内容目录
数据说明 ........................................................................................................................4
资金面略放松，利率在相对高位，风险资产剧烈波动 ............................................4
克而瑞中国地产债券领先指数稳健上行 ....................................................................5
8 月基础利率上行，信用利差和期限利差持续下行 .................................................6
中资房企人民币债净融资额为负，高票息融资多 ....................................................8
Wind 口径8 月中资房企人民币净融资额 亿 .................................................8
中资房企8 月美元融资低位改善 ............................................................................9
8 月中资房企发行人民币和美元永续债各38 亿人民币和3 亿美元 ..................10
新发人民币债主体AA+级以上占比% ..........................................................10
发债集中度提升，人民币债加权票息下降明显 .................................................12
8 月中资房企发行非供应链ABS 及ABN 共 亿 ...........................................12
中资房企2020 年9 月偿债 亿，偿债高峰在明年3、4 月 ..........................13
彭博口径净融资额，人民币债维持低位，美元债继续恢复 .............................13
当月新发中资地产美元债明细 .............................................................................14
8 月人民币债交易金额下降，八成美元债估值下行 ...............................................15
8 月中资房企人民币债环比下降% .................................................................15
8 月八成美元地产债估值下行 ..............................................................................15
8 月境内外泰禾违约，富力地产境外评级调整 .......................................................17
申万房地产行业违约率%，8 月泰禾集团违约 .............................................17
8 月中资房企3 家被境内机构降评级，富力被境外机构调低评级 ...................17
风险提示 .....................................................................................................................18
图表目录
图1：MLF 余额回升 .....................................................................................................4
图2：DR007 震荡回升 .................................................................................................4
图3：资金利差区间波动 ..............................................................................................4
图4：波动率指数上升 ..................................................................................................4
图5：克而瑞中国地产债券领先指数稳健上行 ..........................................................5
图6：8 月国开债到期收益率继续回升 .......................................................................6
图7：8 月国开债10Y-1Y 期限利差回落至 ......................................................6
图8：8 月末地产债信用利差为 .....................................................................7
图9：8 月中资房企净融资额 亿人民币 ..............................................................8
图10：8 月地产公司债净融资额占比% ...............................................................8
图11：8 月银行间市场三券种的净融资额为正 .........................................................8
图12：彭博口径下，美元债、人民币债同比分别为%和% ......................9
图13：彭博口径下8 月发行改善（日期压线） .........................................................9
图14：8 月票息分布 ...................................................................................................10
图15：7 月票息分布 ...................................................................................................10
图16：8 月中资房企发行人民币和美元永续债各38 亿人民币和3 亿美元 ............10
图17：8 月新发地产人民币债主体评级AA+以上占% .....................................11
图18：8 月银行间市场债券发行金额为 亿元 ..................................................11
图19：8 月，无评级美元债发行金额占比% .....................................................11
图20：8 月中资房企非供应链ABS 和ABN 共发行 亿 ......................................12
图21：2020 年9 月需偿债 亿 .............................................................................13
图22：2018 年以来彭博房地产行业净融资 .............................................................13
图23：地产行业债券余额违约率% ......................................................................17
表1：克而瑞中国地产债券领先指数8 月末相对走势 ...............................................5
表2：2019 年及2020 前8 月发债集中度 ...................................................................12
表3：2019 年及2020 前8 月加权票息 .......................................................................12
表4：8 月新发中资房企美元债 .................................................................................14
表5：8 月取消发行3 只个券 ......................................................................................14
表6：中资房企人民币债现券交易金额环比下降% ............................................15
表7：8 月中资房企美元债估值下行前十 .................................................................15
表8：8 月中资房企美元债估值上行前十 .................................................................16
表9：8 月3 家公司被境内评级公司调整主体评级 ...................................................17
表10：8 月富力境外评级变动 ...................................................................................17
数据说明
本文在比较中资地产债境内与境外市场时，选用 Bloomberg 数据，行业为 BICS 分类
下房地产行业，该行业涉及部分从事房地产服务的公司和从事房地产开发经营的城
投公司。
本文在单独分析中资地产债境内市场时，选用 数据，为与 Bloomberg 行业分类口
径保持一致，选择申万房地产一级行业分类。
本文以中资房企代称上述中资地产类公司。
本文在转换货币时，选用美元兑人民币中间价当月均值。
资金面略放松，利率在相对高位，风险资产剧烈波动
8 月，较前两月，央行在资金端有所放松，DR007 高位震荡，资金利差区间波动。
进入9 月，资金风格转向，美股暴跌，波动率指数上升。
图 1：MLF 余额回升 图 2：DR007 震荡回升
50000
45000
40000
35000
30000
25000
20000
2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05
中期借贷便利(MLF):期末余额（亿元）
2019-01 2019-06 2019-11 2020-04 2020-09
DR007:5DMA（%）
数据来源： 克而瑞证券研究院 数据来源： 克而瑞证券研究院
图 3：资金利差区间波动 图 4：波动率指数上升
80 90
80
60 70
60
40 50
40
20 30
20
0 10
2019-01 2019-06 2019-11 2020-04 2020-09
IBO007，月，%
存单AAA，3M，月，%
存单，AA+-AAA，月，BP，右
0
2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09
VIX
数据来源： 克而瑞证券研究院 数据来源： 克而瑞证券研究院
克而瑞中国地产债券领先指数稳健上行
截至2020 年8 月31 日，克而瑞中国地产债券领先指数升至，较1 个月前上升
%，近期持续上升。
图 5：克而瑞中国地产债券领先指数稳健上行
124
122
120
118
116
114
112
110
108
106
104
102
100
2019-01 2019-03 2019-05 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08
CRICCNPD Index
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
表 1：克而瑞中国地产债券领先指数 8 月末相对走势
1 个月 3 个月 5 个月
8 月末相对走势 % % %
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
注：同比增长数据选用月末数据计算，下文同。
8 月基础利率上行，信用利差和期限利差持续下行
8 月末国开债短期和长期到期收益率持续上行。2020 年8 月末，1Y、5Y 和10Y 国开
债到期收益率分别较 7 月末分别上行 、 和 至 %、 %
和%。
图 6：8 月国开债到期收益率继续回升
2015-09 2016-09 2017-09 2018-09 2019-09
中债国开债到期收益率:1年（%，日） 中债国开债到期收益率:5年（%，日）
中债国开债到期收益率:10年（%，日）
数据来源： 克而瑞证券研究院
8 月国开债期限利差震荡下行。2020 年8 月末，10 年期国开债到期收益率与1 年国
开债到期收益率利差较 8 月末回落 至 ，上月期限利差下行。收益
率曲线持续走平。
图 7：8 月国开债 10Y-1Y 期限利差回落至
200
150
100
50
0
-50
2015-09 2016-09 2017-09 2018-09 2019-09
中债国开债到期收益率:10年:-中债国开债到期收益率:1年(BP，日）
数据来源： 克而瑞证券研究院
8 月地产债信用利差波动减小。2020 年 8 月，AA 级地产债与 AAA 级地产债信用
利差较7 月末下行，达，上月信用利差上行。
图 8：8 月末地产债信用利差为
350
300
250
200
150
100
50
0
-50
2015-08 2016-08 2017-08 2018-08 2019-08
信用利差(中位数):产业债:房地产AA:-信用利差(中位数):产业债:房地产AAA
数据来源： 克而瑞证券研究院
中资房企人民币债净融资额为负，高票息融资多
口径 8 月中资房企人民币净融资额 亿
2020 年 8 月，中资房企净融资额转负，为 亿人民币。当月，地产公司债净融
资额占比所有公司债的%，占比回升。
图 9：8 月中资房企净融资额 亿人民币 图 10：8 月地产公司债净融资额占比%
1000
800
600
400
500
400
300
200
50%
40%
30%
20%
10%
200
0
100
0
0%
-10%
-20%
-200
-100
-200
-30%
-40%
-400
2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08
净融资额(亿人民币）
2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08
地产公司债净融资（亿元）
地产债占比（%，右）
数据来源： 克而瑞证券研究院 数据来源： 克而瑞证券研究院
注：中资房企净融资额统计券种不含资产支持证券、可转债与项目收益票据，以及
在地方股权交易中心上市的私募债。
2020 年 8 月，短融、中票、PPN 的净融资额为正。
图 11：8 月银行间市场三券种的净融资额为正
1000
800
600
400
200
0
-200
-400
2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08
短融 中票 定向工具 企业债 公司债 可交债
数据来源： 克而瑞证券研究院
中资房企 8 月美元融资低位改善
2020 年8 月，中资房企美元债发行金额 亿美元，同比%，环比%。人民
币债发行金额 亿人民币，同比%、环比%。
图 12：彭博口径下，美元债、人民币债同比分别为 %和 %
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08
中资房企人民币债发行金额（亿人民币） 中资房企美元债发行金额（亿人民币）
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
彭博口径下，2020 年 8 月，中资房企发行人民币债和美元债累计同比分别为 %
和%。境内外融资状况均低位改善。
图 13：彭博口径下 8 月发行改善
150%
130%
110%
90%
70%
50%
30%
10%
-10%
-30%
-50%
2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08
累计同比：中资房企人民币债发行金额（%） 累计同比：中资房企美元债发行金额（%）
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
8 月中资房企人民币债票息多在 3%-4%。本月，阳光城（7%，4Y，10 亿元）、荣
盛（%，3Y， 亿元）、中南建设（%，4Y，18 亿元）、正荣地产（%，
1Y，10 亿元）、新湖中宝（%，4Y， 亿元）、荣安地产（8%，5Y， 亿元）进
行票息在7%上的融资。
8 月，美元债票息多在 4%-5%、6%-7%。融信中国（%，4Y，2 亿 USD）加
长融资期限，建业地产（%，4Y，3 亿 USD）、禹洲集团（%，6Y，3 亿
USD）维持长期限融资。
%
% % % % %
% % % % % % % % %
% % %
%
% %
% % % %
%
图 14：8 月票息分布 图 15：7 月票息分布
600 60 250 30
500
400
300
200
40
150
20
200 20
100
10
100
50
0
0%-2%
4%-5%
7%-8% 10%-11%
0 0
0%-2%
0
4%-5% 7%-8% 10%-11% 13%-14%
人民币债发行金额（亿人民币，左轴）
美元债发行金额（亿人民币，左轴）
人民币债发行数目（右轴）
美元债发行数目（右轴）
人民币债发行金额（亿人民币，左轴）
美元债发行金额（亿人民币，左轴）
人民币债发行数目（右轴）
美元债发行数目（右轴）
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院 数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
注：票息分布区间左闭右开。
8 月中资房企发行人民币和美元永续债各 38 亿人民币和 3 亿美元
8 月中资房企发行人民币和美元永续债各38 亿人民币和3 亿美元。
图 16：8 月中资房企发行人民币和美元永续债各 38 亿人民币和 3 亿美元
140
120
100
80
60
40
20
0
2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08
永续债人民币债发行金额（亿人民币） 永续债美元债发行金额（亿人民币）
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
新发人民币债主体 AA+级以上占比 %
8 月份中资房企新发人民币债中，主体评级 AAA 级债券共 亿人民币，AA+级
债券共 亿人民币，两者合计占比达 %；A+级债券发行 亿元，为 20
铁岭01。
26.
15.
0
图 17：8 月新发地产人民币债主体评级 AA+以上占 %
, %
, %
AAA
AA+
, % , %
AA
A+
数据来源： 克而瑞证券研究院
8 月短融与中票发行占比分别为 %和 %，银行间融资规模占比较上月低。
图 18：8 月银行间市场债券发行金额为 亿元
, %
, %
, %
, %
, %
, %
超短融
短融
中票
定向工具
私募债
一般公司债
一般企业债
可交债
数据来源： 克而瑞证券研究院
8 月，投资级美元债发行18 亿美元，占比%，无评级占比%。
图 19：8 月，无评级美元债发行金额占比 %
, % , %
无评级
B级
, %
BB级
BBB级
, %
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
发债集中度提升，人民币债加权票息下降明显
2020 年前8 月，前十发债集中度提升，人民币债加权票息下降明显。
表 2：2019 年及 2020 前 8 月发债集中度
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
表 3：2019 年及 2020 前 8 月加权票息
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
8 月中资房企发行非供应链 ABS 及 ABN 共 亿
2020 年 8 月中资房企非供应链 ABS 发行 亿，ABN 发行 亿。
图 20：8 月中资房企非供应链 ABS 和 ABN 共发行 亿
250
200
150
100
50
0
2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07
ABS ABN
数据来源： 克而瑞证券研究院
2019 2020
美元 人民币 合计 美元 人民币 合计
前十集中度 % % % % % %
前三十集中度 % % % % % %
前五十集中度 % % % % % %
2019 2020
美元 人民币 美元 人民币
1-10 加权票息 % % % %
11-30 加权票息 % % % %
31-50 加权票息 % % % %
50 后加权票息 % % % %
中资房企 2020 年 9 月偿债 亿，偿债高峰在明年 3、4 月
若不考虑未来一年内的债券新发、回售和提前还款，9 月需偿债 亿人民币；
后续偿债高峰发生在 2021 年 3 月和 4 月，偿还总额分别为 亿人民币和
亿人民币。
图 21：2020 年 9 月需偿债 亿
1800
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08
中资房企存续人民币债到期金额（亿人民币） 中资房企存续美元债到期金额（亿人民币）
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
注：未到期债务采用2020 年8 月美元兑人民币平均汇率 换算。
彭博口径净融资额，人民币债维持低位，美元债继续恢复
彭博口径下，8 月中资房企美元债净融资 亿人民币，人民币债净融资额
亿人民币。前值分别为 亿人民币和 亿人民币。
图 22：2018 年以来彭博房地产行业净融资
1600
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
-200
-400
2018/01 2018/04 2018/07 2018/10 2019/01 2019/04 2019/07 2019/10 2020/01 2020/04 2020/07
人民币债净融资额（亿人民币） 美元债净融资（亿人民币）
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
注：选用当月平均汇率换算。
CUSIP 名称 息票(%) 发行日 到期日
发行金额 彭博估值
当月新发中资地产美元债明细
表 4：8 月新发中资房企美元债
（亿美元） （%）
ZO0919738 华侨城（亚洲） 2020/8/25 - 3
ZO0085324 Shui On Development 2020/8/24 2024/8/24 5
ZO0723775
Holding Ltd
扬州市城建国有资产控股 2020/8/24 2023/8/24 3
(集团)有限责任公司
BK8826822 力高集团 2020/8/20 2021/8/19 3
BK8253878 建业地产 2020/8/13 2024/8/13 3
BK8148763 禹洲集团 2020/8/12 2026/8/12 3
BK8149027 新城发展 6 2020/8/12 2024/8/12
BK8136842 华南城 2020/8/12 2021/8/11 2
BK7604121 稠州国际投资有限责任公司 2020/8/11 2023/8/11 5
BK8389433 Central Plaza 开发有限公司 2020/8/11 2021/8/9 2
BK7591948 宝龙地产 2020/8/10 2024/8/10 2
BK7674819 合景泰富集团 2020/8/10 2025/8/10 2
BK6819225 碧桂园 2020/8/6 2030/8/6 5
BK6819092 碧桂园 2020/8/6 2026/2/6 5
BK7161973 力高集团 11 2020/8/6 2022/8/6
BK7763224 汇景控股 2020/8/6 2021/8/5
BK7099983 融信中国 2020/8/5 2024/8/5 2
BK6864056 海门中南投资发展（国际） 9 2020/8/4 2021/8/3 2
有限公司
BK7057643 融创中国 2020/8/3 2024/8/3 5
BK3989898 当代置业 2020/7/13 2022/11/13
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
注：债券彭博估值数据截至2020 年8 月31 日。永续债选用下一购回权YTM。
表 5：8 月取消发行 3 只个券
债券简称 发生日期 发行期限(年) 企业性质 计划发行规模(亿) 主体评级
20 泗宏01 2020/8/7 3 国企 5 AA
20 华远地产SCP002 2020/8/14 国企 5 AA
20 首致01 2020/8/10 3+3+3+3 国企 5 -
数据来源：Wind 克而瑞证券研究院
注：取消发行地产债根据 房地产行业筛选。
CUSIP 发行人
发行金额
(亿美元)
发行日期 期限
票息
本月估 上月估
值变化 值变化
8 月人民币债交易金额下降，八成美元债估值下行
8 月中资房企人民币债环比下降 %
8 月中资房企人民币债现券交易金额 亿人民币，环比下降 %。8 月，银
行间债券市场、上交所、深交所现券交易总金额分别为 亿、 亿和
亿，占比分别为%、%和%。
表 6：中资房企人民币债现券交易金额环比下降 %
数据来源： 克而瑞证券研究院
8 月八成美元地产债估值下行
8 月 %的中资房企美元债估值下行。下行幅度首位为阳光100 中国，下行幅度
；下行前十个券多为修复前月估值上行行为。
上行前十债券首位发行人为泰禾集团全球有限公司，上行幅度；泰禾集团、
富力地产、云南城投、亿达中国、景瑞控股等公司的相关个券上行幅度居前。
表 7：8 月中资房企美元债估值下行前十
展III 有限公司
展III 有限公司
控股有限公司
司
控股有限公司
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
交易市场 总金额(亿元) 比重(%)
银行间债券市场 %
上海证券交易所 %
深圳证券交易所 %
合计 1, %
AV9216301 阳光１００中国 2018/12/5
（%）
估值(%)
（BP)
（BP)
AV3270411
泛海控股国际发
2018/10/31 12
ZQ0116827 易居企业控股 3 2019/10/18
AX7057661
泛海控股国际发
2019/3/20 12
AW2213485
新湖(BVI) 2018
2018/12/20 11
ZS0221748
鑫苑置业有限公
3 2019/4/15
BH2921659
新湖(BVI) 2018
2 2020/3/27 11
AP9967435 华南城 3 2017/11/20
QZ4675612 华南城 2016/9/13
BG1628240 华南城 2020/2/26
CUSIP 发行人
发行金额
发行日期 期限
票息 估值
本月估值 上月估值
变化 变化
表 8：8 月中资房企美元债估值上行前十
(亿美元) （%） (%) （BP) （BP)
AZ4213163 泰禾集团全球有限公司 4 2019/7/10 15
BH2362342 亿达中国 2020/3/27 10
AQ6875100 泰禾集团全球有限公司 2018/1/17
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AX3286595 怡略有限公司 2019/2/27
BK1688195 景瑞控股 2020/6/26 12
BG3542886 优美商业管理有限公司 1 2020/3/4
AP9971353 怡略有限公司 6 2017/11/17
AW7945255 怡略有限公司 3 2019/1/28
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
注：本文选择 8 月末及 7 月末均有估值的债券进行估值变化的比较。估值变化=当
月末估值收益率-前月末估值收益率。估值排名选用一年后到期的债券进行排行。
8 月境内外泰禾违约，富力地产境外评级调整
申万房地产行业违约率 %，8 月泰禾集团违约
申万房地产一级行业债券余额违约率 %，较上月上升%。
图 23：地产行业债券余额违约率 %
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
计 纺 农
算 织 林
机 服 牧
装 渔
商 电 电 食
业 子 气 品
贸 设 饮
易 备 料
化 医 通 机
工 药 信 械
生 设
物 备
轻 汽 传 国
工 车 媒 防
制 军
造 工
采 钢 有 综
掘 铁 色 合
金
属
房 建 建 公
地 筑 筑 用
产 材 装 事
料 饰 业
交 休 非
通 闲 银
运 服 金
输 务 融
余额违约率(%)
数据来源： 克而瑞证券研究院
注：余额违约率=违约债券余额/行业信用债余额*100%。
8 月，17 泰禾 MTN001、18 泰禾 02 提前到期未兑付，17 泰禾 01 未按时兑付本息，
规模共计65 亿元；截至2020 年8 月31 日，中资房企人民币债券违约27 只，
违约公司6 家，违约金额222 亿人民币。
境外，泰禾集团3 只个券违约，总计 亿美元。
8 月中资房企 3 家被境内机构降评级，富力被境外机构调低评级
境内，福晟、亿达和天房信托被调低评级；境外，富力被调低评级。
表 9：8 月 3 家公司被境内评级公司调整主体评级
企业名称 最新评级日期 最新主体评级 最新评级展望 上次评级 机构 企业性质
福晟集团 2020/8/28 AA 稳定 AA+ 大公 民企
亿达发展 2020/8/28 A 负面 AA- 联合 民企
天房信托 2020/8/26 C 稳定 AA- 鹏元 国企
数据来源： 克而瑞证券研究院
表 10：8 月富力境外评级变动
数据来源：Bloomberg 克而瑞证券研究院
%
公司名称 日期 评级类型 目前评级 上次评级 机构
富力地产 08/31/2020 评级展望 NEG 惠誉
富力地产 08/31/2020
长期本币/外币发
行人信用
B B+ 标普
风险提示
政策风险
行业政策风险：如全国发布更加严格的房地产限购、限贷、限售、限价政策，行业
的市场销售压力会增大。
棚改政策风险：棚改政策进一步明确，如果未来有大量降低的趋势，对行业三、四
线城市的销售压力有一定的影响。融资风险
企业融资：如果后期出现人民币或美元的相关政策导致社会整体的资金出现收紧，
如银行发放贷款审核条件更加严格，房企海外发债审核更加严格，房企发债未达预
期等情况都有可能造成房企的融资压力加大。
居民加杠杆：如贷款利率进一步提升，增加购房成本，可能影响销售速度。
信用风险
如房地产企业在处理债务上，出现违约等情况，有可能影响市场对行业发展风险的
评判。
销售业绩未完成风险
房地产市场波动大，企业原定的销售目标存在未完成的风险。
数据风险
本研究采用了第三方数据，存在数据公布不及时或数据公布不全面，影响分析结果
的风险。
