（风险管理）德丰杰风险
投资公司
德丰杰风险投资公司(DraperFisherJurvetson,DFJ)
2009-09-0921:55
德丰杰风险投资公司(DraperFisherJurvetson,DFJ)世界互联网领域最
著名的风险投资商之一
德丰杰风险投资公司简介
德丰杰是唯一一家通过联合基金网络进行全球投资的风险投资公司，在
全球 30多个城市设有办事处，并拥有超过 35亿美元的投资资金。德丰
杰的宗旨是在全球范围内搜寻具有杰出才能并试图改变世界的企业家，
并向其提供资金和服务。在过去的二十多年中，德丰杰已经成功地对众
多领域近 300家公司进行了投资，包括 Hotmail（后被微软公司收购）、
Skype（后被 EBAY收购）、UnitedOnline（UNTD）、Overture（后被雅
虎公司收购）、Interwoven（IWOV）、411（后被雅虎公司收购）、
arametric（PMTC）以及 Digidesign（后被 AVID收购）。近几年在中国
则有百度，分众传媒，空中网，龙旗等知名的成功投资。在这些投资中，
尤其是 Skype以 41亿美元的天价出售给 eBay，百度纳斯达克上市，获得
超过 50倍的高额回报，而至今被奉为投资界的经典之作。
德丰杰龙脉中国基金由德丰杰和龙脉投资合资组建于 2006年，规模一亿
美元。该基金是全球著名风险投资公司德丰杰在中国境内的唯一姊妹基
金。主要投资于早期的初创项目。龙脉投资在 1999年成立于硅谷。龙脉
的两位创办人赵光斗与陆景锴先生成功地在2000年成立了龙脉的第一基
金，该基金旗下八家公司有两家已经高价被美国上市的公司收购（分别
是 OSATech被 Avocent收购、Mobile365被 Sybase收购），另外还有一
家公司凌讯，不久前拿到中国国家数字电视的标准，并在最近的一轮融
资中获得 IntelCapital为首的四千万美元的注资。
百度背后的德丰杰
谁能够经受住波谷的考验，谁就更有可能在下一个波峰到来之时傲视群
雄。
2000年前互联网潮起，大批国际 VC像赶集一样来到中国。2000年后，
这些 VC中的很多人就像泡沫一样消失得无影无踪。德丰杰
（DraperFisherJurvetson，简称 DFJ）成为留下来继续坚守中国市场的
少数派。又是 5年，当大批国际顶级 VC再次踏上中国土地的时候，德丰
杰已经迎来了收获季节。
百度为纲
"衡量一个创业投资家是否成功，主要是看他给投资人带来的回报：投入
多少资金，赚回了多少钱。这就是创业投资家成功的标准。"在创业投资
界流行着一种有关合格的创业投资企业的标准说法：每投资十家公司中，
亏损的只能允许有两三家，两三家会赚一些钱，两三家会有三四倍的回
报，还有一两家会带来非常大的高额回报。
虽然距离 1999年正式成立还不到 7年的时间，但是德丰杰全球创业投资
基金至少在中国已经超越了创投行业的"通用标准"。截至目前，德丰杰
全球创业投资基金在中国投资的 9家企业当中，空中网、分众传媒、百
度、龙旗通信等 4家企业已经分别成功登陆纳斯达克或者新加坡交易所，
为德丰杰获取高额回报提供了退出信道。
"我们手中持有的百度股票，还一张都没有卖。"百度的投资人、德丰杰
全球创业投资基金董事符绩勋在刚刚参加完百度董事会后的一个下午如
此表示。事实上，在百度上市之前，德丰杰还从百度创始人徐勇手中购
买了部分股票。除了看好百度的未来发展，德丰杰敢于如此出手的原因
还在于德丰杰全球创业投资基金独特的期限结构。德丰杰全球创业投资
基金成立之初设定的存续期为 10年，必要的情况下，存续期满之后还可
以连续进行两次期限分别为 2年的展期。相比一般基金 7年～13年的存
续期，这种最长可达 14年（10+2+2）的期限结构为德丰杰全球创业投资
基金在美国之外专注于投资早期项目提供了相当优越的空间。
另一方面尽管未来的发展还会有变数，但是仅就目前取得的成功而言，
百度就足以让德丰杰等投资者打破在中国投资的怪圈：在中国通常需要
70%甚至 80%的项目取得成功才能够弥补 20%～30%亏损项目带来的损失。
这一点刚好和美国相反。虽然比 PeninsulaCapital、IntegrityPartners
等第一轮投资者的 200倍至 300倍回报要逊色不少，但是作为百度最大
机构投资者的德丰杰还是获得了接近 50倍的回报（按 2005年 10月 26
日收盘价计算）。
不仅如此，德丰杰仅仅凭借投资百度而获得的股票市值就足以收回其在
全球的全部投资成本。"德丰杰全球创业投资基金在全球 60多家创业企
业当中的投资已经超过了 4亿美元。"符绩勋透露。
点播中国
1999年，互联网泡沫高潮时期，AsadJamal和美国著名 VC德丰杰等合作
共同募集成立了规模达 亿美元的德丰杰全球创业投资基金
(DraperFisherJurvetsonePlanetVentures,简称 DFJePlanetVentures)，
来自欧洲、美国和亚洲的投资者各自承诺了 1/3的基金份额。
虽然钱来得比较容易，但是 AsadJamal和他的同事符绩勋等人并没有因
此就花起钱来大手大脚。和人们印象不同的是，尽管 DFJePlanetVentures
作为德丰杰的第一支全球性基金在投资地域上并没有严格的限制，当时
总部设在上海的亿唐虽然是德丰杰在中国投资的第一个项目，却并不是
通过 DFJePlanetVentures投资的。
2000年互联网泡沫的破灭客观上使得包括德丰杰在内的 VC变得谨慎起
来，但却没能阻挡德丰杰探路中国的步伐。
2000年 4、5月份的时候，DFJ中的"F"即创始合伙人 通
过 ScottWalchek了解到此时还处在网络热潮当中的中国有一间名为"百
度"的创业企业，并且很快对这家专注于搜索技术的公司有了兴趣。
ScottWalchek是百度早期投资者 IntegrityPartners的创始人，先前曾
经创建了一家专注 ShoppingSearch（购物搜索）的 B2B企业。这家企业
在创建过程当中就曾经得到过 DFJ的投资（后被 INKTOMI收购）。
但是由于当时 DFJePlanetVentures在新加坡的董事 FinianTan以及在中
国香港的董事 DavidWilliams都不会讲中文，因此对百度进行审慎调查
（Duedelligence）的工作就主要由刚刚离开新加坡国家科技局而加入
DFJePlanetVentures不久的符绩勋来完成。
"那段时间，我们大都是在晚上去实地考察百度。"当时在
DFJePlanetVentures担任 SeniorAssociate的符绩勋回忆到，"透过百度
公司窗户的灯光，我们看到了这家中国企业身上闪现着硅谷式的创业精
神。"投资谈判过程进行的相当顺利，到了 2000年 9月份的时候，
DFJePlanetVentures就联合 IDG以及第一轮的投资者
IntegrityPartners和 PeninsulaCapital一起向当时刚刚成立 9个月还
只有十几个人的百度投资了 1000万美元（DFJ大约占其中的 75%）。尽
管通过此次投资，DFJ顺利成为了百度的单一最大股东，但是 DFJ仍然只
拥有百度的少数股权。
"我们当时主要考察了百度的 3个方面：人、技术、市场。"尽管当时美
国已经有了一些著名的搜索引擎公司，比如 INKTOMI、INFOSEEK等，并
且这些公司为 DFJ投资百度提供了价值参照系，但是符绩勋透露 DFJ之
所以如此迅速地投资百度，主要是看好百度的两位创始人以及他们达到
的技术水平（百度在 4个半月内，比原来预计的 6个月提前 1个半月就
做出了当时全球领先的中文搜索引擎）。尽管 DFJ决定投资百度的时候，
已经在美国纳斯达克上市的 INKTOMI的股票市值达到了 130亿美元，而
AKAMAI的市值也超过了 120亿美元，但符绩勋表示，"坦率地来说，在如
何实现巨大的潜在市场价值方面，我们当时是冒了很大风险的。"
作为第二轮投资的另一方，IDG最后下决心投资百度也不是因为李彦宏让
他们认识到"搜索在中国巨大的前途"，而是他们发现这个 30岁出头的年
轻人，一直在滔滔不绝的不是自己如何厉害，而是怎么去找"比自己强"
的技术人员和管理人员，怎样组建最好的团队。
"在开始创业的时候，我们希望将来能够找到一位'能人'担任首席执行官，
所以那时我在公司的职务是总裁。"李彦宏说。
看准人是一个方面，在优秀创业者资源相当稀缺的中国，能否赢得创业
者的青睐则考验着 VC们的系统能力。2000年前后，和大多数进入中国的
VC一样，德丰杰负责中国市场的团队并没有最终的投资决策权。因此如
何把中国故事尤其是没有美国底版的中国故事讲给自己远在美国的投资
决策委员会听，就是这些 VC中国团队必须练就的一门功课。
2002年 7、8月，德丰杰全球创业投资基金资深副总裁兼中国首席代表张
帆刚刚上任不到 1年就遇到了这样的挑战。当时二次创业的周云帆和杨
宁一共已经接触了大约 40家左右的国际 VC，其中一家已经答应按照周云
帆和杨宁给出的 600万美估值（投资前）向成立不到半年的空中网投资
300万美元，这个时候张帆代表德丰杰加入了进来。
张帆从美国带回来的德丰杰合伙人的答复却是：按照 400万美元的估值
可以投资 200万美元。但是对于曾经成功创建 ChinaRen的周杨二人来说，
"MoneyisMoney"，他们并不认为德丰杰的品牌能给空中网带来多大的价
值。
于是在部分投资者由于三大门户等在短信方面都做得很不错而不大看好
新出世的空中网的情况下，张帆再次跑到美国总部成功说服了德丰杰合
伙人，使得德丰杰最终按照周云帆和杨宁的 600万美元估值联合
ChinaAssets（100多万美元）、中国香港的一家房地产公司以及硅谷的
一支小型创业投资基金等财务投资者在 2002年 9月总共向空中网投入了
300万美元。其中来自德丰杰的投资为 80万美元，远远低于他们在通常
情况下的投资额度，但目前德丰杰对空中网的投资回报超过了 30倍。
德丰杰能够投资空中网，除了张帆的坚持以外，张帆和空中网创始人周
云帆和杨宁之间的斯坦福校友关系无疑也发挥了微妙的作用。
主角还是配角
德丰杰在美国以投资互联网领域的早期公司闻名。为了错开内部竞争，
德丰杰全球创业投资基金在美国以投资扩张期的企业为主；而德丰杰全
球创业投资基金在亚洲和欧洲市场仍然以早期项目投资。在中国，德丰
杰投资的对象主要包括无线通信、互联网、半导体、宽带等领域。
对于德丰杰等美国 VC而言，中国市场和美国市场更大的不同在于，中国
企业是由创业者主导的。这就意味即使 VC们选对了市场，但是看错了人，"
也很难像在美国一样通过从外部聘请CEO把创业者从核心管理岗位换下
来的方式"使企业有很大起色。
虽然造成这种现象的原因可能包括创业者的市场敏感性、职业经理人队
伍的不成熟以及契约制度的不完善等，但是由此形成的创业投资市场游
戏规则却是基本一致的：核心创业者"容许甚至欢迎"VC帮助企业制定战
略、调整管理团队、开拓市场，"却很难容忍把自己换掉。"至少在现阶
段"创业者是企业发展的主角，投资者在很大程度上只能充当配角。"一
个不难观察到的事实是，中国得到创业投资支持并且取得了成功的企业
绝大部分都是属于创始人直接主导型的，或许为这种说法提供了某种注
脚。
"我们主要是从各个层面帮助创业者制定并且执行正确的战略来推动创
业企业发展的。"作为投资方 DFJ的主要代表，百度公司董事符绩勋表示，"
我们一直在和 Robin（李彦宏的英文名）等人探讨百度的商业模式。"尽
管百度曾经一度占据着国内搜索技术服务市场80%的份额，但是经过2000
年下半年、2001年的网络低潮之后，国内能够付得起价钱的网站也就只
剩下新浪、搜狐等少数几家大型门户了。"而且，在服务的范围、方式以
及收入分成等方面，百度还不可避免地会受到这些门户网站的制约。"在
经历了一系列的小规模尝试之后，2001年 10月百度决定借鉴 Overture
公司（同样也得到过 DFJ的投资，2003年雅虎以 亿美元收购了
Overture）的经验将竞价排名作为自己的主要盈利模式。"在选定了新的
业务方向之后，我们就放手让 Robin和 Eric（百度另一创始人徐勇的英
文名）去做了。"DFJ的创始合伙人 （代表 DFJ投资给
Overture）还曾经亲自到中国来向百度介绍 Overture的做法和经验。
同时 DFJePlanetVentures还积极推动投资组合之间产生协同效应：周云
帆、杨宁等创建的 ChinaRen（后被搜狐收购）不但是百度的早期客户，
而且在周云帆、杨宁离开搜狐再次创建空中网时，具有共同投资人的双
方又再度携手。更早的时候，硅谷动力和百度的共同投资人
PeninsulaCapital还曾经促进双方合作推出"动力引擎"。
"硅谷动力当时的 CEO卢建的做法使我们的产品被市场所认可。现在他自
己做的医疗方面的网站还在竞价排名方面与百度合作。"李彦宏表示。美
国调查机构 Alexa2003年的统计数据显示：到了 2003年年底，百度已经
确立了自己在中国搜索引擎市场的绝对领导地位，并且已成为全球第二
大独立搜索引擎商。
百度在上市过程中对于管理团队的调整更加能够体现出
DFJePlanetVentures的资本面孔。在符绩勋和李彦宏（两者合计代表或
者拥有百度的股份超过了 50%）商议并经董事会确定调整方案之后，百度
开始按照美国资本市场的口味和要求强化百度的职能部门以便为登陆纳
斯达克和企业的长远发展铺平道路。"通过猎头公司的帮助，我们找来了
PWC（普华永道）最年轻的合伙人王湛生担任百度的 CFO；同时经过几年
的内部培养，朱洪波也正式担纲首席运营官；为创建百度发挥了关键性
作用的创始人徐勇则出任首席策略官"。2004年年初，百度董事会也已经
正式将李彦宏的职务由"总裁"升到了"首席执行官"。
上市≠成功退出
从融资开始，经过投资、管理直到通过上市等方式实现退出，基本上就
代表了一只创业投资基金走过了一个完整的周期。"上市并一定就意味着
成功的退出。"虽然百度的成功上市为投资者的全身而退提供了信道，但
是 DFJ大约还有 8年左右的时间可以用来选择退出的时机。百度上市之
初高达2000多倍的市盈率预示着其过高的股价当中或多或少隐藏着泡沫
的成分，因此 DFJ等投资人现在面临的挑战就是如何帮助百度填平泡沫。
更新的挑战则来自于 Google等搜索巨头在延缓了 2年之后对于中国市场
的大举进攻。
但是对于 Google而言，中国只是其全球市场中的一部分，并且中文也只
是其推出的 100多种语言页面搜索的一种；相反对于百度至少就目前阶
段而言，中文搜索就是其全部身家所系。除了语言文化、对中国市场理
解上等的不同以外，符绩勋对于百度的信心更多的来自于两家公司在中
国市场上主导者的角色上的差异。"中国市场上存在的诸多不确定性要求
创业者敢于主动承担风险，而职业经理人通常的作风则是在尽可能小的
风险范围内去完成份内的事情。"
百度目前正在积极研究制定对策以应付来自各方面的挑战。日前百度联
合华友世纪宣布，以网络和手机作为唯一发行渠道，正式对外发布陈好
的最新单曲《我在世界这头》。这种模式试图将唱片公司、互联网、运
营商、SP等数字音乐产业链的各个环节整合在一起，这将有可能帮助百
度摆脱在 MP3搜索上的尴尬境地。
百度多少有些过高的股价在一定程度上和在美国拥有像Google这样不可
替代的参照物有关；与之相反，DFJ在中国投资的另一家企业-空中网在
公开资本市场上却面临着和私募资本市场上类似的遭遇。一方面，空中
网需要时间让美国投资者逐渐理解中国特色的 SP模式；另一方面，空中
网也需要在拥有众多 Players(玩家)的 SP市场巩固自身的竞争优势以向
投资者证明自己具有持续的投资价值。从目前的股价表现来看，空中网
朝着这个目标又向前迈进了一步。
谁来接盘
就在空中网股价节节攀升之际，空中网对外宣布张帆不再担任其公司董
事一职，背后的原因则是因为张帆选择离开 DFJ转投来自硅谷的另一家
著名创投 Sequoia,Sequoia曾经和 KPCB一道投资了百度的主要竞争对手
Google。
虽然这只是 2005年来中国 VC圈中人士变动频繁的又一例证，不过有迹
象表明继设立上海办事处之后，DFJ在中国的战略正在调整当中，那么剩
下的惟一悬念或许会是谁来为 DFJ在中国接盘？
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