资金成本和资本结构
第一节 资金成本
第二节 杠杆原理
第三节 资本结构
3. 计算公式
4.权数（Wj）的确定方法
● 账面价值法
此法依据企业的账面价值来确定权数。
优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过去的筹资成本。
缺点：市价与账面价值严重背离时，计算结果不符合实际，不利于
作出正确的决策。
加权平均资金成本加权平均资金成本
● 市场价值法
此法以股票、债券的现行市场价值确定权数。
优点：能真实反映当前实际资金成本水平，利于企业现实的筹资决
策。缺点：市价随时变动，数据不易取得，且过去的价格权数对今后的
指导意义不大。
加权平均资金成本加权平均资金成本
边际资金成本
1. 计算的前提
企业追加筹资时，应考虑追加筹资的资金成本，
即边际资金成本。该成本是筹资决策的依据。
2. 边际资金成本的定义
是指企业每增加一个单位量的资本而形成的追
加资本的成本。
3.边际资金成本的计算公式
边际资金成本实质是追加筹资的加权平均资金成本，计
算公式如下：
边际资金成本边际资金成本
边际资
本成本
∑ = ×
追加某种筹
资的资本成
本
追加该种资本
的来源构成
即追加筹资
的资本结构
显然，影响边际资金成本的因素有两个：个别资金成本、资
本来源构成（即资本结构）。二者变动对边际资金成本的影响有以
下四种情况：
情况 个别资金成本 资本结构 边际资金成本
（1）
（2）
（3）
（4）
保持不变
保持不变
变动
变动
保持不变
变动
保持不变
变动
与增资前相同
变动
变动
变动
请看例题分析
边际资金成本边际资金成本
4.资本结构保持不变，但个别资金成本变动时的边
际资金成本的计算
（1）通常企业的筹资总额越大，资金供应者要求的报酬率
就越高，这就会使不同追加筹资总额范围内的边际资金成本
不断上升。
（2）边际资金成本的确定程序
▲ 确定追加筹资的目标资本结构
追加筹资的目标资本结构是否改变取决于企业筹资的规
划，这里假定追加筹资的资本结构与企业原来的资本结构保
持一致。
边际资金成本边际资金成本
▲ 确定不同筹资规模条件下不同筹资方式的个别资金
成本的筹资总额分界点
筹资总额分界点是指在现有目标资本结构条件下，保
持某一资金成本不变时可以筹集到的资金总限额，即特定
筹资方式下的资金成本变化的分界点 。计算公式如下：
由于在某一特定的资金成本条件下，企业不可能筹资
到无限的资金，因此最终确定的筹资总额分界点有若干个。
边际资金成本边际资金成本
▲ 确定追加筹资总额的范围
根据不同的筹资总额分界点来确定不同的筹资总额范围。
▲ 确定不同筹资总额范围的边际资金成本
根据边际资金成本的计算公式计算不同筹资范围的边际
资金成本。边际资金成本会随筹资额的不断增长而上升。在
这种情况下，企业应结合自身的需要，做出筹资决策。
边际资金成本边际资金成本
第二节 杠杆原理
一、杠杆效应的概念
财务管理的杠杆效应表现为存在特定费用的情况下，
一个财务变量以某一比例变化时，引起另一个相关的财
务变量会以一个较大的比例变化。合理运用财务杠杆可
以有助于企业合理规避风险，提高资本运营效率。
二、成本习性、息税前利润和边际贡献
(一)成本习性概念
成本习性是指成本总额与业务量之间在
数量上的依存关系。按照成本习性对成本进
行分类，可将成本划分为变动成本、固定成
本和混合成本三类。
1.变动成本
变动成本是指在一定量业务范围内，成本总
额随着业务量成正比例变动的那部分成本。
业务量
成本总额
业务量
单位成本
2.固定成本
固定成本是指其总额在一定时期和一定业务量范围
内，成本总额不随业务量发生变动的那部分成本。
固定成本还可进一步区分为约束性固定成本和酌量
性固定成本两类。
（1）约束性固定成本
企业的经营能力形成后，企业为维持一定的业务量
必须负担一定量的成本，如厂房、机器设备折旧费、
长期租赁费等，企业为维持业务量所必须负担的最
低成本即为约束性固定成本。
（2）酌量性固定成本
在一定期间(通常为一年)，企业根据经营方针
和财务负担能力确定的固定成本，如广告费、
研究与开发费、职工培训费等，这部分成本的
发生，可以随企业经营方针和财务状况的变化，
斟酌其开支情况这部分成本即为酌量性固定成
本
3.混合成本
有些成本虽然也随业务量的变动而变动，
但不成同比例变动，不能简单地归入变动成
本或固定成本，这类成本称为混合成本。混
合成本按其与业务量的关系又可分为半变动
成本和半固定成本。
（1）半变动成本
（2）半固定成本
业务量（X）
成本总额
成本总额
业务量（X）
4.总成本习性模型
(二)边际贡献概念及计算
边际贡献是指销售收入减去变动成本以
后的差额。假设当产量与销量相同时，其计
算公式为：
边际贡献＝销售收入-变动成本
＝(销售单价-单位变动成本) ×产销量
＝单位边际贡献×产销量
息税前利润是指企业没有支付利息和交纳所得税之前的利
润。其计算公式为：
息税前利润＝销售收入总额－变动成本总额－固定
成本
＝(销售单价－单位变动成本) ×产销量
－固定成本
＝边际贡献总额—固定成本
（三）息税前利润概念及计算
（二）边际贡献和息税前利润之间的关系
1.边际贡献（M）：边际贡献=销售收入-变动成本
M=px-bx=（p-b）x=m·x
式中：M为边际贡献；p为销售单价；b为单位变动成
本；x为产销量；m为单位为际贡献。
2.息税前利润（EBIT）：是指不扣利息和所得税之
前的利润。
息税前利润=销售收入-变动成本-固定成本
=边际贡献-固定成本
EBIT=M-a
式中：EBIT为息税前利润；a为固定成本。
3.税前利润=销售收入-变动成本-固定成本-利息
=EBIT-I
4.税后净利润=EBIT-I-所得税=(EBIT-I)×(1-T)
三、经营杠杆和经营风险
（一）经营风险
经营风险是指由于经营上的原因导致的风险，经营风
险是指由生产经营活动而产生的未来经营收益或者收
益（息税前收益）的不确定性。
（二）经营杠杆
1.经营杠杆的概念
经营杠杆（Operating Leverage）又称营业杠杆，是
指在某一固定成本存在导致息税前利润变动率大于产
销量变动率的杠杆效应。
2.经营杠杆系数的概念及计算
经营杠杆系数（Degree of Operating
Leverage,简称DOL）是指息税前利润变动
率相对于销售量变动率的倍数。企业只要存
在固定成本，就存在经营杠杆作用。
定义公式:
计算公式:
基期：EBIT=（P-b）×X-a
预计：EBIT1=（P-b）×X1-a
EBIT变动率=（EBIT1-EBIT）/EBIT=
[（P-b）×ΔX]/[（P-b）×X-a]
X变动率=（X1-X）/X=ΔX/X
EBIT变动率/X变动率=[（P-b）×X]/[（P-b）×X-a]
经营杠杆系数=基期边际贡献/基期息税前利润
A公司有关资料如表所示，试计算该企业2006年的经
营杠杆系数。 金额单位：万元
项目 2005年 2006年 变动额 变动率（%）
销售额 1000 1200 200 20
变动成本 600 720 120 20
边际贡献 400 480 80 20
固定成本 200 200 0 －
息税前利润 200 280 80 40
定义公式：
计算公式：
（三）经营杠杆和经营风险
结论：
控制经营风险的方法有：增加销售额、降低产品单位变动成
本、降低固定成本比重。
四、财务杠杆与财务风险
（二）财务杠杆的概念及计算
1.财务杠杆的概念
财务杠杆（Financial Leverage）是指由于企业存
在固定资本成本(利息费用)导致普通股每股收益变动率
大于息税前利润变动率的杠杆效应。
普通股每股收益=净利润/普通股股数
EPS↑=[（EBIT↑-I）×（1-T）]/N
其中：假如I、T和N不变
EBIT的较小变动会导致EPS较大的变动。
（二）财务杠杆作用的衡量
财务杠杆系数：普通股每股收益的变动率相当于息
税前利润变动率的倍数。
（1）定义公式：
财务杠杆系数=普通股每股收益变动率/息税前利
润变动率
假如DFL=每股收益变动率/EBIT变动率=2，表明
?
（2）计算公式：
财务杠杆系数=基期息税前利润/（基期息税前
利润-基期利息）
基期：EPS=[（EBIT-I）×（1-T）]/N
预测：EPS1=[（EBIT1-I）×（1-T）]/N
每股收益变动率=（EPS1-EPS）/EPS
EBIT变动率=（EBIT1-EBIT）/EBIT
DFL=EBIT/（EBIT-I）
（3）结论：
1.当I≠0，就有EPS变动率大于EBIT变动率。
2.影响因素
EBIT↑DFL↓
I↑DFL↑
影响企业财务杠杆系数的因素包括息税前利润、企业资
金规模、企业的资本结构、固定财务费用水平等多个因
素。
四、复合杠杆
复合杠杆：由于固定生产经营成本和固定财
务费用的共同存在而导致的普通股每股收益
变动率大于产销量变动率的杠杆效应。
DOL=EBIT变动率/X变动率
DFL=EPS变动率/EBIT变动率
（EBIT变动率/X变动率）×（EPS变动
率/EBIT变动率）=EPS变动率/X变动率
定义公式：
复合杠杆系数=普通股每股收益变动率
/产销量变动率
计算公式：
复合杠杆系数=经营杠杆系数×财务杠
杆系数
DCL=EPS变动率/X变动率
假如DCL=3，X增长3%，则EPS增长
率=10%×3=30%
DCL=DOL×DFL
结论：
①只要企业同时存在固定的生产经营成
本和固定的利息费用等财务支出，就会存在
复合杠杆的作用。
②影响因素
③DCL与复合风险关系
在其他因素不变的情况下，复合杠杆系
数越大，复合风险越大。
B企业年销售额为1000万元，变动成本率60%，
息税前利润为250万元，全部资本500万元，负债比率
40%，负债平均利率10%。
要求：（1）计算B企业的经营杠杆系数、财务杠杆系
数和总杠杆系数。
经营杠杆系数= =
财务杠杆系数= =
总杠杆系数=×=
（2）如果预测期B企业的销售额将增长10%，计
算息税前利润及每股收益的增长幅度。
息税前利润增长幅度=×10%=16%
每股收益增长幅度=×10%=%
某企业只生产和销售A产品，其总成本习性模型为
y=10000+3x。假定该企业2006年度A产品销售量为
10000件，每件售价为5元；按市场预测2007年A产品
的销售数量将增长10%。
（1）计算2006年该企业的边际贡献总额；
y=1000+3×X
↓ ↓
固定成本 单位变动成本
解：2006年企业的边际贡献总额=10000×5－
10000×3=20000（元）
（2）计算2006年该企业的息税前利润；
解：2006年该企业的息税前利润=边际贡献总额-固
定成本=20000－10000=10000（元）
（3）计算2007年的经营杠杆系数；
解：2007年的经营杠杆系数=M/EBIT=20000/10000=2
（4）计算2007年息税前利润增长率；
解：DOL=2＝EBIT变动率？/X变动率10%
则息税前利润变动率=2×10%=20%
（5）假定企业2006年发生负债利息5000元，且无
融资租赁租金，计算2007年复合杠杆系数。
DFL=EBIT/（EBIT-I）＝10000/（10000－
5000）=2
DCL=DFL×DOL=2×2=4
资本结构
一、资本结构的概念：各种资金的构成及其
比例关系。广义与狭义
二、影响资本结构的因素：（了解）
（1）企业财务状况；
（2）企业资产结构；
（3）企业销售情况；
（4）投资者和管理人员的态度；
（5）贷款人和信用评级机构的影响；
（6）行业因素；
（7）企业规模；
（8）所得税税率的高低；
（9）利率水平的变动趋势
三、资本结构理论
资本结构理
论
主要观点
净收益理论
负债程度越高，资金成本越低，企业价值越大。负债程
度为100%时，企业价值将达到最大。
净营业收益
理论
资本结构与企业价值无关；不存在最佳资本结构。
MM理论
在不考虑所得税的情况下，风险相同的企业，其价值不
受负债程度的影响；但在考虑所得税的情况下，负债越
多，企业价值越大。
代理理论
均衡的企业所有权结构是由股权代理成本和债权代理成
本之间的平衡关系来决定的，债权资本适度的资本结构
会增加股东的价值。
等级筹资理
论
其中心思想首先是偏好内部筹资，其次如果需要外部筹
资，则偏好债务筹资。
资本结构
四、资本结构优化决策
（一）含义：在一定条件下使企业价值最
大，加权平均资金成本最低的资本结构。
（二）确定方法
1.每股收益无差别点法（又称每股利润
无差别点或息税前利润－每股收益分析法，
EBIT-EPS分析法）
（1）每股收益无差别点的含义：指每股利润不受融资方
式影响的息税前利润水平。
每股(利润)收益=净利润/普通股股数=
EPS股=[（EBIT-I）×（1-T）]/（N+ΔN ）
EPS债=[（EBIT-I原-ΔI）×（1-T）]/ N
在每股利润无差别点上，无论是采用负债融资，还
是采用权益融资，每股利润都是相等的。有：
（2）计算公式：
使得追加权益筹资每股收益=追加负债筹
资每股收益
上式可简化为：
能使得上述公式成立的EBIT为每股盈余无差别点时的EBIT。
（3）决策原则：当预计的EBIT高于每股利
润无差别点的EBIT时，运用负债筹资可获
得较高的每股利润；当预计的EBIT低于每
股利润无差别点的EBIT时，运用权益筹资
可获得较高的每股利润。
（4）缺点：没有考虑风险的影响。
