任务六
企业资金构成的权衡取舍
企业从事生产经营活动必须要用资
金，在市场经济条件下又不可能无
偿使用资金，因此，企业除了必须
节约使用资金外，分析把握各种来
源的资金的使用代价，还必须做到
合理使用资金，优化资本结构。
学习内容
（一）杠杆原理与风险
（二）资本结构
任
务
六
企
业
资
金
构
成
的
权
衡
取
舍
一.杠杆原理与风险
一个量的变动会引起另一个量更大变动。
财务管理所指包括：经营杠杆
财务杠杆
综合杠杆
任
务
六
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业
资
金
构
成
的
权
衡
取
舍
（一）经营杠杆系数（DOL）
1.经营杠杆效应：
在单价和成本水平不变的条件下，销售
量的增长会引起息税前利润以更大的幅度增
长，这就是经营杠杆效应，亦称经营杠杆。
杠杆原理与风险
任
务
六
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业
资
金
构
成
的
权
衡
取
舍
2.产生原因：
经营杠杆效应产生的原因是不变的
固定成本，当销售量增加时，变动成本
将同比增加，销售收入也同比增加，但
固定成本总额不变，单位固定成本以反
比例降低，这就导致单位产品成本降低，
每单位产品利润增加，于是利润比销量
增加得更快。
杠杆原理与风险
任
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六
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金
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取
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3.公式
杠杆原理与风险
任
务
六
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业
资
金
构
成
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权
衡
取
舍
4.作用
经营杠杆系数是用来计量经营杠
杆的指标，固定成本越高，经营杠杆系
数越大，利润变动越激烈，经营风险越
大。
杠杆原理与风险
任
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（二）财务杠杆系数（DFL）
1.财务杠杆效应：
在资金构成不变的情况下，息税
前利润的增长会引起普通股每股利润
以更大的幅度增长。这就是财务杠杆
效应，亦称财务杠杆。
杠杆原理与风险
任
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2.产生原因
当息税前利润增长时，债务利息
不变，优先股股利不变，这就导致普
通股每股利润比息税前利润增加得更
快。
杠杆原理与风险
任
务
六
企
业
资
金
构
成
的
权
衡
取
舍
3.公式
杠杆原理与风险
任
务
六
企
业
资
金
构
成
的
权
衡
取
舍
4.作用
财务杠杆系数是用来计量财务杠
杆的指标，财务杠杆系数越高，企业
的财务风险越大。
杠杆原理与风险
任
务
六
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业
资
金
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（三）综合杠杆系数（DTL）
1、综合杠杆效应及产生原因
由于存在固定生产经营成本会产生经
营杠杆效应；由于存在固定的财务成本，
会产生财务杠杆效应。一个企业会同时存
在固定的生产经营成本和固定的财务成本，
那么这两种杠杆会共同发生、会有连锁作
用，形成销售量的变动使普通股每股利润
以大幅度变动。综合杠杆效应就是经营杠
杆和财务杠杆的综合效应。
杠杆原理与风险
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2. 公式：
对于综合杠杆系数可以推导出它的
计算公式为
杠杆原理与风险
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例：某企业2001年资产总额是1000万元，
资产负债率是40%，负债的平均利息率是5%
，变动成本率30%。实现的销售收入是1000
万元，全部固定成本和费用共220万元。如
果2002年预计销售收入提高50%，其他条件
不变。
要求：计算2001年的经营杠杆、财务杠杆
和复合杠杆。
杠杆原理与风险
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解：利息＝1000×40%×5%＝20
固定成本＝全部固定成本费用－利息＝
220－20＝200
变动成本＝销售收入×变动成本率＝1000×30%＝
300
EBIT＝销售收入－变动成本－固定成本＝
1000－300－200＝500
TCM ＝ 1000-300 ＝ 700
DOL＝TCM÷（TCM-a）＝700÷（700－200）＝
DFL＝ EBIT÷(EBIT-I)＝500÷(500-20) ＝
DTL＝DOL×DFL＝
杠杆原理与风险
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本小节练习：
判断
1.一个企业的经营杠杆系数和财务杠杆系数
都有可能等于1。
2.在筹资额和利息(股息)率相同时，企业借
款筹资与发行优先股筹资的财务杠杆作用是
相同的。
3.如果企业的债务资金为零，则财务杠杆系
数必等于l。
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1.( × ) 2.( × ) 3.( × )
选择：
1.只要企业存在固定成本，则经营杠杆系
数必( )。
A．与销售量成正比 B．与固定成本成反比
C．恒大于1 D．与风险成反比
2.某公司全部资本为150万元，负债比率为
40％，负债利率为10％，当销售额为130万
元时，息税前利润为25万元，则该公司的
财务杠杆系数为( )。
A．1．32 B．1．26 C．1．5 D．1．56
1. C 2. A
3.某企业在不发行优先股的情况下，本期财
务杠杆系数为2，本期利息税前利润为400
万元，则本期实际利息费用为( )。
A．200万元 B．300万元
C．400万元 D．250万元
4.下列各项中影响综合杠杆系数变动的因素
有( )。
A．固定成本 B．单位边际贡献
C．产销量 D．固定利息
1. A 2. ABCD
计算：
某公司2001年销售产品10万件，单价50
元，单位变动成本30元，固定成本总额100万
元。公司负债60万元，年利息率为12％，并
须每年支付优先股股利10万元，所得税率33
％。
要求：(1)计算2001年边际贡献；
(2)计算2001年息税前利润总额。
(3)计算该公司2002年综合杠杆系数。
解：
(1)2001年边际贡献=(50-30)*10=200万元
(2)2001年息税前利润总额=200-100=100
万元
(3)经营杠杆系数=200/100=2；
财务杠杆系数=
100/ [100-60*12%*-10/(1-33%)]=
2002年综合杠杆系数=2*=
二、.资本结构及优化
资本结构是否合理会影响到企业资本成本
的高低、财务风险的大小和投资者的得益，
它是企业筹资决策的核心问题。
※资本结构主要问题是负债比率问题。
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（一）.资本结构概念
所谓资本结构是指企业各种长期资
金的构成及其比例关系。
资本结构及优化
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（二）资本结构优化
企业努力寻求一种最优的资本结构，使
资本成本最低、风险最小、企业价值最
大。
优化的方法：比较综合资本成本法
比较普通股每股利润法
无差别点分析法
资本结构及优化
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1.比较综合资本成本法
当企业对不同筹资方案作选择时
可以采用比较综合资本成本的方法选
定一个资本结构较优的方案。
资本结构及优化
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举例：
某企业计划年初的资本结构如下：
资金来源金额
普通股6万股(筹资费率2%) 600万元
长期债券年利率10％(筹资费率2%) 400万元
长期借款年利率9%(无筹资费用) 200万元
合 计 1200万元
普通股每股面额100元，今年期望股息为10元，
预计以后每年股利率将增加3％。该企业所得税率为
40％。
该企业现拟增资300万元，有以下两个方案可
供选择：
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甲方案：发行长期债券 300万元，年利率 11
％，筹资费率2%。普通股每股股息增加到 12
元，以后每年需增加4%。
乙方案：发行长期债券150万元，年利率
11％，筹资费率2%，另以每股150元发行股票
150万元，筹资费率2％，普通股每股股息增加
到 12元，以后每年仍增加3%。
要求：(1)计算年初综合资本成本； (2)
试作出增资决策。
资本结构及优化
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解：(1)年初：
资本结构及优化
任
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资本结构及优化
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2.比较普通股每股利润
从普通股股东的得益这一角度
考虑资本结构的优化可以采用比较
普通股每股利润。
资本结构及优化
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金
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举例
某企业现有权益资金 500万元(普
通股 50万股，每股面值10元)。企业拟再
筹资500万元，现有三个方案可供选择：A
方案：发行年利率为9％的长期债券；B方
案：发行年股息率为8％的优先股；C方案：
增发普通股50万股。预计当年可实现息税
前盈利100万元，所得税率30％。 要求：
选择最优资本结构。
资本结构及优化
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解：各方案的每股利润分别为：
资本结构及优化
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3.无差别点分析
无差别点分析是对不同资本结构的
获利能力分析，可称为EBIT－EPS分析。
所谓无差别点是指使不同资本结构
的每股利润相等的息税前利润点，这一
点是两种资本结构优劣的分界点。
资本结构及优化
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每股利润无差别点是指两种筹资方式下普
通股每股利润相等时的息税前利润的点。
每股利润无差别点分析法就是利用每股利
润无差别点来进行资本结构决策的方法
EBIT
EPS
0
甲方案
乙方案
资本结构及优化
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例：某企业现有资本结构全部为普通股
100万元，每股10元，折合10万股。现拟
增资20万元，有甲、乙两种筹资方案可
供选择。甲方案：发行普通股2万股，每
股10元。乙方案：发行普通股1万股，每
股10元；另发行债券10万元，债券年利
率10％。该企业所得税率为40％。要求：
作EBIT—EPS分析。
资本结构及优化
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金
构
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衡
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舍
解：设x为该企业的息税前利润
资本结构及优化
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金
构
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EPS－EBIT分析图
解：根据上述资料得：
权益筹资
优势
EPS
负债筹资
权益筹资
平衡点
负债筹资
优势
销售额（万元）
12
资本结构及优化
任
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六
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资
金
构
成
的
权
衡
取
舍
资本优化方法小结：
上述三种优化资本结构的方法适
用于不同的情况。比较综合资本成本适
用于各个别资本成本已知或可计算的情
况；比较普通股每股利润适用于息税前
利润可明确预见的情况；无差别点分析
适用于息税前利润不能明确预见，但可
估测大致范围的情况。
任
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本小节练习：
判断
1.在优化资本结构的过程中，综合资本成本最
小的方案一定是普通股每股利润最大的方案。
( )
2.企业负债比例越高，财务风险越大，因此负
债对企业总是不利的。( )
3.当预计的息税前利润大于每股利润无差别的
息税前利润时，负债筹资的普通股每股利润大
。( )
1. × 2. × 3. √
选择
1.进行资本结构决策时，使用( )。
A．个别资本成本 B．加权平均资本成本
C．边际资本成本 D．完全成本
2.影响企业加权平均资金成本的因素有(
)。
A．资金结构 B．个别资金成本高低 C．
筹集资金总额 D．筹资期限长短
1. B 2. AB
计算题：
某公司目前发行在外普通股100万股(每股1元
)，已发行10％利率的债券400万元，该公司打算
为一个新的投资项目融资500万元，新项目投产后
公司每年息税前利润增加到200万元。现有两个方
案可供选择：按12％的利率发行债券(方案1)；按
每股20元发行新股(方案2)。公司适用所得税率40
％。
要求：(1)计算两个方案的每股利润；
(2)计算两个方案的每股利润无差别点
息税前利润；
(3)计算两个方案的财务杠杆系数；
(4)判断哪个方案更好。
(1)EPS1=(200-400*10%-500*12%)*(1-
40%)/100=元；
EPS2=(200-400*10%)*(1-40%)/125=元；
(2)EPS1=(EBIT-400*10%-500*12%)*(1-40%)/100
；
EPS2=(EBIT-400*10%)*(1-40%)/125；
EPS1=EPS2
(EBIT-100)/100=(EBIT-40)/125
EBIT=(12500-4000)/25=340
(3)方案1财务杠杆系数=200/(200-100)=2
方案2财务杠杆系数=200/(200-40)=
(4)预计息税前利润少于无差别点息税前利
润，方案2每股利润大，所以方案2好。
本单元小结：
企业在筹资过程中较低的资本
成本及合理的资本结构对于企业来
说至关重要。它是企业在今后进行
投资决策的依据。
因此，企业应竭其所能努力降
低资本成本，优化资本结构。
思考题：
1.资本成本同资金时间价值有何区
别、联系？
2.经营杠杆、财务杠杆产生的原因
有哪些？
3.为什么适度的举借债务可能降低
资本成本，获取财务杠杆利益？
4.某公司拟筹资5000万元投资于一条新的
生产线，准备采用三种方式筹资：
(1)向银行借款1750万元，借款年利率为
15%，借款手续费为1%；
(2)按面值发行债券1000万元，债券年利率
为18%，债券发行费用占发行总额的%；
(3)按面值发行普通股2250万元，预计第一
年股利率为15%，以后每年增长5%，股票发
行费用为万元。
该公司所得税率为30%。预计该项目投产后，
年收益率为%。
要求：试分析此方案是否可行。
解：银行借款成本率=15%(1-30%)/(1-
1%)=%
债券的成本率=18%(1-30%)/(1-
%)=%
普通股成本率=15%/(1-
综合资本成本率
=%*1750/5000+%*1000/5000+20.
707%*2250/5000=%
收益率大于资本成本率，方案可行。
