2006年2月中罔管理信息化Feb.,2006 第9卷第2期, China Manallement Infonnationization 资本财务鱼议普自力，丁会凯(上海电力学院经济管嘿系，上海200090) [摘要]本文主要就资本财务的产生、内容、意义和应处理的一些问题谈了自巳的看法.其目的在于促使理论界加强对资本财务搜论与方法的研究，使其在改变传统的财务观念、建立现代企业制皮、满足所有者、经营者、职工和社会各自利益等方面或挥更大的作用.[关键词]资本财务;财务主体;资本赢利[中图分提号]F275 [文献标识码]A [文章编号]1673响。194(2006)01-0033啊。1资本财务，作为一种独立的管理活动，其理论、方法的转不爽，支付能力削弱，经济明显衰退。资产阶级经济学形成和发展与企业组织形式的产生，资本市场的发展、完家逐渐认识到，要使公司在竞争中求生存求发展，避免出静有着直接的联系。现倒闭破产，就应改进资本财务的管理办法，即要从筹集资本财务的萌芽始见于15世纪到16世纪意大利地中资本，转到管好、用活资本，加速资本的周转，使资本能够海沿岸的城市商业组织，这种组织邀请公众入股，股本不获得最大的增值。从而实现了传统财务向综合财务的转能转让，出费者可以收凹，因而被视为原始的股份经济组变。最早进行这种研究的是美国的将夫CLough)，他在《企织。那时的资本财务虽未形成完善的体系，但也有了资本业财务》一书中，主张除了筹集资金外，还要对资金的周转财务的一些管理职能，即巳经存在向社会公众筹集资本、进行管理。以后，麦金四CMckiney)和格拉哈姆CGraham)红利分配和股本收阳等理财活动。这是资本财务形成的在合著的《财务管理论》一书中认为，企业是为了利润而筹初级阶段。集资金的，如果不能有效的运用这些些资金，也就失去了筹19世纪末20世纪初，随着资本芷义经济的发展以及托集资金的意义。此外，英阔的罗斯CRose)、德国的纳适25拉斯的建立，企业经营所需要的资金大为增加，在公司内CNertinger)在各自的著作中也发表了类似的观点。部出现了新的财务管理的职能，即有哪些资金来源渠道，从20世纪60年代开始，在金融市场体系进…步发展句采取什么方式来筹集资金以及能够筹集到多少资金等。在究静的经济条件下，通过对企业与外部金融市场之间的相这方面，荧国和四欧一些国家主要靠发行股票和公词债、互关系和企业内部各要京之间的相互关系、相互作用的系日本主要哥靠发行股票筹集企业的长期资金。当时的投资统理论分析，建立了科学的投资财务理论与方法体系，用银行也非常活跃，人们把这…时期形容为"证券万能"时代。以指导投资者的科学决策。例如，美国的大公司普遍设立问时，在股份有限公司这种组织形式下的所有权和能营权控制部，更加囊视资本财务的技术方法以及西方经济学111分离，使企业经营管理水平迅速得到提高，而资本财务就际分析和计最经济学的方法，广混开展财务预测，加强全在维护资本的究静、保护债权人的权益、促进企业生产经国预算，制定最佳的投资方案，费力提高投资的经济效益。营正常进行等方面发挥着越来越重要的作用。这样资本资本财务在管理上具有二重性:…是必须维护所有者财务体系就初步形成并不断走向完善。其发展大体经历的合法权益，二是不能干预资本经营者的日常事务。也就了传统财务、综合财务和投资财务三个阶段。是说，在资本财务中，凡是资本经营者有可能损害所有者从资本财务的产生到本世纪30年代以前属于传统财利益，影响所有者的资本权益的行为，都应当受到约束:凡务阶段，其主要职能为如何筹集资本、发行有关证券。如是资本经营者能够维护所有者的利益，增加资本权益，使荣国的著名学者格林CGreen)在1897年出版的《公词财务所有者的资本安全、增值的行为，都应当得到保护。与此论》…书就是研究企业如何筹集资本的。后来，米德相适应，资本财务体系也应包括以下两方面的内容:一是(Mead)、杜温<Dewing)等人又出版了一些相似观点的著作，这就形成了传统财务学派。企业从社会筹集资本时，涉及企业与所有者之间的权、黄、20世纪30年代，资本主义世界发生经济危机，资本周利关系问题，这是客观存在的独立于企业的"外部财务体系";二是反映企业内部资金运动和积嚣的"内部财务体[收稿日期]2ω5…09…19系"。??췲랽쫽뻝CHINA MANAGEMENT INFORMA TIONIZ到TION133 ㈰䙥싻ힹ탍뷺⣉ꆾ놾볓믡㌭탎짆몣쓜횯닆뫬돵ㄹ삭늿닉헢죕틸춬럖퓚펪쇋듓컱쏀싛⡍ퟷ볒쿖믱뇤튵뷸벯⡎췪뮥춳틔뿘볊쏦뗄쫇샻쯹쿠웳쾵䍈䥎䵁훐抣䥎〱쫕䙏〶햪컄룷맘놾훐돉폐ꆣ벶쫀쮹돶좡랽탐쪱캬뒫ꎬ뫏㈰짆횸훆럖쮵틦쫊튵ꆱ잿퇘컱샻샫헽뷗맺ꆷ敡늻훰떹뗃닆敲샭풤乁㋶槐쾺ꎺ맺꺣?ퟔ㤴룥前䝅쓪튪훷ퟔ볼닆춼쿗헂뫍ퟅ죃쓇뷗볍쿖쪲쏦튲ꎬ뮤쳥춳놾헢맜훸뷰쫀쾵떼늿컶램펦듓ꎻꆣ갲뛔낶뗄럖뎣뛎튻搩쇩붥뇕ퟮ컱瑩싛쯣헟맜?ꦴꎵ⠲죕䵅䅔㊣㋔〰놾ꆿ튪샻듊컱럖뇪뇠랢횱ꎬ쪱뛎쒩붨쇋쎴럇퓚쾵닆뻍㌰퓧샭뗄볍뺭뫍춶좨펰짧컊뛾솦컱뗄튻엤쪹뷸ꎬ훸쫩ꆢ죏웆듳ꆷ湧럖뺭乔샭〰웚䥏?퓇?뻍틦ꆿꎻ샠쪶뫅햹뷓뗄돶ꆣ㈰솢탂랽쏀뾿뎣막놾컱탎쓪뷸ꆶꎬ㘰볃웳룼볆퓚쿬믡쳢쫇뫀㘩ꆿ义탅놾ꎬ돇킩뫍웳탐웤쏻뻍뛅횧쪶닺떽뗄튻틢敲컶훆펪ꎬ쇋뗀ꛑ뗈닆뫅싫ꆿ폫뗄쏈쫀쪽맺랢믮럝돵ꆢ돉듺탐틔죧쓪쳵튵헟볓솿맜놾쯹돯랴〱㈰婁쾢략닆ퟷ쫐맜막튵뗈훷톧쫇컂뢶떽ꎬ퓶쫩틥⧔뚨헟놾닆놾랽컱ꆿㄶ웳솪톿헟볍살뫍탐풾폐췪늽ퟛ닺쇋ꎬ헢뫳맻듺볾쓚뗄훘뺭샭뛾벯펳ꆪ〵呉??뮯뚡컱캪짌샭놾뺭랽튪헟퇐⡄쓜뻍뫃횵훐ꆣ?붨ퟮ낲ꦣ닆쏦훷䘲?〰튵쾵쪼뿉돵돯컷막ꎬ쿞짆탎뫏짺뒫ꆪ훖맜늻뾪쿂늿뿆쫓볃짏쫇웳低놦몾샭㌳튻튵횰쫕펪쏦룱뺿敷〹솦튪펦듋솢병릻좫컱랢쳥㜵ퟩꆣ볻틔ꎬ뺭맜벯얷욱죋릫ꆢ돉닆떽춳놾퇐싳쓜쪼룷톧뻟늻훐뗄뿍믡먲좤궼ꆪ㌳컱뗄싛믓ꎻ훖횯폚ퟩ쫕쯤쓜믘쯦펪샭튻돯쏇쮾맜놣랢늢놾쇖웳楮닆훷쿷쪹룄폃듓뺿뷰폐췢풵ꎬ춨튪쇋뻶캬ꆢ쾵쪱맛쓚〲ㄹ뾭놦쎹닺룼탎ㄵ믘캴ퟅ쯹뗄뷰킩벯냑헢뮤늻뫍쫀컱틥컷ꆷ킧퓚맽쯘닟닆랽뛾룉랲놾튲듦늿폫뛀횯ꎬ뗈샭믓캪⡇튵朩죵릫뷸믮뛸헅쓖뿆춶퓶짺듳놾쪽쫀탎탨횰틔맺웳헢훖햮뛏춶볍톧쫇⡍튻뗄뷰뛔횮ꆣ컱램훘풤좨펦짦퓚욥?랽솢ꎬ벴샭쮮ퟅ죧牥뗈쮾쪵돽펢쯹횵?ꆢ뗄펮볍틲돉놾튪쓜벰볒튵튻ퟩ좨ퟟ㌰엉뷧쏀敫쫩퓋죚웳볤샽ꎬ탔틦냼뷰램뗄헢틑닆욽풽뫎敮죋뺭퓚놾쿖쇋맺랽폐뛩쓚ퟷ샻닺떽뛸췪훷뗄ꎬ쓜쪱횯죋쿲닆쓪ꆣ랢맺楮훐폃쫐튵죧벼맣ꎺ놾삨웳뛀퓋뗄맜훖뺭믮톸살돯⧔폖볃뺺닆ꎬ쇋탒춶낸헟탐쫻떣죝폃짺ㄶ놻짆틥벴릻튪뎤웚탎뗄췪컱듺敹죏헢뎡폫쿠ꎬ쫵랺튻뺭탐틔튵솢뚯퇐샭ퟩ듦뚯쯙풽벯?돶쏷헹컱볓뒫싞늷ꎬ뗄캪펤틩곉ꆢꆣꎬ쫀쫓뗄뺭뷰폐돯뾿웚탎쪽좨짆죽틔싥⦺캪킩쳥췢뮥쏀랽뾪쫇펪쿂폫폚뫍뺿믮횯퓚ꆣ뗃훘㠹냦쿔훐뗄쯙춳쮹ꊱ닆얬샻틢볍캪쳥볃듳쓄벯랢죝쿂틦룶잰럲춸ꎬ쾵늿맘맺램햹뇘헟솽쯹웳믽잵쾺ꎬ뚯퇻쿲헢튪㟄쇋쮥쟳맜닆⡒컱솦틦틥놾틢풭쾵뗄캪킩떽탐뷰ꆢ웤뷗쫴캣⡌웳뷸틔탫폐뚼랽튵샛샰ꌲ뿛쪹ꎬ쫐듳쟫쪼짧쫇랢퓶뛠막ꆣꆰ쯹쳡듙뗄뛎폚ꆢ튻믺췋짺샭놾컱潵췢궹튵潳쯀죚벰캬죕뿉펦쏦헟槊〰펦뎡샻뗄떫햹볓뷰짙욱떱횤폐뷸ꆣ뒫ꎬ杨ﻄ쫇튲늽쫐쿠컷풤뮤뎣쓜횮ꆰ웤릫믡룟ퟷ랢킩듦냬쿲攩싛퓶ꗇ〹뒦뗄뗘막튲틔ꎬ살뫍쪱좯좨웳듳춳⦣뜨캪뻍랢뎡뮥쮾랽닢쯹쫂쯰쫜쓚볤췢퓚샭훚릫놾폃탐뫳쿠쟳램훜ퟛ뮹ꆢ욵폫춶볓뗃샭랢훐럝폐벰퓚풴뷰릫뗄췲뫍튵쳥닆놾곋䝲쇋쪧햹횮ퟷ웕뺭ꎬ컱몦떽죝늿땩〩룄싛죫훚닆뛸ꆣ폐쒡살쯆닺랢ꎬ뫏튪뗂쒹랽떽뗄햹뺭쇋췐릫쟾뗈쮾춶쓜짺훜ﯔ慨샻좥폫볤폃뇩볃볓헟ꆣ쯹풼ꎺ좨닆튵뇤ꆢ막돯컱헢맘뚹ꎬ맛뷗햹벴닆뛔맺?램뗄놾놣튻ꆢ볃쮾뗀ꆣ햮ꆱ펪닺샺?慭죳쇋뗄짨톧잿튲폐쫸컱뒫랽ꎬ벯탎놾퇹횤ꯋ쏗뗣벶튪쪹컱뗄쳥뺭좨뮤킩췪ퟩ놾쓚ꎬ퓚ꆢ쪱좨뺭뛆?뛸돯쿠쾵솢뇟좫뻍헟ꎻ쫇퓰쳥춳램막돉닆좯뺲뗂뗄뺭뇜듓뷰쓉쾵볃틦ꆣ컊듺?돯랲ꆢ뗄놾컱웎훸볃쏢돯쫊ꎬ킧폫쳢ꆣ첸닆늻ꆢ뻍죧?톧돶벯쓜훜뷜폃틦쪹듋쇋컱릻ꆣퟔ맛벺쓮뗄ꆢ뾴붨램솢ꆣ쿖웤쒿듺뗄웳퓚튵폚훆듙뛈쪹ꆢ샭싺싛ퟣ뷧쯹폐헟ꆢ뺭펪헟ꆢ횰릤뫍짧
财务管现拥有一定数量;可长期使用的资本，是企业成立井从事东权益的现金流量折算为现值的报酬。要实现资本财务生产经营的先决条件。因此筹集资本就是企业财务活动目标，财务活动所涉及的不同利益主体之间往往存在着分歧，企业应及时加以协调。的开端。这客观上就要求企业必须要有资本吸纳的能力:资本盈利最大化直接反映了所有者的利益，而它却于要确定资金集廉的方式:进而还要优化资本的结构;不断经营者没有直接的利益关系。对于去E营者来说，他所得到使企业的资本得到扩张和实现资本收益的最大化。同时的利益正是所有者损失的利益，在西方也称为经营者的事企业还可通过资本联合、童姐，实行集约化经营，壮大企业受戚本，而成本的商低必然影响资本的赢利水平。经营者实力;通过多种形式的联合，优势互补，扩大经营规模，形希望在提高资本赢利水平的同时，能更多地增加享受戚本，成资本经营优势，发挥资本集中效应:酒过资本的流动、组而所有者则希望以较少的享受戚本支出，最大限度的提高合，调整产业结构和产品结构，变单一产业、单一产品为多资本的赢利水平。为了解决所有者和经营者之间在实现种产业、多种产品，实施多支柱策略:通过运用投资、参股、财务目标上存在的矛盾，应采取让经营者的报酬与绩效相井购等形式，突破行业界限和地眩界限的限制，实施蹄地联系，并配之以监督的措施。一是解聘，即如果经营者经区跨行业经营，形成资本多触角优势:通过资本的控股、兼营决策失误，经营不力，未能采取一切措施使资本赢利最并，实行母子公司体制:通过吸引外资和向国外投资，增强大化，就应解聘经营者。二是激励，即把经营者的报酬同企业在国际市场上的竞争能力，实施国际化经营，形成资其籁效挂钩。其基本方式有两种:(1)"股票选择权"方式，本罔际化优势。这样大规模的出资和多个所有者主体的就是允许经膏者以固定的价格购买…定数量的公司股票，资金委托给经营者使用后，就必然要通过财务对资本进行当股票的价格高于回定价格时，经营者所得的报酬就多，控制和管理，以确保资本的安全、增债和实现资本赢利最所以经营者为了更大的股票涨价益处，就必然采取能够提高股价的行功。(2)"绩效股"形式，它是公司利用锦股利大化。润、资产报酬率等指标来评估组臂者的业绩，井视其业绩在现代企业制度下，所有权和经营权的分离，为企业大小给予经营者数量不等的股票作为报酬。在公甫的经的发展和管理提供了多元产权主体下的体制基础。与之营业绩未能达到规定的目标时，经营者也将部分甚至全部相适应，企业的财务主体被分属于所有者和经营者两个方失去原先持有的"绩效股"。丽。所有者主体参与企业财务运作的主要内容有:一是基所有者可接实现的财务目标，可能与债权人可望实现于防止稀释所有权的需要，企业的所有者便要对企业的筹的目标发生矛盾。首先，所有者可能未经债权人同意，而资做出决策:二是基于保护投资者财产的需要，所有者必要求经营者将资金投资于比债权人预期风险要高的项目，须要对企业的会计资料和财产状况进行监督，这是…种财这会增大负债的偿还风险，相应的也应提高负债的必要报务监督:正是基于保护所有者权益不受损失，所有者必须酬率，但实际井未被提高。这样，高风险的投资项目一旦对企业的对外投资尤其是控制权性质的投资进行干预;四成功，额外利润就会被经营者独事。如果失败债权人却要是基于保护所有者的财产利益，所有者对涉及资本变动的于所有者共同负担由此造成的损失，这对债权人来说风险企业合并、分立、撤销、清算等财务问题，必需做出抉策:11.和权越是不对称的。其次，所有者未征得现有债权人间意，是基于追求资本增值的需要，所有者必需要对企业的利益而要求经营者发行新债券戚借新债，致使旧债券戚老债的分配做出决策。也就是说所有者一般参与和做出有关所价值下降。因此，如果公司破产，旧债权人必须与新债权有者权益或资本权益变动的财务决策。而经营者主体应人共同分配公司破产后的价值。为了解决上述矛盾，所有以企业资本运动为内容，以控制企业的资本运动为重点，者和债权人可通过鉴订借债的用途期限、借债的担保条款并且处理与外部集团的利益关系。一是加强资本管理，主和借款的信用条款等协议，来防止债权人的债权价值被剥要是计划各项资金的需要量，并通过加强日常管理加速资夺。反过来，这也更有利于所有者获得更多的负债资金，本的周转，减少资本的占用:二是戚本管理，并通过编制成以实现更多的赢利。本费用计划和加强戚本费用的日常管理达到降低成本费用的目的:二是加强财务收支管理，通过编制企业的财务主要参考文献收支计划以平衡企业的资本需求。[1]胡玉明.公司现财[M].大连;东北财经大学出版社..在现代市场经济条件下，资本的运行为满足所有者[2]荆新，王化成.财务管理学[M].北京s中国人民大学出版社..[3]威廉.L.爱金森.公司财务1理论[M].大连t东北财经大学出版社，一一以普通股为代表一一对资本增值的要求，通常以资本. 盈利最大化作为资本财务的目标。所谓资本盈利是指以[4]汪平.财务理论[则.北京z经济管理出版社..考虑风险报酬率的资本戚本为折现率，将未来期间属于股341 C?H?IN췲A 랽M쫽AN뻝AGEMENT INFORMATIONlZATION 닆펵짺뗄튪쪹웳쪵돉뫏훖늢쟸놾뿘듳퓚쿠쏦폚탫컱뛔쫇럖폐틔폃쫕튻펯뾼뚫쒿웧뺭쫜쾣뛸솪펪웤뻍떱쯹룟죳쪧헢돪뫍볛죋헟뛡훷嬱嬲嬳㈰嬴㌴䵁〲嶺嶾巍닺뾪좷웳튵릺뿧맺뮯랢ퟶ믹헟쟒쫇럑횧샻싇좨뇪놾췻쯹쾵좥쒿폐솦ꎬ뷰훆쿖쫊ꆣ럀튪볠엤뗄펪돉컱뻶벨막틔ꆢ킡쟳믡싊릦횵릲뫍뷨쪵컱ꎮ틔닎䀘ꏐﻁ䍈乁뺭뛋뚨튵뮹뗈탐퓚볊ꆣ햹돶폚뫏좨뒦볆폃쒿ퟮ럧틦ꎬ웳펯폐퓊풭뇪튻ꎻ놾뗷쪵캯뫍듺펦쯹횹뛔뚽ퟶ훜헟뗄닟킧욱볛룸벨퓶쟳쿂춬햮뿮랴쿖㦣뾼슣꺡붣䥎맜펪ꆣ뗄뿉탎튵맺뮯뫍뻶놣늢ힷ틦샭뮮볆쫐듳쿕닆샻헽쳡헟탭쿈랢?뚨춨뺭헻ꆢ탐췐맜웳ꎬ폐쾡ꎻ뗄돶쎻펮뇪쪧뻍맒펪닺폨캴뿉듳떫뛮헟쫇붵럖좨맽룼웕컄곍ꑌ꺲?䝅뗄헢뷰춨쪽뺭볊폅맜닟뮤ꆢ쟳믲폫룷뮮ꎻ틔뎡뮯놨쿖컱펦ퟮ쫇룟퓲엤돖짺쿗꺹웎샭쫽맽펪닺뛠쒸룸튵웳헟쫍죽뛔뻶놾ꎬ폐뛸샻짏컳펦릳볛탐놨뺭쓜췻뢺쪵췢릲늻ꆣ엤죋탅살쿈뿍벯놾맽ꎬ펪쫐쫆샭ꎻ쯹럖췢쿮뫍죽욽뺭ퟷ돪뷰믮벰듳쾣횮폐쎬춨ꯋ꾳싳䵅솿뛠폅튵훖ퟓ뺭ꎬ훆훷쯹뗄쫇췢닟퓋복횱돉쮮듦뷢ꆣ룱캪뚯돪펪듯쪵붫햮볊샻춬뛔헟틲릫뿉폃뻶맛뻛뗃춻ꎬ뎡ꆣ쳡뛾폐솢놾늿볓쫇뫢볃캪싊쇷뚯쪱뮯췻틔헟뗄뛜뻀즣뷰뿉훖쫆뷡닺릫펪틔뛈쳥폐믡믹춶ꆣ뚯짙뷓욽퓚뺭울웤룟쇋싊쿖늢죳뢺돆랢듋쮾춨쳵짏뗄떽놾웆탎헢릩쫇헟ꆢ퓶좨벯뷰잿볓웳막솿쯹횱펮볠ꆰ꺲즭?乔뎤탎ꎬ릹욷쮾헟좷쿂닆닎좨볆폚튲캪ꆣ펪뺭룼⠲뗈쫽맦뷰뎥캴떣웆맽뿮왛웎ꎮ䵝볾뻍랽삩솪탐돉뗄퇹쇋믹뎷횵틦췅잿튵놾헛짦틔뷓쯰샻뷏뚽만벨쫗캪릫ꎮ엳웚ꆣ튪쪽헅뫏랢뫍ꎬ튵쳥뺺듳쪹놣뛠컱폫뗄폚폈닆쿺뻍뇤쓚탨놾쿂쯣벰킭랴샻쪧룟쮮짙쎬늻펪뚨만⦡횸솿킧쿈춶뮹놻믡평탂죧닺잩뗈룼ꎮ?쮾놱틲쟳ꎻ뫍ꆢ뷧놾헹맦풪놣뚯샻튪럑컱ꎬ돉캪뗷펳욽듫막쪹뗄믓닺쪵훆폃쯹훷웳탨쇏뮤웤쫇죝틦뗍쇋뛜솦헟랽뚨낼뇪늻럧쳡놻듋햮맻뫳뚩킭폐듺듳닆뺩듋웳뷸쪵훘쿞뛠쓜쒣닺뮤샻쟥뗄틦솿쫕쿖늻ꆣ쇋쿭볛ꆱ폃솪욷쪩ꎻ뫳놾폐쳥튵튪뫍쯹쫇쮵ꎬ햼맘뇘뷢쪽막꣐살뗈쒿폚쿕룟뺭퓬듎좯릫뷨틩솬ꝛ컱ꎺ돯튵뛸쿖ퟩ뫍뒥솦뗄좨춶틦쯣ꎬ닆맘횧탨놾쒿캪횵춬쯹쫜ꆣ룱폐뇭ꎺ䵝샭뺭䙩뗄뫏놾뷡뛠춨ꎬ좨놻닆폐뿘쯹틔폃쾵좻뻶펦캴뛾룱욱ꞹ움뇪뇈ꆣ펪돉믲쮾볛햮폚벯뇘뮹ꎬ뗘뷇돶훷뗈쯹컱쾵늢죕맜쟳뗄뇪헛샻폐쪱돉튻릺헟뚫ꎮ싛볃ꎬ벯릹횧맽뻍낲뫍럖컱웳닺헟훆폐뿘ꎻꆣ펰쯹닉쓜쫇솽쪱헇즡맀막햮쿠헢뗄뷨웆횵살탫튪놾쪵쟸폅쳥헟쯹닆폐뻶ꆣ춨뎣샭퓋튻쿖놨틦퓚ꎬ쫇싲뿉놱孍맜풥놾폅훐ꎬ훹컼뇘좫뺭쫴퓋튵ힴ좨헟훆뛾뛔쿬폐좡닉벤훖볛뇐욱뿉펦퇹뛀쯰탂닺ꆣ폃럀뺩嶣샭놾튪폅쫕탐뷧쫆쪩뫍쿂닆폐컱헟닟튻맽맜ꎬ쯹싊돪훷뗄컷쓜횧뷢ꎬ쫆킧뇤닟틽좻ꆢ펪폚ퟷ뿶탔튻웳뛔죃좡샸ꎺ뺭쓜죋쿭쪧햮춾횹꺴庿뻍폐뮯틦벯쿞ꎻ맺뛠뗄닺헟컊뇘ꆣ쫇볓샭춨캪캽쳥샻랽룼돶울뚨캴듳훐냦쫇뮥펦떥싔췢튪퓶좨쯹뷸늻훊냣튵돉뺭놾뫍튻⠱펪뒦붣헟캪폫풤룟ꆣ캴뻉쇋웚햮믱뗄풼춨볊룶쳥뛔쳢탨뛸볓잿듯맽싺붫횮틦튲뛠ꎬ쫽톧맺겣짧?웳놾ퟮ뮯늹ꎻ튻쿞맽쯹춨횵뗄훆폐훷탨탐쫜짦ꎬ튪닎뺭잿죕떽뇠ퟣ캴쪵볤펪돆뗘벴쟐⦡솿헟곋놨햮웚펦럧죧헢헷훂뷢좨뗃돶죋몶ꎬ컼뗄듳뺭훆폐믹벰뇘뛔펪뎣붵쯹펯살쿖췹뛸캪퓶죧튵ꎬ춨닺뫍맽럖헟튪볠쯰춶폫맜펮듫냑낹뻍ﳊ돪튲좨럧쳡쿕맻뗃쪹뻶ꆢ죋룼놾냦쏱ꮱ㈰떶닆쓉뷡뮯펪ꎬ놾헟뒡탨웳맜뗍폐샻웚췹쯼뺭볓쿞맻릫짧듳놲〳돉삩맽튵쿲쪵샫뫍쓚뇣뚽쪧샭살뗄탽짆뗃뇘잹벨ꆣ붫죋쿕룟햮쿖뻉짏뷨뛠컱뗄릹ꆣꎬ쪵훷쯹놾ퟶ튵맜샭돉헟퓶쫇볤듦좴펪쿭뛈뺭쮾춬톧욾ꎮ솢듳ꆢ퓋맺컱쿖ꎬ뺭죝튪뷸ퟶ쮵쮮횮놨쪹펪뇑뗄좻ꯋ퓚늿뿉뢺춶냜좨폐햮뇘쫶㈰궴㒣믮쓜ꎻ춬ힳ쪩뿘탎쳥폫폐뇤돶뗄샭볓놾횸쫴닆퓚폚헟쫜펪막틢늢뺭놾떥폃췢뛔캪펪폐헢쯹탐돶뚯ꎬ욽볤돪헟ꇔ놨닉뻀릫럖췻룟햮죋좯탫쎬뗄좨뢺횵〲냦?ア뚯솦늻쪱듳뿧막돉뗄횮헟뻶샻펦ꎬ쯙럑닆틔폚컱ퟅ쳡욱듓펪뗄튻춶놾웳헟ꎺ쫇폐룉캪춨쯻ꆣ퓚폫돪좡ﯓ쫓쮾짵쪵쿮좨살믲뛜떣볛햮ꎮ짧Ꭓꎻ뛏웳뗘ꆢ뇘뗄닟틦훷컱막럖쿭놾룟뺭ꎬ뛸㚣ꎬ쫂맦쇷닺놾펮솽튻헟풤맘훘맽쯹뺭쪵벨놨ꢡ뻍쓜쏃웤뗄훁쿖쿮뇘쒿죋쮵샏탂놣횵튵볦ꎻꎬ?㈰쒣뚯욷ꆢꎬ뷸샻룶쫇뗄훖뇘ꎻ쯹뗣뇠뗃펪쿖킧돪놷뛠릻뾹튵뺭좫쒿튪튻좴럧춬햮쳵놻뷰컥튪〲婁ꎬꆢ캪닎퓶탐ퟮ랽믹돯닆탫쯄훆떽헟쿠춬뷊쳡지벨늿놨떩튪쿕틢뗄좨폐뿮냾ꎮ?쟳㚣떶탎ퟩ뛠막잿돉붣?ꎬ?ꆢ?ꎬ䒢춨뎣ꪡ틔ꪡꪡ놾ꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡꪡ?
