췸싧돶냦쪱볤ꎺ2011-9-23 13:10췸싧돶냦뗘횷ꎺ 策 研 究（本栏目由建设银行四川省分行协办）美国主权债务的风险与控制张 锐 （广东技术师范学院天河学院 广东广州 510260）摘 要：美国国债的发行量再一次触及美国国会所设定的上限，并引发了人们关于美国可能违约的猜想。尽管美国国会还会像以前那样提高债务上限，但由此却引起了债权国对于美国还债能力的担忧以及美元信用的进一步折损，从而使得美国主权债务上升成为目前对全球经济影响最大的长期系统性风险。为此，美国政府必须在谋求经济快速复苏和稳定增长的同时加强对债务的有效管理，以最大程度消除其债务违约风险和负面影响。关键词：美国债务 财政赤字 全球经济 债务管理中图分类号：F831 文献标识码：A 文章编号：1009-4350-2011（09）-0010-04尽管在依靠庞大的对外举债以支撑国内经济增长和社会福权人的地位。与此相联系，在当时美国债权额几乎相当于其国利需求之路上美国已经走得很深很远，但这一全球头号债务大民生产总值8%的金融背景下，美元得以取代英镑成为国际金融国并不会停止或者放慢在世界范围内超发债券的步伐。不过，系统的核心。伴随着国际权威评级机构对美国主权信用等级前所未有的下调上世纪70年代初布雷顿森林体系确立起来的美元霸主地以及美国国债投资级别跌出3A榜单可能性的放大，美国债务违位进一步凸显了美国在国际金融活动中强大的支配力量。虽然约的风险也似乎越来越大，其对全球经济的负面影响也日渐彰布雷顿森林体系后来在尼克松总统宣布“美元与黄金脱钩”的显。因此，对于美国政府而言，能否在一次又一次调高国债发声音中为牙买加体系所替代，但国际市场上“各国货币与美元行上限的自我驱动中谋求对债务富有成效的管理就成为其最终挂钩”的传统汇兑制度还是得到了延续，原来的“美元—黄金能否走出债务窠臼且避免伤及无辜的关键。本位制”过渡到了“美元本位制”。在这种情况下，美元已经不再是单一的主权货币，而是被赋予了全球“信用本位”的职一、美国主权债务的形成过程与基础责。美元霸主地位的确立为日后美国对外输出美元和美国国债奠定了非常坚实的货币与信用基础。在人类近代历史上，依靠对外举债最终赢得了美利坚合发生在1980年代初的第二次石油危机引发了美国国内的产众国的建立既是美国人的创造，也是他们的骄傲。在1870年代业变局，同时也引起了美国持债角色的转换。伴随着石油危机的独立战争时期，由于缺少战争经费，政府不得不发行“大陆下生产成本的大幅扬升和通胀压力的剧增，美国国内企业破产币”和债券为战争融资；而到了战争后期，美国人将从法国借倒闭成风。在这种情况下，美国政府废除了利率上限管制，由来的贷款进行抵押，通过再贷款为战争的最后胜利提供了财政此导致了美元利率的迅速飙升。美元的快速升值无疑使美国企支持。可以肯定地说，美国靠举债赢得了独立和生存。业获得了对外投资的强烈冲动，加之为了规避国内居高不下的对于独立之后的美国国债市场的创建与美国国债信用的确经营成本，美国制造业开始大规模向亚洲等劳动力成本低的国立，亚历山大·汉密尔顿应当是居功至伟。这位出身卑微且34家转移，最终留在美国本土的主要是金融和高科技等产业。石岁就出任美国政府第一任财长的年轻人完全靠他自己的智慧、油危机引致的美国“去制造业”不仅造就了美国国内产业结构辩才和文采,不仅说服了包括华盛顿、杰斐逊等在内的众多建国的重组与升级，同时也强化了美国对其他国家进口品尤其是劳元老和国会领袖,让他们相信一个健全完整的金融货币体系对未动密集型产品的依赖,并最终带来了美国贸易的失衡和贸易逆差来美国的崛起和强大具有最高重要性，而且用8年不到的时间迅的产生。速建立起年轻合众国的货币、银行、金融、税收体系，其中最应当说，美国政府对于当初的贸易逆差不仅没有产生异样为传神之笔就是搭建起了美国国债市场，为百年后美元货币金的反应，相反还乐见其成。一方面，美国可以不断地印刷美元融霸权的兴起铺垫了厚实的路基。以换取国内消费之所需，另一方面，美国政府可以借助美元的第一次世界大战的爆发为美国赢得全球债权人的合法身份全球性“信用本位”地位对外发债以达到美元的回流。然而，打开了方便之门。在战争中，美国通过向西方盟友发放60亿美伴随着美元作为国际储备货币被其他国家越来越多地“窖藏”元战争贷款，一下就由当时欠债30亿美元（大部分欠英国）的起来和美国国债发行数额的扩大，美国的贸易赤字和经常账赤穷亲戚摇身变为手握30亿美元净债权的大财主；而战后美国支字与日俱增，至1985年，美国终于从净债权国的位置上跌落下持欧洲重建的30亿美元贷款又进一步巩固了美国世界第一大债来；十年之后，美国沦落为全球最大的债务国，直至今日。作者简介：张锐（1964-），男，经济学教授，供职于广东技术师范学院天河学院，研究方向：国际金融与服务贸易。10■2011年第9期
政 策 研 究二、美国主权债务的基本现状续膨胀。显然，在每年只有2万多亿美元财政收入和财政入不敷出从最大的债权国沦为最大的债务国，美国丝毫没有感觉到的前提下，美国政府只能靠对外不断借入债务才能维系正常的从高峰到谷底的摔跌之痛，相反发债成瘾。2004年，美国成为支出需要，并最终在发新债还旧债的道路上越走越远。世界第一大债务国的时候，其对外负债额仅为国内生产总值的22%，然而仅仅过去6年时间，该数值飙升到了96%。据美国财政三、美国债务违约的风险系数部公布的数据，截至2010年底，美国的国债突破14万亿美元，人均万美元，相当于每个纳税人万美元，预计至2011年美国政府尽管可以进行财政透支，但最终支出的数额都必年底，美国国债将首次超过经济总量。须得到国会的批准。不仅如此，由于财政支出的很大一部分需一般而言，一国外债的清偿能力主要取决于其财政收入，要依靠对外发债来维持，美国国会还对政府的发债额度进行明而恰恰在这一关键问题上，美国一直挺不起腰杆。资料显示，确的限制。因此，一个非常紧迫和严峻的问题是，美国国会确过去20年时间里，美国联邦政府依靠税收每年从纳税人那里进定的万亿美元的最新债务上限已经在2011年的5月16日触账2万多亿美元，但在预算开支完毕后，仅在1998～2001年的4及，基于此，奥巴马政府已向国会提出了无条件调高债务上限年时间财政略有盈余，其余年份都入不敷出。资料表明，在美至万亿美元的要求。否则，不仅政府正常的财政开支被阻国成为最大债权国的2004年，美国联邦政府赤字已高达4770亿断，而且届时到期的300亿美元国债也无法还本付息，美国由此美元，而2010年，联邦财政赤字增至万亿美元，预计2011财可能出现债务违约。年的赤字规模将达到万亿美元。国际权威评级机构对于美国政府债务变动迅速作出了反全面分析美国财政构成强大支出需求的力量，主要来源于应，如标准普尔已将美国长期信用评级由“稳定”下调为“负以下几个方面。面”。1.社会保障与医疗保险支出。2010年白宫财政预算案显无疑，最为令人揪心的问题是美国到时是否真的会出现债示，美国本财年支出的社会保障支出和医疗保险支出分别是务违约。从目前来看，奥巴马政府从国会手中拿到继续发债的6950亿美元和4530亿美元，两项合计超过总支出的49%。问题的“尚方宝剑”需要的是要与共和党人在财政紧缩法案上取得一严重性在于，随着战后“婴儿潮”一代退休，这两项支出还将致。作为突破债务上限的交换条件，共和党人提出白宫必须在暴增，到2035年可能占到政府总开支的63%。不仅如此，社会保未来10年内削减4万亿美元的财政赤字，然而，在执政的民主党障与医疗保险支出在美国历来属于政府的法定性支出，因此，政府看来，在金融危机尚未完全过去且国内经济增长非常疲弱无论是民主党还是共和党执政，他们都不会拿美国国民的高福的情况下，接受共和党的条件无异于政治自杀。显然，任何一利待遇开刀以影响自身的得票。方的坚持都有可能使债务上限的突破进程辍步不前。不过，深2.公共部门雇员的薪酬和福利支出。以2010年190万联邦入分析不难发现，美国短期内发生债务违约的几率并不大，其公务员人均万美元的平均薪酬计算，联邦政府仅此一项的财理由如下：政支出就高达万亿美元，薪酬总量和人均年薪酬都高出私营首先，财政紧缩的分歧仅仅是白宫与国会“掰手腕”的部门雇员的倍。不仅如此，联邦政府公共部门雇员每年都会表面性文章。由于美国2012年总统大选日益临近，共和党希得到加薪，90%的政府雇员能享受终身退休津贴，从而对财政支望借助国会众议院中的多数席位来抑制现任民主党政府的施政出产生新的需求。能力，特别是其通过更多支出计划促进美国经济复苏的能力；3.庞大的军费开支。以最近3年而论，美国每年的国防与但问题是，无论是民主党还是共和党都不想背上触发“债务危军事投入都在6000亿美元之上，其中2008年为6070亿美元，机”的黑锅而影响自己的政治声誉，因此，共和党和民主党最2009年为6110亿美元，2010年高达6637亿美元。与2000年只有终还是在提高政府的举债上限问题上达成了一致。共和党答应3017亿美元的军费开支相比，过去10年间美国军费增加的绝对小幅度但频繁地提高债务上限，而民主党承诺削减财政支出，数额至少在万亿美元之上，而在所有的军费开支中，美国用但幅度同样不大。于伊拉克战争的开支高达7600亿美元,超过越南战争和朝鲜战争其次，美国的公共债务的上限从来就是形同虚设，历史的费用,平均每天耗费亿美元。上美国国会应政府要求上调法定债务上限已经不止一次，美国4.金融危机中的大量“输血”。据美国对冲基金公司也因此从未发生过因债务上限限制而导致的债务危机。资料显Bridgewater估计,金融危机以来，美国政府和美联储向市场注示，自1960年以来，美国的债务上限已上调78次，特别是过去入了万亿美元(相当于当年美国GDP的65%)的资金。美联储的10年上调过10次。因此，从历史规律来看，美国国会势必再一资产负债表规模也从2008年9月以前的近万亿美元扩张至目次应允政府上调举债上限。前的万亿美元,在不到3年的时间内扩大了3倍之多。而且从第三，即使是新的债务“天花板”姗姗来迟，美国财政部目前美国经济的基本状况来看，美联储不会简单停止量化宽松也会竭尽全力地采取拆东墙补西墙的办法来维系公共开支的需政策，作为美国政府的最大债权人，美联储的持债数量还将继求和美国的融资功能，以避免出现债务违约的后果。一方面，总第362期■11
政 策 研 究目前美国国债依然维持较低的利率水平，说明全球投资者比较当美国还债能力遭遇市场质疑的时候，美国国债将不得不依赖认同一种判断——美国有能力解决其当前面临的巨额债务问于美联储的“自掏腰包”，这种国债的货币化将进一步驱动美题，同时一定程度上也反映出金融市场对美国的信心。另一方元的贬值。而美元的大幅贬值势必引起全球范围内大宗商品价面，作为全球最有竞争力的大型经济体，美国发行的国债暂时格的飙升，撑大国际热钱的套利空间和加大国际金融市场的剧仍被认为是最为安全的金融资产之一，加上美元在国际货币体烈波动。系中的独特地位，国际热钱和各国持有的巨额外汇储备，除了其次，在美国主权信用遭遇市场质疑以及美元不断贬值的继续购买美国国债，似乎并没有更好的、大体量的投资渠道。趋势中，美国国债的主要持有国原来所秉持的信心正在发生动因此，正是能够获得后续增量资金的支持，美国国债还能保持摇和流失。资料显示，目前美国公共债务中的50%以上由外国政强劲的市场需求，短期内美国陷入债务危机的可能性并不大。府所持有，其中中国政府持有美国联邦政府债权万亿美元，占美国联邦政府全部债务比例的12%。紧随中国之后，日本四、美国主权债务对世界经济的扰动与影响持有美国国债达9069亿美元，排名全球第二。显然，由美债规模的扩张所引起的美元贬值将使中国等债权国成为最大的受害尽管从一定的时间周期看美国不会出现债务危机，但这者，但为了“止损”，不排除一些债权国在追求外汇资产多元并不等于日益肿胀起来的美国债务不存在或不会制造出任何风化的前提下大规模减持美元资产，从而驱动美元进一步贬值。险。国际货币基金组织（IMF）在每两年发布的《财政监测》报果真如此，将形成“美元贬值——减持美元资产——美元进一告中指出，美国缺乏稳定公共债务并阻止其越滚越大的“可信步贬值”的恶性循环，美元崩盘的风险随时可能发生。战略”，按现行财政计划，美国将成为到2016年公共债务依然第三，在享受和使用着低成本所带来的国际资金的同时，攀升的国家，对全球经济构成风险。仔细分析不难发现，IMF的美国经济可能受到负面波及。除了国家信用度的折损外，美元所示风险其实主要来源于以下两个方面。将失去“一币独大”的地位，国际货币体系因此将发生重构，一方面，庞大的综合债务规模极易引起人们对美国主权信美国金融霸主的地位将动摇。不仅如此，在美国民众未来不得用程度的质疑，从而减弱市场对于美债的信心。事实上，除了不忍受通货膨胀煎熬的同时，其社会福利、医疗保险和失业救目前相当于GDP100%的国债之外，如果加上各个州政府所欠下的济都将受到进一步扼制。美国经济由此遭受的巨大冲击将超出3万亿美元地方债以及一些有美国政府背景的房屋信贷机构（房人们的意料之外。需要强调的是，只要作为头号经济大国的美地美、房利美等）的万亿美元欠款，美国公共债务已经相当国经济阴晴难定，全球其他国家的经济也不可能阳光普照。于其GDP的140%。国际历史经验表明，当一国公共债务水平超过GDP的90%时，就会引发系统性问题，并且引起公众对政府偿还五、未来主权债务的削减与管理能力的怀疑，国际评级机构将可能调低其国家信用评级。从目前来看，美国主权信用的“3A”级别已经出现松动，不排除国对于美国政府而言，未来既要维护美国主权债的良好信用际评级机构对其作出进一步下调的可能。地位，以保持美国的对外融资能力，又要防止在债务规模扩充另一方面，日益放大的债务成本很可能加剧人们对于美的时候出现债务违约的危机，就必须对债务进行科学而有效的国还贷能力的质疑，从而强化市场对于美债的道德风险。从管理，而这一工作的最终效果将由以下几个方面所决定。目前来看，美国债务规模突破现有上限已不成问题，而且未来1.经济增长。无论是从目前还是长远来看，经济复苏进还将继续扩充，至2035年，美国政府的欠款将占国内生产总值程和增长速度都成为了化解美国债务风险和决定其还债能力的180%；与此相对应，排除偿付的本金外，美国财政部单是每的关键。数据显示，进入2011年后的美国经济复苏步伐明显加年的利息支出就达4000亿美元左右,占美国政府财政收入的近快，受经济增速的驱动，5月份联邦政府的税收收入增加19%至1/6；而到2020年，美国政府所支付国债利息将增加到2万亿美亿美元，而且这已经是连续五个月的递增；相应地，5月元。在还债成本不断加大的前提下，美国政府“以债养债”的份财政赤字较上年同期下降逾一半至亿美元。但是，美路径终将越走越窄。特别是当美国债务的本息偿还越来越依靠国经济在基本走出金融危机泥潭的同时也面对着许多的不确定扩大新债发行规模的时候,未来任何一期国债拍卖发行都存在流性，如美国国内的失业率仍然徘徊在9%以上的高位，房地产市标的可能,人们也由此不得不担忧美国主权债务的可持续性。场依旧非常疲软，制造业复苏进程极不稳定等。为此，需要美需要强调的是，与其他国家的主权债相比，美国国债信用国政府进一步从制度和政策层面寻求刺激经济增长的新动力。程度的下降或者道德风险的强化对于全球经济影响程度将格外只有经济进入到持续稳定复苏与增长轨道，市场才会重新恢复巨大。某种意义而言，美国债务问题已经上升成目前影响全球对美元资产的信心，美国的财政状况才会得以显著改善。经济和金融市场最大的长期系统性风险。2.减少财赤。削减债务无外乎减赤和增收两大渠道，但在首先，以美元为价值尺度的美国国债规模的扩张向外界传后者面临着许多不确定性条件约束的情况下，美国政府会从降递出的就是美国财政状况疲弱的信号，如果失去强有力的经济低财政赤字上寻求减轻债务压力的可能。事实上，财政赤字与增长支撑，美元势必随着国债规模的放大而不断走弱。特别是国债如同货币的两面，如果赤字得不到控制，最终将导致利率12■2011年第9期
政 策 研 究的大幅上升，迫使政府将更多的税收用于偿还过去的债务，反国政府可能在国内采取其他常规的债务管理思路，如政府可以过来财政赤字的窟窿将越撕越大。因此，根据奥巴马的最新减更改规定，要求养老基金必须持有更多的低风险的投资，这将赤方案，联邦政府将冻结未来5年的总体预算规模，同时冻结联迫使他们通过购买国债借钱给政府。这种人为的方式虽然可能邦政府雇员未来两年的薪水。据此白宫预计在未来10年可削减影响到养老基金的回报，但可以在增加国债需求量的同时遏制4000亿美元的财政赤字，并将政府的盲目消费降低至艾森豪威利率的上涨，以达到降低政府债务发行成本的目的。尔总统任期以来的最低水平。同时，奥巴马还力推医疗改革新方案，该方案希望将联邦医疗保险支出的增长速度控制在国内参考文献：生产总值的%的范围内，并在未来10年内节省开支3400亿美[1]保罗·克鲁格曼．国际经济学[M].北京：中国人民大元。另外，为配合政府的减赤方案，美国国防部已经宣布，国学出版社，2006．防部将从2015年开始裁减美军地面部队人数，裁军总数最高将[2]段彦飞．美国债务经济的国际循环[J].美国研究，达万人。此外，国防部还将削减一系列武器项目，预计这些2008（4）．努力在今后5年内将总共节省780亿美元军费。[3]黄益平．债务风险、量化宽松与中国通胀前景[J].国3.增加税收。按照美国财政部的计算，即使落实了联邦政际经济评论，2011（1）．府的全部减赤方案，最终所产生的效果也只能占到政府财政预[4]向松祚．为什么说美国是债务帝国[N].第一财经日算的12%。因此，在减赤的同时，白宫将会实施增税政策。考虑报，2009-11-16．到总体提高税收会伤及本已脆弱的经济机体，同时还会招来共[5]马里奥·马吉奥科．债务以及美国的衰落[N].南方周和党人的反对，联邦政府很可能实施结构性增税。按照奥巴马末，2010-8-18．的设想，白宫将停止小布什时代对富人的减税政策，同时将其[6]张茉楠．美国“以债养债”的远虑近忧[N].人民日最高个人税率提升至%，藉此推动国家财政的平衡。报，2011-5-17．4.刺激通胀。由于未来美国经济复苏、削减赤字或增加税[7]张国红．为什么说美国不会陷入债务危机[N].上海证收的空间都十分有限，因此，通过美元贬值和通货膨胀以稀释券报，2011-5-18．债务总量将成为美国政府的不二选择。资料显示，仅过去5年[8]沃尔夫冈·明肖．美国债务危机：一个无法回避的问间，美国利用货币贬值就使其对外债务“蒸发”了万亿美题[N].欧洲时报，2011-6-10．元。而根据相关测算，如果美国通胀年率达到6%，只要经过4 责任编辑：成 玉年，美国的国债余额/GDP比就可以下降20%。当然，美元的无序贬值可能动摇美元的信用基础并招致债权国的反对，为此，美四川金融行业门户网站本 地 综 合 实 用 专 业四川金融行业的网上信息中心本土金融领域的行业百科全书《四川银行业动态》全面及时提供本地银行业最新资讯 欢迎来电索取赠阅期刊 欢迎免费注册会员地址：成都市南府街59号 电话：028-81828899 传真：028-86653203 增值电信业务经营许可证：川B2-20090119 电信信息服务经营许可证：蜀ICP备09016157 四川金融网由富星投资运营管理 联系人：龚志林 13981708197 邮编：610016 总第362期■13四川金融行业的网 上欢信迎息来中电心索取赠阅期刊
