L/O/G/O
筹资之路与
资本结构分析
海 南 航 空
李成东 郑莉
张瑛杰 张蕾
傅萩筠 洪雯
朱金宇 沈飞
郑 俊 陈莉
小组成员：
筹资之路与资本结构分析
第三季度报表分析
5
2
3
4
综合建议
资本结构分析
筹资之路分析
公司简介与灵魂人物1
一、公司主营业务介绍
• 海南航空经营业务包括：国内航空客货运
输业务、周边国家和地区公务包机飞行业
务、航空器维修和服务、航空旅游、航空
食品、航空器代管等业务。
• 主营业务：国内航空客货运输业务
二、公司历史
截至2007年12月大新华航空有限公司持
有海南航空股份有限公司的%的股
份，成为其控股股东。
海南航空是继中国南方航空、中国国际
航空及中国东方航空后中国内地第四大
的航空公司。
三、前十大股东构成
•• 股股份总数 份总数 33,530,530，，252252，，801 801 （股）（股）
•• 其中：其中：
•• 拥有公司股份前十名股东的情况如下： 拥有公司股份前十名股东的情况如下：
•• 名次 股东名称 年末持股 名次 股东名称 年末持股 持股占总股 持股占总股 所持股份所持股份
•• 数量（股） 本比例数量（股） 本比例(%)(%) 类别类别
•• 11 大新华航空 大新华航空 1,716,394,7431,716,394,743 社会法人股 社会法人股
•• 22 海口美亚国际 海口美亚国际 431,424431,424，，451451 社会法人股 社会法人股
•• 33 长江租赁 长江租赁 287,616,301287,616,301 社会法人股社会法人股
•• 44 海南嘉信 海南嘉信 136,439,840136,439,840 社会法人股 社会法人股
•• 55 海南实业 海南实业 143,808,150143,808,150 社会法人股 社会法人股
•• 66 American aviation 108,043,201American aviation 108,043,201 社会法人股社会法人股
•• 77 海南金城 海南金城 16,575,66816,575,668 国有法人股 国有法人股
•• 88 中国银行 中国银行 7,264,8447,264,844 社会法人股社会法人股
•• 99 四川创联 四川创联 6,212,5126,212,512 社会法人股社会法人股
•• 1010 海南航空 海南航空 6,212,512 6,212,512 社会法人股 社会法人股
海南航空所属子公司
陈峰：1953年6月出生于山西，高级经济师中国人
民大学、南京航空航天大学、海南大学、北方交
通大学兼职教授；享受国家级政府特殊津贴专家。
职务：海航集团董事局董事长、海南航空股份有
限公司党委书记、原海南航空股份有限公司董事
长。历任国家民航局、国家空中交通管制局计划
处副处长等职。
毕业院校：荷兰马斯特里赫特管理学院工商管理
硕士毕业，曾在联邦德国汉莎航空运输管理培训
中心学习。
灵魂人物——资本运作高手陈峰
1、陈峰在2007在辞去南航空股份有限公司董事长，但仍担任
海航集团董事长。
2、在陈峰这位灵魂人物的领导下，海航经过十几年的发展，
现资产规模资产规模357357亿元，年销售收入亿元，年销售收入120120亿元亿元，成为中国第四大航中国第四大航
空公司空公司。
3、陈峰任职期间，海航成功地发行了境外募集法人股，实现
了A股、B股上市，成为中国民航第一家中国民航第一家 AA股、股、BB股上市的航空股上市的航空
公司公司，成功实现与国际资本市场的对接；
4、海南航空于2000年至2002年先后重组了长安航空、新华航
空、山西航空，在国际、国内尚无可借鉴模式的情况下，海
南航空及其下属的中国新华航空、长安航空、山西航空四家
航空公司率先实现了合并运营。
灵魂人物
第三季度报表分析
年度
外
资
名
称 持股比例 总资产
所有者权益合
计
资产负
债比
流动
比率
速动
比率
持股比例*所有者
权益合计
1999 LDC % 660170 20677 97674
2000 LDC % 1018365 21729 150670
2001 LDC % 1500433 325042 221994
2002 LDC % 1940096 333190 287043
2003 LDC % 2310673 186056 341871
2004 LDC % 2532788 213808 374734
2005 LDC % 3069098 346364 454082
2006 LDC % 3572887 776330 109348
2007 LDC % 3983995 843543 121930
2008 LDC % 4956484 840674 151693
第三季度报表分析
负债率的提高主要是因为流动负债的大幅提高，较上期
增加近５０个亿（短期借款、应付账款、应付票据）
年度 总资产 流动资产 流动负债 流动比率 股东权益 负债总额 负债率
2006
2007
2008
（单位：万元）
分析：
• 1，本报告期期末，海南航空其他应收款较上年度增加了
35%，主要为增加的应收飞机租金所致，此一再有力证明
了海南航空的融资租赁方式。
• 2，受美元等外币持续走低的影响，本报告期财务费用下
降了%，主要即为人民币升值所带来的汇兑收益。
• 3，受金融危机的影响，国内外旅游市场持续低迷，导致
航空业疲软。同时，由于前期预测以及决策的不正确，航
油成本持续增加，使得海南航空营业成本持续增加，营业
成本上涨幅度高达%。本报告期，海南航空营业利润下
降幅度高达%。由此可见，海南航空此期运行艰难。
不过，整体表现还是优于其它几家国有大型航空公司
第三季度报表分析
• 股权融资
• 短期融资券
• 外币债务
• 租赁
几种筹资方式的分析
1992年，海航抓住企业改制的机遇，成功募集资金亿元，迈出
了资本经营的第一步。
1993 年5 月，经海南省股份制试点领导小组办公室批准，公司的
法人股96,059,448 股在全国证券交易自动报价系统（STAQ 系统）
实行非实物流通。 6月3日正式上市交易.经上述送股后在STAQ 系
统流通的法人股为115,271,337 股。
1995 年11 月2 日，经对外经济贸易合作部批准，公司向美国航空
有限公司发行外资股股票，并改组为中外合资股份有限公司。本
公司共筹集资金25,000,000 美元，折合人民币207,905,000 元。
1997 年6 月，溢价发行每股面值为人民币一元的B 股7,100 万股，
每股发行价格为 美元。公司取得募集资金33,370,000 美元，折
合人民币 276,690,000 元。
筹资之路：
1998年与中国银行纽约分行,美国大通银行合作,成功在美国发
行亿美元企业债券,真正实现了与国际资本市场的对接.
2000年度,海航与合作银行JP Morgan Chase以LIBOR利率和
的最优惠利率,融资8 000万美元
2001年10月30日,海南航空通过美国摩根大通银行融资购机筹
资亿美元.海南航空用这笔融资购买5架波音737-800型客机.
2002年1l月18日，海南航空美兰机场2,017亿股H股在香港联交
所上市，发行价港元，融资规模约1亿美元。
2005年10月15日，世界金融巨头索罗斯代表美国航空有限责任
公司(American Aviation LDC)，再次为海南航空发展投资2500万美
元。
2006年6月30日，定向增发法人股28亿股并于同年9月完成股
权分置改革
筹资之路：
• 2006年6月30日公司以每股2元的价格，定向增发28亿股社
会法人股，已募集资金56亿元。公司增发后新华航空控股
有限公司成为公司第一大股东，持有公司社会法人股
亿股，占公司增发后总股本的%，同时由非流通股股
东向方案实施股权登记日登记在册的A股流通股股东每10
股支付股股票对价，共支付122746062股股票给A股流通
股股东。American Aviation LDC持股比例降至%，所占所
有者权益从亿下降到亿，但在此次增发之前American
Aviation LDC的实际控制人已成为新华航空控股有限公司。
因此对于American Aviation LDC，实际上总的股权得到了提升，
而不是账面上显示的下降。
特殊事项分析
17
1、股权融资
*
资料来源：
万股
19971997年年66月月BB
股上市，总股股上市，总股
本本
万股
19991999年年1111月月AA
股上市，总股股上市，总股
本本
万股
20002000年年11月月2525
基金配售上市，基金配售上市，
总股本总股本
万股
20002000年年77月月AA
股股BB股送股，股送股，
总股本总股本
万股
20062006年年66月增月增
发，发， 总股本总股本
万股
2002年1l月18日，海南航空美兰机场亿股H股在香港联交所上市，发行价
港元，融资规模约1亿美元
• 2006年海南航空股份有限公司短期融资(第一期)券 (亿
) (年) 计息方式： 贴现 票面利率 %
• 2007年海南航空股份有限公司第一期短期融资券
(年) 利随本清 票面利率 %
• 2007年海南航空股份有限公司第二期短期融资券
(年) 利随本清 票面利率 %
• 2008年11月12日，海航股份发布公告称，为满足公司营运资金需
要，降低融资成本，拟发行不超过27亿元企业短期融资券，期
限为365天，发行价格将参考市场水平在人民银行要求的范围内
确定。
• 发行目的：发行目的：
募集资金将主要用于流动资金周转，弥补企业日常运营的资金
缺口，以及优化企业整体负债结构。
2、短期融资券
2005年以来人民币持续累计升值超过20%，到2007
年末达到即美元兑人民币汇率上升至7．3，并结合
对2005年——2007年三年的海南航空财务报表分析，
据此测算分析海南航空的外债筹资结构对公司财务
的影响。
例：2008年10月22日中国两大建筑公司中国中铁 和中
国铁建中国最大的两家铁路建筑公司披露称，在与
澳元相关的结构性产品投资上，合计损失了亿
美元，进而其在香港市值在10月22日一日内分别跌
去%和%。
因此，有效的外汇管理风险控制，合理的筹资结构，
对公司的财务构成重大影响。
3、外币债务
海南航空公司2005年2006年、2007年末的债务
状况分别如下：美元长期债务存量分别占长期债
务总量的66％。而在此期间人民币在会计期间末
期累计升值12．8％且对汇兑差异进行期末调整，
因此对资产负债表的评估产生巨额汇兑收益。
外币债务
项目 负债总额
（万元）
借款总额
（万元）
美元借款
（万美元）
汇兑收益
（万元）
节省利息
支出
（万元）
人民币对美元汇
率
年份
2005
2006
2007
合计
绝对值分析（利率%））
1、通过对过去三年的年报总结，我们发现其累计净利润为
687,59万元，而其汇兑收益就达到了777,84万元，因而不难看
出其汇兑收益是造成其盈利的主要原因。
2、累计减少的负债累计达亿元，而因此节省利息支出
达到了万元。
3、根据2008年三季度报表海南航空公司的271亿元的贷款负
债中，有%的美元借款，也就是１6．55亿美元的借款，
高于年初报表所提供的１0．9７亿美元借款。
4、第三季度报告显示海南航空由于汇率变动而节省财务费
用达2400余万元（当时汇率为）尽管人民币近段时间有
走强的趋势，但是基于美国经济不景气,我们维持汇率预
期判断，预计海南航空公司在２００８年因此减少财务费用
3833万元，以及减少负债亿元。
外币债务
相对值分析
项目年份 资产负债比
率
差额 已获利息倍
数
差额
2005 % %
2006 % %
2007 % %
由表可见，由于海南航空的外币债务结构，在过去三
年的人民币升值的过程，减少了实际折算成人民币后的
债务，降低了资产负债率，三年累计值超过了2个百分
点。另一方面也提高了已获利息倍数，在2007年达到了
%,增强了公司偿债能力。因而，人民币的汇率制度
变化，无论是兑美元升值还是改为兑一揽子货币升值都
将会减少海南航空以本币计价的外币负债，从而有利于
降低公司的资产负债率，改善财务状况。
4、租赁分析：
海南航空融资租赁有比较突出的两个
特点：一是多次将飞机出租给关联方，二
是充分利用售后回购方式。
海航多次将飞机出租给关联方，很大
程度上提高了公司的收益水平。海航不仅
能减少亏损，每月还能获得相应的租金，
同时也将租赁资产的大部分风险转移给了
承租人。
4、租赁分析：
4、租赁分析：
• 2006年，公司与长江租赁有限公司开展四架飞机
售后回租业务，将4架B737-800飞机以约为22000
万美元的价格出售给长江租赁有限公司，并以月
租63万美元（2008年引进的1架），月租77万美元
（2009年引进的3架）的价格回租上述四架飞机，
租赁期为6年。
• 2008年，公司又向长江租赁公司售后回租 2 架
A319 飞机和两台 CFM56 发动机。
4、租赁分析：
优点：
1、租赁能迅速获得所需的资产。海航向 关联方租
入飞机，使筹资与设备购买同时进行，能尽快形成
生产经营能力。
2、租金的分期支付，可适当减低企业不能偿付的风
险。并且租金的支付可以根据租赁资产带来收益的
时间周期来安排，使现金流入与现金流出同步，有
利于现金调度与协调。
3、相对于发行股票，租金的支付可带来节税利益。
4、通过购买飞机，外加租赁收入在人民币升值过程
获得额外收益。
缺点：1、筹资成本高。
2、租赁国外设备时，汇率风险较高
4、租赁分析：
第三季度数据显示国内航空增长率仅为
%，因此我们预期国内外的旅游业在未来
三年内将处于低迷状态，人们出行等也相
应减少。
因此：
1、海南航空可以把闲置的或者亏损的飞机
出租或出售，以获取现金。
2、改融资租赁为经营性租赁。
4、租赁分析：
资本结构分析
年度
外资持
股比例 总资产 权益资本 债务资本 负债率
流动比
率 速动比率外资权益总额
1999 % 660170 206772 453398 69% 30593
2000 % 1018365 217288 801077 79% 32148
2001 % 1500433 325042 1175391 78% 48091
2002 % 1940096 333190 1606906 83% 49297
2003 % 2310673 186056 2124617 92% 27528
2004 % 2532788 213808 2318980 92% 31633
2005 % 3069098 346364 2722734 89% 51246
2006 % 3572887 776330 2796557 78% 23760
2007 % 3983995 843543 3140451 79% 25817
2008 % 4956484 840675 4115809 83% 25729
单位：万元
筹资来源及用途分析
• 1、从1992年起，海南航空累计多达6次向海外融
资（华尔街），既有战略投资，也有一般性商业
贷款。
• 2、是为数不多的既在香港上市，也在国内A、B
股上市的航空公司。
• 3、超过50%的银行贷款属于美元负债。
• 融资用途：
• 主要用于购买飞机、以及并购，部分用于投资其
他业务
债务结构
年度 负债总额 长期负债 短期负债
2004 2330165 1396172 933993
2005 2731497 1534386 1197111
2006 2786852 1326826 1460026
2007 3147356 1556009 1591347
2008 4115810 2011840 2103970
单位（万元）单位（万元）
债务结构分析
存在问题：
1、2004年以来，海南航空的短期负债增长速度远远快于长期负债的增长，短期偿
债压力增加。
2、将短期负债用于长期投资，以及其他非主营业务投资。
资本结构横向比较
比率项目 2005 2006 2007 2008
流动比率
行业平均
速动比率
行业平均
现金流动负
债比率
行业平均
海南航空经营稳定，由于没有进行航空煤油的套期
保值，暂不存在三大国有航空公司经营困境。但是
如果国内经济走向衰退，且公司不能改善盈利状况，
将可能存在偿债危机。
次贷危机下的综合建议
• 综合建议：
• 一是应对市场外部环境变化，加大管理构
架调整，减少管理层次，使提高管理效率，
淘汰不符合的管理干部，也就是借外部环
境变化，提高自身抵抗风险的能力。
• 二是开源；尽可能的争取资金。
• 三是节流，一切不该投的项目都不投，收
缩战线。
1、降低总体负债规模
如：剥离非主营业务，收回现金；减少新飞机购买量；通
过多元化的引进方式来扩大机队规模，适当的增加经营性
租赁代替融资租赁或贷款购买方式。
2、调整债务币种结构
欧元已经处于历史低位，应减少欧元贷款，增加日元负债
有利于获得人民币升值的汇兑收益，降低财务成本。
3、调整债务的利率结构
全球各国都在纷纷下调利率，因此改固定利率为浮动利率
对降低财务成本更为有利。
对外贷款建议
第三季度数据显示国内航空增长率仅%，
因此我们预期国内外的旅游业在未来三年
内将处于低迷状态，人们出行等也相应减
少。
因此：
1、海南航空可以把闲置的或者亏损的
飞机出租或出售，以获取现金。
2、改融资租赁为经营性租赁。
租赁建议
其他建议
• 1、减少固定资产的租入和购买，以减少现
金的流出。
• 2、聚焦于核心的航空业务(客运和货运)，
过去几年投资回报率过低，严重侵占了公
司的流动资产（第三季度投资活动产生的
现金流量净额-5,879,917,000元）。
• 3、出售非核心资产，回笼现金。
• 4、做好航空煤油的套期保值，锁定远期成
本。
L/O/G/O
Thank You!
