第六章 金融资产投资
• 内容概述：
金融投资概述
债券投资
股票投资
11/30/202211/30/2022 11中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
第一节 金融资产投资概述
• 金融资产的含义与分类
• 企业金融资产投资的动因
• 金融资产投资的风险与报酬
11/30/202211/30/2022 22中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
•• 金融资产可以在金融市场上交易的金融产品（或金融资产可以在金融市场上交易的金融产品（或
称金融工具）。称金融工具）。
•• 随着金融市场的发展，金融产品品种增加，出现随着金融市场的发展，金融产品品种增加，出现
了一些新的金融产品。在这种情况下，人们把金了一些新的金融产品。在这种情况下，人们把金
融产品分为：原生金融产品和衍生金融产品融产品分为：原生金融产品和衍生金融产品
原生金融产品是指传统的信贷、证券等；原生金融产品是指传统的信贷、证券等；
衍生金融产品是在原生金融产品基础上形成的衍生金融产品是在原生金融产品基础上形成的
期权（期权（optionoption）、期货（）、期货（futurefuture）、远期）、远期
（（forwardforward）、互换（）、互换（swapswap）等。）等。
（一）金融资产的含义与分类
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•• 从公司投资角度看，企业对金融资产的投资主要从公司投资角度看，企业对金融资产的投资主要
是是““证券投资证券投资””，同时，对一些衍生金融产品的投资，同时，对一些衍生金融产品的投资
目前正处于发展之中。目前正处于发展之中。
•• 在《中级财务管理》中，我们讲述企业金融资产在《中级财务管理》中，我们讲述企业金融资产
投资，主要讲证券投资，关于衍生金融产品投资，投资，主要讲证券投资，关于衍生金融产品投资，
应该在《高级财务管理》课程中讲授。应该在《高级财务管理》课程中讲授。
•• 进行证券投资首先必须了解证券的种类。进行证券投资首先必须了解证券的种类。
•• 证券的种类很多，可以按照不同的标准进行划分：证券的种类很多，可以按照不同的标准进行划分：
按照期限不同，分为：短期证券、长期证券。按照期限不同，分为：短期证券、长期证券。
按照发行主体不同，分为：政府证券、金融证券、公按照发行主体不同，分为：政府证券、金融证券、公
司证券。司证券。
按照证券所体现的经济内容不同，分为：债券、股票、按照证券所体现的经济内容不同，分为：债券、股票、
投资基金。投资基金。
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•• 从公司投资角度，需要了解债券、股票、投资基从公司投资角度，需要了解债券、股票、投资基
金的具体种类。金的具体种类。
1 1、债券、债券
（（11）债券的定义：）债券的定义：政府、金融机构、工商企
业等机构直接向社会借债筹措资金时，向
投资者发行，承诺按一定利率支付利息并
按约定条件偿还本金的债权债务凭证。
（（22）债券的种类：）债券的种类：
政府债券政府债券
––有中央政府债券和地方政府债券有中央政府债券和地方政府债券
––国库券：国家债券的主体部分和主要表现形式国库券：国家债券的主体部分和主要表现形式
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金融债券金融债券
––普通金融债券：是定期存单式的到期一次还本付息普通金融债券：是定期存单式的到期一次还本付息
的债券；的债券；
––累进利息金融债券：累进利息金融债券： 期限为浮动式，利率与期限挂期限为浮动式，利率与期限挂
钩，采取分段累进计息方式平价发行的金融债券。钩，采取分段累进计息方式平价发行的金融债券。
中国金融债券的一种形式，期限为中国金融债券的一种形式，期限为11～～55年或年或11～～33年年
；；
––贴现金融债券：金融机构在一定时间内按一定的贴贴现金融债券：金融机构在一定时间内按一定的贴
现率以低于债券面额的价格折价发行的债券现率以低于债券面额的价格折价发行的债券..贴现金贴现金
融债券的发行价与偿还价之间即为利息融债券的发行价与偿还价之间即为利息..到期按面额到期按面额
还本还本,,不再付息不再付息
公司债券公司债券
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2、股票
从企业投资角度看，股票可以进行如下
分类：
–蓝筹股股票
–成长性股票
–周期性股票
–防守性股票
–投机性股票
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3 3、、投资基金投资基金
（（11）投资基金的概念：是一种间接的证券投资方）投资基金的概念：是一种间接的证券投资方
式。基金管理公司通过发行基金单位，集中投资式。基金管理公司通过发行基金单位，集中投资
者的资金，由基金托管人（即具有资格的银行）者的资金，由基金托管人（即具有资格的银行）
托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、
债券等金融工具投资，然后共担投资风险、分享债券等金融工具投资，然后共担投资风险、分享
收益。收益。
（（22）投资基金的关系人：）投资基金的关系人：
––发起人，投资人，管理人，托管人发起人，投资人，管理人，托管人
（（33）投资基金与股票和债券的区别：）投资基金与股票和债券的区别：
––发行主体不同发行主体不同
––风险与收益不同风险与收益不同
––续存时间不同续存时间不同
11/30/202211/30/2022 88中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（（44）投资基金的种类：）投资基金的种类：
–按照投资基金的组织形式不同，分为：按照投资基金的组织形式不同，分为：
––公司型基金：通过发行基金股份成立投资基金公司公司型基金：通过发行基金股份成立投资基金公司
的形式设立；的形式设立；
––契约型基金：由基金管理人、基金托管人和投资人契约型基金：由基金管理人、基金托管人和投资人
三方通过基金契约设立。目前我国的证券投资基金三方通过基金契约设立。目前我国的证券投资基金
均为契约型基金均为契约型基金
–按照投资基金可否赎回，分为：按照投资基金可否赎回，分为：
––开放式基金：基金规模不是固定不变的，而是可以开放式基金：基金规模不是固定不变的，而是可以
随时根据市场供求情况发行新份额或被投资人赎回随时根据市场供求情况发行新份额或被投资人赎回
的投资基金。的投资基金。
––封闭式基金：基金规模在发行前已确定，在发行完封闭式基金：基金规模在发行前已确定，在发行完
毕后和规定的期限内，基金规模固定不变的投资基毕后和规定的期限内，基金规模固定不变的投资基
金。金。
11/30/202211/30/2022 99中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
–按照投资基金的投资对象不同，分为：按照投资基金的投资对象不同，分为：
––股票型基金：６０％以上的基金资产投资于股票型基金：６０％以上的基金资产投资于股票股票；；
––债券型基金：８０％以上的基金资产投资于债券债券型基金：８０％以上的基金资产投资于债券
––货币市场基金：仅投资于货币市场工具，如货币市场基金：仅投资于货币市场工具，如国库券国库券、、
商业票据、银行定期存单、政府短期债券、商业票据、银行定期存单、政府短期债券、企业债企业债
券券、同业存款等短期有价证券。、同业存款等短期有价证券。
11/30/202211/30/2022 1010中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（二）企业金融资产投资的动因
• 获取更大的收益
––获取高于银行存款的利息收入获取高于银行存款的利息收入
––获取较长时期的投资收益获取较长时期的投资收益
––获得投机收益获得投机收益
优化投资组合，降低经营风险
稳定与客户的关系
扩张规模，取得被投资企业的控制权
增加资产的流动性，增强企业偿债能力
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（三）金融资产投资的风险与报酬
• 第2讲我们讲过证券组合的风险与报酬：
单个金融资产投资的风险与报酬单个金融资产投资的风险与报酬
多个金融资产投资（证券投资组合）的风险与多个金融资产投资（证券投资组合）的风险与
报酬报酬
• 单个金融资产投资的风险是该资产各
种可能报酬率偏离期望报酬率的程度，
用标准差σ（绝对数）或标准差率Q
（相对数）来衡量。
11/30/202211/30/2022 1212中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
11/30/202211/30/2022 1313中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
•• 单个金融资产的报酬单个金融资产的报酬
期望报酬率期望报酬率==无风险报酬率无风险报酬率++风险报酬率风险报酬率
风险报酬率风险报酬率==单位风险价格单位风险价格b ×b ×该资产风险程度该资产风险程度QQ
单个金融资产投资风险越大，要求的风险报酬就单个金融资产投资风险越大，要求的风险报酬就
越高，从而投资者期望的报酬率越大。越高，从而投资者期望的报酬率越大。
风险
报酬
无风险报酬率
风险报酬率
期望报酬率
11/30/202211/30/2022 1414中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
2、多个金融资产（证券投资组合）
的风险与报酬
•• 投资组合的风险与报酬投资组合的风险与报酬
–投资组合的报酬（收益）是各项资产的收益的投资组合的报酬（收益）是各项资产的收益的
加权平均值。加权平均值。
–投资组合的风险可以通过组合的标准差来衡量，投资组合的风险可以通过组合的标准差来衡量，
即：即：
–投资组合可以分散非系统风险，但不能分散系投资组合可以分散非系统风险，但不能分散系
统风险。统风险。
11/30/202211/30/2022 1515中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
第二节 债券投资
• 债券估价与投资决策
• 债券到期收益率的计算与投资决策
• 债券投资的优缺点
11/30/202211/30/2022 1616中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
一、债券估价与投资决策
•• 债券估价：债券估价：
债券是否值得投资在于其是否有投资价值，即债券债券是否值得投资在于其是否有投资价值，即债券
的内在价值，债券估价是指所有与债券有关的未来的内在价值，债券估价是指所有与债券有关的未来
现金流量的现值现金流量的现值
与债券有关的未来的现金流量主要是利息收入和本与债券有关的未来的现金流量主要是利息收入和本
金收回，其流量形式随债券计息方式不同而不同，金收回，其流量形式随债券计息方式不同而不同，
有每期付息一次还本，到期一次还本付息等有每期付息一次还本，到期一次还本付息等
11/30/202211/30/2022 1717中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
一、债券估价与投资决策（续）
估价模型：（假设债券分期计息，一次还本）估价模型：（假设债券分期计息，一次还本）
VV0 0 I I11 I I22 I I3 3 …… I …… I nn+B+B n n
VV00= I= I11 + I + I22 + I + I33 +……+ I +……+ Inn + B + Bnn
1+K (1+K) 1+K (1+K)2 2 (1+K)(1+K)3 3 (1+K)(1+K)n n (1+K)(1+K)nn
其中：其中：KK：投资者要求的投资报酬率，通常由一定时期平：投资者要求的投资报酬率，通常由一定时期平
均均 市场利率决定市场利率决定
I I：债券利息：债券利息
B B：债券面值：债券面值 V V00 ：债券内在价值：债券内在价值
11/30/202211/30/2022 1818中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
一、债券估价与投资决策（续）
•• 债券投资决策：债券投资决策：
债券的内在价值是债券投资者在市场平均利率一定债券的内在价值是债券投资者在市场平均利率一定
的条件下，投资该债券所愿意出的最高保留价格，的条件下，投资该债券所愿意出的最高保留价格，
当实际债券市场价格小于该内在价值时，应购买该当实际债券市场价格小于该内在价值时，应购买该
债券，反之则不应投资债券，反之则不应投资
利用债券估价模型进行投资决策的基本思想是利用债券估价模型进行投资决策的基本思想是NPVNPV
法则，即当债券未来现金流入现值之和（债券内在法则，即当债券未来现金流入现值之和（债券内在
价值）大于现时现金流出时（债券购买价格），则价值）大于现时现金流出时（债券购买价格），则
NPVNPV大于零，应投资大于零，应投资
11/30/202211/30/2022 1919中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
•• 例：某公司发行面值为例：某公司发行面值为10001000元的债券，票面利率为元的债券，票面利率为
10%10%，，88年后到期，每年计付息一次，目前资金市场平年后到期，每年计付息一次，目前资金市场平
均利率只有均利率只有8%8%，问该债券的内在价值为多少，若该债，问该债券的内在价值为多少，若该债
券券 以每张以每张11001100元出售，企业应否购买该债券？元出售，企业应否购买该债券？
P=1000*10%*P=1000*10%*（（P/A,8%,8P/A,8%,8））+1000*+1000*（（P/S,8%,8P/S,8%,8））
= =
由于该债券市场价格为由于该债券市场价格为11001100元小于债券内在价值，在市元小于债券内在价值，在市
场平均利率一定的情况下，企业应购买场平均利率一定的情况下，企业应购买
11/30/202211/30/2022 2020中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
二、债券到期收益率的计算与投资决策
•• 债券投资到期收益率债券投资到期收益率
债券投资到期收益率是指使债券未来利息收入及本金债券投资到期收益率是指使债券未来利息收入及本金
偿还的现值之和等于债券认购价格的折现率。偿还的现值之和等于债券认购价格的折现率。
债券投资到期收益率的计算债券投资到期收益率的计算
P P0 0 = B / (1+K) = B / (1+K) nn + ∑I + ∑I t t / (1+K)/ (1+K)tt
求求KK
11/30/202211/30/2022 2121中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
•• 例：例：ABCABC公司持有一张面额为公司持有一张面额为10001000元，票面利率元，票面利率
为为8%8%的的55年期债券，如果购买价格为年期债券，如果购买价格为11051105元，计元，计
算到期收益率算到期收益率
1105= 80 + 80 +…. + 80 + 1000 1105= 80 + 80 +…. + 80 + 1000
1+K (1+K) 1+K (1+K)22 (1+K) (1+K)55 (1+K) (1+K)55
用内插法求得用内插法求得K=%K=%
11/30/202211/30/2022 2222中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
二、债券到期收益率的计算与投资决策（续）
•• 债券到期收益率投资决策债券到期收益率投资决策
债券到期收益率反映了债券投资按复利计算的真实债券到期收益率反映了债券投资按复利计算的真实
收益率，这个收益率是在资本市场上投资者作为一收益率，这个收益率是在资本市场上投资者作为一
个整体所要求的债券投资回报率个整体所要求的债券投资回报率
如果到期收益率高于某个投资者要求的回报率，则如果到期收益率高于某个投资者要求的回报率，则
应投资该债券，否则不应投资该债券应投资该债券，否则不应投资该债券
利用债券到期收益率作投资决策也是以一定时期资利用债券到期收益率作投资决策也是以一定时期资
本市场平均利率不变为前提的。本市场平均利率不变为前提的。
11/30/202211/30/2022 2323中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
二、债券到期收益率的计算与投资决策（续）
•• 债券到期收益率的影响因素：债券到期收益率的影响因素：
实际无风险利率实际无风险利率
通货膨胀率通货膨胀率
违约风险违约风险
债券的流动性债券的流动性
期限风险期限风险
11/30/202211/30/2022 2424中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
实例（2010-3-31）
证券简称证券简称 发行期限（年）到期日期发行期限（年）到期日期 票面利率票面利率 利率类型利率类型 发行信用等级发行信用等级 到期收益率到期收益率
0101中移动中移动 1010 2011-06-18 %2011-06-18 % 浮动利率浮动利率 AAAAAA
0101三峡债三峡债 15 15 2016-11-08 %2016-11-08 % 固定利率固定利率 AAAAAA
1010黄山债黄山债 77 2017-02-09 %2017-02-09 % 累进利率累进利率 AAAA
11/30/202211/30/2022 2525中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
三、债券投资的优缺点
• 投资于债券可以受限制性条款的保护，其
风险较低，但相应地回报率也较低。
11/30/202211/30/2022 2626中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
第三节 股票投资
• 股票的估价与投资决策
• 股票投资的优缺点
11/30/202211/30/2022 2727中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
一、股票的估价与投资决策
•• 股票的估价股票的估价
•• 股票估价的投资决策股票估价的投资决策
11/30/202211/30/2022 2828中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（一）股票的估价
•• 股票的估价即是确定股票的内在价值，它与债股票的估价即是确定股票的内在价值，它与债
券估价一样也是通过贴现模型求得的，即股票券估价一样也是通过贴现模型求得的，即股票
现值等于该股票未来股利和股票售出价格的现现值等于该股票未来股利和股票售出价格的现
值之和。值之和。
V V00 D D11 D D22 D D33……. D ……. D nn+P +P nn
11/30/202211/30/2022 2929中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（一）股票的估价（续）
•• 股票估价的基本模型：股票估价的基本模型：
股东永久持有股票：股东永久持有股票：
V V00= D= D1 1 + D+ D2 2 + ……+ …… + D + D nn
1+R (1+R) 1+R (1+R)2 2 (1+R)(1+R)nn
股东不打算永久持股票：股东不打算永久持股票：
VV00= D= D1 1 + D+ D2 2 + ……+ …… + D + D n n + P + P nn
1+R (1+R) 1+R (1+R)2 2 (1+R)(1+R)n n (1+R)(1+R)nn
其中：其中：RR：为投资者要求的投资报酬率：为投资者要求的投资报酬率
P P nn：投资者在第：投资者在第nn期卖出股票价格期卖出股票价格
11/30/202211/30/2022 3030中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（一）股票的估价（续）
•• 股票估价基本模型的扩展：股票估价基本模型的扩展：
零成长股票的估价零成长股票的估价
固定成长股票的估价固定成长股票的估价
非固定成长股票的估价非固定成长股票的估价
11/30/202211/30/2022 3131中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（一）股票的估价（续）
零成长股票的估价：零成长股票的估价：
零成长股票：零成长股票：
未来每年股利不变，呈永续年金现金流状态未来每年股利不变，呈永续年金现金流状态
D D D …… D …… D D D …… D ……
1 2 3 …… n …… +∞ 1 2 3 …… n …… +∞
估价模型：估价模型：VV00= D/R= D/R
11/30/202211/30/2022 3232中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（一）股票的估价（续）
固定成长股票的估价：固定成长股票的估价：
固定成长股票：固定成长股票：
即股利每年按固定增长率即股利每年按固定增长率gg增长。增长。
D D11 D D11(1+g) D(1+g) D11(1+g)(1+g)22 …… D …… D11(1+g)(1+g)n-1n-1 …… ……
1 2 3 …… n …… +∞ 1 2 3 …… n …… +∞
估价模型：估价模型：
V V00 = D = D11 = D = D00(1+g)(1+g)
R - g R – g R - g R – g
注：注：DD00为今年每股股利，为今年每股股利，DD11为下一年每股股利为下一年每股股利
11/30/202211/30/2022 3333中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
例：例：AA公司报酬率为公司报酬率为16%16%，年增长率为，年增长率为12%12%，，DD00为为22
元，预测股票内在价值元，预测股票内在价值
P = 2* P = 2*（（1+12%1+12%）） = 56 = 56元元
16% - 12% 16% - 12%
11/30/202211/30/2022 3434中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（一）股票的估价（续）
非固定成长股票的估价：非固定成长股票的估价：
非固定成长股票：非固定成长股票：
即股票增长是不固定的即股票增长是不固定的
估价：估价：
须分不同增长阶段分别计算，如有些股票在开始阶须分不同增长阶段分别计算，如有些股票在开始阶
段高速成长，在以后阶段正常固定增长或固定不变。段高速成长，在以后阶段正常固定增长或固定不变。
11/30/202211/30/2022 3535中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
例：某投资人持有例：某投资人持有AA公司的股票，他的投资最低报酬率为公司的股票，他的投资最低报酬率为
15%15%，预计该公司未来，预计该公司未来33年股利将高速增长，成长率为年股利将高速增长，成长率为
20%20%，在此以后转为正常增长，增长率为，在此以后转为正常增长，增长率为12%12%，公司最，公司最
近支付的股利是近支付的股利是22元元
P P00 D D11 D D22 D D33 D D44 …… D …… D nn …… ……
g = 20% g= 12% g = 20% g= 12%
计算前三年的现值计算前三年的现值
P= 2*(1+20%) + 2*(1+20%)P= 2*(1+20%) + 2*(1+20%)22 + 2*(1+20%) + 2*(1+20%)33 = =
(1+ 15%) (1+ 15%) (1+ 15%) (1+ 15%)22 (1+ 15%) (1+ 15%)33
计算以后年度的股票现值计算以后年度的股票现值
P= 2*P= 2*（（1+20%1+20%））33**（（1+12%1+12%）） * (P/S, 15%,3) = * (P/S, 15%,3) =
15%-12% 15%-12%
股票总价值股票总价值=+==+=
11/30/202211/30/2022 3636中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（二）股票估价的投资决策
•• 股票估价的投资决策原理与债券投资决策相同，股票估价的投资决策原理与债券投资决策相同，
即当股票估价高于现时股票市场价格时，投资者即当股票估价高于现时股票市场价格时，投资者
应投资于该股票，反之，则不应投资。应投资于该股票，反之，则不应投资。
11/30/202211/30/2022 3737中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（三）股票投资收益率
•• 股票投资收益股票投资收益
股利股利+ + 股票价值增值（即资本利得）股票价值增值（即资本利得）
•• 单期股票投资收益率单期股票投资收益率
R = DR = D11 + P + P11 - P - P00
P P00
PP11 ：期末股票价格：期末股票价格
PP00 ：期初股票价格：期初股票价格
11/30/202211/30/2022 3838中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（三）股票投资收益率（续）
•• 多期股票投资收益率：多期股票投资收益率：
一般式：即为使股票各期股利和最后出售价格的现值一般式：即为使股票各期股利和最后出售价格的现值
之和等于现时股票市场价格的内含报酬率，之和等于现时股票市场价格的内含报酬率，RR
PP00= D= D1 1 D D2 2 D D n n P P nn
(1+R) + (1+R) (1+R) + (1+R)22 + ….. + (1+R) + ….. + (1+R)n n + (1+R)+ (1+R)nn
用内插法求用内插法求RR
11/30/202211/30/2022 3939中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（三）股票投资收益率（续）
特殊式：特殊式：
每年股利相等且永久持有：每年股利相等且永久持有：
P P00= D/R → R= D / P= D/R → R= D / P00
固定增长股利：固定增长股利：
P P00 = D = D11 →R= D →R= D11 + g + g
R - g P R - g P00
11/30/202211/30/2022 4040中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
（四）股票投资的优缺点
• 高报酬高风险
• 享有盈余分配权
• 享受剩余资产分配权
• 按股份拥有投票权
11/30/202211/30/2022 4141中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
•• 证券投资组合的报酬证券投资组合的报酬
证券投资组合的报酬率是该组合内所有证券的预期报证券投资组合的报酬率是该组合内所有证券的预期报
酬率的加权平均酬率的加权平均
mm
RRpp = ∑R = ∑R ii W W ii
j=1j=1
RRpp：证券投资组合的报酬率：证券投资组合的报酬率
R R ii ：第种证券的预期报酬率：第种证券的预期报酬率
W W ii：第种证券投资比重：第种证券投资比重
11/30/202211/30/2022 4242中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
2、多个金融资产（证券投资组合）
的风险与报酬（续）
•• 证券投资组合的风险：证券投资组合的风险：
投资者投资于两种以上证券构成的投资组合时，投资是多投资者投资于两种以上证券构成的投资组合时，投资是多
样化了（样化了（DiversifiedDiversified））
证券投资组合的风险并不是单个证券标准差的简单加权平证券投资组合的风险并不是单个证券标准差的简单加权平
均，其表达式是：均，其表达式是： 协方差矩阵协方差矩阵
m m 1/2 m m 1/2 σσ1111 σσ12 12 σσ13 13
σ σpp= ∑ ∑ A = ∑ ∑ A j j A A kkσσj k j k σσ21 21 σσ2222 σσ23 23
j=1 k=1 j=1 k=1 σσ31 31 σσ32 32 σσ3333
从上式可见证券组合的标准差不仅取决于单个证券的标准从上式可见证券组合的标准差不仅取决于单个证券的标准
差，而且还取决于证券之间的协方差。随着证券组合中证差，而且还取决于证券之间的协方差。随着证券组合中证
券个数的增加，协方差项比方差项越来越重要券个数的增加，协方差项比方差项越来越重要
11/30/202211/30/2022 4343中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
2、多个金融资产（证券投资组合）
的风险与报酬（续）
•• 证券投资组合标准差的继续探讨：证券投资组合标准差的继续探讨：
m m 1/2 m m 1/2 m m 1/2 m m 1/2
σσpp= ∑ ∑ A = ∑ ∑ A j j A A kkσσj k = j k = ∑ ∑ A ∑ ∑ A j j A A k k r r j kj kσσj j σσ k k
j=1 k=1 j=1 k=1 j=1 k=1 j=1 k=1
r r j kj k是证券是证券jj和证券和证券kk报酬率间的相关系数，在报酬率间的相关系数，在-1-1与与+1+1间取值，间取值，
当当r r j kj k取取11时，表示一种证券报酬率的增长与另一种证券报时，表示一种证券报酬率的增长与另一种证券报
酬率的增长成比例，当酬率的增长成比例，当r r j kj k取取-1-1时，表示一种证券报酬率的时，表示一种证券报酬率的
增长与另一种证券报酬率的减少成比例，当增长与另一种证券报酬率的减少成比例，当r r j kj k取取00时，一时，一
种证券报酬率的变动独立于另一种证券报酬率的变动。种证券报酬率的变动独立于另一种证券报酬率的变动。
实际研究发现，多数证券的报酬率越于同向变动，且为小实际研究发现，多数证券的报酬率越于同向变动，且为小
于于11的正值。的正值。
11/30/202211/30/2022 4444中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
2、多个金融资产（证券投资组合）
的风险与报酬（续）
•• 证券投资组合风险的分散：证券投资组合风险的分散：
从上述结论可知，只要从上述结论可知，只要r r j kj k小于小于11，证券组合报酬率的标准，证券组合报酬率的标准
差就小于各证券报酬率标准差的加权平均数，差就小于各证券报酬率标准差的加权平均数，多样化投资多样化投资
可以分散风险可以分散风险。。
RRp 3 p 3 左图揭示了投资组合左图揭示了投资组合ABAB的的
rrAB = AB = B B 分散化效应，即点分散化效应，即点1-21-2部分，部分，
2 2 rrAB = AB = 点点22是最小方差投资组合，是最小方差投资组合，
r rAB =1 AB =1 点点2-32-3随着投资风险的增加，随着投资风险的增加，
1 A 1 A 期望的报酬率越大，点期望的报酬率越大，点2-32-3
σσp p 为投资的有效集合。为投资的有效集合。
图示还表明，证券报酬率的图示还表明，证券报酬率的rr越小，风险分散化效应越强。越小，风险分散化效应越强。
11/30/202211/30/2022 4545中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
2、多个金融资产（证券投资组合）
的风险与报酬（续）
•• 系统风险与非系统风险系统风险与非系统风险
以上讨论可以看出，投资组合可以分散风险，但不以上讨论可以看出，投资组合可以分散风险，但不
能完全消除风险，可以被多样化投资消除的风险称能完全消除风险，可以被多样化投资消除的风险称
为非系统风险，不能被多样化投资消除的风险称为为非系统风险，不能被多样化投资消除的风险称为
系统风险。系统风险。
系统风险来自于整个经济系统影响公司经营的共同系统风险来自于整个经济系统影响公司经营的共同
因素，对所有公司都起作用，如战争、通货膨胀等因素，对所有公司都起作用，如战争、通货膨胀等
非系统风险是由个别公司的经营特点所造成的，它非系统风险是由个别公司的经营特点所造成的，它
只影响一个或数个公司只影响一个或数个公司
11/30/202211/30/2022 4646中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
2、多个金融资产（证券投资组合）
的风险与报酬（续）
由于非系统风险可以通过多样化投资分散掉，由于非系统风险可以通过多样化投资分散掉，
因此，一个充分的投资组合几乎没有非系统风因此，一个充分的投资组合几乎没有非系统风
险，市场只会对投资组合中的系统风险给以报险，市场只会对投资组合中的系统风险给以报
酬补偿，对于因投资者没有充分多样化而未能酬补偿，对于因投资者没有充分多样化而未能
分散的非系统风险，市场不会给予价格补偿。分散的非系统风险，市场不会给予价格补偿。
σσ
非系统风险非系统风险
系统风险系统风险
投资组合数量投资组合数量mm
11/30/202211/30/2022 4747中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
3、资本资产定价模型（CAMP）
•• ββ系数系数
单个证券期望报酬率单个证券期望报酬率==无风险报酬率无风险报酬率++风险报酬率风险报酬率
= =无风险报酬率无风险报酬率++系统风险系统风险××风险价格风险价格
ββ系数是对单个证券系统风险的度量，它表示该证券系数是对单个证券系统风险的度量，它表示该证券
报酬率变化相对于市场回报率变化的灵敏度，例如报酬率变化相对于市场回报率变化的灵敏度，例如ββ
=2=2，表示市场回报率每增加，表示市场回报率每增加1%1%，该证券报酬率预期，该证券报酬率预期
上升上升2%2%。。 ββ = =，表示市场回报率每增加，表示市场回报率每增加1%1%，该证，该证
券报酬率预期上升券报酬率预期上升%%。。
mm
投资组合的投资组合的ββpp= ∑ X = ∑ X i i β β i i X X i i 为第为第ii种证券的投资比例种证券的投资比例
i=1i=111/30/202211/30/2022 4848中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
3、资本资产定价模型（CAMP）续
•• 资本资产定价模型：资本资产定价模型：
资本资产定价模型是用以预测证券报酬率的一种模型，资本资产定价模型是用以预测证券报酬率的一种模型，
由由2020世纪世纪6060年代的年代的William F. SharpWilliam F. Sharp和和John LintnerJohn Lintner提出，提出，
它反映了金融资产投资风险与收益间的关系。它反映了金融资产投资风险与收益间的关系。
表达式：表达式：R R j j = R = R ff + ( R + ( R mm – R – R ff )*β )*βjj
R R j j ::投资于第投资于第jj个股票要求的最低报酬率个股票要求的最低报酬率
R R ff ：无风险报酬率：无风险报酬率
R R mm ：整个市场组合的预期报酬率：整个市场组合的预期报酬率
β βjj ：：jj股票的系统风险股票的系统风险
（（R R mm – R – R ff）即为风险价格）即为风险价格
11/30/202211/30/2022 4949中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
3、资本资产定价模型（CAMP）续
•• 资本资产定价模型的前提假设：资本资产定价模型的前提假设：
所有投资者追求单期财富的期望效用最大化，并以各备所有投资者追求单期财富的期望效用最大化，并以各备
选组合的期望收益和标准差为基础进行组合选择选组合的期望收益和标准差为基础进行组合选择
所有投资均可以无风险利率无限制的借入或贷出资金所有投资均可以无风险利率无限制的借入或贷出资金
所有投资者有相同预期所有投资者有相同预期
所有的资产均可被完全细分所有的资产均可被完全细分
没有税金没有税金
所有投资者均为价格接受者所有投资者均为价格接受者
所有资产的数量是给定的和固定不变的。所有资产的数量是给定的和固定不变的。
11/30/202211/30/2022 5050中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
3、资本资产定价模型（CAMP）续
•• 资本市场直线：资本市场直线：
当市场处于均衡状态时，证券预期报酬率与其系统风险当市场处于均衡状态时，证券预期报酬率与其系统风险
（（ββ）呈线性关系，该关系可用资本市场直线表示：）呈线性关系，该关系可用资本市场直线表示：
R Rj j 在在CAMPCAMP前提下，所有证券前提下，所有证券
风险报酬风险报酬 都会位于该直线上，它表都会位于该直线上，它表
明风险证券预期报酬率由明风险证券预期报酬率由
无风险报酬率无风险报酬率 无风险报酬率和风险报酬无风险报酬率和风险报酬
β β 率构成，根据率构成，根据CAMPCAMP，非系统风，非系统风
险是可以被分散掉的，所以仅持有一种证券的投资者既承担险是可以被分散掉的，所以仅持有一种证券的投资者既承担
系统风险又承担非系统风险，但他只能得到系统风险回报系统风险又承担非系统风险，但他只能得到系统风险回报
11/30/202211/30/2022 5151中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
最近24个月（2010-3-31）
• 证券简称 BETA值 年化收益率 年化波动率
万科A
美的电器
广百股份
粤电力A
粤高速A
11/30/202211/30/2022 5252中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
本讲结束！
11/30/202211/30/2022 5353中级财务管理（制作人：卫建国）中级财务管理（制作人：卫建国）
