S阳经吾有道:接翻无形资产投资决策方法评价文/任诚目前许多世界著名的跨国公司都拥有大量的专利、专方案B的净现值为:NPV = 140000 x + 1350∞x 有技术和驰名品牌等无形资产，使巨额利润滚滚而来。我国+115000 +105000 +105000 x -3∞∞O=1408lO (元)已逐渐步人市场经济的发展轨道，特别是加入WTO以后，无形资产投资也已成为我国企业发展必不可少的宝贵资比较上述两个方案净现值均大于零，但B方案的净现值大子A方案的净现值，因此，B方案为首选方案。源。对于无形资产投资决策的研究我国起步较晚。因此应借净现值陆的理论根据比较浅显易懂。从投资角度而言，鉴国外的做法，进一步探讨无形资产投资决策的评价方法，公司的整体价值乃是公司每个投资方案的个体价值之和。对于维护资产所有者的合住权益将具有重要意义。一、净现值法(NetPres刷刷ωM甜削}净现值泌的优点是考虑了货币的时间价值，反映投资方案带来的绝对收益额。但是，净现值法无法对投资规模不等的该方法要求将无形资产投资引起的各年的现金流量按期望的报酬率或资金成本率换算成现值，以求得投资方案方案或寿命期限不同的方案进行比较选择。同时由于净现的净现值。将净现值同原始投资进行比较作出决策。公式值是一个绝对值，只能反映投资获利的数量，不能反映在取税后净现金流入的能力。为:二、投资回收期怯(PaybackPeriod Method) NPV=~二(CI-OC)，(I+i)-’ 本方怯是根据原始投资额所需时间的长短来进行投资!.!Ji. NPV=A, (1+ ì)斗+A(I+j) -2+ .......+A(\+i) .n_AO 决策的方站。因为，无形资产的投资风险较大，投资者总是2Il 希望尽快地回收投资，所以投资回收期越短越好，其计算公=汇(A，(I+j) "-Ao 式如下:投资回收期=投资总额/每年现金流入式中:NPV为净现值，At为计算期的现金流量，AO为该公式是假定无形资产投入运营后每年取得的净现金原始投资额!Î为贴现率，n为投资方案寿命期。流量是相等的。实际上投资方案的净现金流入并不一定相在投资方案决策中:当NPV>O时，表示该投资方案可等，这时就需要运用累计净现金流量的办法来计算其回收行，当NPV<>;O时，方案不可取。在多方案的选优决策中，只期。公式如r:要不是互斥方案，就可根据净现值最大化为决策依据。举例1:某公司进行无形资产投资决策时，面临两种投投资总额=立(累计净现金流入)t 资方案的选择，有关资料如下表所示:1 ~ I 投资方案A，各期现金流均为120000元，属于年金问举例[2]:某项专利权投资有A、B两个方案，经过预{刷刷刷叫2%)监盟坦1i附吊测两个方案的现金流量如下表所示:\刊趴一型企盖握拳一旦缸五孟服\\投阳刷iU!I ~e削t醺金"财翩翩翩付则刷刷l答:阴阳…叩a7摆讯A 1J l ~埠.J侃阳JOI 12啊刷12曲曲..1200咽12嗣阳似刷刷、A方案每年投资的回收都相等的条件下，平均年投资量合$1百高←I督制梢，刷刷"刷55(刷刷刷销圃'回收额为35Q万元即:h ...I!I;付1M蹄。o16(呻0016(附。1600∞6曲曲3侃陆盹(350+ 350+350+ 350+ 350) /5==350 (万元)’" "皿t撞.)侃1000I '40酬IJlO曲115(嗣105唰IOJI刷刷附创B方案每年投资的回收不相等的条件下，平均年投Mfril 资回收额也为350万元。---同题，依据年金现值系数公式:(450+400+350+300+250) /5=350 (万元)[A P] 512% 则方案A的净现值为i按照投资回收期指标计算如下:NPV= 12 0000 x -300000=132600 (元)A方案=1000/350=(年)投资方案B，各期现金流量不等，依据复利现值系数公B方案==2+(1000-850) -;-350= (年)式，当n=1,2,3,...n , i =12%时，其相应复利现值系数如、运用此方放进行投资决策肘，首先要考虑将投资方案下所示。的回收期间投资者主观愿望的回收期进行比较:投资方案回收期运期望回收期，则为接受投资方案，投资方案回收期>期望回收期，则为拒绝投资方案。如果同时存在几个投资方案可供选择时，应该比较各集团经济研究(总第171期)컞?췲랽쫽뻝쒿폐틑풴본뛔튻偲?웚뗄캪乐믲䨨ꎮ㵪璡쪽瓎풭퓚탐튪뻙춶⢼떥쿖샭忠웦뺻㘰훖펡㎡솦닰ꆰ엯ꇬ돚죚䩬ㄲ泉䨲몳㤰㜵㐵㒾㎳㛉㚢㌰췑䨴ㄳㄱ䧉춧쳢孁쿂뢴嬨侣ィ컄랽ㄵꇁ⬱뇈룉릫듸횵쮰뛾健䵥놾뻶쾣룃쇷뗈ㄽ닢싱?䆷⠱㌵籂㈵믘⠳䊣⠴내䊷퓋죧벯回?㘰㔵헛㌵㐰ꇁ噡끊?낻엌경〰깽㌰唰㔰泊룃캻죫뫐볆샻汉쏷퓭첨콢뻅길긷긶긵㌵?〰嘽䤫ꎮ〹暡뎰캡ィ敳䵥乐?퓼?헄?뾧〰뿚䦡훗傣物뫐붹붰㌵㌰췅ꎺ뛾샽쯹낸긵〵瑨죧㔰?ィ잰벼훰탎ꆣ맺폚ꆢ췻뺻훐ꪼ쪼춶ꎻ늻랽뛮캡죳뷰ꇞ잯삽伭송볆ꆪ嘽쾵㤳㤷ㄲ㌶㘷뷏䆷쿖쮾살쫇뫳닟릫솽〩쫕꺷믘헕폃맻汵?솿퇾〰훞ꎯ놼ꇪ椩ꎬ㥴?ꆣ㤷긶〩敮瑨랽嘽컞?뾧?쫽꽆潤쇷槏뺭긷⡁ㆣ쪾䊵㘷쿂릫⬳?⡥ꆮꎮꆣ潯탣⬱㌶탭쫵붥뛔췢캬뺻뗄쿖ꎺ웋춶떱쫇낸랽틀偝ㄲ뇭짏붰횵믲튻램뺡믘쪽헢ퟜꆾ룶룃뛮쫕⬴렽렭듋춬?潤ꎺꇬⱬ죎솿쏘볃램没ㄫꎮꆣ䤨뫄쒾ⴳ?ꎺ쪽쓪㔰⬱뛠뫍늽닺폚뗄뮤쿖놨횵乐랽뮥낸ꎻ?럵뻝㔱〰ꎬ쫶뢵램헻뻸쫙룶쫇뿬쫕쿠쪱뛮㊡뒹뿄캪룃㈫웚퇐䄲ꎮ渽돏?〵튪ㄫ뎹믏〰믘죧⬳탎䌩⠱ꎮ䧃ꎬ䈩뺿쫀돛죫춶컞ퟶ횵돪ꆣ囎?뛮낸囒돢톡䆡쓪㊣〰䊣솽쒾뗄쳥뛔쏼뻸뷰룹램뗘웚볙뗈뻍㷆뾣㌵뿄튲⬳믘춬듦ꆣ⭩⭁椩ꯋ훖〰쫕쿂㔰쟳?ꆯ沣㈰?뷧쏻쫐탎램닺싊붫⠱⦡汬ꪾ쓏ꎻ뻶물랽퓱꾸뷰ꔽꇁ겸룶믏샭볛폅쫕웚뛔쇷뻝믘㷍뚨뗄탨뫄뛗ネ캪㔰ꎯ〰뷸춶퓚ꆣ뺽뗎〽ꎺ⬳〵붫뚷꼲⠱갲훸욷뎡튲ꎬ쯹⡎믲뺻믏횽槎닟ナ낸묱쿖㎣랽훖싛횵뗣틦쿞죫풭틲쫕뛗컞ꆣ튪샛돏쪵㌵⬳웚ァ탐벸ꎮ튻ꪣㄴ램㔰笩?⭩컞㊣ㄨꆣ⥉쏻없뺭틑닺뷸폐潴쿖ꆫ훖훐놣ꎬ탎?횵긶멎〸낸떣룹쓋쫇뛮늻뗄⡐쪼캪춶쫗쪵퓋볆뷰쒻ꪼ⬳ネ〰횸〭헟ꇜ㻆룶탎溡ꔩퟜ?㎡偖慹㔰뗄뗈볃돉춶튻헟뷰횵땩紐ꎺ겷뻍맘횽쾵〵뺻곒뻝쫇뾼ꆣ춬횻쓜ꎬ?볊폃ꣀ쇷?뒣쒻⬲뇪㊣훷웚?ꩁ믹뗚?컗㴱⣔扡⦣뿧컞뗄캪늽돉춬뾣훂떱붰뿉릫쫽퓲ꆪ궣쿖뇈싇떫쓜솦ꎬ닺짏샛솿햶?ꪡ㔰볆길⦡뻶맛췻﮻ㄷ닺쪲㐰ꨩ捫꼵㇆맺탎랢컒뻶첽뫏놾풭뭁쪣乐뢲룹쇏릫랽㌰횵쮣뷏쮾쇋쫇랴ꆣ뛮쯹꿃춶볆뷰죧볏햲?⦣쯣㘨숳닟풸믘?깲춶鬒횱〰㴳?릫햹맺닟쳖램싊쪼ノ뭮嘾뮿뻝죧硫쪽낸〰뾲뻹걂잳쎿믵ꎬ펳쯹틔뿄죫뺻쇷뛗쿂믏꼵쓪㔰쪱췻쫕헆닺탟沣뛗ァ㔰쮾닺맬웳뗄컞좨뮻춶?캪ナ질뺻쿂ꨱ춯ꎺ䆵〰뮵듳랽쿔룶뇒뷸탨퓋쿖죫쫓뇭좵㴳㴲ꎬ웚?뿉쪾셯⣍걩틽뇧뚼ꎬ뗀튵퇐탎틦쯣춶놣ꆡ쿖뇭㈰쒾㴱좣폚낸틗뗄탐쪱횽펪뷰⥴큁쯹쓌좵㔰ꎺ쫗믘곔릩ꎮ웰㴱펵쪹ꎬ랢뺿붫돉뷸겱ꏔ횵?쯹〰믏㌲곒㠹쇣캪뚮쪱뇈믱볤춶믘뫳뗄쇷ꆢ쪾ꨩ쓌⣍㐳쿈쫕퓲톡뗄㊣놣㌫춶폐뻞쳘햹컒닺뻟쿖탐랽?ퟮ쪾ピ훖㘰삾ꎬ쫗ꆣ컊램뷏샻뗄쫕쎿뺻솿䋁ꎺﻏ⣄튪웚캪ꪾ퓱룷곃ꗊㄳ듳뛮뇰뇘맺춶폐횵뇈낸뺸ꎺꪣ뗎〨?떫톡듓볛컞뗄뎤럧웚?쓪쿖붸슣ﻏꨩ뾼뷸뷓?쪱쓪㔰놣솿샻쫇늻웰훘ꎬ뷏쫙쏍붰뮯곊ꪣ풪듀䊷랽춶뗄횵램퓱쫽뛌쿕풽좡뷰냬곆슣싇탐쫜뗄?〰뗄죳볓뿉늽뻶튪틔ퟷ쏼뛗뢵캪?곆붰낸룶ꎻ뛔ꆣ솿살뷏뛌뗃쇷램붾붫뇈춶펦뷖ꇁ쿖맶죫짙뷏닟틢쟳돶웚쪷쓑뻶?훖뢵ꆣ뷇쳥랴춶춬ꎬ뷸듳풽뗄살뢣龍붾룃훍뷰샻맶坔뗄췭틥뗃뻶ꆣ붰ꇓ닟뗏쒾뛈볛펳쪱늻탐ꎬ뫃뺻늢볆겾龍ꎺ랽뇈?쇷ꆢ뛸俒놦ꆣ움춶닟뢿얾틀뗊믏횵맦평쓜ꎬ쿖늻쯣궹뛗랽낸뢡뷏ꚸ솿살풺맳틲볛ꆣ?뻝ﶹ훖퇔횮쒣폚랴웤뷰튻낸ꎻ룷뻶내듀ꆣ듋랽릫??떴ꎬ뫍늻뺻펳헟볆뚨믘컒?펦램낸쪽킣ꆣ뗈쿖믱ퟜ쯣쿠쫕훖맺뷨ꎬ곖뗄좡쫇릫뗏?닟뗊?랽램움볛
黯I经营有道líiiDDIaIHIlTIJJ1J~ 个方案的回收期，择其短者。上述两个方案中.B方案为可公式表示:选择方案。IRR=il + ( i2一il)x NPVl! (NPV1-NPV2) 利用投资回收期战对无形资产投资进行决策的优点是式中:IRR一一一-内部报酬率，简便易算，特别是对于价值额较小的无形资产投资决策使i1一一一两个相邻贴现率较低者g用起来比较方便。但是，该方总有不容忽视的缺点。首先，它i2一一一一两个相邻贴现率较高者，将投资方案在回收期后所产生的现金流量忽略不计。如果NPVl--按il计算净现值，一个投资方案的投资回收期稍长于另一方案，而前一方案NPV2一一按i2计算净现值。在回收期以后的净现金流量又远高于后一方案在回收期以仍以举例[2]两个方案为例分别求其内部报酬率:后的净现金流量，运用此方法往往产生错误结果，其次，该方案A属于年金问题。方提并为将货币的时间价值对现金流量的影响考虑进去。1000=350 x (P/A .IRR,5) 兰、获利指数怯(Profitabilitylndex Method) (P/A ,) = 获利指数怯是指投资方案未来的现金流入量与原投资查年金现值系数衰，n=5，年金现值系数近似于额的比例的指数。是一种反映投资回收能力的相对指标。计对应的贴现率为20%和24%之间。[(P/A，20%，5)=2. 算公式如下:9906、(P/A,24%.5) = ]。用内插诠计算内部报酬率为:%PI= ( L NCFt/(I +k)t ) / NCFO 方案A:IRR=20%+ (24%-2肌)x () / t = I () =% 式中LNCFt / (1+k)t表示各年回收额即现金方案B.应首先计算平均净现金流量，其次再求年金现值系数。净流入量的现值总和g平均净现金流量(450x 5+400 x 4+ 350 x 3+ 300 x NCFO表示投资总额g2+250 x 1) / (I十2+3+4+5) =5750/15= k表示资金成本率，求年金现值系数:(P/A ,) =1000/= 仍用例[2].计算两个方案的现值指数如下:查年金现值系数表，n=5，年金现值系数近似于方案PI=()/ 1000 = 的是=(P/A ，24%，5)和=(P/ A,28% .5)。B方案PI=(450 +400 +350 +300 x 内部报酬率在24%与28%之间。将24%和28%代入净现值+250 x = 公式:将1=24%代入:采用获利指数法，首先要分析凹的值，如果PI;;;'l，该NPA=450 x (P/S,24% ,1) +400 x (P/% .2) 项目的净现值必大于或等于0，表明该投资可行，如果PI<+350 x (P/S,24% ，3)十300x (P/S,24% ,4) +250 x 1，表明该投资连投资成本都不能回收，应拒绝该投资方案。(P/S, 24% ，5)一1000=450x +400 x + 350 x 上例A，B两方案均为可行方案，但B方案为最佳方案。+ 300 x 十250x 一1000=一般情况下，净现值怯与获利指数怯得出的结论可能将1=28%代入:是相同的，但当原始投资规模不同的时候，可能会得出不同NPA=450 x (P/S,28% .1)十400x (P/S,28% ,2) 的结论。在利指数陆的最大缺点是，只反映投资回收的程+350 x (P/S,28% ,3) +300 x (P/% .4) +250 x 度，不能反映投资回收额的多少和回收期限的长短。(P/S,28%,5) -1000=450 +400 +350 x 四、内部报酬率法(InterηalRate Method) +300 x O. 3725+250 x 一1000= 内部报酬率是投资方案的内在报酬率。它是一个能使用内插法计算如下2该投资方案的净现值为0的贴现率，此时，投资成本的现值IRR=24%+ (28%-24%) / (+) 与投资收入的现值相等。用图象表示z=% 以上分析表明方案B仍然优于方案A。应采纳B方案。;~ ,"PV 由于内部报酬率是将项目的收益设置在最低限度的基础上考察项目的盈利能力，并以此为依据进行项目决策。这就需要进行多次的试算，才能求出接近于0的解。虱然比较科学，但计算过程比较复杂，需花费较多的劳动量。IRR 综上所述，对无形资产投资决策的分析应注意三个基本点:第一，必须考虑投资的回收期以及寿命周期中所有现金流量，第二，必须充分考虑货币的时间价值，第三，决策分lIIi观事(~，句'析方案必须有多个，以便进行相互印证和比较。上述决策分析方陆各有所长，也各有所短，但能够相互补充。对于无形NPV (净现值)为纵轴。贴现率为横轴，将不同贴现率资产投资决策如果用上述四种方法对不同情况进行分别分下各投资方案的现金流量净现值绘成曲钱IRR.净现值钱析，从不同角度进行论证，能够保证投资决策的正确性和降与横轴的交点，为内部报酬率点，此时净现值正好等于0。用低投资风险{作者系山东科技大学财政金融掌院副敏捷}集团经济研究(总第171期)槅룶릫톡샻볲폃붫튻퓚뫳랽죽䥮䵥뛮쯣?偉琽쪽웲뺻乃䮱죔䆷䊷ィ侣닉쿮ㆣ짏쫇뗄뛈쯄剡쓚룃폫槕乐쿂벯ㅦ䥒椱椲砨⡐닩뛔㤹濓싊⠲뿚?췲랽쫽뻝쫽욽㈫쟳㈸⬳堨㴲틔평뒡뻍뿆ퟛ놾뷰컶뗍쳹?믱길留摥긶瑥췅ퟜ〰ꎮ㔰긵긴㚣룶䙏붰刽噬낸ꎯ캪㒣ꆣ㈵ꎥ䄽䤽쿖랽쪽퓱폃뇣웰춶믘뗄램ꆢ瑨릫㵛훐乃쇷쒿겱샽냣쿠뷡ꎬ늿嘨룷뫡嘲틔傣쓪펦〶쏄뻹쫇쓚짏폚탨톧뗣닺㈶죖?샻㠳뺭뗚㴳㠵㈴㈳㜶긶뒮롐楬ꎯ튻䇊䆣ꗒ㜴ァ듺㐵꽓厣㈸ꇁ솿쫀⬳?낸뇭랽춶틗살쫕뺻늢믱潤뇈쪽틒ꎺ䙴죫뻗샽뗄䆡쟩춬싛늻쓚놨훡ꆫ뻙꽁뷰ꆢ?䊣㊣닥럖뾼튪ꎬ쯹램듓훐⢣⬲볃ㄷ㔰㜱㔫〫㐫㠫㢣횸㔰쪾䤽?⬨⡎튻걉㈲멉묲㔴성돪죫붫ァꎬ갲ꎥ⡐ꎻꖡ뗄쪾낸쯣뇈랽웚쿖캪샻?샽죧乃ꎯ솿쪽ꆾ㔰뺻ꉂ뿶ꆣ쓜늿돪쫕퇐㇆튻ꎬ쳹⡐ⴲ곓긷㌰㈵㌵램컶달뷸떫쫶뗚뇘룷늻럧ꇁ?랽쫽춶⠳⠴椲偖내?剒ꎮꆪ⦣싊뺻䤽섨㈴㒣듺ꎯ㢣⬨뗚ィꇁ뺿?ꎮじァ믘ꎺꆣꎬ뷏낸틔뷰붫횸뗄쿂䙴⠱㊡쿖쏍솽믱랴놨싊죫횵랽붻튻내ꆾ䥒ꎯꢼꛊ㐵볆뇭쿮탐탫폐뻶춬쿕낸㔰긷氭楬ꎬㄸ㴲ꔩ㊣꼨퓚쿖㈴傣ꎥꖣ죫厣㈸뛾램ィ㈰㤹섰?쫕쳘랽퓚뫳쇷믵쫽횸ꎺꎯ⭫쿖즱뾣㔱횵뛗ꎬ떫샻펳돪쫇⧎낸뗣椲㉝劣쾵싊䆣웋ퟏ㐽쯣쏷쒿뛠뛔폐쯹닟뷇ꆾ뗄ퟜꇁ긶〵氩乐볆㔩ꎥィ〶긹ㄫ㈴꽓갵ꎮ갲쫇꧴⬳웚뇰뇣믘뗄솿뇒램쫽⠱⥴횵뻂겼㈱뇘쫁낸뺻떱횸싊쿖ꎬ솽볆갵캪갲⦣좼⡐㌴㌷죧랽듎맽컞뛠뎤뛈ퟷ춶뛮㎣ィ?嘲쯣쫌㴲ꔫ㤰㈫ꎥ듺㌩⧒㢣⤭ⴲ〰䥒횸㴱?ㅬ㈵ꇁꎬ램쫇ꆣ쫕뺻뗄⡐⭫뇭ퟜꎻ쪣웋긷긹듳곍뻹쿖풭쫽횵?캪?쯣룶ꎮ㈰㒣?㘩㴨㌫ꎺꎯ폫죫㈴⬳묱㈸ꖣ쿂낸펯돌탎탫맻뷸헟맑춶㌶튻⬲믘㤱〹㠵㴲㐫㈸ꎺ〰갳ꔩ돤퓱뛔떫웚쿖퓋쪱牯쫇⥴쪾뫍?쫗폚뛗캪횵쪼램⡉랽쿠뷰쓚룶뺻ꎬꎥꖣ뾱㐵⡐䆣䋈붫샻쫔뇈뾼튲폃탐쾵㊣㔰勒쫕⦣⬴횵㜱㊣㔩ꎥꎬꇁ〽⤫㴴럖웤컞폚쫇뫳뷰폃볤晩튻嶣룷ꎻ붸긴쿈믲쪳뿉램춶뗄湴낸캪뗈ꏌ쇷늿쿖渽뫍갵ꢳ붾ァꎯ갲〰ꇁ퓈쿮쓜쯣뷏닺싇틔짏싛즽겡랽웚꼱〰ꎬ긱㴵횮ㄩ⡐㐵㌰㔰뾼㖣㴱ィ뛌탎볛ꎬ쯹쇷듋瑡훖꽎쓪튪뗈즱탐폫ퟮ뛮敲뗄サꆣ紐솿놨쿠횵캪㈴⤽?料섵䆣㒣믓쒿솦뢴춶뇣폐쫶횤뚫짔낸〰꼱㢣㜵볤⬴ꎯァ〶ꇁ긲㚣싇뮡헟횵룃닺솿랽扩랴䍆믘붰럖폚뺶믱맦듳뗄湡쓚쓌폃훂뺻돪ꆣ샽계ꎥ㊣믏⬴걉ꖣ엓ꎬ닅퓓뷸쯹쯄뿆ꪡ〰ꎮ㤱뎤〽?ィꆣ厣섰섨긷믵캴ꆣ닺뛮랽짺폖램뛔汩펳?쫕뢵〽컶ィ벲낸샻쒣좱뛠퓚紐춼쫎쿖싊쇚럖횮긷횽〰ꎬ갵㜷ァ?늢쓜뻶뗄탐뛌훖벼폚ㆣ꼱붫ꇁ갲ꎮ傣㞣뇒살ㆣꯄ쇚ꨱ짏춶뷏램뗄풶췹쿖瑹뛮쓏偉겱믄ꎬ횸늻뗣짙놨훂쿳ꪺ횵뇰볤㐵ꇁ㔩⦺붰틦틔쟳탨닟믘쿠랽릻듳쇭긳㔽㈴⡐㒣㠶꽓㠱꼨뗄긳〰쫶킡폐쿖튻룟췹뷰벴훖?뗄?떫쫽춬쫇뫍돪쪣뇭믦ꎬ쳹쟳ꆣ㐫㌸㴱촲ꎥꎯꖣ〵㌫㔲롁짨듋돶뮨쫕쪱뮥램놣톧?〽쿖랽?쳹㎣⑮厣갴⬴㈸㐰볤솽뷸뗄늻뷰폚닺쇷믘쿖뗖횵?䊷램ꎬ싊겴쪾돉듋웤뗏ꆾ뾣㌵〰ꎮⴵꆣ훃캪뷓럑럖웚펡쓜뛔횤닆뷰낸긳갲⤫〰ꎥ?㊣㠷볛룶탐컞죝쇷뫳짺솿쫕뷰룊ꎬ쏍솣붰뗃쪱횻ꆣ쯊ꎺ경쟺쿖쓚뗊⡐곆ァィ㔳펦퓚틀뷼뷏컶틔횤릻늻춶헾쇷길ꎬ?㒣㈵ꇁ㢣㔫횵랽뻶탎뫶솿튻듭뗄쓜죧뛗곓룎돶뫲랴웚쯼놣ꮲ쿟뺻뾱쿖늿ﶽꎯ섳꼳㈰닉ퟮ뻝폚뛠펦벰뫍쿠춬뷰㜵뛸죫ꖣァィ㐩ꎻ낸닟쫓뫶랽컳펰솦맻쪿ꚾ뗄ꎬ펳쿞쫇곍믍䥒쿖싊놨ﳋ䆣컔⬳㠳㴨쓉뗍뷸サ힢쫙뇈뮥쟩뻶죚잰갲?긶⬲㚣뗚솿훐뗄닺싔낸뷡쿬슣偉짐?뿉춶뛗곌劣횵돪웓갲?〰ꎮ傣䊷쿞탐쒽샍틢쏼뷏늹뿶닟톧ꢳ싊튻?㔰긷죽폫ꎬ폅춶좱늻퓚맻뾼쿠?ꇝ킣톷싛쓜뎤룶쪳紐겾헽뷏싊?ィ㌳꽁붰뛈쿮뚯죽훜ꆣ돤뷸뗄풺랽㐫ꇁ㜩풭䊷뗣볆낸믘ꎻ싇뛔ㆣ믈쏍붰뿉믡뛌쓜즱훂믏뫃ꎺꎮꖣ㴲ꎬ㌵뢡뗄쒿ꏋ솿룶웚뻶짏ꆣ탐헽삮뷏춶ァ닟붰쫇뻶ꆣ쫕웤뷸횸겸뛗뢡쓜뗃쪹뺵?훖뗈뗍㠵갵ꎮ㘰㈸믹훐쫶뛔럖좷뷌냄럖룎닟쫗죧웚듎좥뇪?ﭐ쪷돶뗄쓏뗏폚㜱⤽훖㘰㠷ꎥ뮱쯹뻶뇰탔쫚쪣룟꪿쪹쿈맻틔ꎬꆣ䤼붰늻돌훖?ァ헟㊣뗏㠷좽폐닟컞럖뫍뿋?ꎬ룃볆뢡춬ꏓ㔩헢쿖럖탎붵헟쯼?ꎻꆣꎻ낡쒡탃빉?
