加权平均资本成本技术探讨
王少豪
(北京康索投资顾问有限公司)
一、引言
加权平均资本成本一即权益成本和债务成本的加权平均值，英文是：WeightedAveriage
CostofCapital简写为WACC。WACC在企业价值评估和投资项目评价中均有广泛的应用。评
估师熟悉是因为它是投资资本价值评估(直接)或公司权益价值评估(间接)的一个重要的
计算参数。一般计算税后WACC的基本公式可表达为：
WACC=(K。XW。)+(Kd[1一T]×Wd)
WACC=加权平均资本成本
K。=公司普通权益资本成本
Kd=公司债务资本成本
w。=权益资本在资本结构中的百分比
彬2006中国昆明国际评估论坛优秀论文集
W。=债务资本在资本结构中的百分比
T=公司有效的所得税税率
在很多情况下，企业或项目的资本结构更加复杂。也许还有优先股或有几种不同级别的
债务甚至不同类别的权益资本。比如说某新建投资项目，就有世界银行贷款、商业银行贷
款、风险投资资本以及自有资金资本等几种类型的投资资本，它们对项目的回报有着不同的
需求。但上面的公式均可以由此简单地扩大到包括每一种不同级别的资本。
在我国收益法的应用中，以往大部分研究的焦点都集中在如何估算WACC中的权益成
本和债务成本，而对确定权重则认为是简单的或不值一提的事情。这对于要确定某一个固定
的时点或一段时间段的WACC，而且公司或投资的价值以及发行债券的数量和金额都已经知
道的情况下也许确实如此。但是对于一个持续经营的企业或一项新投入资金的投资项目就并
非如此了。因为一般来说它们权益的市场价值不能得到，而且资本结构在未来也会有所改
变。此时确定各项资本的权重艿就会变得比较复杂。此外，一个项目或一个企业往往持续经
营若干年，在这期间，企业资本金或项目的融资资本肯定会不断地变化：新的资金进来，原
有的资金资源付出。即使一个公司想要保持固定的权益负债资本结构比例，但由于混合融资
的变化可能导致不同种类的负债还款条件以及它们利率的变化。这些实际情况都会导致在
WACC中确定各项资本权重的复杂性。
但真正引起人们对于WACC中资本权重的注意还是缘于评估实践中权益法和投资资本
法的应用。由于发现权益法和投资资本法评估结果的不一致，探求其原因发现是资本结构比
例应该采用市场价值而不是账面价值。进一步研究表明“WACC只可以用于债务和权益的比
例在一个周期内保持不变的情况”，对于未来资本结构产生变化的情况也需要应用新的技术
方法。本文旨在介绍解决以上两个问题从而得出正确wACC的技术方法。
二、确定WACC中各资本权重的迭代计算方法
为了清楚地了解WACC的应用，我们先把投资资本法和权益法拿来相比较。因为无论
是权益法还是投资资本法都是计算未来现金流的折现价值作为权益或投资资本的价值。它们
的不同在于所要折现的现金流的定义不同以及所折现采用的折现率不同。当然，最后计算得
出的结果也不相同，前者得出权益的价值而后者得出的是投资资本的价值。表1总结了两种
方法的定义和区别。
表1
权益法 投资资本法
折现率 权益成本(KE) 加权平均资本成本(KA)
现金流 红利或股权现金流 投资资本现金流
现金流的计算 (EBIT—I)(1一T) EBIT(1一T)
+折旧与摊销 +折旧与摊销
第二篇 企业价值评估‰
续表
权益法 投资资本法
一资本性支出 一资本性支出
一营运资本增加额 一营运资本增加额
十负债的变化 =公司现金流(cFF)
=股权现金流(CFE)
计算结果 股权价值 投资资本价值
注：
KE=权益要求的回报率
KA=加权平均资本成本一WACC=(WACC)=(D／V)KD(1一T)+(E／V)KE
D=公司带息负债的市场价值
E=公司权益的市场价值
V=D+E，公司整体的市场价值
T=税率
EBIT=息税前盈利
I=利息费用
表中负债的变化就是由于增加借贷或偿还本金而导致的债务资本本金的增加或减少。
由上面的求算公式：
加权平均资本成本=WACC=(D／V)KD(1一T)+(E／V)KE
可以看出，在求取WACC中需要先求出权益资本成本、权益资本的权重、债务资本成
本、债务资本权重以及税率。这其中权益资本成本一般采用资本资产定价模型(CAPM)确
定，而债务资本成本根据债务利率水平、利率期限结构和债务风险也可以确定，都有成熟的
计算方法。而评估师感到比较困难的就是如何确定权益资本以及债务资本的权重。因为在计
算WACC中，要求按债务资本和股权资本的市场价值来计算权重。关于为什么非要采用市
场价值而不是账面价值来确定权重的问题，我们在别的文章里有所讨论，此处就不再重复。
其困难的原因是我们无法知道大部分非上市公司权益的市场价值。或者说公司权益的市场价
值正是评估师评估的目标。
而另一方面，即使权益成本采用CAPM模型计算，其结果也是资本结构比例的函数。这
是因为CAPM模型中的贝塔系数也是和资本结构的比例息息相关的。因为我们从Hamada公
式(1969年)可以看到这一点：
pL=p。[1+(Debt／Equity)(1一T)]
这里的p。表示没有财务杠杆的贝塔系数，而阢是有财务杠杆的贝塔系数。在上面的
Hamada公式中，债务与权益的比值也应该是两者市场价值的比例。这样一来，对于资本结
构中债务和股权比例的权重应采用市场价值而不是账面价值比例的要求对评估师来说就是一
隆墨翻
咿2006中国昆明国际评估论±-X-qL秀论文集
个十分头疼的难点。
这是一个同时发生的和循环产生的问题：我们的目标是计算公司和权益的价值，而为了
计算这个价值，需要确定权益成本和WACC。但是要确定权益成本和WACC，我们又需要知
道权益和公司的价值。而这个价值本来就是我们的求取目标。
目前国外评估界实践中处理这个问题一般采用两种办法：一种办法就是利用上市公司在
评估或交易时采用的盈利乘数或账面价值乘数，来乘以这个待评估的非上市公司的盈利或现
在的权益账面值，从而得出其权益的市场价值来。当然选用参数的这个上市公司也一定是待
评估非上市公司的对照公司，或是同行业的平均乘数。这种办法由于不是十分理想，所以应
用不是很多。另外一个解决这个循环求取的问题的办法，也是国际评估界常用和推荐的方
法，就是采用迭代计算的方法，采取反复迭代计算直至计算出来的权益成本和WACC的价
值和目标评估价值相一致的时候，也就是说迭代计算到一个收敛的结果。
一般情况下，这样迭代计算确定价值权重的案例的计算前提是假定公司现金流有一个恒
定的增长率，而且债务资本和股权资本的比例在预测的无限期内保持不变。这样的案例能够
帮助我们了解迭代计算的全过程，但是它并不能解释如何处理更加复杂的情况。比如说，当
现金流不是恒定的增长模型以及资本结构不是保持不变而是每年或在一段时间内要起变化的
时候。这是我们后面要叙述的内容。下面以一个简化的模拟公司评估案例说明迭代确定
WACC中权重的过程。为简化起见，假设公司资本结构没有变化而且现金流也不增长。
设某公司损益表、资产负债表数据如表2至表5：其中长期负债为3000万，利率为
6％，年利息为180万，所得税率为40％。
表2 公司损益表 金额单位：万元人民币
项 目 当前年份 以后年份
销售收入 10000 10000
经营成本 6500 6500
EBITDA 3500 3500
折fEt与摊销 10()0 l000
EBIT 2500 2500
利息 180 180
税前利润 2320 2320
所得税 928 928
净收益 1392 1 392
红利 1392 1392
留存收益 0 O
第二篇 企业价值评估釉
表3 公司资产负债表 金额单位：万元人民币
项 目 当前年份
。
以后年份
流动资产 2500 2500
净固定资产 7500 7500
总资产 10000 10000
流动负债 1000 1000
长期债务 3000 3000
权益 6ooO 6000
负债与权益 10000 10000
表4 估算权益现金流 金额单位：万元人民币
权益现金流
净收益 1392
折旧 1000
源于盈利的现金流 2392
营运资本增加额 0
资本性支出 1000
发行的债务(还本为负值) O
权益现金流合计 l392
表5 估算投资资本现金流 金额单位：万元人民币
投资资本现金流
1
EBDIT 3500
折旧 l000
EBIT 2500
税务(根据EBrr调节) 1000
税后经营现金流 2500
营运资本增加额 O
资本性支出 1000
投资资本净现金流 1500
根据前面表中数据分别采用权益法和投资资本法计算股权价值。
∥2006中国昆明国际评估论坛优秀论文集
为了估算公司权益的价值，采用权益投资者所要求的回报率(根据CAPM模型)对权益
现金流折现。假定无风险利率Kf-4％，市场风险溢价K。一Kf-5％，公司税率：t=40％，
债务成本：kD=6％，当公司没有负债，投资资本完全是靠权益资本的时候，则公司的贝塔
系数等于1，即日IJ-1．0，此时权益资本成本：
KE=4％+(5％)×1．0=9．0％
由于公司现在有债务，则贝塔系数和权益成本都应该反映这个财务杠杆的水平。我们可
以采用Hamada公式来调整这个值。
艮=p。[1+(Debt／Equity)(1一T)]⋯⋯
作为估算权益价值的第一次起点，我们采用账面价值，并且始终假定债务的账面价值等
于市场价值。于是在第一次试算时，
负债权益比=D／E=3000／6000=50％
pL=p。[1+(Debt／Equity)(1一T)]=1．0[1+(3000／6000)(1—40％)]=1．3
此时资本成本为：
KE=4％+(5％)x1．3=10．5％
而加权平均资本成本等于：
K=(3000／9000)X6％(1—40％)+(6000／9000)×10．5％=8．2％
如下表第一次试算第一列的结果。
这个时候用权益法评估出来的股权价值为：13257万元
而用投资资本法评估出来的公司价值是：18293万元
减去负债价值：3000万元，得出股权价值：15293万元
从这个结果可以看出：即使我们在评估中采用了未来一致的负债价值，并保持负债权益
比，用权益法和投资资本法得出来的结果还是不相同，其原因就是评估中负债与权益的比例
不是市场价值比例而是账面价值比例。
为此继续进行迭代计算，即把第一次估算的权益价值13257万元作为第二次试算的起
点。也就是说，这个时候企业的负债权益比应该是23％而不是50％了。接下来企业的贝塔
系数也不是1．30而是调整为1．1358。进而推导出企业的权益成本不再是10．50％而是
9．68％。同样WACC的值也由原来的8．2％变成8．557％。这样第二次迭代的结果是：
用权益法评估出来的股权价值为：14382万元
而用投资资本法评估出来的公司价值是：17529万元
减去负债价值：3000万元，得出股权价值：14529万元
两种方法的评估差异有第一次的15293—13257=2036万元
缩小为第二次的14529—14382=147万元。用同样的方法继续迭代，每次调整负债权
益比、贝塔系数、权益成本、WACC等，经过四次迭代可以得出收敛的结果如下表6：
第二篇 企业价值评估～
表6 迭代计算表 金额单位：万元人民币
迭代计算 第一次试算 第二次试算 第三次试算 第四次试算
权益法
1 试算权益价值 6000 13257 14382 14461
2 债务／权益 50％ 23％ 21％ 21％
3 ＆ 1．3000 1．1358 1．1252 1．1252
4 KE 10．50％ 9．68％ 9．63％ 9．63％
5 推导权益价值 13257 14382 14461 1446l
投资资本法
6 KA 8．200％ 8．557％ 8．586％ 8．590％
7 公司价值 18293 17529 1747l 17461
8 权益价值 15293 14529 14471 14461
这个简化案例最后的结果是：企业的权益价值为：14461万元，负债权益比为：21％
(3000：14461)，贝塔系数为：1．1252，权益资本成本为：9．63％，加权平均资本成本WACC
为：8．59％，投资资本价值为：17461万元。因此无论采用权益法或投资资本法求出的权益
价值都是14461万元。
三、资本结构发生变化时的周期迭代法
对于资本结构或资本成本的考虑，早期的评估实践是：要么采用单周期模型，要么采用
永久模型来证明评估公司价值时使用加权平均资本成本的有效性。也就是说：这些分析都是
假定公司将会持续经营一个周期，或永久持续下去。它们的价值就等于其未来持续的现金流
用单一的WACC折现后的现值。这样很好地证明了WACC在单周期或永久期限价值评估中
的有效性。上面的简化例题就是假设企业资本结构保持不变且永久持续经营的状况。证明权
益法和投资资本法可以得出同样的结果，但负债权益比也必须是市场价值比而非账面价值
比。
但是除了因市场价值权重所带来的麻烦之外，还不得不提及的就是企业未来资本结构变
化的情况带给WACC的考验。在前面的内容中已经用迭代的计算方法解决了WACC中负债
权益价值比的麻烦，而面对资本结构变化的难题就又需要采用新的技术方法了。由于
“WACC可以用于债务和权益的比例在一个周期内保持不变的情况”已在理论上达成共识，
基于此原理的周期迭代法则是解决资本结构变化难题的钥匙。
评估实践中有些情况，特别是企业目前具有相当债务并肯定在今后的数年内将贷款还清
的时候，我们就可以预测企业未来的资本结构肯定会发生变化。此时再假设企业未来资本结
构保持不变的可能已不复存在。评估师将无奈地面对如何正确认识这些变化以及这些变化对
夸、鼎翌，翻
够2006中国昆明国际评估论坛优秀论文集
运用权益法或投资资本法评估企业股权价值的影响。也就是说，运用这些比较复杂的迭代计
算并非是大可不必的数学游戏，而是在某些特定的具体情况下要正确评估企业股权价值的必
然过程。
周期迭代法也是运用迭代的方法，只不过每一次迭代都是计算一个周期内的权益价值和
投资资本价值。即其WACC只在一个周期内保持不变。这样就能保证加权平均资本成本的
正确性。具体做法就是用迭代的方法在未来某一个日期开始，然后用单周期模型，一个周期
一个周期往回计算。这个方法符合已经证明的资本结构理论，并得出相互一致的权益价值和
投资资本价值。
同样，下面还是用案例来说明如何应用周期迭代计算法，以至能够得出反映市场价值资
本结构的权益价值和投资资本价值。为清楚说明问题，例题依然简单。即销售收入没有增
长，经营期限为无限期，但是资本结构及权益和债务的比例是在这个时间段内是变化的。尽
管如此，我们采用这个方法对于任何更复杂的情况，如各种现金流、各种增长率以及投资寿
命都是有效的。下面给出实例的数据就是上一个小标题里面的案例，不过上文为叙述普通迭
代过程而简化设定公司所有指标均每年保持不变直至永久。现在，为了展示周期迭代过程则
将公司3000万的负债在今后三年内还清。由于这一变化以致公司的各项财务数据在今后三
年中均有不同变化，详见表7和表8：公司(GS公司)当前和未来的损益表和资产负债表。
表7 GS公司损益表
项 目 当前年份 第一年 第二年 第三年 第四年
销售收入 10000 10000 10000 10000 10000
经营成本 6500 6500 6500 6500 6500
EBITDA 3500 3500 3500 3500 3500
折旧与摊消 1000 1000 1000 1000 1 000
EBIT 2500 2500 2500 2500 2500
利息 180 180 120 60 O
税前利润 2320 2320 2380 2440 2500
所得税 928 928 952 976 1000
净收益 1392 1392 1428 1464 1500
红利 1392 392 428 464 1500
留存收益 0 1000 1000 looO 0
第二篇 企业价值评估‰
表8 GS公司资产负债表
项 目 当前年份 第一年 第二年 第三年 第四年
流动资产 2500 2500 2500 2500 2500
净固定资产 7500 7500 7500 7500 7500
总资产 10ooO 10000 10000 lO000 10000
流动负债 1 000 1000 1 000 1000 1000
长期债务 3000 2000 1000 O 0
权益 6000 7Ooo 8000 9000 9ooO
负债与权益 10ooO 10000 10000 lO000 10000
表9是计算出来的权益现金流和投资资本现金流。由于没有销售收入的增长，所以每年
不需要营运资本的增加额。而固定资产的投资也只是弥补原有的损耗，即每年投入的资本性
支出和折旧费用相等，而净资本性支出等于零。GS公司在t=0时刻发行了债券，而且将在
t=1，2，3三个时间段里偿还本金，所以到t=3的时间段后，债务完全还清。从第四个时
间段开始，公司没有债务，作为一个全权益公司运行至永久。
表9 GS公司未来四年现金流量表
权益现金流
1 2 3 4
净收益 1392 1428 1 464 1500
折旧 l000 1000 1000 1000
源于盈利的现金流 2392 2428 2464 2500
营运资本增加额 O O O O
资本性支出 1000 1000 1000 1 000
发行的债务(还本为负值) 一l000 —1000 —1000 0
权益现金流合计 392 428 464 1500
投资资本现金流
1 2 3 4
EBDIT 3500 3500 3500 3500
折旧 1000 1000 1 Ooo 1000
EBIT 2500 2500 2500 2500
税务(根据EBIT调节) 1000 1Ooo lOoo looO
税后经营现金流 2500 2500 2500 2500
营运资本增加额 0 O O O
资本性支出 l000 1000 l000 l000
投资资本净现金流 1500 l500 1500 1500
'∥2006中．国昆明国际评估论坛优秀论文集
由于GS公司的资本结构比例在未来t=1，2，3三个时间段里不断变化，所以它不能满
足采用加权平均资本成本时的恒定资本结构的假设。对于这种未来变化的资本结构，我们就
不好确定要采用哪个周期的资本结构来计算WACC。此时，只有应用周期计算法，在投资期
限内每一个周期中都采用本周期权益和债务的市场价值比例作为资本成本的比例，才能得出
正确和一致的企业价值来。
这里每个周期的资本成本都是根据每个周期不同的资本结构来计算的(本文中一个周期
就是一年，我们假设每年的资本结构保持不变，即还贷是在年初)。这样每个周期的折现率
也是不相同的。由于这种方法是从后面往前面推算，所以我们从公司未来某一点开始，即在
公司的资本结构预计将会保持不变的时候开始。从后面往前面推算，一直到价值时点，即评
估基准日。
本例中，公司是在第三年年末，当债务的还本付息完成后，资本结构趋于稳定。在那个
时点上，由于公司是全权益公司，贝塔系数为1，权益成本是9％：
KE=4％+(5％)X1．0=9％
而且这种状况会一直保持下去。在表9中可以看到：第四年的公司现金流和权益现金流
都是1500。而且也会一直保持下去。这样在第三年或第三周期的期末，所有的本金全部偿
还之后，权益的价值等于：
E3=CFE，4／KE，3
=1500／0．09
=16667⋯⋯(3)
由于此时也没有债务，所以这个权益的价值也就是公司的价值：V
V3=16667⋯⋯(4)
现在考虑第二时期期末的价值，得一步步往回计算。
E2=CFE．3[1／(1+KE，2)]+E3[1／(1+KE，2)]
=464[1／(1+KEl2)]+16667[1／(1+KE．2)]⋯⋯(5)
这里的折现率就是权益投资者在第二周期内所期望得回报率，它是基于第二周期的资本
结构得出的。如果用投资资本法在一个周期内计算，得出t=2时的公司价值是：
V2=CFF，3[1／(1+KA，2)]+V3[1／(1+KA，2)]
=1500[1／(1+KA．2)]+16667[1／(1+KA．2)]⋯⋯(6)
而无论是权益折现率还是投资资本折现率都应该考虑资本市场价值的比例j由于我们也
不知道权益的市场价值，所以也必须迭代计算求出这个时期的资本结构权重，即每一年或每
一个周期都要进行多次迭代以致收敛。做法和前面单纯迭代一样，开始迭代用账面价值作起
点。在第二时期，刚刚还完第二笔债务，债务还剩下1000，而权益账面值是8000。用这两
个数字作起点，计算资本成本与价值。经过三次迭代，我们很快就收敛到i5689这个权益
价值，如表10所示：
第二篇 企业价值评估～
表lO
迭代计算次数 1 2 3
权益法
1 假定的权益价值 8000 15663 15689
2 债务／权益 12．5％ 6．385％ 6．374％
3 氏 1．0750 1．0383 1．0382
4 KE 9．375％ 9．192％ 9．191％
5 推导的权益价值 15663 15689 15689
投资资本法
6 KA 8．733％ 8．856％ 8．856％
7 公司价值 16708 16689 16689
8 权益价值 15708 15689 15689
表10第一行是权益法得出来的价值，下面三行是投资资本法推导出来的结果。我们可
以看到，两种方法都收敛到相同的结果：权益价值为15689，公司价值为16689。对于这一
个周期内的价值评估，我们运用了正确的资本结构比例来计算资本成本。
但这还只是第二个周期期末的价值，要达到起点t=0的价值，我们还要继续往回计算，
从未来到现在。每一个阶段，我们都迭代计算后找到一个收敛的权益价值和公司价值，而且
两种方法运算的结果一致。在这个过程中，每次都已经找到时间t+1的收敛的权益和投资
资本的价值，那么，计算本周期的普遍公式就是这样：
E。=CFE．。+1[1／(1+KE．。)]+E。+l[1／(1+KE．。)]⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯(7)
V。=CFF，。+l[1／(1+KA．。)]+V。+1[1／(1+KA．。)]⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯(8)
在时刻t的折现率都是由这个时间段的资本结构计算出来的。应用这个程序，根据表10
计算的结果再推导t=1期末的价值如下：
E1=428[1／(1+KE．1)]+15689[1／(1+KE．1)⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯(9)
Vl=1500[1／(1+KA．1)]+16689[1／(1+KA．1)]⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯(10)
这里现金流分别是t=2时间段的权益现金流428和公司现金流1500。在t=1时刻是以
账面价值的折现率开始，经过三次迭代资本成本收敛至KE=9．4073％，KA=8．7131％。在
这个折现率下得出t=1期末的价值为：
权益价值：E1_14731，
公司价值：V1-16731。
公司价值一负债=16731—2000=14731
最后我们应用t=1期末的价值反算到t=0期末，也就是t=1的期初，也就是评估起点
时刻的价值。
'∥'2006中国昆明国际评估论坛优秀论文集
E0=392[1／(1+0．09653)]+14731[1／(1+0．09653)
=13792⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯(11)
Vo=l500[1／(1+0．08571)]+16731[1／(1+0．08571)]
=16792⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯(12)
公司价值一负债=16792—3000=13792
这里，权益成本9．653％和加权平均资本成本8．571％都是收敛价值，即市场价值比例
下的资本成本。即使是权益成本也会受到价值比例的影响，因为贝塔系数的Hamada调整公
式中就有债务与权益的比例。当这个比例变化时，贝塔系数就会改变。WACC当然更加受到
价值比例的影响了。
表11中给出了每一个周期期初和期末的资本成本和价值。在每一个周期的第一次迭代
都是采用债务和权益的账面价值来确定折现率。这些最初的数值都列在表的上面1～6行，
而迭代的过程是一直进行到价值收敛到不变的值，如表中第7～8行，后面就是用收敛价值
计算出来的资本成本。
本案例，最后计算出来的权益价值是：13792，投资资本价值是：16792，这是正确考
虑市场价值的资本结构后得出来的结果，并且这个结果是权益法或投资资本法两种方法计算
一致的结果。实践证明如果不考虑到投资期内不同周期资本结构的变化，而只是采用单纯的
迭代方法，是不能得出正确的答案的。
表11 周期迭代法程序总结
周期 3 2 1 0
1 账面债务 O 1000 2000 3000
2 账面权益 9000 8Ooo 7000 6000
3 D／E 0．00 0．13 0．29 0．50
4 p 1．00 1．08 1．17 1．30
5 周期账面价值及 权益成本 9．OO％ 9．38％ 9．86％ 10．50％
6 资本成本 加权成本 9．00％ 8．73％ 8．47％ 8．20％
7 权益价值 16667 15689 14731 13792
8 公司价值 16667 16689 16731 16792
9 D／E 0．00 O．06 0．14 0．22
10 p 1．00 1．04 1．08 1．13
11 权益成本 9．00％ 9．19％ 9．41％ 9．65％
12 迭代收敛价值 加权成本 9．00％ 8．86％ 8．71％ 8．57％
第二篇 企业价值评估‰
四、结束语
有关WACC的讨论源于评估实践中权益法和投资资本法结果的不一致，然而至今仍然
有许多不同的观点在如火如荼地探讨。如关于WACC中资本权重是采用市场价值比例还是
账面价值比例的问题，有人认为事实上还没有发现一种有效的理论是拒绝采用账面价值作为
权重的。还有人认为根本就不应该采用投资资本法，WACC的传统公式不能产生正确的价值
结果，权益法才是唯一的正确方法。这是因为：第一，WACC中的权重是代表股东和债权人
对应现金流以及它们在投资中的比例份额。其二，这个公式中的计算是假设债权人与股权人
在权利上没有区别。然而这样的讨论并不会停止WACC的应用步伐，相反却促使更多的研
究进入这个别有洞天的园地。
参考文献
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