AP罪瘸舅j援第楞捞静lmJm黯椭就攒挥挥口佛山职业技术学院黄佑军/撰稿[摘要]本文结合我国项目投资评估的实追加投资回收期计算公式表述如下:际情况，首先介绍了定量分析方法中静态和动T,= LJ/{投资差额)/LJC(成本差额)由NPV=rl，[1~(1+iγtl]-LO，[1~(1 +˝˛’t)] 态分析的一般方法，其次在净现值法和内含报= (1,-1)/(C-C,l =0 22酬卒法的基础上，对国际土流行的培额内含报式中:1，，1-分别为两个方案的投资额或:工1，[1/((1+iγtl]= ro, [1/((1+尸)'tl]2酬卒法和修正的内含报酬率法的原理及其应(1,> 1) 应用插值法或通过EXCEL软件或计算2用进行了重点阐述，对我国各类企业的项目投C"C-分别为两个方案的年成本(C，<C)机编程求得i'值22资许估具有较为重要的理论和现实意义。当T，>T(1。为行业标准投资回收期)式中:NPV-内含报酬率为户时的净现值o时，选择投资小的方案;反之，贝IJ选择投资大j* -内含报酬率随着我国市场经济的快速发展和世界的方案。1，-第t年的现金流入量经济一体化进程的不断推进，每天都有各(二)动态分析法0，-第t年的现金流出量种类型的项目投资，项目投资的评估方法动态分析法，也叫贴现分析法，它考虑t 现金流量发生的年份(O~王t罢王n)也在不断的发展和完善。从静态分析法到了资金的时间价值，与静态分析法相比，更当户大子基准收益率或投资者要求的动态分析法，从回收期法到内含报酬率法为实际、合理，常用的动态分析法有:净现值收益率i。时.项目投资方案可行。(IRR法)，人们对项目投资评估方法的选择法、现值指数法、内含报酬率法、动态投资回4、动态投资回收期法和应用日益谨慎。IRR法凭借其内在的科学收期等方法。在静态分析法中所介绍的投资回收期法，性在项目投资评估中得到了广泛的应用、净现值法由于没有考虑资金的时间价值，所以存在很大但是IRR~去还是存在一些不足，61RR法净现值法是目前国内外评价项目投资的局限性。由于回收期可以指出项目投资的原(增额内含报酬率法)和MIRR法(修正的内经济效果的最普遍、最重要的方法之一。它始费用得到补偿的速度，也就是投资本息的偿含报酬率法)对IRR法进行了完善和修正，是指特定的项目按照预定的贴现率折算出还速度，因此项目投资单位一般都比较关心资在国际和国内项目投资评估中被不断的推的未来现金流入的现值与未来现金流出的金的补偿速度。动态投资回收期法在计算投资广应用。现值之间的差额。对项目投资者来说，净现回收期时.考虑了资金的时间价值，较为实用。值越大越好。计算公式表述如下:-、项目银资评估的-徽方法计算公式表述如下:n = -log(1-P*iJA1/log(1 +iol (一)静态分析法NPV=工1，[1/((1+i)"tl]-ro们/((1+i)"tl]式中n-动态投资回收期静态分析法.也称为非贴现分析法，其式中:NPV-按照预定贴现率折算的净P-投资的现值不考虑资金的时间价值，计算比较简单，简现值1-基准收益率0易实用，往往只能对若干方案进行粗略评1-预定贴现率A-~在等额经营成本价，常用的静态分析;去有1，-第t年的现金流入量1、投资回收期法0，-第t~的现金流出量二、净现值法筹动态分析法的缺陷、修又称为投资返本期法或投资偿还年限t-现金流量发生的年份(0罢王t运n)晴因素及纠正办法法，它是指投资引起的现金流入累计到与项2、现值指数法{一)净现值法等动态分析法的缺陷及自投资额相等时所需要的时间，它代表投资现值指数法也称现值比率法，现值指数影响因素收回所啊需要的年限，它是投资收益率的侄ù数。是指特定的项目按照预定的贴现率折算出现值指数法、内含报酬率法、动态投资回对项目投资者来说，投资回收期越短越好。的未来现金流入的现值与未来现金流出的收期方法是在净现值法的基础上演变和发展2、投资收益率法现值之间的比率。现值指数法就是根据该指而来的。动态分析法都考虑了资金的时间价也称会计收益率法.是指工程项目投产标的大小判断项目投资的优劣。对项目投资值，对于企业现实的投资决策表面看来是十后所获得的年净收入与项目总投资额之比。者来说，现值指数越大越好。分科学的。但是此类方法还是存在一定的缺对项目投资者来说，投资收益率越大越好。3、内含报酬率法(IRR法}陷，主要是受人为因素的影响，计算方法中一3、追加投资回收期法内含报酬率法(InternalRate 01 Return) 些变量的变化直接影响项目投资决策的结当两个投资方案进行对比时.假设方案是根据项目投资本身内含报酬率来评估项目果。下面笔者以净现值法的例子来加以说明。1的投资额门大于方案2的投资额12，而1ï投资方案优劣的种方法。内含报酬率是指能例:有-个投资方案，开始投资资金为案1的生产成本C1却小于方案2的生产成够使未来现金流入最现值等于未来现金流出1000万元，预计基准收益率i=22%，每净收本C2，可以采取追加投资回收期法。量现值的贴现率。内含报酬率是指可以使项目入为400万元，项目寿命估计为4华，计算公式表述如下:投资方案在寿命期内净现值为零时的贴现率。根据净现值法，NPV(22%) = -1000 + 回?췲랽쫽뻝ꆾ볊첬돪폃쯦뺭훖튲뚯⡉뫍탔떫⣔몬퓚맣튻⣒뺲늻틗볛ㆡ폖램쒿쫕뛔㊡뫳㎡떱ㆵ낸놾볆뿚믆ힷ呡㴨쪽⠱쪱뗄⢶쇋캪뺻쫇쿖횵乐槒䦡侣瓒뇪헟쓚剡潦剥춶릻솿평㵏믲昱펦믺榡〫㒡쪼뮹뷰믘渽僒䇒뛾쿬펰뛸럖쿝킩맻샽죫룹좦쓃싼䎣汥쟩럖뷸움ퟅ볃샠퓚첬剒펦쫇놨맺ꆢ묩뾼쪵ꎬꋍ돆춶믘쿮쯹ꋗ솽쓍ㆵ䌲쯣런폓볓㷃䦣훐ㄾ呡랽︩웚ꊾ쿖횸캴횵풽嘽믔ꏒ곒믏ꋏ뗄살ꋄ몬瑵룹쪹乐ꎺꎯ폃뇠꿒튻椫틦ꊶ뺲폚뻖쫕믍믄틲쿬뿆뇤ꆣ〰뻝햪싊럑쯙캪겣뿶컶램탐맀컒튻탍늻럖폃쿮晒돪볊뺲싇뎣뛗캪쯼쯹쒿믡믱랼룶쓉ꎬ릫즽뻼춶둼곒ꎺㄲ㹔톡낸뚯뷰쿖뗈믏횵킧쳘살횮듳ꇆ꒶뮵횽훖횸쮵?놨洩뻝랽캴嘽⠨닥돌믄뗚싊꿌첬쎻쿞늹웚汯뮻뺻쯘틲뗄뛔톧훷솿쿂폐췲튪램뛈㒡걃ꎬ뗄뫍쇋뻟맺쳥뛏컶⦣죕쒿劷?싊ꆣ첬폃쪻춶쫇뛮탨쫊볆뗃폍쪶者뿉쪽횰ꎯ篍뭉䪡?퓱ꆢ횵랽훖램맻뚨쿖볤풽没乐?뗖쫽킡겱돪쿮낸살ꇆㄫ쟳瓄폚榡곍럖폐탔뎥쪱木滒쪵輪좶벰쯘튪쏦ꆫ풪ꆿ뗄ꆣ뗃ꎬ?쫗튻탞훘폐쫐뮯쿮뗄램곈틦춶ꢻ겱맺럖뷰췹?횸쿠튪헒쫕뛗荒틔뇭튵믘ꆣꍊ⡔쪱뫏떷쫇뫃ꍛ囒紐쓪룊에쿖ꢳ싊쒿폅쳹퓚䪣樫뗃믹ꏊ컶뾼쯙ꎬ㇒뮶쓏볊횵뻀뚯웳뇤뇊룶튻놾믹떽틲쿈냣헽뗣뷏뎡뷸쒿랢ꎮ쯃뷷맊ꢳ⦶쓚컶ꆣ뗄췹뺲헆략춶뗈헟틦쓪쪻랽ㆴ즱닉쫶벼룥쫕쪲⦣濎ꎬ볤샭쫽?ퟮ쿮쇷닮ㆣ뮰훂뾷ﶷ튲뇈뛏횵램쇓뷰쿖쫙걦⦡믲䤫믄쓏ힼ놣싇평뛈뾼뭐꿌훖헒귓ꆢ퓚첬튵떫쫜뮯풤럖컄뒡늹듋ꪣ뷩랽뗄닻캪뺭돌춶햹듓잶짷움잴푊쿮램튲쪱횻첬?놾쓪살쪷싊뺻?낸빃좡죧쫵웚꼨튻킡볛ꎬ잰웕쒿죫뛮듕?쿖ꋉ돆횸⡉쇷쏼ㇴ끴춨횵?횽쫕껏훐폚ꆣ싇⭩곍ꪳ뗈냬쓚럖쫇죋횱틔볆뇰뷡짜램짏쓚쫶훘볃뗄뫍믘퓏ꆣ맀쪷剒쒿돆볤쓜럖?웚틽쯹쿞쮵쫕헆뷸?㇈ힷ쿂톧䍲탒뷐횵뎣ꆢ맺뇩내⠱헔뷰蝹쿖쫽꠨湴놾튻죫퐱⦡맽겱틦뎥쿮뚯쇋뛗즱몬컶쪵듋캪뷓뺻랽믹곏乐캪쇋ꎬ몬튪뗄늻췪쫕晒훐?꠩램춶캪볛뛔컶웰탨ꎮ죫?탐붰듐볓ꎺ풺ꎯ䎣뇰떱랽쳹폃쓚ꆢ헕쿖⭩꒶쇷쓄횵풽䥒敭짭훖솿⭪?䕸ꢳ싊뿍뷩첬쪻놨샠틲펰낸ힼ嘨뫏ꆣ쒿솽뚨웤놨뛔뗄뿬뛏쿮짆웚뿍劷뗃믐뫍뷸튻럇횵죴램믲튪쯼춶쫇폫?렲ꇓ쎴갩캪낸쿖몬췢ퟮ풤⦡죫돶뇈듳慬쓚랽뺻祦ꆮ䍅뛗짜쪱뷰䄩?럖돪뚼쯘쿬ꆣ쫕㈲컒쪱쯙뿊룶솿듎돪컒샭쯙췆쒿ꆣ램뛗떽ꦲ䶾탐움냣쳹ꎬ룉폐춶쿖뗄쫇횸쿮뇈?䌨솽볍ꎻ럖뺲뚯놨훘뚨폫끦紐?싊풽꠩몬횵⥝⤶䳈쫎?쪷볤뿉헆컶뾼뾪틦ꎥ맺랽뛈?럖퓚싊맺싛랢뷸춶듓떽쫆뺽쇋믗쥒맀랽쿖볆ꎺ뷰쪱믘릤쒿쫕붰돉룶뛗랴컶첬돪볛튪뗄캴⦲훂価램쫽폅뫃놨ꆣ뗈횵튻琩ꩩ틔䥯?믹싇뻶뮹펰쪼⤽낸쿮볊떥ﲹ컶뺻램룷뫍햹ꎬ뺲쓚삹맣췪훐럖쯣낸뎥쇷볤쫕돌ퟜ틦렲놾랽쪻횮싊쿮뗄쳹살랡?쇓ꆣ돪폚캪ꇆ崽ﺻꆯ헟뢿횵횸木ꆢ뒡쇋닟쫇쿬춶샽椽튻뗄쒿짏튲캻삼랽쿖뗄샠뫍쎿첬몬삷랺겡⣐짆놻컶뇈뷸뮹죫ꎬ쫕웚쿮춶싊볙뛮닮낸?램헟옰?ꇜ뻍ꆣ캴쫇쇣価ꇆ쪱튪짐믘돶볛ㄫ좱뚯뇭듦ퟓ㈲쓪춶램횵쇷풭웳쪵쫀쳬움럖놨붷?뗄?뫍늻뷏탐쓪샛쯼틦풽쒿짨ㄲ짺뛮헆퓲ꆢ싊뷰살ꆣ温쫇뛔횸쪱ꍛ潴웋쟳킡쫕쯹쿮뻍튻檡쿝첬퇝쏦퓚볆뻶ꎥ웎〰돉훐램샭튵틢뷧뚼맀컶돪ꢵ?펦剒ﶵ탞뛏ꎬ볲듖쿞볆듺싊뛌춶뛮듳랽닺ꆣ??톡뾼쿠폐뚯횮헛쇷쮵嬱쒾횸룹쿮움쿖뿉뗄㇎뺻웚틔쒿퓚ꌩꆢ벰뇤뾴튻쯣닟볓뷰ꎮ탐쫇냣ꨴ놾뺲뫍벰뗄틥폐랽램싊쓑쒿폃쓄헽웤떥싔떽뇭풽닺횮낸뛸돉퓱싇뇈ꎺ첬튻쯣돶ꎬꎯ?쫽뻝맀뷰틔쳹뼱쿖듦춶볆뷏펰쪱살뚨캪쓪움뗄뚼⡃첬쓚웤쿮ꆣ룷램떽ꇔ웑?ꎮ췆ꎬ움폫춶떹뫃뇈랽뛮뺻돶뗄⠨룃쫇쇷쪹쿖⭽횵퓚쯣캪믘랢볤뷡쮵맀퓶ꎬ뇈뫍몬펦쒿?볲쿮쫽ꆣ룼쿖쯼ㄫ횸돶싊뫠뫜뗄춶쪵햹볛쪮좱훐쏷쫕㱃뗄뛮놾뷏뚯놨춶ꆣ듳횵믘椩쓜쒿昩풭폃튻ꆣ쪵쓚쾢맘年ꆿꆣ?몬⥝뗄탄놨뎥
I400 x ( 1 + 22% )^(-4l =-2万元斜率和风险程度过多人为因素影响的缺陷，的方案的比选(笔者称之为虚和实之比，全因为NPV<O，结论:此投资方案不可行。人们陆续采用麦定当量法加以纠正，以提高不投资方案为虚，投资最小的方案为实)由但是，1，、0，、门、l的估计很大程度上都受项目投资决策的可靠程度。麦定当量法的基于全不投资方案其实质是不存在的方案，故到人为因素的影响，这些变量的变化直接影本思路是先用一个系数把有风险的现金收支两方案的增量现金流量即为投资最小的方响项目投资决策的结果。调整为无风险的现金收支，然后用无风险的案的现金流量。投资增额内含报酬率即投资1、当现金流量1，由410万元变为410贴现率去计算净现值，以便用;争现值法的规最小的方案的内含报酬$，所以采用单方案万元时.则判断项目投资的可取程度。的比较原则便可适用:基准收益率小于投资根据净现值法得NPV(22% ) = 22万元计算公式表述如下:最小的方案的内含报酬率时，选择投资最小因为NPV>O，结论:此投资方案可行，这NPV=Ia,*CFAT的方案为临时最优方案;基准收益率大于投, [1I((1+inl] 与原来的判断结果完全相反。式中:资最小的方案的内含报酬率时，选择全不投2、当项目投资使用寿命n由4年变为5NPV-无风险贴现率折算时的净现值资方案为临时最优方案;基准收益率等于投年时，a, 肯定当量系数资最小的方案的内含报酬率肘，两者均可。罔样根据净现值法得NPV(22%) = 146 CFAT，一第tijõ的税后现金流量如果选择全不投资方案为临时最优方案，贝IJ万元1-无风险贴现率下一轮的比选仍按此步骤进行，若经过多次因为NPV>O，结论:比投资方案可行，这t-税后现金流量发生的军份(0运国n)比选，最终结果是选择全不投资方案，则:意与原来的判断结果完全相反。肯定当量系数a，(O<a, <1)的估算通过味着所列方案均不可行，不得进行项目投3、当预定贴现率由22%变为20%时，历史数据回归求得或根据经验给出。肯定当资。若在比选过程中选择了投资最小的方同样根据净现值法得NPV(20%)=35 量法也可以与内含报酬率法结合使用，先用案，则进入下一环节进行比选。万元肯定当量系数调整各年的现金流量，然后计(2)其次是按照"两两相比"的原则进行因为NPV>O，结论:此投资方案可行，这算其内含报酬率，最后以无风险的最低报酬筛选，直到确定最优项目投资方案(笔者称与原来的判断结果完全相反。率作为项目投资决策的取舍标准。之为实和实之比)依此类推，将实际存在的从以上三种情况可知，净现值法等动态分有具体投资额的方案由低至高两两相比，比析法虽然计算科学，但算式中很多数据都是基三、L，IRR法原理及某应用时所遵循的比较原理与上一环节相同。| 于对未来预测的基础上产生的，而预测的准确(-)L,IRR 法的内涵(囚)L，IRR法的不足性又取决于预测者的经验、态度及对风险的偏项目投资增额内含报酬率(L，IRR)是在1、该方法克服了内含报酬率"不能进行好，也就是说存在诸多人为因素，仍可能导致内含报酬率(IRR)的基础上产生的，内含报多方案之间比选"这一缺点，但其比较的最项目投资决策的失误。同样道理，由于IRR的酬率是目前使用较广，非常重要的一个指终实质还是落实在净现值的比较基础上，因求取内含很多因素都是要通过人为确定的，带标。采用内含报酬率进行项目投资评估时，不而无法真E发挥相对数比较的优势，容易造有人为不确定性，很容易造成决策失误。每个需要事先给定贴现率，而是由项目本身的净成指标体系不全面的缺陷。项目投资部只有一个净现值和一个获利能力现金流量所决定，并且能直接给出项目投资2、L，IRR)去的实质是将项目投资大的方指数，但在特定的情况下，内含报酬率却可能盈利水平的相对数值，便于投资者理解和投案，人为地分割成两个独立的投资方案。不只一个。因为内含报酬率的求解公式是一个资决策。但内含报酬率只能进行单方案的评n阶高次方程，从数学角度看应该有n个解。估，而项目投资决策经常是涉及到多项目的四、MIRR法原理及其应用如果项目的投资(1，)是项吕现金流中唯一的负比选，此时内含报酬率法显得力不从心，所以为了克服IRR的缺陷和不足，国外学者数，而其他的年税后现金流均为正值，则在所在多个项目投资方案评估时，常采用项目投提出了修正的内含报酬率法(MIRRi去)，并有的解中，除了一个为正外，其他解都是负数资增额内含报酬率进行比较。投资增额内含在实践中得到l普遍应用。我国企业项目投资或解根本不存在，但项目的现金流中可能会出报酬率是指两个互斥投资方案的差额净现值决策水平整体上还不高，应用MIRR法替代现多个负值，如项目投资是分期分批地投入等于零时的贴现率。这种方法是将两个方案IRR 法进行项目投资决策的例子还不多。下时，会造成多个内含报酬率。的比选问题化f乍一个方案的评估问题。面笔者对该方法的原理及其应用加以阐述，(二)动态评估中的一般纠偏方法(二)L，IRR法的应用原则希望在今后的项目投资决策中该方法能够1、风险调整贴现率法对于两个项目投资方案的相互比较，增得到较大程度的推广和应用。对于一些风险较高的项目投资决策，往额内含报酬率法所采用的比选原则是:若{一)MIRRi去的内涵往采用一个经过风险调整以后的较高的贴L, IRR> io( io为基准收益率)，则投资大的方修正的内含报酬率法假定项目预期年现率去计算投资项目的净现值或内含报酬案为优;若L，IRR<i，则投资小的方案为优。限中所有的现金流入都以项目投资者要求o率等投资决策指标。风险调整贴现率法就是(三)L，IRR法的应用步骤的报酬率作为再投资报酬率，直到项目终根据投资项目风险的大小确定风险因素的利用项目投资增额内含报酬率法进行止。首先，用投资者要求的报酬率求出每年贴现率即风险调整贴现率。多方案比选时，一般应遵循以下步骤:税后现金净流入(ACIFt)及项目期末的终值风险调整贴现率的计算公式表述如下、人为设定一个全不投资方案(即不投(FV)。然后，再用投资者要求的报酬率作为k=i+ 资)此步骤是为了防止"所有的方案都不可贴现率计算项目现金流出(ACOFt)的现值式中:k-风险调整贴现率行，但总有一个最优方案"的情况出现PV，如果初始投资是唯一的现金流出，则初1-无风险贴现率2、按照初始投资额的大小由低到高排始投资就是项目现金流出的现值。最后，使b-风险报酬斜率列投资项目项目现金流入终值的现值等于现金流出现Q一风险程度3、将由低到高排列的投资项目方案进值的贴现率即为修正的内含报酬率(MIRR)。2、肯定当量法行"两两相比二)MIRRi去的计算为了克服风险调整贴现率法中风险报酬(1)首先是全不投资方案和投资最小MIRR法的计算，可用公式表述如下:?췲E랽噩쫽噩矗뻝温幽幽矗矗缸斟隘国因ꇆ틲떫떽쿬ㆡ췲룹폫㊡쓪춬㎡듓컶폚탔뫃쿮쟳폐횸늻溽죧쫽믲쿖쪱⢶뛔췹싊쳹럧欽쪽槒拒凒캪삧킱죋놾뗷퓲볆乐憣䍆櫒曒뿏샺솿쯣죽⣒쓚돪뇪탨펯맀뇈퓚놨뗈뗄뛮ꇷ낸⣈샻뛠탐쇐⠱솽ퟮ쿂캶⠲즸횮⣋훕뛸돉쯄쳡뻶䥒쏦쾣뗃탞쿞횹쮰⡆偖쪼횵䵉氫㐰캪쫇죋쿮ꊵ풪뻝풭쪱퇹틔램뛔폖ꎬ쒿좡쫽횻ힸ맻뗄뷢뛠︩ꊷ폚닉싊뗈쿖쿕훐믎뮷ꊿ쇋쏇쮼헻에쯣嘽囒곒䅔믋뚨쪷웤ퟷꆢ묩몬ꆣ튪뷰샻뻶톡퓶돪뇈쓚䥒ﴩ폃랽ꋈ⦴ꊰ춶ꊽꆰ⧊좫킡ퟮ튻ퟅ⧆뻟쯹쐩ꊸ쪵컞횸ꊡ돶닟劷뇊췻떽헽놨뫳嘩剒扑ァ乐ꎮ캪쒿뇏쪱뺻살ꎬ룹뇔짏쯤캴좡튲춶쓚튻?쿮뛸뷢룶믡뚯폃좥싊뗷ꎺ?쾶뿋뫍슽슷뛏릫ꇆ믎뮿曒낺떱쫽ꇷ놨쫇닉쫂쇷쮮닟뛮쇣톡솽몬刾폅낸쯎쮲떫듕ꯓퟏ늻쿖뗄뷏킡싖쯹죴퓲쪵쳥ퟱ쎷훊램뇪죋䵬쇋볹ꢽ헟퓚돪쫗ꆣ죧쳹䵉섨嘼ㆡ틲춶횽ꎮ쿖嘾뗄뻝꒶죽좻살뻶뻍몬늻떫룶캷쒿웤훐놾뢺퓬첬햵킩튻볆벴헻毒햱햳ꢵ럾럧탸쫇컞좥쿮쪽愱?쾶뮵솿뿉汒晒돪폃쿈욽ꆣ듋쓚쪱컊놨椰ꎻ䥒뇈뷖ퟜ즵솽죊랽뷰풭캪퓱ퟮ쇐퓚뷸횱뫍톭䩒붷횮뮹헦쳥剒탞뛔뷱듳폐싊맻ㄫ侣ꎡ쯘횵ィ에뿍뺻価훖볆풤폚쫇뻶뫜좷뚼퓚ꆣ붳뗄쯻ꎬ늻돉움럧룶쯣쿮쳹뮷헌ꢳ첶뇁쿕닉쿈쒿뇭⭃ꢵ?횽쾵믘틔놨劷퓶싊잰쓚룸쯹떫쪱몬횸쳢돪⡩죴춶톡폐춵쿠쟈뇈낸쇷퓲쇙랽좫훕죫떽쪵ꢿ볤헽램뗘汒뗃헻탏룃뫳돌ퟷ돵㈲경ꈰ뗄뻶램뛏뛗쿖ꎽ紐쟩쯣닢풤쮵닟뛠뚨횻쳘틲첣춶돽듦ꎬ맀쿕뺭쒿?뾷돌폃쫶䙁헌뇁쓪쫽맩폫돪꣔ꢵ뛮⡼쪹몬쿠쓚놨솽쳹뮯싊ꆣꇷ쪱꣒쟎튻볍붸뇈ꮲ톡캪랽솿뇣낸늻뷡쿂듕좷횮쮷실랢럖풭劵떽쳥뛈쇷쿮쪼죫벴ꎥꆣ펰닟뽉뗃뷡쫊횵훂뿶뿆뗄닢듦틲탔폐뚨캪겴쓪쇋퓚죧룶훐紐뷏맽횸럧뗷싊햵뇂?뛈싳튻뺻咡뿏憣쟳쓚귀쓄剒폃놨쳹뛔몬돪쿖ퟷ쓓춶램汒퓶ꎬ뮸꫁뛗?ꆱ믍⢱탩낸뿉ퟮ죔맻뻹햡뇈쒲ﻁ톡쪵믓좫룮샭쓈웕짏뿍쿮뷰퓙죫쒿훕볆⤶?ꆢ쿬뗄ꆣ乐맻맓램쫓뿉톧믹헟퓚쪧쯘ꎬ튻쓚폊⡉쮰ꎮ쿮훂룟럧뇪쿕헻?맽뚨룶쿖쿂ꍛ뗊뾷긨뗃몬뻶?⦵뷏돪쫽놨랽싊뮥ꛓ쯹刼뛮쮷ퟮ쪶엁뛗쫕웤뷰춶쫊폅내쫇늻돌뮷냁⧒풭믗쯄ꆱ쿠쏦훊돉벰뇏뇩뮹쒿췆몭쇷⡁폃횵탞쯣⣒몴溡ꎬ뷡평嘨췪쏊뗃줲횪뒡뗄훮컳뚼뫜룶쟩몬ꎮ뫳떫쒿튻쪷쿕ꆣ쳹볆뛠떱뾿쾵뷰횵뿉ꎺㆣ쫕?ꋉ似믲놨룷ퟮ닟냆쒻맣싊늢돪낸뷸돢쏔랽닉ힼ没쎲쓚냣ꮲ샖폅킵?춶쪵쇷폃듋톡훐뷚뷁살샭?헢뺻뛔쫇솽웤?펦늻쪾풭램죫헟䍬헽무쯍ꉩ헢맻㐱㈲좫?乐㊣ꎬ떫짏뺭뛠ꆣ쫇죝뺻뿶놨ꞽ⧊쿖캪쿮춶냣?뗷뗄럧듳쯣紐죋솿돌쫽쫕좡꼨?蝹憣룹돪쓪뫳領뷸쟒싊움탐랽귔낸폃ꎣ뷖몬펦믍릡쒴쓍붰웖훊퓶ꎺ늽퓱톡뷏쯀평폫겱튻좱붫룶춲룟샭뫍볙뚼튪䙦쇷캨릫⤽뛗뗄킩ꆣネꎥ쿠ﱮ嘨ꖱ뺻쯣닺퇩죋춬튪틗쿖쿂돪잶쟏뷰헽쒿뻀헻쿕킡싊릫훂캪램뛈냑횧틔돌⠱쓄갼뻝좡ꛓꇉ럇탐뛸쓜뇣횻뎣맀뇈훖낸?틦곔놨ퟱ냋뢺껎ퟮ쫇벴뛮믹ꎻ훨좫ꎬ퓱뗍짏ꢳ좱횵쿝쿮뛀폃믗?벰뻶펦뚨쟳⦼헟돶튻쓚쪽튻쪷맀뇤⤽랴평㈲㈰쿖쪽짺ꆢ캪퇹춨퓬횵ꎬ싊좿쇷췢뗄쫇욫춶틔뗷좷ꆣ?램틲볓폐뇣뛈⬱놵ㄩ뺭컞짡⢡쾲뎣쿮횱폚쓜쿔쪱뷏랽쿠뇈돪톭陸ꆱꇓ쫏췍킡늻쓚ힼ믹쇙뷸쇋좡욣훁뗣쒿솢컒펦쓀웤닟폃냏튪⡁뗈몬뇭㋍붰볆솿ꪱ㈲ꆣ㓄ꎥꨲ횵훐뗄첬틲뗀맽돉뫍쓚듓뿏뻹ꎬ쿖럖랽뫳헻뚨뇭쯘틔싳럧좻폃⦡쒾?퇩뷡뷰뇪韛훘쒿평뷓춶뷸짦뗃낸램움뮥톡⦣뛗싊킵즵듦몬쯹쫕ힼ쪱탐놵경룟뮷쪡뇈겹⡍맺펦놨쟳䍏폚쫶뢲뫜뗄췲뢿⤽ィ램ꎬ뛈쯘샭죋뻶튻몬쟳ꚸ횽캪웤뷰웚믲쳹럧쫶펰뻀뚨쿕뫳뺻끦믏価맀룸뫏쇷ힼ剒蝹튪춶쿮탐벰솦뎣쫇뇈풭곔쫐쿂련쒷쟩춵뾷쫗췊랽퓚놨틔틦톡쫕ퟮ뷸ꆣ쓔ꯊ솽뷚낲떫뷏폅鬒䥒웳䵉펻폃룃풤횱돪뿆䙦횵쿖죧?뮿듳뇤ꨴ풪짐ㄴꗊ㌵뗈뛠뛸벰ꎬ캪닟룶놨뷢쏓헽쯻쇷럖뷏쓚쿖쿕죧쿬떱뗄폃⥝훖?쯣돶쪹솿ꆣ⧊쒣쒿헟떥떽늻닉닮붫컊퓲ꆵ뷸늽벴붰뿶붸뗖낸ퟮ돪싊퓱틦톡솽폅죴랽탐귔떼쿠믄웤믹쫆劷튵剒릲볓웚?⦵뷰쿂짐돌뮯킣ꨵ?킡놣뚯쫽풤뛔죔평좷쪧믱돪릫큮횵뷢훐엺ꎬ룟몬싊틲쿂놨뗄솿쿖컞ꇜ춨ꆣ폃ퟮ쟔계튻움놾쿮샭랽뛠듓퓶뛮솽쳢쫇뛗쒷탐훨늻뢶돶?뢽꺱캪춶퓱헟뺭낸⢱쪴쿠춬?뇈뒡ꟕ꠩램뮶틔쓪쟳ꦵ쓏쇷⡍ꎺ킡뛈횱곕ꏕ?첬뻝닢럧뿉폚뚨컳샻싊쪽룶탎ꎬ뚼뗘췹뗄놨램쯘ꎺ돪좱틔뷰温맽뿏좻뗍?맀짭쒿뷢낸쿮탄뛮뺻ꆣ퓶쪴붰춶벲쿖좣쪵벴떥듳좫뗈뻹쫕뇈뷏짏죝랽쳦닻쓜튪돶쓖훖뫳䥒?짏뷓럖뚼뗄쿕쓜䥒ꆣ좴쫇뷢꣒퓲춶쳹돪뻍쿝쳡쫕뚨쿈뫳놨겱횸쪱뫍쒿ꎬ쓚쿖랽죴룎뮿곈⧓ퟮ폚늻뿉뛠??ꎮ틗늢듺ꏏ쫶릻쟳훕쎿헖ퟷ利뚼펰쫇ힼ뗄떼劵ꎬ쎿솦뿉튻ꆣ뮵퓚뢺믡죫룟믹횧맦떱폃볆돪?뺻춶움쯹몬횵낸쒷맊킡퓲듎틢듋ퟮ틲퓬쓪캪돵쪹쫜믹좷욫훂?듸룶쓜쒸쯹쫽돶늻틔얡?
期权在投资决策中的应用俨快;l>\ "':'、A口徐州工程学院马元三/撰稿[t南要1期权分析法与传统项目分析法比较，传统项目分析法没这种潜力以至低估项目的价值。比如一些离风险、高科技的项目，由于未有采用发展的观点去许价项目，忽视了经营灵活性的价值。采用期权来的不确定性，折现现金流量法般会得到非正的净现值，它似乎有一种的分析方法，以或然性决策的方式处理投资环珑中的不确定因素及厌恶风险的倾向。从20世纪70年代后期以来，人们对以折现现金流量企业相应具备的灵活性，解决了如何正确处理不确定性的难题。方法为代表的传统方法的批评越来越多，主要表现为无法准确估算项目面临的灵活性(机会)的价值，在许多情况下会导致对项目价值的低估。随着世界经济全球化和一体化的深入发展，市场竞争曰趋激烈，企业如:在净现值相罔的情况下，人们会E确地判断出有灵活性的方案更好.但是当有灵活性方案的净现值路小子另外的方案肘，人们只能凭经验判要在竞争中生存发展，都希望通过有效的资本投资，增加企业的竞争力和断;此外.传统的投资决策方法忽略了管理者的才能和能动作用，其假设自身的内在价值。投资决策是公司为实现预期目标，运用一定的理论、方法和手段，对若干可行性方案进行研究论证或对单一方案的可行性进行在公司的投资决策活动中，管理者只是被动地拒绝或接受某项目或方案，不是能动的利用资产和机会，而实际上管理者可以针对具体的市场环境分析，从若干方案中选出最佳或对单一方案可行性与否作出明确判断的休出灵活决策，折现现金流量法方法不能反映这种灵活性的价值，在离度过程。传统投资决策方法是指长期以来被广泛应用且以货币时间价值为基点的投资决策方法，目前主要采用折现现金流量方法。该方法的思路是不确定的市场环境下不能正确对项目进行评估。折现现金流量法的这种缺陷能够部分地通过期权理论加以弥补，期估计项目未来的预期现金流，然后用资本资产定价模型(CAPM)选择与权(OPTION)也称选择权.它是一种契约，其持有人有权利在未来一段时项目风险相适应的折现率来计算项目的净现值，从而确定项目的可行性。间内(或未来某一特定日期)，以一定价格向对方购买或出售一定的特定净现值法(NPV)与内含报酬率法(IRR)是期权价值。尤其是净现值法，更标的物，但没有义务。期权作为一种衍生金融商品，70年代产生于西方，加符合股东财富最大化目标假设，在实务中通常是接受(NPV>O)或拒绝(NPV<O)某个项目的决定因素。这种传统的决策方法假设投资是不可推在"布莱克一一斯克尔斯"(Black-Scholes)期权定价模型(OPM)建立后(1973年)开始得到日新月异的发展，各种金融衍生物层出不穷，期权定迟的.即在ENPV>O时，要么现在投资，否则以后就不投资。净现值法是资价模型也在原来基础上出现十多个变种，用以处理不同类型的期权交易本投资决策的传统方法，但当NPV<O时，是否必然意味着i衷方案毫先价和类似行为。发展至今，期权已经具有丰富的内涵和日益复杂的交易技值而必须放弃呢?对这个问题的探索应先剖析折现现金流量法法的本质，巧，受金融期权的启发，人们提出了与金融期权这种虚拟资产相对应的折现现金流量法需要该项目在未来能够连续地产生正的现金流量为先决概念一一实物期权，实物期权指一个投资方案其产生的现金流量所创造条件，这种要求对将来能进行准确的把握或预测。这种要求实际上是对凤的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的险客观存在的排斥。所以对由于不确定性有为企业创造价值潜力的，而目选择。也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售前或近期不能完全发现的项目，折现现金流量法往往投否决票。它不考虑~，::;.:;..->:>-->:>-~、少?、η-、.n-之>:>-之>:>-J-/之>:>-PV= L[ACOF,/(1+KP];1=0,1,2," ,n -般来说，同一项目的修正内含报酬率MIRR有经验，未来不确定性程度高，现金流量预FV = LACIF, (1 +K)\n-I);I=O, 1,2, ,n 会比不修正的内含报酬率IRR要小，从而使项测的可靠性程度低，预测难度大，此时即使PV=FV /(1+MIRR)^n 目评估更为贴近实际。我国一些专家及评估机采用贴现现金流量法进行预测也容易出现即:L[ACOF,/(1+K)^t]= 构开始在项目评估、资产评估、融资规划设计、失误。尽管贴现现金流量法的运用越来越普[LACI只(1+K)\n-t)]/(1 +MIRR)^n 资产重组方案设计中使用MIRR法替代IRR遍，但是具体采用哪种资本预算方法仍要视式中ACIF，-第1年税后净现金流入法，并得到了企业、银行、证券公司、政府主管项目投资规模大小以及作出决策的是公司ACOF，一第11:在税后净现金流出部门的一致认同和好评。根据1992年《幸福》哪个部门等因素而定。随着市场的不断发展K 贴现率，即投资者要求的收益率杂志对美国500家大公司所作的资本预算方完善，在项目投资评估方法的选择中，大多t-税后现金流量发生的军份(O~运t运门)法运用状况调查结果可知，内含报酬率法倍受数公司同时使用净现值法和内含报酬率法，n-项目预期年限众多企业青睐，由此也可以推断MIRR法对于并且把投资回收期法作为资本预算的次要MIRR-修正的内含报酬率项目投资即资本预算有着极其深远的意义。决策方法。从某种意义上看，它们是利用投PV一项目各~现金流出的现值资回收期法来控制项目投资的风险，因为投队/-项目每军税后现金流入的终值(按五、项目投资评估评估方法的判断资回收期法强调了项目早期的现金流量，也投资者要求的收益率计算到项目期末)企业在项目投资的资本预算实务中采是容易确定的现金流量，相对于项目运行后(MIRR)"n的经济学意义就是把每一年用哪种资本预算方法，它与项目投资类型密期发生的现金流量而言，风险较小。公司管的现金流都放到项目寿命结束时进行贴现，切相关。贴现现金流量方法尽管理论上科理者往往认为使用投资回收期法可以保证当我们第一步计算项目现金流出的贴现现值学，但其实际价值取决于未来现金流量预测项吕实现更多的比较可靠的现金流量。之和及项目各期现金净流入量的终值肘，使的可靠性。在项目投资的资本预算实务中，项目投资决策时采用的定量分析方法用的是投资这者要求的收益率，第二步求内成本减少类项目的未来现金流量预测相对很多，随着企业管理人员素质的不断提高，含报酬率MIRR时是令PV= FV /(1 +MIRR)^n 准确，因为有较多的关于设备、成本的数据我国企业在项目投资评估中已在尝试使用(三)MIRR法的应用及经验可供借鉴，采用贴现现金流量法比较61RR法和MIRR法等各种新的方法。不管采用修正内含报酬率法能够f良好地克服可靠;而有些项目投资需依赖未来市场情况怎样，我国企业项目投资决策的定量化、模IRR法的不足，使项目投资决策更加符合实际。预测现金流量，因为公司往往对这类项吕59:型化、科学化已成为一种必然的趋势。·볐?췲랽쫽뻝因쓱헢살퇡랽쏦죧떫뛏퓚늻ퟷ헛좨볤뇪⠱볛뫍쟉룅뗄톡糉폐楽닢컒닉網쪧泊뇩탐쿮욽쓄릫췪뿉쫽䲿늢?뻶햼ꇪ쫇ꎺ웚況샭槀뫜맘폰ꇷ퇬퓵탍沵췍훖뗄뛱램쇙ꎺ쫇ꎻ릫돶좷쿖⡏쓚㤷쒣샠ꎬ샻퓱ퟐ뺭絼맺폃陼컳맓ꆢ쒿ꆣ룶쮾짆횪짒쟒ퟅ닟믘움죝랢뾷헟폚듏뛠쳹䥒탨퇹뮯ꆰ쓮?죽잱늻럧캪뗄퓚떱듋쮾쓜쇩뚨쿖偔⢻컯㏄탍쯆쫜죳ꆣ?퇩싊뿉튻쳹삹썍떫횤춶룹늿쯹ꎬ퓍냑벫랽쫕맀틗쯼짺붷췹캴쪵횽짨웳劷틀ꆢ늼ꆪꎬ솦좷쿕듺쇩뺻폐췢뗄뚯믮뷰昰튲탐ﷄ䥒뾿킩쿖삡뺡汒쫇좯뻝쏅ퟷ퓚쓚춬욶춶웤램웚랽놾폫ꢾ췹살쯦놸튵ꢺ삵컒뿆삳ꆪ닟쿁틔뚨뗄뇭믮쿖쇩ꎬ춶뻶쫐쇷丩듀떫뾪퓚캪죚살뻍?캴勒탔ꋈ맜劷뻟릫맦ㄹ뗈쿮몬쪱콍짮ꆣ램풤ꆹ죏룼놾ퟅꆢ뷰쵍맺뛔톧뿋쪵쯫훁탔쟣뗄횵믮뒫샻닟뎡솿튲듄쎻쪼풭ꆣ웚ퟔ쫇겱살돌볒뷰?쳹쳥쮾쒣㤲틲쒿놨쪹䥒믘풶듓잿쯣?캪뛠풤뿔웳돉쿮쇷헢뮯ꆪ컯뗍ꎬ쿲뒫⢻쿠탔춳뻶폃뮷램돆돒폐뗃살랢좨폚쮵ꢳ늻ꆣ뛈벰쇷쪹쿖닉ꆢ듳쓪쯘놾춶돪劷쫕뗄쒳뿘에뗷쪵쯣쪱꒲튵쒿솿쫐샠틑맀헛ꆣ춳請춬랽뗄닟뺳톡믌틥ꆪ떽믹햹웚쒿웳좷겴뗍움솿쿖爫폃헾킡ꆶ뛸풤싊뺻ꢶ틢훖훆뛏쇋컱뷰?뇈쪵닉맜춶램ꢵ뎡쿮돉훐쿮쿖듓랽뗄낸춶믮닺쿂헢퓱?컱죕뒡훁웴잰튵쩍뚨펶ꎬ맀램껉뷰剒쓄뢮틔탒쯣움퓓틥틢훐쇷샠뛸쾿풤뷏폃샭쫽뇈좸쟩쒿캪쮹좨쒿쿖㈰램뗄쟩뚯뫍늻훖좨ꆣ탂짏뷱랢쯹뿉䥒탔풤믺뷸쇷훷벰뢣랽맀놶횵?ퟷ틥닉솿탍퇔닢훐죋뻝움뷏뿶춶쎻튻뿋뗄뷰쫀볛뿶뺻뻶훐믺쓜좱ꎬ헆웚퓂돶펵틔?돌맏닢탐욡솿맜ퟷꆷ쯦랽쫜램캪짏춶퓧쏜믘뾿ꎮ뚨풱맀훖뛻쪵볛쇷볍엺횵쿂쿖닟ꎬ믡헽쿝쯼?좨틬웚죋폐좡뛈?쓑풤램놾돶ퟅ뫍뾴쿠럧쫕뗄솿쯘훐습뻶뇘뗄쮹컯횵솿㜰움ꎬ랽맜좷쓜쫇ퟷ뗄쪮좨쏇뗃룟뛈닢풤뻶쫐쓚놾뛔쿕웚쿖럖훊틑쒷닟좻ꆱ웚ꆣ램쓪풽퓚죋싔샭뛸뛔릻ꆫ틔캪랢뛠틑쳡닺ꎮ듳튲퓋쯣닟뎡톡몬풤쯼럧쿖폚뷏뷰컶뗄붷뇈튻듺살탭쏇킡뫶헟쪵랽쿮늿훖⡂햹룶뺭돶좨뗄쿖ꎬ죝폃퓱놨쯣쿕뷰뿉쇷늻뎢ꢡ뚨쟷죧냣뫳풽뛠믡폚싔횻볊램쒿럖웵뚨훖ꎬ뇤뻟쇋쪹좨뷰듋틗쫇늻훐돪뗄ꎮ쇷ꆣ틔솿뛏쫔ꎲ쫆污횸펦튻믡웚뛠쟩헽쇭쇋쫇짏늻뷸뗘풼볛퇜룷훖폐폫폃샻쇷쪱돶살죔릫뛏ꎬ싊듎틲솿퓋놣ꆣ쳡쪹뮹뮯捫킩뗃틔ꎬ뿶좷췢맜놻쓜탐춨룱짺훖럡뷰솿벴쿖풽튪쮾랢듳램폃캪횤룟?ꆢꇱꆪ룶룟떽살훷쿂뗘뗄샭뚯랴움맽웤쿲뷰폃뢻죚퓙퓚풤쪹웕쫓햹뛠ꎬ춶튲뫳맜쒣卣춶럧럇ꎬ튪믡에랽헟뗘펳맀웚돖뛔죚틔뗄볓캴폃桯쿕헽죋뇭떼뛏낸뗄뻜뿉헢ꆣ좨폐랽짌퇜뒦쓚짏살ꆢ뗄쏇쿖훂돶쪱닅뻸틔훖샭죋릺욷汥짺몭헢랽튻룟뺻뛔캪폐ꎬ쓜믲헫쇩싛싲컯늻뫍훖룶튻猩낸뮿뿆쿖틔컞쿮쇩죋뫍뷓뛔믮볓좨믲㜰닣춬죕탩뚨웚웤벼횵헛램쒿믮쏇쓜쫜뻟탔틔샻돶쓪샠틦쓢캴볛좨닺뗄ꎬ쿖ힼ볛탔횻뚯쒳쳥쏖퓚쫛듺늻탍뢴살룱뚨짺쿮쯼쿖좷횵뗄쓜ퟷ볛늹캴튻닺쟮퓓춶좡볛쒿쯆뷰맀뗄랽욾폃쫐횵ꎮ살뚨짺ꎬ웚쿠뗃ꎬ뫵쇷쯣뗍낸뺭믲뎡웚튻뗄폚쒣좨붻뛔쿖믺평폐솿쿮맀룼퇩웤랽뮷퓚뛎쳘컷좨붻틗펦믡돶탍뷰폚튻쒿ꆣ뫃에볙낸뺳룟쪱뚨랽틗벼뗄쫛⡏쇷캴훖ꎬ짨뛈ꎮ偍솿⦽쯹ꣁ뒴ꊺ퓬?
