信托和资管业务中的合同和担保问题
主讲人：张志晓律师
万商天勤律师事务所
时间：7月25日（周四）晚上8-10点
YY频道号码：32417526
内部资料，拒绝外传
泛资管&大投行讲坛 第18讲
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目录
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一、安信信托昆山纯高案分析
二、高速公路收费权质押问题
三、信托合同与专项管理计划
四、信托与资管中的其他担保问题
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一、安信信托昆山纯高案分析
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一、安信信托昆山纯高案分析
（一）案情基本介绍
“昆山·联邦国际资产收益财产权信托”项目由安信信托2009年9月24日发起成立，
项目存续期为3年。信托项下的信托受益权规模为亿元，其中信托优先受益
权实际募集资金为人民币亿元，其余为信托一般受益权，由昆山纯高投资开
发有限公司持有。昆山纯高公司将其拥有的 “昆山·联邦国际”项目的国有土
地使用权和建筑面积为80370平方米的在建工程抵押。实际控制人连带担保。
安信信托已经以金融借款合同纠纷起诉昆山纯高及其上述担保人，起诉本金亿
元，利息1280万元，利息加罚息等大约是本金的40%。
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一、安信信托昆山纯高案分析
（一）案情基本介绍
昆山纯高提出昆山纯高的信托财产是土地及在建工程收益的“财产权”,不应当存在
《信托贷款合同》，并指责安信信托出示的《信托贷款合同》是以合法形式掩盖
了非法目的合同，而其中约定昆山纯高应该承担的罚息、复利、违约金等责任无
效，抵押权和连带责任的相关规定也应该不成立。
如果否认是信托贷款，这笔钱的归还只需按银行的同期贷款利息计算；如果承认了
是信托贷款，那么随着当初订立的条款，包括期内10%利息、期外12%利息、违约
金、罚息等等一连串条款，总计需要付出约为本金40%的“高代价”。
2011年及2012年，信托公司发行的数以千亿计的房地产信托中，权益类投资占比分
别为26%和%。
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一、安信信托昆山纯高案分析
（一）案情基本介绍
法院判决：
1、先签订信托合同，再签订《信托贷款合同》信托贷款 中已明确该贷款系根据信托
合同、投资募集说明书获得信托资金，以信托资金向借款人发放贷款，贷款贷款
本金来源于信托资金，信托合同中优先受益权本金与信托贷款 合同中所涉的贷款
本金系同一笔资金即亿元。贷款合同虽系一份独立的主合同，但其还款结构
与通常意义 贷款有所不同，应视为依附于信托合同而产生。
2、优先受益权的资金不属于信托公司自有资金，把本应交付给昆山纯高的信托资金
另行贷款给昆山纯高公司，与不得使用信托专户进行本信托业务以外的活动相悖。
信托公司和优先受益人（案外投资 人）的资金为自己谋利差，与信托法规定 受
托人除依照本法规定取得报酬外，不得利用信托财产为自己谋利益相悖。
3、本案信托财产仅仅是受益权，基础财产的抵押是保障案外投资 获得收益的重要手
段，缺乏抵押，信托无法为昆山纯高公司招徕足够的案外投资 。信托难以办理登
记，通过签订《信托贷款合同》办理登记情有可原。
（二）收益权信托
1、基本模式：信托公司为融资方提供信托资金，在信托计划到期时，由融
资方溢价受让特定资产收益权等财产权来实现信托资金退出
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一、安信信托昆山纯高案分析
资产收益
信托公司
原权利人
及其资产
投资者信托计划
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一、安信信托昆山纯高案分析
（二）收益权信托
资产收益权信托产品的操作大体有以下步骤：
1、融资企业与信托公司签订《XX资产收益权转让及回购协议》，同时将
相应基础资产进行抵押/质押担保或寻求第三人保证担保。
2、信托公司向投资人募集资金成立信托计划。
3、融资企业获得资金，并将相应收益权“转让”至对方名下。
4、融资企业到期回购收益权偿还资金。
5、信托公司向投资人分配收益。
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一、安信信托昆山纯高案分析
2、收益权：收益权是一项资产的权能，不是独立物权、债权。
《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国担保法〉若干问题的解释》法释〔２
０００〕４４号第九十七条 以公路桥梁、公路隧道或者公路渡口等不动产收益
权出质的，按照担保法第七十五条第（四）项的规定处理。
问题：1、法院提出，无立法权
2、用于出质的应该物权，但“收益权”无上位法规定，也未规定：转让
收益权来源于政府的审批：
取得“收益”的权利属于经营或管理不动产的企业，不是物本身的权利
信托收益权：是对物产生的收益的一种支付承诺，此承诺来源于持有物的“人”
没有物权法上的效力，
收益权仅是一纸资产收益转让合同，并没有公示制度
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一、安信信托昆山纯高案分析
（三）营业信托与信托贷款合同之区别
1、信托：信托财产的独立性，
2、信托的起源，普通法上的所有权与衡平法上的所有权
3、贷款合同：合同关系，债权债务关系
4、物权与债权：
对世权，与合同当事人之间的权利
信托物权法的效力优于抵押他物权
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一、安信信托昆山纯高案分析
（四）抵押合同的效力
1、抵押合同，抵押是他物权，抵押合同是从合同
2、本案中的抵押合同是哪个合同的从合同
3、抵押与租赁的关系
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一、安信信托昆山纯高案分析
（五）超出范围的资金使用是否有效
昆山纯高：信托贷款资金的发放，只能以信托自有的资金和吸收的信托存款来对
外发放，而这笔亿元是安信信托拿同一个信托资产中的优先受益权募集资金
转过来的，不属于正式的信托贷款发放。依据的《金融信托投资机构管理暂行规
定》（银发字[1986]第97号）已失效
法院：安信信托利用案外投资人的资金放贷为自己谋取利差的行为与我国信托法
有关受托人除依照本法规定取得报酬外，不得利用信托财产为自己谋取利益的规
定相悖。
《信托法》第26条 受托人除依照本法规定取得报酬外，不得利用信托财产为自
己谋取利益。受托人违反前款规定，利用信托财产为自己谋取利益的，所得利益
归入信托财产。第35条 受托人有权依照信托文件的约定取得报酬。
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一、安信信托昆山纯高案分析
（六）安信信托昆山项目的交易结构及法律关系
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一、安信信托昆山纯高案分析
（六）安信信托昆山项目法律（合同）关系分析
1、昆山纯高公司以向信托计划资产收益权取得劣后收益权：《资产收益权转让
回购合同》
2、投资者以现金购买信托计划的优先收益权：《资产收益权信托合同-优先级》
3、安信用信托计划发行获得的资金向昆山纯高公司贷款：《信托贷款合同》
4、为担保，《在建工程抵押合同》
所以：《资产收益权信托合同》，是一项“财产”信托合同，《信托贷款合同》
与之独立、并列，并不是形式与目的的关系，当然如果双方的意思表示上《信托
贷款合同》是为了执行资产收益权信托的“对价”，两个合同都约定了亿资
金的支付，就看合同中对两个资金支付关系的约定。如果约定是代替关系《信托
贷款合同》应该有效，如果约定是并列关系，看资金的交付履行的是哪个合同义
务。
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一、安信信托昆山纯高案分析
（七）财务顾问费
2009年9月11日双方签订的《信托贷款合同》，2009年9月25日，双方又签订一份《融资框
架协议》，合同约定支付安信信托实际每年融资费用为实际融资额的16%，其中10%将作为
资金成本支付投资者收益、保管费、信托报酬、和其他费用，其余6%作为融资服务费。昆
山纯高向安信信托支付的财务顾问费达2335万，目前昆山纯高公司也在要求讨还该部分费
用。
《合同法》《行纪合同）第四百一十四条 行纪合同是行纪人以自己的名义为委托人从事
贸易活动，委托人支付报酬的合同。
《居间合同》第四百二十四条 居间合同是居间人向委托人报告订立合同的机会或者提供
订立合同的媒介服务，委托人支付报酬的合同
银监部门于2012年进行窗口指导清理整顿，明确除确实提供财务顾问服务的情况外，信托
公司不得以任何名义收取除约定收费外的其他费用。
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一、安信信托昆山纯高案分析
（八）对赌协议的法律效力（海富投资Vs甘肃世恒）
2007年11月，苏州海富决定投资甘肃世恒，并与甘肃世恒、香港迪亚（甘肃世恒为其全资
子公司）及陆波（甘肃世恒法定代表人兼总经理，同时也是香港迪亚的总经理）签订了《甘肃
世恒增资协议书》，主要条款：1、苏州海富现金出资2000万元投资甘肃世恒，占甘肃世恒增资
后注册资本的%；2、各方按增资协议内容签订合营合同及章程，增资协议未约定的，按章
程及合同办理；3、协议第七条第（二）项约定，甘肃世恒2008年的净利润必须不低于3000万元
人民币，若未达到，甘肃世恒须向苏州海富补偿，甘肃世恒未能补偿的，由香港迪亚履行,补偿
款以投资款金额为基数，按实际净利润与3000万元之间的差额计算；
据法院查明，工商年检报告登记记载，甘肃世恒2008年度净利润为元。2009年12
月,苏州海富向兰州中院起诉，要求甘肃世恒、香港迪亚、陆波向其支付补偿款1998万余元。
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一、安信信托昆山纯高案分析
（八）
苏州海富 香港迪亚
甘肃世恒
持股增资
业
绩
赔
偿
协
议
对赌协议
最高院判决内容：“海富投资与甘肃世恒
之间的赔偿约定，使得海富投资的投资可
以获取相对固定的收益，该收益脱离了甘
肃世恒的经营业绩，损害了世恒公司利益
和公司债权人利益，这部分条款是无效的。
但海富投资与香港迪亚的赔偿约定，并不
损害甘肃世恒及公司债权人的利益，不违
反法律法规的禁止性规定，是当事人的真
实意思表示，是有效的。”
判决意义：
1.我国首次以判决的形式确定了对赌协议
的合法性，夯实了风投行业的制度基础；
2.被投资公司不能作为对赌对象，创始股
东可以作为对赌对象。
差额补足
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一、安信信托昆山纯高案分析
（九）最高法判香港华懋境内委托投资无效
香港知名企业华懋集团旗下公司华懋金融服务公司(下称“华懋公司”)通过委托
投资的方式，委托中国中小企业投资有限公司(原中国乡镇企业投资开发有限公
司，后更为现名，下称“中小企业公司”)对民生银行的股权进行投资，此后双
方爆发利益纷争。
最高人民法院审结此案，终审裁定华懋公司在民生银行发起设立时，通过委托中
小企业公司投资的行为中，虽委托的法律关系得到了法院的认定，但是“以合法
的形式掩盖非法目的”，委托效力却被认定为无效，因而裁定中小企业公司享有
民生银行该部分股权。
VIE也称为“协议控制”，即境外的上市实体通过多个协议而不是通过拥有股权
来控制国内牌照公司，目的是为了规避中国对某些特殊行业外资准入限制及关联
并购的相关规定。
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一、安信信托昆山纯高案分析
《民法通则》第五十八条第一款第七项与《合同法》第五十二条第三项关于“以合法形式
掩盖非法目的”。
非法目的之非法的判断，应以刑事法律 标准。民事中“法无禁止即为可行”，只能认定为
其他法律关系，而不能认定为无效。
“请求权基础”与商业模式设计
常见的合法形式与“非法”目的操作
1、以股权转让方式转让房地产项目的；
2、以对赌协议、差额补足协议，实现保底收益的；
3、以红筹模式境外上市的；
4、以VIE协议境外上市的；
5、以各种方式外汇出入境的；
6、以各种方式避税的。
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二、高速公路收费权质押问题
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二、高速公路收费权质押问题
（一）高速公路收费权质押
公路收费权质押贷款相关的法律法规及规范性文件包括但不限于：
（一）《中华人民共和国担保法》第七十五条对可以质押的权利的范围作了列举性和
原则性规定，明确下列权利可以质押：
1、汇票、支票、本票、债券、存款单、仓单、提单；
2、依法可以转让的股份、股票；
3、依法可以转让的商标专用权、专利权、著作权中的财产权；
4、依法可以质押的其他权利。
（二）《最高人民法院关于贯彻执行〈中华人民共和国担保法〉若干问题的解释》第
97条规定：以公路桥梁、公路隧道或者公路渡口等不动产收益权出质的，按照《担保法》
第75条第（4）项的规定处理。
（三）国务院办公厅转发国务院西部开发办《关于西部大开发若干政策措施实施意见
的通知》（国办发[2001)73号）第五条第(十三)款规定：“扩大以基础设施项目收益权或
收费权为质押发放贷款的范围……开展公路收费权质押贷款业务
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二、高速公路收费权质押问题
（一）高速公路收费权质押
（四）《国务院关于收费公路项目贷款担保问题的批复》〖国函（1999）28
号〗规定，公路建设项目法人可以用收费公路的收费权质押方式向国内银行申请
抵押贷款。公路收费权质押，以省级政府批准的收费文件作为权利证书，公路所
在地的交通主管部门为公路收费权的质押登记部门。债务履行期届满债务人不履
行债务时，质权人可以根据法律法规许可的方式取得公路收费权，并实现质权。
（五）《中华人民共和国公路法》
（六）《公路经营权有偿转让管理办法》
（七）《关于转让公路经营权有关问题的通知》交财发（94）710号
（八）《关于加强公路设施产权交易管理的紧急通知》交通部1994
（九）《关于在公路上设置通行费收费站（点）的规定》交计财1994
其它还包括一些地方性的规定如重庆市政府于2003年2月发布、自2003年3月
15日起施行的《重庆市基础设施项目收费权和收益权质押办法》等。
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二、高速公路收费权质押问题
（一）高速公路收费权质押
《中华人民共和国物权法》第二百二十三条 债务人或者第三人有权处分的下列
权利可以出质：
（六）应收账款；
第二百二十八条 以应收账款出质的，当事人应当订立书面合同。质权自信贷征
信机构办理出质登记时设立。
应收账款出质后，不得转让，但经出质人与质权人协商同意的除外。出质人转让
应收账款所得的价款，应当向质权人提前清偿债务或者提存。
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二、高速公路收费权质押问题
（二）收费权的法律分析
1、收费权的性质：民事权利or行政权力；物权or债权；
2、物权法定，物权只能由法律层面规定，公路法：收费权，但收费是提供服务的
对价（与税比较），本身是债权，在债权基础上成立物权？不符合逻辑。
3、收费权是对“人”的权利，不是对物的权利，所以不可能是物权；
其本质特征“不是”不动产收益权，不动产收益权是由不动产本身使用产生，
是物权的权能，收益本身不是物权，也是债权，收益期限不动产相同；公路收费
有期限，是特许权。
4、物权法中，应收账款，会计概念，法律上应该是债权，其他权利是对世权，应
收账款对人权，是相对权
现存应收账款：根据已经存在的合同债务人应支付的特定款项。
未来应收账款：根据预期将发生的合同应该支付的款项，实际债权还不存在
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二、高速公路收费权质押问题
（二）收费权的法律分析
5、《关于收费公路项目贷款担保问题的批复》所确立的在交通主管部门登记公示的
质押制度
《应收账款质押登记办法》中国人民银行征信系统登记
6、收费权所面对的是未来应收账款，质押时产生债权的合同尚不存在。对不存在的
权利不可能登记公示；所以质押的只能是经营收费公路的人对其债权人的债务。并
不是收费人对缴费人的权利。
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二、高速公路收费权质押问题
（三）收费权或不动产收益权质押中转让的法律风险
1、在法律上不能单独成立一项权利，无法实现真正转让；
2、收益权或应收账款是一项债权，即使质押登记，一旦基
础资产被他人抵押、查封、执行，即失去存在的基础。
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三、信托合同与专项资产管理计划
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三、信托合同与专项资产管理计划
（一）信托合同
1、本身仍是合同；
2、信托财产依据《信托法》具有独立性；
3、信托合同有委托人、受托人、受益人；
4、信托财产无登记、公示制度；
5、信托本身不纳税，管道理论；
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三、信托合同与专项资产管理计划
（二）专项资产管理计划
1、为委托关系，委托管理合同；实质是合同关系；
2、所要求的独立，只是账务处理上的，法律上不独立；
3、只有证监会的规定，证监会作为国务院的部门，无物权
法上的立法权；
4、由于集合专项计划只接受资金，动产以交付为转移，资
产属于证券公司；
5、专项管理计划也不纳税，因为是合同；
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三、信托合同与专项资产管理计划
6、合同法上对应的几种合同形式
代理合同：代理人以被代理人的名义，为民事行为，法律后果后被代理人承担的
合同。
委托合同是委托人和受托人约定，由受托人处理委托人事务的合同。受托人以自
己的名义，在委托人的授权范围内与第三人订立的合同，第三人在订立合同时知
道受托人与委托人之间的代理关系的，该合同直接约束委托人和第三人，但有确
切证据证明该合同只约束受托人和第三人的除外。
行纪合同是行纪人以自己的名义为委托人从事贸易活动，委托人支付报酬的合同
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三、信托合同与专项资产管理计划
（三）资产证券化专项管理计划
1、信贷资产证券化：按信托方式处理，性质属于债权转移。
2、（企业）资产证券化，按专项管理合同资产“委托”给证券公司管理，《证
券公司监督管理条例》第59条规定“证券资产管理客户的委托资产属于客户，且
按份共有。
不动产收益权质押 与 不动产收益权转移：
资产收益权：基础资产风险未转移和隔离。法律上收益权不是一项单独的权能，收
益权的转让只是一种偿付承诺，并不是基础资产或法律权利的转让，如联通CDMA
收益权，上海大连路遂道收益权等。收益权转让的产品未用实体资产做转让的标
的，并不能称之为不动产证券化。
依赖于发起的企业对资产的管理，是企业信用，不是资产信用，资产并未转移。
定性：资产管理合同
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四、信托与资管中的其他担保问题
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四、信托与资管中的其他担保问题
（一）抵押权与租赁权
《担保法》抵押人将已出租的财产抵押的，应当书面告知承租人，原租赁合同继
续有效。在《合同法》中：买卖不破租赁。
《担保法司法解释》第六十五条 抵押人将已出租的财产抵押的，抵押权实现后，
租赁合同在有效期内对抵押物的受让人继续有效。
第六十六条 抵押人将已抵押的财产出租的，抵押权实现后，租赁合同对受让人
不具有约束力。
（二）抵押权与法院的查封
抵押权仍然优先受偿，
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四、信托与资管中的其他担保问题
（三）几种担保权的次序
同一财产法定登记的抵押权与质权并存时，抵押权人优先于质权人受偿。
同一财产抵押权与留置权并存时，留置权人优先于抵押权人受偿。
留置权在物权法上的扩大：《担保法》保管合同、运输合同、加工承揽合同；
《物权法》第230条留置已经合法占有的债务人的动产，并有权就该动产优先受
偿。第231条 债权人留置的动产，应当与债权属于同一法律关系，但企业之间
留置的除外。
建筑工程优先受偿权
购房人的权利
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四、信托与资管中的其他担保问题
（四）抵押权质押权的登记问题
1、土地、建筑物登记；
2、林权抵押；
3、农村电网；
4、学生公寓；
5、收费权：
6、应收账款：
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四、信托与资管中的其他担保问题
（五）政府的担保问题
1、担保法上的规定：
2、政府“担保”的形式：人大决议，政府会议纪要，财政
局保函。
3、463号文件对政府担保的约束
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主要业务领域：
公司并购重组
并购中的税务筹划
信托和私募股权融资
基金设立与运作法律事务
企业上市法律事务
房地产开发与工程建设
执业机构：万商天勤律师事务所
电话：13811184382
电子信箱：heblawyer@
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