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本报告的主要看点：
1. A股商誉及减值状况分析
李立峰 分析师 SAC 执业编号：S1130515040001
(8621)60230231
lilifeng＠
丁潇 联系人
dingxiao＠
魏雪 分析师 SAC 执业编号：S1130518090001
weixue＠
艾熊峰 联系人
aixiongfeng＠
栾豫宁 联系人
luanyuning＠
商誉减值，一把“达摩克利斯之剑”
——A股商誉及商誉减值状况分析
基本结论
证监会发布商誉减值风险提示目的主要有两点：①在年报前对商誉减值的测
试、评估、审计等事项作出进一步规范，减少上市公司对商誉减值的自由裁
量空间，并对今年面临的商誉减值风险作出提示；②近期并购重组支持政策
频出，在此期间发布商誉减值风险提示，表明监管层在为并购重组松绑的同
时防风险态度并未改变，旨在减少未来并购重组带来的商誉减值的风险。
截至 18Q3，全部 A股商誉规模达到了 万亿元，增速已有明显放缓。
截至 18Q3 全部 A股商誉总计 万亿元，其中主板商誉规模为 亿
元（占净资产的 %），中小板商誉规模为 3774 亿元（占净资产比为
%），创业板商誉规模为 亿元（占净资产比 %）。由于 2016
年并购重组政策收紧，虽然各板块的商誉规模仍在增长，但增速明显放缓。
A股商誉减值总规模从 2015 年开始快速增长，其中创业板商誉减值增长幅
度居首，业绩受商誉减值冲击最大。主板、中小板、创业板商誉减值公司从
2015 年的 128、62、67 家增长到 2017 年的 189、168、132 家，同期商誉
减值由 2015 年的 、、 亿元扩大到了 2017 年 、、
亿元。创业板利润规模较小，业绩受商誉减值冲击最大，剔除历年商
誉减值影响前后，2017 创业板净利润负增长幅度由%缩小到%。
“TMT、医药生物”等行业存量商誉规模和商誉占净资产比重较高，2017
年商誉减值规模相对较大。从商誉的绝对值来看，传媒、医药生物、计算
机、汽车、化工、电子等行业商誉规模较高，18Q3 商誉分别为 、
、、、、 亿元。从商誉减值角度来看，2017
年商誉减值规模较大的行业分别为传媒、电气设备、采掘、计算机、医药生
物、电子，分别计提商誉减值 、、、、、 亿元。
业绩承诺未完成与计提商誉减值有较强的相关性，业绩承诺未完成表明标的
公司经营或不及预期，但不是计提商誉减值的决定条件。 2017 年计提商誉
减值的公司中 %未完成业绩承诺，计提 1 亿元以上大额商誉减值的公司
中 %的公司当期业绩承诺未完成，%的公司完成了业绩承诺但仍然
计提了减值；另外，154 家公司去年业绩承诺未完成但并未计提商誉减值。
业绩承诺完成度在承诺期内逐年下降，未完成项目占比逐年提升。3 年期为
业绩承诺最主要类型，以 2011 年以来 A股 600 个 3 年业绩承诺的项目为
例，第一年业绩承诺完成度为三年中最高，随后呈现出逐年递减的趋势，其
背后的原因是业绩承诺未完成的项目占比逐年递增，由第一年的仅 %上
升至第三年的 %，对于业绩承诺未完成的项目，完成度的最高值也出
现在第一年，平均完成度为 79%，而第二年、第三年降低至 51%、53%。
预计商誉减值监管收紧或将重点体现在对业绩承诺未完成公司的考察上，而
今年业绩承诺到期数量仍然不少，商誉减值风险不可小觑，对业绩的影响程
度上，创业板>中小板>主板。被并购标的大都为民营企业，导致历年业绩承
诺完成度与民营上市公司业绩增速相关性较强，预计今年民营上市公司业绩
增速将随 A股整体有所下行，叠加大量业绩承诺到期且完成度为承诺期间最
低的影响，预计今年业绩承诺的完成度较 2017 年下降。预计今年 A股仍将
面临不小的商誉减值压力，对商誉占比高、利润规模小的中小创影响较大。
主风险提示：商誉减值情况与预期不符、宏观经济下行、监管政策收紧
2018 年 11 月 22 日
A 股商誉专题报告 策略专题研究报告
证券研究报告
总量研究中心
A股商誉专题报告
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内容目录
一、证监会发布商誉减值风险提示 ..................................................................4
商誉主要来源于并购重组 .......................................................................4
商誉减值前有哪些迹象 ..........................................................................4
证监会商誉减值风险提示表明今年商誉减值测试将从严 .........................4
二、A股商誉规模超万亿，减值风险不可小觑.................................................5
A 股商誉存量规模已达 万亿 ...........................................................5
TMT、休闲服务、医药生物等行业商誉占净资产比重较高......................7
三、商誉减值规模逐年攀升，创业板受影响最大 .............................................8
商誉减值规模逐年快速增长，2017 年达历史新高 ..................................8
商誉减值对各板块净利润影响有多大？ ................................................10
TMT、医药生物等 2017 年商誉减值规模较大 ...................................... 11
四、此次商誉风险提示重点在哪？对今年 A股商誉减值有何影响？ ..............12
商誉减值监管收紧或将重点体现在对业绩承诺未完成公司的考察上......12
2018 年仍有大量业绩承诺到期 ...........................................................13
业绩承诺到期年度当年承诺完成度最低、未完成项目占比最高.............14
业绩承诺完成情况与商誉减值实际关系如何？ .....................................15
预计 2018 年业绩承诺未完成项目占比将继续上升，或将产生不小的商誉
减值压力 ...................................................................................................16
五、商誉减值风险较大标的筛选 ...................................................................17
目前年报预告中提及商誉减值风险公司 ................................................17
2017 年业绩承诺未完成且未计提商誉减值的公司 ................................18
商誉占净资产比重较高的公司 ..............................................................18
A股商誉专题报告
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图表目录
图表 1：全部 A股历年商誉规模（亿元）及增速 .............................................6
图表 2：主板历年商誉规模（亿元）及增速.....................................................6
图表 3：中小板历年商誉规模（亿元）及增速 .................................................6
图表 4：创业板历年商誉规模（亿元）及增速 .................................................6
图表 5：主板、中小板、创业板商誉占净资产比例 ..........................................7
图表 6：各行业 18Q3 商誉规模（亿元） ........................................................7
图表 7：各行业 18Q3 商誉规模占净资产比重 .................................................8
图表 8：各板块历年发生商誉减值公司数量.....................................................8
图表 9：各板块历年发生商誉减值公司占比.....................................................9
图表 10：各板块历年发生商誉减值规模（亿元）..........................................10
图表 11：各板块历年发生商誉减值占净利润比重 ..........................................10
图表 12：剔除历年商誉减值影响前后主板、中小板、创业板的净利润增速 ... 11
图表 13：2017 年各一级行业商誉减值规模（亿元）..................................... 11
图表 14：2017 年各一级行业商誉减值公司数量及占比 .................................12
图表 15： 全 A业绩承诺到期数量及结构分布 ...............................................13
图表 16：全 A业绩承诺数量及承诺净利润规模（亿元）...............................13
图表 17：中小板业绩承诺数量及承诺净利润规模（亿元）............................14
图表 18：创业板业绩承诺数量及承诺净利润规模（亿元）............................14
图表 19：2011 年以来每年业绩承诺完成情况 ...............................................14
图表 20：3 年期业绩承诺案例总体的业绩承诺完成率 ...................................15
图表 21：3 年期业绩承诺案例中每年业绩承诺未完成项目占比 .....................15
图表 22：3 年期业绩承诺案例中每年业绩承诺未完成项目业绩承诺完成度 ....15
图表 23：民营上市公司归母净利润增速与当期业绩承诺未完成项目占比.......16
图表 24：2018 年年报预告中提及商誉减值公司（截至 2018 年 11 月 20 日）
....................................................................................................................17
图表 25：2017 年业绩业绩承诺未完成且未计提商誉减值公司中发生商誉减值
可能性相对较大的公司 .................................................................................18
图表 26：2018Q3 商誉占净资产比例在 70%以上的公司 ...............................18
A股商誉专题报告
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一、证监会发布商誉减值风险提示
商誉主要来源于并购重组
商誉可以分为自创商誉和外购商誉，由于自创商誉在会计中并没有规定如
何确认和计量，所以通常所讲的商誉为外购商誉，也即并购重组时所产生
的商誉。《企业会计准则第 20 号——企业合并》中对商誉的定义为：在非
同一控制下的企业合并中，合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净
资产公允价值份额的差额。
商誉实际上是企业由于其“成长性、品牌度、先进的管理”等因素所产生
的获取超额利润的能力，但由于其不具备可辨认性，所以并不属于无形资
产。商誉不能独立于企业存在，不能作为单独的资产转让，只能依附于企
业整体而存在，在确认和计量时采用的是差额计算的间接计量。
商誉减值前有哪些迹象
商誉作为一项资产是具有减值风险的，资产减值意味着该项资产能为企业
带来的经济利益低于入账时的账面价值，计提商誉减值将对当期的利润直
接造成负面影响，并且商誉减值一经计提将不允许转回。对于商誉而言，
被收购企业出现以下迹象表明商誉可能将出现减值：
1）被收购的企业的现金流或经营利润持续恶化或明显低于形成商誉时的预
期，特别是被收购方未实现承诺的业绩；
2）被收购的企业所处行业产能过剩，相关产业政策、产品与服务的市场状
况或市场竞争程度发生明显不利变化；
3）相关业务技术壁垒较低或技术快速进步，产品与服务易被模仿或已升级
换代，盈利现状难以维持；
4）核心团队发生明显不利变化，且短期内难以恢复；
5）与特定行政许可、特许经营资格、特定合同项目等资质存在密切关联的
商誉,相关资质的市场惯例已发生变化，如放开经营资质的行政许可、特许
经营或特定合同到期无法接续等；
6）客观环境的变化导致市场投资报酬率在当期已经明显提高，且没有证据
表明短期内会下降；
7）经营所处国家或地区的风险突出，如面临外汇管制、恶性通货膨胀、宏
观经济恶化等。
证监会商誉减值风险提示表明今年商誉减值测试将从严
11 月 16 日，证监会发布《会计监管风险提示第 8 号——商誉减值》，对商
誉减值的会计处理及信息披露、商誉减值事项的审计和商誉减值事项的评
估所面对的常见问题和监管所关注的事项进行了详细阐述，与上市公司的
要求主要集中在以下四点：
1）商誉减值测试时点要求：公司应该定期或及时进行商誉减值，定期是指
无论是否存在商誉减值的迹象，公司都至少在每年年度终了时进行商誉减
值测试；及时是指当商誉所在资产组或资产组合出现特定减值迹象时，公
司应当及时进行商誉减值测试。公司应当合理区分并分别处理商誉减值事
项和并购重组相关方的业绩补偿事项，不得以业绩承诺补偿为由，不进行
商誉减值测试。
2）商誉减值信息披露要求：公司应当在年报、半年报和季报中披露与商誉
减值相关的且便于理解的所有重要信息和关键信息，除了披露商誉减值的
金额以外，还需要详细披露商誉减值测试的过程和方法，以及此前业绩承
诺的完成情况和对商誉减值的影响等。由于对商誉减值测试的最低要求是
A股商誉专题报告
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至少在每年年度终了时进行，所以大多数情况下企业的商誉减值信息是在
年报中披露，半年报和季报中仅有少数公司会披露相关信息。
3）合理将商誉分摊至资产组或资产组合进行测试：公司应该恰当认定商誉
所在的资产组或资产组合，并在此基础上对商誉进行减值测试，不能随意
扩大或缩小商誉所在资产组或资产组合。
4）商誉减值测试过程和会计处理方式：在对商誉进行减值测试时，如与商
誉相关的资产组或资产组组合存在减值迹象的，应先对不包含商誉的资产
组或资产组组合进行减值测试，确认相应的减值损失；再对包含商誉的资
产组或资产组组合进行减值测试。若包含商誉的资产组或资产组组合存在
减值，应先抵减分摊至资产组或资产组组合中商誉的账面价值；再按比例
抵减其他各项资产的账面价值。
我们认为在当前时点发布商誉减值风险提示，主要有两方面的目的：
1）在今年年报审计前对商誉减值的测试、评估、审计等事项作出进一步
规范，减少上市公司对商誉减值的自由裁量空间，并对今年面临的商誉减
值风险作出提示，表明今年对于商誉减值的监管可能将从严；
2）近期并购重组政策开始逐渐放松，在此期间发布商誉减值风险提示，
表明监管层在为并购重组松绑的同时防风险态度并未改变，目的在于减少
未来并购重组带来的商誉减值的风险。监管层近期监管层对上市公司并购
重组的态度有所放松，10 月 30 日证监会发布声明将鼓励上市公司开展并
购重组，11 月 1 日证监会公告将证监会试点定向可转债作为并购重组交易
支付工具，支持包括民营控股上市公司在内的各类企业通过并购重组做优
做强，11 月 9 日取消了符合条件的上市公司再融资 18 个月的时间限制，
11 月 16 日证监会发布《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第
26 号——上市公司重大资产重组（2018 年修订）》，减少简化上市公司并
购重组预案的披露要求。
二、A 股商誉规模超万亿，减值风险不可小觑
A股商誉存量规模已达 万亿
2014 年 3 月国务院发布《国务院关于进一步优化企业兼并重组市场环境的
意见》，提出并购重组体制进一步完善、政策环境进一步优化、企业兼并重
组取得新成效三大目标，要求下放部分审批事项、简化审批程序、加强企
业兼并重组后的整合等，实际上是鼓励企业进行并购重组，在此背景下，
2014-2015 年 A 股的并购重组规模开始快速增长，并且在 2014、2015 年
牛市背景下，一家公司发布进行并购重组的消息往往会使得其股价出现大
幅增长。一方面，由于并购市场火热使得并购标的的估值水涨船高，另一
方面，上市公司也愿意支付较高的溢价来顺利推进并购重组的进程，导致
2014-2015 年 A 股商誉增速出现了加速增长，尤其是并购重组集中的中小
板和创业板。
从商誉的绝对值来看，截至 2018Q3，全部 A 股商誉规模达到了 万亿
元，其中主板商誉规模为 亿元，中小板商誉规模为 亿元，
创业板商誉规模为 亿元。从增速来看，A 股各板块商誉增速在
2015 年达到高点后开始回落，由于 2016 年并购重组政策的收紧，虽然各
板块的商誉规模仍在增长，但商誉增速明显放缓。
A股商誉专题报告
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图表 1：全部 A 股历年商誉规模（亿元）及增速 图表 2：主板历年商誉规模（亿元）及增速
来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所
图表 3：中小板历年商誉规模（亿元）及增速 图表 4：创业板历年商誉规模（亿元）及增速
来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所
从商誉占净资产比重的角度来看，截至 2018Q3，创业板商誉占净资产比
重高达 %，中小板商誉占净资产比重为 %，主板商誉占净资产
比重最低，仅 %。2014-2015 年的并购重组浪潮使得中小创积累的巨
额的商誉，当潮水退去时，巨额商誉的风险开始逐渐显露。
0%
20%
40%
60%
80%
100%
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2000
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Q
3
全部A股商誉规模（亿元） 增速（右轴）
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50%
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主板商誉规模（亿元） 增速（右轴）
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Q
3
中小板商誉规模（亿元） 增速（右轴）
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100%
150%
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Q
3
创业板商誉规模（亿元） 增速（右轴）
A股商誉专题报告
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图表 5：主板、中小板、创业板商誉占净资产比例
来源：Wind、国金证券研究所
TMT、休闲服务、医药生物等行业商誉占净资产比重较高
从商誉规模的绝对值来看，传媒、医药生物、计算机、汽车、化工、电子
等行业商誉规模较高，截至 18Q3 商誉分别为 、、
、、、 亿元。
图表 6：各行业 18Q3 商誉规模（亿元）
来源：Wind、国金证券研究所
从商誉占净资产比重的角度来看，传媒、休闲服务、计算机、医药生物、
家用电器等行业商誉占净资产比重较高，截至 18Q3 商誉占净资产比重分
别为 %、%、%、%、%。
0%
2%
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6%
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10%
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14%
16%
18%
20%
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q3
商誉/净资产：主板 商誉/净资产：中小板 商誉/净资产：创业板
0
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400
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传
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医
药
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计
算
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化
工
电
子
非
银
金
融
机
械
设
备
家
用
电
器
电
气
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公
用
事
业
通
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地
产
银
行
建
筑
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轻
工
制
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商
业
贸
易
交
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休
闲
服
务
有
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金
属
农
林
牧
渔
国
防
军
工
食
品
饮
料
综
合
纺
织
服
装
建
筑
材
料
钢
铁
18Q3商誉（亿元）
A股商誉专题报告
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图表 7：各行业 18Q3 商誉规模占净资产比重
来源：Wind、国金证券研究所
三、商誉减值规模逐年攀升，创业板受影响最大
商誉减值规模逐年快速增长，2017 年达历史新高
随着 2014 年并购重组潮起，商誉规模开始快速增长，但随之而来的商誉
减值问题也开始逐渐暴露，发生商誉减值的公司数量从 2015 年开始快速
增长，主板发生商誉减值公司的数量由 2014 年的 85 家增长到 2015 年的
128 家，创业板发生商誉减值公司的数量由 2014 年的 29 家大幅增长到
2015 年的 67 家，中小板发生商誉减值的公司数量从 2016 年开始快速增
长，由 2015 年的 62 家增长到 2016 年的 119 家。截至 2017 年年报，主
板、中小板、创业板发生商誉减值的公司数量分别为 189 家、168 家、
132 家。
图表 8：各板块历年发生商誉减值公司数量
来源：Wind、国金证券研究所
主板、中小板、创业板自 2010 年以来发生商誉减值公司占对应板块公司
数量的比例整体均呈现上升态势，其中主板占比相对较低，但整体趋势向
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
传
媒
休
闲
服
务
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算
机
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药
生
物
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工
制
造
机
械
设
备
汽
车
通
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电
气
设
备
农
林
牧
渔
综
合
商
业
贸
易
纺
织
服
装
国
防
军
工
化
工
有
色
金
属
公
用
事
业
食
品
饮
料
非
银
金
融
建
筑
材
料
采
掘
交
通
运
输
建
筑
装
饰
房
地
产
银
行
钢
铁
18Q3商誉/净资产
46
52 47
63
85
128
143
189
13
20
29
49 53
62
119
168
4 4
20
29 29
67
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20
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140
160
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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
主板发生商誉减值公司数量 中小板发生商誉减值公司数量
创业板发生商誉减值公司数量
A股商誉专题报告
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上，发生商誉减值公司数量占比由 2010 年的 %增长到 2017 年的
%；商誉占净资产比中较高的中小创商誉减值公司占比怎快速增长，
其中中小板发生商誉减值公司占比快速增长期在 2016 年以后，2015-2017
年占比分别为 %、%、%，创业板发生商誉减值公司占比
从 2015 年开始快速攀升，由 2014 年的 %增长到 2017 年的 %。
图表 9：各板块历年发生商誉减值公司占比
来源：Wind、国金证券研究所
发生商誉减值公司数量快速增长的情况下，商誉减值规模也在不断攀升，
2010-2012 年，全部 A 股每年商誉减值规模仅 10 亿元左右，主要由主板
贡献， 2013 年开始，全部 A股的商誉减值规模开始快速增长，2013-2017
年全 A 商誉减值规模分别为 、、、、 亿元，
年复合增速达 %。从分布上来看，2017 年主板、中小板、创业板商
誉减值规模分别为 、、 亿元，均较 2016 年有大幅增
长，其中创业板增幅最大，由 2016 年 亿元增长至 2017 年的
亿元，增长幅度为 %。
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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
主板发生商誉减值公司占比 中小板发生商誉减值公司占比
创业板发生商誉减值公司占比
A股商誉专题报告
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图表 10：各板块历年发生商誉减值规模（亿元）
来源：Wind、国金证券研究所
商誉减值对各板块净利润影响有多大？
由于商誉减值可能是母公司层面，也可能是在子公司层面，所以合并报表
中的商誉减值对归母净利润的影响可能涉及到少数股东部分的调整，但调
整的比例难以确定，所以本部分所讲的净利润指的是合并报表中经少数股
东损益调整前的净利润，而非归属于母公司的净利润。
从 2017 年来看，创业板中商誉减值占当年实现净利润的比重最大。主板、
中小板、创业板 2017 年实现净利润分别为 、、
亿元，2017 年商誉减值占其全年实现净利润的比例分别为 %、%、
%，创业板中剔除坚瑞沃能（2017 年商誉减值 亿）后，商誉
减值占净利润的比例下降到 %。
图表 11：各板块历年发生商誉减值占净利润比重
来源：Wind、国金证券研究所
0%
2%
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主板 中小板 创业板
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
A股商誉专题报告
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敬请参阅最后一页特别声明
从历年商誉减值影响剔除前后各板块的净利润增速来看，商誉减值的影响
从 2015 年开始逐渐显现，商誉减值对主板净利润增速影响较小；对中小
板净利润增速的影响虽然不算太大，但呈现逐年扩大的趋势；商誉减值对
创业板的影响最为显著，2015 年剔除商誉减值前后创业板净利润同比增速
分别为 %、%，2016 年影响幅度略有缩小，但 2017 年再度大
幅扩大，剔除商誉减值影响前创业板 2017 年净利润同比增长%，但
剔除商誉减值因素的影响后，负增长幅度缩小到%，如果仅考虑 2017
年（也即计算时不剔除 2016 年创业板净利润中的商誉减值），2017 年商誉
减值拉动创业板净利润增速下滑 。
图表 12：剔除历年商誉减值影响前后主板、中小板、创业板的净利润增速
2011/12/31 2012/12/31 2013/12/31 2014/12/31 2015/12/31 2016/12/31 2017/12/31
主板 % % % % % % %
主板（剔除历年商誉影响） % % % % % % %
中小板 % % % % % % %
中小板（剔除历年商誉影响） % % % % % % %
创业板 % % % % % % %
创业板（剔除历年商誉影响） % % % % % % %
来源：Wind、国金证券研究所
TMT、医药生物等 2017 年商誉减值规模较大
TMT和医药生物等商誉规模高企的行业成为 2017 年商誉减值的“重灾区”。
2017 年商誉减值规模较大的行业分别为传媒、电气设备、采掘、计算机、
医药生物、电子，商誉减值规分别为 、、、、
、 亿元，其中传媒中的 ST 巴士、电气设备中的坚瑞沃能、采
掘中的中国石油分别计提 、、 亿元的商誉减值，将这三
只商誉减值规模在 10 亿以上的个股剔除后，电器设备和采掘商誉减值规模
下降到 9、 亿元，而传媒行业商誉减值规模仍然高达 亿元。剔
除三只商誉减值规模在 10 亿元以上的个股后，商誉减值规模较大的行业分
别为传媒、计算机、医药生物、电子，减值规模分别为 、、
、 亿元，这四个行业存量商誉的规模和商誉占净资产的比重也
排在所有行业的前列。
图表 13：2017 年各一级行业商誉减值规模（亿元）
来源：Wind、国金证券研究所
从发生商誉减值公司数量来看，医药生物、机械设备、计算机、传媒、化
工、电器设备、电子行业 2017 年发生商誉减值的公司数量较多，分别为
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物
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建
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装
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化
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通
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金
融
汽
车
轻
工
制
造
食
品
饮
料
房
地
产
家
用
电
器
公
用
事
业
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通
运
输
纺
织
服
装
综
合
有
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金
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料
商
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贸
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闲
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农
林
牧
渔
国
防
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工
商誉减值（亿元）
A股商誉专题报告
- 12 -
敬请参阅最后一页特别声明
49、44、41、39、38、33、31 家，占该行业所有公司的比重分别为
%、%、%、26%、%、%、%，与减值
规模靠前的行业也基本一致。
图表 14：2017 年各一级行业商誉减值公司数量及占比
来源：Wind、国金证券研究所
四、此次商誉风险提示重点在哪？对今年 A 股商誉减值有何影响？
商誉减值监管收紧或将重点体现在对业绩承诺未完成公司的考察上
此次证监会发布的商誉减值风险提示中除了对上市公司、审计机构、评估
机构的相关规范进行强调以外，我们认为其中非常重要的一点是：公司应
当合理区分并分别处理商誉减值事项和并购重组相关方的业绩补偿事项，
不得以业绩承诺补偿为由，不进行商誉减值测试。另外，在证监会提出的
7 条商誉减值迹象中，第 1 条为被收购的企业的现金流或经营利润持续恶
化或明显低于形成商誉时的预期，特别是被收购方未实现承诺的业绩，对
未实现业绩承诺的情况进行了强调。
按照证监会要求，上市公司应该在发生商誉减值迹象或至少每年年末时进
行商誉减值测试，在上文中提到的 7 条商誉减值迹象中，仅第一条有关业
绩承诺的可以视为一个可以量化的条件，而其他 6 个条件并没有固定的指
标来量化，所以业绩承诺到期情况以及完成情况成为我们提前判断商誉减
值风险的一个重要指标。
业绩承诺未完成与计提商誉减值有一定的相关性，不是计提商誉减值的充
要条件，但业绩承诺未完成可能反映公司经营业绩不及预期，有商誉减值
风险存在。通常情况下，商誉是否减值是用相关资产组未来的现金流用
DCF 折现后与账面价值比较决定，业绩承诺并不是模型中直接的因子，所
以即使在业绩承诺全部完成，但预计未来现金流折现后将低于商誉的账面
价值，就要计提商誉减值；但也存在当期业绩承诺未完成，公司预计只是
暂时影响，而折现现金流并未明显大幅下降，仍然高于账面价值，所以不
计提商誉减值的情况。但业绩承诺未完成表明该资产的经营状况与当初的
预期有所差异，可能表明该资产未来产生的现金流低于定价时的预期值，
在折现率不变的情况下，折到当期的价值就会低于账面价值，从而产生商
誉减值，尤其是连续出现业绩未达承诺的情况下，商誉减值的风险较大。
在过往的情况中，上市公司对商誉减值的计提有较大的自由裁量权，存在
很多当期业绩承诺未完成甚至连续几期均未完成的情况下上市公司并未计
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事
业
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造
食
品
饮
料
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房
地
产
农
林
牧
渔
家
用
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商
业
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料
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银
金
融
交
通
运
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纺
织
服
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综
合
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闲
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务
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工
商誉减值公司数量 数量占比（右轴）
A股商誉专题报告
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提商誉减值，也有公司由于当期存在业绩补偿而不计提商誉减值。而在今
年这些情况预计将被监管层重点关注。
2018 年仍有大量业绩承诺到期
2018 年业绩承诺到期数量较 2017 年略有下降，总数仍然处于高位。2015
年 A 股上市公司并购重组达到高潮，签订了大量的业绩对赌协议，一般情
况下，业绩承诺的期限通常为 3 年，也即 2017 年业绩承诺大量到期，当
年共有 463 起业绩承诺协议到期，虽然 2016 年开始并购重组有所收紧，
从业绩承诺到期情况来看，2018 年-2019 年业绩承诺到期数量逐年递减，
但每年到期的绝对数量仍然较多，2018、2019 年仍然有 430、370 起业绩
承诺到期。
2017 年 A 股业绩承诺净利润总额为 亿元，为历史最高值，2018
年下滑至 1440 亿元，仍为历史第二高水平。从商誉减值影响相对较大的
中小创来看，中小板 2017 年业绩承诺净利润为 亿元，2018 年下
降到 亿元；创业板 2017 年业绩承诺净利润为 亿元，2018
年下降到 亿元。
图表 15： 全 A 业绩承诺到期数量及结构分布 图表 16：全 A 业绩承诺数量及承诺净利润规模（亿元）
来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所
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1年期 2年期 3年期 4年期 5年期 6年期及以上
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全部A股业绩承诺净利润（亿元）
全部A股业绩承诺数（右轴）
A股商誉专题报告
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敬请参阅最后一页特别声明
图表 17：中小板业绩承诺数量及承诺净利润规模（亿
元）
图表 18：创业板业绩承诺数量及承诺净利润规模（亿
元）
来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所
业绩承诺到期年度当年承诺完成度最低、未完成项目占比最高
业绩承诺完成度逐年下降，当期业绩承诺未完成项目占比快速攀升。从业
及承诺完成度的角度来看，虽然从 2011-2017 年业绩承诺完成度的平均值
均在 100%以上，但 2017 年已降至 2011 年以来的最低值，由 2016 年的
%下跌到 %。从当期业绩承诺未完成项目占比角度来看，从
2013 年开始，当期业绩承诺未完成的项目占比呈现逐年上升的趋势，
2017 年当期业绩承诺未完成项目占比为 2011 年以来的最高值，2017 年由
2016 年的 %大幅跃升至 %。
图表 19：2011 年以来每年业绩承诺完成情况
来源：Wind、iFinD、国金证券研究所
业绩承诺期内，业绩完成度逐年递减，未完成公司的比例逐年增加，到期
年度当年业绩承诺完成度最低。我们统计了 2011 年以来 A 股 600 个业绩
承诺期为 3 年的项目，发现业绩承诺期第一年业绩承诺完成率是三年中最
高的，平均值达到了 111%，但呈现出逐年递减的趋势，第三年的平均完成
度降至 98%，其背后的原因是业绩承诺未完成的项目占比逐年递增，由第
一年的仅 %上升至第三年的 %，对于业绩承诺未完成的项目，
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中小板业绩承诺净利润（亿元）
中小板业绩承诺数（右轴）
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创业板业绩承诺净利润（亿元）
创业板业绩承诺数（右轴）
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2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
当期平均业绩承诺完成度 当期未完成项目占比（右轴，逆序）
A股商誉专题报告
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完成度的最高值也出现在第一年，平均完成度为 79%，而第二年、第三年
降低至 51%、53%。
图表 20：3 年期业绩承诺案例总体的业绩承诺完成率
来源：Wind、iFinD、国金证券研究所
图表 21：3 年期业绩承诺案例中每年业绩承诺未完成项
目占比
图表 22：3 年期业绩承诺案例中每年业绩承诺未完成项
目业绩承诺完成度
来源：Wind、iFinD、国金证券研究所 来源：Wind、iFinD、国金证券研究所
业绩承诺完成情况与商誉减值实际关系如何？
我们对 2017 年计提商誉减值的公司分析发现：
1）2017 年计提商誉减值的公司中 %未完成业绩承诺，%的公
司完成了业绩承诺但仍然计提了减值。2017 年计提商誉减值的 489 家上市
公司中当期有业绩承诺的公司共 166 家，其中当期未完成业绩承诺的公司
共 103 家（部分公司同期有多份业绩承诺，只要其中有一份业绩承诺为完
成，此处视为该上市公司当期业绩承诺未完成），占所有计提商誉减值公司
的 %，剩余 63 家公司虽然当期完成了业绩承诺，但仍然计提了商誉
减值准备，占所有计提商誉减值公司的 %%。
2）计提大额商誉减值的公司中 %的公司当期业绩承诺未完成。计提
商誉减值金额大于 1 亿元的共 77 家，总计计提商誉减值准备 293 亿元，
111%
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98%
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业绩承诺第一年 业绩承诺第二年 业绩承诺第三年
平均业绩承诺完成度
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业绩承诺第一年 业绩承诺第二年 业绩承诺第三年
业绩承诺未完成项目占比
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业绩承诺第一年 业绩承诺第二年 业绩承诺第三年
未完成项目的业绩承诺完成度
A股商誉专题报告
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占 2017 年商誉减值总规模的的 80%，77 家计提大额商誉减值的公司中共
有 36 家公司当期业绩承诺未完成，占比为 %，高于总体的 %。
3）154 家上市公司 2017 年业绩承诺未完成但并未计提商誉减值。共有
154 家上市公司 2017 年业绩承诺未完成，但并未计提商誉减值准备，其中
有 30 家公司上一期未完成业绩承诺但也未计提商誉减值。
4）业绩承诺期结束后，计提商誉减值公司比例明显提升。2016 年为业绩
承诺期最后一期的公司共 119 家，其中 44 家公司在业绩承诺完成后一年即
2017 年计提了商誉减值，占比 37%，而在此之前，这 119 家公司中有 33
家公司在 2016 年计提了商誉减值，占比为 %，业绩承诺期结束后，
集体商誉减值的公司占比提升了 个百分点。
预计 2018年业绩承诺未完成项目占比将继续上升，或将产生不小的商誉减
值压力
一方面，2018 年到期的业绩承诺事项虽然较 2017 年略有减少，但仍然处
在较高水平，从上文的分析可以看到一般业绩承诺到期当年，业绩承诺的
完成度是最低的，并且未完成公司占比最高，那么从经验规律来看，2018
年业绩承诺完成的情况可能较差。
另一方面，业绩承诺完成情况与民营上市公司的盈利状况有非常强的相关
性。原因在于被并购的标的大多数情况下为民营企业，当民营企业整体的
业绩增速下行时，被并购标的的业绩状况与民营企业整体保持同步走势。
2018 年企业盈利整体下行的背景下，预计 2018 年民营企业归母净利润增
速将较 2017 年进一步下行，在此背景下，预计 2018 年的业绩承诺未完成
的项目占比将较 2017 年有所上升、完成度将下降。
图表 23：民营上市公司归母净利润增速与当期业绩承诺未完成项目占比
来源：Wind、iFinD、国金证券研究所
在证监会收紧商誉减值监管和预计 2018 年业绩承诺完成情况较差的背景
下，2018 年的商誉减值压力仍然不小，对盈利影响程度的不确定性较大，
商誉占比较高、整体利润规模较小的中小创受影响相对更大，三大板块受
影响程度分别为创业板>中小板>主板。
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民营上市公司归母净利润增速 当期业绩承诺未完成项目占比（右轴，逆序）
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五、商誉减值风险较大标的筛选
目前年报预告中提及商誉减值风险公司
目前已经披露 2018 年年报预告的上市公司中，部分公司在预告内容中已
经提到本年度可能面临商誉减值风险。随着后续年报预告的不断披露
（2019 年 1 月下旬是年报预告集中披露期），我们将对预告中涉及商誉减
值的公司进行跟踪。
图表 24：2018 年年报预告中提及商誉减值公司（截至 2018年 11 月 20 日）
证券代码 名称 预告类型 内容
浔兴股份 首亏 公司收购价之链形成的商誉可能发生减值
广博股份 首亏
公司收购灵云传媒产生了较大商誉，如灵云传媒 2018 年度净利润未达承诺利润，则收购灵云传
媒产生的商誉存在减值风险
宁波东力 首亏 年富供应链业绩亏损资不抵债全额计提商誉减值
东方网络 续亏
公司业绩变动系公司文化传媒板块业务收缩，公司主营业务经营受阻，参投公司及子公司商誉减
值等原因造成
飞马国际 预减 海外重要业务平台经营计提资产减值以及商誉损失
恒康医疗 首亏 公司收购的蓬溪医院和资阳体检医院近年业绩不达预期公司计划对其计提商誉减值准备
拓维信息 首亏
经过对未来经营情况的分析预测判断公司商誉存在减值风险因此需要计提相应的商誉减值及其他
减值准备减值计提金额约为 10-13亿元
理工环科 续盈 注销子公司宁波汉迪传感技术有限公司并对并购时产生的商誉进行计提减值准备
英威腾 续盈 受新能源行业政策影响，相关子公司业绩存在不确性，基于谨慎性原则，计提了部分商誉减值
赛象科技 预减 控股子公司商誉减值
未名医药 首亏 预计 2018 年计提约 亿的商誉减值准备
万润科技 首亏 部分子公司所形成的商誉可能需要计提大额的商誉减值
奋达科技 预减 对并购重组欧朋达科技（深圳）有限公司产生的商誉计提存货跌价准备
猛狮科技 续亏
公司缺少运营资金各子公司业务受到极大影响从谨慎性原则，考虑原收购子公司所形成的商誉极
大可能会需要计提大额的商誉减值
光洋股份 略减 预计本年末将计提商誉减值准备
凯龙股份 略减 公司合并报表商誉预计需要计提商誉减值准备
中元股份 首亏 本年度因存在计提商誉减值准备的风险，预测年初至下一报告期期末的累计净利润可能出现亏损
金龙机电 续亏 确定商誉存在减值迹象，按可收回价值低于账面价值的金额计提减值准备 58, 万元
锦富技术 首亏 受国内外经济不景气等因素的影响，公司的合并报表商誉可能存在减值风险
先锋新材 续亏 将截止 2018 年 6 月未经审计的剩余商誉 万元全额计提为减值准备
福安药业 不确定 如果只楚药业经营情况持续不佳，则公司存在商誉减值风险
上海新阳 不确定 对 2013 年资产重组时形成的商誉计提减值准备 5, 万元，占商誉总值的 %
佳云科技 首亏 计提商誉减值准备将对公司 2018 年度经营业绩造成重大影响
和晶科技 首亏 公司收购的澳润科技存在商誉减值的风险，进而可能导致公司本年度出现亏损的情形
远方信息 不确定 基于维尔科技年初至本报告期末业绩情况，2018 年度终了或将计提商誉减值损失
宜通世纪 首亏 将计提大额商誉减值
掌趣科技 不确定 被投资标的估值预期下调，公司部分股权投资和商誉存在减值风险
珈伟新能 不确定 EPC 业务受国内 新政及金融政策收紧影响，公司部分股权投资和商誉存在减值风险
浩丰科技 不确定 公司的经营环境发生了较大的变化，如未来路安世纪经营状况不佳，则存在商誉减值的风险
全信股份 不确定 常康环保 2018 年度有可能无法按期完成其业绩承诺，上市公司存在相应计提商誉减值的风险
飞乐音响 首亏
飞乐音响收购北京申安投资集团有限公司所形成的商誉存在减值迹象；喜万年集团合并所形成的
商誉和商标可能存在一定减值风险。
游久游戏 不确定 2018 年前三季度游久时代经营状况持续低迷，经营业绩不理想，将在本年度末对其进行减值测试
*ST工新 首亏 汉柏科技 2018 年 1-9 月净利润为 万元，明显低于收购时预测数据，已存在减值迹象
日出东方 首亏
对前期收购帅康电气的整合工作尚未完成，仍处于较大的投入阶段，同时公司收购帅康电气形成
了较大金额的商誉，存在商誉等资产的减值风险
来源：Wind、国金证券研究所
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2017 年业绩承诺未完成且未计提商誉减值的公司
虽然我们预计 2018 年业绩承诺的完成度将出现下降、业绩承诺未完成案
例占比将提升，但目前尚不能确定具体有哪些案例 2018 年无法完成业绩
承诺。从目前来看，2017 年未完成业绩承诺的被并购公司与完成业绩承诺
的公司相比，2018 年业绩低于预期从而导致上市公司计提商誉减值的可能
性相对更大。此处我们筛选出 2017 年业绩承诺完成度低于 70%、当期未
计提商誉减值且商誉占净资产比重大于 10%的公司，发生商誉减值的可能
性相对较大。
图表 25：2017 年业绩业绩承诺未完成且未计提商誉减值公司中发生商誉减值可能性相对较大的公司
证券代码 证券简称 交易标的
承诺净利润
(万元)
实际净利润
(万元)
2017 年业绩承诺
完成度（↑）
18Q3 商誉
（亿元）
18Q3 商誉/
净资产
青岛海尔
青岛海尔开利冷
冻设备有限公司
7, 1, 14% %
融捷股份
甘孜州融达锂业
有限公司
5, 1, 22% %
维科技术
宁波维科电池股
份有限公司
5, 1, 24% %
泰豪科技
龙岩市海德馨汽
车有限公司
7, 2, 33% %
万盛股份
张家港市大伟助
剂有限公司
5, 1, 35% %
银禧科技
兴科电子科技有
限公司
24, 13, 55% %
凯乐科技
北京大地信合信
息技术有限公司
1, 1, 56% %
英飞拓
杭州藏愚科技有
限公司 100%股权
3, 2, 64% %
佳云科技
北京金源互动科
技有限公司
5, 3, 65% %
*ST 尤夫
江苏智航新能源
有限公司
38, 25, 68% %
来源：Wind、iFinD、国金证券研究所
商誉占净资产比重较高的公司
商誉占净资产比例较大的公司可能面临较大的商誉减值风险，此处我们筛
选出截至 2018 年三季报商誉占净资产比重大于 70%的公司。
图表 26：2018Q3 商誉占净资产比例在 70%以上的公司
证券代码 证券简称 上市板 行业 18Q3 商誉（亿元） 18Q3 商誉/净资产
紫光学大 主板 传媒 %
凯瑞德 中小板 计算机 %
*ST 大唐 主板 通信 %
金宇车城 主板 房地产 %
曲美家居 主板 轻工制造 %
炼石航空 主板 有色金属 %
纳思达 中小板 电子 %
*ST 富控 主板 传媒 %
长城动漫 主板 传媒 %
众应互联 中小板 传媒 %
顺利办 主板 计算机 %
长城影视 中小板 传媒 %
国美通讯 主板 商业贸易 %
亚联发展 中小板 通信 %
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引力传媒 主板 传媒 %
仁东控股 中小板 非银金融 %
*ST 海润 主板 电气设备 %
维格娜丝 主板 纺织服装 %
富春股份 创业板 传媒 %
中昌数据 主板 传媒 %
金科文化 创业板 传媒 %
星普医科 创业板 医药生物 %
当代明诚 主板 传媒 %
华谊嘉信 创业板 传媒 %
恒康医疗 中小板 医药生物 %
太空智造 创业板 建筑材料 %
海航科技 主板 电子 %
茂业通信 主板 通信 %
锦江股份 主板 休闲服务 %
蓝帆医疗 中小板 化工 %
宜华健康 主板 医药生物 %
高伟达 创业板 计算机 %
誉衡药业 中小板 医药生物 %
杭州高新 创业板 化工 %
ST 中安 主板 计算机 %
久其软件 中小板 计算机 %
量子生物 创业板 农林牧渔 %
万达电影 中小板 传媒 %
联建光电 创业板 传媒 %
紫天科技 创业板 机械设备 %
华讯方舟 主板 通信 %
立思辰 创业板 计算机 %
博晖创新 创业板 医药生物 %
蓝色光标 创业板 传媒 %
联创互联 创业板 传媒 %
迅游科技 创业板 传媒 %
来源：Wind、国金证券研究所
风险提示：商誉减值情况与预期不符、宏观经济下行、监管政策收紧
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