银行间债券市场介绍
吉林大学经济学院
丁肇勇
内容纲要
一、银行间债券市场产生的背景
二、银行间债券交易市场概况介绍
三、银行间债券市场的交易品种介绍
四、债券期货介绍及上市条件分析
五、债券期货推出后期货经纪公司机遇
银行间债券市场产生的背景
• 1997年上半年，股票市场过热，大量银行资
金通过各种渠道流入股票市场，其中交易所
的债券回购成为银行资金进入股票市场的重
要形式之一。
• 1997年6月，根据国务院统一部署，人民银
行发布了《中国人民银行关于各商业银行停
止在证券交易所证券回购及现券交易的通知
》（银发[1997]240号），要求商业银行全
部退出上海和深圳交易所市场，商业银行在
交易所托管的国债全部转到中央国债登记结
算有限责任公司（以下简称中央结算公司）。
银行间债券市场产生的背景
• 同时规定各商业银行可使用其在中央结算
公司托管的国债、中央银行融资券和政策
性金融债等自营债券通过全国银行间同业
拆借中心（以下简称同业中心）提供的交
易系统进行回购和现券交易，这标志着机
构投资者进行债券大宗批发交易的场外市
场——银行间债券市场的正式启动。
银行间债券市场的作用
• 保证国债和政策性金融债的顺利发行，
支持国家财政政策的实施
– 有力支持财政部和政策性银行的债券发行，
提高了债券的发行效率，降低了财政部和
政策性银行的筹资成本。
• 为央行金融宏观调控手段由直接方式向
间接方式的转化奠定了市场基础，促进
了稳健货币政策的顺利实施
• 促进了利率市场化，有利于提高货币政
策传导效能
银行间债券市场的作用
• 完善了金融机构的资产结构，为金融机构
流动性管理和投资提供了便利
• 为各类固定收益证券推出、完善我国金融
结构奠定了基础
一、债券基本概念
债券是政府、金融机构、工商企业等机
构直接向社会借债筹措资金时，向投资
者发行，并且承诺按约定利率支付利息
并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。
债券的本质是债务证明书，具有法律效
力。
债券基础知识--分类
• 按发行主体分（国债、央行票据、金融债、企业债）
• 按期限分（短期、中期、长期）
• 按计息方式分（贴现、附息、零息债）
• 按票面利率是否浮动分（浮动、固定）
• 按债券形态分：（记账式和凭证式）
债券基本概念
• 国债：是国家为筹措资金而向投资者出具的借款凭证，
承诺在一定的时期内按约定的条件，按期支付利息和
到期归还本金，且免交利息所得税。
• 央行票据：央行票据即中央银行票据,是中央银行为调
节商业银行超额准备金而向商业银行发行的短期债务
凭证,其实质是中央银行债券。
• 金融债：是指由银行或非银行金融机构发行的债券。
• 企业债: 就是由企业为筹资而发行的债券。企业承诺
在未来的特定日期，偿还本金并按事先规定的利率支
付利息。
债券市场
场内市场 （证券交易所）
场外市场（银行间债券市场、柜台交易）
交易所市场主要是面向中小投资者的，其交易方式适合
小额交易。从国际经验来看，债券交易主要集中在与交
易所市场对称的场外市场上。而银行间债券市场是场外
市场的主体和核心，具有市场容量大、债券品种多、流
动性强等特点。银行间债券市场的交易以回购为主，金
融机构利用银行间市场管理资金头寸、调整资产负债结
构和进行投资理财。
债券市场结构
1997年6月银行间债券市场成立
审批制
现券交易和
质押式回购
2002年4月26日准入备案制
2004年5月20日买断式回购
2004年6月投资者通过柜台参与银行间债券交易
2005年6月15日债券远期交易
16家商业银行
发展历程：
二、银行间债券市场概况
银行间债券市场现状
从1997年发展至2005年5月末
银行间债券市场债券存量：55,亿元
市场机构投资者数量达到4,600多家
2004年初至2005年4月末
市场累计发行债券37,亿元
市场总成交量达到17万多亿元。
数据来源：人民银行金融市场司沈炳熙副司长在“首届中国债券市场论坛”上的讲话
市场参与者
监
管
机
构
资金清算
中心
国债登记
结算中心
投资者
全国银行间同业拆
借中心
市场参与者-监管机构与中介组织
监管机构：
中国人民银行是银行间市场的监管机构，负责制订
银行间市场的发展规划、管理规定，对市场进行监
督管理，规范和推动市场创新。
中介组织：
全国银行间同业拆借中心 依托交易系统、信息系
统（中国货币网）、市场分析和风险管理系统（F
－系统），为银行间市场提供交易、信息、监管等
三大平台及其相应的服务。
市场参与者-结算中心与清算中心
结算中心：
中央国债登记结算有限责任公司
负责债券托管和结算工作。金融机构参与银行间
市场的债券交易，必须事先在该公司开设托管账
户；交易成员在前台完成债券交易后，必须把成
交的有关要素传递到该公司的簿记系统办理债券
的结算。
清算中心：
清算总中心属于人民银行的事业单位，负责电
子支付系统的运作。交易成员在银行间市场完成
的债券交易资金清算均需通过支付系统实现。
市场参与者-投资者
• 投资者：
商业银行及其授权分行
信托投资公司
企业集团财务公司
金融租赁公司
农村及城市信用社
证券公司
基金管理公司及其管理的各类基金
保险公司
外资金融机构 等
双边报价商
• 2004年5月人民银行选取9家商业银行为双边报
价商，担负维持市场流动性的义务
• 双边报价是指经中国人民银行批准在银行间债
券市场开展双边报价业务的交易成员在进行现
券买卖报价时，在中国人民银行核定的债券买
卖价差范围内连续报出该券种的买卖实价，并
同时报出该券种的买卖数量、清算速度等交易
要素；进行双边报价的交易成员有义务在报价
范围内与对手方达成交易；进行双边报价的交
易成员称为双边报价商，双边报价商承担维持
市场流动性的义务。
现有15家商业银行作为银行间债券市场的做市商
中国工商银行 中国农业银行
中国银行 中国建设银行
中国光大银行 招商银行
中国民生银行 恒丰银行
北京银行 南京市商业银行
上海银行 武汉市商业银行
杭州市商业银行 中信证券股份有限公司
国泰君安证券股份
有限公司
市场参与者增长
发债规模的增长
债券数量的增长
债券托管量的变化
银行间债券市场结构
银行间债券市场
（金融、非金融机构）
柜台市场
（个人及社会投资者）
债券
簿记
中心
系统
公开
市场
操作
系统 人民银行
发行系统
财
政
部
国
开
行
进
出
口
行
结
算
成
员
发
行
人
发
行
帐
户
央行
实现
货币
政策
工具
人民银行监管
发行人
报价
系统
商业银行债券
柜台交易应用系统
柜台
交易
中心
系统
中央结算公司
农
发
行
企
业
交易程序
• 交易成员通过交易前台自主报价、与其他交易
成员进行格式化询价并最后确认成交即可达成
交易，交易达成后由交易系统生成《成交通知
单》。
• 对于债券交易，交易成员依据交易系统生成的
《成交通知单》上所载明的要素，在交割日利
用债券簿记系统办理债券的结算。
• 交易成员在银行间市场完成的债券交易，资金
清算需通过支付系统实现，即后台清算。
三、银行间债券市场的交易品种介绍
银行间债券市场交易
债券买卖（现券交易）
债券回购
质押式回购
买断式回购
债券远期交易
债券买卖 也叫现券交易，是指交易双方以约定的价格转
让债券所有权的交易行为。这种交易表现为以债券为交易
标的，一方出资金，一方出让债券，一次买断。
债券回购 是指债券持有人（正回购方）在将债券卖给
债券购买方（逆回购方）的同时，交易双方约定在未来某
一日期，正回购方再以约定价格从逆回购方买回相等数量
同种债券的交易行为。
债券远期交易 是指交易双方约定在未来某一日期，以约
定价格和数量买卖标的债券的行为。
• 质押式回购 是指交易双方以债券为权利质押所进行
的短期资金融通。在质押式回购交易中，资金融入方
（正回购方）在将债券出质给资金融出方（逆回购方）
融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购
方向逆回购方返还本金和按约定回购利率计算的利息，
逆回购方向正回购方返还原出质债券。回购天数最长
不能超过1年。
• 买断式回购 是指债券持有人（正回购方）将债券卖
给购买方（逆回购方）的同时，交易双方约定在未来
某一日期，正回购方再以约定价格从逆回购方买回相
等数量同种债券的交易行为。买断式回购的期限由交
易双方确定，但最长不得超过91天。
质押式回购与买断式回购的区别
• 质押式回购卖方的债券在交易过程中被中央登记结算
公司冻结，在质押回购期内，债券所有权并不发生变
化，买方不能动用，逆回购方只获得拆出资金的利息
收入，并没得到债券的所有权，同时正回购方用债券
做抵押，拆入一笔资金并付出相应利息，在得到资金
使用权的同时还拥有出质债券的所有权及孳息收入，
所以质押回购是以短期融资为主要目的。
• 买断式回购的逆回购方在期初买入债券后享有再行回
购或另行卖出债券的完整权利，所以在此还具有融券
的目的。
债券买卖和债券回购交易量
债券交易量构成
交易品种-债券买卖
债券买卖的收入：
– 利息收入：
– Return=面值*票面利率*持有天数/360
– 资本利得：
– Capital gain=卖出净价-买入净价
– 总收入=利息收入+资本利得
• 说明：
• 1.买入后若持有到期，则无风险，且会获得稳定收益
• 2.当债券的卖出价格低于买入价时，资本利得为负数
交易品种-现券买卖举例
例：投资人在二级市场买入5年期债券100万，
票面利率3%，买入价格99/100。
1）1个月后以
利息收入=1000000*3%*30/360=2500元
资本利得=（-99） /100 *1000000=5000元
总收入=2500+5000=7500
2）1月后以
资本利得=（-99）/100*1000000=-2000
总收入=2500-2000=500元
• 例：债券投资人持有两年期债券100万元，票面利率
%，因资金临时短缺需要做7天的正回购。
– 投资人将债券质押给银行，回购利率%，银行借给
其100万元资金。
– 回购到期日（7天后），投资人还给银行资金：
– 1,000,000*（1+%*7/365）=1,000,元
– 投资人的融资成本是元
– 回购期内票面利息1,000,000*%*7/360=元归
投资人所有
交易品种-债券回购举例
交易品种-债券回购举例（续）
质押式回购利率水平高低主要取决于五个因素：
1.货币资金成本，因为银行的货币资金主要来自存款，所以存
款利率越高，资金的成本就越高，回购利率就会越高。
2.货币资金的机会成本，货币资金如果不通过回购的方式投放
出去，则可以作为超额准备金存在人民银行或是通过其它方
式投资，人民银行的超额储备存款利率和其它投资方式的收
益决定了回购的机会成本，机会成本越高，则回购利率水平
也会越高。
3.信用风险成本，回购资金所面临的信用风险越大、利率水平
越高。
4.市场供求关系，资金越短缺、利率水平越高。
5.交易规模，一般而言，单笔规模较大的交易其利率水平会相
对低一些。
交易品种--远期交易
• 债券远期交易指的是交易双方约定在未来某
一日期，以约定价格和数量买卖标的债券的
行为。
交易品种--远期交易
• 交易券种：远期交易标的债券券种应为已在全
国银行间债券市场进行现券交易的中央政府债
券、中央银行债券、金融债券和净中国人民银
行批准的其他债券券种。
• 交易参与者：进入全国银行间债券市场的机构
投资者。
• 交易期限：从成交日至结算日的期限（含成交
日不含结算日）为2－365天。
• 交易结算方式：远期交易实行净价交易，全价
结算。结算双方办理债券远期交易结算业务时，
可选择券款对付、见款付券和见券付款三种结
算方式。
第一阶段 6月15日——7月21日
期间只有11个交易日有成交，成交笔数26笔、
成交量亿元（面值）。交投清淡。
交易期限以短期为主，1个月以内的债券远期交
易占成交总量的％。
交易债券品种包括国债、央票、金融债、短期
融资券，成交比例分别为%、%、
%、%。
债券远期交易现状-第一阶段
第二阶段 7月21日人民币汇率改革后
• 截至9月13日，债券远期市场有9个交易日有交
易，成交量为约70亿元，较第一阶段翻了4倍
左右。
• 大量的1年期远期交易、成交金额有所放大、
成交品种多为中短期国债
债券远期交易现状-第二阶段
1. 人民币汇率上调2%为债券市场带来了悬念，市场参与者们
对债券市场走势的看法产生了异质性，从而有利于远期市
场上两大交易对手阵营的形成；
2. 尽管短期内债券市场仍将处于利好，但中长期利率风险已
经越来越大，债券持有者产生了避险的需求，明显增加的
需求将迅速活跃远期市场；
3. 初期债券远期市场上的成员结构存在失衡，商业银行占据
主导地位，而根据最新公布的108家主协议签署机构名单，
证券公司的数目大大增加，保险公司、基金、资产管理公
司和非银行金融机构也参与到这个市场中来。随着交易机
构类型的增加，这个市场的活跃度也将逐渐提高。
4. 随着市场的发展，投资者对债券远期交易的认识逐步提高，
但仍然还需要继续发展
债券远期交易现状分析
四、债券期货介绍及上市条件分析
• 债券期货是标准化的合约，通过在债券期货市
场上建立相应的空头或者多头头寸可以有效的
规避利率市场波动带来的潜在风险，从而锁定
利润，保障预期的收益。属于利率期货的一种。
（金融期货主要包含指数期货、利率期货、外
汇期货三大类）
• 据国外期货界统计，金融期货交易量占总期货
交易量的90%，商品期货仅占10%。
国债期货1992-1995
• 早在1992年12月至1995年5月之间，我国曾进行了
国债期货的试点，但不幸夭折。表面上看，国债
期货试点的失败，肇始于“327事件”和“319事
件”中机构蓄意违规，但深层次原因则在于，当
时国债现货市场不发达，且交易品种有限，利率
形成机制不健全，市场靠猜测保值贴补率进行交
易，极易发生逼仓问题。
• 当时对国债期货采取的是现货管理机制，信息披
露不规范，期货市场法制不健全，利率市场化程
度低，缺乏避险需求，导致定价机制扭曲。
债券期货的推出条件
• 债券现货市场比较发达 目前，银行间债券市场的托管
债券规模已突破6万亿元，其中可流通债券存量超过5万
亿元，且已形成较为丰富的品种结构与期限结构；从成
交情况看，2004年全年银行间债券交易总量为万亿
元，包括现券交易万亿元和回购交易万亿元；
从市场参与机构看，目前在中央国债公司开立一级托管
帐户的机构达到4600多家。现货市场当前的发展状况已
足以支持远期交易的开展。市场允许买断式回购以及远
期债券交易。
• 利率市场化程度较高 金融机构贷款利率上限已经放开，
存款利率下限也不受限制。金融市场利率如拆借利率、
回购利率以及国债、金融债、央行票据和短期融资券的
发行利率，均由市场决定，企业债券发行利率虽仍受管
制，但定价也日益宽松。
债券期货上市的障碍
• 远期交易刚刚开展，市场活跃程度不够，市
场参与者对远期交易甚至债券期货交易方式
不熟悉；
• 跟金融改革全局有关，汇率制度、外汇市场
以及债券市场的改革交错，精力分散，目前
还没有近期推出债券期货的迹象
债券期货上市场所可能性分析
期交所
1）1992-1995试点经验给期交所带来一定的经验和教训，
有助于再次开展债券期货时纠正错误；
2）债券期货风险控制和交易规则与期交所要求相同，如保
证金制度
3）便于监管
证交所
1）客户基础广泛，且几乎不受限制；
2）资金转换便捷，由于证交所参与者众，将投资股票的资
金转换为债券期货较将资金从一个交易所转移到另一个
交易所容易的多。
