STUDIES OFINTERNATIONALFINANCE
国际金融研究 2012·11
作者简介： 毛泽盛， 经济学博士， 南京师范大学商学院副教授、 硕士生导师； 万亚兰， 南京师范大学商学院金
融学硕士研究生。
* 基金项目： 本文获教育部青年基金项目 （09YJC790153）、 国家社科基金项目 （11BJY145） 和国家社科基金重
大项目 （11&ZD011） 资助。
中国影子银行与银行体系稳定性
阈值效应研究
毛泽盛 万亚兰
内容摘要： 2007年爆发的全球金融危机暴露了影子银行对银行体系稳定性的巨大破坏
力。 本文采用 1992-2010 年的年度数据对中国影子银行规模和银行体系稳定性进行测度，
并在数据模拟的基础上建立相应模型实证研究两者关系。 结果发现， 影子银行规模与银行
体系稳定性之间存在阈值效应， 当影子银行规模低于阈值时， 影子银行的发展有利于提高
银行体系的稳定性， 相反则降低银行体系的稳定性。
关键词： 影子银行 银行体系 稳定性 阈值效应
中图分类号： F831 文献标识码： A
引 言
影子银行 （shadow bank） 这一概念是由美
国太平洋投资管理公司执行董事保罗·麦卡利
（Paul McCulley） 在 2007 年的美联储年度会议
上首次提出的， 通常是指游离于银行体系之外、
从事类似于传统银行业务的非银行机构。 随后，
太平洋投资管理公司创始人 、 “债券大王 ”
Gross 再次提及， “影子银行” 从此名声大噪。
一般意义上， 影子银行包括投资银行、 对冲基
金、 私募股权基金、 货币市场基金、 债券保险
公司、 结构性投资工具等非银行金融机构。 虽
然 “影子银行” 这一术语问世不久， 但该经济
形态早已存在。 影子银行发端于 20 世纪 70 年
代美国住房按揭贷款的证券化， 后来随着金融
创新产品的不断涌现而逐渐形成体系。 尤其是
进入 21世纪以来， 在全球一体化和信息技术革
命的推动下， 影子银行体系不断发展壮大， 重
要性日益提高。 影子银行具有期限错配和高杠
杆特性， 期限错配容易导致流动性风险， 而高
杠杆则进一步使流动性风险成倍放大。 放大以
后的流动性风险通过金融市场传递到银行体系，
严重威胁银行体系的稳定。 对此， 2007 年爆发
的全球金融危机做出了最好的注释。 需要注意
的是， 虽然国内外有关影子银行对银行体系稳
定性影响的研究正在大量涌现， 但截至目前，
定性研究相对较多而实证研究相对偏少， 本文
拟在测度中国影子银行规模和银行体系稳定性
的基础上， 探讨实证研究两者之间的关系。
一、文献综述
国外有关银行体系稳定性问题的研究最早
可以追溯到马克思。 马克思认为， 银行家对产
业资本家和商业资本家的资本分配能力的剥夺
是银行不稳定的最直接原因， 而虚拟资本运动
的相对独立性则是银行信用崩溃的最直接原因。
*
银行业研究
65
国际金融研究 2012·11
STUDIES OFINTERNATIONALFINANCE
此后， 费雪 （1933） 提出了 “债务—通货紧缩
理论”， 认为银行体系的稳定性与宏观经济周期
密切相关， 经济基本面的变化是银行体系稳定
性变化的根源。 Dianond & Dybving （1983） 运
用著名的 D-D 模型证明， 对银行的高度信心是
银行部门稳定性的源泉。 麦金农和比尔 （1998）
强调过度借债的副作用， 尤其是当非银行部门
出现盲目乐观时会出现信贷膨胀导致宏观经济
过热， 进而导致银行体系的不稳定。 Baily et al.
（2008） 研究指出， 在信息不透明的条件下， 影
子银行的高杠杆操作增加了金融市场流动性的
脆弱性， 加之这些行为大多是规避金融监管性
质的金融风险， 容易放大系统性风险， 从而威
胁银行体系的稳定。 BIS （2009b） 在 2008 年的
年度报告中则指出 ， 投资银行业的风险价值
（VAR） 指数从 2000 年的 100 上升至 2007 年年
底的近 240， 它给银行体系的稳定性造成了极
大风险。
国内对银行体系稳定性的研究主要是从
1997 年东南亚金融危机后逐渐开始的。 胡祖六
（1998） 在分析东南亚金融危机根源时指出， 银
行体系脆弱性有着深层次的政策和体制原因。
刘卫江 （2002） 运用多元 logit 模型研究发现，
宏观经济变量对中国银行业体系稳定性存在显
著性影响。 范洪波 （2004） 研究发现， 中国国
有商业银行体系的稳定性受宏、 微观因素的共
同影响， 且两者之间存在一定的互补性。 李华、
闫立刚 （2007） 认为， 影子银行体系作为银行
体系的影子， 与原有传统银行体系在同一金融
市场中存在和发展， 不可避免地会产生竞争与
合作， 甚至融为一体， 带来了整个金融体系的
系统性风险。 易宪容 （2009） 指出， 影子银行
借助金融创新无节制地快速扩张信用， 而信用
的快速扩张导致金融市场内在不稳定。 郑联盛
（2009） 认为， 影子银行可从两个方面降低银行
体系的稳定性： 一是普遍存在的难以克服的期
限错配增加了银行体系的不稳定性； 二是与传
统银行机构的竞争带来了银行体系的不稳定性。
何德旭、 郑联盛 （2009） 指出， 影子银行的高
杠杆运作导致金融体系极大的脆弱性 。 李扬
（2011） 指出， 影子银行体系主要通过发展交易
活动和提升金融市场的流动性向经济社会提供
源源不断的信用供给， 而对于货币当局紧紧盯
住的货币存量， 它们基本上不产生明显的影响，
因此， 影子银行体系的发展不仅逐步侵蚀了商
业银行的传统领地， 而且从根本上削弱了货币
当局的调控基础。 周莉萍 （2012） 认为， 影子
银行体系被冠以 “银行” 的基本要义在于信用
创造， 但影子银行体系的信用创造存在固有缺
陷， 因此其信用创造过程具有内在不稳定性。
肖钢 （2012） 认为， 中国金融五年内最大风险
是中国式的影子银行体系， 这个风险既与中国
银行业的风险密切相关， 也与现在资本市场的
风险相关。
二、中国影子银行规模测算
国外经济学家对影子银行的界定比较一致。
太平洋投资管理公司执行董事 （McCulley，
2007） 指出， 影子银行是指投资银行、 对冲基
金、 私募股权基金和货币市场基金、 债券保险
公司、 结构性投资工具等非银行金融机构。 美
国财政部长盖特纳 （2008） 称影子银行是 “与
商业银行体系相对的平行银行体系”。
与国外不同， 中国学者对影子银行的界定
分歧较大。 其中， 袁增霆 （2011） 认为， 影子
银行涵盖进一步细分的各类类似或替代传统银
行业务的业务部门和金融工具。 谈佳隆 （2011）
认为， 中国尚无房地产贷款证券化的行为出现，
影子银行主要体现在银信合作和地下钱庄等金
融形式上。 龚明华等 （2011） 则指出， 中国影
子银行主要体现在民间金融、 非正规金融等监
管灰色地带。 鉴于中国国情和数据的可得性，
本文采用第三种定义， 将影子银行界定为民间
金融、 地下金融、 住户内部借贷活动以及正规
金融体系中由于资料收集过程和统计监测缺陷
而被遗漏的金融活动之和。 这些金融活动虽然
隐蔽性强， 不易被观测到， 但是具有一般银行
借贷的功能。
本文借鉴李建军 （2010） 的研究结果， 从
借款人角度对影子银行规模进行测算。 这种测
算方法是基于经济与金融的基本关系原理： 相
应的 GDP 需要有一定的信贷规模支持， 即一定
时期内社会经济主体实现的 GDP 对应这一时期
银行业研究
66
STUDIES OFINTERNATIONALFINANCE
国际金融研究 2012·11
图 1 影子银行规模及增长率
金融机构的全部信贷支持， 用 RYL表示， RYL=全
社会未偿还贷款 ／ GDP， 称为 “单位 GDP 的贷
款系数”， 体现正规金融机构对经济活动的支持
程度。
影子银行的借款人主要有农户、 私营企业、
个体工商户等中小经济主体。 这类经济主体由
于信用风险较大， 正规金融机构给它们贷款的
积极性不高， 其信贷需求从正规金融渠道一般
不能得到完全满足， 因而需要转向影子银行以
寻求支持。 用RIL表示影子银行借款人从正规金
融机构获得的借款与其实现的 GDP 的比值， RIL
可细分为农户的RFL和私营企业及个体工商户等
经济单位的REL。 影子银行的规模计算公式为：
Shadbank= （RYL-RFL） ×GDPF+ （RYL-RFL） ×GDPE
其中， Shadbank表示影子银行的规模， 单位为
亿元 ； GDPF 表示农户在一定时期内实现的
GDP， 单位为亿元； GDPE表示私营企业和个体
工商户等在一定时期内实现的 GDP， 单位为亿
元。 运用上述公式对 1992-2010 年中国影子银
行规模进行测算， 具体结果如表 1所示。
年份 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001
RYL
RFL
REL
GDPF
GDPE
Shadbank
年份 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
RYL
RFL
REL
GDPF
GDPE
Shadbank
表 1 中国影子银行规模测算
注： 原始数据来源于 《中国统计年鉴 2011》， 再根据上述公式计算所得。
单位： 亿元
银行业研究
根据表 1 数据可绘制出图 1。 从图 1 中可
明显看出， 自 1992 年以来， 中国影子银行发展
势头迅猛： 1992 年中国影子银行的规模只有
亿元 ， 到 2010 年时已达到 亿
元， 19 年扩大了近 倍； 在 1992-2010 年
间， 除 2000 年和 2005 年外， 影子银行规模的
年增长率均为正值且大多在 10%以上， 个别年
份， 如 1994 年、 1995 年以及 1997 年， 其年增
长率甚至达到 45%以上。
三、中国银行业体系稳定性测度
目前， 国内外已有很多学者对银行体系稳
定性测度这一课题进行过研究 。 Caprio and
Klingebiel （1996） 经研究认为， 可以用 GDP、
通货膨胀率、 财政收支平衡情况、 货币供给增
长率以及贸易平衡情况为指标对银行体系稳定
性进行衡量。 伍志文 （2002） 选取国有资产收
益率等 20 个指标对中国银行业体系的脆弱性进
行测度。 参照国际通用标准及相关学者已有的
研究成果， 并考虑到中国的国情以及数据的可
得性， 本文选取 3 大类共 10 个指标来具体衡量
银行体系的稳定性。 各指标名称、 临界值及相
关权重如表 2所示。
根据表 2， 我们选取 1992-2010 年的年度
数据作为样本， 对中国银行业体系的稳定性进
行具体测度， 步骤如下：
67
国际金融研究 2012·11
STUDIES OFINTERNATIONALFINANCE
稳定性程度 安全 正常 关注 危险
指标映射分数值区间 [0,20] (20,50] (50,80] (80,100]
宏观经济环境指标 （20%）
A1： GDP 增长率 [,] [5,) ∪ (,11] [,5) ∪ (11,] (-∞,) ∪ (,+∞)
A2： 通货膨胀率 [0,4] (4,7] (7,10] ∪ (0,-2] (-∞,-2) ∪ (10,+∞)
A3： 经常项目差额/GDP [0,3] (3,] (,5] (-∞,0) ∪ (5,+∞)
金融环境指标 （30%）
B1： 实际存款利率 [0,4] [-4,0) ∪ (4,7] [-8,-4) ∪ (7,10] (-∞,-8) ∪ (10,+∞)
B2： 增长率 [5,15] (15,20] [0,5) ∪ (20,25] (-∞,0) ∪ (25,+∞)
B3： 金融机构贷款增长率 [5,15] (15,20] [0,5) ∪ (20,25] (-∞,0) ∪ (25,+∞)
银行经营指标 （50%）
C1： 国有银行不良贷款比率 [0,12] (12,17] (17,22] (22,+∞)
C2： 国有银行资本充足率 [12,100] [8,12) [4,8) [0,4)
C3： 国有银行资产收益率 [, +∞) [,) [0,) (-∞,0)
C4： 企业资产负债比率 [0,45] (45,65] (65,85] (85,+∞)
表 2 中国银行业体系稳定性指标及临界值
资料来源： 根据伍志文相关文章 “中国金融脆弱性分析” （2002a） 和 “中国银行体系脆弱性状况及其成因实证
分析” （2002b） 重新整理
第一步， 对各个指标进行赋值。 指标赋值
的具体方法： 先判断指标值所属区间， 然后用
指标值减去该区间下限值并除以组距， 将所得
结果乘以映射区间长度再加上映射区间下限值
即得到该指标的赋值。 例如， 2010年 GDP增长
率为 %， 属于区间 （， 11]， 则2010
年的指标赋值=20+30× （） /=36。 各
指标的赋值结果如表 3所示。
第二步， 按简单算术平均数计算宏观指数、
金融环境指数和银行经营指数， 然后按权重计
算银行体系稳定性的综合指标值， 权重依次分
别为 20%、 30%和 50%。 表 4 列出了相关指数，
需要注意的是， 综合指数数值越大， 表示银行
体系的稳定性越低， 反之则相反。
年份 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001
A1 指数 96 90 81 40 22 4 10
A2 指数 44 84 94 87 63 14 62 71 2
A3 指数 85 13
B1 指数 100
B2 指数 87 90 81
B3 指数 100 100 56 65 23 2 16
C1 指数 68 68 95 95 95 95 98 99 93 91
C2 指数 71
C3 指数 10 20 62 56 62 59
C4 指数
年份 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
A1 指数 12 20 32 38 44 58 36
A2 指数 62 6 9 28 39
A3 指数 51
B1 指数 9 29 26
B2 指数 32
B3 指数 100
C1 指数 90 94 53 4
C2 指数
C3 指数 53 60 57 59 59
C4 指数 45
表 3 银行业体系稳定性单项指标指数所属
资料来源： 根据表 2 的临界标准计算所得， 原始数据来自 《中国统计年鉴》 和 《中国金融年鉴》。
银行业研究
68
STUDIES OFINTERNATIONALFINANCE
国际金融研究 2012·11
图 2 银行稳定性指标值
根据表 4 可绘制出银行体系稳定性综合指
数曲线 （见图 2）。 从图 2 可看出， 综合指数在
1992-1994 年间 、 2001-2003 年间以及 2008-
2009 年间出现明显上升， 其余年份则基本持平
或有所下降。 这意味着， 中国银行业体系的稳
定性在 1992-1994 年间、 2001-2003 年间以及
2008-2009 年间有所下降， 而在其他年份则基
本持平或有所提高。 这些情况与中国的经济事
实基本相符： 1992 年， 邓小平同志南巡讲话
和中共十四大的胜利召开再次激活中国经济，
各地区大干快上， 当年 GDP增幅飞涨到 ％，
但过热的经济使通货膨胀接踵而至———1992 年
末， 商品零售价格上升了 ％， 大城市的生活
物价指数上涨了 17％， 粮价上涨了 43％， 燃料
价格上涨了 69％， 建筑材料价格上涨了 25％，
到 1993 年初， 原材料价格上升了40％； 2001
年， 新经济泡沫破灭、 “9·11” 恐怖袭击、 伊
拉克战争、 阿富汗战争等重大事件接二连三发
生， 世界经济发展遭遇近 20 年来前所未有的困
难， 2001 年中国出口增幅由 2000 年的 %
锐减到 %， 经济增长率下降至 %， 物价
持续低迷并陷入通货紧缩； 2007 年美国爆发次
贷危机并迅速波及全球， 2008 年金融危机进一
步恶化， 中国经济受到冲击， 股市泡沫破灭，
房价高涨， 财政货币政策迅速转向， 银行信贷
激增。 可见， 采用以上方法计算出的银行体系
稳定性综合指数是一个较好的经济指标， 可以
客观反映中国银行业体系稳定性的基本情况。
四、实证研究
本部分拟采用 软件实证研究影子
银行对银行系统稳定性的影响。 其中， 被解释
变量为银行体系稳定性 （Bankstable）， 解释变
量包括影子银行规模 （Shadbank）、 货币供应量
增 长 率 ( MM) 、 GDP 与 货 币 供 应 量 之 比
（MGDP）、 名义利率 （NR） 以及虚拟变量 DD
等。 虚拟变量 DD 反映国际性的金融危机对中
国银行业体系稳定性的影响， 当发生国际金融
危机时， 相应年份的 DD取值为 1， 否则为 0。
（一） 单位根检验与协整检验
本文采用 Augmented Dickey-Fuller 的 ADF
单位根检验， 平稳性检验结果如表 5所示。 由表
5可知， 银行稳定性、 影子银行规模、 货币供应
增长率、 GDP 与货币供应量之比、 名义利率以
及虚拟变量 DD 的 ADF 检验统计量均大于 10%
\&
年份 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001
宏观指数
金融指数
银行指数
综合指数
年份 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
宏观指数
金融指数
银行指数
综合指数
表 4 中国银行业体系稳定性综合指标
注： 原始数据来源于 《中国统计年鉴》 和 《中国金融年鉴》， 再根据表 3 计算所得。
变量 ADF 检验值
一阶差分
ADF 检验值
检验类型
（c， t， k）
结论
Bankstable （c， 0， 0） I (1)
Shadbank （c， 0， 0） I (1)
MM （c， 0， 0） I (1)
MGDP （c， 0， 1） I (1)
DD （c， 0， 0） I (1)
NR （c， 0， 0） I (1)
注： c 代表常数项， t 代表世界趋势， k 代表滞后期阶
数， 其选择依据是 AIC 和 SC 准则。 5%显著性水平的临
界值是， 10%显著性水平的临界值是。
表 5 变量的的平稳性检验
银行业研究
69
国际金融研究 2012·11
STUDIES OFINTERNATIONALFINANCE
显著性水平临界值， 而其一阶差分序列的ADF
检验统计量均小于 10%显著性水平下的临界值，
这说明这些对数时间序列都为一阶单整序列。
从表 5 的检验结果来看， 所有的变量均具
有一阶单整， 这样我们可以对具有相同单整阶
数的变量 Bankstable、 Shadbank、 MM、 MGDP、
DD和 NR进行协整检验。
对于单方程的协整检验， 最常用的方法是
恩格尔-格兰杰 （EG） 两步法 ： 首先 ， 采用
OLS 方法进行协整回归， 并提取方程残差项，
记为u； 然后， 对残差序列 （u） 进行平稳性检
验 。 我们以 Bankstable 为因变量 ， Shadbank、
MM、 MGDP、 DD和 NR为自变量进行协整回归
并提取残差 u。 u 的平稳检验如表 6 所示。 在
5%的显著性水平下， 残差序列是平稳的， 这说
明 变 量 Bankstable、 Shadbank、 MM、 MGDP、
DD和 NR之间存在协整关系。
（二） Granger因果关系检验
协整检验结果表明， 变量之间存在均衡关
系。 为了检验这种均衡关系是否构成因果关系，
本文进一步对相关变量进行因果关系检验。 由
于因果关系检验只对两个平稳的时间序列进行，
本部分的最终目的是要检验影子银行对银行体
系稳定性的影响大小， 因此本部分以 Bankstable
和 Shadbank 以及 Bankstable 和 Shadbank2 两对
变量作为检验对象进行检验 （见表 7）。 检验结
果表明， 影子银行 （Shadbank） 是银行体系稳定
性 （Bankstable） 的 Granger 原因， 而银行体系
稳定性 （Bankstable） 也是影子银行 （Shadbank）
的 Granger 原因 ； Shadbank2 是 Bankstable 的
Granger原因， 也是 Shadbank2的 Granger原因。
（三） 模型设定与估计
在选择模型之前， 先采用 Excel2007模拟变
量与变量之间的数量关系进行模拟 （见图 3）。
由图 3 可知， Bankstable 与 Shadbank 之间
存在非线性关系， 且从趋势方程可进一步看出，
两者之间存在二次函数关系。 因此， 对各变量
进行平稳性处理之后， 本部分将模型设定为：
Bankstablet=α＋β1Shadbankt+β2Shadbankt2+β3
MMt-1+β4MGDPt+β5NRt-1+β6DDt+εt
其中， α为常数项， β1~β6为系数项。 根据上述
模型， 采用最小二乘法 （OLS） 进行估计， 得
如下结果：
Bankstablet=****Shadbankt+
（） （）
**Shadbankt2+-1+**MGDPt+
（） （） ()
*NRt-1+*DDt
() ()
R2＝ F＝
其中， *、 ** 分别表示 5%和 1%的统计显著性
水平， 括号中的数值为式中系数相应的 t 值。
为了便于估计系数的表达 ， 模型估计时将
Shadbank的单位转换为万亿元。
（四） 结果分析
从估计结果看， 中国影子银行规模对银行
体系稳定性的影响是非线性的， 其中影子银行规
模的一次项与银行体系稳定性呈负相关， 而二次
项则与银行体系稳定性呈正相关。 进一步， 中国
影子银行规模与银行体系稳定性之间呈现为一种
表 6 u的平稳性检验结果
变量 ADF 检验值 检验类型 （c， t， k） 结论
u （c， 0， 0） 0
零假设 H0 F-Statistic P 值
Shadbank 不是 Bankstable
的 Granger原因
Bankstable 不是 Shadbank
的 Granger原因
Shadbank2不是 Bankstable
的 Granger原因
Bankstable 不是 Shadbank2
的 Granger原因
表 7 Granger因果检验结果
注： Granger因果检验滞后期为 4。
注： 横坐标为影子银行规模， 纵坐标为对应的银行体
系稳定性指标值。 图中细线为 Shadbank 与 Bankstable 两
者之间关系的趋势线， Shadbank单位为亿元。
图 3 Shadbank与 Bankstable关系模拟
0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000
银行业研究
70
STUDIES OFINTERNATIONALFINANCE
国际金融研究 2012·11
①二次函数 y=ax2+bx+c， 当 x∈R,a≠0 时， 存在最小值 （当 a＞0， 即为凸函数时） 或最大 （当 a＜0， 即为凹函数
时）， 其极值计算公式： x*=-b/2a。
“U” 型关系， 其阈值为 。 ①具体来说， 当影
子银行规模小于 万亿元时， 影子银行的发
展壮大有助于银行体系的稳定； 当影子银行规
模达到 万亿时， 银行体系稳定性指标值将
达到最小值， 此时银行体系稳定性最大； 此后，
影子银行规模的增长将使银行体系的稳定性逐
渐下降。
为什么会出现如此复杂的结果呢？ 这是因
为影子银行对银行体系稳定性的影响其实具有
双重性。 一方面， 中国金融市场长期不发达，
企业融资渠道少且依赖于银行信贷， 影子银行
的发展能极大地弥补企业融资缺口， 向企业、
尤其是众多的私营企业和个体工商户提供直接
信贷支持， 因而有助于促进就业、 经济增长和
社会稳定， 也有助于促进整个银行体系的协同
发展和稳定； 另一方面， 随着影子银行规模的
不断壮大， 影子银行发展的盲目性和监管难度
大等弊端日益显现， 同时在资源、 业务与人才
等方面， 影子银行不可避免地会与商业银行等
金融机构发生越来越激烈的竞争。 这无疑增加
了金融市场的摩擦与不确定性， 从而无助于银
行体系的稳定经营与发展。
五、中美影子银行比较
美国的影子银行业务起步较早， 20 世纪 70
年代布雷顿森林体系崩溃之后， 美国便出现了
影子银行业务的雏形。 到了 20 世纪 80、 90 年
代， 在资产证券化浪潮的推动下， 美国影子银
行的规模急剧增长。 进入 21 世纪以来， 美国影
子银行规模已经超过了传统银行部门， 成为了
比传统部门更强大的市场主体。
中美两国由于金融体系及其发展程度差异
巨大， 因此两国的影子银行及其业务开展也存
在很大的差别， 主要表现在以下一些方面：
（一） 外延不同
美国等西方发达经济体中的影子银行体系主
要是建立在衍生品、 证券化及再证券化工具的基
础上， 是在货币银行信用的基础上进行的证券信
用创造。 Pozsar et al. （2010） 将美国影子银行分
为 3类： 一是政府支持的影子银行， 主要指房地
美和房利美等政府支持的企业及其金融活动； 二
是内部影子银行， 包括信贷市场的投资基金公
司、 对冲基金、 货币市场共同基金等； 三是外部
影子银行， 包括结构性投资实体、 房地产投资信
托以及资产支持商业票据管道。
我国影子银行大部分仍然局限于传统银行
的间接融资范畴， 只是通过一些组织形式的变
通， 才变成民间的直接融资行为， 如融资信贷
和股权股本融资。 目前， 我国影子银行主要涵
盖财务公司、 信托公司、 小额贷款公司、 汽车
金融公司、 担保公司、 典当行、 各类私募基金、
民间金融以及各类金融机构理财等表外业务。
（二） 地位不同
在美国， 影子银行早已成为美国货币创造
的主体之一， 并深刻改变了美国的金融结构与
金融运行模式。 据统计， 早在危机发生之前的
2007年初， 美国影子银行规模即已达到 万
亿美元， 而传统银行体系规模约为 6 万亿美元，
前者已远大于后者， 约为后者的 倍。
我国影子银行起步较晚， 早期出现的不规
范信托投资、 农村基金合作社等等虽然具有着
影子银行的重要特点， 但直到 2004 年国内商业
银行推出的理财产品和服务才具有了影子银行
的一些典型特征， 2005 年我国才开始出现信贷
资产证券化。 与美国相比， 我国影子银行规模
尚小， 截至 2010 年底， 约为 万亿元人民
币， 占传统银行部门规模的 %。
（三） 功能不同
影子银行对于推动美国经济的发展， 保持
美国金融体系的竞争力， 保持美国在大宗商品
定价权等方面， 起到了至关重要的作用。 对此，
我国学者王达 （2012） 也指出， 美国影子银行
体系的发展加速了美国商业银行经营模式的转
变和美国金融体系的市场化进程， 极大地提高
了美国金融市场的流动性。
我国影子银行大部分限定在传统的直接融
资范畴， 是对商业银行一部分业务的一种替代。
以民间信贷为例， 民间信贷在一定程度上弥补
了正规金融的盲点。 正规金融由于受信息不对
银行业研究
71
国际金融研究 2012·11
STUDIES OFINTERNATIONALFINANCE
称以及交易成本等因素的制约， 不可能覆盖到
所有市场， 市场上总会存在一些空白点。 在这
种情况下， 民间信贷成为一种必要和有效的补
充形式。 因此， 影子银行有助于实现金融领域
的多样化， 更好地满足实体经济的金融需求，
是对我国传统银行体系的有益补充。
（四） 创新性和杠杆性的不同
长期以来， 欧美的影子银行都以过度创新和
高杠杆著称。 据统计， 2007年年底美国五大投资
银行的平均杠杆率超过 30 倍， 美国主要对冲基
金的杠杆率超过 50 倍， 而房地美和房利美两家
公司的杠杆率更是高达 倍 （BIS， 2009b）。
过度创新和高杠杆率不是我国影子银行的特
点。 这是因为我国金融市场不发达， 且实行分业
监管体制， 金融衍生产品缺乏， 因此， 影子银行
创新与杠杆化的空间并不大。 即使从最 “灵活”
的信托公司的角度看， 其能参与受托发行证券、
投资复杂衍生金融产品的规模和能力也都有限。
而从最被关注的影子银行体系———银行理财来
看， 虽然 2012年中报显示 13家银行披露理财产
品销售总额已超过 13 万亿元， 但与国内商业银
行总资产相比仍偏小， 仅占其 1 ／ 10左右。 此外，
目前我国投资银行的收益大部分来自股票承销发
行以及中介费， 其杠杆率比美国同行要低得多。
（五） 风险源不同
由于监管环境宽松及不需提取存款准备金
等原因， 影子银行可凭借较少的资本带动较大
的资金， 因此其运作风险相对较大。 但由于中
美两国影子银行运作环境与模式不同， 从而导
致两国影子银行的风险来源存在很大差异。 美
国影子银行体系是在货币宽松和监管缺位背景
下金融创新泛滥和金融服务供给过剩的产物，
是金融发展过度的反映， 因此其风险主要源自
金融创新的风险性与金融系统自身的脆弱性。
我国影子银行的产生折射出的是我国传统银
行业金融服务供给不足、 金融创新步伐缓慢的现
实， 是金融发展不足的反映。 我国影子银行不以
房地产贷款证券化为主要形式， 而主要活跃于民
间金融、 非正规的资产证券化、 私募投资等监管
灰色地带。 因此可以说， 民间金融发展的盲目性
与金融监管的缺乏是我国影子银行的最大风险源。
（六） 监管不同
美国的金融监管体系相对健全， 有 《信托
契约法》、 《投资顾问法》 等专门法律来规范投
资银行。 次贷危机爆发后， 美国又重新反思现
有的金融体系及监管体制， 最终推出了新的监
管法案 《多德-弗兰克法》， 从多个方面加强了
对影子银行的监管， 例如提出了互换剥离规则、
强制清算要求及交易报告要求等监管要求， 从
而填补了美国影子银行监管的空白。
目前， 我国由于金融体系发展的不完善与金
融监管的相对滞后， 只有 《证券法》 和 《证券投
资基金法》 等少数相关法律法规与影子银行监管
相关， 因此影子银行监管存在很多盲区， 还需出
台相关的法律来填补影子银行监管的空白。
六、结论与建议
中国经济长期高速增长， 正规金融机构的信
贷供给难以满足经济增长的需要。 于是， 影子银
行应运而生， 成为社会主义市场经济体制下中国
金融体系的有机成分与必要补充。 影子银行在中
国经济的腾飞过程中发挥过巨大的积极作用， 其
规模变化能够相对准确地反映中国私营企业和个
体工商户信贷缺口的发展规律和发展趋势。
中国影子银行对银行体系稳定性的影响具
有复杂性， 两者之间在数量上存在一种较为显
著的二次函数关系， 可用 “U” 型曲线加以描
述。 这意味着， 受影子银行规模持续扩大的影
响， 中国银行业体系稳定性将经历先升后降的
过程， 万亿元构成一个阈值， 即当影子银
行的规模小于 万亿元时， 影子银行的发展
有助于银行体系稳定性的提高； 当影子银行规
模大于 万亿元时， 影子银行的发展对银行
体系的稳定性具有消极作用。
2009年和 2010年中国影子银行规模分别达
到 万亿元和 万亿元， 均已超过阈值。
无独有偶， 近年以浙江温州地区和江苏泗洪县为
代表的民间信用乱象也纷纷出现。 这些应引起政
府的高度重视， 建议各级政府部门积极、 主动采
取措施应对影子银行发展过程中存在的问题。 特
别需要强调指出的是， 虽然目前影子银行的规模
已超过阈值， 但政府不宜采用简单、 粗暴的方
式， 直接禁止或限制影子银行的发展。 因为影子
银行业研究
72
STUDIES OFINTERNATIONALFINANCE
国际金融研究 2012·11
参考文献：
[1] 陈华， 伍志文. 银行体系脆弱性： 理论分析及基于中国的实证[J]. 数量经济技术经济研究， 2004 （9）： 120-135
[2] 范洪波. 国有商业银行体系脆弱性的实证分析和政策建议[J]. 金融论坛， 2004 （7）： 3-9
[3] 龚明华， 张晓朴， 文竹. 影子银行的风险与监管[J]. 中国金融， 2011 （3）： 41-44
[4] 何德旭， 郑联盛. 影子银行体系与金融体系稳定性[J]. 经济管理， 2009 （11）： 20-25
[5] 胡祖六. 东亚的银行体系与金融危机[J]. 国际经济评论， 1998 （5）： 13-17
[6] 李华， 闫立刚. 影子银行， 应置于“无影灯”下[J]. 金融博览， 2011 （6）： 22-23
[7] 李建军. 中国未观测信贷规模的变换：1978-2008 年[J]. 金融研究， 2010 （4）： 40-49
[8] 李扬. 影子银行体系发展与金融创新[J]. 中国金融， 2011 （12）： 31-32
[9] 马克思. 资本论[M]. 北京： 人民出版社， 1975:554-555
[10] 谈佳隆. “影子银行”： 是 “剿” 还是“抚”[J]. 中国经济周刊， 2011 （21）： 64-65
[11] 王达. 论美国影子银行体系的发展、 运作、 影响及监管[J]. 国际金融研究， 2012 （1）： 35-43
[12] 伍志文. 中国金融脆弱性分析[J]. 经济科学， 2002 （3） : 5-13
[13] 伍志文. 中国银行体系脆弱性状况及其成因实证分析[J]. 金融研究， 2002 （12）： 21-37
[14] 肖钢. 影子银行将是中国金融业五年内的最大风险[N]. 每日经济新闻， 2012-10-11
[15] 易宪容. “影子银行体系” 信贷危机的金融分析[J]. 江海学刊， 2009 （3）： 70-76
[16] 袁增霆. 中外影子银行体系的本质与监管[J]. 中国金融， 2011 （1）： 81-82
[17] 郑联盛. 影子银行体系：发展、内涵与未来[R]. 中国社会科学院世界经济与政治研究所研究报告， 2009 （3）：
NO. 09035
[18] 周莉萍. 论影子银行体系国际监管的进展、不足、出路[J]. 国际金融研究， 2012 （1）： 44-53
[19] Baily， Martin Neil, Douglas W Elmendorf and Robert E Litan. The Great Credit Squeeze: How It Happened, How
to Prevent Another[R]. Brookings Institution Discussion Paper, 2008 （May）： 1-163
[20] BIS. Annually Report 2008[R]. 2009b： 143-157
[21] Douglas W. Diamond， Philip H， Dybvig. Bank Runs， Deposit Insurance and Liquidity[J]. The Journal of Political
Economy， 1983， 91 （3）： 401-419
[22] Elias, Bengtsson. Shadow Banking and Financial Stability: European Money Market Funds in the Global Financial
Crisis[J]. Journal of International Money and Finance, 2012 （6）： 1-16
[23] Gerard Caprio and Daniela Klingebiel. Bank Insolvencies: Cross Country Experience[R]. IMF Working Paper, 1999
（11）：1-52
[24] Irving Fisher. The Great Deflation Theory of Great Depressions[J]. Econometrics, 1933 （1）： 335-337
[25] Mckinnon, R., and Pill, H. International Overborrowing: A Decomposition of Credit and Currency Risks [R]. Stanford
University, 1998 （7）： 1267-1282
[26] Pozsar, Zoltan. Shadow Banking[R]. Federal Reserve Bank of New York Staff Report , 2010 （7）
Abstract: The global financial crisis erupted in 2007 exposed the enormous destructive power of the shadow banking
system on the banking system stability. Annual data from 1992 to 2010 are used to measure the size of China’s shadow
banking system and the banking system stability in the country and the corresponding model is established to empirically
research the relationship between them on the basis of the data simulation. The results show that there is a threshold effect
between the scale of shadow banking system and the stability of the banking system. Namely， when the size of the shadow
banking system is below the threshold， it may improve the stability of the banking system， while on the contrary， it will
reduce the stability of the banking system.
Keywords: Shadow Banking； Banking System； Stability； Threshold Effect
银行业研究
银行的存在与发展有其必然性， 直接禁止或限制
只能使其更加隐性化和地下化， 因而既不利于从
根本上解决问题， 又无助于取得长期效果。 相
反， 建议政府积极引导影子银行， 使其朝有利于
国民经济发展和银行体系稳定的方向发展。 为实
现这一目的， 可采取如下措施： （1） 加大改革，
转变观念， 鼓励建立民间金融机构， 使影子银行
合法化、 阳光化； （2） 加强监管， 规范影子银行
经营活动， 定期采集相关数据， 防微杜渐， 消除
隐患； （3） 加快利率市场化， 使利率政策充分发
挥资金市场供求杠杆的作用， 促进正规金融机构
最大限度地吸收社会闲散资金； （4） 加强正规金
融机构对私营企业和个体工商户的信贷支持， 提
高服务质量， 创新业务品种， 完善担保体系， 从
需求方面降低对影子银行的信贷依赖程度； （5）
吸取美国教训， 借鉴美国经验， 引导金融创新，
限制影子银行杠杆率， 提高影子银行的信息透明
度。
（责任编辑 李 楠）
73
