第24卷第7期外国经济一管理Vol. 24 2002年7月Foreign Economies &.扎在anagementJul. 2002 中图分类号:文献标识码，A文章编号:1001-4950(2002)07-0039-07证券交易所交易基金研究陈代云1须任荣2(1.海通证券研究所，上海2∞021;2.上海财经大学，上海200433)-←·斗-→--+-←--←崎咕，一←-←←←←←-←-←一←←←-←←←-一-←·→一→-←←←φ.-←--4 - - - - - - - • 摘要:目前，证券交易所交易基金(ETF)在国际资本市场上发展势头迅猛，我国有关机构也准备在国内资本市场上推出ETF产品，但是ETF在各个层面都鲜为人知。因此，本文从ETF的分类、ETF的产品结构特征、ETF所具有的优越性等几个方面对ETF作了详细的论述，并深入探讨了发展我国ETF市场的现实意义和有关政策建议。关键词z证券交易所交易基金(ETF);ETF创造;ETF赎回;指数基金--←-←-←-→…-←-←-争.-←…←-←-←--+…+-←-←--←…+-←一←-←一←--←-←·→.-←·斗-一←-←←←-←一←{←-?证券交易所交易基金(exchangetraded fund, ETF)是一种在证券交易所交易的代表长期股票投资信托所有权的有价证券。该证券信托的是一篮子股票的投资组合，并以此作为实物担保品，将其分割为众多单价较低的投资单位，以代表持有者的受益权。投资者通过购买ETF，即可模拟某一指数或某一精选组合的价格表现及其股息收益。ETF在证券交易所的交易方式与一般普通股一样，具备了传统指数基金分散投资的优点，并结合股票市场中依市价实时交易所具有的流动性，以及可以融资、融券和采取各种交易策略进行的交易，同时它又具备了开放式基金和封闭式基金的特点，因此深受投资者追捧。自1993年第一支以标准普尔500指数(s8ιP500Index)为基准的ETF(SPDR)在美国推出以来，时至今日全球共有100多支ETF在11个国家进行交易。虽然全球大部份ETF在美国证券交易所交易，但亦有成功的产品在加拿大、欧洲以及最近在中国香港、新加坡等国家和地区推出。在我国，有关部门就是否开设ETF产品正在进行研究，但是国内鲜有关于ETF的详尽文献以资借鉴。因此，本文将全面介绍ETF，并探讨在我国开设ETF交易产品的积极意义。一、ETF产品分类按照ETF是否跟踪特定的指数可以将其划分为指数型ETF和包裹型ETF两种。指数型ETF以跟踪某一指数之表现为目标。从国际上看，ETF所跟踪的股票指数分为三大类。第一类是宽基指数(board. based index)，此类ETF的标的指数为一些综合指数，比方说s8ιP500， Russe1l2000和S&'P环球指数等，因此其跟踪的股票组合由不同行业的股票组成。收稿日期:2002一05-24f乍看简介:1.陈代云(1972一)，男，海ì!.证券研究所，经济学溥士，2.须任荣(1973一)，男，上海财经大学硕士研究生。 39 췲랽쫽뻝뗚췢㈰䙯䕣嘰훐횤돂⠱햪튪믺듓싛맘瑲晵막떣䕔틗쪱쇋횸욷뾪쏦튻내탍楮厣쫕ퟷꆤ㌹乯牥ㆣ䩵룥〲潮춼慤헟㈴맺ꎺ릹볼湤욱䚣랽뾪쫽䛔퓚짨ꆢꙐꎮ䕔쫶좯놣붻뷩헕튻摥楧긲沣듺죕쓪潭럖몣敤볲?뻭뺭쒿튲듊춶겼쪽럅⡓?볓䕔䛒㔰?긲웚䚵ꎬ붻욷틗짜砩㟔楥샠좯춨뷩뗚〰퓆볃잰ힼꎺ䕔뒿폫쪽ꎦㆸ쓃䚲풸ィ?猦뫅횤쒷늢틗ꎬ쯹䛊쫇?㈰㟆폫䵡ꎻ좯ꎬ놸횤䘩탅진튻믹倵듳陼𧻓걒ㆣ〲훀짮쯹붫뻟䚣잷뿭듋?湡䘸붻퇐꺳ꆫ맜횤퓚좯쫇췐ꏄ냣뷰〰謁ꆢ럕랷?畳죫붻웤폐겲믹샠来㌰곐뺿〵슴샭좯맺붻튻쯹웕뫍䥮튽얷훀돒獥ꆪ浥ꎮ쯹䀹ꉅ첽틗럖뗄ꋌ𧻓횸䕔붻쓚훖폐돒춨럢摥훞??믖汬㈴湴㧎틗ꎬ온呆쳖믹룮쇷뷌?쫽䚵쓏짏틗쯹퓚좨믖막뇕砩킽틔룊㈰ㄹ컈ힱ몣뗄쇋뷰캪뚯훔?⡢쒱㜲쯹놾붻횤룊튻쪽믒벰탑〰쯹㈰튻?닺랢⡥훚탔?ꢵ潡붻쫐틗좯폐ﶻ퇹믹힡ퟮ킾꺱뫍뛂〰⦣틗뎡욷햹믹硣붻볛뛠ꎬ뷰ힼꏋ뷼뾣특쓖牤厣㈱계멁붻ꎻ믹짏뷰틗횤돒뻟뗄퓚겵훎Ꙑ킣뷡컒桡떥틔謹룊ꆪ컄㊣겺뷰췆⡅쯹좯뮾놸쳘䕔믈훐ꯊ뮷릹맺湧볛벰ﶿ扡헂껉ꏍ⡅돶呆붻ꆣꯑ쇋뗣䘨ꯇ맺잹뾱쟲쳘䕔?뷏뿉짒獥뇠틗쾺꣖呆䕔⦣틗룃ꇗ뒫ꎬ卐쿣醙횸뫅ꎲ헷䛊뗍틔呆풽?믐ꎺ욾⧔䚲뭅뗄횤춳틲䑒룛?ꎴ쫽꿑ꆢ킳뗄죚붻ꯆ꧗믹궴킾?陼呆듺좯쾵횸듋⧔뾷ꆢ쫓펹뗈〱䕔ꆵ춶틗?뿋謁랣뒴뇭탅쒼쫽짮탂킹ꎬꆪꞣ念䛋쓏ꆢ닺꺷쿖쫗겵퓬뎤췐?믹쫜삹呆볓?쫉틲㐹뷰곉겾料훊떥죚욷훎룊㔰쾺쪱ꯊꎻ웚뗄뷰춶鬒퓚웂?쾿듋궼⠲ꌲ쏑?뗒캻좯뗄ﶣ뻊읅䕔쫇럖욳쏀뗈呆뒣웤〰퇐Ʝ킳呆킵䛊튻ꎬ횼즢뫍헟맺뗄믽룊걅겱룺㈩㐳꧊ꇉ퓚삺냆춶ힷ퓀횤볒쿪呆ퟙ쓓틔닉벫좷〷㌩뾣ⴰ뺿쾷룷?ퟓ엵뒣좯뫍뺡쯹뗄갲엔췓듺좡틢쵅뷋〳ꎮꋕ룶믖막짏뗄ꆣ곊붻뗘컄룺뷐킹뇭룷틥呆?㦡탫맊닣룊욱ꋊ폅ퟔ뇖틗쟸쿗ퟙꨰ풵?돖훖ꆣ뫍죎웍쏦ﶻ뗄헒뗣ㄹ솽쯹췆틔ퟩ?죙좼ﺲ폐붻냼럑뚼尿춶ꎬ㤳붻돶막뫏⠱뢸?헟틗맼㤷룃쿊?ꍅ늢쓪허틗ꆣ뷨욱평㏒꣒뗄닟탍춣캪ퟩ呆뷡뗚ꯇꎬ퓚본횸늻묩뷃쫜싔䕔곎죋뫏퓚튻떫컒ꆣ쫽춬ꎬ?틦뷸䛁특횪ꎬ횤막횧닓틠맺틲럖탐쓐䀘ꆣ푅늢좨좯욱탐틔퀱폐ꎬ듋뷖캪튵짏킹틲틔붻쫐뇪〰돉폐ꎬ죽呆ꆣ뗄횡몣?듋틗뎡ힼ뛠릦맘놾듳막ퟷ춶붻ꏖ닆ꎬퟷ쯹훐웕횧뗄늿컄샠욱뺭쇋틗룊듳놾캪뗄틀뛻닺쏅붫ꆣퟩ쿪헟ꎬ?톧컄쪵붻쫐㔰뻍좫돉쮶쾸춨춬컯볛?쫇ꆣ쪿뗄맽쪱쪵럱퇐릺쯼뺿짺싲폖ꆣ뻟놸
目前全世界共有35支这样的ETF。第二类是部门指数Csector index)。部门指数ETF跟踪的指数多为某些相关产业或部门的指数。如道琼斯美国互联网指数，它所跟踪的公司就是美国所有进入互联网行业的公司，其它基于医疗、工业、生物技术、公用事业、电信等指数的ETF都属部门指数ETF。目前全球共有48支部门指数ETF。第三类是国际指数，国际指数ETF就是跟踪某一国家的一组股票在交易所上市的指数基金。摩根斯坦利国际投资公司提供了许多国家指数，例如MSCI-澳大利亚，MSCI-香港等。目前共有24支国际指数ETF。指数型ETF交易的代表性产品依次分别为SPDRCStandard &.Poor’ s Depository Receipts)，以S&'P500指数为标的;iShares DJ US Chemicals，以道琼公司编制的化学产业指数为标的FiShares MSCI-新加坡，以MSCI公司编制的新加坡国家指数为标的。ETF一般由交易所或半官方组织担任信托发起人〈产品创始者)，如美国的AMEX及香港的外汇基金投资公司CEFIL) ，或者由大型基金公司及投资银行所发起，如BarclaysGlobal InvestorsCBGD及Merrill Lynch等。包裹型ETF并不以特定指数为标的，而是由产品设计者为投资者选取一篮子股票投资组合，如HOLDRSCHoldingCompany Depository Receipts)。由于进入该组合的股票及持股比例一经选定即固定不变，因此被称之为"包裹型ETF"。包裹型ETF仅在美国上市，而且目前只有美林集团从事设计推广工作。由于包裹型ETF并非由投资公司所发行，其管理架构与指数型ETF具有很大的差异。因此，许多机构并不将其归类为ETF，目前相关统计资料也较少。?二、ETF的结构特征依据上面的分类，我们现从指数型ETF、包裹型ETF的参与主体、标的指数选择及复制、单位分割、创造与赎回、股利及表决权等几个方面予以说明。1.参与主体从法律层面看，ETF属于单位投资信托CUnitInvestment Trust)的范畴，或以共同基金的信托架构发行，因此其涉及三个参与主体，即发起人、信托人和投资者。其中，交易所或证券公司一般担任信托关系的发起人，信托人受其委托托管和控制股票信托组合的所有资产。由于指数型盯F采用指数化投资策略，除非指数成份股有变，否则信托人不用时常进行管理。以"蜘蛛"CSPDR)为例，它是由美国证券交易所成立的一家全接附属子公司一一PDRService Co.作为SPDR的发起人，该子公司与道富银行作为行CStateStreet and Trust Bank)签订信托契约，委任道富银行作为信托人，托管一个标准普尔500指数股票组合，负责指数股票组合的日常运作，并以此为标的发行若干单位的ETFo指数型ETF一般是以单位投资信托或共同基金信托架构所发行的。在美国，指数型ETF受1940年投资公司法的约束F而包裹型ETF则是以让与信托架构所发行的，由于美林证券集团不是登记注册投资公司，因此包裹型ETF，不受1940年投资公司法规范，它在美国仅受交易所上市规则之约束，并无其它法律对其进行规范。以TelecomHOLDRs Trust为例，美林集团在美国信托法让与信托CGrantorTrust)架构之下，成立TelecomHOLDRs Trust 作为发起人，以具有代表性的20支通信产业类股票作为投资组合对象〈信托),Bank of New York为投资者的受托人，向投资者发行投资于电信行业的ETF。2.标的指数的选择及复制指数型ETF能否发行成功与标的指数的选择有密切的关联性。选择标的指数的标准是 40 췲랽쫽뻝쒿楮뗄맺뚼뻍뛠䕔䑥剥匦䑊啓䍨楓䵓맙⡅䝬䥮物䱹뫏䍯샽횻쫽짙뛾틀떥ㆣ듓呲탅쮾횸ꆰ卥却慮䉡췐횤뷶䡏ퟷ潦乥奯㊣ꆤ䑥냼畳㐰灯桡潢汬浰牶牥?䱄捥잰摥쯹쫴쫇맺䚽倵敭䍉랽癥湣ꎬ튻폐ꆣꆢ뻝꺲램畳췐쫽ꎮ湫웵죕䛊좯牫꺱횸䙉탍캻횩쫜캪灯?ꆤ맼獩牥慬慮獴楣整剳楰좫砩폐늿룺볒믒〰楣튻ퟩ獴梵죧獩뺭쏀짏컓싉琩볜탍ퟷ⧇풼뎣?벯瓎캪쫽䰩䕔럖냣훫붻랢瑯?浥탍瑳瑯쫀ꆣ뷸쏅ퟙ횸ힵ慬탂횯潲좡䡏톡쇖䚵쏦닣뗄릹䕔캪ꦶ퓋㤴췅?볜춶쓖特湴뛠ꎬ䚾룮떣ꆱ틗웰䕔⦣特뷧늿죫횸쒳쫽쒴玣볓떣猨?䱄⦡뚨벯쒽뗄쏦랶랢䚲卐꧐캯ퟷツ늻릹룊䛄캪믲?ꆢ죎⡓䛒쯹벯죋곒䚲릲쏅뮥쫽튻ꎬ缾캪곒웂죎䉇剓ꏓ벴췅럖?뾴돫탐짓䑒쫇횮헟ﶵ??쒳헟ꊲ킺뒴탅偄뮰짏췅ꎬ폐횸솪䕔맺샽뇪풵ꎬ탅䤩⡈짓만듓샠쏖뗄뗀늢뛗뗇쿂쓑믒킩평?퓬췐利쫐퓚틔㌵쫽췸䚡볒죧풲뗄샇틔췐벰潬?뚨쫂?ꎬ䕔믲틲룊랢뢻쪹볇쫜ꇔꋐ퓌쿠듳폫맘캪쟒맦쏀뻟횧䕔탐ꏄ뗄䵓陼ꎻ랢䵥摩늻짨?컒䛊틔듋ﶻ웰틸ꯋ힢돉췐킳?맘탍쒲쫪쾵샽풵퓲맺폐헢䚸튵뿇튻䍉럒楓ꯋ웰爭湧뇤볆쏇릲웤꿍죋탐캪뺷닡솢낸즹꣖닺믹믘ꗎ횮탅듺퇹𧻓뗄냈ퟩ튻살桡뺱릫죋쏗ꎬ췆쿖?춬짦뛗ퟷ뇪ꢵ춶呥듖ꛓ룊뗄?튵릫ꯇ막냄캷牥쮾⢲뷰틲맣듓ꆢꗎ믹벰랢쪲쯼룃캪믍쓔풼췐汥뇭쿲䕔쮾욱듳횱?욵뇠陼쾵듋릤횸믍뷰죽?ퟓ탅랢볊捯춶믲릫ꏒ막웰쫇뛗쫸램탔ꪱ䚡ꎬ닓퓚샻쒻훆랴쒹놻ퟷ쫽뛗뗄룶풣릫췐탐?쓖늿쮾죋평쫐죃ꎵ웤퀴붻퇇꩓꿑뗄듊짆돆ꆣ탍쫐닎겳쮾죋죴뮶헟룊쏅벰쮣ꎬ쏀엍늢폫㈰쒣?쯼㣖틗ꎬ偄Ʝ탂볕놼횮평䕔엍폫ﶷ룉틲랢ﶵ뗄춶곐뇭탅맺킻컞횧겶ﻀ믹Ʝ쯹䵓刨㮝볓?낳캪폚䚡퀨훷쟖뗀췐떥ﲹ듋탐쓑횸뻶췐횤웤춨폚뿃짏䍉却뗖웂ꎬ횹ꆰ냼ꊰ啮쳥룊뢻맜캻ﳐ춶ꇔ쟓쫽틸좨죋좯닍쯼⡇탅잲튽엖쫐慮룊맺죧즱냼맼ﲹ楴ꎬﶳ틸튻뗄쵅즲ꆣ탐調뗈쫜붻겻램牡닺뿃쇆룊뗄摡볒쏀?맼탍ﳐ벴즷룶䕔呆폚탃陼죧쯹릲벸웤틗尿싉湴튵엖ꆢ﵅횸?牤ꪱ맺탍䕔쵅랢?ퟷ뇪䚡퓲뗧?량뗀랢ꊲ룶캯쯹뛔潲샠룊릤呆쫽좡♐뗄䕔䚲웰짓캪ힼ?쫇䚣탅킵ﴨ쟭튵ꆣ믹ꏄ潯쒣캪䅍웰䚡ꊷ뮽뗄랽죋췐킱돉탐웕엍틔겲웤막쒹웕獥ꆢ뗚뷰뿇犡?뇪䕘놡쟓닎⡓뛻죃믊튵?쮹ꎬꯆ쏦췐솢킼뷸욱?捴짺죽ꆣ낹꽓뗄벰ꎰ짍폫탅겷瑡㔰?쏀죧폨맜?탐ퟷ潲컯샠쒦닓ꆣ쿣ﲹ뛗훷췐瑥ブ탅㤴䕔풡맺䉡틔뫍튻맋맦캪뛗벼쫇룹퀲䕔룛ﳐ쪹쳥죋룊췐ツ䚡ꏑ뮥牣쮵뿘볒醴랶춶쫕쫵맺쮹㓖䛒뗄쵅ꯋꆢ뫍엍ﶹ볜?ꇔ솪污?ꩅ쏷훆좫ꋐꆣꆢ볊첹ꞹ뮰췢呆뻋뇪춶탈짆릹뛗ꇈ췸祳呆ꆣ막킵틔ퟩ릫횸샻謁믣뷶醴뗄쮲뇗쯹쪹ꇒ횸ꎬ욱뢽쒡呥뫏폃쫽맺쫖즽믹퓚ꋐ헟믓랢ꯋ쓖므쫽쒿탅쫴ꏔ汥뛔쫂ꎬ볊룊믒뷰쏀킣ꆣ쏊쾣탐뺷뫗ꎬ잰췐ퟓ?捯쿳튵맺춶﵅ퟋ곆톡웤놳겸뗄ꢹﶵ펹쯼ꆢ볊呆僚짏쿠퓱훐ퟩꎽ릫뫔삹ꎬ?⣐쒱짆뗧횸릫ꆣ쫐?벰ꎬ평뚣쯹맘뫏쮾画엍뇍탅쫽쮾횸?ꎬ뢴붻킹룊폚곋볊룺춳뗄ꆪ곖퀩뛗뗈䕔쳡쫽뛸?훆틗?ﶹ쏀ﳔ?ퟙ볆쯹ꆪ룊ꎬ쫗횸?릩탍쟒맓ꆢ쯹짆쇖?뗄폐偄䉡?쫽쇋쒿믲ꏒ뇗삹릫쇏?湫뗄탭잰?횤쮾튲닺䕔좯?뻍뷏ꆣ?릫쫇평쏀폚
要求其有大量的市场参与者广泛使用的指数，只有这样才能保证投资者以单一证券技资整体市场或具有投资特定属性市场的需求，还能使其具备较高的流动性。同时，标的指数的调整频率不宜过于频繁，以免影响指数股票组合与标的指数间的关联性。为实现复制指数的目的，发起人将组合标的指数的成份股票，然后将构成指数的股票种类及权数交付信托机构托管形成信托资产。当指数编制机构对样本股票或权数进行调整时，信托机构必须对信托资产进行相应调整，同时在二级市场进行买进或卖出，使ETF的净值与指数始终保持联动关系。然而，信托机构除了因标的指数变化而调整其信托财产外，不能随经济、金融或证券市场变化更改信托财产组合。当指数编制机构对指数个股权数进行调整时，只要信托财产中各股票所占权数与标的指数之权数在容许误差范围内，信托机构毋须对信托财产进行调整。但当误差超过规定的限额时，信托机构在ETF章程规定期限内对误差进行调整。但在发生新增、删除样本股票等重大指数组合内容改变时，信托机构必须在该样本股票调整日之后的几个营业日内完成信托财产的调整，以免组合净值和指数走势出现较大的背离。包裹型ETF并不追踪特定标的指数，而仅是包裹成一篮子股票投资组合，因此包裹型ETF并不存在标的指数的选择及复制问题，同时也不需要托管人对信托资产进行调整。一般而言，每种HOLDRS篮子选择某一特定产业的20支股票，形成诸如›net HOLDRS. Telecom HOLDRS之类的ETF。每支股票各取若干股份而形成一个交易单位(100股〉的HOLDRS。以TelecomHOLDRS为例，表1中所列示的即为1999年10月15(包裹基准日)设定的每一交易单位。00股)TelecomHOLDRs相对应的20支股票及股份数目。这20支?股票及股份数量在ETF发行时一经确定就大致不变〈除非分割股票、配发股票或股利等)，一般不会再新增任何股票。所以，当出现企业合并、收购等导致一篮子成份股种类减少的情况时，如由20支变为19支，除名公司的股份会被从HOLDRS一篮子组合中剔除，由投资者直接持有该零星股份，但其它公司并不会因此而加入原HOLDRS一篮子组合以补足20支股票。另外，当篮子中某一公司退市或转型时也会从HOLDRS的组合中予以剔除，由投资者直接持有该零星股份。表1Telecom HOLDRs的构成公司名称简称R是份总数最初权重交易市场S田二CommunicationsInc. S职工27 % NYSE AT&’TCorp. T 25 % NYSE MCL WorldCom Inc. WCOM 22 % NASDAQ Be11 Atlantic Corp. BEL 12 % NYSE Be11 Sou仕1Corp. BLS 15 % NYES GTECorp. GTE 8 % NYSE 田二. BCE 5 % NYSE Sprint Corporation(FON Group) FON 6 % NYSE Sprint Corporation(陀SGroup) PCS 3 % NYSE Global Crossing Ltd. GBLX 6 % NASDAQ Nextel Communications, Inc. NXTL 3 % NASDAQ US WEST, Inc. USW 4 % NYSE Q Qwest Communications, International Inc. 6 % NYSE Level 3 Communications, Inc LVLT 3 % NASDAQ 41 췲랽쫽뻝튪쫐싊캪벰췐쫽볃닺헻냼䕔뛸䡏湥⠱맼헢뗈쟩헟막횱뇭呥릫볲ퟮ붻卂䥮㈷ㄵ乙䅔?㈵䵃坯坃㈲ㄲ乁䉥䅴䍯䉅㢣늷卯㞣䝔㚣䉃㒣印䝲䙏偃㎣䝬䍲䱴乥乘啓垽具㊣廔ꇪꆤ䍯卂䉌䝔䝂䱥乁?汥掣卅汬污牰呙畴䕓䕉獅物潵潢潳撣硴呌㌨㐱䱄돆틗ꎮ♔潍卄긶긹긳긲긷기敳긵쮾럝돵牬쟳좨탅ꆣ죕퇔〰믹㈰뿶욱뷓浭?牰䱘癥뎡늻쪵믺쪼ꆢ뷸맼䚲唩⦣횱卄볇捯?湴ꎮ卅湣潲瀩慬獩敬ꎺꆤ剓쫐㘶䍯〶㈸䅑㚣ㆣィ㖣㦣㞣㎣㢣畮ꎮ?쏻ퟜ좨摃얣웤쫽췐떫횮ꎬ剓막ힼ剳횧쪱ꆣ돖䅑?楣ꎮ慴湧潭믲틋쿖릹훕뷰탐탍ꊲ곒뷓ꎬ뎡ꎥ牰?뚡楣ꎬ뗄돆쫽훘潭楯浵폐붻닆퓚뫳쎿횮⦵䔱쿠막쇭楣慴䥮ꎮ뻟맽뢴뇘놣죚뗷䕔뮴캪뮰돖渨湩呥릹慴걉楯듳뢶닺랢뗄훖瑥샠쑈⧉뛔욱죧췢룃慴䙏捡폐폚훆탫돖믲헻䚲샽楯汥돉湳爭?瑩솿탅훐짺벸䡏뗄佌펦벰평ꎬ쇣楯湳捯춶욵횸뛔솪횤ꆣꊲ?ꎬ뮻룃潮湣뗄췐룷탂룶䱄䕔䑒ꢵ막㈰떱탇湳ꎬ?玣랱쫽탅뚯좯떫믗뇭쇣䥮쫐믺막퓶펪剓䚡厡쓃㈰럝횧삺ꎬ걨ꎮ瑥쳘ꎬ뗄췐맘쫐떱럗쓖㇖?탇?뎡릹욱ꆢ튵삺ꏃꏒ뿒횧쫽뇤ퟓ럝䥮浡뚨틔쒿쾵뎡컳?룊탋싔닎췐쯹즾죕ퟓ뿖푔뮽막솿캪훐ꆣ掣晩쫴쏢뗄닺ꆣ뇤닮?ﶵ療럝폫맜햼돽쓚톡ꞹ敬믒욱퓚ㄹ쒳?潮慬헟탔펰ꎬ탎뷸좻뮯좨뎬퇹췪ꢱ쓑퓱짆敥탊ힵ벰䕔캺횧튻맣돉쫽놾쒳놸潭ꗎ막䚷ꎬ릫쫐쿬랢탐뛸룼맽ꇔ뺵캹떫랺탅폫막튻묨럝ꋐ돽쮾뎡횸웰쿠ꎬ룄맦쓖쒼짆웤쪹췐뇪욱쳘ꇈ탊쏻췋뗄쫽죋펦탅뚨룊낸듎놡쯼폃뗄뗈닆뚨ス쒿뇒릫쫐탨막붫뗷췐뗄ﶣ듖ꨱꏋ릫뗄닺횸훘즹줩ꆣ뮾쮾믲쟳욱ퟩ헻믺닆쿞겶웎㤹戮쮾횸ꆣ쫽듳뗄튵즷呥귈ꎬퟩ뫏릹닺뛮쫌㧄풣늢쫽떱횮횸뗷뗄?汥랶막탍뮹뫏뇪춬돽ퟩ쪱겵늻ꎬ횸좨쫽헻㈰捯ꢾ럝쓜폫뗄쪱쇋뫏ꎬ잰곍ピ놳횻쫽ퟩ횧캳?춴믡튲쪹뇪횸퓚틲ꆣ탅ﲹ곊숱폐뇠뫏틔막짒놻믡헢웤뗄쫽훆뛾뇪떱죝췐쓚쏢ﲳ뇒욱뮸㔨슲듓듋퇹믺탭죝ퟩꎬ뮱䡏뻟횸뗄벶짒늲냼뛸닅릹컳룄뫏탎믒䱄놸쫽돉쫐횸므믐떺볓쓜뛔닮뇤뺻돉ힵ돽剓뷏컊럝뎡쫽뇠퓚뫗쾲죫놣퇹랶쪱횵훮ꗎ럇튻뗄룟뗄막뷸뇤훆䕔펹ꊡ풭횤놾캧ꎬ뫍죧?럖삺ퟩ뗄맘욱탐뮯믺䛕짆킹ꋊ䡏춶막쓚탅횸䉩룮ퟓ뫏쇷솪ꎬ싲뛸릹슳뇍?햹䱄욱ꎬ췐쫽潴막ퟩ훐뚯탔좻뷸뗷뛔첹뛗쮶몵剓헟믲탅믺ퟟ散욱뫏폨탔ꆣ뫳믲헻횸쫗퓐좵튻틔좨췐릹쫆?ꆢ훐ꆣ붫싴웤엍볖삺떥쫽믺뇘돶엤쳞튻춬릹뷸돶탅룶?탫쿖쾣탗랢싒돽ퟓ횤탐컣퓚뷏쪱돉ꎬ췐막?곒쪲므ퟩ좯뗷탫룃듳욱평ꎬ횸쪹닆좨?諾뫗뫏춶헻뛔퇹뗄믲뇪쫽䕔닺퓎쮰펳틔쪱탅놾놳막뗄䚵췢뷸ﲹ킵즷늹헻ꎬ췐막샫샻헟횸막쒾ꎬ탐ﳐ?ퟣ쳥탅닆욱ꆣ쫽욱믖늻뗷?ﮡ짖㈰뗷뗄훖뗓쓜헻킵ꏒ훀횧뗷샠쯦쪱?뮰헻?뺭ꎬ욵횻??
续表公司名称简称股份总数最初权重交易市场ALLTEL Corp. AT 2 1. 94% NYSE Telephone and Data Systems,lnc. TDS 1 1. 42% AMEX NTL In∞rporated(1) NTLI 1 % NASDAQ Broadwing Inc. BRW 2 % NYSE McLeod USA Inc. MCLD 1 % NASDAQ Century Telephone Enterprises, Inc. CTL 1 % NYSE 3.构造单位的分割就指数型ETF而言，发起人将组成标的指数的股票依照组成指数的权数交付信托机构托管成为信托资产后，即以此为实物担保通过信托机构向投资者发行ETF，ETF的发行数量取决于每单位凭证净值的高低。一般而言，每一单位凭证净值设计为标的指数的某一百分比，据此对股票组合进行分割以符合投资者的交易习惯，不能太高或太低。通过这种股票组合资产分割程序，便将ETF的净值和股价指数联动结合起来，ETF的损益与指数走势直接相关。例如，每一单位SPDR凭证的净值设计为标准普尔500指数的1/10，因此当标准普尔指数为1500点时，SPDR的单位净值应为150美元z如标准普尔指数上升或下跌10点，SPDR的单位净值就约上升或下跌1美元。单位分割使投资者买卖ETF的最低投资金额远低于买人各指数成份股所需的最低投资金额，实现了以较低金额投资整个市场的目的，并为投资者进行价值评估和?市场交易提供了便利。表2列举了几个ETF凭证净值与标的指数的联动关系。表2部分ETF与其标的指数之间的价值关系ETF名称与标的指数的价值关系QQQ(Nasdq-100Index Tracking StockSM) 1/40 SPDRs(Standard &. P∞r' s Depository Receipts) 1/10 MidCap SPDRs TM(Standard&’Poor’s MidCap400Depository) 1/5 Select Sector SPDRs(Seclect Sector SPDR Funds) 1/10 DIAMONDS(The Dow Industrials) 1/100 iShares-Barclays Global Investors 变动HOLDRs-Merrill Lynch 变动包裹型ETF由于并不追踪指数，而以每一交易单位。00股)HOLDRS相对应于20支股票各取若干股份的标准化程序，其产品定价以基准日各股票当日收盘价乘以HOLDRS篮子中股份数量之总和，再外加20%的承销费后，作为一交易单位(100股)HOLDRS的承销价。所以，HOLDR每一凭证单位的净值约为该一篮子股票价值的1/100。4.创造与赎回由于ETF采用开放式的信托架构，投资者不但可在交易市场直接卖卖ETF，也可选择直接创造或赎回ETF，但创造或赎回只能以实体股票形式，并以大宗数量进行交易。因此，ETF是一种具有双重市场的单位投资信托，即可在一级及二级市场进行交易。在一级市场，ETF单位创造及赎回由于涉及金额巨大，因此只适合机构投资者。它是ETF发起人和机构投资者之间进行构造单元(CreationUnits)互换的市场。构造单元就是一组复制与该ETF所跟踪的股票指数成份股的数量和比例的股票组合。机构投资者可以持有ETF或将ETF以"以货代款Cin-kind)"的方式从ETF的发行者手中换回它所代表的股票组合和现金分红。在二级市场42 췲랽쫽뻝탸릫볲막ퟮ붻?䍯뎨?ㆣ乙呥呄乔乁䉲䥮䉒ィ䵣啓䵃䍥䕮䍔㎣뻍맜뻶듋럖죧ㄵ뺻쫽움뇭늿䖣폫兑呲却䑥剥卐呍䵩卥䙵䦣䑉䑯楓䝬뇤䡏䱹냼욱훐쯹㒣평뷓쫇떥횮啮뿮ꆤ慮䥮呥䅍卐䵩掣瑥灯癥牰卅汥䑡卹?䱉潡卄湴儨慣捥䑒捴湤䅍桡潢湣㐲돆틗檷긹긴긱긶䱥䱄긵걲潣꼴꼱⡓꼵꽉뚯뇭쮾럝돵럖뇪꺹돉폚뛔룮ꎬ〰횵맀맼막틔꺴뒴튻캻볤楴욱⡩?捯汥摵횸룷䔩牰䑒獩摃獴ꎮ灨瑡獴摷䅑畲乡歩楰捴潲猨猩嬰牥慬ꆤ쫐쥅㒣㊣㢣㞣潤ㆣ䛃歓?〰剳牰灨獴쏻ퟜ좨物䕔뗄瑯潲ꆾ맔캪쎿막돌뗣뻍럝뫍猨慰탍ꎬ듔퓬훖뒴뷸猩횸渭潮敭楮?獤湧瑳卥킡猭쫽좡뎡?獥﮳䴩特湤ꆪ潲潮物돆쫽훘䛓횸?玣焭却捬뿚䉡玣탅떥욱탲튻쪱풼막쫐㐰䕔䡏䚲믲뻟퓬탐뮥歩慴?慬慲䵥탍죴걉汏散䑓牣?쫽慮敤猩ꗎ췐캻ퟩꎬ떥짏쯹뎡搸い牲䛓솿䱄짓쫪폐벰릹뮻돉湤湣佉?⡔污䕔摡룉뗄⡉䱐楬ꎮ湤桥祳뮵욾뫏뇣캻卐짽탨붻数짓횮勃쎿믘쮫쫪퓬뗄럝⦡牤?볛䚶막數潯?쒷닺횤뷸붫卐䑒믲뗄틗♐潳?ퟜ뿒?ꪷ䕔훘믘떥쫐막놵쓖횵犡럝潯횸뫳뺻탐䕔䑒뗄쿂ퟮ쳡楴ꊲ뫍믆엊䚣쫐평풪뎡쒷룊맘꽓犡풣뗄?ꎬ횵럖䚵욾떥뗸뗍릩潲믗뻖붵겵뎡폚⡃ꆣ쫽뷊쾵꽓겷뇪벴뗄룮쒾횤캻㇃춶쇋꺼礩럗퓙꒵쓐ꮴ짦牥릹솿붴ꋆힼ틔룟믖뗄뺻샔뇣?췢ꗎ엍듔떥벰慴퓬뫍퍅쒼듋뗍럻떺뺻횵ꪡ뷰샻룊뮯볓뮵킼캻楯떥뇈呆?캪ꆣ뫏춹횵펦ꎵ뛮ﶣ㈰쒾?춶?풪샽뗄쮽돌떹쪵튻춶즼짨캪ꗎꎬ뇭겶ꎥ믖릣뻞뻍뗄랢ꯗ탲?컯냣?볆ㄵ뮷쪵㋁뗄뗔곍?탅듳쫇막탐ꎬ?떣뛸헟룊캪ッ횸쿖킾퓃돐볎뛗믄췐ꎬ튻욱즱웤놣퇔뗄ﷁ뇪샔쇋?뿒쿺ꪸ쫕?ꎬ틲ퟩ쫖닺춨ꎬ붻ꪶힼꪣ맍틔쮼뮽럑쏒?퓊벴듋뢴뫏훐쓖욷맽쎿틗꾽웕믈뛗뷏뢸믒뫳므뮵뗌뿉횻훆ꆣ뮻룊뚨탅튻쾰뛻쫕뗍ힵꎬ뫗ꮿ퓚쫊폫믺믘ﶵ볛췐떥맟쿆㔰?뷰呆ꗎퟷ펹짔짆튻뫏룃릹쯼쒹틔믺캻ꎬブ볆뛮욾묨캪짆?뇐벶䕔춶쯹짆릹욾늻뒣룊햶춶횤믹튻놼믒컊벰䛋듺쿲횤쓜걅ﶵﯖ呆뺻ス붻?붣뛾춶隸헟뇭뇒ힼ춶뺻첫呆쐱룊뗄헻횵줩틗떵킳겲벶𧻓뿉샕죕횵룟뗄ꎯퟮ룶폫䡏떥쐱ꇖꋒ쫐헟?틔막헗룷헟짨믲쯰쿉뗍쫐뇪䱄캻ꎯ놽풴뎡ꆣ?돖욱막랢볆첫틦ꎬﶻ춶뎡뗄剓⠱폂뷸쯼폐ퟩ짖욱탐캪뗍폫틲뗄횸쿠〰ァ?쫇䕔뫏룊떱䕔뇪ꆣ횸듋습뷰쒿쫽뛔막?ﷁ붻䚻뫍ﶵ죕䚣뗄춨쫽떱뛮펦⥈呆뾽틗䚷쿖쓈쫕걅횸맽ퟟ뇪サ풶ꎬ솪폚佌ꆣꋆꭅ뷰엌呆쫽헢쫆ힼ뗍늢뚯㈰䑒튲킽퓚럖ﶽ뗄훖횱웕걓폚캪맘횧볛厵뿉믒튻쮺틔뫬랢쒳막뷓뛻偄싲춶쾵톡힡벶춻ꆰꆣ뮸돋탐튻욱쿠횸劵죋ꆣ탏퓱ꏒ쫐調퓚뛐틔쫽냙ퟩ맘쒵룷헟謁횱뎡맍믵뛾엍䡏솿럖뫏ꆣ캪ꗎ횸뷸?쮣ꎬ뛗듺벶킻䱄좡뇈샽?탐걅䕔쫕쫐調剓ꎬ닺볛呆?뎡맍삺뻝횵?ퟓ
赎回单位积拘投资者/中介积拘椒」构投资者/中介机构单位少/成份股份肢VETF信托基金山TF一级市场〉固1ETF的运作机制肌构投资者也可以对"构造单元"进行分解，并在交易所通过经纪人向个人投资者提供ETF股份，个人投资者可以通过二级市场进行ETF交易，也可进行小额买卖，一般投资大众都可参?与。同时，ETF也可以通过相反的方式赎回。图1说明了ETF的典型运作方式。而包裹型ETF，如HOLDRS并不另外订立创造基数，直接以整批交易单位(ROUNDLOT=lOO Sh盯es)或其整数倍创造或赎回。5.股利及表决权ETF以标的股票组合为担保，因而持有人可享有股利收入和投票权，只不过是股利分配及表决权行使要视发行人的产品设计而定。例如，美国证交所SPDR的股利收入在扣除营运费用后，每季度分发给凭证持有人，但持有者无法直接拥有表决权z而多伦多证交所TIP35的投利收入由托管机构予以直接投资，扣除费用后若有剩余，则分发给ETF持有人。另外，TIPS35凭证持有人只要持有规定基数以上的凭证，即可享有标的股票发行公司的表决权。投资者购买HOLDRS被视为直接拥有该一篮子组合的标的股票，因此可收到篮子内所育20支上市公司配发的股利，享有表决权并定期收到年报。但另→方面对投资者而言，要处理的税务及日常事务较繁杂。三、ETF的优越性ETF能很快风行全球，被称为基金杀手(fundkiller).并引起广大投资者的关注，自然有真独到的优势。ETF的优点在于管理费较低，税负低，购买方便，报价与股市同步，管理方便、无最小金额限制，以及可融资和融券等特性。1.管理成本和资本利得税首先，由于ETF都是依照一定的指数设计的，其投资组合是依照指数成份股的比重等比例持有所有的成份股，除非成份股发生较大变动，否则原则上基金经理人每月仅需对基金组合作一两次的微调，所以发行ETF的基金经理公司，不需支付大笔薪资聘用名牌基金经理人来为基金精选个股，而ETF的迸出也不是很频繁，支付给证券经纪商的交易手续费也可减到极 43 췲랽쫽뻝룶튻떥ꎯ춼㙮엎폫뛸䱏卨㖣䕔벰럑얹춶폐솨죽歩웤컞ㆣ쫗?캪ꆤ䕔㐳?죋吽냼꺹䛒폃샻뗄ꆢ䛄汬뛀ퟮ돖튻ꎮꎬꆣ慲뇭❉㈰쿈믹䚵ꆤ캻춶쓔맼지풱뫳쫕헟쮰䕔?敲떽킡?폐솽ꎯ릹룶춬敳뻶偓횧ꎬ뷰?쯗탍﮼ꎬ릺컱䚵?⦣뗄뷰쯹듎춶죋쪱⦻좨㌵짏평뺫ꎯ헟䕔낱쒹쎿평싲벰쓓겲폅뛮즱폐뗄ꏜ𥳐춶ꎬ탐욾쫐폚톡䚣짆벾췐䡏죕엔ꋒ쫆쿞뺺뗄캢ꎯ?헟䕔쪹횤릫룶곈뇗뛈맜䱄뎣뷐탈ﷆꆣ훆췗돉뗷튲헟䛒튪돖쮾䚶막돉?럖믺剓쫂ꯇ䕔ꎬ쪱럝뿉늿ﶱ쫓폐엤볊ꎬ佌쿎랢릹놻컱䚵틔뻀막쯹럝ꏜ틔짒뚴랢죋쟒뛸䑒ꪵ룸폨쫓뷏겱쓓벰﮵ꎬ뛔춨퓍듔탐횻뗄샕䕔厲ꎱ욾틔캪랱뮳뛗억뿉쏋돽랢막ꆰ맽ꢹꊲꎣ죋횤횱튪막퓓웎쫕죚?헒럇탐䚵믁곒돖뷓ꆣꪻ??돉䕔릹뛾﷏뗄샻뮶쒽폐춶펵尿쒹?뫍럝䚵쿏퓬벶닺ꎬꢵ죋폐죚막쒻떥쫐뒵?욷맦쿭쓖꧁훓ꎬ룃뇊ꊣ좯랢尿풪뎡쒷?짨뚨폐룊늲ꊴ탈떫뿛튻혨곗톽뗈짺ꆱ뷸뷊볆믹뇭믊듔쮿돖돽삺晵퓈쾵쳘뷏귀뷸탐뷊뛸쫽뻶잺짏폐럑ퟓ湤믓춣탔듳탐䕔뚨틔좨욵?流헟폃ퟩ?곋ꆣ뇤ꯋ럖䚽?ꆣ짏늢쒣떷ﶣ킹컞뫳뫏낸뚯뺣뷢믒ꏍ샽뗄뚨곆놣곖지램죴몵ꎬ겲ꎬ힣백놽죧횱폐욾뇪웚춣럱믐곖폒허뷓쪣뗄겹퓲늢곒쮵ꎬ횤쫕뛗Ꞹ퓕펵폠막뫂풭Ꞹ퓚늿쏷쏀ꎬ떽쫗뚸췍폐ꎬ욱퓲뚴붻즽쇋맺벴쓪諾뛆뇭퓲ꎬ붱짏틗䕔횤뿉놨쿊믒뇈뻶럖틲믹쫐쯹탐䚵붻쿭ꆣ쟒꾾ힵꢣ좨랢듋겱뷰뷗춨ꆶ쒵쯹폐떫샕궼ꗎ곖ꎻ룸뿉ꢼ뺭쫆맽卐뇪쇭헖췉묨뮲뛸䕔쫕?샭룓뺭췔䑒뗄튻룊첵剏뮹뛠䚳떽죋쏃볍쯗뗄막랽ﶳ쒽啎싗훓삺짊쎿죋곒?잹막뛠탈욱ퟓ쏦탍즷퓂욻믒지횤쮡쓚겲뷶尿쿲뮰뷊샻랢뛔?﮷붻ꏁ쯹붣탨룶붡쫕탐춶즵훐훅쯹겹뛔귀죋뛗?죫릫쒱?呉?믹춶쪴퓚쮾헟죖퇒倳?뷰쯀뿛뗄뛸?늿㖵붱ퟩ?헟?돽뇭퇔좱즼?뫏쳡벿펪뻶ꎬ?릩즲퓋좨튪붼䕔?ꆣ뒦䚹?
低。这两因素就使得ETF的管理费较一般非上市共同基金要低。其次，传统的未上市基金必需由基金发行公司耗费大量人力及计算机资源来记录基金受益人的详细数据并印寄对账单等。但是ETF由于是挂牌上市的基金，其对证券经纪商而言就视同一支股票，持有人的持股及其它详细数据已存人计算机系统。ETF发行公司在分派股利时也只需通过证券经纪商即可将股利安全拨付，因此ETF发行公司的工作人员可以极为精简，基金管理费也得以降低。一般说来，传统的共同基金的管理费及申购手续费约占基金净值的1%-3%，ETF则为%%，甚至有的低至%。再次，ETF另一项吸引投资者的特点是低税负。传统的共同基金的持股周转率都很惊人，基金经理人一年到头都在调整基金组合，而多数基金经理人也如同一般投资者，经常是卖掉获利的股票比套牢赔钱的股票还要多，于是基金的己实现损益通常都为正值。于是，基金经理公司都会在年终分派股利，投资者对分配到的股利得交纳资本利得税。而ETF则相反，ETF如同一支由一篮子股票组合而成的个股，只有在卖出获利时才需缴纳资本利得税，若是亏损出售则不需缴纳该项税负，这是与传统的共同基金在净值下跌时仍可能需要支付资本利得税的情况有很大的不同。而且，投资者若是长线投资ETF，其资本利得税便可递延至卖出年度并有资本利得时才课征。2.购买方便，报价与股市同步除了上述管理费用和资本利得税赋较低的优点之外，ETF还有购买方便和报价与股市同步这两个优点。投资者买卖传统共同基金必须通过基金经理公司或其指定的代销机构，通常是在股市收盘后才能完成交易。除少数基金提供盘中报价外，大多数基金都是以收盘后的净值为报?价依据。买卖ETF则容易许多，投资者只需向证券经纪商下单即可进行交易，而且在盘中任何时间都可完成撮合，不需等到收盘后。而因ETF相当于一支挂牌的个股，盘中随时都有报价，且会随该ETF所跟踪的指数的变化而变化。因此，投资者可依其对指数的判断来下单买卖，具有比传统的共同基金更高的机动性。3.不设最小金额限制，并可作融资或融券工具交易ETF还有不设最小金额限制的好处。购买未上市的共同基金通常都有最小金额或规模的限制，买卖ETF则如同普通股票一般，在大多数交易所，投资者的下单单位可以少到1股。另外，更让投资者感兴趣的是ETF可作融资或融券的交易。ETF可以象股票一样作为抵押品从证券公司拆借更多的资本。此外，当投资者不看好市场的时候，ETF还可以做"卖空气有些类型的可交易基金还有期权可供交易。买卖可交易基金的费用只有佣金一项，而没有共同基金要收取的买人费(front-endloads)、卖出费(back-endloads)、清账费(Redemptionfees)等等。四、发展我国ETF市场的意义与政策建议由于ETF具备以上优势，所以在我国推出ETF产品将具有三个方面的重要意义z首先，开设ETF将增加交易品种，完善我国证券市场的产品结构。目前我国证券市场上，可交易产品只有股票、基金、债券、可转换债券等，品种较少。而开设ETF无疑能丰富和完善证券市场的产品品种结构。随着我国加人WTO.资本市场开放已是大势所趋，如果我国证券市场不能及时、自主地开发这一产品，很有可能将这一市场拱手让给他人。其次，将为投资者提供一种新的投资工具，降低投资者的投资风险，保护投资者利益。由于市场上大部分投资者为中小投资者，他们资金量比较小，无法实现分散化投资，而传统的基金却有交易上的不便，所以往往无法抵御市场风险。而ETF则对投资者的资金(下转封三) 44 췲랽쫽뻝뗍탨뗈벰뿉튻ィ춳샭쯰쪱뗸㊣돽늽쫇횵엌뚼쿂㎣붻맦막뗖뿕폐汯晥쯄평쫗횤쫐웤폚뷰ꆤ㐴ꆣ긱죋놾꺹쇋헢퓚캪훐떥꺲틗쒣톺ꆱ릲慤敳ꆢ폚붻좯뎡좴평웤붫냣뗄틦닅쪱폐쿈듎쫐ꆤ헢㢣튲샻뫂짏솽놨죎싲믉䕔뗄쇭욷ꆣ춬猩⦵랢틗쫐늻폐믹떫쯼막쮵릲춨탨죔ꎬ뎡솽ꗒ죧뗃쫶룶쫐볛뫎싴䚻쿞췢듓폐믹ꆢ좵햹䚾닺뎡쓜붻뷰쫇쿪샻살춬뎣뷉뿉뾪붫짏틲뭯춬쮰붱맜폅쫕틀쪱ꎬ맓훆횤킩뷰싴쟥좡컒?욷뗄벰틗랢䕔쾸낲ꎬ믹뚼쓉쓜짨캪듳쯘ꎮ튻ꆣ뇣샭뗣엌뻝볤뻟ꆽ킲ꎬ룼좯샠튪돶헋?맺룒횻닺쪱짏탐䛓쫽좫뒫뷰캪탨쟒䕔춶늿뻍㞣냣뛸뿉겱럑ꆣ뫳뚼폐믉싲죃릫탍쫕䕔퓉욷ꆢ뗄릫짓뻝늦춳뗄헽놾튪믡䚽럖쪹ꖣ춶䕔뗝ꢼ폃닅싲뿉뇈싴쮾뗄좡⡢⡒䛊쿓막욷ퟔ늻쮾?틑뢶뗄돖횵샻횧쯦ꯔ헟춶뗃곉䛔퇓?뫍쓜싴췪뒫?䕔닰뿉慣敤킳엊욱훖훷뇣뫄잹듦ꎬ릲막ꆣ뗃뢶룃쳡䕔헟훁췪돉춳욣ꆽ䛔뷨붻싲殡敭ꆵꆢ뷡뗘럑틅죫틲춬훜폚쮰䕔펽릩헟䚵쇓ꎬ싴짊놾싲돉䛔듩뗄겲룐룼틗ꩥ灴쓒곋믹릹뾪쯹쒹듳웉볆듋믹킵뺭쫇뒣ꎬ놾돶탍샻싴붻뫏䛋릲ꊿ탋뛠럑湤楯戮믒뷰ꆣ랢튻캪틔?쒵뎣걅쓪겲뗃뒫틗?춬짗?곆좤뗄⡦?퓔ꆢ쯦헢췹솿쿊쯣䕔뷰싊ꎬ죴샻隸ퟆ훖훐췖쫇呆뛈?쮰춳ꆣퟐ늻욵헍뮹牯?햮ퟅ튻췹죋킵믺䚷뗄뚼믹뗃𧻓럖탂킡톽섰싴죧늢뢳릲돽탨?쒺ꢹ쫇놾폐湴ﺲ특좯컒닺컞솦쒻쾵ꋐ맜뫜뷰뿷쮰?횣뗄춶쿒ꎮ뗴춬폐뷏짙뗈룼쪻쎴짆䕔ꆣ웚ⵥ?鬒ꆢ맺욷램벰尿춳킹샭뺪뺭쯰뗄쓖곍춶뮰〹믱튻뗍믹쫽곍떽룟ꚡ뇒䚿듋좨湤꣒욳뿉볓ꎬ뗖볆ꆣꯋ럑죋샭돶쟩룊헟㐵샻횧놾뗄뷰믹뛗쫕?ꎹ뮰짗췢뿉?죫뫜폹쯣곆䕔뺵벰ꎬ릫쫛뿶ﶵ웎릤쟉ꎥ뗄평샻폅뇘뷰쫕엌믺꾹뫂ꎬ릩呆뮻坔폐쫐믺䚷쒹짪믹쮾퓲폐쒱특뻟쯻쿊ꆣ막튻뗃뗣탫쳡?뫳뚯꒾곔?떱붻닺햮侣뿉뎡퓖ꋐꓗ릺뷰뚼늻뫜𥳐ꎬ쏇킹퓙욱삺쪱횮춨릩믐ꆣ탔?듉?쪻춶틗욷좯곗쓜럧풴킹쫖뺭믡탨듳꾶붵닍듎뇈ퟓ닅췢맽엌뛸ꆣ쿊붫뗈쪱쿕겻살꾾ꯋ쯔탸ꎬ샭쳗퓚막뷉뗄뿎믹훐틲킵?헟싲뻟꿊뻊헢뗍뷰ꆣ尿䕔샎욱헷뷰놨쒹ﶽ꾵싴폐욷튻뛸볇궼뻔놿럑죋쓪쓉늻킳춶솿䛁엢ퟩꆣ䚻뺭볛꾾䛏닍믒쒽뾴뿉죽훖ꆿ쫐䕔슼췉?짒풼튻훕룃춬꾡ꆵ뇈ꪵ잮뫏맓샭췢궼겻ퟋ믒뫃붻룶뷏ꪷ뎡䛔믹첶훅풼햼쓪럖쿮ꆣꎡ쒲헟춡믏뗄뛸킹릫ꎬ췉뇓尿念힡쫐틗랽짙엒린뷰즹ꯎ믹떽엉쮰뛸껒陼뗄킡ꏆ막돉뫂쮾듳쳏?곍ꍅ뎡믹쏦ꆣ퇊쫖퓍쫜풾지ꪾ뷰춷막뢺쟒랽춶ꎬﳒ욱뗄믲뛠습믖ꢳ뛗呆뷰뛸잴죃틦췊ꮼ뺻뚼샻ꎬ쮣컞캣뮹룶붱웤쫽ꖼꞹꎶ쫕뿉쪱뗄훘뾪룸죋폍뇒횵퓚ꎬ헢춶곍릡럧램겴뛗튪막횸믹뒿틅볓?틔뫲럑짨웋쯻뗄곒닖겻뗷춶쫇뛗ꏄ쿕쪵ꯍ쫕뛠ꎬ춱뚨뷰즽욵탗쓏쿳폃틢䕔劉죋쓗쿪믖믐尿ㆣ헻폫헟쫕뿇쿖뎵?ꎬ횻ꢼ뗄뚼쒸습막䕔틥䛎ꆣ쪽쓎쾸ꞹꗒ쓌믹폚헟폐뒫죴?듺쫇킽?ꆽꖵ욱䚻ꎺ냎?곈놣럖듉?쫇퓚쿺틔믒즣ꗎ튻릿펶진쿂쫽짆ꢹ?묳뷰뛔춳짒특뮤즢쿊믹싴짊믺쫕힣곅뮿퇹짒뷰?뻝놣ꎥퟩ럖뗄뎤샆𥳐춶뮯킻잵뷰돶탍릹엌겶쳖?짒ퟷ퓗튻특럢늢겳퇒ꎬ뫏엤릲쿟춶尿췋뗄믱?ꎬ뫳탋퓉캪쿮뮺𥳐죽펡훓꾾늵䕔ꎬ떽춬춶퓖꿊헟낸틑샻춨뗄틔?냂ꎬ췍?별탈궼쏒䛔뛸뗄믹룊킳샻ꎬ?몡쪵뎣뺻봱뛸뛔쮵췉풽뛠막뷰䕔ﶵꇉ틦뛸ꎴ쿖쎻?헋쒳첼떵?쫽샻퓚䚣쓅쾣ꆣ뒫떥횹?춡믹뗃뺻곆킶평춳?뷰붻횵쿀뗄뺭쓉쿂?믹
的顾客转变为忠诚顾客。尽管服务提供者应该将"一次成功"作为其追求的目标，但在服务失误元法避免的情况下，服务企业还是要做好随时进行服务补救的准备。毕竟旦发生服务失误，良好的服务补救所带来的效果，终究还是会对顾客满意度和忠诚度等产生很大的职极影响。但我们也应意识到，服务补救并不总是有效，其有效性在很大程度上取决于顾客与服务提供者之间的互动关系，如果顾客在服务生产的过程巾参与程度高，而且投入的价值很大，那么服务补救一般只能起到缓解顾客不满意情绪的作用。这也是服务提供者在制定服务补救策略时必须认真考虑的问题。主要参考文献:[I=V. A. ZcithAmI,L. L A. Parasuraman. Communi叫ionßnd Contrul Proc出st'sin the Delîv町。fScrvjc(; Qual町[J]. 01 ，;咱，1988，(52),36-58. [2jW. L Hart,J. L W. E. Sass巳 ProEtavle Art oI Service Rcro,,’ery[JJ. Harvard Busincss H:cview, 1990. 68归)，148-156[3]C. J. Ros:s. Consumer Rcsponscs ro Scrv˛cc φJnflucncc of Pmcedurol and Inlemct˛onal Faim~ss P~rce，川m[)].Journal uf队Jsìut!ssRes旧.但5),]19 -163 [4]C. Weh町.且 Consumpt˛on Critic<:tlity ˛n Failurc Ru∞veTy[]J. Joumal of Businc臼R悟出rch 199H,41,IS3-159 [sjr.. ..1 axham Jam~s G.. Service Recovery’ s Influence on Consumer S副咱γcha四Intenticms[J l Joumal of Bu骂ÎnessRes田 1, 54 (1) : 11-2,1 ~..v:.s:%~.;u:.;u;~..:u号'ã'%~0S%.::lÆ.;:z，台%.;u.~.(!Æ;，g.合~-'&s0S'咀.g，"?~-.(?-1丘?-s"0s占?--sσ1-"S{l--:i0s<%;~.，.~~σ，每?(上接第44页)量要求小，能够使中小投资者A进行分散化投资。再次，开设ETF交易产品将降低我国证券市场的波动程度3由于ETF只有双重交易结构，t-iF赎团时得到的是股票，而不是现金，因此对市场直接冲击较小，能避免股市遭受大量抛压的重创。但是，由于主流ETF是一种指数型基金，因此指数多兀化有利于ETF产品的开发。而我国对资本市场的指数开发比较落后，这巳成为在我同惟出ETF的最大障碍。事实上，到目前为止我国共有A、B上市公司1264家，沪深两市总市值已达到.亿元，上市公司已经形成比较合理的行业结构。这已经为开设宽基(综合指数)ETF和部门指数ETF以及地区概念指数的I<:TF创造了条件。因此，笔者建议加强对统一基准指数和交易指数的研究和开发., 1L次，根据包裹型ETF的特点，可以在缺乏标的指数的情况下，先行设置包裹型丑TF，在信托法的框架下进行ETF产品的开发。主要参考文献:二lJ艳阜晖解剖"蜘炼"指批存托凭证剖珩牵析[J二证#市埠导报，2000-4.[2Jl~鸪羽从盈古基企模式着国有肢，且通[J].证#市场导报，]. [3J李俊杰技贵骨直儿指敬预托证在[JJ亚太股市邮培，19~9，26(5) [ 4J是国证#主品所周站http://www..肌[5J那所达克立易所间站hnp:/.[6J香港立品所同站:hnp:f;、刊此. [7]甜加块文品所同站‘http，j/帆町:mgc. com [81伦敦立品所网站:http://www. 1υndorJslockexchange. om. 췲랽쫽뻝뗄컳쿬릩럾쪱훷嬱?慮卥兵孊潦嬲偲剥㤹㘸ꎺ䦣瑏䙡偭健捥嬴卵䍲楮副䉵ㄹㄵ嬵㝳䥮佮䍯卡坯偵瑩䩯죧⣉솿퓙릹엗떫맺캪탎쓮没췐嬳䰴湡父獥桫嬷獩䥳䉥䆣䍯慮䩡䝯牶ィ㤸瑥?偲慬癩⠴깒獰楬敥䥮楲䉵楴獩獥㎡晬湳瑩牣獤桫ꎮ湧䵡潦灴嵣湤捯嵍䞣牤潮畲튪嶣橷牶㍝ㅝ巕巀巃巏巐巂牲깐湴楮瑨ꎬ헟楶楣?ꎮ듎톹쫇뛔횹돉횸램浥맋컞ꆣ컱뇘ꎥ쾽潣䑥潦楴敷⦣湤潳潮畲摵瑥湥摡楣慲ꨱ癥略畭獦桡慱ꎮ慴巄牫楯癥慸꺣ꆪ獛湡禣慲牯?㐱닎깊ꎮ楣쪩얺삹슼ힶ敳汩?ꎬ먱玣獥牡獳䵩捨㔹特湣敲慣ꎮ䍏硡솼횮취睩쟳䕔뗄컒뇈쫽캣걡慳?敩慢湛坥慭特桡깓潢䩉氨뿍램떫늹탫쟺펵뾼獥癥潵䱈敒?㐸깃ꎺ整獒瑹ꎬ瑩뚫ꆽ𥳐䍏?楬폆牥?쟋湤畲湧汥溣䩝扳ꎮ孊敲浯摂뫃볤婥?特ꆪ潮楮楯敳킡뾪䛊훘평놾맺뷏뗄겸뿲䥔數컄牮慲散?믒슽뇜컒뻈죏慭풥?ꎬ䅲ꎮ瑥卥嶣癩畴畳ㄵ걡獵晬湡敡䦣敽慮릴뗄쿗楴慬璣潶ꎬ쎻뒴폚쫐릲뫏綡料볜ꎮ꺴뛗꾽ퟋ믒ㄹ?㚣浥略䩯牣犣牶깊捥偯梣楮癡뇤쏢쏇튻헦湤㓒ꎮꎺ걊敲?湣梣獩뷢폓쫐믒留ퟋ湧㠸畲걡楣潵敳럾뮥桡쓜䕔?ꆣ훷뎡폐샭?쿂䍯?갱瑩斣캪뗄튲냣뾼ꎥ댩ꎬꎮ祛湡湤攨牮獒웊꾸슳ퟋ留浭컱뚯浬㤹癥릻䚽놵쇷뗄䆡䚴ﲹ뷸깃畮⡪?弽慬敳䱈䩝ꆰ뮻留뺣쮽훒쟩펦횻싇㊣좡䍉楣늹맘ꆭ㈩潮敡쪹믒쎵䕔횸ꉂ탐듔ﳐ敳ꎮ갨횩尿淪멨뺣呴慴돏뿶틢쓜뗄ꎺ獵牣ꎥ㈵믒뻈쾵?步䡡훐ힲ붵䛊쫽짏튵쵅䕔훫룊뺣瑴멨楯㌶⦣浰梣?맋쿂쪶웰컊瑴牶쿹ꆱꏊ멨炣쯹ꎬ먱킡陼쓊쟒뾪쫐뷡쯌呆䚲ꆪ瑩갲ퟋꎬ慲㐹ꎺ붿瑴몣炣㔸潮〰뿍ꎬ떽쳢즺듸죧춶랽잹믖랢릫릹뗄陼ꆪ慮摂횸뒹탖炣留꾣몣ꎮㆣㄶꆣ럾살ꆯ맻뮺좡ꮽ짆훖뇈쮾ﺡ쳘략摗畳갵뷌䀘몣꽷꾣㎣㐨뗄맋ꎮ楮?헟떵놣룊뷏ㄲ헢ꏒ뗣쒿듦킹꾿꾣睷꾡뺡컱뗱뷢?ㄩ䖣敳췐직?꽷녶킧뿍뷸췎겶실㘴틑ꎮꪷ뺣맜웳泎맋쒷ꎺ깓?욾忑矑맻퓚뛹탐특춻뫳볒뺭쮣뿉ꊡ럾튵뿍닽멨慳횤ꡛ쟌뙫湤㈴ꎬ럾럖𥳐믊尿ꎮ캪겱틔?獥뒴䩝ꮹ瑆潮컱뮹릾늻珀瑴훕컱犣즢쟏헢뮦뾪쫕퓚탂ꎮ짊汬獴쳡쫇좲싺닋걔럖횤탂敘潣炣뺿짺뮯꿊횽곒틑짮짨?좱릩튪ꊲ틢桥컶좯Ᵽ步뮹닺춶킳돉솽뿭꣒랦몣孊쫐潬硣헟ퟶ믗쟩쫇뗄ꆵ곒쯖캪쫐믹뇪ꎺ뎡갱牵桡꾣펦뫃?탷ퟰ믡맽ꆣ쒲룊퓚ퟜ⣗폇뗄ꎮ떼㤹湧횤놨㦣꽷斣룃쯦쟓뗄号뛔돌ꢶ쮶ﶶ컒쫐?뾶횸좯ꎬ갲깣붫쪱맋탐뷭ퟷ쒹꾳퓊좦횵쿖퓍쫽?쫐㈰㘨潲뿍닎첶킳ꪻ췆틑룊돒뗄ꆰ뷸ꞣ폃쏄뎡〰㔩溣싺폫좡ꇖ꿓돶듯ﴩ뮻쟩떼ꆧ?튻탐곆ꆣ렰놨ꎮ틢돌ꏓ놽타䕔떽輪뿶듎럾헢닽ꎬ뛈짓펳ﯓ䚵㐹䚺볖쿂돉컱탐튲珏㈰뫍룟?쓗㘴춲룊ꎬꆣ릦늹Ꟑ쫇說훒ꎬ呆㊣뿃ﶺ쿈濒ꆱ뻈퓔럾珈무돏뛸뻟쿐닺긲엖춽탐ퟷ뗄?컱뛈쟒폐ꆣ욷쾰㟒룊믒짨캪ힼ?쳡㏋뗈춶쮫계뗄궡?﵅ퟖ훃웤놸릩ﶳ닺죫훘?뾪ꏊꪣ❉룊냼ힷꆣ짺첶뗄헟諾붻?랢싊곉ꆢﶵ맼뫜볛틗ꆣ뗉쿊䛒쓑탍쟳뇏죉퓚듳횵뷡짊뛸쾣킹풼킾䙔뗄뺹쿈훆눸뗄뫜탔컒겵ꯋ낵뾺䚡쒿ꎬꆾ뚨용믽듳뷈뻒?춿ꏔ뇪튻럾㡇벫ꎬ?헇톾ꪷ?ꎬ떩?컱ꇞ펰쓇?ꊡ떫랢쮿늹뿝쎴?퓚짺췓뻈췍럾닟㔸컱ﻎ싔〰쪧〸?뿚ꇞ㡳曡?
