱맻풭솿뷡췢죧편뗄쾵?ꆢ횸ꆣ믓릫ꎮ럧톡컯탔캪짓폓ㄴ킡쪦짺퓚뢴탐뿓뇤솽틲뇭헢쎻맻몺쇋ꎮ맜뇪랢킻쮾샻쪱좡볛뛔ꆣ쫽늻쏀냏シ웳ㄵ㈵탐?퓓캪쏔솿룶뇤쪾폐횸뷢틸샭ꆣ햹릿쓜죳뫲튻룱폚훷횵쫊?즹?튵뗄뿆횮잱솿ꎮ웤뇪훆럱ꆣ?첶?꣎ꨱꎮ
.t带士论坛·现代管理科学.2011年第7期在5潜史最之间的路径系数及t检验俄属性对借用风险的影响排在第二位。银行应对质押假设标准化系数t…翩value结果物的选择格外震视，最主~1叶η3:技术风险对监管措施有显著影响成立 要的是质押物的价格波动t二叫12:质抑物商品属性对企业信用风险有跟著影响成立 性和流动俭，选择那些变Ç3叫η3:融资企业管理水平对监督措施有显著影响不成立 现能力强、价格被动小、质~.→η1:融资企业管理水平对融资企业经营状况有显著影响 成立最稳姬的物品作为质押叫l叶叫2:融资企业经营状况对企业倍用风险有显著影响成立 物。③服管措施对信用风η3一计12:监管措施对企业借用风险有跟著影响。.l9不成立 险投有跟著影响，而技术风险金对监管措施产生一他变撮合影响它们，分别用t和x来表示外生潜变摄和外生定影响。银行在开展业务时，尽量选择那些实力雄厚、设施观测梵髓。内生变最受到模剧中的外j::费最甚茧内生变嚣设备齐全、管理先进的物流企业进行合作，这样才能有娘的影响，分别用η初y来表示内生潜坐最初内生观测变量。的降低风险。④在信用风险自身的观测变盘中，窑户历史根据研究目的，在巴有研究基础上，对各风险因子之借用记录和客户企业形象的影响不相上下，而领导的借用间的相互关系做出假设(见袤的，并将在下丈的方程求解记录影响相对较小。@融资企业管现水平对融资企业经营中对此假设进行验证。所假设的相互关系如困1所示。状况以及技术风险对监管措施都有lfi黯影响，因此银行要因1中各变蟹的含义如表2所汰。防拖借用风险，同样要建视对融资企业管理水平的考查以朋l的路径朗服示，在六个风险因子中，技术风险、质押及物流企业评估体系和评估技术的考查。物商品属性、融资企业管现水平为外生潜变撤，而融资企业七、结论经营状况、融资企业信用风险和监管措施则为内生潜变量，目前，我圆的物流业、金融业正处于快速融合发展时每一个风险因子的影响因素则为对应潜变量的观测变量。期，供应链金融作为一种全新的金融服务活动得到实业界根据结构方程路径圈，其结构方程为:和学术界的广泛关性。关于供服链金融风险问题的相忧一ηI 1 rO ~ 0 H’I11 1 rO 0 ’Y13 HEl 1 rtl 直制约着动产质押融资业务的繁荣。论文研究艘示，存货’112 1=1日210也11'1121+ 10 ’Y22 0 11 ~ 1+ 1t2 脆押业务中各风险阁子之间存在相互影响的关系，其内在ηd lO 0 0 Jlη3 J l’Y31 0 'y到Jl岛Jl’3 风险传导机制和影响大小是各不相间的。银行在开展供应班、模剧骂忧解链金融业务时，细充分考虑各风险因子之间的相互影响关利用调资问堪的数据，论文i运用SPSS中的蕉，采取相应对策措施，以防拖风险事件的发生。软件，荔于极大似然法对方程进行求解，求得标准化解如参考立献:圈201.罗齐"朱i革立，陈伯铭.第二乙方物流服务创新:融通本模型的拟合指数如在30仓及其运作模式初探.中阂流通经济2002，(2): 11-14. 从表3的拟合指数表可知模型的各主要拟合指数都2. Cossin 队HuangZ J and Aunon N 较为理想，模型拟合得不错，因此可以根据模型的解进行O,"A frame work for collateral risk control 验证性分析。determination", Working paper, European central 六、路径分析及假设检验结果bank working paper series，2003，(I):1世41.对结构方程模型的求解，得到各个潜变矗立间的路校3.李数学，冯耕中，徐渝.价格随机波动下存货质押系敷且t检验值，见表40融资业务质押卑研究.系统工程理论与实践，2007，(2):表4可以看出，各潜变量的因子负荷基本都在以42-48. 上或接近，因子负荷的t皿value基本都大于2，显示各观4. Comptrol1er of the currency,Administrator 测变量的选取是合理的，问卷调查表的内睿很好地反映了of National Receivable and 相应的潜费撤olnventory Financing. Controller’S Handbook,2000: 对上文假设的结构方程路程酣(即各风险因子之间相1-75. 互关系)进行检验，结果见表5。5. Fotios tbe tecbnical 以表5分析可知:①由标准化解的系数可知，融资企and scale efficiency of Greek commercial 业经营状况对馆用风险的影响最为自在善，其下屈指标中公banks: The impact of credit r sk, off-balance 司的盈利能力影响要略高于公司的财务状况。对此，银行sheet activitie嚣andinternational operations. 在开展业务前，应对贷款企业的经营状况进行充分的考Research in International Business and Finance, 查，详细分析企业往年的财务报茬，对企业的新开工项目2008, (22): 301-318. 进行可行性论证和敬利前景预判。对上市公词要时刻关植其股价变动。如果公词的经营状况不倍，银行应该及时采6. Kennetb Carling, Tor Jacobson, Jesper Lin›de,Kasper Roszbach. Corporate credit risk model-取相成行动，避免客户违约从而精成损失。@股押物商品由36…췲랽쫽뻝ꇶꇱ뇭볙뇪璡뷡뾼ィ돉梣侣늻ꋨㄱ㊣熳쯻맛뗄룹볤훐춼컯뺭쎿컔컥ꆣ샻죭놾듓뷏퇩쇹뛔쾵짏닢쿠뮥틔튵쮾퓚닩뷸웤좡튻쫴튪탔쿖솿쿕럧뚨짨탅볇ힴ럀벰웟쒿웚뫍횱훊솴닎ㆣ닖䡵?慮䒣晲景捯物灡獥㎣죚㐲㒣て瑨佦乡䉡剥䍯泒業楮獣敦䝲扡捦獨慣佰䥮䉵㈰㚣䭥䍡䩡䱩摥到䌰獫浯䅵睏䉵捥瑨䙩㊣ィ㚣侣䍯䒣?摥䍏捵䥮汥䡡㖣捲긳慮꺡慭汬獫灥扡睯瑥慬浭灡獥湮溡摥ꩶ길긴긱긹㊡㌶?湴ꆪ瑩湫捥䙩묷䙯慴晩敥敤暡敦獩枣捯獺牰짨ힼ맻솢ꎬ돉ꆣꞢ뇤닢펰뻝뗄뛔泖沵짌펪튻ꆢ폃볾쒣뇭캪횤뷡쫽㒿믲펦짏맘뺭뾪탐막탔뗚뫍쓜컈쎻쿕놸뿶랶컯잰ꎮ톧훆톺뷰뾼物〸湯牫牏灡湡늩쿖㈰㗇쿠붵슼껂벰껀긵기길긲긳獳꺣瑥浰牲癥湤楯敤㈷?ꍁ慴犣湫牫捨敲捴牮慦整没慬ꆣ?튻牯㐳潮玣楶游㖣倸捩ꎬꩢ癩慴牮湥걔扳䭡扡潲灥牡湣뮯ꆪ솢솿뇤쿬퇐쿠듋킸쓂욷ힴ룶뷡쒣뗷탍㎵샭탔슷릹벰짒뷓뗄컄쾵펪펯햹쿪뿉볛뛔뛾톡쫇쇷솦뚨폐믡웫볇틔탅ꎮ릩쫵풼튵뒫죚닉敳㍬㈶㐷㔴㐱楮?敲牭瑲敮湴扏楯湩捩慴捨楴쪿듺ㄱ놱㖷펦ꋛ뗍펰?웤慮斣略몣ꆣ?ꎮ慉깁慢湣敮메慬瑩楏㡴獳潲潮獰捨慬?捡楯쾵呢ㆣꎺ믡솿ꎬ뺿뮥볙랾쫴뿶럧릹탍닩믹뗄쓄쿫럖뺶랽璼풿뷼잱⦽ힴ샻튵쾸탐뇤탅캻퓱훊뚯잿쿔뛔ꆣ좫슼벰폃웳싛컒펦뷧ퟅ컱떼좡쿗楮潬捹潲潫畲⠲?싛맜쓪ㆣ훎탐볠럧쿬퓋컱捣汥楮捹桥慮敳湳楏ꎬ敲ꎮ湡慴汥?慳쫽ꎺ몣볠펰ꆣ럖쒿맘짨뛍탔ꆢ쿕랽쟳컊폚쓢ꎬ컶돌뒳ィ톡뇤뿶쓜컱뚯폃룱톺컯훸틸뫍벼럧튵맺솴뗄훐믺쿠㈰㈩併枣捥ꎬ?ꎮ湡䩥첳샭뗚뿖ꋫ뚯맜쿕쿠ꏖퟷꞣ훊楯?䅤㈰ꎮ죚뫈맜쿬쓚뇰뗄쾵뷸뾵볏ꆢ틲돌뷢뻭벫뫏쿖쒣ꎮ컶긵좡솿킼뛔솦잰싛ꆣ럧틸췢컯볛욷펰탐뿍쫵쿕움뷰맣닺룷훆쪱펦〳겣뫖ꎺ湴?獰溡浩〰䕳뿆㟆꺼짖뛔쒣겷톺?듫쯼짺폃ꆣퟶ탐쒺퓊죚ퟓ슷뗄듳횸룊탍벰떡꺸ꎬ쫇뷡탅펰웳횤죧쿕훘톡룱ퟷ쿬퓚샭뮧럧ꎮ맀컯랺훊뫍?㌰敲놣湩ꎺ톧?몼ꪣ뇜ꋜ뷏상쪽싊웳쫆쪩쏇뇤ㄱ퓚돶퇩곒뺡뗄뺶쫽쯆ﶱ쓢볙ꎼ틲뫏릹폃쿬펦튵뫍맻쫓볛퓱늨캪ꎮ뾪쿈쿕춬쳥쇷ퟷ맘톺펰탫닟⠱늷걟獴쫑죚쓂튵뛔ꎮ솿뫍틑볙횤ꏔ웳펰춼뻝좻죧뫏짨쟳ﮱ놱ퟓ샭랽경몢럧튪췹펯릫쏢룱쓇뚯훊뛸닺햹뷸퓚킡퇹쾵캪힢틲쿬돤듫ꊣ돵⦣ﯖ퇐㌱欩牡볊맜떾웳럖쫜盀폐짨ꆣ?튵탅쿬ꎬꎮ램뇭짖뗃볬뷢뢺뗄돌쿕싔듻쓪샻쮾훊ퟮ늨킩킡톺벼짺탎볠튪뫍ꆢ튻ퟓ듳쪩牫먱瑏㢣랾??뿍겳첽킣뺿楮?샭귓튵뇰떽뒱퇐⢼쯹隸맜폃틲웤싛뛔㎡ꪣ늻퇩ꎮꆣ뾵뫉슷﮼뗄룟뿮잰업톺훷뚯뇤ꆢ쫵튻컱컯쿳훘움뷰훖맘횮킡뾼ꆪ뛏뫎즱뮧ꋝ슲곐?쮮탅폃쒣뺿ﮱ볙쯹샭럧쯘뷡컄랽?껄듭뗃쓒뗄컊뺶펰폚웳닆뺰뺭훊쪱쇷듫쫓맀죚좫컱볤쫇싇틔㐱뗊캥럧죚껃훐쾵욽뒿폃ꇊ탍뻄믹짨쪾쮮쿕퓲릹퓋돌ꏐꎬ맻떽璣뻭춼쿬릫튵컱풤펪ꆣ웳펰쪩뛔벼탂릩뗄듦룷럀ꎮﶼ벻풼쿕画맺춳웳뛔럧뫍훐?뒡⦣뗄ꆣ헒욽캪랽폃뷸춵틲룷편깶뗷⢼ퟮ쮾놨에ힴ뺡튵쿬뚼죚쫵헽펦랱퓚늻랶끴햶ꆿ꾽듓ퟔ웳꺵쇷꺼릤볠퓆쿕磀뗄難짏겲쿠캪뛔돌卐탐쒸듋룶몺慬닩뒸뺭뇭ꆣ뿶솿뷸늻폐뒦뷰솴죙럧볬뛸짭튵?춨?돌맜폐뒱췢놱ꆣꊽ뮥폖펦캪卓쟳뿉잱즻略뇭쿔닆펪ꎮ뛔늻톡탐쿠웳뾼폚죚뷰춬틲쿕풼쳆튵퇩듫뗐쿔짺뛔ꯔ맘킣잱ꎺ훐뷢틔뇤鈴믹뗄쓏훸컱ힴ짏병퓬퓱뫏맜튵닩뿬럾죚싛펰ퟓ쫂ﶷ뺭샭쪩엓훸뻍뇤뾺룷?쾵겼잱뗄ꆣ룹솿뺶놾쓚헒ꎮힴ뿶웳쫐쓇ퟷ쿂펰맜쯙컱럧컄쿬횮볾횵뗊돉맛샭뷎볃싛럊폐맜쎷펰솿췄럧싎죧볊뇤퓲䅭쟳뻝횮볔뚼죝웤뿶뷸튵릫틸킩ꎮ쿬샭죚믮쿕퇐뗄볤⮡ﶿ쯰닢쮮㈰襁폫?쿔쿬難짵?쿕쒵춼솿캪뗄潳뗃쿖쒣볤?듳뫜폖쿂ꆣ탐쮾쪵헢뛸ꎮ쮮뫏뚯컊뺿맘랢짖쪧뇤욽〲즶쪵훸헓놱훁調틲쒷泋ꆣ쓚맛氷뇪룊탍뗄ꎮ폚뫃꺼쫴뛔돤탂튪펦솦퇹쇬욽랢뗃쳢쿔쾵퓚쿠짺샭ꪣꆣ솿뛔ﻎꎬ꿏볹펰탏쓚?ퟓ붳流햡뛸짺닢ꎮힼﶶ뗄슷㗒㊣뗘횸듋럖뾪쪱룃탛닅떼햹떽쪾뮥ꆣ껈ꋚ훐⠲슴ꎬ쿬퓖뾺짺횮쳇뺡ꋖ죚잱뇤?뮯뷢뺶곏랴뇪ꆣ뗄릤뿌벰뫱쓜틸뾼쪱쪵떣웤햹펰꧓뺺?훊ꎬ듐⦣㈰췍뇤?쫑솿뷢뷸퓊펳훐틸뾼쿮맘쪱ꆢ폐탅탐닩튵폇듦쓚릩쿬풶쮮탏냏솿뾡?웳ꆣ죧탐뺸쇋쫆릫쒿힢닉톺짨킧뿍폃튪틔뷧튻믵퓚펦맘슣먱〷?튵ꆣ쪩컯뮧뫈늷쫑ꎬ퓖퓆욽?짌샺뺭?ㄴ⠱헑욷쪷펪?ꎮ㈩뛔ꎺ냏?뗐죚딫엓쎷웳틽튵헓뺭탏펪퓖ힴ뿶냏폐?쿔훸펰쿬
.2011年第7期"现代管理A科学"↑璋士论坛ing and the macroeconomy. Journal of Banking 研究.南京社会科学，2008，(7): 30-33. & Finance, 2007,(31): 845叩868.基金项目:因家自然科学基金(项目号:71003082);国7. Yung-Jang Wang. Liquidity management, op›家教育部博士点新教师暴金项目{项目号:20080613 erating performance,and corporate value:evidence 1007)、会阁博士后科学基金项目(项目号:20080430602) from Japan and Taiwan. Journal of Multinational 和四川科技计划项目(项阂号:2010ZR0028)阶段性成果.Financial Management,2002, (12): 159-169. 作者简介:何娟，复旦大学金融研究院博士后，西南交8.侠杰惑，混忠麟，成子娟.结构方程模型及其应用.通火学交通运输与物流学院副教授;又欣，西南交通大学北京:教育科学出版社，2004:16币17.交通运输与物;或学院硕士生.9.何娟.基于结构方程模型的融通仓风险因素评价收稿日期:2011-03阳16.(上接第14页)第一步:构建绩效目标水准和K凹的关系矩阵(表1)，定性，在本文中主要结合定量的数据和定性的.:1::观判断来表中绩效目标水准设定采用的是文献"3"的数据，其中第k进行评判，具体的判断标准可以参见文献"3"。阴此，该项目的内部标杆的培育变量描述可由式。)句式(6)得到(如行(KPl)与第i列(PO)相交的部分表示KPl对达到POkiiiKPll为"好..，KP115为"中，KPI24为啪")，而基于绩效目水准。，所提供的货献程度，即KPI与绩效目标的相关踱标最优值和最肇值得到的外部标忏和内部最援标杆的话缸，表示第k个KPl与第i个绩效目标的相关性强弱，采育费最描述则分别都为"极好"和"慧"。烹此，内部标桥、最用专家评定的方法在得。优标杆和最楚标杆的量化和设定完成。第二步:浦过巳设定的攒效目标水准D以及绩敷目标，考立献:与KPI的相关矩阵，考虑各KPI在全部KPI中的钱性权1.在竞峰，邓小鹏，李启明.，1.于公共部门的角度的茧，进行求和，得到各个KPI的内部标杆值，具体计算步骤PPP模式在成阁皮展的椎动力研究.建筑经济，2009，(1): 如式1所示。85叩89.，，.·、·且、.，2. Yuan 1. F., Zeng Y. 1., Skibniewski M. 1., IBIFLDi'Q川品and Li Q. M. Selection of Performance Objectives 式中，k表示第k个KPI，D表示对第个绩姓目标水iiand Performance Indicators in Public Private 准的设定，Qk表示第k个绩效指标的权囊，此权霞在本文Partnership Projects to Achieve Value for Money. 作者以往的研究中已经得到，可参见文献"3"。其中，对矶Construction Management and Economics, 2009, 7 (3): 的设定采用了梯形模糊函数，在这里首先将其去模糊化，253时270.即Di:::di=(ei叫+gi+hJ/4从而，式(1)可以变换为武(2):o3.在党峰.t.-tv阳的PPP项目绩效管搜研究.南京:东南大学学位论文，俨Ldi'Q.'C.(2) 4.国务院.国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见[EB/OL]. 优值和最是值(即所有绩放目标水准最低的情况，这是为5.孟宪海.关键绩效指标叩…罔际最新的工程了标仔分级而设矩的)的标杆。项目绩效评价体系.建筑经济，2005，(2): 50响52.第工艺步:设定标轩的语言变量。式2求出的标杆值需6.寰宇鹏.标杆管理对公共项目管理绩效的改善研要与基于绩效目标最优值和最袭值的标杆值进行比较，从究.来漳:天津级工大学学位论文，2006.而判断出内部标仔所处的位置，进而可以用于和项目具体7. Gransberg, D. D., and El1 icott, M. A. Bes t 的KPI值进行比校计算。设定的等级为四级，如式6所示。value contracting criteria. Cost Engineering, "极好"，当.J!l!二1B_…~时(3)1997,39(6): 31-34. IB .....- IB_ 4基金项目z躏京自然科学基金青年项目(项目号:"好"，当>-1:些工班蛐一~时(4)71001027).教育部人式社科基金青年项目(项目号:IB_-IB_一09YJCZH014)资助."中"，当>-1:坠坦国一~时(5)IB .....- IB_ 作者简介z李启明，博士，京南大学土木学院建设与房地产系教授、博士生导师;SkibniewskiMiroslaw J.，博"蒙"，当>-1:坠兰应皿一时。(6)JB_-IB.阳士，美国马里兰大学土木工程系首席讲座教授，俄罗斯科这四个等级可用以判断各KPI的状态值。在实际的学院外籍院士;在党峰，博士，点1科大学土木工程学院建设PPP项目中，判断具体的KPI指标值的优劣则应考虑这些与房地产系讲师，常在羔阁马黑兰大学土木工程系做访问指标包含了较为广艳的涵义，在实际评判中使用谛富变撒学者;李闹，东南大学土木学院建设与房地产系硕士生.更为实用且方便表达。这些指标有些可以定量，有些只能收稿日期:2011-04-22. 件37呻췲랽쫽뻝튻ꇱ楮䨰?潦䉡䙩㞣奵坡䱩潰捯晲䩡慮쇋䵵㢣놱㦣퇐믹볒氰뫍ퟷ춨붻쫕⣉뗚뇭탐쮮䍭폃폫훘죧?❮탆⠱氽쪽ힼ뗄벴⠲폅튪뛸ꆰ⠳킸⠴⠵햬⠶偐횸룼뚨뷸쒿䭐뇪퇔닎ㆣ㠵㊣䪣䶣冣健ぢ楶䭥䥮偵楣偲瑯噡景䵡䉣㈵㎣뚫㒣햹〵㖣쿮㚣뺿䒣庣䉥癡捲䍏䕮ㄹ㜱〹뗘䵩牯톧疡룈慮ꎦ瑹浡敲噡呡䵡?䚣䪣卥楯健偡䵯䝲䒣볆헢돰쪿?瑨畲湫煵灥牰潭㡮汵獬湡湧䑡潵汴ꆪ婥ㅉ慮潦敳摩扬楖幣䍯㎡獴湴楴杩춨룥쾽튻훐⠱ힼꎬ뛾쪽뗄짨䐭횵뇪㷈폫에䭐像캪탔탐䥬ퟮ뇤뾼牦橥潪潮ꎯ㤷奊㌷?浡慴汵楷㈰쿖늩꺺뺩뺿뷰뷌〷쯄헟듳껔僄쓏꺹껃쒿껍〰닺풺랿泟꺣䪣䱩汥牴湥楯慮䔱?湡楮ꎮ楤牦潲来慷쯣쯄욡湣ꆪ?牮㠹湧犣卫捡慴桩湳ꨲ牡湥捲来楮斣慮퓋죕펵늽벨⡐䑩뇭볒뷸㇋웲ꎬ짨틔뚨ⵤ뫍룋ﶲ믹뛏䧖냼쪵ꎮ움쓚캪폅솿컄散潭ㄳꆣ䍚튻?潲慴来꺣捴湥禣浥獢汩ㄱ듺쪿ꎺ캾쿮폽⦡뒨볲톧겾ꏊ듳龜죴쿏꿗쳬쾵겲췢뗘ꎻ佥浣?멥ꎮ뷡룶斣䩡慬慴楡벫楢瑯敶瑲㜰捴敲浡?湴쏀浥쫤웚?ꎺ킧䦡쯹쪾움탐流殱뚨췹닉椽ퟮ럖붣폚돶떽뿖몬폃퓚에늿ꆰ횵쏨뫍쿗牳瑳楣ꎯ敲㌹䠰捯湴噩쓪맜싛갲湧楯??뷌쓏쒿늿ꋈ뿆뷩붻몷뷔湩牳畣ꎮ톧룉?킧훅뷲楮㈷벮닺벾맻뗈湣湴쓏桩枣瑴湯ꎬ摥폫ꎺ㓒릹쒿ꌩ쳡뗚뚨춨쟳뺡䑬뗄폃⡥닮벶뫉벨쓚킣쇋쟒놾ꎮ뇪뫃뫍쫶ퟮ湣玣捯⠶ㄴ맺〰斣湡敷?枣죧벶뗚샭첳ꦣ폽꺻뺩ꎺ늩ꮹ벼춨?톧몣틢ꎣ움⦣쫚풺쾵뒳浹湣ꎬ?훐걡컯㈰댩붨뇪폫릩殸뗄맽뫍?뺵冡퇐쇋椫횵뛸킧늿킱껅뷏랽컄뻟룋ꆱퟮ퓲닮갲湴⦣⧗㞣뫃獫십ꎮ?뇭뿉㈰䶣㟆뿆湤곎陸짧맺쪿者볆뫎퓋ꆱ뾭겵특꺻캻꺹볻볛꺱쳬경샮ꆢ붲갨쇷ㆲ벨쮮뗚뗄랽틑ꎬꆤ?ꎱ뺿쳝ꇪ⢼짨ꢱ쒿뇪좽킶캪뇣훐쳥ꆣ닮럖?〰据먳쫖ㄱ샯〲??㋋폃?톧㌱싖?믡볒뗣꧊뮮뻪쫤쯐覆陸싛龜ꆾ?쳥뷲쳓웴늩ꎻ쪦뚫뜰킧ힼ槁릱偉램짨뗃룶훐탎⯒듋뚨뇪룋쾼쾾맣뇭훷뗄폯䭐횵뇰㦣瓒늷瑱튻ꎬ삼零틔⦣?ꆱ틷돶뿆ퟔ탂뾺쿮ꎬ폫풺㎡쒿짨퀨쿗믱뚨떽冡䭐뺵틑쒣꠫陸뗄쮵ퟮ쯹웋?랺듯튪에퇔汬뗃뚼ꇅꋕ갷?컄䉂묱ﲼ쾵쮹샭㌴ﶲ?쏷쪿풬쓏〴⠱뮡에머듳㈩쮶ꨱ뇪뚨偯돌뗚뗃뗄룷䦡?뺭뫽桩킼⦵쓓폅뒦ꆣ뷡뛏뇤㗎떽캪솿⠳㘰ꆪ냦릷톧좻뷌쒿뢴컯릵䙍ꎬ몹ꎯ꣐ꎮ?릤뿈짺뺺퓸듳㐵ꏍ뛏ꆱ톧ꎺ쪿㚣쮮닉椩뛈榸ꆣ벨룶ꑑꍄ뗃몯⦣꣐쒱횵뗄ꏉ쑋몭헢뫏뇪솿ꪡꆰ뮯㔲㈲ꆪ겳짧붳ꎬ뿆쪦웑⣏떩쇷꺿쓍㈰?がꟖ붨듳쯎늩떼럥퓚톧곀룷ㄵ췁짺?ힼ폃쿠ꆣ킧䤨ꎻ벨떽쫽꼴Ꞔ풱뫍캻偉틥킩뚨쏨냖췢벫ㄸꎮ㠶짗ꎬ쳄㈰톧믹ꞻ듳쿷㔾욶偐〹?ꆿ뢱훾풹쓉쪿쪦쏀췁䭐㦡볂㢣ꎮ뫍뗄붻벴꣐쒿偉뇭킧ꎬꆣ뾱쮡ퟮ훃ꢵ횸솿뿉쫶킡늿뫃짨쒾ꨱ짒䦵펾㈰ꏐ〸믹뷰尿뾺톧풺꿁像ꎮ쓀뺭ꮹꎬꎻ늩맺쒾?잸떱䭐쫇뗄Ꞔ뇪쪾횸뿉퓚듓뾡닮ꎮ쒵틔놡ꆱ뚨桴릤㘹풵쓗〴춵ꎬ뷰쿮얣뢱ꛑ桴偉볃닏캻욻뚫獫쪿십톧䦵컄늿泓뾱쮮쓚뛔뇪닎헢뛸껗ꏊ횵뷸좼쪵폐쫽평ꍋ룋뫍췪涣ꎮ돌쎵듌꺽ꎺ쓈⠷⣏쒿먲죚뷌꺻킾뾼췒瑰ꆪ싛쟠尿쓏楢풺쒹쿗럖ힼ늿뗚뗄볻샯ꎬ볗봲뛸뛎볊킩뻝쪽偬뫍ꆰ돉?偉쾵붻곖ㄶ?⦣⣏뼨〱퇐쫚?ꆰ뇭꣐쓏䓒뇪榸좨컄쫗쪽쟳뿉폅움뫍⠳㈴쓚닮ꆣ陸뾣ﶵꎺꆪ㈰뾹쓪듳湩뚫삼붨陸떡쫗퓚떾㎡쪾Ꞔ풼룋훘쿗쿈⠱춵돶틔쒼쇓에뚨⦣캪늿ꆱ릷ꆪꢲ먳뾺쿮ず뺿ꎻꎮ맒?꺽ꞹ볃ꎯ맺〵?ꎬ톧敷쓏듳짨?ꏔ쾯?놵䭐뾱?낼좫횵꣐ꎬꆰ붫⦿쓇뗄폃뚡뫁퓲훐뚨탔껊ퟮꆣ붳ㄷ횷ヒ얣뾺쒿到풺췵ꮹ꣖?ꎯ볊㈰췁獫듳톧폫꣐?붲쓊䥩퓇꣐ꎬꟄ듋㎡웤짒뇪뷸폚ꏈ펦쪹솿뗄봨뫃닮훁늿쳄ꎮ묳먷얣뫅〲늩타떱늲ﺾ矟ퟮ⠲꣐〶⣏쒾?톧췁랿Ꞔ떼뇭ﶾ뛔쓏뿈Ꞔ뻟뾱좨놡좥풱룋탐뫍뾼폃ꎮ훷㘩ꆱ뇪듋ퟹ뾱쪵ꏐ헒㎣먲ꎺ㠩쪿ꎬ氨삼뿃궼킾뛗탂⦣ꞵꎮ뼨톧췁쒾뗘ㄩ?듯뾱쳥훘ꏆ쒣ꏕ횵뇈쿮봶싇폯폐맛ꏒ뗃⦣룋ꎬ뷌춼?〳〰㈰뷗뫳컷억쎣뾣쪽깧먵쒸뾺쿮풺쒾릤닺偉ꎬ껆떽?겲볆퓚뫽믎탨뷏쒿쯹헢퇔킩에겶뗄쓚쫚?냆?〹㠰〸뛎ꎬ쓏㤾쪱쒽갲껄ꆿ潶릤ヒ쓉얣쒿붨돌쾵偯?쯣놾킣뮯쟎ꎮ뻟쪾킩뇤횻뛏쮣⣈폯늿훐얭ꎬ삼㈩㘱〴탔컷붻킵ꎮ늽컄겶ꆣ봨?듓쳥솿쓜살겸陸뇪잶〰쾾떷돌묵웑뫅짨쾵쮶澣뗄뛭?훨푄㈩쏏?룋ꛓ?ꎻ㌰돉쓏춨좵㦣ꦣ据㊣ꎺ폫톧ퟶ쪿쿟ꇝ싞?ꎺ꣐ꆢ쎣맺㘰맻붻듳갨ꎯ랿풺럃짺쮹탔Ꞔퟮ?㈩ꎮ톧ㄩ穷붨컊?뿆좨澣맒ꆣꎺ杫짨긷ꎯ긹㈰汏ꆪ쪱㻵㹯ꎻꎮ꾡㟊?놣ꎮ?㗊놣?
