行业研究丨深度报告丨媒体Ⅱ
[Table_Title] 腾讯深度报告系列（一）
从微信公开课：看“视频号”舞动空间
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丨证券研究报告丨
报告要点
[Table_Summary]微信公开课会透露微信战略产品，2020 年张小龙在公开课上透露微信将带来短内容创作创新
后，视频号作为“明星级”产品问世，并于 2022年跻身短视频行业 TOP3。视频号快速发展原
因可以总结为：倚靠微信“天然流量池”，凭借独有社交推荐算法机制，流量增长快；构造差异
化内容，吸引更高付费意愿的用户。与其他短视频平台类似，视频号商业模式包含广告/电商/
直播打赏。其中，广告收入未来有望接近 900亿元（相较 24年增长 4倍左右），电商业务收入
未来有望接近 280亿元（相较 24年增长 5倍左右），直播打赏收入未来有望实现 250亿元。
分析师及联系人 [Table_Author]
高超
SAC：S0490516080001
SFC：BUX177
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媒体Ⅱ
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[Table_Title2] 腾讯深度报告系列（一）
从微信公开课：看“视频号”舞动空间
行业研究丨深度报告
[Table_Rank] 投资评级 看好丨维持
[Table_Summary2] 从微信公开课关键词看微信战略变化
微信公开课作为腾讯微信面向合作伙伴和开发者的年度盛会，一般于每年年初举行。我们通过
梳理微信公开课中张小龙演讲内容与微信各产品负责人演讲顺序，发现从微信公开课中可以捕
捉腾讯微信重要战略方向。2016 年张小龙在微信公开课演讲过程中透露将推出新的公众号形
态计划：“应用号”（小程序）后，2017-2021年小程序为微信着重发展的战略级产品。2020年
张小龙在微信公开课演讲中暗示微信将在短内容创作领域带来创新后，2022 年至今，视频号
作为微信重要战略级产品，赋能腾讯各项业务毛利率提升，未来该产品发展潜力依然较大。
视频号为什么可以突破抖音与快手的重围
2022 年视频号月活跃用户规模超过抖音，行业竞争格局由原来的“双寡头”局面变为由视频
号、抖音与快手构成的“三足鼎立”局面。短视频在产业链中作为内容创作者与用户的连接平
台，创作者将内容分发在不同平台的边际成本较低，所以，我们认为短视频平台能够脱颖而出
的关键在于尽可能提升高付费意愿用户的粘性。综上，视频号突破抖音与快手重围的理由可以
总结为两点：1）倚靠“天然流量池”—流量增长快：视频号作为微信原子级产品，微信几乎所
有产品为视频号开了流量入口，视频号倚靠微信“天然流量池”，叠加自身注重私域推荐的算法
机制，充分受益于朋友裂变，其月活跃用户快速起量，仅用两年多时间超过抖音与快手；2）内
容创作“差异化”—用户付费意愿高：视频号内容类型相较于抖音与快手偏泛知识和泛生活，
用户“求知性”更强，地理位置偏更高线城市，年龄偏成熟，这类用户群体付费意愿更高。
视频号可变现的空间以及模式
短视频平台商业模式主要包含广告、电商、直播等。2023年，抖音广告收入占比 65%+，电商
收入占比 20%+，直播打赏等其他收入占比 10%+。2023年，快手广告收入占比 50%+，电商
收入等其他业务占比 10%+，直播打赏收入占比 30%+。视频号商业模式与其他短视频平台类
似，所以我们分别测算视频号广告/电商/直播打赏业务收入空间：
1）我们按照公式“广告收入=(月均 VV量*adload*CPM）/1000”拆解视频号广告收入，预测
2024年视频号广告收入有望实现 208亿元。未来中长期，视频号广告收入有望接近 900亿元。
2）我们将视频号电商用户购买行为分为初次购买和复购两种情况测算视频号电商 GMV。a）
买家月度初次购买 GMV1=“MAU*电商用户渗透率*客单价*买家月度购买次数”；b）买家月度
复购 GMV2=“MAU*电商用户渗透率*复购率*客单价*买家月度复购次数”；c）视频号电商收入
=GMV*佣金 takerate。预测 2024 年视频号电商收入有望实现 58 亿元。未来中长期，视频号
电商收入有望接近 280亿元。
3）我们按照公式“直播打赏收入=MAU*付费率*ARPU”拆解视频号直播打赏收入，预测 2024
年视频号直播打赏收入有望实现 74亿元。中长期，视频号直播打赏收入有望接近 250亿元。
风险提示
1、行业竞争加剧风险；
2、监管趋严风险；
3、视频号基础设施建设不能如期更新风险。
[Table_StockData]
市场表现对比图(近 12个月)
资料来源：Wind
相关研究
[Table_Report]•《现场演出：久别重逢，涅槃重生》2024-09-28
•《游戏产业跟踪（6）：8 月国内游戏市场加速增
长，Q4起有望密集迎来新游进展》2024-09-25
•《AI系列跟踪（57）：生成式 AI应用使用增长翻
倍，视频生成赛道竞争加剧》2024-09-23
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媒体Ⅱ 沪深300指数
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行业研究 | 深度报告
目录
从微信公开课关键词看微信战略变化 ............................................................................................ 6
从微信公开课捕捉重要战略方向 .................................................................................................................... 6
小程序，曾辉煌 .............................................................................................................................................. 8
视频号，正当时 .............................................................................................................................................. 9
视频号为什么可以突破抖音与快手的重围 ................................................................................... 11
短视频行业格局由“双寡头”变“三足鼎立”............................................................................................. 11
倚靠“天然流量池”——流量增长快 ........................................................................................................... 13
内容创作“差异化”——用户付费意愿高 .................................................................................................... 16
视频号可变现的模式以及空间 .................................................................................................... 18
广告业务空间测算 ........................................................................................................................................ 19
电商业务空间测算 ........................................................................................................................................ 21
直播打赏业务空间测算 ................................................................................................................................. 25
风险提示 ..................................................................................................................................... 27
图表目录
图 1：2015年至今张小龙演讲&微信公开课要点梳理 .................................................................................................. 6
图 2：视频号、小程序收入贡献梳理 ............................................................................................................................ 7
图 3：腾讯各项业务毛利率变化情况 ............................................................................................................................ 7
图 4：腾讯广告业务营收及增速（亿元，%） .............................................................................................................. 8
图 5：TOP100微信小程序公司分布：小程序生态趋于开放 ........................................................................................ 8
图 6：微信小程序日活跃用户数（亿） ........................................................................................................................ 9
图 7：微信小程序促成交易规模（亿元） ..................................................................................................................... 9
图 8：视频号日活用户数（亿） ................................................................................................................................... 9
图 9：2022年视频号总用户时长超过朋友圈总用户时长 ............................................................................................. 9
图 10：2021年 Q4始，“视频号”在腾讯财报中出现的次数为 9次左右 .................................................................. 11
图 11：2021年短视频行业月活跃用户规模 TOP10（亿） ........................................................................................ 12
图 12：2022年短视频行业月活跃用户规模 TOP5（亿） .......................................................................................... 12
图 13：短视频行业产业链 .......................................................................................................................................... 13
图 14：2017年 12月短视频行业人均安装 APP数量 ................................................................................................ 13
图 15：微信月活跃用户规模（亿）............................................................................................................................ 14
图 16：微信给视频号开通多层级流量入口，公域流量+私域流量双重传播 ............................................................... 14
图 17：视频号推荐机制分为：社交推荐、优质内容推荐、个性化推荐 ..................................................................... 15
图 18：视频号初期以社交推荐为主，充分受益于朋友裂变 ....................................................................................... 15
图 19：2022年 6月主要短视频平台用户数规模（亿） ............................................................................................. 16
图 20：2023H1微信视频号创作者类别分布 .............................................................................................................. 16
图 21：2023年 9月抖音用户渗透率 TOP5内容类型 ................................................................................................ 16
图 22：2023年 9月快手用户渗透率 TOP5内容类型 ................................................................................................ 16
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行业研究 | 深度报告
图 23：2022年 12月视频号用户城市分布 ................................................................................................................ 17
图 24：2022年 12月视频号用户年龄分布 ................................................................................................................ 17
图 25：2023年 9月抖音用户城市分布 ...................................................................................................................... 17
图 26：2023年 9月抖音用户年龄分布 ...................................................................................................................... 17
图 27：2023年 9月快手用户城市分布 ...................................................................................................................... 18
图 28：2023年 9月快手用户年龄分布 ...................................................................................................................... 18
图 29：视频号、抖音、快手电商用户客单价（元） .................................................................................................. 18
图 30：抖音 2023年收入结构 .................................................................................................................................... 19
图 31：快手 2023年收入结构 .................................................................................................................................... 19
图 32：视频号商业模式梳理 ...................................................................................................................................... 19
图 33：视频号广告类型：原生广告、互选广告、小任务广告 .................................................................................... 20
图 34：抖音、快手月活跃用户规模（亿） ................................................................................................................. 21
图 35：抖音、快手月人均使用时长（小时） ............................................................................................................. 21
图 36：视频号电商业务商业化进程梳理 .................................................................................................................... 22
图 37：视频号电商用户年龄分布 ............................................................................................................................... 22
图 38：视频号电商用户人群属性 ............................................................................................................................... 22
图 39：视频号直播间流量占比 ................................................................................................................................... 23
图 40：抖音直播间流量占比 ...................................................................................................................................... 23
图 41：抖音电商品类结构 .......................................................................................................................................... 23
图 42：快手电商主要商品品类构成............................................................................................................................ 23
图 43：视频号电商品类结构 ...................................................................................................................................... 23
图 44：视频号电商行业平均客单价............................................................................................................................ 23
图 45：各类商品直播直播渗透率情况 ........................................................................................................................ 24
图 46：快手直播收入（亿元） ................................................................................................................................... 25
图 47：快手直播平均 MPU及直播 MPU平均收入 .................................................................................................... 26
图 48：快手直播 MPU渗透率 .................................................................................................................................... 26
表 1：小程序行业竞争格局：微信小程序稳居行业龙头 ............................................................................................... 9
表 2：微信视频号在财报中从“小透明”逐渐占据“C位” ...................................................................................... 10
表 3：视频号广告收入测算 ........................................................................................................................................ 21
表 4：视频号电商收入测算 ........................................................................................................................................ 24
表 5：视频号直播收入测算 ........................................................................................................................................ 26
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行业研究 | 深度报告
从微信公开课关键词看微信战略变化
微信公开课往往透露腾讯微信重要战略方向。2016 年张小龙在微信公开课演讲过程中
透露将推出新的公众号形态计划:“应用号”后，2017-2021年小程序为微信着重发展的
战略级产品。2020 年张小龙在微信公开课演讲中暗示微信将在短内容创作领域带来创
新后，2022年至今，视频号为微信重要战略级产品，未来该产品发展潜力依然较大。
从微信公开课捕捉重要战略方向
微信公开课透露重磅产品更新。微信公开课作为腾讯微信面向合作伙伴和开发者的年度
盛会，一般于每年年初举行。会议流程包含微信创始人张小龙的演讲和微信各产品条线
负责人总结所负责产品当年数据表现并畅谈未来发展愿景。通过梳理微信创始人张小龙
演讲要点和微信公开课议程，我们发现张小龙会在演讲中透露微信即将推出的重磅产品，
次年，该重磅产品负责人会首先总结产品当年的数据表现并更新该产品未来发展点。
2017-2021 年小程序为微信重磅产品，2022 年至今视频号为微信重磅产品。张小龙于
2016年演讲透露将推出“应用号”（小程序），此后 2017-2021年，小程序成为微信主
要发力产品，每年小程序产品负责人会首先上台总结小程序数据表现并表达小程序未来
主要创新点。张小龙于 2020年演讲透露微信将在“短内容创作”方面带来创新，此后
2021年至今，视频号成为微信主要发力的产品。2021年视频号经过一年的打磨，2022
年始，视频号产品负责人会首先上台总结视频号数据表现并表达视频号未来主要创新点。
图 1：2015年至今张小龙演讲&微信公开课要点梳理
资料来源：微信公开课，公司公告，长江证券研究所
小程序、视频号为腾讯多个业务带来增量。腾讯业务分为增值服务、网络广告、金融科
技及企业服务和其他业务四部分。其中，增值服务分为游戏和社交网络业务，社交网络
收入主要系腾讯各类产品的充值收入。网络广告分为媒体广告和社交及其他广告业务。
金融科技及企业服务主要系腾讯各类产品技术服务抽成。小程序通过小游戏流水分成、
在线广告、促成电商/生活服务交易抽成等商业模式分别为腾讯社交网络业务、社交及其
2024
➢ 小程序将持续开放
➢ 智慧零售
➢ 小游戏将全面开放
➢ 企业微信
➢ 微信支付海外市场
➢ 微信城市服务
2015
微信公众平台的口
号“再小的个体也
有自己的品牌”
• 鼓励有价值的
服务
• 消除地理限制
• 消除中介
• 去中心化系统
• 动态系统
• 关于社交流量
• 用户价值为先
2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023
微信的四个核心价值
观：
• 以用户价值为依规
• 鼓励创造性和价值
• “用完即走”的产
品理念
• 商业化的隐形存在
透露新的公众号形态
的计划—“应用号”
（小程序），将使公
众号更类似于轻量级
APP
阐述小程序背后的
产品理念:
小程序是类似于PC
互联网时代的网站，
提供直接而不是基
于订阅的服务，小
程序的目标是提供
比网站更好的体验，
同时又比下载APP
更便捷
• 跳一跳游戏的影
响和外挂问题
• 去中心化的平台
策略
• 公众号和小程序
的未来
• 小游戏的战略意
义（2017年12月
推出）
• 企业微信的进展
• 探索线下生活的
重要性
微信的两大原动力：
• 做最好的工具
• 让创作者体现价
值
微信的两大目标：
• 成为用户最好的
朋友
• 打造公平的创造
者平台
并讲解对小程序、
公众号、微信支付、
AI、信息流、人口
红利的看法
• 微信团队的演
变：从关注每
项功能的完美
实现到更多关
注组织能力和
战略选择的转
变
• 微信未来的发
展：暗示微信
在短内容创作
和春节红包方
面的未来创新
张小龙缺席
• 预见视频号将成
为每个人和机构
的“官网”，不
仅限于视频内容，
还包括其他形式
的服务和信息展
示
• 认为视频直播可
能会成为未来个
人表达的主要方
式
➢ 微信支付 ➢ 微信支付
➢ 微信原创
➢ 微信开发者
➢ 小程序
➢ 微信支付
➢ 微信卡包
➢ 企业微信
➢ 微信指纹支付
➢ 小程序（开发者将
获得更多支持）
➢ 小游戏（10万开发
者将迎来创意元年）
➢ 微信支付（开启下
一个5年，微信支付
行业创新大赛启动）
➢ 企业微信
➢ 小程序
➢ 企业微信
➢ 小游戏
➢ 微信支付
➢ 微信智言
➢ 微信搜一搜首次亮相
➢ 小程序
➢ 微信支付
➢ 企业微信
➢ 搜一搜
➢ 小游戏
➢ 视频号
➢ 视频号
➢ 微信支付
➢ 小程序
➢ 搜一搜
➢ 企业微信
➢ 视频号（短视频、
直播、直播带货）
➢ 小程序
➢ 搜一搜
➢ 微信支付
➢ 企业微信
➢ 视频号
➢ 小程序
➢ 微信支付
➢ 搜一搜
➢ 企业微信
张小龙
演讲要
点梳理
微信公
开课议
程梳理
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行业研究 | 深度报告
他广告业务、金融科技业务带来增量。视频号通过直播打赏、广告、带货佣金等商业模
式分别为腾讯社交网络业务、社交及其他广告业务、企业服务业务带来增量。
图 2：视频号、小程序收入贡献梳理
资料来源：公司公告，长江证券研究所
2022年始视频号赋能腾讯各项业务毛利率提升。2021年视频号直播打赏业务基建逐步
搭建完善。2022年 7月开始推出视频号信息流广告，视频号开始贡献广告收入。2023
年 Q1视频号直播带货相关技术服务费首次创收。视频号直播打赏、广告、电商直播抽
佣商业模式的高毛利属性带动腾讯增值服务、企业服务、网络广告各项业务毛利率提升。
图 3：腾讯各项业务毛利率变化情况
资料来源：公司公告，新榜，长江证券研究所
游戏
社交网络
媒体广告
金融科技
增值服务
网络广告
金融科技及
企业服务
其他
社交
及其他广告
企业服务
小程序
游戏充值分成
视频号直播打赏
小程序
在线广告
视频号广告
小程序
电商/生活服务交易
视频号带货佣金
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增值服务 金融科技及企业服务 网络广告
2021年11月新版企业
微信可以收发、观看
视频号直播
2022年7月开始
推出视频号信息
流广告
2023Q1视频号直播
带货相关技术服务
费首次创收
小程序带动广告业务毛利率提升
视频号赋能腾讯各
项业务毛利率提升
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图 4：腾讯广告业务营收及增速（亿元，%）
资料来源：公司公告，长江证券研究所
小程序，曾辉煌
微信小程序生态不断开放。微信小程序自 2017年正式推出以来，生态趋于开放，持续
邀请优质合作伙伴共创，给予非腾讯系小程序更多机会。2018 年 6 月，TOP100 小程
序中个人系小程序为 9个。同年 10月，TOP100小程序中个人系小程序增长为 18个。
图 5：TOP100微信小程序公司分布：小程序生态趋于开放
资料来源：Questmobile，长江证券研究所
2018-2022年小程序用户数、促成的交易规模不断增长。随着小程序生态逐步开放，用
户能够使用的小程序种类更加丰富，小程序用户数增长迅速，小程序日活用户数由 2018
年 1月的 亿+变为 2022年 5亿+。随着使用小程序的用户数不断增长，小程序促成
的交易规模增长迅速，由 2018年的 5000亿元+增长为 2022年的 100000亿元+，年均
复合增长率高达 111%。
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网络广告 社交及其他广告 网络广告yoy
社交及其他广告yoy 总和yoy
小程序主要贡献广告收入
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非BAT互联网公司
腾讯投资企业
腾讯
个人
传统企业
阿里及阿里投资公司
百度及百度投资公司
政府及电信机构
内圈：2018年6月
外圈：2018年10月
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图 6：微信小程序日活跃用户数（亿） 图 7：微信小程序促成交易规模（亿元）
资料来源：视灯，公司公告，长江证券研究所 资料来源：视灯，微信公开课，长江证券研究所
小程序生态格局稳定，微信小程序为行业龙头。微信小程序自 2017年率先推出以来先
发优势明显，发展迅速，成为行业龙头。2023 年 12 月微信小程序月活用户数为
亿，远高于处于行业第二的支付宝小程序，其 23年 12月 月活用户数为 亿。
表 1：小程序行业竞争格局：微信小程序稳居行业龙头
小程序生态 上线时间 流量载体
2023年 12月可覆盖
用户数 (MAU)
用户场量 TOP行业分布
微信小程序 2017年 1月 微信 APP 亿 社交、阅读 游戏、电商、生活服务
支付宝小程序 2017年 9月 支付宝 APE 亿 支付、生活服务 出行、零售、生活服务
百度智能小程序 2018年 7月 百度 APP 亿 搜素，语讯 内容、电商、工具
抖音小程序 2018年 11月
今日头条 APP、抖
音短视频 APP
亿 资讯、泛娱乐 生活服务、电商
资料来源：Questmobile，长江证券研究所
视频号，正当时
2020 年始，视频号用户使用指标增长迅速。随着视频号各项基础设施不断建设完善，
2020 年始，其用户数、用户访问时长不断增长。日活用户数由 2020 年的 亿变为
2022 年 6 亿+。2022 年视频号总用户时长同比增长超 3 倍，超过朋友圈总用户时长。
图 8：视频号日活用户数（亿） 图 9：2022年视频号总用户时长超过朋友圈总用户时长
资料来源：视灯，长江证券研究所 资料来源：视灯，长江证券研究所
2024 年视频号或开始进入商业化元年。系统梳理视频号在腾讯财报中出现的次数，发
现其在财报中提及的次数逐渐变多，亦证明前文从微信公开课关键词的判断，视频号是
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2018年1月 2019 2020 2021 2022
亿+
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视频号直播
看播规模增长
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直播带货
销售额增长
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微信 2020年后着重发展的产品。平均来看，“视频号”在单次财报中被提及的次数稳定
在 9次左右。梳理视频号在财报中被提及的内容，我们可以发现 2021年视频号注重发
展视频号直播打赏业务，2022年视频号广告业务取得良好进展，2023年视频号电商业
务开始创收，2024年其三大业务相关基础设施初步构建完善，开始进入全面创收阶段。
表 2：微信视频号在财报中从“小透明”逐渐占据“C位”
Q1 Q2 Q3 Q4/年度
2020 未提及 未提及 未提及
首次提及视频号：2次
- 视频号是产品创新，能够助力
品牌扩大受众群体及促进交易
2021
3次
- 随着微信视频号内容生态的
构建，继续吸引越来越多用户及
内容创作者
1次
- 品牌及商户凭借视频号及直
播作为额外的接触点，加深与用
户的联系
2次
- 视频观看量实现健康增长
13次
- 视频号的人均使用时长及总
视频播放量同比增长一倍以上
- 视频号直播用户在用户数及
参与度取得重大突破，西城男孩
演唱会吸引 2700万人观看
2022
6次
- 新闻，泛知识及娱乐内容日益
丰富
- 视频播放量及使用时长同比
大幅增长
12次
- 视频号总用户使用时长超过
了朋友圈总用户使用时长的
80%
- 视频号总视频播放量同比增
长超过 400%，日活跃创作者数
和日均视频上传量同比增长超
过 100%
- 2022 年 Q2 一系列备受欢迎
的直播演唱会，每场均吸引千万
级用户观看
12次
- 广告主对视频号信息流广告
需求强劲，尤其是快速消费品行
业广告主，视频号广告带来增量
收入
11次
- 视频号使用时长分别为去年
同期的三倍，超过朋友圈使用时
长
- 视频号在直播活动中获得了
更多用户心智，共 亿用户通
过视频号直播观看了2023年中
央电视台春节联欢晚会
2023
9次
- 在培育视频号创作者生态，升
级对新创作者的入驻扶持，提供
更多的流量激励，更广泛的创作
者覆盖，和更有效的内容创作工
具
- 加强了带货的基础设施，助力
创作者从带货交易相关的销售
佣金中获益
- 视频号创作者生态变得日益
活跃：日活跃创作者数及日均视
频上传量是去年同期的两倍多，
拥有超过 10000 个粉丝的创作
者数是去年同期的三倍多
- 视频号吸引了新的广告主及
现有广告主的新增预算。视频号
的平均 eCPM 高于其他短视频
平台，反映了广告主对在微信内
将视频号浏览转化至小程序交
易之能力的认可
- 视频号直播带货交易相关的
技术服务费首次创收
9次
- 视频号总用户使用时长同比
几乎翻倍
- 2023 年 Q2 的视频号广告收
入超过人民币 30亿元
10次
- 视频号总播放量同比增长超
过 50%，得益于繁荣的创作者
社区以及日益提升的用户心智
- 视频号广告收入环比增长显
著，得益于播放量和用户使用时
长的增加，同时广告加载率百分
比保持稳定
15次
- 视频号的总用户使用时长翻
番，广告 AI模型的改进显著提
升了精准投放的效果
- 视频号总用户使用时长翻番，
得益于推荐算法优化下日活跃
账户数和人均使用时长的增长。
- 为视频号创作者提供了更多
的变现支持，例如直播带货，以
及将创作者与品牌进行营销活
动的匹配
10
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行业研究 | 深度报告
2024
10次
- 视频号总用户使用时长同比
增长超 80%
- 通过拓展商品品类和激励更
多内容创作者参加直播带货，加
强了视频号直播带货生态
7次
- 视频号总用户使用时长同比
显著增长，得益于推荐算法的增
强和更多本地化内容
- 正系统性地加强交易能力，为
用户提供更流畅的购物体验，并
促进商家的销售
- -
资料来源：公司公告，视灯，长江证券研究所
图 10：2021年 Q4始，“视频号”在腾讯财报中出现的次数为 9次左右
资料来源：公司公告，长江证券研究所
视频号为什么可以突破抖音与快手的重围
2022 年随着视频号月活跃用户规模超过抖音，行业竞争格局由原来抖音、快手制衡的
“双寡头”局面变为由视频号、抖音与快手构成的“三足鼎立”局面。短视频在产业链
中作为内容创作者与用户的连接平台，创作者将内容分发在不同平台的边际成本较低，
所以，我们认为短视频平台能够脱颖而出的重点在于尽可能提升高付费意愿用户的粘性。
综上，视频号可以突破抖音与快手重围的理由可以总结为两点：1）倚靠“先天流量池”
—流量增长快：视频号作为微信原子级产品，微信几乎所有产品为视频号打开了入口，
视频号倚靠微信“天然流量池”，叠加自身注重私域推荐的算法机制，充分受益于朋友裂
变，其月活跃用户快速起量，仅用两年多时间超过抖音与快手；2）内容创作“差异化”
—用户付费意愿高：视频号内容类型相较于抖音与快手偏泛知识和泛生活，用户“求知
性”更强，地理位置偏更高线城市，年龄偏成熟，这类用户群体付费意愿更高。
短视频行业格局由“双寡头”变“三足鼎立”
随着视频号快速发展，短视频行业格局发生变化，由“双寡头”变“三足鼎立”。2021
年以前，短视频行业头部阵营被字节系和快手系占据，行业呈现双寡头格局。2021 年
短视频行业月活跃用户规模 TOP10中，抖音系和快手系用户合计占比高达 95%。2022
年由于视频号快速发展，其月活跃用户规模超过抖音、快手，成为短视频行业月活跃用
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2020 2021 2022 2023 2024
Q1 Q2 Q3 Q4/年度
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行业研究 | 深度报告
户 TOP1 的平台，行业由原来的双寡头格局变为三足鼎立局面。2022 年短视频行业月
活跃用户规模 TOP5中，视频号用户占比 32%，抖音系和快手系用户合计占比 68%。
图 11：2021年短视频行业月活跃用户规模 TOP10（亿）
资料来源：Questmobile，长江证券研究所
图 12：2022年短视频行业月活跃用户规模 TOP5（亿）
资料来源：Questmobile，长江证券研究所
短视频立足的关键在用户端。短视频产业链包含内容生产者、短视频平台、广告主代理
商、内容消费者、监管部门等众多主体。短视频作为中介平台，内容生产者可以将生产
的内容投放在该平台，吸引用户关注、点赞，其粉丝数增加后，广告主及代理商有望上
门寻求合作，通过广告或代理形式，引流消费者到电商平台下单消费，从而实现消费行
为的达成。短视频作为内容生产者与用户的连接者，我们认为用户端对其更加重要。因
为对于内容创作者来说，将其创作的内容投放在不同的平台，边际成本较低，而根据
Questmobile 数据，75%左右的短视频用户更加倾向于安装 1 个 APP 刷短视频。所以
我们认为，短视频平台能够脱颖而出的重点在于尽可能提升高付费意愿用户的粘性。
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抖音系快手系 其他
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)
抖音系
抖音系
快手系
视频号
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行业研究 | 深度报告
图 13：短视频行业产业链
资料来源：朱少锋.《引爆视频号，就这么简单》，长江证券研究所
图 14：2017年 12月短视频行业人均安装 APP数量
资料来源：Questmobile，长江证券研究所
倚靠“天然流量池”——流量增长快
微信将“天然流量池”通过多层级入口为视频号引流。微信作为国民级产品，2024 年
Q2 平均月活跃用户规模达到 亿。视频号作为微信原子化组件，连接一切，其位
于微信“发现”页面中“朋友圈”下方。微信将 亿流量通过私域入口、公域入口、
互通入口为视频号引流。私域入口主要指个人信息中：视频号二维码、个人名片展示、
个人视频号状态呈现等，还包括朋友圈中视频号的转发与分享、广告陈列。公域入口主
要指发现页面与搜一搜页面中视频号的呈现。互通入口主要指微信其他产品中视频号的
呈现，包括企业微信、小程序、微信支付、公众号等。
短视频平台
监管部门
内容生产者
广告主及代理商
电商平台
UCG PCG PUCG
MCN
内容提供
消费
合作
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1个 2个 3个 4个 5个及以上
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行业研究 | 深度报告
图 15：微信月活跃用户规模（亿）
资料来源：Questmobile，长江证券研究所
图 16：微信给视频号开通多层级流量入口，公域流量+私域流量双重传播
资料来源：视灯，微信，长江证券研究所
视频号期初通过社交推荐充分受益于朋友裂变。获得庞大流量基数后，视频号通过自己
独有的推荐机制，让更多人刷到短视频，从而活跃生态。视频号推荐机制可以分为社交
推荐、优质内容推荐和个性化推荐。视频号先通过社交推荐引爆短视频，再进行个性化
推荐，根据视频的标签、话题、定位、位置等将短视频推荐给目标用户群体，其中，又
会根据短视频的数据反馈（点赞、转发）进行流量再次分配。视频号初期主要以社交推
荐为主，占比高达 55%，充分受益于朋友裂变。
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公域入口
私域入口
互通入口
发现
视频号（关注/朋友/推荐）
直播
看一看精选
搜一搜
搜索关键词
搜索话题
搜索视频号
品牌视频号
图文内容
公众号主页
公众号名片
订阅消息列表
直播提示
其他
企业微信
支付订单
小程序
个人信息
视频号二维码
个人名片展示
个人状态
朋友圈
转发与分享
朋友圈广告
会话窗口
“视频号”位于微信“发现”
页面中，“朋友圈”下方
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图 17：视频号推荐机制分为：社交推荐、优质内容推荐、个性化推荐
资料来源：《引爆视频号，就这么简单》，微信，长江证券研究所
图 18：视频号初期以社交推荐为主，充分受益于朋友裂变
资料来源：种草星球，长江证券研究所
视频号用 2 年左右时间获得的月活用户数超越抖音与快手。背靠微信庞大的流量基础，
叠加自身独有的推荐机制，视频号活跃用户数快速增长。正式推出 2年多时间后，视频
号月活用户超越抖音与快手，成为短视频月活用户数 TOP1平台。2022年 6月视频号
月活用户数为 亿，抖音月活用户数为 亿，快手月活用户数为 亿，其中抖音
推出时间为 2016年 9月，快手推出时间为 2013年 7月。因此，视频号仅用 2年多的
时间获得的活跃用户数超过抖音用 6 年左右、快手用 9年左右时间获得的活跃用户数。
“发现”页好友点赞后呈现
社交推荐 优质内容推荐 个性化推荐
兴趣推荐
地理推荐
热点推荐
随机推荐
基础推荐第3个小时
第6个小时基础推荐
基础推荐第18个小时
第24个小时基础推荐
基础推荐第48个小时
第72个小时基础推荐
视频号的官方流量分配机制：“3+6+18+24+48+72”法则朋友板块中的推荐 “推荐”板块的朋友推荐
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图 19：2022年 6月主要短视频平台用户数规模（亿）
资料来源：Questmobile，长江证券研究所
内容创作“差异化”——用户付费意愿高
视频号和抖音、快手内容类型具有差异：视频号内容类型偏生活化与知识化，抖音与快
手内容类型偏娱乐化。2023上半年，微信视频号创作者类别分布 TOP3主要为生活类、
教育类和企业类创作者，整体内容类型偏泛生活与泛知识。而抖音、快手的内容类型偏
泛娱乐，2023年 9月抖音用户渗透率 TOP内容类型中，前三为音乐舞蹈、影视娱乐和
美食，2023年 9月，快手用户渗透率 TOP内容类型中，前三为影视娱乐、三农和搞笑。
图 20：2023H1微信视频号创作者类别分布
资料来源：新榜研究院，长江证券研究所
图 21：2023年 9月抖音用户渗透率 TOP5内容类型 图 22：2023年 9月快手用户渗透率 TOP5内容类型
资料来源：Questmobile，长江证券研究所 资料来源：Questmobile，长江证券研究所
视频号 抖音 快手
视频号推出时间
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2016年9月
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行业研究 | 深度报告
视频号用户画像相较于抖音和快手，地理位置偏更高线城市，年龄偏成熟。内容类型差
异化使得视频号用户群体画像相较于抖音、快手也呈现差异性。视频号内容类型偏泛知
识与泛生活，吸引的用户“求知性”更强，用户群体主要为一线城市和五线及以下城市
的 35-65岁群体（由于微信可以做到所有圈层渗透，所以视频号相较于其他平台，五线
及以下城市用户占比会更高）。从城市分布看，抖音用户偏向新一线城市和二线城市，快
手用户偏向三线城市、四线城市和五线城市。从年龄层看，抖音与快手年龄分布均呈现
两极化特征，即 24岁及以下和 51岁及以上用户占比均比较高，合计占比 50%左右。
图 23：2022年 12月视频号用户城市分布 图 24：2022年 12月视频号用户年龄分布
资料来源：Questmobile，长江证券研究所 资料来源：Questmobile，长江证券研究所
图 25：2023年 9月抖音用户城市分布 图 26：2023年 9月抖音用户年龄分布
资料来源：Questmobile，长江证券研究所 资料来源：Questmobile，长江证券研究所
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图 27：2023年 9月快手用户城市分布 图 28：2023年 9月快手用户年龄分布
资料来源：Questmobile，长江证券研究所 资料来源：Questmobile，长江证券研究所
视频号用户付费意愿更加强烈。视频号用户画像相较于抖音与快手，地理位置偏一线，
年龄偏成熟，这部分用户付费意愿更高。2023年 3月，视频号电商用户客单价为 200+
元。而 2022年 6月，快手电商用户客单价为 50-60元，抖音电商用户客单价为 90元。
图 29：视频号、抖音、快手电商用户客单价（元）
资料来源：微信公开课，36氪，长江证券研究所
视频号可变现的模式以及空间
短视频平台的商业模式主要包含广告、电商、直播打赏等。我们梳理短视频平台头部玩
家比较成熟的商业化路径，主要包括广告业务、电商业务和直播打赏业务，并且一般广
告收入占比较高。2023年，抖音收入结构中，广告收入占比65%+，电商收入占比20%+，
直播打赏等其他收入占比 10%+。2023年，快手收入结构中，广告收入占比 50%+，电
商收入等其他业务占比 10%+，直播打赏收入占比 30%+。
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视频号（2023年3月）
抖音（2022年6月）
快手（2022年6月） 50-60
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图 30：抖音 2023年收入结构 图 31：快手 2023年收入结构
资料来源：36氪，晚点 LatePost，长江证券研究所 资料来源：公司公告，长江证券研究所
视频号商业模式与其他短视频平台类似，主要包括广告、电商和直播打赏。视频号商业
路径不断丰富完善，从初期的广告业务、电商业务和直播打赏业务，到知识付费业务、
本地生活业务、搜索电商业务和流量分成业务等，由于视频号后来逐步拓展的商业路径
基础设施尚在建设之中，还未产生较大规模收入，我们主要测算视频号广告业务、电商
业务和直播打赏业务的收入空间。
图 32：视频号商业模式梳理
资料来源：百准，新榜，长江证券研究所
根据我们测算，视频号广告收入未来有望接近 900亿元，视频号电商收入未来有望接近
280亿元，视频号直播打赏收入未来有望实现 250亿元。
广告业务空间测算
视频号广告类型主要包含原生广告、互选平台广告和小任务广告。1）原生广告指视频
号流内自然展现的广告，其中包含短视频广告、直播广告和轮播卡片广告。短视频广告
指视频号原生视频广告，给予用户沉浸式刷广告体验。直播广告是用户在刷短视频过程
中，可以通过点击直达直播间的内容推广。轮播卡片广告一般有 3-5个卡片组件与视频
65+%
20+%
10+%
50%+
30%+
10%+
➢ ：视频号开通直播，
支持直播内侧
➢ ：视频号直播打赏
新增推广功能
➢ .：支持短视频推广
视频号直播间
直播打赏
知识付费 本地生活
广告业务
…………
➢ ：微信小商店全面开放
➢ ：视频号上线带货中心
➢ ：视频号小店正式上线
➢ ：发布直播带货激励政策
➢ : 视频号小店升级为微信小店
➢ ：【视频号推广】小程序上线
➢ ：互选平台上线
➢ ：原生（合约）信息流广告上线
➢ ：原生（竞价）信息流广告
（ADQ）全面开放
➢ ：微信广告推出视频号
➢ ：视频号付费直播可
以查看视频回放。
➢ ：视频号开设知识直
播专栏
➢ ：视频号小范围内侧
本地生活业务，商家直播间
上线团购兑换券功能
➢ ：微信门店快送业务
新增12座城市。
➢ 搜索电商：2023年8月，视频号搜索顶
部导航位置加入“商品”tab，并在搜
索结果页新增视频号小店商品入口
➢ 流量分成：2023年5月，视频号推游戏
功能上线，视频号主播可在任务广场
领取任务，通过用户下载获利
电商业务
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行业研究 | 深度报告
广告有机组合，用户可以在刷视频的过程中，通过点击卡片跳转到购买页。2）互选平台
指广告主和短视频内容创作者双向选择的平台，双方在此平台自由合作，从而完成广告
投放。3）小任务指由广告主发起有偿创作任务，内容创作者自由投稿完成广告投放。
图 33：视频号广告类型：原生广告、互选广告、小任务广告
资料来源：腾讯广告，36氪，百准，长江证券研究所
我们按照公式“广告收入=(月均 VV量*adload*CPM）/1000”拆解视频号广告收入，预
测 2024年视频号广告收入有望实现 208亿元。未来中长期，视频号广告收入有望接近
900亿元，核心假设如下：
1） 月均 VV量=总时长/单个短视频平均时长。a）MAU假设区间 亿：2024年
6月抖音月活跃用户规模达到 亿，快手月活跃用户规模达到 亿，前文已经
提及，视频号月活跃用户于 2022年中，超越抖音与快手达到 亿，我们假设 2024
年视频号月活跃用户规模达到 亿，中长期看，视频号月活跃用户渗透率参考小
程序情况，未来视频号月活跃用户规模有望达到 9 亿。b）用户访问时长假设区间
1344-1915分钟：2024年 3月抖音月人均使用时长为 58小时（3480分钟），快手
月人均使用时长为 54 小时（3240 分钟）。由于视频号内容类型偏知识和生活，与
内容类型偏娱乐的抖音、快手来说，成瘾性较小，假设 24 年视频号访问时长为抖
音快手的月人均使用时长的 40%-60%。c）单个短视频平均时长假设为 40s：抖音
短视频主要由 30 秒及以下时长的短内容构成，由于视频号内容偏知识和生活，其
单个视频时长会略长，假设为 40秒。
2） 广告加载率（adload）假设区间 %%。抖音广告加载率接近 15%，由于视
频号广告推荐算法尚在建设之中，且推荐机制中社交推荐占比较高，广告加载率不
宜过高。假设视频号 2024 年广告加载率为 %，未来广告加载率天花板为 8%-
10%。
3） CPM 假设区间 30 元-36 元。抖音广告展示价格为 50 元，考虑到视频号用户访问
时长，算法推荐精准度相较于抖音还有差距，假设视频号 2024 年 CPM为 30元，
未来中长期随着视频号基础设施逐步建设完善，CPM有望提升至 36元左右。
原生广告 互选平台 小任务
短视频广告 直播广告 轮播卡片广告
在视频号流内自然展现，
深度融入优质内容环境，
优质内容引发用户互动
在视频号流内自然展现，
深度融入优质内容环境，
点击进入直播间，快速
实现用户触达
品牌色广告组件背景无缝融合，
显品牌魅力，3-5个轮播卡片
组件与视频有机结合，沉浸式
实现边看、边滑、边买，广告
组件全程大卡展示，支持跳转
落地页，提高引流效率
视频号互选平台是广告主和创作者双向互
选，自由达成内容合作的交易平台，广告
创意呈现在视频号内容中
小任务是创作者领取有偿创作任务的平台入
口。满足条件的创作者可在此平台上参与广
告主发布的各式任务，按照要求发表视频，
并根据视频效果结算和获得现金收益
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图 34：抖音、快手月活跃用户规模（亿） 图 35：抖音、快手月人均使用时长（小时）
资料来源：Questmobile，长江证券研究所 资料来源：Questmobile，长江证券研究所
表 3：视频号广告收入测算
24E 25E 26E 中长期 测算逻辑
MAU（亿）
假设视频号月活用户数渗透率接近小程序，为 90%左右，当前微
信月活用户数 亿左右，所以假设中长期视频号月活用户数有
望达到 9亿左右。
月均时长（分钟） 1344 1680 1848 1915
当前抖音、快手月人均使用时长分别为 3480分钟、3240分钟，
由于视频号内容偏知识、生活类，假设人均使用时长为抖音、快
手人均使用时长的 50%-60%。
单个视频平均时长
（S）
40 40 40 40
当前抖音仍然以 30s以下时长为主，由于视频号内容更加偏知识、
内容，时长会略长，假设视频号单个视频平均长度为 40s
总时长
（亿分钟/月)
11021 14280 16262 17237 总时长=MAU*月均时长
月均 VV量（亿） 16531 21420 24394 25855 月均 VV量=总时长/（单个视频平均时长/60)
广告加载率 % % % %
24 年视频号广告加载率有望达到 %，未来视频号广告加载率
天花板为 8%-10%
CPM 30 32 35 36
抖音 CPM50 元，考虑到视频号用户访问时长、算法推荐精准度
教与抖音相比还有差距，广告价格也更加便宜
广告收入(亿元） 208 370 563 894 广告收入=(月均 VV量*adload*CPM）/1000
资料来源：Questmobile，飞瓜，混沌学院，长江证券研究所
电商业务空间测算
视频号电商业务已经进入商业化加速阶段。我们系统梳理视频号电商业务商业化进程，
可以总结为 3 段：1）内容整合阶段。在此阶段，视频号注重电商业务商业化基础设施
建设，引入直播带货功能，逐步完善曝光渠道，强化分享渠道，并推出“视频号小店”。
2）生态治理阶段。在此阶段，视频号注重完善电商业务生态建设，推出 7 天无理由退
货平台，完善物流与售后，整治视频号直播违规行为等。3）商业化加速阶段。随着视频
号电商业务主要功能建设完善，电商业务开始进入冲刺阶段，视频号降低了商家带货门
槛，并将“视频号小店”升级为“微信小店”，打通全域生态，微信搜索框新增电商入口。
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抖音 快手
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2020年6月 2021年6月 2022年6月 2023年6月 2024年3月
抖音 快手
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行业研究 | 深度报告
图 36：视频号电商业务商业化进程梳理
资料来源：新榜研究院，百准，长江证券研究所
视频号电商业务特点：用户人群付费能力高；复购率高；差异品类客单价高，直播渗透
率低，未来电商化空间大。1）电商用户人群付费能力高。视频号电商用户人群属性主
要为小镇青/中/老年，新锐白领，都市银发，资深中产，年龄层分布集中在 25岁-50岁
以上。2）直播电商复购率高。视频号直播间私域流量占比高达 40%，而抖音直播间私
域流量占比为 20%，私域流量之间“信任性”更强，更愿意复购。3）主要商品品类数
码、图书、绿植客单价高，直播渗透率低，未来电商化空间大。主要短视频电商平台商
品品类具有一定相似性，均包含服饰、美妆、家居、珠宝等，但由于视频号用户差异化
定位，其相较于快手，数码品类占比更高，相较于抖音，图书、绿植占比更高。宠物、
绿植客单价较高为 200元以上，同时以上品类直播渗透率低，未来电商化空间大。另外，
由于视频号电商用户偏老龄化，更易提高家电数码、家居家装品类的电商渗透率。
图 37：视频号电商用户年龄分布 图 38：视频号电商用户人群属性
资料来源：混沌学院，长江证券研究所 资料来源：混沌学院，长江证券研究所
内容整合阶段
引入直播带货
视频号开通直播，支持直播带货
2020/10
完善曝光渠道
“视频号推广”小程序全面开放
2021/2
强化分享渠道
视频号商品分享功能正式上线
2022/4
加强基础建设
内测“视频号助手·直播数据大屏”；
推出视频号小店
2022/7
生态治理阶段
增加信任度
视频号小店新增7天无理由退货平台
2022/12
完善物流与售后
视频号先后上线了运费险、30元以
下包邮、订单虚拟号服务
2023/6
场景再拓宽
视频号推出“急速退款”服务，双
11推出“先用后付”专场
2023/11
优化直播生态
视频号将对“快速过款”违规行为
加大排查力度
2024/8
商业化加速阶段
扶持加速
视频号发布《视频号商家起量基础
教程》；视频号商品搜索入口上线
2023/7
降低门槛
商家带货粉丝数降低到1000，达
人带货粉丝数降低到100
2024/3
精细化运营
视频号发布《视频号小店-私域激
励计划》
2024/4
打通全域生态
• 视频号小店升级为微信小店
• 微信搜索框新增电商入口
2024/8
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17岁以下 18-24岁 25-39岁 40-49岁 50岁以上 未知
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都
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行业研究 | 深度报告
图 39：视频号直播间流量占比 图 40：抖音直播间流量占比
资料来源：腾讯广告，长江证券研究所 资料来源：腾讯广告，长江证券研究所
图 41：抖音电商品类结构 图 42：快手电商主要商品品类构成
资料来源：抖音电商，长江证券研究所 资料来源：快手电商，长江证券研究所
图 43：视频号电商品类结构 图 44：视频号电商行业平均客单价
资料来源：微信公开课，长江证券研究所 资料来源：微信公开课，长江证券研究所
40%
60%
私域流量占比 公域流量及其他
20%
80%
私域流量及其他 公域流量
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%
%
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% 鞋服箱包
美妆个护
食品饮料
家居生活
珠宝首饰
3C数码
其他
茶酒健康 个护百日
美妆跨境 男装运动
女装亲子 生鲜食品
消电家居 珠宝玉石
36%
21%
9%
8%
8%
8%
6%
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服饰
食品
家清日用
家装
美妆
图书+绿植+数码
珠宝
其他
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食品生鲜
服饰家居
个护美妆
家清日用
数码家电
宠物绿植
图书影像
母婴玩具
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行业研究 | 深度报告
图 45：各类商品直播直播渗透率情况
资料来源：艾瑞咨询，长江证券研究所
我们将视频号电商用户购买行为分为初次购买和复购两种情况测算视频号电商 GMV。
1）买家月度初次购买 GMV1=“MAU*电商用户渗透率*客单价*买家月度购买次数”；2）
买家月度复购 GMV2=“MAU*电商用户渗透率*复购率*客单价*买家月度复购次数”；3）
视频号电商收入=GMV*佣金 takerate。预测 2024年视频号电商收入有望实现 58亿元。
未来中长期，视频号电商收入有望接近 280亿元，核心假设如下：
1） MAU假设参考广告收入测算。
2） 电商用户渗透率假设区间 12%-17%。抖音电商用户渗透率 30%左右，由于视频号
电商业务基础设施尚在建设之中，用户体验满意度还有待提升，假设视频号电商用
户渗透率为抖音的一半。
3） 客单价假设区间 210-140元。2024 年微信公开课披露视频号直播带货平均客单价
超过 200元，未来随着视频号电商品类逐步增多，客单价将呈现下降趋势。抖音电
商客单价为 90左右，快手电商客单价为 55元左右。
4） 复购率假设区间 60%-70%。当前视频号直播电商平均复购率为 60%，由于视频号
私域流量占比较高，假设其未来视频号复购率呈现上升趋势。
5） 佣金 takerate假设区间 %-2%。抖音电商货币化率接近 10%，视频号作为行业
后来者，基础设施尚在建设中，货币化率较抖音有差距。抖音品牌占比 60%以上，
视频号品牌占比 15%左右，未来随着视频号引入的品牌数变多，货币化率有望提升。
表 4：视频号电商收入测算
24E 25E 26E 中长期 测算逻辑
初次购买
MAU（亿）
假设视频号月活用户数渗透率接近小程序，为 90%左右，
当前微信月活用户数 亿左右，所以假设中长期视频
号月活用户数有望达到 9亿
电商用户渗透率 12% 13% 15% 17%
抖音电商用户渗透率 30%左右，由于视频号电商业务基建
布局还不够完善，假设电商用户渗透率为抖音的一半
客单价 210 180 160 140
微信公开课披露视频号电商商品平均客单价超过 200元，
未来随着视频号不断增加品类，客单价将呈现逐渐下降趋
势。抖音电商客单价为 90元左右，快手电商客单价为 55
元左右
买家月度
初次购买次数
2 3 4 4
GMV1 4959 7160 10138 10282 GMV1=MAU*电商用户渗透率*客单价*月度买家购买次数
复购情况
MAU（亿）
电商用户渗透率 12% 13% 15% 17%
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行业研究 | 深度报告
复购率 60% 65% 68% 70%
视频号披露电商用户平均复购率为 60%左右，由于视频号
直播私域流量较高，所以假设复购率呈现逐渐上升趋势
客单价 210 180 160 140
买家月度复购次数 1 1 2 2
GMV2 1488 1551 3447 3599
GMV2=MAU*电商用户渗透率*复购率*客单价*复购月度
买家购买次数
总计 GMV
GMV1+GMV2
（亿元） 6447 8712 13584 13880
电商佣金收入
佣金 takerate % % % %
抖音电商货币化率接近 10%，视频号作为行业后来者，基
础设施尚在建设中，货币化率较抖音有差距。抖音品牌占
比 60%以上，视频号品牌占比 15%左右，未来随着视频
号引入的品牌数变多，货币化率有望提升
佣金收入（亿元） 58 87 204 278 佣金收入=（GMV1+GMV2）*佣金 takerate
资料来源：Questmobile，微信公开课，腾讯广告，36氪，中商产业研究院，长江证券研究所
直播打赏业务空间测算
我们按照公式“直播打赏收入=MAU*付费率*ARPU”拆解视频号直播打赏收入，预测
2024年视频号直播打赏收入有望实现 74亿元。未来中长期，视频号直播打赏收入有望
接近 250亿元，核心假设如下：
1） MAU假设参考广告收入测算。
2） 付费率假设区间 3%-6%。快手直播业务较为成熟，直播用户付费率为 9%-15%，
视频号直播用户付费习惯尚在建设，假设付费率为快手的一半左右。
3） ARPU 假设区间 25-35 元。快手直播打赏用户月付费 ARPU 值为 48-61 元/月左
右，考虑视频号具有社交属性，给熟人打赏具有一定羞耻性，假设视频号直播打赏
用户 ARPU值为 30元左右。
图 46：快手直播收入（亿元）
资料来源：公司公告，长江证券研究所
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Q
2
直播（亿元） YOY
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行业研究 | 深度报告
图 47：快手直播平均MPU及直播 MPU平均收入 图 48：快手直播 MPU渗透率
资料来源：公司公告，长江证券研究所 资料来源：公司公告，长江证券研究所
表 5：视频号直播收入测算
24E 25E 26E 中长期 测算逻辑
MAU（亿）
假设视频号月活用户数渗透率接近小程序，为 90%左
右，当前微信月活用户数 亿左右，所以假设中长期
视频号月活用户数有望达到 9亿
付费率 3% 4% 5% 6%
快手直播业务较为成熟，直播用户付费率为 9%-15%，视
频号直播用户付费习惯尚在建设，假设付费率为快手的一
半左右
ARPU 25 28 30 35
快手直播打赏用户月付费 ARPU 值为 48-61元/月左
右，考虑视频号具有社交属性，给熟人打赏具有一定羞耻
性，假设视频号直播打赏用户 ARPU值为 30元左右
直播打赏收入（亿元） 74 114 158 227 直播打赏收入=MAU*付费率*ARPU
资料来源：Questmobile，公司公告，长江证券研究所
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直播平均MPU（百万，左） 直播MPU平均收入（元/人，右）
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2017 2018 2019 2020 2021Q4 2022Q4
直播MPU渗透率
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行业研究 | 深度报告
风险提示
1、行业竞争加剧风险：未来如果抖音、快手通过降低广告价格等手段加剧行业竞争，
则会导致视频号发展环境恶化，面临广告价格降低、广告加载率提升缓慢，电商用户渗
透率提升缓慢等现象，从而对收入增长产生负向影响；
2、监管趋严风险：未来如果短视频内容平台的内容审核进一步趋于严格，则会影响短
视频平台内容供应和用户活跃，进而对收入增长产生负面影响；
3、视频号基础设施建设不能如期更新风险：当前视频号各项业务基础设施还待建设完
善，如未来完善进度不及预期，则会对影响收入的关键变量：广告加载率、CPM、电商
用户渗透率等因素产生负向影响。
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行业研究 | 深度报告
投资评级说明
行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评
级标准为：
看 好： 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数
中 性： 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平
看 淡： 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数
公司评级 报告发布日后的 12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：
买 入： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%
增 持： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%～10%之间
中 性： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间
减 持： 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%
无投资评级： 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使
我们无法给出明确的投资评级。
相关证券市场代表性指数说明：A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数
（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。
办公地址
[Table_Contact]上海 武汉
Add /虹口区新建路 200号国华金融中心 B栋 22、23层
/（200080）
Add /武汉市江汉区淮海路 88号长江证券大厦 37楼
/（430015）
北京 深圳
Add /西城区金融街 33号通泰大厦 15层
/（100032）
Add /深圳市福田区中心四路 1号嘉里建设广场 3期 36楼
/（518048）
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行业研究 | 深度报告
分析师声明
本报告署名分析师以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作
者的研究观点。作者所得报酬的任何部分不曾与，不与，也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系，特此声明。
法律主体声明
本报告由长江证券股份有限公司及/或其附属机构（以下简称「长江证券」或「本公司」）制作，由长江证券股份有限公司在中
华人民共和国大陆地区发行。长江证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号为：
10060000。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格书编号已披露在报告首页的作者姓名旁。
在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由长江证券经纪（香港）有限公司在香港地区发行。长江证券经纪（香港）有限
公司具有香港证券及期货事务监察委员会核准的“就证券提供意见”业务资格（第四类牌照的受监管活动），中央编号为：AXY608。
本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页的作者姓名旁。
其他声明
本报告并非针对或意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许该报告发送、发布的人员。本公司不会因接收人收到本报
告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建
议不发生任何变更。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投
资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其
他因素自主做出决策并自行承担投资风险。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作
者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投
资决策与本公司和作者无关。本研究报告并不构成本公司对购入、购买或认购证券的邀请或要约。本公司有可能会与本报告涉及的
公司进行投资银行业务或投资服务等其他业务(例如:配售代理、牵头经办人、保荐人、承销商或自营投资)。
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特定证券或金融工具的建议或策略。投资者不应以本报告取代其独立判断或仅依据本报告做出决策，并在需要时咨询专业意见。
本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收
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在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司
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将保留向其追究法律责任的权利。
本公司保留一切权利。
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