识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
1 / 31
本报告联系人：孙柏阳 021-60750636 sunboyang@
Tabl e_Title
广发机械机器人系列报告（四）
从割裂到一体化的演变——从商业模式看机器人行业隐形冠军
Tab le_AuthorHorizont al 分析师： 罗立波 S0260513050002 分析师： 代 川 S0260517080007
021-60750636
021-60750615
luolibo@ daichuan@
Tab le_Summary
核心观点：
产业链一体化，机器人企业发展终极之路
从技术角度来看，机器人行业的产业链较短，行业壁垒相对较高。核心零部件的性能直接决定了机器人的整体性
能，具有技术含量高、利润高的特点；机器人本体是承上启下的环节；下游系统集成商是机器人商业化、大规模普
及的关键，具有渠道优势。
整体来看，机器人产业的零部件、本体制造、系统集成和服务分食了一个机器人全生命周期的利润。覆盖的产业链
越长，盈利能力越强，因此，全产业链模式是当下工业机器人企业发展趋势，也是当前具备较高盈利水平的商业模
式。目前国内外较为成功的企业都采用了这种模式，或是正在向上下游逐步渗透，实现全产业链的转型。
从海外巨头的成长路径看国内工业机器人企业的发展模式
从国际四大家族的经验来看，发那科走出了一条自上而下的路径，其特点在于：1.核心技术的精通，既提高产品性
能，有助于提升产业地位；又降低成本，提高价格的弹性空间。2.依托核心零部件优势，与机器人业务形成协同效
应。3.技术优势驱动企业进入高端下游领域。
而库卡选择自下而上路径的优势在于：1.广泛接触下游客户，了解终端用户的实际需求。2.借助在下游领域积累的
技能经验，研发、拓展其他领域的自动化解决方案，易于形成本体制造和集成优势。但自下而上成长路径的主要劣
势在于会受到下游应用领域标准化程度和周期波动的影响。因此，集成商向上游纵深拓展的同时，也应兼顾下游的
横向拓展。
投资建议：全产业链模式是国内外工业机器人企业的发展趋势，采用该模式的企业在技术、盈利能力、市场地位、
业务规模等方面具备发展潜力，有望成为工业机器人行业龙头。我们认为机器人板块的选股逻辑可以从三条主线着
手：（1）工业机器人全产业链布局、实现一体化生产的公司，这类公司具备较好的品牌效应，建议关注埃斯顿、机
器人等；（2）核心零部件占整个生产成本的 70%左右，我们看好重点布局核心零部件、有望实现技术突破的公司，
关注中大力德、上海机电等；（3）在下游系统集成环节具备规模优势，并逐步向上游突破的企业，关注拓斯达等。
风险提示：机器人产业竞争加剧；核心零部件国产化进程不及预期；宏观经济波动。
Tab le_Report
相关研究：
机械设备行业周报:研发投入与企业成长溢价探讨 2018-07-08
机械设备行业周报:全球半导体硅片行业进入涨价和投资新周期 2018-06-24
广发机械机器人系列报告（三）:核心零部件国产化对机器人行业的影响分析 2018-06-10
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
2 / 31
目录索引
一、核心零部件国产化，加速一体化模式探索 ................................................................... 5
中国成机器人发展源动力，国产以低端为主 ...................................................... 5
核心零部件加速国产化 ....................................................................................... 6
二、产业链一体化，机器人企业发展终极之路 ................................................................. 11
工业机器人商业模式的划分 .............................................................................. 11
本体企业利润微薄，难成产业中心 ................................................................... 13
集成商竞争激烈，难以形成规模效应 ............................................................... 15
全产业链布局，机器人企业的终极之路 ........................................................... 16
三、海外公司的成长路径，一体化是终极模式 ................................................................. 20
四大家族垄断全球市场 ..................................................................................... 20
..................................................................................................
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
3 / 31
图表索引
图 1：全球及中国工业机器人销量（千台） ........................................................... 5
图 2：中国工业机器人产量（台/套） ..................................................................... 6
图 3：中国工业机器人市场份额 ............................................................................. 6
图 4：2016 年中国工业机器人细分产品的销量占比 .............................................. 6
图 5：2015 年全球工业机器人减速器市场竞争格局 .............................................. 8
图 6：2017 年中国工业机器人减速器销量（台） .................................................. 8
图 7：2015 年国内工业机器人控制器销量市场份额 .............................................. 9
图 8：机器人产业链梳理 ...................................................................................... 11
图 9：2017 年中国工业机器人产品占比（按机型） ............................................ 13
图 10：自主品牌工业机器人市场占有率（%） .................................................... 13
： .....................................................
图 14：2014-2016 年工业机器人下游销售量占比 ................................................ 16
图 15：机器人产业链价值分布 ............................................................................. 17
图 16：2016 年全球工业机器人企业市占率 ......................................................... 18
图 17：机器人代表性企业净利率对比 .................................................................. 19
图 18：机器人代表性企业资产周转率对比（次） ................................................ 19
图 19：四大家族全球市场份额 ............................................................................. 20
图 20：2016 年四大家族在中国市场的高端领域份额 .......................................... 20
图 21：2016 年四大家族中国市场份额 ................................................................ 20
图 22：2017 年机器人业务营业收入及营业利润率对比 ....................................... 21
图 23：发那科业务发展史 .................................................................................... 23
图 24：ABB 公司核心业务及市场地位 ................................................................. 23
图 25：安川机电营业收入构成比例 ...................................................................... 24
图 26：安川分项业务营业利润（百万美元） ....................................................... 24
图 27：ABB 营业收入构成比例 ............................................................................ 24
图 28：发那科营业收入构成比例 ......................................................................... 24
图 29：库卡业务发展路径梳理 ............................................................................. 25
图 30：库卡分项业务营收对比（百万美元） ....................................................... 26
图 31：库卡分项业务毛利润对比（百万美元） ................................................... 26
图 32：国内企业毛利率对比（%） ...................................................................... 27
图 33：工业机器人业务营业收入对比（百万元） ................................................ 27
图 34：埃斯顿机器人产业链布局 ......................................................................... 28
图 35：拓斯达机器人产业链布局 ......................................................................... 29
表 1：机器人减速器国产化进展 ............................................................................. 7
表 2：国内主要伺服电机厂商介绍（金额单位：亿元） ......................................... 8
表 3：国内控制器厂商布局（金额单位：亿元） .................................................... 9
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
4 / 31
......................................................... 10
表 5：机器人商业模式梳理 ................................................................................... 12
表 6：工业机器人产业链各环节主要参与者 ......................................................... 12
表 7：2017 年搬运机器人裸机成本构成 ............................................................... 14
表 8：2017-2019 年中国工业机器人市场规模测算 .............................................. 15
表 9：2017 年机器人产业链上各企业盈利能力梳理 ............................................ 18
表 10：各企业机器人业务经营数据（金额单位：百万美元；人均产值单位：万美元
/人） ...................................................................................................................... 21
表 11：四大家族核心优势对比 ............................................................................. 22
表 12：国内企业产业链布局及机器人业务 2017 年经营数据（金额单位：百万元）
.............................................................................................................................. 26
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
5 / 31
一、核心零部件国产化，加速一体化模式探索
中国成机器人发展源动力，国产以低端为主
随着中国人口红利消失，制造业掀起了“机器换人”的浪潮，我国工业机器人市场呈现
高速增长的发展态势。从整体销量来看，中国是全球工业机器人增长的主要源动力。
根据IFR的数据，2017年全球工业机器人销量万台，同比增长%；另外根据
中国机器人产业联盟（CRIA）的数据，2017年中国工业机器人市场销量万台，
同比增长%，占全球机器人销量的%。自2013年以来，中国已连续五年成为
全球最大工业机器人消费国。
图1：全球及中国工业机器人销量（千台）
数据来源：IFR，CRIA，广发证券发展研究中心
在供给层面，根据国家统计局的数据，2017年我国工业机器人产量超过13万台，2018
年前5个月，我国共计生产工业机器人60071台，同比增长%。但从市占率来看，
由于前期国内产业基础薄弱，我国机器人市场红利主要被外资企业占据，自有品牌
市场份额仅约为30%。
从产品结构来看，我国机器人企业以低端产品为主，汽车、3C等行业的高端工业机
器人依赖进口。根据IFR的数据，汽车产业依然是工业机器人最大的应用行业，2016
年占比达到38%；比亚迪、吉利、上海通用、上海大众、广州本田、长安福特及奇瑞
等多个国内外领先汽车制造商的生产线上都已广泛应用了工业机器人。
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
6 / 31
图2：中国工业机器人产量（台/套）
图3：中国工业机器人市场份额 图4：2016年中国工业机器人细分产品的销量占比
数据来源：IFR，广发证券发展研究中心 数据来源：工信部，CRIA，广发证券发展研究中心
核心零部件加速国产化
核心零部件一直是限制我国机器人产业发展的桎梏，从目前的情况来看，国产企业
也开始向该领域进军，诞生了一批真正拥有自主产权的企业，进口替代加速。
国内企业减速机业务推进顺利，订单频传。根据公司公告的披露，上海机电旗下的
纳博精机于2015年10月投产，目前年度产能已经达到10万台；中技克美2017年年度
产能2万套，其中50%-60%用于军工领域；中大力德将于2019年底之前向伯朗特供
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
160%
-
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
12,000
14,000
16,000
18,000
20,000
产量（台/套） 同比增速
0
10
20
30
40
50
60
70
80
2013年 2014年 2015年 2016年
自主品牌占比（%） 外资品牌占比（%）
弧焊
16%
点焊
15%
物料搬运
13%
装配
22%
喷漆
3%
铸造
3%
冲压
3%
上料卸料
15%
其他
10%
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
7 / 31
绿的、来福已经实现较大规模的供货。根据高工机器人网的数据，绿的谐波2017年
销售谐波减速器超过11万台，来福谐波2017年减速器出货量达4万台。
表1：机器人减速器国产化进展
类型 企业 原有业务 当前进展
RV 减
速器
南通振康 电焊机送丝机
目前有三个系列 10 种规格产品，年度产能 3 万台。2017 年出货量同比增长 120%，
2018 年销售目标 2 万套。旗下产品已被埃夫特、凯尔达、欢颜等机器人厂商部分采用。
秦川机床 数控机床
研发 BX-E/C/F/RD 等四大系列 18 种型号共 85 种规格的产品，2018 年度产能目标
万台。
力克精密 关节减速器
2017 年月均销量 700 台左右，总出货量已经突破 5000 台，年产值 亿元，年度产
能 3 万台。已与国内本体厂家展开合作（如埃斯顿），处于小批量试用阶段。
双环传动 齿轮生产 2014 年布局减速器，与新松、埃夫特展开合作，进入量产阶段。埃夫特采购一万套。
中大力德
谐波
减速
器
绿的谐波 精密传动装置
出货量同比增长近 100%。60 万台年产能的新工厂处于布局中。
来福谐波 谐波减速器
2017 年发货量近 10000 套，来自机器人行业的订单占比约 40%。目前公司产品均价
降到 2000 元左右一套，2018 年目标发货量 50000 套。
大族精密传动 精密传动装置 大族激光子公司，已自主研发生产 8 个系列，18 种型号速比，共一百余款减速器。
北京谐波 印刷包装 产品包括 XBD 短筒系列、XB1 单级系列、XB2 复波系列、XB3 扁平系列等
中技克美 谐波传动装置
国内第一家登陆资本市场的谐波减速器企业，年度产能 2 万套，其中 50%-60%用于军
工领域，2015 年开始涉足机器人行业。
数据来源：公司公告，高工机器人网，广发证券发展研究中心
以减速器为例，其国产化推进主要包含几个原因。首先，2015-2017年是我国工业机
器人的高速发展期，下游本体出货量增长反向驱动国产核心零部件企业发展。其次，
2017年以来减速器市场供不应求，缺货现象严重。根据GGII数据，纳博特斯克供货
周期4个半月左右，住友重机订单已排在1年之后。减速器全球供货缺口放大给国产
企业打开市场创造了机遇。
最后是国产企业布局积极，技术破冰。尽管目前国产工业机器人减速器研发困难重
重，但是随着国内企业持续扩大研发投入及技术升级，整体产品的质量在逐步提高，
一些核心指标上已经达到国际水平。根据各公司官网披露的减速器技术指标，RV减
速器方面，在同一输出转速和输入功率下，纳博特斯克的RV-E系列和南通振康RV减
速器的输出扭矩范围相当，说明在传动效率上国内已经可以与国外相媲美。谐波减
速器方面，国内的苏州绿的和中技克美的减速比范围与日本哈默纳科水平相当，产
品性能基本满足要求，目前已经大量应用于国产机器人。而国外产品在输出扭矩、
平均寿命和一致性等技术指标上依然占据优势。随着国产减速器开始批量化生产，
国产化率将加速提升。
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
8 / 31
图5：2015年全球工业机器人减速器市场竞争格局 图6：2017年中国工业机器人减速器销量（台）
数据来源：OFweek
系的倍福、伦茨等，国内汇川技术等公司也占据一定的市场份额。根据产业信息网
的数据，我国伺服电机市场随着工业机器人的发展而不断扩张。2016年我国伺服电
机市场规模亿元，同比增长%，2007-2016年复合增长率为%。面对
国外的竞争压力，国内企业在细分市场的突破成为差异化竞争的主要方式，在伺服
电机领域也体现了这一思路。目前，国内的领先厂商包括汇川技术、埃斯顿、华中数
控、英威腾等，这些企业原本是液压行业、包装机械、注塑机械伺服电机的龙头企
业，凭借着原有业务的技术积累，开始向机器人专用伺服电机突破。
表2：国内主要伺服电机厂商介绍（金额单位：亿元）
公司 主要产品 收入 净利润 新产品
汇川技术
变频器、伺服系统等，产品应用于电梯、机床、包装等方面，
是注塑机伺服系统龙头
多 轴 伺 服 驱 动 产 品
IS810N-INT
华中数控
中高档数控系列生产企业，主要产品为数控装备、伺服驱动
装备和数控机床。
北超伺服
拥有交流伺服电机、主轴电机以及伺服驱动器等产品，集中
于数控机床、新能源汽车领域，工业机器人是其未来方向。
英威腾
为纺织机械企业提供整体解决方案，是产品最全面的纺织伺
服系统生产厂商。
MH800 系列液压伺服系
统
广州数控
生产伺服系统和工业机器人等，旗下伺服系统主要应用于机
床、包装机械等方面。
- -
埃斯顿
产品包括金属成型机床数控系统、电液伺服系统、交流伺服
系统和工业机器人等，是机床伺服系统龙头企业。
EHMA 系列伺服驱动器
数据来源：公司官网，Wind，广发证券发展研究中心
注：北超伺服退市，故其经营数据为2016年数据，其余企业均为2017年数据。
纳博
60%
哈默纳科
15%
住友
10%
SPINEA
5% 其他
10%
0
20000
40000
60000
80000
100000
120000
140000
RV减速器 谐波减速器
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
9 / 31
运动控制平台进行自主研发，以保证匹配性，导致国内企业控制器尚未形成竞争优
势。控制器的主流供应商包括美国的Delta Tau 和Gail、英国的TRIO等公司，国产
控制机在硬件上与国外产品相差不大，差距主要体现在算法和兼容性方面。国内的
主流供应商包括固高科技、埃斯顿、广州数控等企业，根据高工机器人网统计的数
据，固高科技在PC based控制器领域市占率接近50%。另外，埃斯顿也收购了英国
TRIO，借此转型高端运动控制方案商，后者是全球运动控制十大品牌之一。
图7：2015年国内工业机器人控制器销量市场份额
数据来源：OFweek机器人网，广发证券发展研究中心
表3：国内控制器厂商布局（金额单位：亿元）
企业 进展 主要产品 收入 净利润
固高科技
涵盖了从三轴到八轴各类型号机器人，技术难
度最大的八轴机器人控制系统实现批量生产
GUC 系列
英威腾
先后开发了 MTC,IMP 等标准型系列运动控制
卡及 IMC 高性能运动控制器
MTC/IMP
系列
新时达 收购深圳众为兴，扩大在运动控制领域的布局 -
广州数控 研发 GSK-RC 控制器，具有独立知识产权 GSK-RC
埃斯顿 收购 Trio，切入运动控制高端市场 -
汇川技术
推出基于 EtherCAT 总线的 IMC100 控制器，
主要针对小型六轴、SCARA 和并联机器人
IMC100
雷赛智能 第一家通过 UL 认证的运动控制企业 -
华中数控 自主要发 CCR 系列机器人控制系统 CCR
数据来源：公司公告，Wind，高工机器人，广发证券发展研究中心
国产核心零部件的缺失会抬高国内工业机器人成本，产业长期以来通过压缩本体利
润空间的方式，补贴了高昂的零部件进口成本。随着零部件企业由小批量生产向大
批量供货迈进，核心零部件逐步国产化，带来成本下降，这使得真正具备竞争力的
16%
12%
11%
7%
6%
6%
2%
18%
发那科
库卡
ABB
安川
那智不二越
川崎重工
柯马
其他
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
10 / 31
减速机、国产伺服电机实现稳步发展，控制器已经进入高端市场，中国在关键零部
件上长期受制于外资企业的情形正在慢慢发生改变。我们认为会产生三方面的影响：
1）对于本体企业来说，首先会降低生产成本，其次是产能的扩张，特别是2017年零
部件紧缺对机器人厂商产能的扩张形成一定制约。国产化并非一定会带来利润率的
提升，当前国内本体厂商最重要的是扩张市场，处于“以利润换市场”的阶段。2）对
于系统集成商来说，成本下滑会推广机器人的应用，使得机器人能够走进更多企业。
下游需求增强，会提升集成商的产业地位，销售规模的扩张是可以预见的，从而有
利于集成商的发展。3）对于商业模式来说，有利于国内企业向一体化模式探索。从
国际经验来看，四大家族均采用一体化的模式。我们认为，全产业链模式是当下工
业机器人企业的发展趋势，在核心零部件有深入布局的公司，采用该模式将保障较
高的盈利能力。
表4
发展状况
技术差距较小，主要体现在算法和
兼容性方面
日本 45%，韩国和台湾 10%，国产
化率约 15%。
日本纳博、HD 和住友占据 85%，
但国内企业已经加速突破
企业 主要产品 企业 主要产品 企业 主要产品
国外公司
库卡 KRC4 系统构架 松下 电机、驱动器 日本纳博 RV 减速器
ABB IRC5 控制器 安川 伺服电机 日本哈默纳科 谐波减速器
KEBA KeMotionr5000 三菱 伺服系统 日本住友 RV 减速器
发那科 RobotR-30iA 伦茨 伺服电机 SPINEA RV 减速器
安川 DX/MA 路斯特 伺服驱动
国内上市公司
机器人 SIASUN-GRC 机器人 伺服电机 上海机电 RV 减速器
新时达 - 华中数控 伺服电机 双环传动 RV 减速器
华中数控 CCR 系列 慈星股份 伺服系统 秦川发展 RV 减速器
埃斯顿 - 汇川技术 伺服电机 大族激光 谐波减速器
英威腾 IMP 系列 新时达 伺服系统 韶能股份 RV 减速器
汇川技术 IMC100 英威腾 伺服驱动 巨轮股份 RV 减速器
国内非上市公司
广州数控 GSK-RC 广州数控 伺服电机 南通振康 RV 减速器
固高科技 GUC 系列 雷赛智能 伺服系统 浙江恒丰泰 RV 减速器
卡诺普 伺服系统 苏州绿的 谐波减速器
数据来源：各公司官网，广发证券发展研究中心
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
11 / 31
二、产业链一体化，机器人企业发展终极之路
工业机器人商业模式的划分
工业机器人产业链较短，可分为上中下游，上游是关键零部件生产厂商，技术壁垒
高；中游是机器人本体制造环节，是机器人的支撑基础和执行机构，属于重资产环
节；下游是系统集成商，根据不同的应用场景和用途进行有针对性地系统集成和软
件二次开发，收益率高但技术含量低导致竞争激烈。根据产业链的技术和资本要求，
商业模式可分为5种：1）单一本体；2）系统集成；3）核心零部件；4）本体生产+
系统集成；5）全产业链。根据全球地域划分，可分为日本模式、欧洲模式和美国模
式。美国本土不生产机器人，通常由公司进口，再自行设计外围设备；日本的零部件
技术突出，形成全产业链进行设计-开发-生产过程；欧洲以培育龙头企业为核心，进
行产业规模化生产。
数据来源：《工业机器人分类、本体结构和技术指标》，杜宇著，广发证券发展研究中心
我国工业机器人正处于加速发展期，但国产机器人企业面临着零部件进口程度高、
垂直一体化发展程度低等问题。我国目前的产业模式更接近美国，机器人企业大多
集中在下游的系统集成，导致前期国内自动化需求爆发带来的机器人产业红利被国
外厂商占据。面对外资品牌的激烈竞争，准确选择有效可行、盈利可观的商业模式
是先决条件。
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
12 / 31
表5：机器人商业模式梳理
划分标准 按产业链划分 按地域划分
商业模式
单一本体
美国模式
采购与成套设计相结合，美国本土不生产机器人，通
常由公司进口，再自行设计外围设备 系统集成
零部件+本体生产 欧洲模式 机器人生产和系统设计制造，进行产业规模化生产
本体生产+系统集成
日本模式 零部件技术突出，形成全产业链进行设计-开发-生产
全产业链
数据来源：IFR，广发证券发展研究中心
表6：工业机器人产业链各环节主要参与者
性质
减速器
成本占比 32% 22% 12% 25%
外资品牌
纳博 松下 ABB 发那科 发那科
Harmonic 安川 库卡 库卡 库卡
住友 三菱 发那科 ABB ABB
新宝 台达 安川 安川 安川
Spinea 西门子 爱普生 松下 杜尔
KEABA OTC 川崎重工 柯马
东元 史陶比尔 那智不二越 徕斯
博世力士乐 川崎重工 韩国现代 IGM
贝加莱 那智不二越 徕斯 克鲁斯
施耐德 柯马 柯马 德马泰克
三洋 现代重工 埃森曼
国内上市公司
上海机电 汇川技术 新时达 新松机器人 新松机器人
秦川机床 英威腾 汇川技术 拓斯达 拓斯达
双环传动 埃斯顿 埃斯顿 埃斯顿 华昌达
中大力德 华中数控 英威腾 新时达 博实股份
北超伺服（退市） 华中数控 亚威股份 慈星股份
伯朗特 亚威股份
巨星科技 埃斯顿
国内非上市公司
力克精密 广州数控 固高科技 广州数控 广州数控
绿的谐波 清能德创 广州数控 安徽埃夫特 安徽埃夫特
来福谐波 雷赛智能 上海沃迪 巨一自动化
南通振康 迈科讯 东莞启帆 苏州铂电
中技克美 卡诺普 常州快克 昆山诺克
北京谐波 华恒焊接
数据来源：广发证券发展研究中心
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
13 / 31
本体厂商主要工作是将各个零部件组装以形成完整的结构体，相对上游零部件厂商
缺乏核心技术，相对下游集成厂商无法精确掌握客户需求，因而受上下游利润挤压，
盈利能力较弱。
上游核心技术缺失，本体商产品性能和成本劣势明显。核心零部件是组成机器人最
重要的装置，影响循径精度、运动速度、周期时间、可编程、多级联动以及域外轴设
备同步性等多项性能指标。本体厂商受核心零部件技术制约，优化设计相对较差，
产品质量、精度及稳定性较弱。具体到我国，在本体整合、软件和系统技术方面较为
弱势，尤其控制器核心算法缺乏，使得国产工业机器人在稳定性、故障率、易用性等
关键指标劣于外资企业。更为重要的是，核心零部件技术的匮乏使国内企业无法有
效针对客户的实际需求，对机器人进行二次应用开发，进而无法为客户提供符合其
需求的机器人或整体解决方案。
SCARA
业对机器人精度、效率和稳定性要求都很高。因此没有掌握运动控制技术的本体商
不易在航空航天、军工、汽车制造等高端应用领域获取收益。
高端领域存在商务关系、技术和资金三重壁垒，我国产品主要用于低端领域。由于
高端机器人一般同时有6台以上伺服系统，国内本体厂商的伺服系统核心算法跟不上，
导致响应速度较低。布局全产业链企业的四大家族则拥有底层算法，其核心控制器
可以通过伺服系统的电流环直接操作电机，实现高动态多轴非线性条件下的精密控
制，较快的响应速度和准确的定位使得机器人主要应用于高端领域。
图9：2017年中国工业机器人产品占比（按机型） 图10：自主品牌工业机器人市场占有率（%）
数据来源：MIR，广发证券发展研究中心 数据来源：OFweek机器人网，广发证券发展研究中心
核心零部件成本占比高，本体商盈利空间小：机器人的产业制造环节是整个产业链
中利润最低的环节，这是由于机器人成本结构中核心零部件份额过高导致的。根据
<20kg六轴
机器人
36%
>=20kg六
轴机器人
32%
SCARA机
器人
21%
关节型手臂
6%
协作机器人
3%
Delta机器
人
2%
0
5
10
15
20
25
30
35
2013 2014 2015
自主品牌市场销量占比 自主品牌市场价值量占比
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
14 / 31
机和控制器占比分别为32%、22%和12%，而本体的机械结构仅占30%，因此机器人
本体企业对核心零部件价格波动较为敏感。根据OFweek机器人网统计数据，2015
年上半年，中国80%以上厂商本体业务同比增长，仅有20%的厂商同比下降；但从
盈利能力来看，70%以上的企业的本体业务处于亏损状态。因为国内80%的核心零
部件依赖进口，受到核心零部件价格下降影响，本体厂商利润微薄；此外，也与国内
企业在关键零部件环节材料消耗更大有关，产业信息网数据显示，在永磁同步伺服
电机中钕铁硼材料成本，国内单体用量比国外高接近1倍。
图11：2015年国产企业零部件进口情况 图12：2015年工业机器人总成本拆解
数据来源：OFweek机器人网，广发证券发展研究中心 数据来源：OFweek机器人网，广发证券发展研究中心
表7：2017年搬运机器人裸机成本构成
名称 单价（元） 占比 备注
精密减速器 36100 26% J1-J3 轴：帝人 RV 减速器；J4-J6 轴：HD 谐波
铸件及机械加工零部件及装配 13000 9% 即使用户自行装配，价格亦不变
伺服电机 24750 18%
J1：1000W 不带刹车；J2-J5 分别为 1000W/ 750W/
400W/ 100W，J6:100W 不带刹车
控制器+电器辅件单元 23000 17% 系统+线缆+除伺服以外所有电器元件
基本配置裸机成本 41500 30%
裸机总成本 138350 100%
数据来源：OFweek工控网，广发证券发展研究中心
注：不同型号的负载能力、应用场景不同，对于零部件能力的要求不同，导致成本构成存在一定差异。该机型适用于上下料和搬运。
上游市场集中，本体商议价能力低：全球减速器行业集中度很高，根据ofweek数据，
日本纳博特斯和哈默纳科全球机器人减速器市场份额超过75%，加之下游需求增多
导致减速器供不应求，本体厂商相对上游企业议价能力低，造成其机器人产品针对
全产业链企业在价格上无法形成优势，进而影响其快速抢占市场。目前。我国机器
人厂商上游零部件主要采用外购方式，相比于外资品牌更没有议价权，采购成本较
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
减速器 伺服电机 控制器
占整机成本比例 进口比例
控制器
12%
25%
伺服电机
22%
减速器
32%
其他
9%
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
15 / 31
厂商竞争时，国产本体厂商不具备成本优势和利润价格弹性空间，也造成了外资品
牌在我国机器人市场中占绝对主导地位的现状。
本体相对于集成市场成长空间狭窄，盈利水平更低：从短期盈利出发，机器人产业
链下端符合软三元理论，即集成供应链环节比制造环节更易通过减少成本增加利润。
核心原因本体厂商需要大量产线投入，导致固定资产占比大幅提升，固定资产折旧
高，影响毛利率，因此本体商提升经营效率以及成本的管控尤为重要。长期来看，集
成市场规模大约为本体的3倍。这是因为机器人下游应用领域具有周期性，作为和下
游紧密联系的系统集成商爆发力强，更能充分受益下游特定行业复苏。根据CRIA的
数据，2017年中国工业机器人市场销量万台；另外根据IFR的预测，2018-2020
年中国工业机器人有望保持25%-30%的增速，出于谨慎性原则，我们按照25%的增
速测算，2018年我国工业机器人销量有望达到万台，对应的系统集成市场规模
有望达到1181亿元。对于小企业来讲，向下游也不具有议价权，生存空间狭小。
表8：2017-2019
2012 年 A 2013 年 A 2014 年 A 2015 年 A 2016 年 A 2017 年 A 2018 年 E
工业机器人销量-万台
工业机器人均价-万元
工业机器人销售额-亿元
增长率（本体）-% % % % % % %
工业机器人系统集成-亿元
增长率（系统集成）-% % % % % % %
数据来源：IFR，OFweek机器人网，广发证券发展研究中心
市场推广依赖集成商。从产品应用角度，机器人本体必须通过系统集成之后才能为
终端客户所用。机器人系统集成供应商具有产品设计能力，并且对终端客户应用需
求工艺理解，相关项目经验丰富，能够提供可适应各种不同应用领域的标准化、个
性化成套装备，也是促进本体销售的重要渠道。从销售渠道角度来看，单一本体厂
商不易形成品牌效应，在市场推广方面会较为依赖系统集成商的支持。
集成商竞争激烈，难以形成规模效应
系统集成商处于机器人产业链的下游应用端，为终端客户提供应用解决方案，负责
工业机器人应用二次开发和周边自动化配套设备的集成。机器人下游应用领域广泛，
集成商在下游行业复苏时能充分受益，展现出相对更高的弹性。但与零部件和本体
环节相比，系统集成的壁垒相对较低，竞争激烈，与上游议价能力较弱；且在不同行
业之间横向拓展困难，企业发展存在一定的瓶颈。
技术壁垒相对较低，竞争激烈：由于工业机器人系统集成硬件产品价格逐年下降，
应用领域仍在不断拓展，同时在基础应用方面，如搬运、码垛、分拣等进入门槛越来
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
16 / 31
共有437家工业机器人企业，其中系统集成商278家，约占64%。虽然随着统集成商
转型或者升级，占比有所减少，但系统集成仍是国内工业机器人行业主要布局的领
域。集成商的局限在于，下游行业爆发带来的可观收益存在瓶颈，单个集成商后续
发展空间有限，向纵深拓展受限于本体与核心零部件技术壁垒，横向发展受困于行
业间工艺的不互通，不易通过并购扩张业务。
图13：2017年国内工业机器人各类厂商占比 图14：2014-2016年工业机器人下游销售量占比
数据来源：控制工程网，广发证券发展研究中心 数据来源：IFR，广发证券发展研究中心
集成企业难以形成规模效应：由于系统的非标性，不同领域的系统不能完全复制，
行业的拓展存在高壁垒，因此机器人系统集成商普遍规模较小，年产值不高，缺乏
竞争优势。主要原因是：1）产线非标性：下游应用行业广泛且需求各异，集成商难
以简单复制上量。2）人员非标规模效应差：作为轻资产的订单型工程服务商，集成
商的核心竞争力是专业人才，不同技术人员在不同项目间不能通用，人员利用率会
有空窗期，因此行业的拓展必然带来成本的增长。3）资金投入大，现金流压力大：
系统集成的付款通常采用“361”或“3331”的方式。因此大量尾款的积压对企业的现金
流是挑战，也是限制进一步行业拓展的瓶颈。
全产业链布局，机器人企业的终极之路
全产业链模式是当下工业机器人企业发展趋势，也是当前具备较高盈利水平的商业
模式。目前国内外较为成功的企业都采用了“重要零部件生产+本体生产+系统集成”
的全产业链模式，或是正在向上下游逐步渗透，实现全产业链模式的转型。
从技术角度看，机器人行业的产业链较短，行业壁垒较高，每个环节都至关重要。
核心零部件的性能直接决定了机器人的整体性能，具有技术含量高、利润高的特点；
机器人本体是承上启下的环节，有一定垄断性，议价能力较强；下游系统集成商是
机器人商业化、大规模普及的关键，且具有渠道优势。从利润分配角度分析，工业
工业机器人
应用
14%
工业机器人
本体制造商
11%
核心零部件
制造商
9%
下游服务商
2%
0%
20%
80%
100%
2014 2015 2016
汽车 电子产品 金属 化学制品 食品 其他
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
17 / 31
核心零部件是整个产业链中利润最高的环节，议价能力最强；本体制造环节利润较
低，但厂商通常具备较强的软硬件结合的能力，对于行业上下游具备较强的渗透意
愿和能力，可以有效整合上游零部件企业和下游系统集成商；集成商市场规模更大，
且毛利水平较高。整体来看，作为高端装备，机器人的全生命周期的毛利率约为60%
左右。其中单体、集成、服务分别占据三分之一，分食了一个机器人全生命周期的利
润。因此，覆盖的产业链越长，盈利能力越强，全产业链企业最有望成长为工业机器
人行业龙头。
图15：机器人产业链价值分布
数据来源：广发证券发展研究中心
各产业链环节企业盈利分析：我们从毛利率的角度考察产业链各个环节的盈利水平，
并选取了代表性企业作对比。核心零部件减速器的代表生产企业包括纳博特斯克、
哈默纳科和住友，全产业链的代表生产企业包括国际机器人四大家族，即ABB、发
那科、安川和库卡；本体+集成模式：EPSON、ADEPT；本体：川崎重工、现代重
工；系统集成的代表性企业为杜尔集团和优尼unix。整体来看，全产业链企业毛利率
可高达30%以上，其中发那科达到40%以上；本体加集成模式的企业盈利能力也较
高，行业中位数达%。本体商的盈利能力最低，行业中位数仅为%。从毛
利率的角度来看，全产业链盈利较强的逻辑得到强化。
考虑到零部件制造、整机制造和渠道商的商业模式有所差异，用总资产报酬率和EBIT
利润率再进行比较分析发现，本体厂商的资产运营效率显著低于零部件和集成厂商。
其中，核心零部件龙头哈默纳科的总资产报酬率和EBIT利润率高达20%以上，而集
成厂商龙头的EBIT利润率约为10%左右，核心零部件企业的盈利能力整体是优于本
体商和集成商的。
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
18 / 31
图16：2016年全球工业机器人企业市占率
表9：2017年机器人产业链上各企业盈利能力梳理
产业链布局 公司 毛利率 总资产报酬率 EBIT 利润率 行业毛利率中位数
全产业链
发那科 % % %
%
ABB % % %
安川 % % %
库卡 % % %
本体加集成
ADEPT % % %
%
爱普生 % % %
核心零部件
纳博 % % %
% 哈默纳科 % % %
住友 % % %
本体
川崎重工 % % %
%
现代重工 % % %
集成
UNIX % % %
%
杜尔 % % %
数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心
为探究各产业链环节的盈利来源，我们对三大环节的六个单一厂商进行杜邦分析。
可以看到零部件厂商净资产收益率来源于产品的高利润率；而集成商净利润相对较
低，但总资产周转率高，因此销售模式属于薄利多销形式。在实际生产经验中也可
观察到这一现象，外资品牌全产业链布局时并不会把本体作为利润中心，而是作为
一个承上启下的环节；而系统集成部分，在外资企业营业份额中占比较低，集成订
单大多只集中于具有标杆效应的大型项目。
发那科
17%
ABB
16%
安川
13%库卡
12%
爱普生
8%
欧地希
5%
川崎
5%
松下
4%
不二越
3%
雅马哈
3%
柯马
2%
史陶比尔
2%
电装
2%
其他国外品牌
8%
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
19 / 31
图17：机器人代表性企业净利率对比 图18：机器人代表性企业资产周转率对比（次）
数据来源：Bloomberg
较为弱势，弱于全产业链形式的四大家族和减速器制造商龙头；全产业链企业和本
体加集成厂商盈利能力可观，占用上下游资金能力较强，在产业链中有较强话语权。
因此，对单一业务的厂商而言，扩展核心零部件是生存之道，应用领域做深做精，
实现标准化生产是必要途径，布局全产业链一体化是终极之路。
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
2012 2013 2014 2015 2016 2017
纳博 哈默纳科 川崎重工
现代重工 UNIX 杜尔
0
2
2012 2013 2014 2015 2016 2017
纳博 哈默纳科 川崎重工
现代重工 UNIX 杜尔
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
20 / 31
三、海外公司的成长路径，一体化是终极模式
四大家族垄断全球市场
全球机器人市场中，四大家族一直占据着重要位置，总市场份额一度超过50%以上。
2015年以来由于细分领域新兴机器人厂商的崛起，如丹麦优傲机器人生产的6轴串
联工业机器人和RethinkRobotics生产的机器人因轻巧灵活而广受市场青睐，使四大
家族量价齐降，市占率遭受一定程度的挤压。但作为全球行业龙头，四大家族总体
上依然占据主导地位，尤其是在需求量逐步放大的中国市场，根据OFweek机器人网
的数据，2016年四大家族在中国工业机器人的市场份额总和接近60%。
图19：四大家族全球市场份额
数据来源：IFR，广发证券发展研究中心
图20：2016年四大家族在中国市场的高端领域份额 图21：2016年四大家族中国市场份额
数据来源：前瞻产业研究院，广发证券发展研究中心 数据来源：IFR，广发证券发展研究中心
0%
20%
40%
60%
80%
2012 2013 2014 2015 2016 2017
ABB
76%
80%
84%
88%
92%
96%
ABB
13%
安川
12%
发那科
18%
库卡
14%其他外资品
牌
10%
自主品牌
33%
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
21 / 31
体量处于领先地位，其中发那科2017年机器人业务收入为亿美元。从盈利能力
来看，两家核心零部件企业纳博和哈默纳科的减速器业务2017年的营业利润率分别
为18%和26%，领先于四大家族和杜尔集团，核心零部件较高的技术壁垒也使得龙
头企业拥有较强的议价能力。
库卡运营效率较高，纳博人均产值领先。资产周转率反映了一个企业的运营效率，
体现了资产从投入到产出的流转速度。库卡2017年机器人业务的资产周转率为
次，显著高于其他企业，主要原因在于库卡生产的机器人大多运用于下游的汽车制
造业。汽车领域自动化需求高，其流水线式生产的特点有利于将每个环节分解成基
本的标准化工序，易于形成规模生产。另外，库卡受益于德国巴伐利亚的产业集群，
客户包括通用汽车、克莱斯勒、福特汽车、保时捷、宝马、奥迪、奔驰等。从人均产
值来看，纳博特斯克2017年减速器业务的人均产值为65万美元/人，显著高于安川、
库卡和杜尔集团，反映出核心零部件企业较高的制造效率。
数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心
注：由于事业部的重组，ABB机器人业务收入按照总收入的%计算，机器人业务营业利
润率按照Robotics and Motion整体的营业利润率计算；
表10：各企业机器人业务经营数据（金额单位：百万美元；人均产值单位：万美元/人）
项目 年份 发那科 ABB 安川 库卡 杜尔 纳博特斯克 哈默纳科
收入
2016 1570 1556 1282 1100 690 488 186
2017 1758 1578 1294 1356 578 648 223
营业利润
2016 148 127 111 88 66 51
2017 194 95 150 73 117 58
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0
400
800
1200
1600
2000
发那科 ABB 安川 库卡 杜尔集团 纳博特斯克 哈默纳科
机器人业务收入（百万美元） 机器人业务营业利润率
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
22 / 31
营业利润率
2017 % % % % % %
资产
2016 1057 508 585 382
2017 1145 692 521 514
资产周转率
2016
2017
员工数量 2017 3699 5010 2279 1001
人均产值 2017 35 27 25 65
数据来源：Bloomberg，各公司年报，广发证券发展研究中心
两种路径，布局全产业链的发展经验
展路径各不相同，但最终都实现了从应用开发、前端销售、系统集成到客户服务的
全价值链业务模式。我们对四大家族全产业链形成路径进行分析，将其划分为以下
两种方式：
自上而下的发展路径：四大家族中发那科、安川和ABB采取自上而下的发展路径，
初期深耕零部件领域，后期向机器人本体及下游集成应用领域扩展。发那科以数控
表11：四大家族核心优势对比
公司 国家 历史 起步 主要业务 核心优势 应用 销量
ABB 瑞士 135 年
电力和自
动化
电力产品、低压产品、离散自动
化与运动控制、系统集成业务
机器人算法四大家族中最优
电子电气，
物流搬运
全球销量超
过 30 万
擅长运动控制系统
集团优势，系统集成能力强大
FANUC 日本 62 年 数控系统
工厂自动化业务、机器人业务和
数控机床业务、服务业务
自动化率高，机器人生产机器
人
汽车制造、
电子电气
全球销量 40
万台
手臂设计独特、机器人底座尺
寸小
精度佳，稳定性不足
YASKAWA 日本 103 年
伺服、变
频器
工业机器人、运动控制、系统工
程与信息技术
稳定性好，精略差
电子电气、
搬运
全球销量超
30 万台
擅长伺服和变频器
性价比高
KUKA 德国 120 年
照明、焊
接设备
机器人、系统集成、仓储物流自
动化
操作简单，故障率高
汽车制造、
电子电气
全球销量超
过 20 万
重负载机器人
汽车领域布局广
最顶级本体
数据来源：公司官网，广发证券发展研究中心
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
23 / 31
体与解决方案同步推进，布局方式主要是合作或收购，布局领域以高端应用汽车、
3C行业等为主。根据公司官网的披露，ABB 2015年收购Gomtec加码协作机器人业
务，2016年收购瑞典系统集成公司SVIA，2017年收购贝加莱与GE工业系统业务；
安川2015年与北京东方昊为在喷砂、涂装机器人领域展开深度合作，同年携手恩耐
NLIGHT开创机器人激光应用高端市场；发那科2014年与罗克韦尔签订合作协议，实
现无缝集成制造，2016年联手科勒集团引领卫浴行业智能制造。
向上游推进模式的核心特点：第一，核心技术的精通，既提高产品性能，形成垄断
地位；又降低成本，提高价格弹性空间。截止目前，全球工业机器人市场最领先的
技术仍掌控于四大家族手中，安川电气式机器人MOTOMAN因运用特有的运动控制
和伺服系统而广泛应用于半导体产业。ABB依靠运动控制技术，机器人整体性能突
出，其六轴机器人六轴联动的精度最高。第二，依托零部件优势，涉及业务广泛，与
机器人业务形成协同效应。ABB凭借在电气、自动化和系统领域的技术优势提供完
球工业机器人市场份额达20%、机床数控系统市场份额超过50%。第三，技术优势
驱动企业进入高端下游领域。据ABB财报的披露，ABB机器人业务的增长源于汽车
及其它产业对于工业机器人的强劲需求；尤其是由于在汽车及电子和半导体整体行
业进行持续投资，机器人产品获得了大量订单。
图23：发那科业务发展史 图24：ABB公司核心业务及市场地位
数据来源：公司官网，广发证券发展研究中心 数据来源：公司官网，公司年报，广发证券发展研究中心
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
24 / 31
图25：安川机电营业收入构成比例 图26：安川分项业务营业利润（百万美元）
数据来源：Bloomberg
图27：ABB
数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心 数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心
自下而上的路径：不同于其他三家的成长路径，库卡由焊接设备起家，以下游的汽
车领域系统集成为切入口，到本体制造，再到后期的控制器、伺服电机自制，实施了
一条从下游系统集成向上游核心零部件拓展的逆向产业链一体化布局模式。业务层
面，不同于ABB涉足电工电网、发那科涉足数控机床、安川涉足电机和其他工业设
备，库卡是四大家中唯一一家全部业务都集中在工业机器人领域的企业。根据公司
财报的数据，2017年库卡系统集成业务占收入的%，机器人本体占%，同时
瑞仕格与库卡产生了良好的协同效应，占收入比稳步提升至22%。2017年库卡公司
被美的收购，加大了在中国市场的扩张力度。
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2014 2015 2016 2017
Robotics Motion Control System Engineering Other Service
-200
-100
0
100
200
300
400
Motion Control Robotics
System Engineering Other Service
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2015 2016 2017
Robotics and Motion Power Grids
Electrification Products Industrial Automation
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2013 2014 2015 2016 2017
Robot FA Robomachine
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
25 / 31
图29：库卡业务发展路径梳理
：
受益于德国汽车工业的繁荣发展，逐步由提供系统集成服务向本体生产拓展；2）库
卡借助其在汽车工业中积累的技能经验，为其他领域研发自动化提供解决方案，例
如用于医疗技术、太阳能工业和航空航天工业等，易于形成本体制造和下游集成优
势。1985年库卡去掉工业机器人中的平行连杆结构，实现真正意义上的多关节控制，
并逐渐成为机器人行业的默认准则。
与自上而下布局的其他三家相比，逆向布局的库卡全球市场份额和营收规模落相对
落后，营业利润率在几家企业之中处于较低水平。根据年报的数据，2017年库卡毛
利率%，净利率仅为%。这是因为库卡产品多应用于标准化程度高的汽车领
域，由于汽车产业高度成熟，竞争充分，其利润率相对较低。此外，上游核心零部件
领域，库卡使用的减速器90%采购自日本纳博，而发那科与安川的采购规模相对较
高，其拿货价格较库卡低。因此，库卡成长路径的主要劣势在于会受到下游应用领
域标准化程度和周期波动的影响。集成商向上游纵深拓展的同时，也应兼顾下游的
横向拓展。库卡后期依托核心研发能力，将机器人的产品系列拓展到金属加工、电
子、食品饮料等细分领域。
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
26 / 31
图30：库卡分项业务营收对比（百万美元） 图31：库卡分项业务毛利润对比（百万美元）
数据来源：Bloomberg
国产企业全产业链布局之道
整体而言，国内机器人企业技术和市场集中度低，对产业链掌控能力相对较弱。上
游零部件一直处于进口状态，对上游零部件厂商不具备议价优势；本体和集成企业
大部分以组装和代加工为主，处于产业链低端，产业集中度低、总体规模小。
对于已经具备一定的资金、市场和技术实力的机器人企业来说，打造产业链成为企
业扩大市场和影响力的重要途径。目前国内领先机器人企业也已经陆续通过合作或
并购的方式加紧扩展自己的产业版图，结合本土系统集成的服务优势，已经具备一
定的竞争力，未来有望实现对国外品牌的进口替代。
表12：国内企业产业链布局及机器人业务2017年经营数据（金额单位：百万元）
布局 公司 下游领域 竞争优势
机器人业
务收入
机器人业务
毛利率
全产业
链
华中数控 锂电、物流、包装 自主研发零部件、收购江苏锦明切入集成领域 %
埃斯顿 汽车、压铸、家电 拥有自主技术的国产机器人龙头 489 %
机器人 航空航天、食品、烟草 隶属中科院，国产机器人龙头 %
拓斯达 注塑、3C、家电 系统集成具有规模优势，向上有拓展 %
伯朗特 塑胶、陶瓷、五金冲压 成本优势，首创低成本应用商模式 %
埃夫特 汽车、卫陶、五金 大规模应用迈向研发制造 未上市
大富配天 搬运、码垛、激光 高端六轴机器人研发生产 未上市
本体+
集成
沃迪装备 化肥、饲料、饮料 机器人产品远销欧洲、北美等 %
巨星科技 物流、安防 物流与安防机器人领域客户资源优质 未单独披露
瑞松科技 3C、汽车、电梯 国内最具规模的汽车智能装备制造商 未上市
广州启帆 冲床、油压、锻压 冲床、锻压自动化领域龙头 未上市
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2013 2014 2015 2016 2017
Robotics Systems Swisslog
0
100
200
300
400
500
2014 2015 2016 2017
Robotics Swisslog Systems
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
27 / 31
+本体
广州数控 家电、3C、其次 自主研发核心零部件 未上市
零部件
汇川技术 机器人 伺服系统、控制系统、工业视觉系统 未单独披露
中大力德 工业机器人、智能物流 团队自主研发及与科研院所合作 %
上海机电 电梯厂商 与纳博合作开展零部件研究
南通振康 工业机器人 自主研发 RV 减速器，产能 3 万台 未上市
苏州绿的 工业机器人 生产精密谐波减速器、实现进口替代 未上市
固高科技 工业机器人 国内控制系统与伺服系统技术领先 未上市
集成
华昌达 汽车 汽车白车身领域客户资源优质 %
博实股份 石化、化工、食品 石化行业渗透率高 %
天奇股份 汽车 物流自动化技术装备供应商 未单独披露
数据来源：公司官网，高工机器人网，广发证券发展研究中心
注：新时达机器人业务为“机器人与运动控制类产品”；中大力德机器人业务为“减速器”；上海机电机器人业务收入为上海纳博特斯克传
动设备有限公司（占股51%）+
如下的可行方式：
由核心零部件向下拓展：生产数控系统、运动控制系统或伺服电机等自动化零部件
的厂商，可依托技术优势向全产业链布局，能够发挥业务的协同性。以埃斯顿为例，
埃斯顿早期深耕于金属成形机床领域，依托成熟的伺服系统技术，同时收购TRIO进
入高端运动控制领域，形成了贯穿全产业链的两大业务模块：智能装备核心功能部
件和工业机器人及智能制造系统。2017年埃斯顿实现营收百万元，毛利达
%，其中工业机器人业务营业收入489百万元，同比增长132%，增速是国内同
行业中最高的。
图32：国内企业毛利率对比（%） 图33：工业机器人业务营业收入对比（百万元）
数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心
由下游的系统集成向上游突破：依靠行业积累成长起来的系统集成企业，可采用与
0
10
20
30
40
50
60
2012 2013 2014 2015 2016 2017
华中数控 埃斯顿 新时达
机器人 拓斯达 伯朗特
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
2012 2013 2014 2015 2016 2017
机器人 埃斯顿 拓斯达
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
28 / 31
积累初始资本，继而通过合作研发、并购等方式进行产业链的溯源方向整合，提升
行业集中度。当前，易行成规模效应的汽车领域已被外资品牌占领，下游集成向细
分化和专业化发展，以面板、半导体、锂电池制造为代表的3C电子加工行业空间广
阔，自动化率需求大，有足够的空间诞生系统集成龙头厂商，深耕下游行业应用的
厂商有望率先突围。
目前较为成功的国内企业包括拓斯达、埃夫特等。拓斯达以注塑机辅机设备起家，
从系统集成入口切入机器人产业，掌握大量终端客户的数据，后期通过自主研发掌
握了控制技术，并通过与武汉久同智能科技有限公司合作研发掌握了伺服驱动，目
前业务领域已逐步延伸至整个产业链。
而非上市公司埃夫特主要采用“本体+系统集成”模式，作为工业机器人的用户，埃夫
特深耕汽车领域，依靠对终端需求及工艺的充分了解，进行核心零部件的研发，逐
2015 CMA
图34：埃斯顿机器人产业链布局
数据来源：公司官网，公司年报，广发证券发展研究中心
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
29 / 31
图35：拓斯达机器人产业链布局
注：灰色为暂未涉及业务
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
30 / 31
四、投资建议与风险提示
投资建议：全产业链模式是国内外工业机器人企业的发展趋势，采用该模式的企业
在技术、盈利能力、市场地位、业务规模等方面具备发展潜力，有望成长为工业机器
人行业龙头。我们认为机器人板块的选股逻辑可以从三条主线着手：（1）工业机器
人全产业链布局、实现一体化生产的公司，这类公司具备较好的品牌效应，建议关
注埃斯顿、机器人等；（2）核心零部件占整个生产成本的70%左右，我们看好重点
布局核心零部件、有望实现技术突破的公司，关注中大力德、上海机电等；（3）在
下游系统集成环节具备规模优势，并逐步向上游突破的企业，关注拓斯达等。
风险提示：
1.机器人产业竞争加剧。人口红利拐点来临，“机器换人”浪潮的兴起导致大量本土企
业进入机器人行业；同时，国际四大家族在中国市场布局完善。机器人本体面临降
现
品系列不健全和一致性问题。部分产品在实际使用环境下的性能，与实验室性能不
匹配，阻碍国产化进程。
3.宏观经济波动。在工程师红利发酵的背景下，中国工业机器人展现出很强的弹性，
顺周期属性凸显。当前中国经济正处于“高速”向“高质量”发展的换挡期，宏观经济的
波动、下游需求的变化，都会扰动机器人行业的发展。
识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明
31 / 31
Tabl e_Research 广发机械行业研究小组
罗立波： 首席分析师，清华大学理学学士和博士，6 年证券从业经历，2013 年进入广发证券发展研究中心。
刘芷君： 资深分析师，英国华威商学院管理学硕士，核物理学学士，2013 年加入广发证券发展研究中心。
代 川： 分析师，中山大学数量经济学硕士，2015 年加入广发证券发展研究中心。
王 珂： 分析师，厦门大学核物理学硕士，2015 年加入广发证券发展研究中心。
周 静： 上海财经大学会计学硕士，2017 年加入广发证券发展研究中心。
孙柏阳： 南京大学金融工程硕士，2018 年加入广发证券发展研究中心。
Tabl e_R ati ngIndustr y 广发证券—行业投资评级说明
买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。
持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。
卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。
Tabl e_R ati ngCompany 广发证券—
买入： 预期未来 12
谨慎增持： 预期未来 12 - 。
持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。
卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。
Table_Address 联系我们
广州市 深圳市 北京市 上海市
地址 广州市天河区林和西路
9 号耀中广场 A 座 1401
深圳福田区益田路 6001
号太平金融大厦 31 层
北京市西城区月坛北街 2
号月坛大厦 18 层
上海浦东新区世纪大道 8 号
国金中心一期 16 层
邮政编码 510620 518000 100045 200120
客服邮箱 gfyf@
Tabl e_Discl ai mer 免责声明
广发证券股份有限公司（以下简称“广发证券”）具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发
布，只有接收客户才可以使用，且对于接收客户而言具有相关保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告
而视其为广发证券的客户。本报告的内容、观点或建议并未考虑个别客户的特定状况，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融
工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。
本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告
内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承
担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。
广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表
广发证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。
本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复
制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
