财报 财智解码 CORPORATE FINANCE93page在一定程度上反映了一家公司盈利的逻辑đ就是从营业收入开始đ层层扣减即层层利益分割后đ最终留给股东的份额b这类似切蛋糕游戏b公司100元营业收入中đ供应商分去多少č原材料成本Ďđ国家分去多少č各种税收Ďđ员工及管理层拿了多少č薪酬及管理费用Ďđ银行分得多少č财务费用Ďđ最后đ公司股东留下多少b这些份额相对应的就是诸如毛利率a费用率a各种税率č不是税法中的税率Ď及净利润率等以营业收入为分母的各项指标b通过营业收入这块蛋糕的不同比例分割đ既可以横向考查公司竞争力的强弱đ亦可以纵向反映不同利益相关者的强弱势演变b如果产业链上下游或不同行业的蛋糕对接起来đ也可以考查整体经济社会不同部门的利益分割大小与强势弱势đ还可以结合其他情况判断未来强弱势变化đ从而作为投资等具体实践的依据b同时đ通过毛利率可以发现更多的a有趣的分析视角đ甚至可以形成初步结论b比如đ为什么只能靠产业链前移及规模效益来提升毛利率呢Ĥ不能涨价吗Ĥ这涉及商业模式及o护城河p问题b又如đ为什么会出现这种毛利率与销售费用率方面的核算差异呢Ĥ如果你是上市公司并进行选择đ你是希望更高销售毛利率再认识毛利率呢đ还是更低销售费用率呢Ĥ这Re-Evaluation on Gross Profit Margin涉及会计政策与核算方法的选择动因đ文/陈志伟 姜四军及背后的投资者信息传递与相应管理b再如đ为什么金风科技毛利率与利润率逐年降低đ而华锐风电的趋势正好相反đ或者趋势不那么不好Ĥ能否通过不论是教课书上的理论đ还是某不论是投资考查đ还是企业内部管这些财务指标的趋势提前预见到2011家公司的管理分析实践đ毛利率指标往理đ在以盈利为导向的财报分析中đ毛年始的风电制造行业的冬天呢往被认为是相对简单的đ就是毛利与营利率往往是一个起点Ĥ这涉đ因为其是从公司及行业发展业收入的百分比đ其中毛利是收入和与经营起点到最终经营成果đ亦即从销售a竞争a新股发行及趋势预测收入相对应的营业成本之间的差额b不收入到净利润过程中的重要环节bb我们认为đ毛利率并非看上去那样过đ说着简单a想着简单的事情đ其实往当我们从收入到毛利率再到费用简单往并不简单b率最后到净利润率的分析过程đ恰恰đ需要从至少以下三个方面进行再
CORPORATE FINANCE 财智解码 财报94PRACTICEpage表1 2007年度2008年度2009年度2010年度指标名称（单位：％，亿元）金风科技华锐风电金风科技华锐风电金风科技华锐风电金风科技华锐风电销售毛利率销售净利率销售期间费用率销售费用/营业总收入管理费用/营业总收入财务费用/营业总收入营业总收入认识b绍毛利率变化时说đ公司近三年的产品平b公司将继续加大成本控制力度đ持首先đ不同行业有不同情况đ比如A结构处于变化中đ2008至2010年đ公司续增加风机零部件的自产比例đ提高规股上市公司中đ毛利率奇高的往往是白主力产品由750kW机组逐步过渡到MW级模化生产效率đ以抵御产品价格下降带酒及软件公司đ因为这些企业营业成本风电机组đ每个机型的市场价格不同且来的风险b很少đ甚至软件企业的边际成本近乎是不断变化đ影响毛利率水平b不过đ这些这些内容很重要đ可以解释金风科零đ当软件开发完成后đ其直接成本只是对于我们寻找差异原因的作用不大b技近年来毛利率整体下滑的原因đ并提一张光盘đ若通过网络传输的话đ连光我们再看看金风科技年报中的另出了一些对策đ主要是产业链前移与规盘都省了b一处关于o产品价格下降的风险p的探模化两个方面đ但仍无助于解释前述的其次đ即便是同一行业上市公司đ讨ğ随着国内市场竞争日益加剧đ风电毛利率差异b由于其自身会计政策及核算规则不同đ机组价格仍在下降đ公司利润空间不断如果我们扩展一下所考查的指标范也可能会导致毛利率不尽相同đ甚至差被压缩Ġ如风电设备销售价格继续下围đ可以发现đ除毛利率指标外đ两家公异很大b让我们看一看风电行业的金风降đ将不利于稳定机组销售的毛利率水司的销售费用率指标也呈较大差异đ金科技与华锐风电两家公司毛利率的怪异风科技远远高于华锐风电b金风科技在情况b2010年年报中介绍đ公司销售费用较上表1是两家公司近年的一些财务指年同期增长%đ主要原因是随着公标情况đ其中反映了行业竞争态势a盈司风机销售的增多đ运费a保险费a代维利能力等各个方面的变迁đ但我们将费a预提产品质量保证准备金等费用相探讨局限在毛利率这一指标上b数据显应增加bo运费p项目无疑会引发我们的示đ同为风电制造企业đ金风科技的历思考đ因为近年来物流费用的高涨说法年毛利率远远高于华锐风电đ尽管差异充斥着各个角落b逐渐收窄b这是为什么呢Ĥ难道仅仅是因那么đ华锐风电的销售费用情况怎为后者是后来追赶者đ所以更多依靠价样呢Ĥ其在2010年年报中介绍đ销售费格战手段吗Ĥ用比上一年度增长%đ主要原因是我们先看看金风科技对于毛利率随着经营规模扩大đ销售人员增加导致的介绍b2010年年报中đ金风科技在介薪金及现场服务费用增加b为什么华锐表2 2007年度2008年度2009年度2010年度指标名称（单位：％）金风科技华锐风电金风科技华锐风电金风科技华锐风电金风科技华锐风电毛利率减销售费用率差异
财报 财智解码 CORPORATE FINANCE95中报显示，特步国际2011page年上半年营业收入同比增长26%。风电销售费用的增幅远小于金风科技呢Ĥ为什么措施đ如增加存货购买量及向供应商支付更多预费用增加的原因不同呢Ĥ为什么未提到运费的增付款等b因此đ公司成功降低了销售成本đ并提升长呢Ĥ毛利率个百分点至%b特步国际在介绍特考查两家公司的销售费用具体项目đ可以发步品牌服装产品的收入a利润及毛利率增长原因现đ金风科技费用中包含了巨额的物料消耗与运时đ所述内容与此类似b输费đ而华锐风电销售费用中则没有这些巨额费可见đ特步国际的毛利率很大程度上来源于用đ所以金风科技的销售费用率远高于华锐风增加采购及支付预付款đ也就是利用公司的资金电b那么đ华锐风电的这些费用计入何处呢Ĥ一种实力đ通过支持供应商来获取更低的成本đ从而可能是进到管理费用里đ但这显然于理不妥đ并取得更高的毛利đ也就是业绩增长更多依靠的是且公司管理费用率本身也很低Ġ另一种可能就是o以资金换毛利p模式b计入营业成本中đ这时đ就自然造成了华锐风电有一利就有一弊đ尽管显化的顺序有先后b的毛利率低于金风科技b增加采购量及预付款必然导致存货与预付账款至此đ两家公司毛利率差异的原因基本弄方面的资金占用b特步国际2011年6月末存货高清楚了đ是由于物料消耗与运输费等的核算口径达亿元đ同比增长%đ其中成品与初不同造成的b金风科技将这些费用计入销售费用期相比增加四倍至亿元Ġ向供应商垫款高中đ从而导致高毛利率高销售费用率đ华锐风电达亿元đ同比增长%b存货与供应商将这些费用计入营业成本中đ从而导致低毛利率垫款两项合计亿元đ占特步国际总资产a低销售费用率b净资产与当期净利润的比重分别为27%a36%与表2的计算可作为一种验证đ毛利率减销售279%b在这种情况下đ经营现金流的情况可想而费用率之后đ两家公司的水平就比较接近了đ其知了đ2011年上半年特步国际经营活动现金流量中đ随着规模效益的显现đ华锐风电毛利率逐渐为净流出亿元đ而上年同期为净流入改善đ慢慢与金风科技比齐č2009年Ď甚至略有亿元b超越（作者陈志伟供职于中国财政经济出版社，姜四军č2010年Ďb供职于中电科技国际贸易有限公司）此外đ毛利率高不一定就代表着高利润率đ因为毛利之后尚有销售费用a管理费用a财务费用a所得税等内容需要扣减đ与利润还相距遥远b并且đ有时毛利是用资金等手段的操作换来的đ此消彼涨đ公司获得高毛利率的同时đ也很可能留下了相应隐患b我们来看看特步国际的情况b在2011年在港上市的体育用品公司业绩普遍下滑的背景下đ特步国际在这些公司中显得特立独行đ业绩亮丽b不过đ在公司2011年中报发布后đ市场对其高存货提出担忧或质疑b中报显示đ特步国际2011年上半年营业收入同比增长26%đ股东应占溢利同比增长25%Ġ整体毛利率%đ同比上升个百分点b与此同时đ李宁与中国动向却接连发布2011年中报业绩将大幅下滑的预警b特步国际不降反升的毛利率原因何在呢Ĥ在中报里介绍品牌鞋履产品收入情况时đ特步国际指出ğ为了控制成本上涨đ公司采取必要26%
