行业聚焦
研究报告
2012 年 5 月 10 日 有色金属 大宗商品研究
有色金属：印尼出口限制的影响
20%出口关税和严格的出口政策从中期来看利好镍和铝
在 2014 年原矿出口禁令生效前,印尼政府按照今年 2 月 6 日宣布的计划，开始启动出
口限制。虽然目前尚未公布官方文件，但 20%出口税已经被当地媒体广泛报道。税率
的上升意味着中国边际厂商的原材料成本提高（红土镍矿和铝土矿），从而对 LME 镍
和铝价具有积极影响（其中，精炼镍成本提升幅度大于电解铝）。与此同时，与出口资
格相关的规定也将变严，但其执行力度还不得而知。虽然具体影响还有待进一步明确，
但我们预计五月和六月印尼矿石出口量将在三月高点基础上下降。
短期内 LME 价格影响有限
由于近期中国原材料库存囤积（交易商提前备货），终端需求仍旧疲软，以及印尼大型
企业仍可以出口，短期来看对 LME 的直接影响有限。由于镍已经跌至 17,400 美元/吨，
我们认为价格下行风险已经减弱。另外，具有防御性的铝仍是我们在有色金属中的首
选。
报告贡献人：刘峥
中金公司研究部：2012 年 5 月 10 日
印尼出口限制从中期来看利好镍和铝
在 2014 年原矿出口禁令生效前，印尼政府按照今年 2 月 6 日宣布的计划，开始启动出
口限制。虽然目前尚未公布官方文件，但 20%出口税和严格的出口政策（见下文）从中
期来看对 LME 镍和铝价具有积极影响。
2011 年，中国镍生铁产量占国内镍消费的 60%和全球的 16%，并且镍生铁产量的 60%
依赖于从印尼进口的红土镍矿（其余从菲律宾进口）。在其它条件不变的情况下（即假
设税收上升全部转嫁至生产成本，且无其他国家替代的情况下），印尼 20%的出口税将
使镍生铁平均生产成本提高 %。
国内电解铝产量对进口铝土矿的依赖程度不如镍，大约 600 万吨的冶炼产能（约 30%）
采用进口铝土矿。但在进口的铝土矿中，对印尼的依赖程度更高，占 80%。铝土矿约占
氧化铝总成本的 25%，而氧化铝占电解铝成本的 30%，这意味着 20%的出口税最终将
使国内铝成本平均增加 2%。
出口量的影响有待进一步明确
虽然出口征税基本确定，但对出口量的影响尚不明确，因为我们尚不清楚有多少企业符
合政府的出口资质。但总的来说，我们预计五月和六月印尼矿石出口量将在三月高点基
础上下降，并且全年出口不会出现像 2010 年和 2011 年那样的爆发式增长。
因此，出口量上限制的力度如何，将成为最大的不确定性。举例来说，出口税相关的成
本对原铝的影响较小（仅 2%，见上文），出口量是价格上行风险的关键。印尼对镍矿石
（16%）和铝土矿（15%）的出口比重超过沙特的石油出口占世界产量份额（9%）。
短期内 LME 价格影响有限
由于近期中国原材料库存囤积（交易商提前备货），终端需求仍旧疲软，以及印尼大型
企业仍可以出口，短期来看对 LME 的直接影响有限。但如果出口量仍保持在较低水平，
那么镍和铝的相对表现会得到支撑，我们也将调整我们的观点。
中金公司研究部：2012 年 5 月 10 日
印尼媒体1广泛报道 20%的出口税和更加严格的出口政策，但具体出口量的影响尚不明
确
印尼政府于 2 月份宣布计划从 5 月 6 日起限制所有原材料产品的出口（煤除外）。据印
尼媒体周末报道，能源和资源部（Ministry of Energy and Resources, MEMR）对所有矿
商和出口原材料的交易商（包括铜、金、银、锡、铬、铂、铝土矿、铁矿石、铁砂、镍
和锰）采用 20%的出口税。另外，出口商必须满足五个条件：
1)“合规的”矿山状况（无重叠用地、证照齐全）；
2)支付采矿/土地税；
3)向 MEMR 提交加工/精炼矿产的可行性研究报告；
4)签署环保文件；
5)支付出口税
在此之前，印尼在 2 月 6 日颁布了“实施条例”（“矿产增值条例第 7 号”），要求对所有
无法充分证明制定了开发下游加工产能计划的企业（通常叫做 IUP，指具备印尼矿产开
采牌照的公司）提前于 5 月 6 日起实施 2014 出口禁令。该禁令最初是作为 2009 年 1 月
开采法的一部分而实施的。
制定了投资计划的大型企业可继续出口
对于大型企业，满足上述五个条件较为容易，但对于小矿主的影响变数较大。截至目前，
政府尚未公布具备出口资格的企业名单，但我们估计很多小型矿商（上百家镍矿商）无
法达到标准，这一情况对于镍来说比铝土矿更为明显（因为其小矿更加分散）。但是不
确定性还不止于此，我们了解不具备投资计划的小型矿商可能被大型矿商所合并，从而
缓解了出口量限制的影响。
中国国内库存升高，但终端需求仍旧疲软
据亚洲金属网的统计，红土镍矿的港口库存达到了历史新高 1290 万吨，其中三月份进
口量达 370 万吨，同比上升 70%，并且大部分来自印尼（80%）。这其中，并非所有库
存都能立即使用（很大一部分已经放置了很长时间，质量/可用性存在问题）。但即使我
们只计算自 2011 年 1 季度以来 500 万吨库存增量，假设镍含量在 1%，所包含的镍含量
仍能达到 5 万吨（相当于镍生铁企业 2 个月的生产原料）。
铝土矿库存数据尚不得知，但根据多年来进口氧化铝冶炼厂隐含的累积库存，Wood
Mackenzie 估计库存的消耗时间为 30 周。铝土矿进口在三月达到 530 万吨，同比上升
47%，其中超过 440 万吨（84%）来自印尼。
1 印尼的 Daily Kompas 于 5 月 5 日报道
中金公司研究部：2012 年 5 月 10 日
图表 1：红土镍矿库存从去年三月的不到 800 万吨上升到历史新高 1290 万吨
资料来源：亚洲金属，Metal Bulletin，中金公司研究部
图表 2：红土镍矿进口三月份增至 370 万吨，环比上涨
9%，同比上涨 70%
图表 3：铝土矿进口于三月增至 530 万吨，同比上涨 47%
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部 资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
其他国家的进口弥补印尼缺口？
对于镍，菲律宾矿商可以增加产量，从而部分弥补印尼的缺口，但并不能完全替代。印
尼的矿石品位较高（大部分 %以上的矿石来自印尼），而菲律宾品位较低。菲律宾出
货期是从 4 月到 11 月（其余时间为雨季），并且有报道称小型矿商的产量已经在提高。
对于铝土矿，供应增加的可能性（来自澳大利亚和印度）较低，但中国炼厂可以直接进
口氧化铝（全球存在剩余量）以弥补铝土矿缺口。
出口税可使镍生铁成本增加 %，电解铝生产成本增加 2%
对于镍（以进口 %品位的矿石为例），我们预计红土镍矿 20%的出口税会使依赖印尼
矿石的镍生铁生产商成本增加 %（假设全部出口税由镍生铁生产商承担，并且无法
购买可替代供应），这会使平均生产成本提高到 19,000 美元/吨。由于生产商的利润率已
经很低，这可能使精炼镍的用量提高（支撑精炼金属进口水平）。
近来中国进口铝土矿价格保持在 45 美元/吨。20%的增幅（9 美元/吨）最终会使原铝生
产成本提高 40 美元/吨（假设 4 吨铝土矿生产 1 吨电解铝），或 2%。
中国主要港口红土镍矿库存
6
8
10
12
14
16
Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12
百万吨
中国镍矿进口
Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12
百万吨
印尼 菲律宾 其他
中国铝土矿进口
Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12
百万吨
印尼 澳大利亚 其他
中金公司研究部：2012 年 5 月 10 日
图表 4：在其它条件保持不变的情况下，20%的出口税会
使镍生铁成本增加 %
图表 5：在其它条件保持不变的情况下，20%的出口税会
使电解铝成本提高 2%
资料来源：亚洲金属，彭博资讯，中金公司研究部 资料来源：亚洲金属，彭博资讯，中金公司研究部
如上文所述，由于近期中国原材料库存囤积（交易商提前备货），终端需求仍旧疲软，
以及印尼大型企业仍可以出口，短期来看对 LME 的直接影响有限。但如果出口量仍保
持在较低水平，那么镍和铝的相对表现会得到支撑，我们也将调整我们的观点。
图表 6：本年迄今，镍和铝表现不如铜和锌
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
印尼对于全球铝土矿和镍矿市场的意义相当于沙特对于全球石油市场的意义
印尼对镍矿石（16%）和铝土矿（15%）出口比重超过沙特的石油出口占全球产量的比
重（9%）。在过去两年中印尼出口量经历了爆发式的增长。尤其是镍，由于政府在税收
上的宽松，其绝对出口量从 2009 年的 500 万吨提高到 2011 年的 3260 万吨，这也支持
了中国镍生铁的迅猛增长。
镍矿主要产自苏拉威西岛中南部，并且高度分散，最近我们参加的一次会议显示该地区有
超过 800 家运营商。铝土矿主要产自西加里曼丹和廖内群岛（包括万津），根据 Wood
Mackenzie，这两个地区加起来不超过 100 家运营商（图表 7）。
镍生铁平均成本 (10%镍含量)
19,000
17,700
0
4000
8000
12000
16000
20000
24000
无出口关税 20%红土镍矿出口关税
美元/吨
红土镍矿 电力 其他
河南电解铝平均成本
2,2602,220
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
无出口关税 20%铝土矿出口关税
美元/吨
氧化铝 电力 其他
年初至今金属表现
80
90
100
110
120
130
4-Jan 4-Feb 4-Mar 4-Apr 4-May
铜 铝
镍 锌
中金公司研究部：2012 年 5 月 10 日
图表 7：红土镍矿主要产自苏拉威西岛中南部，铝土矿主要产自西加里曼丹和廖内群岛
（包括万津）
资料来源：百度地图，中金公司研究部
