请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
策略研究 Page 1
证券研究报告—深度报告
投资策略 投资高弹性顺周期标的
2021 年 5 月 24 日
一年沪深 300 与深证成指走势比较
市场数据
中小板/月涨跌幅（%） 12，257
创业板/月涨跌幅（%） 3，046
AH 股价差指数 2，467
A股总/流通市值 （万亿元）
证券分析师：燕翔
电话： 010-88005325
E-MAIL： yanxiang@
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080002
证券分析师：朱成成
电话： 0755-81982942
E-MAIL:zhuchengcheng@
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520080010
证券分析师：许茹纯
电话：021-60933151
E-MAIL: xuruchun@
证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520080007
联系人：金晗
电话：010-88005150
E-MAIL: jinhan@
独立性声明：
作者保证报告所采用的数据均来自合规渠
道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理
判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受
任何第三方的授意、影响，特此声明。
深度报告
华夏中证细分有色金属产业 ETF 投资价值分析
当前全球经济复苏方兴未艾
（1）当前海外刺激政策仍在不断出台。当前美国在内的海外经济体刺
激政策仍在不断出台。受世界主要经济体经济政策影响，美国、欧洲和
日本等国 M2 持续飙升。在一篮子刺激政策下，疫情以来全球经济持续
恢复，当前依然方兴未艾。（2）国内经济向上修复的趋势同样不变。从
最新 4 月份国内的经济数据整体来看，我们认为当前国内经济景气度
同样在回升，并且未来一段时间中国经济增长向上修复的趋势依然不
会变。（3）全球经济方兴未艾，商品价格仍未见顶。从历史经验来看，
大宗商品价格与宏观数据高度拟合，多是由总需求驱动的。并且大宗商
品价格的高点一般都是在经济见顶之后才会出现，我们认为当前全球
工业同比增速的回升有望持续，工业大宗商品价格或将继续上涨。
积极把握有色金属板块投资机会
当前经济复苏正在进行时，商品价格依然处在上行趋势，顺周期品种
拥有较好的投资机会。（1）铜领域：近期伦铜价格一度突破 10000 美
金/吨，市场继续交易“流动性宽松+通胀预期提升”。（2）铝行业：行
业供需双旺，电解铝行业有望从供给端继续推动价格上涨。（3）锂行
业：本轮主要由需求主导驱动的碳酸锂行情，行业景气度有望持续提
升。（4）黄金：目前美联储保持宽松的货币政策，全球通胀预期迅速抬
头，金价有望重新回到上行通道。（5）稀土：我们预计在五一节之后下
游企业会有集中补货的需求，预计短期稀土价格有望维持高位。
中证细分有色金属产业主题指数：投资经济复苏逻辑
中证细分有色金属产业主题指数反映沪深两市细分有色产业公司股票
的整体走势。（1）去年初以来，在经济复苏过程中，中证细分有色金属
产业主题指数表现领先主流市场宽基指数。（2）中证细分有色金属产
业主题指数成分股市值的权重分布以中大盘股为主。（3）从行业的权
重分布上看，中证细分有色金属产业主题指数成分股在稀有金属、工业
金属和黄金分布上基本形成三足鼎立。（4）从个股情况来看，中证细分
有色金属产业主题指数主要聚焦于稀有金属、工业金属和黄金等细分
行业优质龙头公司。（5）中证细分有色金属产业主题指数估值处于
2012 年 4 月份以来的历史较低位。
华夏中证细分有色金属产业 ETF：积极布局商品牛市
管理公司：领域广泛，管理专业。华夏基金管理有限公司成立于 1998
年 4 月 9 日，是经中国证监会批准成立的首批全国性基金管理公司之
一。优异的基金管理和运营能力是华夏基金最大的优势之一。
基金经理：业内新星，业绩优异。华夏中证细分有色金属产业 ETF 拟
任基金经理赵宗庭，目前在任管理基金 14 只，规模 651 亿元，任职内
各基金回报均显著为正，2018 年荣获金基金奖。
华夏中证细分有色金属产业 ETF（）是紧密跟踪中证细分
有色金属产业主题指数收益率的基金产品，追求跟踪偏离度和跟踪误
差最小化。本基金的管理费率为 %，托管费率为 %。
风险提示
经济增速下行，疫情发展超预期
N/19 J/20 M/20 M/20 J/20 S/20
上证综指 深证成指
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 2
内容目录
当前全球经济复苏方兴未艾 ......................................................................................... 5
当前海外刺激政策仍在不断出台 .......................................................................... 5
国内经济向上修复的趋势同样不变 ...................................................................... 7
全球经济方兴未艾，商品价格仍未见顶 ............................................................. 12
积极把握有色金属板块投资机会 ................................................................................ 14
工业金属：关注海外经济复苏和流动性拐点 ...................................................... 14
锂：锂行业新周期启动 ...................................................................................... 17
黄金：交易通胀，翻多黄金 ............................................................................... 20
稀土：价格有望维持高位 ................................................................................... 22
中证细分有色金属产业主题指数：投资经济复苏逻辑 ................................................ 24
中证细分有色金属产业主题指数编制方式及简介 ............................................... 24
细分有色金属指数显著受益经济复苏 ................................................................. 24
指数风格：中大市值为主，持有工业金属多 ...................................................... 25
指数估值：估值水平处于历史较低位 ................................................................. 27
华夏中证细分有色金属产业 ETF：布局高弹性顺周期标的 ........................................ 29
华夏中证细分有色金属产业 ETF 简介 ............................................................... 29
管理公司：领域广泛，管理专业 ........................................................................ 30
基金经理：业内新星，业绩优异 ........................................................................ 30
国信证券投资评级 ...................................................................................................... 31
分析师承诺 ................................................................................................................ 31
风险提示 .................................................................................................................... 31
证券投资咨询业务的说明 ........................................................................................... 31
方案联盟
qNmQnPzRwO8O9R7NmOqQsQnMjMqQsPeRoMmQbRnMoRvPqQoQwMnPsM
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 3
图表目录
图 1：美国 M2 同比增速创有数据以来的新高 ................................................................. 6
图 2：日本和欧洲 M2 同比增速同样处于历史高位 .......................................................... 6
图 3：当前美国经济复苏仍在不断推进（%） .............................................................. 7
图 4：IMF 对全球各国 2021 年经济预测 ...................................................................... 7
图 5：2021 年 4 月工业增加值同比增速有所回升 ........................................................ 8
图 6：历年 4 月工业增加值定基指数环比增速一览 ...................................................... 8
图 7：4 月固定资产投资同比增速继续上升 .................................................................. 9
图 8：历年 4 月固定资产投资环比增速一览 ............................................................... 10
图 9：4 月消费同比增速有所回落 .............................................................................. 10
图 10：历年 4 月社会消费品零售总额环比一览 ......................................................... 11
图 11：中国进口、出口金额同比走势一览 ................................................................. 11
图 12：历年中国进口、出口金额环比走势一览 ......................................................... 12
图 13：去年下半年来大宗商品价格逐渐上涨至历史高位 ........................................... 12
图 14：大宗商品价格高点在经济高点之后 ................................................................. 13
图 15：铜铝价格创新高（元/吨） .............................................................................. 14
图 16：全球铜显性库存处于低位（万吨） ................................................................. 15
图 17：铜价与主要经济体制造业 PMI ........................................................................ 15
图 18：中国电解铝产量（万吨） ............................................................................... 16
图 19：中国电解铝社会库存（万吨） ........................................................................ 16
图 20：未锻铝及铝材月度进口量（万吨） ................................................................. 16
图 21：中国电解铝月度产量（万吨） ........................................................................ 16
图 22：国内电解铝表观消费量（万吨） .................................................................... 17
图 23：未锻铝及铝材出口量（万吨） ........................................................................ 17
图 24：锂行业新周期启动 .......................................................................................... 18
图 25：国内碳酸锂和氢氧化锂产量（月度值，吨） .................................................. 18
图 26：国内碳酸锂和氢氧化锂库存（周度值，吨） .................................................. 18
图 27：中国新能源汽车销量数据（月度值，万辆） .................................................. 19
图 28：中国新能源汽车销量数据（年度值，万辆） .................................................. 19
图 29：欧洲主流国家新能源汽车销量数据（万辆） .................................................. 19
图 30：全球主流汽车市场碳排放目标（g/km） ........................................................ 19
图 31：中国正极材料生产量（万吨） ........................................................................ 20
图 32：中国正极材料企业开工率 ............................................................................... 20
图 33：美国核心 CPI 和 PCE（%） .......................................................................... 21
图 34：美国失业率 .................................................................................................... 21
图 35：2019 年全球稀土储量分布（柱状图） ........................................................... 22
图 36：2019 年全球稀土储量分布（饼图） ............................................................... 22
图 37：氧化镨钕价格 ................................................................................................. 22
图 38：重稀土价格 .................................................................................................... 22
图 39：中证细分有色金属主题指数成分股规模分布（权重） .................................... 25
图 40：中证细分有色金属主题指数成分股规模分布（数量） .................................... 25
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 4
图 41：中证细分有色金属产业主题指数成分股行业分布(权重) ................................. 26
图 42：中证细分有色金属产业主题指数成分股行业分布(数量) ................................. 26
图 43：中证细分有色金属产业主题指数 PE、PB 估值 .............................................. 27
图 44：2012 年 4 月以来中证细分有色金属产业主题指数 PE 走势 ........................... 28
图 45：2012 年 4 月以来中证细分有色金属产业主题指数 PB 走势 ........................... 28
表 1：中证细分有色金属产业主题指数基本信息 ........................................................ 24
表 2：中证细分有色金属产业主题指数长期收益-风险 ............................................... 25
表 3：中证细分有色金属产业主题指数近两年收益-风险 ............................................ 25
表 4：中证细分有色金属产业主题指数权重前十成分股基本信息 ............................... 27
表 5：华夏中证细分有色金属产业 ETF 基本信息 ...................................................... 29
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 5
当前全球经济复苏方兴未艾
当前美国在内的海外经济体刺激政策仍在不断出台。受世界主要经济体经济政
策影响，美国、欧洲和日本等国 M2 持续飙升。在一篮子刺激政策下，疫情以
来全球经济持续恢复，当前依然方兴未艾。同时从最新 4 月份国内的经济数据
整体来看，我们认为当前国内经济景气度同样在回升，并且未来一段时间中国
经济增长向上修复的趋势依然不会变。从历史经验来看，大宗商品价格与宏观数
据高度拟合，多是由总需求驱动的。并且大宗商品价格的高点一般都是在经济见顶
之后才会出现，我们认为当前全球工业同比增速的回升才刚刚开始，工业大宗商品
价格仍将上涨。
当前海外刺激政策仍在不断出台
当前美国在内的海外经济体刺激政策仍在不断出台。2020 年新冠疫情的爆发影
响了正常的经济金融节奏和生活生产秩序，面对新冠疫情在全球的发酵，各国
中央银行迅速采取措施。2021 年 3 月 11 日，美国总统拜登在白宫签署了
万亿美元的经济救助计划。该计划的主要内容包括：为每周失业救济金增加 300
美元额外福利，扩大失业救济范围并将适用时间延长至 9 月 6 日；为州和地方
政府注入约 3500 亿美元资金；为学校重新开放提供约 1700 亿美元等。而这只
是拜登政府财政刺激政策的第一步即“美国拯救计划”（American Rescue Plan）。
巨额财政刺激计划的推出，提升了市场的风险偏好，美国三大股指齐涨，标普
500 指数与道琼斯工业指数收盘价创历史新高。
3 月 31 日，拜登在宾夕法尼亚州匹兹堡发表讲话，规模 2 万亿美元的基础设施
计划正式出炉。基建投资计划是拜登政府财政刺激政策第二步“美国复苏计划”
的重要部分，不仅包括了传统的基建投资、还涵盖了绿色能源、研发、教育、社
会保障等领域的长期投资，巨额财政刺激计划的推出，也在不断强化经济复苏
的预期，预计未来全球需求将会继续大幅回升。
受世界主要经济体经济政策影响，美国、欧洲和日本等国 M2 持续飙升。从需
求侧看，2021 年全球经济复苏有望超预期。受全球主要经济体政策刺激力度较
大的影响，目前的宏观数据中，我们已经看到了美国、日本、欧洲等国家的 M2
同比增速大幅飙升。截至 2021 年 1 月，目前美国的 M2 同比增速已经高达
%，创 1959 年有历史数据以来的新高。欧洲和日本也是同样的情况，M2
同比增速虽然没有像美国那样夸张超过历史最高水平，但也都创出了 2008 年
金融危机以后的阶段性新高。
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 6
图 1：美国 M2 同比增速创有数据以来的新高
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
图 2：日本和欧洲 M2 同比增速同样处于历史高位
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
一篮子刺激政策下，疫情以来全球经济持续恢复，当前依然方兴未艾。去年在
疫情的影响下，包括美国在内的全球经济出现了大幅的下挫，此后随着经济刺
激政策的不断出台以及疫苗接种疫情逐渐得到控制，全球经济开始触底反弹。
2021 年 4 月份美国工业生产指数同比增速已经由去年 5 月份的%低点大
幅升至 %。除了美国之外，今年 4 月份国际货币基金组织（IMF）对《世界
经济展望》报告进行更新，较 2021 年 1 月的预测再度上调了全球经济增长预
期，预计 2021 年的全球经济增速为 6%，较此前上调了 个百分点，有望创
1970 年代以来罕见的高增幅。
0
5
10
15
20
25
30
1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020
美国M2当月同比（%）
-1
1
3
5
7
9
11
13
1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020
日本:货币供应量:平均余额:M2:同比 欧元区:M2:同比
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 7
图 3：当前美国经济复苏仍在不断推进（%）
资料来源: IMF、国信证券经济研究所整理
图 4：IMF 对全球各国 2021 年经济预测
资料来源: IMF、国信证券经济研究所整理
国内经济向上修复的趋势同样不变
为剔除去年基数异常的影响，我们统一采用 2021 年相对 2019 年的两年平均同
比增速衡量正常情况下 2021 年 4 月的同比增速。
此外，2019 年个别月份也存在一些基数异常波动，因此我们在公布具体金额的
指标上还比较了 2021 年当期环比与 2017-2019 年三年同期环比的大小，若
-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
2
0
1
8
-0
1
2
0
1
8
-0
3
2
0
1
8
-0
5
2
0
1
8
-0
7
2
0
1
8
-0
9
2
0
1
8
-1
1
2
0
1
9
-0
1
2
0
1
9
-0
3
2
0
1
9
-0
5
2
0
1
9
-0
7
2
0
1
9
-0
9
2
0
1
9
-1
1
2
0
2
0
-0
1
2
0
2
0
-0
3
2
0
2
0
-0
5
2
0
2
0
-0
7
2
0
2
0
-0
9
2
0
2
0
-1
1
2
0
2
1
-0
1
2
0
2
1
-0
3
美国:工业生产指数:同比
-8
-9
-10
6
5
-15
-10
-5
0
5
10
15
中国 俄罗斯 全球 美国 巴西 日本 德国 加拿大 印度 法国 英国 西班牙
2020估计值 2021预测值 2022预测值
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 8
2021 年当期环比强于 2017-2019 年大多数年份，则表明 2021 年当期景气度较
高，反之则景气度较弱。
从最新 4 月份国内的经济数据整体来看，我们认为当前国内经济景气度依然在
回升，并且未来一段时间中国经济增长向上修复的趋势不会变，具体来看：
（1）生产端：制造业带动工业生产景气度回升
4 月工业增加值两年平均同比增速为 %，较 3 月上升 个百分点，4 月国
内工业生产景气度有所回升。
图 5：2021 年 4 月工业增加值同比增速有所回升
资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理
注：2021 年当月同比数据为 2021 年相对 2019 年的两年几何平均增速
环比方面，根据工业增加值定基指数可以计算得到 4 月定基指数环比为%，
略低于 2017-2019 年三年同期环比均值%，因此从环比的角度看，2021 年
4 月工业生产景气度和 2017-2019 年同期相比整体景气度略偏低。
图 6：历年 4 月工业增加值定基指数环比增速一览
资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理
工业增加值:高技术产业:当月同比 工业增加值:当月同比
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2017-04 2018-04 2019-04 2020-04 2021-04
工业增加值定基指数:环比
工业增加值定基指数:环比
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 9
（2）需求端：投资——房地产、制造业投资增速明显上升，基建明显回落
固定资产投资 4 月两年平均同比增速较 3 月继续上升，其中制造业、房地产两
年平均同比增速上升幅度较大，基建投资增速明显回落。
4 月固定资产投资两年平均同比增 %，较 3 月继续上升 个百分点。其中
房地产开发投资两年平均同比为 %，上升 个百分点；制造业 %，上
升 个百分点，再次转正，其中拟合的高新技术制造业投资 %，上升
个百分点，旧产能制造业投资%，下降 个百分点；基建投资 %，下
降 个百分点。
图 7：4 月固定资产投资同比增速继续上升
资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算
注：2021 年当月同比数据为 2021 年相对 2019 年的同比复合增速
从环比来看，4 月固定资产投资金额环比增速为%，明显高于 2017-2019 年
这三年同期环比，4 月固定资产投资景气度较高。分项中，房地产、制造业环比
明显高于 2017-2019 年这三年同期环比，基建投资环比明显低于 2017-2019 年
这三年同期环比，基建投资景气度偏低。
固定资产投资完成额:当月同比
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 10
图 8：历年 4 月固定资产投资环比增速一览
资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算
（3）需求端：消费——海外疫情拖累国内消费增速再次回落
4 月印度等海外国家疫情再度爆发，其负面外溢影响或引发国内预防性储蓄再
次上升，拖累国内社会消费品零售总额同比增速回落。
4月社会消费品零售总额两年平均同比增速为 %，较3月下降 个百分点。
分消费类型来看，4 月商品零售两年平均同比增速为 %，较 3 月下降 个
百分点；餐饮 %，较 3 月下降 个百分点。
图 9：4 月消费同比增速有所回落
资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算
注：2021 年当月同比数据为 2021 年相对 2019 年的同比复合增速
从环比来看，今年 4 月社会消费品零售总额环比为%，明显低于 2017-2019
年同期环比，今年 4 月国内消费景气度偏弱。
%
%
%
%
%
%
% %
%
%%
%
%
%
%
% % %
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2017-04 2018-04 2019-04 2020-04 2021-04
固定资产投资完成额 房地产开发投资完成额 制造业投资 基础设施建设投资
社会消费品零售总额:当月同比 社会消费品零售总额:商品零售:当月同比
社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 11
图 10：历年 4 月社会消费品零售总额环比一览
资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算
（4）需求端：进出口——4 月出口再超预期，打消出口竞争力明显下降的担忧
4 月中国出口（人民币计价，下同）两年平均同比明显上升，明显超出市场预期；
进口（人民币计价，下同）两年平均同比增速较 3 月明显下降。4 月中国出口两
年平均同比增速为 %，较 3 月上升 个百分点；进口两年平均同比增速
为 %，较 3 月下降 个百分点。
图 11：中国进口、出口金额同比走势一览
数据来源：WIND、国信证券经济研究所整理及测算
注：2021 年当月同比数据为 2021 年相对 2019 年的同比复合增速
从环比来看，2021 年 4 月出口环比为 %，明显高于 2017、2019 年同期环
比，表明 2021 年 4 月出口景气度较高；4 月进口环比为%，高于 2017、
2018 年同期环比，表明从金额角度看，2021 年 4 月进口景气度亦不弱。
4 月出口再超预期一定程度上打消了市场对今年国内产品出口竞争力明显下降
的担忧。我们认为，国内产品出口的竞争力一方面源于国内产业有效升级后相
关产品规模抬升带来了价格优势；另一方面，疫情对海外生产的干扰今年年内
可能都难以完全消除，国内稳定的生产供应能力继续加持国内产品的出口竞争
%
%
%
%
%%
%
%
%
%
%
%
%
%
2017-04 2018-04 2019-04 2020-04 2021-04
社会消费品零售总额:环比
出口金额:人民币:当月同比 进口金额:人民币:当月同比
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 12
力。因此，预计今年国内出口增速仍能持续维持在较高水平。
图 12：历年中国进口、出口金额环比走势一览
数据来源：WIND、国信证券经济研究所整理及测算
全球经济方兴未艾，商品价格仍未见顶
随着全球经济复苏的持续推进，铜、铁矿石、煤等大宗商品价格大幅上涨，南华
工业品和金属指数近期都已经创下历史新高，虽然当前有所回落，但依然处于
历史高位。
图 13：去年下半年来大宗商品价格逐渐上涨至历史高位
资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理
从历史经验来看，大宗商品价格与宏观数据高度拟合，多是由总需求驱动的。不算
此次，1960 年来全球工业大宗商品共出现 10 次价格大涨。除了 60、70 年代少数
几次是供给收缩和成本驱动外，绝大多数情况下，价格大涨都是总需求推动的，与
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2017-04 2018-04 2019-04 2020-04 2021-04
出口金额 :人民币 :环比 进口金额 :人民币 :环比
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021
南华综合指数 南华工业品指数 南华金属指数
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 13
宏观数据高度拟合，2015 年以后工业大宗商品价格的走势与“中国+G7 国家”工
业同比增速高度相关。
并且大宗商品价格的高点一般都是在经济见顶之后才会出现，我们认为当前全球
工业同比增速的回升有望持续，工业大宗商品价格或将继续上涨。2000 年以来，
大宗商品价格的高点都是出现在工业同比增速（中国+G7）高点的右侧，也就是说
商品价格是后反应变化的，大宗商品价格的高点一般都是在经济见顶之后才会出现，
我们认为当前全球工业同比增速的回升有望持续，工业大宗商品价格或将继续上涨。
图 14：大宗商品价格高点在经济高点之后
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
-15
-10
-5
0
5
10
15
2
0
0
4
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
2
0
1
4
2
0
1
5
2
0
1
6
2
0
1
7
2
0
1
8
2
0
1
9
2
0
2
0
基本金属价格（取对数） 工业同比：中国+G7
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 14
积极把握有色金属板块投资机会
当前经济复苏正在进行时，商品价格依然处在上行趋势，顺周期品种拥有较好
的投资机会。铜领域：近期伦铜价格一度突破 10000 美金/吨，市场继续交易
“流动性宽松+通胀预期提升”，判断铜价拐点为时尚早。铝行业：行业供需双
旺，远期供应受限。“碳达峰”“碳中和”政策作为市场热点，电解铝行业有望
从供给端继续推动价格上涨。锂行业：本轮主要由需求主导驱动的碳酸锂行情，
目前开始叠加锂矿价格启动，有望继续推动碳酸锂和氢氧化锂价格共振，行业
景气度有望持续提升。黄金：目前美联储保持宽松的货币政策，全球通胀预期
迅速抬头，金价有望重新回到上行通道。稀土：目前稀土氧化物价格出现调整，
但我们预计在五一节之后下游企业会有集中补货的需求，稀土氧化物价格有望
止跌反弹，预计短期稀土价格有望维持高位。
工业金属：关注海外经济复苏和流动性拐点
（1）铜：伦铜向上突破万元大关
4 月中旬以来，基本金属走势分化明显，铜、铝因供应端受限且需求端受益于新
能源行业发展，价格不断创新高，其中伦铜向上突破 10000 美元/吨，创下 2011
年以来新高；如果刨除 2018 年 4 月因美国制裁俄铝导致铝价急涨急跌，伦铝
价格也创下 2011 年以来高点。
图 15：铜铝价格创新高（元/吨）
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
全球铜显性库存虽有所反弹，仍处于低位。截至 4 月末，全球三大交易所+中国
保税区铜库存共计 万吨，比 3 月底增加 万吨，增量主要来自 LME 仓
库。
20000
30000
40000
50000
60000
70000
80000
8000
10000
12000
14000
16000
18000
20000
22000
24000
26000
28000
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
2
0
1
4
2
0
1
5
2
0
1
6
2
0
1
7
2
0
1
8
2
0
1
9
2
0
2
0
2
0
2
1
沪锌 沪铝 沪铜 右
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 15
图 16：全球铜显性库存处于低位（万吨）
资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理
当前主要经济体新冠肺炎疫苗接种进度较为平稳，新增确诊人数走低，国外制
造业维持较高的景气度，4 月份美国 ISM 制造业 PMI 指数录得 ，欧元区
Markit 制造业 PMI 录得 ，日本制造业 PMI 录得 ，国外经济复苏是今
年包括铜在内的有色金属主要消费拉动因素。总体来看，今年铜供需并不过剩，
当前全球显性库存水平也偏低，在流动性充裕和海外经济复苏背景下，铜价有
望维持在历史高位。
图 17：铜价与主要经济体制造业 PMI
资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理
（2）铝：供需双旺，远期供应受限
受电解铝高利润刺激，国内电解铝产量持续高增长。据 SMM 数据，2021 年 1-
3 月国内电解铝产量 万吨，同比增速 %。根据阿拉丁数据，截至 5
月初，全国电解铝运行产能增至 万吨/年，建成产能规模 万吨，
全国电解铝企业开工率达 %。
40
60
80
100
120
140
160
180
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
2
0
1
4
2
0
1
5
2
0
1
6
2
0
1
7
2
0
1
8
2
0
1
9
2
0
2
0
3000
4000
5000
6000
7000
8000
9000
10000
30
35
40
45
50
55
60
65
70
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
2
0
1
4
2
0
1
5
2
0
1
6
2
0
1
7
2
0
1
8
2
0
1
9
2
0
2
0
2
0
2
1
美国制造业PMI 中国制造业PMI
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 16
图 18：中国电解铝产量（万吨） 图 19：中国电解铝社会库存（万吨）
资料来源: SMM、国信证券经济研究所整理 资料来源: SMM、国信证券经济研究所整理
受供应高增速影响，铝锭去库进度低于往年。截至 5 月 6 日，国内电解铝社会
库存 万吨，在历年同期属于中等水平。相较于往年同期，今年二季度铝锭
去库并不顺畅，主要原因是供应高增速，除了国内电解铝产量增速维持在 8%以
上，由于进口窗口不时打开，进口铝锭和铝材量也维持在高位。根据海关数据，
2021 年前 3 个月共进口未锻造的铝及铝材 万吨，比去年同期增加 36 万
吨，增量主要来自铝锭。其中进口铝锭 万吨，比去年同期增加 32 万吨，
进口铝合金 万吨，比去年同期增加 万吨。国内电解铝产量高增长，
叠加进口量也处于历史高位，导致二季度国内铝虽然表观消费量很高，但去库
并不顺畅。
图 20：未锻铝及铝材月度进口量（万吨） 图 21：中国电解铝月度产量（万吨）
资料来源: 海关总署、国信证券经济研究所整理 资料来源: SMM、国信证券经济研究所整理
从需求端来看，今年以来国内电解铝表观消费量维持在历史同期最高位，其中
1-3 月由于低基数原因，同比增幅较大，4 月份由于去年同期高基数，表观消费
增速迅速回落。出口方面，4 月份我国出口未锻铝及铝材 万吨，同比下降
%，环比下降 %，主要受内外比值上升影响。我们判断随着国外经济持
续复苏，出口将成为下半年消费主要增长点，不仅限于铝材，还包括各类终端
铝制品。内需方面，由于去年内需偏强，且自去年 11 月以来国内社融增速见顶，
流动性拐点已经出现，货币政策回归正常化，今年经济增长目标较为中性，今
年铝内需难以在去年高基数基础上有大幅增长。
-10%
0%
10%
20%
30%
200
250
300
350
电解铝月度产量 同比
0
50
100
150
200
250
1/1 2/1 3/1 4/1 5/1 6/1 7/1 8/1 9/1 10/1 11/1 12/1
2016年 2017年
2018年 2019年
2020年 2021年
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
2016年 2017年 2018年
2019年 2020年 2021年
260
270
280
290
300
310
320
330
340
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
2017年 2018年 2019年
2020年 2021年
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 17
图 22：国内电解铝表观消费量（万吨） 图 23：未锻铝及铝材出口量（万吨）
资料来源:国信证券经济研究所整理 资料来源: 海关总署、国信证券经济研究所整理
当前铝价已经接近 20000 元/吨历史高位，在行业层面，市场交易中国电解铝产
能天花板，以及碳中和对高耗能的电解铝行业抑制作用。在过去十五年，中国
是全球电解铝产能扩张主力，一旦中国产能扩张放缓，全球电解铝产量增速都
将放缓。同时，铝以其轻量化特征，在光伏、新能源汽车领域应用广泛，有望打
开新的消费增长空间。全球电解铝行业长期来看面临供应放缓和需求二次扩张
预期。
展望下半年，6 月份以后云南地区还有新一轮电解铝产能集中投产，供应继续增
长，而消费则会在 7 月份步入淡季，届时库存可能再次累积，基本面将对铝价
构成一定压力。而目前市场主要交易宽裕的流动性之下的海外经济复苏和再通
胀，基本面定价权重下降。当前铝市场情绪较为高亢，高位大幅震荡风险加剧，
需警惕市场对于美联储货币政策回归正常化的预期变动对铝价的扰动。但铝价
重心显著高于去年是确定的。
锂：锂行业新周期启动
供需错配导致锂盐价格上涨，碳酸锂价格率先实现触底反弹。国产电池级碳酸
锂价格从 2020 年 8 月最底部 万元/吨到目前为止已经涨至 万元/吨（亚
洲金属网报价），实现翻倍以上增长。国产电池级氢氧化锂价格在此前最低跌至
万元/吨，目前价格涨至 万元/吨，涨幅达 77%。另外值得注意的是，
中国进口锂辉石现货价格也快速启动，此前最低曾跌至 390 美金/吨，目前已快
速上调至 630 美金/吨。本轮主要是由需求主导驱动的碳酸锂行情，目前已开始
叠加澳洲锂辉石矿山产能出清，原料锂辉石价格启动，推动氢氧化锂价格共振，
行业景气度有望持续提升。
150
200
250
300
350
400
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
2015年 2016年 2017年
2018年 2019年 2020年
2021E
20
25
30
35
40
45
50
55
60
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
2017年 2018年 2019年
2020年 2021年
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 18
图 24：锂行业新周期启动
资料来源：亚洲金属网、安泰科、国信证券经济研究所整理
目前国内碳酸锂市场现货库存依然紧张，磷酸铁锂企业对碳酸锂需求大幅增加，
鑫椤锂电最新报告表示，尽管目前国内磷酸铁锂单月产量已经创造了历史最高
值，但是近几个月来磷酸铁锂的实际出货量都大于生产量，头部企业出现明显
降库存的现象。综上，在供需两端都出现比较明显增长的情况下，国产碳酸锂
价格呈现横盘整理的状态，市场观望情绪浓厚；而氢氧化锂价格在原料锂辉石
价格上涨的情况下，逐步缩小了和碳酸锂的价差。
从全年的角度看，Q1 供应偏紧，价格快速上行；Q2 供应会有所增加，尤其是
国内青海盐湖提锂的产量会有所恢复，市场价格可能会略有松动，但我们预计
下游需求有望保持强劲，国产电池级碳酸锂价格并不会有太大的波动空间，氢
氧化锂逐步缩小与碳酸锂的价差；Q3-Q4 本身是传统的消费旺季，Q4 叠加年
底备货的支撑，价格有望进一步上行。综上我们预计全年国产电池级碳酸锂的
价格始终会维持在 万元/吨上方，保持强势。
图 25：国内碳酸锂和氢氧化锂产量（月度值，吨） 图 26：国内碳酸锂和氢氧化锂库存（周度值，吨）
资料来源：百川资讯、国信证券经济研究所整理 资料来源：百川资讯、国信证券经济研究所整理
2021 年上半年中国新能源汽车需求持续超预期。1 月新能源汽车产销量分别达
0
5000
10000
15000
20000
25000
30000
35000
40000 碳酸锂产量 氢氧化锂产量
0
500
1000
1500
2000
2500
0
2000
4000
6000
8000
10000
12000 碳酸锂工厂库存 氢氧化锂工厂库存
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 19
到 万辆和 万辆，同比增长 倍和 倍；2 月产销量分别达到
万辆和 11 万辆，同比增长 倍和 倍；3 月产销量分别达到 万辆和
万辆，同比增长 和 倍。市场需求仍将保持稳中向好的态势，我们
预计 2021 年中国新能源车销量有望达到 220 万辆，同比增长超过 60%。
图 27：中国新能源汽车销量数据（月度值，万辆） 图 28：中国新能源汽车销量数据（年度值，万辆）
资料来源：中汽协、国信证券经济研究所整理 资料来源：中汽协、国信证券经济研究所整理
欧洲新能源汽车销量持续超市场预期。2020 年 12 月欧洲主要国家(德、法、英
等八国)新能源车注册量 万辆，欧洲 2020 年整体销量约为 130 万辆，同比
+140%，持续大超市场预期，欧洲主流国家新能源汽车渗透率达到 %。预
计 2021 年欧洲新能源车市仍将维持高增速，多款爆款车型集中上市，有望快速
拉动消费，全年销量有望达到 200 万辆。
欧洲制定严苛的碳排放规则。2018 年欧盟立法中，将乘用车碳排放标准于 2021
年底降至 95g/km，其中 2020 年 95%销售新车降至 95g/km 水平，2025 年降
至 年进一步降至 2020 年 9 月的《2020 年气候
目标计划中》，欧盟进一步上调减排幅度（2030 年相较 1990 年减排幅度由 40%
上调为 55%），则 2030 年碳排放水平为
图 29：欧洲主流国家新能源汽车销量数据（万辆） 图 30：全球主流汽车市场碳排放目标（g/km）
资料来源：SMMT、CCFA、国信证券经济研究所整理 资料来源：HIS、EEA、国信证券经济研究所整理
国内新能源车和电动自行车需求强劲带动正极材料企业开工率提升。鑫椤锂电
数据显示，3 月国内四大正极材料合计产量为 万吨，同比+%，环比
+%，其中三元材料产量 万吨，磷酸铁锂产量 万吨，两者均继续
刷新历史新高。另外，三元材料和磷酸铁锂企业开工率持续提升至高水平。
0
5
10
15
20
25
30
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
2018年 2019年 2020年 2021年
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
0
50
100
150
200
250
2016 2017 2018 2019 2020 2021E
中国新能源汽车销量 增速
-50%
0%
50%
100%
150%
200%
250%
300%
0
5
10
15
20
25
30
销量（万辆） yoy（右轴）
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
欧盟 美国 中国 日本
2015 2020 2025 2030
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 20
图 31：中国正极材料生产量（万吨） 图 32：中国正极材料企业开工率
资料来源：鑫椤锂电、国信证券经济研究所整理 资料来源：百川资讯、国信证券经济研究所整理
综上所述，我们判断全球汽车电动化仍是未来锂消费核心驱动力，本轮主要是
由需求主导驱动的碳酸锂行情，磷酸铁锂需求火爆快速拉动碳酸锂价格上涨；
目前开始叠加澳洲锂辉石矿山产能出清，原材料锂辉石价格启动，有望继续推
动碳酸锂和氢氧化锂价格共振上行，行业景气度持续提升，利好国内核心锂盐
加工企业，尤其是拥有上游锂资源布局的企业。
黄金：交易通胀，翻多黄金
近期美国疫情迎来拐点，但货币超发并没有停止。美国新总统拜登在 2021 年 1
月 20 日宣布就职美国总统之后随即出台了一系列的防疫措施，推出三项新的政
策：1）发起 100 天戴口罩挑战；2）重新加入世界卫生组织；3）设立新冠疫情
应对协调官，同时提出目标：在就任总统的前 100 天完成 1 亿剂新冠疫苗接种。
另外，拜登政府在 2021 年 1 月 14 日公布了 万亿美金的纾困计划，计划包
括：向大多数美国人直接支付 1400 美元，连同 12 月的 600 美元，救济总金额
将达到 2000 美元；将联邦每周失业救济金提高到 400 美元，并延长到 9 月底；
将联邦最低工资提高到每小时 15 美元，并拨款 3500 亿美元用于州政府和地方
政府援助；拨款 1700 亿美元用于 K-12 学校和高等教育机构；拨款 500 亿美元
用于新冠病毒检测；拨款 200 亿美元用于国家疫苗方案。目前拜登政府在全力
推进纾困计划：美国时间 2 月 22 日，美国众议院预算委员会以 19 票赞成 16
票反对的投票结果决定推进该计划；美国时间 2 月 27 日，美国众议院以 219 票
赞成 212 票反对的投票结果通过该计划；美国时间 3 月 6 日，美国参议院民主
党投票通过价值 万亿美金的新冠救济法案修正案。
美联储重申保持宽松的货币政策。美国前期货币超发导致流动性过剩，但是美
联储宽松的货币政策现在还远没有到转向的时间点。2020 年 8 月 27 日美联储
主席鲍威尔发表讲话表示：未来美联储将采取“平均通胀目标”政策，将会允许
通胀在一定时间内适度超过 2%。这被认为是美联储自 2012 年以来对货币政策
框架进行的最大一次调整，表明美联储基准利率位于零附近且不再下调的情况
下，淡化对通胀水平的容忍度美联储 FOMC 纪要多次重申，美联储将在未来很
长一段时间内保持宽松的货币政策，因为当前美国经济状况与美联储的长期目
标还有很大的距离。美联储在 2021 年 4 月最新的 FOMC 会议声明中的货币政
策部分未发生改动，主要货币政策维持不变，包括：维持法定和超额准备金利
率（%），维持联邦基金利率（%），维持资产购买节奏（每月 800 亿
美元国债和 400 亿美元 MBS），继续购买 CMBS，继续执行回购协议操作等等。
NCM LFP LCO LMO
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90% 三元材料企业开工率 磷酸铁锂企业开工率
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 21
美国短期内并不具备退出货币宽松的条件。我们认为，在经历过 2020 年新冠
疫情的蔓延和流动性风险之后，全球经济一定会呈现 V 型反转，目前美国经济
复苏是阶段性的，中长期经济判断仍存在比较大的不确定性，美联储现在遇到
的困难并不只是短期的，而是中长期的充分就业和物价稳定。2021 年 3 月美国
核心 CPI 同比增长 %；核心 PCE 同比增长 %，两个指标相比于 2%通
胀率目标还有一定的差距；美国劳工部公布数据显示：2021 年 4 月美国失业率
为 %，环比上升 个百分点，虽然相比于 2020 年 4 月 %的大流行峰
值以来已经大幅下降，但是相比于疫情之前 %的水平还有不小的差距。数据
显示美国就业市场复苏发力。美国财政部长耶伦表示：新冠大流行期间有 400
万人因照看孩子而退出劳动力大军，美国有效失业率实际接近 10%；如果没有
足够的联邦支持，美国劳动力市场失业率可能要到 2025年才能回落到 4%水平，
如果出台足够强劲的刺激方案，美国有望在 2022 年恢复充分就业，否则将有就
业和经济复苏放缓的风险。综上来看，新冠疫情对美国的影响是深远的，高失
业率才是美国目前所面临最大的风险，判断拜登政府纾困计划成功与否关键在
于该计划能让失业率以多快速度恢复到大流行前的水平，所以美国短期内并不
具备退出货币宽松的条件。
图 33：美国核心 CPI 和 PCE（%） 图 34：美国失业率
资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理
全球货币超发背景下，目前全球通胀预期正在迅速抬头。2020 年底以来能源、
金属、原材料等大宗商品几乎全部都大幅涨价，其中原油价格已恢复至 2020 年
初的水平；LME 铜价已突破 10000 美金/吨大关，中国南华工业品指数进入 2021
年后已快速上涨 23%左右。受到疫情的影响，全球商品供给只是恢复性增长，
供需边际改善，同时市场对欧美新一轮的财政刺激抱有较高期待，欧美市场短
期内将维持货币宽松，也进一步支撑商品的价格上涨。2021 年 1-2 月份欧元区
核心通胀率为 %，较去年 12 月提升 个百分点；美国 10 年期 TIPS 所隐
含的通胀预期也达到了 %，是 2018 年中以来的最高位。
金价有望重新回到上行通道。全球大量“放水”理论上是利多黄金的，但金价
在过去半年多表现疲软，主要是由于美国新一轮财政刺激方案迟迟未落地，美
债利率快速上升，导致实际利率走高对黄金价格形成压制。但站在目前这个时
间点，我们翻多黄金，一方面是拜登政府全力推动 万亿纾困计划，美联储
也重申在短期内将保持宽松的货币政策，美债发行量增加会压制美债利率进一
步上行，另一方面全球通胀预期抬头，顺周期的大宗商品价格全部都大幅上涨，
经济复苏叠加货币超发，通胀预期有望进一步上行。金价表现通常领先宏观经
济指标 3-6 个月时间，我们预计美国实际利率今年下半年会进入下行通道，所
以金价有可能在二季度提前反映，重新回到上行通道。另外，金银比有望继续
回落，白银价格弹性更大。相关标的方面推荐山东黄金和盛达资源。
2
0
0
0
-0
2
2
0
0
1
-0
3
2
0
0
2
-0
4
2
0
0
3
-0
5
2
0
0
4
-0
6
2
0
0
5
-0
7
2
0
0
6
-0
8
2
0
0
7
-0
9
2
0
0
8
-1
0
2
0
0
9
-1
1
2
0
1
0
-1
2
2
0
1
2
-0
1
2
0
1
3
-0
2
2
0
1
4
-0
3
2
0
1
5
-0
4
2
0
1
6
-0
5
2
0
1
7
-0
6
2
0
1
8
-0
7
2
0
1
9
-0
8
2
0
2
0
-0
9
美国:核心CPI:当月同比
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2
0
0
1
/1
2
2
0
0
2
/1
2
2
0
0
3
/1
2
2
0
0
4
/1
2
2
0
0
5
/1
2
2
0
0
6
/1
2
2
0
0
7
/1
2
2
0
0
8
/1
2
2
0
0
9
/1
2
2
0
1
0
/1
2
2
0
1
1
/1
2
2
0
1
2
/1
2
2
0
1
3
/1
2
2
0
1
4
/1
2
2
0
1
5
/1
2
2
0
1
6
/1
2
2
0
1
7
/1
2
2
0
1
8
/1
2
2
0
1
9
/1
2
2
0
2
0
/1
2
美国：失业率：季调
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 22
稀土：价格有望维持高位
中国是全球稀土储量最为丰富的国家，2019 年中国稀土储量达 4400 万吨，约
占全球总储量的 38%，中国在中重稀土资源的储量优势尤为突出，查明储量占
全球总储量的 90%以上。中国的稀土产业总体形成三大基地和南北两大生产体
系的格局，三大基地包括：1）以包头混合型稀土为原料的北方稀土生产基地；
2）以江西为代表的南方七省的离子型稀土矿为原料的中重稀土生产基地；3）
以四川冕宁氟碳铈矿为原料的氟碳铈矿生产基地。两大体系是以轻稀土为主的
北方工艺体系，及以中重稀土为主的南方工艺体系。
图 35：2019 年全球稀土储量分布（柱状图） 图 36：2019 年全球稀土储量分布（饼图）
资料来源：USGS、国信证券经济研究所整理 资料来源：USGS、国信证券经济研究所整理
今年稀土价格节节攀升。据百川资讯数据显示，3 月 5 日氧化镨钕价格最高达
到 万元/吨，价格已超过 2017 年稀土行业“打黑”时期的最高水平；3 月
4 日重稀土氧化铽价格最高达到 万元/吨，4 月 1 日重稀土氧化镝价格最
高达到 309 万元/吨，两者皆创造新高。而进入 4 月份下游企业资金周转压力较
大，需求减弱，稀土价格出现调整，氧化镨钕最新报价是 万元/吨，氧化
铽最新报价是 万元/吨，氧化镝最新报价是 256 万元/吨。但是我们预计
在五一节之后下游企业会有集中补货的需求，稀土氧化物价格有望止跌反弹。
图 37：氧化镨钕价格 图 38：重稀土价格
资料来源: 百川资讯、国信证券经济研究所整理 资料来源: 百川资讯、国信证券经济研究所整理
我们认为，本轮稀土涨价是需求驱动，叠加供应刚性共同作用的结果。“十三五”
时期供给驱动稀土价格上涨往往不具备持续性，政策约束往往给市场以较高的
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
4,500
5,000
%
%
%
%
%
中国
巴西
越南
俄罗斯
印度
澳大利亚
格陵兰岛
美国
坦桑尼亚
加拿大
南非
其他
10
20
30
40
50
60
70 氧化镨钕(万元/吨)
0
200
400
600
800
1,000
1,200 氧化铽(万元/吨) 氧化镝(万元/吨)
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 23
预期，但如果需求无法持续增长，稀土价格上涨周期较为短暂。而目前下游需
求向上共振有望使稀土价格迎来长期上涨行情，一是空调新能耗标准的实施，
为使用稀土永磁材料的高端变频空调打开了需求空间；二是“碳达峰”、“碳中
和”等长期政策趋势拉动风电、新能源汽车领域稀土永磁材料需求。稀土永磁
材料有了长期需求增长的逻辑。
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 24
中证细分有色金属产业主题指数：投资经济复苏逻辑
中证细分有色金属产业主题指数反映沪深两市细分有色产业公司股票的整体走
势，该指数从有色金属及采矿等细分产业中挑选规模较大、流动性较好的公司
股票组成样本股。去年初以来，在经济复苏过程中，中证细分有色金属产业主
题指数表现领先主流市场宽基指数。中证细分有色金属产业主题指数成分股市
值的权重分布以中大盘股为主。从行业的权重分布上看，中证细分有色金属产
业主题指数成分股在申万二级行业稀有金属、工业金属和黄金分布上基本形成
三足鼎立。从个股情况来看，中证细分有色金属产业主题指数主要聚焦于稀有
金属、工业金属和黄金等细分行业优质龙头公司。当前来看，中证细分有色金
属产业主题指数 PE 处于 2012 年 4 月份以来的历史较低位。
中证细分有色金属产业主题指数编制方式及简介
中证细分有色金属产业主题指数反映沪深两市细分有色产业公司股票的整体走
势，该指数从有色金属及采矿等细分产业中挑选规模较大、流动性较好的公司
股票组成样本股。
中证细分有色金属产业主题指数以 2004 年 12 月 31 日为基期，基点 1000 点，
于 2012 年 4 月 11 日首次公开发布。从调整频率来看，中证细分有色金属产业
主题指数每半年调整一次，样本股调整实施时间为每年 6 月和 12 月的第二个
星期五的下一交易日。
表 1：中证细分有色金属产业主题指数基本信息
指数名称
中证细分有色金属
产业主题指数
英文名称
CSI non-ferrous metal
Sub-industry Index
指数代码 指数类型 股票类
基日 2004-12-31 基点 1000
发布日期 2012-04-11 发布机构 中证指数有限公司
成份数量 50 收益处理方式 价格指数
指数简介
中证细分有色金属产业主题指数反映沪深两市细分有色产业公司股票的整
体走势，该指数从有色金属及采矿等细分产业中挑选规模较大、流动性较
好的公司股票组成样本股。
样本空间及
选样方法
中证细分有色金属产业主题指数样本空间为中证全指样本股，具体选样方
法如下：
（1）对样本空间内证券按照过去一年的日均成交金额由高到低排名，剔除
排名后 20%的证券；
（2）对剩下的样本进行主题证券筛选，有色金属采矿等行业归为细分有色
主题；
（3）选取有色金属主题类别中过去一年日均总市值最大的 50 只证券作为
指数样本，若某主题证券数量少于 50 只，则将其全部纳入相应主题指数。
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
细分有色金属指数显著受益经济复苏
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 25
去年初以来，在经济复苏过程中，中证细分有色金属产业主题指数年化收益率
领先主流市场宽基指数。去年初以来截至 2021 年 5 月 21 日，中证细分有色金
属产业主题指数年化收益率达到 %，显著好于上证综指（%）、深证成
指（%）、万得全 A 指数（%）和中证 500 指数（%）等市场指数，
充分体现了中证细分有色金属产业主题指数显著受益于经济复苏的属性。
长期来看，中证细分有色金属产业主题指数和其他宽基指数收益率基本持平。
从 2005 年 1 月 1 日来截至 2021 年 5 月 21 日，中证细分有色金属产业主题指
数年化收益率为 %，高于上证综指（%）和深证成指（%），略低于
中证 500 指数（%）和万得全 A 指数（%）。
表 2：中证细分有色金属产业主题指数长期收益-风险
细分有色金属主题指数 上证综指 深证成指 万德全 A 中证 500
年化收益率（%）
年化波动率（%）
最大回撤（%）
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理
注：其他指数统计时间范围为 2005 年 1 月 1 日-2021 年 5 月 21 日
表 3：中证细分有色金属产业主题指数近两年收益-风险
细分有色金属主题指数 上证综指 深证成指 万德全 A 中证 500
年化收益率（%）
年化波动率（%）
最大回撤（%）
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理
注：时间范围为 2020 年 1 月 1 日-2021 年 5 月 21 日
指数风格：中大市值为主，持有工业金属多
中证细分有色金属产业主题指数成分股市值的权重分布以中大盘股为主。截至
2021 年 5 月 23 日，中证细分有色金属产业主题指数总市值 1000 亿以上的成
分股共 4 只，权重占比为 37%；总市值 500 亿以上的成分股合计 8 只，权重合
计 52%；市值 100 亿以下的成份股合计共 6 支，权重仅为 3%。
图 39：中证细分有色金属主题指数成分股规模分布（权重） 图 40：中证细分有色金属主题指数成分股规模分布（数量）
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
从行业的权重分布上看，中证细分有色金属产业主题指数成分股在申万二级行
业稀有金属、工业金属和黄金分布上基本形成三足鼎立。具体来看，中证细分
有色金属产业主题指数成分股主要分布于稀有金属、工业金属、和黄金等行业
1000亿以
上， 37%
500亿-
1000亿，
15%
300-500
亿， 12%
100-300
亿， 33%
100亿以
下， 3%
4 4 5
31
6
0
10
20
30
40
1
0
0
0
亿
以
上
5
0
0
亿
-1
0
0
0
亿
3
0
0
-5
0
0
亿
1
0
0
-3
0
0
亿
1
0
0
亿
以
下
中证细分有色金属主题指数成分股规模分布
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 26
上，截至 2021 年 5 月 21 日，稀有金属占比 39%、工业金属占比 30%、黄金
占比 27%。而其他细分行业占比较小，总计仅为 2%。
图 41：中证细分有色金属产业主题指数成分股行业分布(权重)
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理；
从行业的数量分布上看，中证细分有色金属产业主题指数成分股同样主要分布
于工业金属、稀有金属和黄金等行业。截至 2021 年 5 月 21 日，工业金属行业
成份股 21 只，稀有金属行业成份股 15 只、黄金行业成份股 8 只，而其他细分
行业数量分布较小，总计仅为 6 只。
图 42：中证细分有色金属产业主题指数成分股行业分布(数量)
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理；
从个股情况来看，中证细分有色金属产业主题指数主要聚焦于稀有金属、工业
金属和黄金等细分行业优质龙头公司。中证细分有色金属产业主题指数前十大
成分股主要为紫金矿业、赣锋锂业、华友钴业、北方稀土和洛阳钼业等龙头公
司，近年来表现较好。
0%
10%
20%
30%
40%
稀
有
金
属
工
业
金
属
黄
金
Ⅱ
金
属
非
金
属
新
材
料
其
他
采
掘
Ⅱ
航
天
装
备
Ⅱ
汽
车
零
部
件
Ⅱ
中证细分有色金属主题指数成分股行业分布(权重)
0
5
10
15
20
25
工
业
金
属
稀
有
金
属
黄
金
Ⅱ
金
属
非
金
属
新
材
料
其
他
采
掘
Ⅱ
航
天
装
备
Ⅱ
汽
车
零
部
件
Ⅱ
中证细分有色金属主题指数成分股行业分布(数量)
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 27
表 4：中证细分有色金属产业主题指数权重前十成分股基本信息
个股名称 权重 细分行业
总市值
（亿元）
自由流通市值
（亿元）
PE（TTM）
PB
（LF）
紫金矿业 % 黄金Ⅱ 2756 1467 35
赣锋锂业 % 稀有金属 1612 889 108
华友钴业 % 稀有金属 1103 715 67
北方稀土 % 稀有金属 723 462 49
洛阳钼业 % 稀有金属 1257 408 44
山东黄金 % 黄金Ⅱ 940 336 68
中国铝业 % 工业金属 909 416 54
江西铜业 % 工业金属 892 237 30
南山铝业 % 工业金属 495 290 22
西部矿业 % 工业金属 317 222 24
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理
指数估值：估值水平处于历史较低位
当前中证细分有色金属产业主题指数市盈率高于上证指数、深证成指、万得全
A 等市场指数，但低于创业板指数，并且当前来看，中证细分有色金属产业主
题指数 PE 处于 2012 年 4 月份以来的历史较低位。从市盈率来看，截至 2021
年 5 月 21 日，中证细分有色金属产业主题指数的 PE（TTM）为 ，高于上
证指数、深证成指等市场指数。就市盈率的历史走势来看，2012 年 4 月份以来
中证细分有色金属产业主题指数的估值走势波动较大，但当前处于历史较低位。
当前中证细分有色金属产业主题指数市净率同样高于上证指数、万得全 A 等市
场指数，但低于深证成指、创业板指数。从市净率来看，截至 2021 年 5 月 21
日，中证细分有色金属产业主题指数的 PB（LF）为 ，高于上证指数、wind
全 A 等市场指数。就市净率的历史走势来看，2012 年 4 月份以来中证细分有色
金属产业主题指数的 PB 估值走势震荡，且当前基本处于历史中枢水平位置。
图 43：中证细分有色金属产业主题指数 PE、PB 估值
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ；
注：数据截至 2021 年 5 月 21 日
0
2
4
6
8
10
0
10
20
30
40
50
60
70
PE(TTM) PB(右)
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 28
图 44：2012 年 4 月以来中证细分有色金属产业主题指数 PE 走势
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理
注：数据截至 2021 年 5 月 21 日
图 45：2012 年 4 月以来中证细分有色金属产业主题指数 PB 走势
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理
注：数据截至 2021 年 5 月 21 日
0
20
40
60
80
100
120
140
160
2
0
1
2
-0
4
2
0
1
2
-1
0
2
0
1
3
-0
4
2
0
1
3
-1
0
2
0
1
4
-0
4
2
0
1
4
-1
0
2
0
1
5
-0
4
2
0
1
5
-1
0
2
0
1
6
-0
4
2
0
1
6
-1
0
2
0
1
7
-0
4
2
0
1
7
-1
0
2
0
1
8
-0
4
2
0
1
8
-1
0
2
0
1
9
-0
4
2
0
1
9
-1
0
2
0
2
0
-0
4
2
0
2
0
-1
0
2
0
2
1
-0
4
中证细分有色金属指数 上证综指 深证成指 创业板指
2
0
1
2
-0
4
2
0
1
2
-1
0
2
0
1
3
-0
4
2
0
1
3
-1
0
2
0
1
4
-0
4
2
0
1
4
-1
0
2
0
1
5
-0
4
2
0
1
5
-1
0
2
0
1
6
-0
4
2
0
1
6
-1
0
2
0
1
7
-0
4
2
0
1
7
-1
0
2
0
1
8
-0
4
2
0
1
8
-1
0
2
0
1
9
-0
4
2
0
1
9
-1
0
2
0
2
0
-0
4
2
0
2
0
-1
0
2
0
2
1
-0
4
中证细分有色金属指数 上证综指 深证成指 创业板指
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 29
华夏中证细分有色金属产业 ETF：布局高弹性顺周期
标的
华夏中证细分有色金属产业 ETF（）是紧密跟踪中证细分有色金属
产业主题指数收益率的基金产品，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，为投资
者提供一个管理透明且成本较低的标的指数投资工具。费率端来看，本基金的
管理费率为 %，托管费率为 %。
华夏中证细分有色金属产业 ETF 简介
华夏中证细分有色金属产业 ETF（）是紧密跟踪中证细分有色金属
产业主题指数收益率的基金产品，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，为投资
者提供一个管理透明且成本较低的标的指数投资工具。本基金力争日均跟踪偏
离度的绝对值不超过 %，年跟踪误差不超过 2%。费率端来看，本基金的管
理费率为 %，托管费率为 %。
表 5：华夏中证细分有色金属产业 ETF 基本信息
基金全称 华夏中证细分有色金属产业主题交易型开放式指数证券投资基金
基金简称 华夏中证细分有色金属产业 ETF 基金代码
基金管理人 华夏基金管理有限公司 基金经理 赵宗庭
基金托管人 中信银行股份有限公司 上市板 上交所
运作方式 契约型开放式 投资类型
股票型基金，被动指
数型基金
比较基准 中证细分有色金属产业主题指数收益率
投资目标
紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。本基金力争日
均跟踪偏离度的绝对值不超过 %，年跟踪误差不超过 2%。
投资范围
本基金主要投资于标的指数成份股，备选成份股.为更好地实现投资目
标，基金还可投资于非成份股（含创业板及其他中国证监会注册或核准
上市的股票），债券（包括国债，央行票据，金融债券，企业债券，公
司债券，中期票据，短期融资券，超短期融资券等债券），衍生品（包
括股指期货，股票期权，国债期货），资产支持证券，货币市场工具
（含同业存单，债券回购等），银行存款以及法律法规或中国证监会允
许基金投资的其他金融工具。本基金可根据法律法规的规定参与融资，
转融通证券出借业务。本基金投资范围中的股票包含存托凭证。如法律
法规或监管机构以后允许基金投资其他品种，基金管理人在履行适当程
序后，可以将其纳入投资范围.基金的投资组合比例为：基金投资于标
的指数成份股及备选成份股的比例不低于基金资产净值的 90%。如法
律法规或中国证监会变更投资品种的投资比例限制，基金管理人在履行
适当程序后，可以调整上述投资品种的投资比例。
管理费率 % 托管费率 %
认购费率
金额<50 万份 %
50 万份≤金额<100 万份 %
100 万≤金额 1000 元/笔
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 30
管理公司：领域广泛，管理专业
华夏基金管理有限公司成立于 1998 年 4 月 9 日，是经中国证监会批准成立的
首批全国性基金管理公司之一。公司总部设在北京，在北京、上海、南京、杭
州、广州、深圳和成都设有分公司，在香港设有子公司。华夏基金是首批全国社
保基金投资管理人、首批企业年金基金投资管理人、QDII 基金管理人、境内首
只 ETF 基金管理人以及特定客户资产管理人，是业务领域最广泛的基金管理公
司之一。
优异的基金管理和运营能力是华夏基金最大的优势之一。截至 2021 年 3 月 31
日，华夏基金管理基金数量为 238 只，规模高达 9014 亿元。其中股票型基金
70 只，规模达 2417 亿元；混合型基金 84 只，规模达 1815 亿元；债券型基金
53 只，规模 1155 亿元；货币市场型基金 11 只，规模 3289 亿元。
基金经理：业内新星，业绩优异
华夏中证细分有色金属产业 ETF 拟任基金经理赵宗庭，对外经济贸易大学经济
学硕士，投资经理年限 年，目前在任管理基金 14 只，规模 651 亿元，任职
内各基金回报均显著为正，2018 年荣获金基金奖。2008 年 6 月至 2015 年 1
月，曾任华夏基金管理有限公司研究发展部产品经理、数量投资部研究员；2015
年 1 月至 2015 年 7 月，曾任嘉实基金管理有限公司指数投资部基金经理助理；
2015 年 7 月至 2016 年 11 月，曾任嘉实国际资产管理有限公司基金经理等。
2016 年 11 月加入华夏基金管理有限公司。2017 年 4 月起担任华夏沪深 300 交
易型开放式指数证券投资基金、华夏沪深 300 交易型开放式指数证券投资基金
联接基金基金经理。2019 年 6 月起任华夏野村日经 225 交易型开放式指数证
券投资基金（QDII）基金经理.2020 年 1 月起担任华夏国证半导体芯片交易型
开放式指数证券投资基金基金经理。2020 年 2 月起担任上证主要消费交易型开
放式指数发起式证券投资基金基金经理。2020 年 6 月起担任华夏国证半导体芯
片交易型开放式指数证券投资基金发起式联接基金基金经理。2020 年 10 月起
担任华夏纳斯达克 100 交易型开放式指数证券投资基金（QDII）基金经理。2020
年 12 月起任华夏中证浙江国资创新发展交易型开放式指数证券投资基金基金
经理。2020 年 12 月起任华夏中证浙江国资创新发展交易型开放式指数证券投
资基金联接基金基金经理。2020 年 12 月起任华夏中证四川国企改革交易型开
放式指数证券投资基金发起式联接基金基金经理。2020 年 12 月起任华夏中证
四川国企改革交易型开放式指数证券投资基金基金经理。2021 年 2 月起任华夏
中证大数据产业交易型开放式指数证券投资基金基金经理。2021 年 3 月起担任
华夏中证新能源交易型开放式指数证券投资基金基金经理。2021 年 3 月起任华
夏中证 1000 交易型开放式指数证券投资基金基金经理。
方案联盟
请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
Page 31
国信证券投资评级
类别 级别 定义
股票
投资评级
买入 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 20%以上
增持 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 10%-20%之间
中性 预计 6 个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间
卖出 预计 6 个月内，股价表现弱于市场指数 10%以上
行业
投资评级
超配 预计 6 个月内，行业指数表现优于市场指数 10%以上
中性 预计 6 个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间
低配 预计 6 个月内，行业指数表现弱于市场指数 10%以上
分析师承诺
作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，
通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影
响，特此声明。
风险提示
本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司
客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。
任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公
司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，
但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建
议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可
能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机
构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为
这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及
资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保
证及时公开发布。
本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在
任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形
式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投
资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信
息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切
后果不承担任何法律责任。
证券投资咨询业务的说明
本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指
取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证
券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。
证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨
询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，
形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布
的行为。
方案联盟
请务必参阅正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧
国信证券经济研究所
深圳
深圳市罗湖区红岭中路 1012 号国信证券大厦 18 层
邮编：518001 总机：0755-82130833
上海
上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 楼
邮编：200135
北京
北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层
邮编：100032
方案联盟
