第五章 净现值和资本预算
第一节 净现值
第二节 投资项目现金流量的估算
第三节 资本预算方法
第四节 杠杆企业资本预算方法
第五节 项目风险衡量
第六节 资本预算三种基本方法的比较与研究
第七节 实物期权与资本预算
1
第一节净现值
假设
2
消费机会集
borrowing
lending 无差异曲线
预算约束：
3
假设一项投资在时期1耗费K，在时期2获得R，满足什
么条件时，该投资可行？
只有在 (***) > 0 , 该投资才可行，即
预算约束 :
(******)
4
投资决策原则
只有一项投资的收益超过相同投资在金融
市场上所获得的收益时才可行。
投资决策不受个人消费偏好影响。
投资决策与消费储蓄决策可以分开。
5
假设上例中y1=100000，y2=110000元，
r=10%，画出消费机会集。
如果有一项投资现在需要耗费50000元，1
年后可以获得80000元，问投资者是否应
该采纳。采纳后新的消费机会集。
如果这项投资现在需要耗费100000元，1
年后可以获得160000元，问投资者是否
应该采纳。采纳后新的消费机会集。
思考题
6
200000
220000
100000
110000
190000
50000
245000
7
第二节投资项目现金流量的估算
该节所讲的投资项目有一个隐含假设，那就是项目所有的资金
都来自股东权益，没有负债。
8
一、现金流量的概念
项目现金流量是指一个项目引起的企业现金支出
和现金收入增加的数量。
1、项目初始现金流量：包括固定资产投资支
出，净营运资金支出等
9
2、项目营业现金净流量
项目营业现金净流量=销售收入-付现成本-所得税
付现成本=销售成本-折旧等非付现成本
营业现金净流量=净利润+折旧
3、项目终结现金流量:固定资产残值、净营
运资本回收。
10
二、项目现金流量的估计
1、在确定投资方案的相关的现金流量时，
所应遵循的最基本原则是：
只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。
有无对比法
11
某一技术改造项目后五年，企业的现金流
量预计每年增加200万，而事实上如果没
有该项目，企业的现金流量由于经济繁
荣每年也会增加20万，则该项目的现金
流量应该为多少？
思 考 题
12
2、不要忽视机会成本
3、沉没成本：是指已经发生或承诺而不论
投资项目是否被采纳都无法弥补的成本。
13
4、要考虑投资方案对公司其他部门的影响
5、对营运资金的影响
营运资金=流动资金-流动负债
6、所得税
14
思考题
某生物制品有限公司已开发出一种新的保健品，
如果产品的价格定在每盒20元，则年销售量可
达到16万盒，因此，年销售额为320万元。根
据工程部的报告，该项目需要增添一座新厂房，
公司可花96万元购买这样一座厂房，另外花
64万元购买项目所需的机器、设备（包括运输、
安装费）。此外，公司将增加在流动资产上的
投资减去流动负债的上升额，流动资产净增加
额48万元。
15
假设以上这些支出均发生在第一年年初。项目将
在第一年年初投产，估计经济年限为5年，厂
房和设备采用直线折旧法进行折旧，设备无残
值收入，公司预计项目结束后厂房可以按30万
元的价格出售。在项目投产的5年中，每年固
定成本（除折旧外）为40万元，每年的可变成
本为192万元，企业的所得税税率为30%。
且假定所有收入和支出均发生在各年年底。
要求估算项目的现金流量。（单位：万元）
16
年 0 1 2 3 4 5
1、初始现金流量 208
2、营业现金流量
（1）销售收入
（2）可变成本
（3）固定成本
（4）折旧
（5）税前利润
（6）税收
（7）税后利润
（8）净营业现金流量
320
192
40
26
62
320
192
40
26
62
320
192
40
26
62
320
192
40
26
62
320
192
40
26
62
3、终结现金流量
（9）固定资产残值收入
（10）流动资产回收
30
48
4、项目净现金流量 （208
）
17
三、现金流量与净利润
1、在投资决策中评价项目优劣的基础是现
金流量，而不是会计利润。
WHY
2、会计利润是按权责发生制计算的，净现
金流量是按收付实现制计算的。
3、使用净现金流量能科学的计算资金的时
间价值
4、会计利润容易受人为操纵
18
年 份 1 2 3 4 5 6 7 8 合计
投 资 （200
）
（200
）
（200
）
（200
）
（200
）
（1000
）
销售收入 1000 1000 1000 1000 1000 5000
采用直线折旧法
付现成本 700 700 700 700 700 3500
折 旧 200 200 200 200 200 1000
利 润 100 100 100 100 100 500
采用加速折旧法
付现成本 700 700 700 700 700 3500
折 旧 300 250 200 150 100 1000
利 润 0 50 100 150 200 500
营业现金流量 300 300 300 300 300 1500
流动资金 （200
）
200 0
现金净流量 （200
）
（200
）
（200
）
（100
）
100 300 300 500 500
19
第三节 资本预算的三种基本方法
20
假设贴现率为10%，有三项投资机会，有关数据如
下表，企业应选择那种投资方案？
PVIF10%，1=， PVIF10%，2=。
PVIFA10%，3=
期间 A方案 B方案 C方案
净收益 现 金
净 流 量
净收益 现 金
净 流 量
净收益 现 金
净 流 量
0
1
2
3
1800
3240
（20000）
11800
13240
（1800）
3000
3000
（9000）
1200
6000
6000
600
600
600
（12000）
4600
4600
4600
合计 5040 5040 4200 4200 1800 1800
21
项目的净现值>0，方案实现的收益率
〉 >折现率（项目资本成本率，投
资者要求最低报酬率），项目可行。
项目的净现值<0，项目不可行。
一、净现值法
22
净现值（A）=
（11800*+13240*）-20000
=21669-20000
=1669（元）
净现值
（B）=（1200*+6000*+6000*）
-9000
=10557-9000
=1557（元）
净现值（C）=4600*-12000
=11440-12000
=-560（元）
23
如何确定项目贴现率？
思 考
24
净现值法的特点
1、充分考虑了资金的时间价值
2、主要问题是如何确定贴现率
3、不能揭示项目本身所能达到的报酬率
4、在资金有限额时，单纯看净现值的绝对
量不能做出正确的评价
25
二、现值指数法
所谓现值指数，是未来现金流入现值与现
金流出现值的比率。亦称现值比率、获
利指数、贴现后收益成本比率等。
现值指数>1 项目可行
现值指数<1 项目不可行
26
现值指数（A）21669/20000=
现值指数（B）=10557/9000=
现值指数（C）=11440/12000=
27
现值指数法的特点
1、充分考虑了资金的时间价值
2、现值指数是一个相对指标，能衡量经济
项目未来收益与其成本之比。
净现值>0 现值指数>1
净现值< 0 现值指数< 1
28
内含报酬率法 ：是指能够使未来现金流入现
值等于未来现金流出量现值的贴现率，或者
说使投资方案的净现值为零的贴现率。
内涵报酬率>资本成本率 项目可行
内涵报酬率<资本成本率 项目不可行
三、内含报酬率法
29
假设对于A方案，以18%进行贴现时，净现值为
负数499元，以16%进行贴现时净现值为9元，
则A方案的报酬率应等于多少？
内涵报酬率（A）=16%+
（2%*9/508）=%
30
假设某项目的现金流如下,计算其内涵报酬率
思考题
31
内涵报酬率法的特点
1、充分考虑了货币的时间价值
2、能反映项目的真实报酬率
3、内涵报酬率的概念易于理解，容易被人
接受
4、计算过程比较复杂
5、当项目现金流量变化不规则时，项目可
能会出现一个以上内涵报酬率
32
大华公司准备购入一台设备以备扩充生产能力。现有甲、已两个方
案可供选择，甲方案需投资10000元，使用寿命期间为5年，采
用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为
6000元，每年的付现成本为2000元。
乙方案需投资12000元，另外第一年垫支营运资金3000元，采用直
线法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入2000元。5
年中每年的销售收入为8000元，付现成本第一年为3000元，以
后随着设备陈旧，逐年将增加修理费用400元，假设所得税率为
40%。
要求计算两个方案的现金流量、净现值、现值指数、内涵报酬率？
思考题
33
甲方案投资回收期年、平均报酬率
32%、元、内涵报酬率
%，现值指数。
34
四、资本预算的其他方法
35
1、投资回收期（payback years)法
只有在项目的投资回收期小于或等于预定
的投资回收期时，项目才可行。
投资回收期有静态和动态之分
36
例例:: 考虑项目 X 和 Y
假设贴现率为12%，这两个投资项目的净现值为：
Project C0 C1 C2 C3 投资回收期
X -1000 1000 0 0 1 year
Y -1000 500 500 2000 2 year
( )
( )
2000
500
500
1000
1000
1000
32
=+++-=
-=+-=
YNPV
XNPV
37
只有期限较短的小型项目，决策质量易于评价的项目才
会采用这种方法。
投资回收期法存在的问题：
忽视了资金的时间价值
忽视可回收期以后的现金流量
决策依赖于与既定的投资回收期
38
计算上例中X、Y项目的动态
投资回收期
project C0 C1 C2 C3
Y -1000 500 500 2000
现值 -1000
累计净现
值
-1000
动态投资回收期=2+（
39
（二）平均会计收益法 (AAR)
40
资产账面价值数据
某项目净利润数据
例：某项目会计数据如下，计算其平均会计收益率
41
解解::
平均净收益 = (6+2+1)/3 = 3
平均帐面净值 = (12+8+4+0)/4 = 6
42
AAR法的缺陷
1.使用净收益而不是现金流量
2.忽视资金时间价值
3.依赖于预期设定的AAR
43
第四节 杠杆企业资本预算方法
44
一、融资结构对企业投资行为的影响
（一）负债融资的收益
1、负债融资可以带来节税收益
2、负债融资可以降低股东——经理之间的
代理成本
45
负债融资能够减少这种股东---经理冲突所导致
的过度投资行为。负债之所以能够降低股东—
—经理冲突引起的代理成本，一方面是因为负
债本金与利息的支付可以减少可供经理支付的
现金；另一方面也是因为负债使经理面临更多
的监控，如果企业不能按期偿还债务，则公司
的控制权将归债权人所有，因此一个无债或债
务很少的企业的经理可以在不影响自己的福利
和权利的情况下减少股东的收益，而高债务企
业的经理则很难办到。
46
（二）负债融资的成本
1、负债融资的财务困境成本
2、负债融资的股东与债权人之间的代理成本
资产替代 ：Jensen和Meckling（1976）指出：由
于股东对债权人的有限责任，在负债较大的融
资结构下，股东、经营者将具有强烈的动机去
从事那些尽管成功机会甚微，但一旦成功获利
颇丰的投资，如果这些投资成功，他们将获得
大部分收益，而如果他们失败，则债权人承担
大部分费用。
47
资产替代
若选择低风险项目时整个公司的价值
情形 概率 公司的价值 股票 债券
衰退
繁荣
100
200
0
100
100
100
若选择高风险项目时整个公司的价值
情形 概率 公司的价值 股票 债券
衰退
繁荣
50
240
0
140
50
100
48
投资不足：在企业陷入财务困境的情况下，
股东不再追求公司价值最大化，转而追
求狭隘的股东财富最大化，股东、经理
将拒绝那些能够增加企业市场价值，但
预期的收益大部分属于债权人的投资，
从而引起投资不足。
49
投资不足的动机
假设一家公司，年底应支付本金和利息共
4000元，在一次萧条下公司的现金流量
将只有2400元，因此它将被拉入破产之
列。在衰退时公司可以筹集新权益来投
资于一个新项目以避免破产。项目耗资
1000元且无论何种情况均可带来1700元
的收益
50
项目 无项目的企业 有项目的企业
繁荣 衰退 繁荣 衰退
企业的现金流量
债权人的索取权
股东的索取权
5000
4000
1000
2400
2400
0
6700
4000
2700
4100
4000
100
51
无项目时股东利益的预期值为500元，有项
目时股东利益的预期值为1400元，增加
了900元，而成本是1000元。
52
二、杠杆企业资本预算方法
（一）修正现值（Adjusted-Present-Value
，APV）法
这种方法通过对“净现值”的调整，考虑
了负债融资对投资项目价值的影响，提
出一个杠杆项目的价值（APV）应等于无
杠杆项目的价值（NPV）加上负债融资附
带影响的净现值（NPVF）。
53
例如XYZ公司正在考虑进入一个新的行业，该项
目的初始投资额为1200万元，假设该项目为永
久性项目（折旧为无穷小，假设为零）。每年
销售收入为900万元，付现成本为550万元，公
司所得税率为40%，全权益融资时，股东要求
的最低报酬率r0为20%。该项目每年的现金流
量计算如表1，项目的净现值NPV=210/20%-
1200=-150万。也就是说如果项目资金全部来
源于权益资本，则项目不可行。
如果公司负债为750万元，利率为10%，则项目
将由不可行变为可行。
54
项目
全权益融资情况下项
目现金流量
负债融资情况下项目的现金流量
计算
初始投资 （1200） （1200）
销售收入 900 900
付现成本 550 550
利息 0 75
经营利润 350 275
所得税 140 110
股东所得现金流量 210 165
股东与债权人所得现金
流量之和
240=165+75=210+30（节税收益）
55
PV=NPV+NPVF=-150+300=150万元。项
目由不可行变为可行，因为债务的增加
为企业带来了300万元的节税收益。
56
（二）权益现金流量法（Fow-To-
Equity，FTE）
这种方法认为公司理财的目标是股东财富
最大化，将杠杆企业属于股东的现金流
量按照一定的贴现率进行贴现计算其净
现值，如果净现值大于零，项目可行，
否则不可行。
57
式中rs为杠杆企业权益资本成本，r0为全权益公
司资本成本，B/S杠杆企业负债权益比，Tc公
司所得税比率，rB杠杆企业负债利率。因为目
前XYZ公司的价值为1350万元（项目的净现值
150万元加上初始投资1200万元），其中债务
占公司价值的%（为债务的价值750万元
除以公司价值1350万元），权益占公司价值的
%，因此该公司的负债权益比B/S为。
根据MM理论，XYZ公司股东所要求的报酬率rs为
58
根据权益现金流量法计算可知，该项目对
股东的价值为165÷%–（1200-
750）=150万元，
59
（三）加权平均资本成本法（Weighted-
Average-Cost-of-Capital，WACC）
同样，根据MM理论，XYZ公司的加权资本
成本rWACC为：
60
计算可知，杠杆企业项目的净现值为：
210÷%–1200=150万元。此公式
中的210万元现金流量等于股东所获现金
流量165万元加上企业支付给债权人的税
后利息支出45万元（75×（1-40%））。
贴现率%为考虑所得税后项目的加
权资本成本rWACC。
61
第五节 项目不确定性分析
敏感性分析
盈亏平衡分析
概率分析
62
一、敏感性分析
1、敏感性分析的概念
2、敏感性分析的步骤
3、敏感性分析实例
63
1、敏感性分析的概念
敏感性分析用以考察项目涉及的各种不确
定性因素对项目基本方案经济指标的影
响，找出敏感因素，估计项目效益对他
们的敏感程度，粗略预测项目可能承担
的风险，为进一步的风险分析打下基础。
64
2、敏感性分析的步骤
确定敏感性分析指标（内部收益率、净现
值）
选择不确定因素
确定不确性因素的变化范围
进行敏感性分析并找出敏感性因素
绘制敏感性分析图
65
选择不确定因素
选择那些在费用效益构成比例中占较大比
重，对项目经济效益指标有重要影响，
并且在项目计算期内最有可能发生变动
的因素和因素组合进行分析。
经验表明主要对产出物价格、建设投资、
主要投入物价格或可变成本、生产负荷、
建设工期及汇率等不确定性因素进行敏
感性分析
66
3、敏感性分析实例
p112-
67
二、盈亏平衡分析
1、线性盈亏平衡分析
2、非线性盈亏平衡分析
68
1、线性盈亏平衡分析
线性盈亏平衡分析的前提条件：
产品产量等于销售量
产量变化，单位变动成本不变，从而总生
产成本是产量的线性函数。
产量变化，销售单价不变，从而总销售收
入是产量的线性函数。
生产单一产品或多种产品，但可以换算成
单一产品计算。
69
线性盈亏平衡分析方法
图解法
数学计算方法
70
线性盈亏平衡分析图解法
71
javascript:ZoomOut('images/',555,345);
线性盈亏平衡分析数学计算法
72
例：某项目年产万吨N产品，年生产总
成本23815万元，其中固定成本5587万
元，单位可变成本元，销售单价
为每吨15400元，单位销售税金
元。则计算项目的盈亏平衡点。
73
财务盈亏平衡点
例：p116
74
2、非线性盈亏平衡分析
成本线
销售收入线
Q1 Q2
开关点
75
例：某项目生产某种型号的微波炉，预计
每年的销售收入为s=，年固
定成本总额为F=400000元，年变动成本
为c=400000+20x+，试对该项目
进行盈亏平衡分析。
盈亏平衡点1127台、8873台。
利润最大化点5000台。
当项目达到10000台时，亏损额等于前年
固定成本，与企业处于停产状态一样。
76
三、概率分析
概率分析通常也称之为风险分析，它是运
用概率论与数理统计方法来预测和研究各种
不确定因素对项目经济指标影响的一种定量
分析方法。其基本原理是，利用一定的概率
方法计算出各个项目经济指标的期望值的标
准差，通过对期望值标准差的分析判断对投
资项目的不确定性或风险发生的概率进行确
定。
77
概率分析步骤
1、选定一个或两个项目效益指标作为
分析对象，通常选择净现值作为分
析对象。
2、选择与分析对象有关的不确定因素
作为随机变量，并将这个不确定因
素的可能结果一一列举出来，分别
计算各种可能结果的效益。
3、分别计算各种可能结果出现的概率。
78
4、根据以上资料，计算在不确定因素下的效益
期望值，即分别求出可能发生事件的净现值、
加权净现值，然后求出净现值的期望值。
5、计算显示期望值稳定的标准差。
6、综合期望值和标准偏差，确定在该不确定因
素情况下项目的经济效益指标的期望值及获取
此效益的可能值，即求净现值大于或等于零的
累计概率。
79
概率分析的解析法
用解析法进行投资项目的不确定性分析
（风险分析）一般是计算项目净现值的
期望值和方差以及净现值大于或等于0的
概率。
80
某项目的初始投资为10000万元，寿命期为4年，每年年末的
净收益可能出现的数值及其相应的概率如表所示：
年份 年份1-4
每年可能出
现的数值
2000 3000 4000 5000
各种数值发
生的概率
若最低期望收益率为20%，试求该项目净现值的期
望值、方差、标准差以及净现值大于或等于0的概率。
81
解：1 求各年净现金流量的期望值：
E（Y0）=E（-10000）=-10000万元
E（Y1～
4）=2000×+3000×+4000×
+5000×
=4000（万元）
82
2、求项目净现值的期望值：
E（NPV）=-
10000+4000×PVIFA20%，4
=-10000+4000×=（万
元）
83
3、计算项目净现值的方差和标准差：
因为D（Y0）=D（-10000）=0
84
4 计算项目净现值大于或等于0的概率：
我们假定项目净现值服从正态分布，则：
即该项目净现值小于0的概率为
%，大于或等于0的概率仅为%，
这表明该项目存在较大的风险。
85
第六节 资本预算三种
基本方法的比较与研究
一、项目关系
二、项目类型
三、互斥项目所特有的规模问题
四、资本预算具有的资金时间价值问题
五、资本配置
六、固定资产更新决策
86
独立项目：就是对其作出接受或者放弃的
决策都不会受其他投资决策的影响。
互斥项目：指相互间有竞争、替代关系的
项目，在两个或两个以上这样的项目中，
只能选择其中之一。
一、项目关系
87
互补关系：如果两个或多个方案之间，实施其
一要以另外一个或多个方案的实施为条件，
则互为条件的多个方案为互补方案。
资金有限：若干方案若无资金限制，则彼此独
立。若资金有限，采纳一些方案，就必须放
弃其他方案。
混合关系：在方案众多的情况下，方案间相互
关系可能包括多种类型，称为混合方案。
88
以下有三个项目A、B、C
项目A 项目B 项目C
IRR 30% 30% 10%与
20%
NPV（10%
）
0
项目类型 投资型 融资型 混合型
二、项目类型
0 1 2
-100 130
100 -130
-100 230 -132
A
B
C
89
1、贴现率与NPV成反比
2、贴现率（资本成本率）
<内涵报酬率，项目可行。
1、贴现率与NPV成正比
2、贴现率（资本成本率）
>内涵报酬率，项目可行。
1、具有多个内涵报酬率。
投资型项目A
NPV
贴现率30%
融资型项目B
贴现率30%
混合型项目C
贴现率10%
20%
90
现在有两个投资机会可供大家选择
NO1：你给我1元，下课时我给你元
NO2：你给我10元，下课时我给你11元
三、互斥项目所特有的规模问题
91
招财和进宝刚购买了教学电影片《公司理
财》的版权。他们不清楚制作这部影片应
该用多大的预算比较合适。预计现金流量
如下，由于项目的风险较大，我们选用
25%的贴现率。思考他们应采用大预算还
是小预算（单位：百万）
C0 C1 NPV（25%
）
IRR（%）
小预算 -10 40 22 300
大预算 -25 65 27 160
差额 -15 25 5
92
思 考
对于互斥方案，应如何进行资本预算？
方案1：分别计算两个方案的净现值，
选择净现值较大的那个方案。
方案2：计算差额净现值和差额内部
收益率。
差额净现值大于零（或差额内部收益率
大于资本成本率），选用规模大的项目，
反之选用规模小的项目。
93
如果r < % 选择项目B,如果 r > %
选择项目A。
四、资本预算具有的资金时间价值问题
WHY
94
五、资本配置
某公司有A、B、C、D、E五个独立项目可供选
择，有关的原始投资额、净现值、现值指数和
内涵报酬率数据如下表：
项目 原始投资 净现值 现值指数 内涵报酬率
A 300万 120万 18%
B 200万 40万 21%
C 200万 100万 40%
D 100万 22万 19%
E 100万 30万 35%
95
当限定投资额为200万、300万、400万、
500万时，最优投资组合应为什么？
顺序 项目 原始投资 累计投资 净现值 累计净现值
1 C 200万 200万 100万 100万
2 A 300万 500万 120万 220万
3 E 100万 600万 30万 250万
4 D 100万 700万 22万 272万
5 B 200万 900万 40万 312万
96
思考题
有三个项目其现金流量如下：
项目 现金流量（百万元） 现金流入
量的现值
（百万元）
现值指数 NPV
C0 C1 C2
1 -20 70 10
2 -10 15 40
3 -10 -5 60
1、如果这三个项目为互斥项目，应选择哪个？
2、如果有2000万元，且这三个项目为独立项目，应
如何选择？
97
项目 现金流量（百万元） 现金流入量
的现值
（百万元）
现值指数 NPV
C0 C1 C2
2 -10 15 40
3 -10 -5 60
1 -20 70 10
应选择2号和1号项目。
98
六、固定资产更新决策（使用效果相同）
例、某企业有一旧设备，工程技术人员提出更
新要求，有关数据如表：
旧设备 新设备
原值
预计使用年限
已经使用年限
最终残值
变现价值
年运行成本
2200
10
4
200
600
700
2400
10
0
300
2400
400
假设公司所得税率为40%，投资者要求的报酬率为15%。
99
项目 时点 税前 税后 现值
购置成本 0 2400 2400 2400
年运行成本 1--10 400 240
折旧抵税 1--10 210*40%=
84
残值收入 10 300 300
新设备年平均使用成本
PVIFA15%，10=；PVIF15%，10=；
新设备总使用成本=2400+
=
新设备年平均使用成本=
100
项目 时点 税前 税后 现值
购置成本 0 600 600 600
年运行成本 1--6 700 420
折旧抵税 1--6 200*40%=
80
残值收入 6 200 200
旧设备年平均使用成本
PVIFA15%，6=；PVIF15%，6=；
旧设备总使用成本=600+
=
旧设备年平均使用成本=
继续使用旧设备
101
第七节 实物期权与资本预算
102
一家煤炭公司正在考虑购买一个煤矿。该煤矿的出
售价是100万元。煤矿购买后的初始建设费用
为1200万元（发生在第1年年末），建设期为1年。
公司预期该煤矿可供开采10年，每年的年产量为20
万吨，开采成本为每吨150元。假设该公司常年亏损，
不必交纳所得税。根据公司的调查，如果市场情况良
好，一年后煤炭价格将上涨至每吨200元，如果市场
情况不好，煤炭价格将为每吨155元。这些信息在一
年以后都将变得明朗。煤炭价格上涨和下降的概率都为
1/2。比较合适的贴现率为10%。
问公司是否应购买该煤矿进行开采？
103
0 1 2 3 4 11
好 （100） （1200） 1000 1000 1000 1000
不好 （100） （1200） 100 100 100 100
期望值（100） （1200） 550 550 550 550
建设 投产
104
一、传统净现值法的缺陷
1、折现率难以确定
2、忽视了不确定性和投资灵活性对项目投
资价值的影响
105
二、实物期权
实物期权指以实物资产为标的资产的期权，
具体表现为在经营、管理、投资等经济
活动中，以各种形式获得的进行或有决
策的权力
或有决策是实物期权方法的核心，它指在
信息不断披露的条件下，视情况而定的
决策行为。
106
投资活动中存在的或有决策权
1、等待的权利
2、放弃的权利
3、进行后续投资的权利
4、改变产品品种或生产方法的权利
107
考虑上例中煤炭公司的等待权
购买煤矿
等待一年
进行投资
好
不好 放弃投资
108
0 1 2 3 4 12
好 （100） （1200） 1000 1000 1000
不好 （100）
建设 投产
109
第八节 固定资产更新决策
一、使用效果不同
二、使用效果相同
110
一、使用效果不同
例：p101
111
二、使用效果相同
例、某企业有一旧设备，工程技术人员提出更
新要求，有关数据如表：
旧设备 新设备
原值
预计使用年限
已经使用年限
最终残值
变现价值
年运行成本
2200
10
4
200
600
700
2400
10
0
300
2400
400
假设公司所得税率为40%，投资者要求的报酬率为15%。
112
项目 时点 税前 税后 现值
购置成本 0 2400 2400 2400
年运行成本 1--10 400 240
折旧抵税 1--10 210*40%=
84
残值收入 10 300 300
新设备年平均使用成本
PVIFA15%，10=；PVIF15%，10=；
新设备总使用成本=2400+
=
新设备年平均使用成本=
113
项目 时点 税前 税后 现值
购置成本 0 600 600 600
年运行成本 1--6 700 420
折旧抵税 1--6 200*40%=
80
残值收入 6 200 200
旧设备年平均使用成本
PVIFA15%，6=；PVIF15%，6=；
新设备总使用成本=600+
=
新设备年平均使用成本=
继续使用旧设备
114
某企业为了扩大生产能力，考虑用一台新设备代替旧设备。新旧设
备的性能相同，年生产能力相同，有关资料如下：
旧设备 新设备
原始价值 22000 20000
预计使用年限 10 8
已经使用年限 6 0
最终残值 1000 2000
变现价值 7000 20000
若继续使用旧设备，第一年付现成本3000元，以后随着设备的陈旧
每年增加500元，若购入新设备，每年的付现成本2000元。假设
公司要求的必要报酬率为10%。所得税了为40%。
要求：根据一上资料，为该公司做出售旧购新的决策？
115
第九节 风险项目投资决策分析方法
例：
T年 现金流量 概率
0 （2000）
1
2
3 1500
4000
6500
116
风险调整贴现率法
第三年现金流量的期望值E等于4000元
第三年现金流量的标准差D等于1581元
第三年现金流量的变化系数
Q=1581/4000=
假设风险调整贴现率K=无风险利率+bQ
假设b等于，无风险利率等于6%
则该项目的贴现率等于6%+*=10%
该项目净现值
117
肯定当量法
变化系数 肯定当量系数
1
等
118
上例中该项目的变化系数为对应的肯
定当量系数为
则其净现值又可计算如下：
净现值等于
119
