三大首席经济学家论道上海自贸区
9 月 24 日，由中国首席经济学家论坛联合北京银行上海分行
共同举办的“中国（上海）自由贸易区”首席论坛在上海浦东
新区隆重召开。和讯网作为协办方全程图文直播。
花旗银行首席经济学家沈明高在发表主题演讲时表示，自
贸区最重要的两点是金融的自由化和政府的改革。而对于跟
香港的关系，他认为，上海自贸区完全可以高调宣传自己的
角色和未来要承担的作用，实现改革成功，中国经济的可持
续增长，这对香港来说是最大的红利。上海自贸区跟香港的
竞争是必然的，竞争本身不可怕，除非对竞争实力和创新能
力没有信心。上海自贸区跟香港是有分工的，投资了上海自
贸区，持有的是人民币的资产，那么怎样规避人民币的汇率？
这个对冲工作可能主要是在香港，因此上海自贸区不会取代
香港，反而会使香港更具竞争力。上海自贸区的特点是开放，
是向外，而香港的未来增加竞争力是向内，香港必须要跟珠
三角实现一个有效的整合，才能够充分分享国内经济改革成
功的红利。
澳新银行中国区首席经济学家刘利刚在主题演讲中表示：
上海自贸区最大的核心问题就是离岸与在岸资金的管道问
题，自贸区里面资金怎么流到在岸市场，在岸市场的资金如
何流到自贸区内。目前我们国家的人民币项下的资本管制已
经大幅放开，等于说你如果想用人民币到海外去投资，基本
上不应该受到任何的限制。在这里就有一个问题，比如说刚
刚自贸区建立的时候，里面的人民币资产，如果没有利率汇
率的管制，在很短的一段时间内，在自贸区人民币的汇率也
好，利率也好，将会飙升到很高，我们又没有人民币项目下
的管制，是不是大幅的人民币资产会流入自贸区，这是一个
我们可以考虑的问题。当自贸区里面的人民币非常多的时候，
同时自贸区的企业在刚开始的时候并不是很多，有人民币过
剩的问题，那么在人民币的利息在自贸区里面变得很低的时
候，这个大幅的人民币会不会回流到在岸市场，这里面管道
问题就是我们所要考虑的核心问题。如果管控得不好的话，
我们很容易看到资本在短期之内将会从自贸区大幅流入到
在岸市场，或者是在短期之内资本大幅从在岸市场流出到自
贸区内。在这样的一种过程当中，会对我们在岸的金融市场
产生很大的影响，此外，现在的国际金融环境普遍资金宽松，
我们怎么设计一个比较好的机制来防止金融套利的发生也
值得思考。此外，他指出，更重要的是，上海自贸区的建设
一定要使中国国内金融改革加速，如果说我们下一步国内金
融不改革的话，将会造成很多的扭曲，如果再把资本账户打
开，那么这种金融风险将会变得更加大。其实现在这种上海
自贸区的改革模式跟传统的金融改革模式还是不太一致的，
从一些国家金融改革的经验来看，首先所做的是改革国内的
金融市场，使国内的银行机构能够得到强化，建立一个市场
化的利率机制，同时也鼓励资本市场的深化，在这样的一个
基础上，比较有弹性的汇率制度才会产生。如果有这样的一
些先决条件之后，再打开资本账户的管制，这样的一种所谓
的渐进式的金融改革方式，才会有一个更加有效的作为。“很
多新兴市场国家在进行国内金融改革，同时进行资本账户改
革的过程中，60%的国家都出现了一个国内金融的危机，我
们在这方面对于风险的管控方面，也应该更加注意。因此，
上海自贸区对中国金融稳定和中国经济的发展也将带来挑
战。”刘利刚说。
中国首席经济学家论坛理事长、交通银行首席经济学家连
平在发表主旨演讲时表示，上海自贸区的新机遇至少有四个
方面，包括贸易、航运、金融和航运金融。对自贸区的建设
他提了几点建议：一是自贸区的制度设计要与国际接轨，二
是金融改革要到位，最主要的是宏观管理、利率市场化和资
本项下可兑换。连平强调，区域内的监管设施也应改革，比
如取消存款准备金率，取消存贷比的管理。此外，连平还指
出自贸区可能存在的两大风险点。“自贸区会不会成为第二个
资本流入一个境内的跳板？我个人想了一下，我觉得这里有
两大风险关注点：一、与经常项目有关；第二、跟金融资本
有关的。从银行对离岸账户管理的十几年的经验来看，金融
和资本这一块的管理，总体风险可控，这十几年来谁也没听
说过离岸银行出现过大规模的流入，但是经常项下有涉及到
资金流动，很多是商品的流动，比如一个集装箱里面搞了一
个大箱子，里面弄了很多黄金的饰品，然后从香港到国内转
一圈说已经加工过了，再回去，这种东西防不胜防，所有经
过海关的都要把所有箱子打开全部看一眼是不可能的，然后
这个东西转一圈什么也没做，盖一个章，最后香港向大陆这
边支付了一比加工费，这个资本就这样进来了，所以经常项
下不真实的贸易背景这种资本流动，恐怕未来还是一个重要
的方面。将来金融方面离岸账户和在岸账户之间的管道究竟
多大也是个问题。搞得太大，可能流入资本太多，直接就会
成本资本流入境内的一个跳板。如果说看国际上的经验的话，
亚洲金融危机的时候，曾经像泰国等一些国家和地区，这些
方面就是由于离岸账户没有管好，离岸的领域中大量的资金
从离岸账户转到在岸账户，冲击国内市场。所以这个方面在
管道的设计，一开始还是需要比较谨慎，有关这些方面的风
险管理和控制确实还需要一种非常审慎的设计，这样才能很
好地控制风险，我们不能对一些国家有过的经验教训视而不
见，经验教训永远在未来我们推进改革的过程中需要汲取的
重要内容。”
以下为会议嘉宾主要观点及文字实录：
沈明高：上海自贸区不会取代香港 竞争中共同
促进
沈明高：大家下午好，很高兴有这个机会参加这个论坛
和大家做一个交流，这次的主题是上海自贸区，我就谈三个
看法。第一个是结合我们的题目，上海自贸区的使命是什么。
第二是我想介绍一下三大关系，上海自贸区和香港的关系，
第二是香港自贸区和国内改革的关系，这个也需要做一些思
考，第三个就是自贸区在岸和离岸的关系。自贸区理论上讲
可以做得很大，实践中会面临各种样的困难，最终会做到多
大，这里面有很多的不确定。
自贸区从提出批准到现在对市场来讲反应是正面的，市
场认为在某种程度上体现了我们政府对改革的一个决心，特
别是在改革方面希望找到一个突破口，也许还有其他突破口，
但是上海自贸区肯定是一个取得实质性进展的地方。我个人
认为自贸区的核心是开放，自贸区内主要是为了开放，自贸
区外，在国内的经济这一块主要的任务是改革，来实现跟自
贸区的对接，所以从这个角度，牵涉到第二点我们说的新起
点，我们自贸区的起点，我个人认为不是改革，而是开放。
从基础上起步再改革，我觉得起点太低，开放的目的是外面
有什么，我们也可以什么，在这个起点上，我们再进行监管，
哪些东西比较适合，哪些东西可以缓一缓，但是起点一定要
开放。国内的话，通过改革和自贸区的开放相匹配，最终实
现自贸区和整个国内经济的双向有序的对接，这是我对自贸
区的一个理解。
基于这样一个看法，我个人觉得中国的自贸区跟其他国
家的自贸区是不一样的，我们现在也有很多人做其他国家自
贸区的对比，其他国家的自贸区就是自贸区，主要的问题是
考虑到在不同的国家有一些限制，比如说非居民有些限制。
中国的话限制很多，我们的自贸区我个人觉得它最重要的两
点，一个是金融的自由化，第二是政府的改革。金融自由化
也好，投资自由化也好，大家都说到利率市场化的改革，资
本账户的开放，人民币的自由可兑换，这些从开放的角度来
讲，是自贸区的应有之意，如果在这个程度上大打折扣的话，
自贸区的起点就会比较低。第二个，也可以说是一个改革，
也可以说是改革，现在说得比较多的就是在自贸区负面清单，
负面清单上没有规定的东西都可以做，这也可以说是开放。
从开放的角度讲，政府对经济干预的权利，我还是讲自贸区
就是开放。自贸区的内容，除了自由贸易之外，更多的是金
融和政府的开放。
第二点，对上海来讲尤其重要，上海经济现在面临一些
挑战，特别是人工成本提高，产业转移，上海的经济迫切需
要寻找新的增长点。我个人认为上海经济面临的问题就是中
国经济模式未来要面临的问题，从这个角度来讲，上海对自
贸区的探索是中国未来改革和整个发展的一个探索。上海自
贸区成功，中国未来整个经济改革成功的可能性就加大了很
多这是第二个。
第三个，从自贸区的角度来看，我个人还是有个看法，
在短期之内全面推广的可能性并不大，现在尽管有很多的地
方都希望能够搞自贸区，给人一个错觉就是自贸区是一个好
东西，大家都想抢，抢到以后会有红利，但是自贸区里的风
险也是很大的，我的理解比较简单，如果自贸区全面推广，
那么自贸区大幅度改革的可能性和开放的可能性就下降了，
要想自贸区有实质性的开放，自贸区在短期之内很难全国推
广，这就是决定了上海自贸区的独特性，也决定了自贸区越
是开放，越是难，这个是国内改革的现实，全面改革开放短
期内可能性并不大。这是对自贸区使命的认识。
第二个介绍一下对三个关系的看法，第一个是跟香港的
关系，从上海的角度来讲，希望低调来减少香港的担心，但
是我觉得低调并不解决问题，上海自贸区完全可以高调宣传
自己的角色和未来要承担的作用，我个人觉得上海自贸区是
实现改革的一个重要方面，未来经济出现巨大的硬着陆的风
险是更加负面的，中国经济的可持续增长，这对香港来说是
最大的红利。第二，上海自贸区跟香港的竞争是必然的，除
非是不成功的，但是竞争本身并不是可怕的，除非你对自己
竞争实力有担心，或者对自己的创新有信心，这样才需要担
心上海自贸区。第三点，上海自贸区跟香港是有分工的，我
们也看到全球有很多的金融中心，比如说伦敦和法兰克福，
如果我要投资德国，我肯定要把我的公司设在法兰克福，但
是我在伦敦同时做一个对冲交易，做一个风险规避，风险管
理，我投资了上海自贸区，持有的是人民币的资产，那么我
们怎么样规避人民币的汇率，这个工作可能主要是在香港，
甚至可能会在新加坡做，这个就是一个分工，我个人认为上
海自贸区不会取代香港，反而会使香港更具竞争力。上海自
贸区的特点是开放，是向外，对香港来讲，香港的未来增加
竞争力就是要向内，香港必须要跟珠三角实现一个有效的整
合，才能够充分分享国内经济改革成功的红利，所以香港确
实是有很多事情可以做。这是自贸区和香港之间的关系。
第二是自贸区和国内改革的关系，上海自贸区能取得多
大的成功取决于国内改革的步骤有多快，比如说影子银行，
影子银行本来是个好东西，是市场决定利率，影子银行我的
理解是国内要加快利率市场化的进程，利率市场化的进程如
果能够跟上，影子银行最终帮助实现中国的资本市场开放和
利率市场化，但是如果你光有影子银行，利率市场化迟迟不
推动，它带来的是一个畸形的影子银行，套利交易，很多价
格扭曲，这个同样适合上海自贸区和国内改革之间的关系。
如果上海自贸区往前走，国内的改革迟迟不推动，之间的落
差就是双轨制价格的落差，带来了巨大的套利交易、投机和
价格扭曲。如果结合国外市场的变动，可能有些时候热钱大
量流入，另外一段时间是资金大量的流出，从这个角度来讲，
自贸区的开放在某种程度上就是对我们国内改革有信心的
一个表现，国内的改革信心越强，自贸区成功的可能性越大。
当国内改革启动的时候，也为投资者打开了新的投资机会，
所以现在大规模的资金外流或者大规模的炒作，可能性就会
减少。所以从这个角度来说，我们现在非常关注自贸区开放
到什么程度，反过来我们可以推我们改革会往前走多快。
更重要的一个就是第三个关系，在岸和离岸的关系。上
海自贸区未来可能会成为香港，但是上海自贸区一定不能只
是香港。香港的问题它有一个物理的边界，它对中国大陆的
影响主要是一个有限度的开放，现在在某种程度上大陆对香
港的贡献大于香港对大陆的贡献，主要是我们的边界设得太
清楚，上海自贸区如果要超过香港，在设计上一定是在岸和
离岸要打通，打通到什么程度？跟我们改革是有关系的，两
边的水差得太大，打开一个小缝，流入或者流出的资金就太
多。怎么样理解国内改革的进程，对我们理解上海自贸区会
发挥多大的作用有很大的关系。从在岸和离岸的角度来讲，
并不是说在国内其他地方不能做，有些东西在国内提前实现
渗透的作用，比如说政府的改革，比如说一些金融自由化的
政策，不见得一定要等到自贸区真的成功以后，跟国内的改
革并不是矛盾的。
最后一点，介绍一下自贸区对投资带来的一些新的机遇，
刚才连平和陈兴动已经谈到了，自贸区要成功，最大的是金
融市场。金融市场的机会有很多方面，一个是融资，一个是
理财，第三是交易，这三块必须都要活跃，才能奠定一个很
好的基础。自贸区做得再好，没有人在那交易，没有人在那
积极的投资，自贸区也不会成功。在亚太地区来讲，上海自
贸区能不能引领跟其他的竞争，就看它的活跃程度和流量。
从这个角度来讲，我个人比较喜欢证券公司或者资产管理公
司，在这里会有比较多的机会。
第二个，大家谈到物流，上海自贸区的流量决定了物流，
决定了港口，决定了交通，航空公司这样的机构。更重要的
一点是人才，在上海自贸区要成功，光靠现有的人才绝对是
不够的，怎么样在全世界范围内，在中国国内的范围内培养
和吸引人才，这个就是未来的一个新的挑战。这个在某种程
度上跟我们的税收制度有关，跟我们的环境，跟我们的法律
都有关系，这些都决定了我们未来自贸区能不能成功的成果，
必须有个可复制的模式，才有可能对中国未来的改革产生根
本的影响。
总的来讲我们对自贸区是很有信心的，目前的信心应该
说是建立在理论的基础上，自贸区已经做得很大，但是在实
践的操作当中有很多的不确定性。最大的风险我觉得是金融
市场，金融市场的投机套利带来的不光是上海的风险，甚至
是全国性的金融风险，对这些金融风险如果控制不当，反而
害了上海自贸区，仓促地往前走，最后的结果就是失败。所
以我建议对这些可能存在的风险进行充分的评估和仔细的
制度设计，切忌盲目的推动，在全国全面的推广。
刘利刚：自贸区应防范风险 60%新兴国家改革
曾引发危机
刘利刚：谢谢大家，刚才四位专家学者对自贸区的新的
起点、新的机遇，很多的一些新的东西已经讲得非常透彻，
我就不重复他们的东西，我把自贸区更细化一些，在具体的
框架里谈一下上海自贸区的做法，其实在自贸区里实体经济
的开放相对比较容易，服务贸易的开放各方面都比较容易，
最重要的是金融在自贸区里如何开放，这是一个非常重要的
问题。
作为一个比较好的学生，我对这个问题非常认真，按照
组委会的要求特地做了一个 PPT，前面几页我就不用讲了，
前面四位专家已经讲得非常好，我就不用再重复他们的说法，
最重要的是讲一讲在这个自贸区里，中国的上海自贸区跟其
他国际的自贸区到底有什么样的一些区别。比如说我们在这
里用了一些案例，第一个是美国国际银行的设施，另外是台
湾国际金融业务分行，在台湾叫 OBU，还有新加坡的亚洲货
币单位，是不是有地理位置的限制，政策优惠对象、税收、
货币制度和监管方面，我们可以做一些区分。比如说在海外
的离岸银行模式当中，没有一个地理位置的区分，政策优惠
对象在美国、台湾和新加坡，对非居民客户提供银行业服务
的时候会有比较宽松的监管。在税收制度上面，对银行贷款
和其他交易可能会实施较低的税率，同时在货币制度上银行
设立分行开展外汇业务也没有太大的限制，因为像台湾 OBU
的状况是给非居民进行银行服务，在这里非居民会受到资本
管制的限制，在监管方面，因为没有地域的限制，主要的监
管模式是从央行和金融监管机构来做的。
上海自贸区我们可以猜测一下，地理位置已经说得很清
楚，28 公里，外高桥(600648,股吧)到洋山港，另外政策优惠
对象是对区内注册成立的公司有一定的政策优惠。税收制度
我们现在还没有具体的政策出台，但是从前海的例子可以看
出，前海的税收政策可能跟香港的税收非常一致，在自贸区
里面设置一个机构，在公司所得税、个人所得税方面可能有
一定的优惠。在货币制度方面，很有可能在这个自贸区里面，
银行将不会受到利率、汇率和资本账户的管制，最后在监管
方面，因为中国特殊的现象，可能是一个各种机构综合的监
管，这里面可能会有商务部、税务局、海关、央行、银监会，
甚至将来有可能证监会也会参与。
在自贸区里的资本运行模式这是我们大家非常关注的
一件事，其实在前面四位专家的演讲当中，他们已经说到，
在这个自贸区里面可能不会有资本利率和汇率的管制，在某
种程度上自贸区很有可能像我们现在的香港，也就是一个离
岸银行中心，在这个自贸区里面，资金跟香港、新加坡或者
世界的其他地方没有任何的管制，最大的问题就是我们要考
虑的是，在自贸区里面资金怎么流到在岸市场，在岸市场的
资金如何流到自贸区内，这是一个最大的问题。刚才前面几
位学者也讲了很多，他们认为这个过程当中应该有一些管制，
一些管道要被放进去，用这个管制和管道的方式来闲置资本
的自由流入，特别是在在岸和离岸市场之间的流进流出。但
是我想问大家一个问题，我们现在都知道，我们国家的人民
币项下的资本管制已经大幅放开，等于说你如果想用人民币
到海外去投资，基本上不应该受到任何的限制。在这里就有
一个问题，比如说刚刚自贸区建立的时候，里面的人民币资
产，如果没有利率汇率的管制，在很短的一段时间内，在自
贸区人民币的汇率也好，利率也好，将会飙升到很高，我们
又没有人民币项目下的管制，是不是大幅的人民币资产会流
入自贸区，这是一个我们可以考虑的问题。当自贸区里面的
人民币非常多的时候，同时自贸区的企业在刚开始的时候并
不是很多，有人民币过剩的问题，那么在人民币的利息在自
贸区里面变得很低的时候，这个大幅的人民币会不会回流到
在岸市场，这里面管道问题就是我们所要考虑的核心问题。
如果管控得不好的话，我们很容易看到资本在短期之内将会
从自贸区大幅流入到在岸市场，或者是在短期之内资本大幅
从在岸市场流出到自贸区内。在这样的一种过程当中，应该
会对我们在岸的金融市场产生很大的影响。
其实大家都知道，在今年的 1-5 月份，我们出现了一个
钱荒的现象，其实你如果看中国银行(601988,股吧)业的负债
表的话，其实我们银行业的流动性是非常强的，那么为什么
出现了钱荒呢？我们也注意到今年 1-5 月份，很多的热钱通
过贸易的渠道从海外流到在岸市场，在这样的一种货币政策
相对宽松的情况下，很多银行会用比较便宜的银行间市场的
借贷去支持它的实体经济的融资，这种金融套利就可以发生。
我觉得我们在自贸区里面也应该考虑这方面资本套利的分
析，如果处理不好的话，如果这个管道在刚开始的时候开得
太大的话，确实会对中国的金融市场造成一定的冲击，对我
们的货币政策的有效性会造成冲击。
另外一点，刚才沈明高也讲过到底上海自贸区对香港有
什么影响，我的感觉，短期之内其实自贸区对香港的影响不
应该很大，我们都知道罗马不是一日建成的，它会有一个很
长的时间，在今后的 1-2 年之内，自贸区的很多细则将会出
台，在这个过程当中，香港不应该受到很大的影响，但是从
一个中长期来看，我觉得对香港的影响还是应该有的，最基
本的一点就是现在香港所做的离岸人民币业务，在这个自贸
区里面都可以做，在这样的一种情况下，很多银行的业务可
能会从香港搬到这个自贸区来。但是我的一个感觉就是，其
实从中长期来看，中国这么大的一个国家，应该有几个金融
中心，其实你看美国有纽约和芝加哥之分，同时上海即使将
来成为中国的国际金融中心，我们要知道上海的主要的服务
对象还是我们自己的中国的企业，它在国际金融中心进行一
些金融的业务，它的交易大部分是以本币交易，那就是人民
币的业务为主，那么在香港它才是一个真正的国际金融中心，
因为在那里香港所起的作用并不是为香港自己的经济体服
务，而是为海外一些企业要进入中国大陆进行生产金融服务，
其实在某种程度上，香港真正的国际金融中心的地位不会被
动摇，我也非常同意沈明高的观点。如果说我们的自贸区做
得很好的话，香港国际金融中心的地位只会增强，而不会被
削弱，但是我们要知道，在这个自贸区建立之后，这两个金
融中心的分工可能会变得更加的明确，上海主要为中国自己
的企业走出去也好，做一些人民币的交易也好，理财也好，
有一个很大的服务，但是香港主要是为国际的企业、国际的
投资者服务。
最后我们在今天的题目里面讲到很多的机遇、起点，还
有其他的一些非常正面的东西，我在这里也说一下，上海自
贸区对中国金融稳定和中国经济的发展是不是也有一些挑
战。第一个，想问的问题就是，一个渐进式的改革模式在金
融领域是不是也非常适用，这是我们要考虑的，比如在前一
阶段温州要进行金融改革，但是当遇到温州是不是可以进行
利率市场化，是不是温州的个人可以在海外直接进行投资，
这两个很重要的问题方面就出现了很大的争论，原因温州没
有利率自由化是很难在这个区域里控制利率，我们都知道钱
像水一样，会从一个高地流向低地，如果说有高回报的投资
的机会的话，钱一定会流到那些地方去。另外，在现在的国
际金融环境当中，我们怎么设计一个比较好的机制来防止金
融套利的发生。其实在现在这种状况下，美国的量化宽松大
概到 2015 年才能退出，日本还在进行一个非常大规模的量
化宽松，欧洲央行的货币政策也相对比较宽松，在这样的一
种情况下，在海外有非常多的热钱，中国国内因为中国经济
的发展，我们的利息跟海外的差别相对很大，那么钱是不是
由海外会大幅的流入国内，这是我们要考虑的一个风险。所
以说在制度的设计上，应该有一个深思熟虑的考量，更重要
的是，我也同意沈明高的一些观点，我们上海自贸区的建设
一定要使中国国内金融改革加速，原因很简单，如果说自贸
区变成另外一个香港，对中国的经济应该影响不是很大，也
许对上海影响非常正面，但是对整个全国来说并不是那么正
面，所以我们应该用上海自贸区改革的这种机遇，加速国内
金融的改革，如果说我们下一步国内金融不改革的话，将会
造成很多的扭曲，在这个扭曲的过程当中，你如果把资本账
户再打开，那么这种金融风险将会变得更加大。其实我们现
在这种上海自贸区的改革模式跟传统的金融改革模式还是
不太一致的，从一些国家金融改革的经验来看，他们首先所
做的是先改革国内的金融市场，使国内的银行机构能够得到
强化，建立一个市场化的利率机制，同时也鼓励资本市场的
深化，在这样的一个基础上，你的一个比较有弹性的汇率制
度才会产生。如果有这样的一些先决条件之后，再打开资本
账户的管制，这样的一种所谓的渐进式的金融改革方式，才
会有一个更加有效的作为。
所以我们在这里应该也要考虑自贸区是不是在今后一
段时间会对中国的经济发展和金融稳定产生一定的挑战，我
想在这里说的一点就是，在很多新兴市场国家，在进行国内
金融改革，同时进行资本账户改革的过程中，60%的国家都
出现了一个国内金融的危机，我们在这方面对于风险的管控
方面，也应该更加的注意。
连平：自贸区内应取消存款准备金率和存贷比
连平：各位来宾，大家下午好。我先说明一下，代表理
事会应该来致辞的应该是向先生，因为今天在北京有会，不
能来参加，我代表这个论坛说两句。自自贸区的建设国务院
宣布以来，这个话题非常的热，最近持续的有讨论，市场上
反应更为强烈，我们今天在这里开论坛，题目就是有关中国
上海自由贸易区，实际上是一个自由贸易的试验区，它的新
使命、新起点和新机遇。这个自由贸易区到底承担了什么样
的使命，或者说承担了国家什么样重大的使命，这是我们大
家所关心的一个问题。第二，承担了这样一个使命会带来什
么样的起点？比如说改革，它会推动什么样的改革，新的改
革的起点在哪里。比如说它对未来中国经济具有深刻的影响，
这个影响在哪里，起点在哪里。还有可能更多的投资者关心
的是新的机遇，这样一个自贸区的建设，以及它未来的扩散，
对中国经济所带来的影响，从现在开始，我们应该把握一些
什么样的机遇，机遇在哪里，这个都是大家非常关心的问题。
今天这个论坛它的主旨就是希望就这些话题展开讨论。
中国首席经济学论坛是一个专业性比较强的学术机构，
这个论坛聚集了一批机构的首席经济学家，这个机构主要是
金融机构，包括银行、投行、证券、基金等等，当然主要是
这三个领域中间的首席经济学家。这些首席经济学家也包括
中资机构和外资机构，现在的情况大概是一半对一半。他们
的眼光更多的是盯在市场和政策，对市场和政策比较有研究，
而且是跟踪的，因为他要服务于这个机构，这个机构是经营
的，有投资的，他需要紧盯市场，这是一个非常重要的特点。
也就是说这个研究的群体的研究是非常务实的，尽管他们的
理论功底非常扎实，但是他们不是以学术性和理论化非常强
烈的研究目标作为他们的任务，而是以市场的变化，投资的
机会，政策的变化及影响，所以非常务实。自打这个论坛成
立以来时间不长，出了不少成果，引起了各方面的关注，尤
其这些成果是直接报送高层决策者，供决策者来参考。
今天我们论坛讨论自贸区的话题，来了好几位首席，首
席的几十位都很忙，这次能够聚集一批中资和外资机构，大
家都这个问题都比较有兴趣，所以展开讨论。在座的听众我
想都对这个话题比较感兴趣，所以很希望看到在他们演讲之
后，听众台上台下能够展开互动，展开交流，对所关心的问
题做进一步的深入探讨。所以今天我们会听到这些首席们许
多精彩的演讲，一定会在这些演讲中有所收获，同时上下的
交流互动也一定能够激出火花来。开场白致辞简单就说几句，
接下来就直奔主题，谈一点我个人的看法。
就像这个论坛定的主旨标题一样，新使命、新起点、新
机遇，我也在思考这个问题。昨天我们论坛内部会议也讨论
这个话题，我觉得从使命来说，自贸区所承担的国家的使命
应该说是十分明确的，从已经知道的各方面信息来看，应该
是十分明确的。所以我认为自贸区是这一轮市场化改革的一
个试验田和先行者。全世界有很多自贸区，当然这个概念不
是指的 area，它讲的是 zone，自由贸易园区，就是国家划的
一个小的范围，有的国家有几十个，有的国家搞不清楚到底
有多少个，但是我想我们的自由贸易区的定位跟他们的自由
贸易区应该还是有些区别的，一个重要的区别就是我们更多
的考虑是改革，在这个自由贸易区当中推进改革，然后能够
取得经验，在全国进行推广，可以复制推广，这是我们一个
非常重要的目标。这点跟很多国家搞了很多大大小小的自由
贸易区，它更多的任务是直接促进当地的经济发展。现在从
形势来看，我们国家当前国内国外的形势，虽然我们增长是
比较平稳的，但是从中长期来看，从更深层次来看，我们遇
到的挑战可以说是比较多的，从现在经济增长来看明显下了
一个台阶，过去始终在 10%左右，潜在增长水平也是在 10%
左右，实际增长也差不多，现在降到了 %左右，我们预计
未来中国经济增长一段时间，中期或者 5-10 年，平均增速
在 7-8%的可能性比较大，降到 7%以下的可能性相对不太大，
这点我觉得最近总理在一次讲话中已经涉及到这个话题，他
把中国经济增速定为未来是中高速而不是中速，我觉得这个
定位很重要。从高层来说也不愿意看到经济增长速度降到
7%以下，而且从中国实际的增长潜力来说，也应该不会降
到 7%以下，但是不管怎么说，经济增长速度是有回落的，
从 10%左右回到 %左右，这个回落的幅度在两三年中间就
达到这个水平，不可谓不大，我们已经看到对经济各个方面
已经产生了深刻的影响，产能过剩的问题，就业的问题，银
行不良资产的问题等等，都在发展过程当中。这种增长速度
的下降是它潜在增长速度下降带来的必然结果，而不是说推
行宽松的货币政策，或者国际环境不好，关键还是增长潜力
下来了，这里的原因很多，就不展开了，比如说投资回报率，
现在始终上不去，比如说全要素的生产率也在持续的下降，
全球化现在也不用说了，人口红利更不要说了，基本上进入
一个拐点，这些从需求也好，供给也好，各个方面都影响了
经济增长速度，使得它持续的回落。回落到现在 %左右，
再往下，比如说降到 7%甚至再低，可能就业的各方面压力
就更大了，由此有可能这个经济体就未必承受得了。事实上
我们经济增长的潜力有没有？有，需要改革来加以推进，全
要素生产率提高可以，问题是我们各个方面体制机制制度各
个方面有许多制约，使得不能得到很多的释放，所以要进行
改革。
还有一个摆在我们眼前的其实是中长期影响比较大的，
现在很多方面还是担心中等收入陷阱，我们已经进入了中等
收入区间，进入这个区间的世界上有很多国家，大部分都掉
入了这个陷阱，其中很多问题，包括社会问题，社会各个方
面的矛盾越来越激化，经济增长上不去，腐败越来越严重，
我们进入了这样一个区间，如果我们不是快速的走过这个区
间达到一个高收入水平的话，那我们始终有这样的一个压力，
就是中等收入陷阱，这是我们持续会受到的一个挑战。
从国际上来说，大家也多多少少听到一些，有的还有研
究，比如跨太平洋和跨大西洋贸易投资的伙伴协定，其实就
是美国和西方一帮小兄弟们所签订的贸易投资的协定，其实
就是新的规矩，TPP 和 TPIP 出来以后，把 WTO 甩在一边，
新一轮谈判始终受阻，诉求差距太大，发展中国家有很多是
涉及到粮食问题，这在中间其实一个很小的问题，但是在很
小的点上扯了很多后腿，中国在这里的立场很尴尬，这里的
利益是很少的。我们现在还不能说 WTO 已经寿终正寝了，
但至少是被边缘化了，可以踢在边上不去玩了，它们互相签
的协定，互相给对方以非常好的待遇开放，你没有加入，你
没有达到这个水平，你就不能享受这些待遇，以后你对它的
贸易、对它的投资都会受到影响，这个比重占了全球大部分
的贸易比重，道理非常简单，欧盟、美国、北美、日本、澳
大利亚都在，是全球经济的主体。我们目前的状况进不去，
将来要进去我们就要创造条件，这个创造条件就是要进行大
力的改革，使得我们国内的这些体制机制和开放水平，各种
运行的游戏规则都能够接近或者达到这个水平。
最近两年，中国对发达经济体的出口已经出现了一些微
妙的变化，美国经济最近一段时间恢复得不错，它的 GDP
上升得比较平稳，但是我们对美国的出口却并没有因为美国
状况的改善我们有很大的改善，这和过去不一样，过去当美
国经济一开始出现复苏的时候，中国对它的出口往往增长得
比它恢复的状况还要来得好，可是现在跟不上它的增长，这
是一个非常微妙的变化，当然这里的原因是多种，包括它对
我们推行的各种限制，包括我们的汇率，人民币升值，其中
也涉及到这些未来中长期影响的因素的各个方面。还有一点
非常重要，中国现在不只是一个商品出口的大国，我们现在
资本输出每年的增长速度已经比较快了，长期的经济增长和
中国对外出口的持续增加，我们占全球的出口比重大概是
11%左右，一个国家占到 10%左右，历史上也是属于比较高
的。接下来毫无疑问要进入一个资本输出的阶段，我们要从
贸易大国，我们贸易现在是全球最大的，从贸易大国走到资
本输出的大国，现在已经在走了，如果说我们不能够进入他
们所签订的协议，TPP 和 TPIP，将来资本输出就会受到很多
限制，难以正常的进入资本输出大国的阶段，所以对我们来
讲很需要尽快推动我们的改革，所以我觉得这次自贸区国务
院很快下了一个决定，我觉得既比较准，抓住了一个能够推
动中国经济改革的一个重要抓手，现在我们说要推进全面改
革，国家也已经有了顶层设计的总体思路，当然顶层设计还
没有出来，就看三中全会，但是总的思路已经有了。我们想
一想，中国改革开放以来已经经历过三个改革周期，第一个
改革周期是 70 年代末到 90 年代初，10 年多一点，是全面的
改革开放时期，是邓小平主导，之后 1992 年一直到 2002 年，
又是十年，所推动的是基本确立市场经济体制的一个阶段，
这个阶段也推动了改革。然后在 2003-2012 年，推行的是加
入世界贸易组织及城镇化发展战略这么一个十年。三个改革
周期都大大推动了中国经济发展。到了上一轮经济周期，可
能说得多做得少，或者有很多方面只说不做，所以改革在后
来这几年，上一届政府后来的这几年步伐是放缓了。现在要
大力推进改革，意愿很强烈，都有共识，问题是如何更好地
推进，需要有抓手，自贸区是一个很好的抓手，它承载了这
个使命，能够带动我们取得新的起点，能够推动我们的改革，
促进我们的改革的一个非常好的抓手。所以它是一个试验田，
试验出来之后，可能其他的自贸区可以吸取经验教训，同时
对我们整个国家的改革开放的推进，可以发挥很好的作用。
同时也是一个先行者，因为后面可能还会有自贸区，或者是
几个，或者是一批，这个我们不得而知，但是有可能还会有
一批跟上来，所以它是一个先锋中的先锋，它的任务就是搞
试验、打先锋，走在前面，能够为我们下一步的改革带来启
示，然后通过这个改革来推进经济发展，避免掉如中等收入
陷阱。
这是我想就使命和起点的一点看法。
就新的机遇来说，这个机遇可以从各个不同的角度来说，
至少从行业来说有四个方面的明显受益，第一个就是贸易，
因为自贸区的这个改革肯定会涉及到贸易规则如何更好地
和国际规则接轨，使得贸易更加便利化，带动上海和长三角
地区的出口加工等等这些方面的业务发展。第二个就是航运，
它应该会涉及到包括港口、物流等等这些方面行业的发展，
会对区域内的产业集聚形成推动，对物流货物的转运、航运
的服务周转、加快航运体系的完善、仓储等等这些方面，都
会带来推动，所以我们觉得对航运也是一个好处，这是一个
福音。第三个就是金融，各方面的报道分析，对金融讲得是
比较多的，包括金融的改革，我想从金融业来说，一定会涉
及到有一批银行在这里开展经营，银行的离岸业务会得到发
展。离岸业务在中国事实上已经发展十几年了，四家银行一
直在做，只是速度比较缓慢，覆盖的范围也比较小，交通银
行是其中的一家。将来这个区域内开展之后更多的可能是离
岸性质有关的金融业务，这样会大大推动离岸业务的发展。
还包括人民币跨境业务，这个中间一定会涉及到人民币自由
兑换，主要是经常项下的自由兑换。还有一块也应该很好地
加以推动，就是航运金融，因为自贸区实施的各种法规体系
更多是跟国际接轨，中国的航运业很大，但是航运金融业务
做得很少，因为我们没有这个条件，不仅是产品技术服务能
力不够，很重要的是各方面的政策制约了我们的金融业很好
的做航运金融的业务，因为我们成本非常高，很多业务做不
了，受到多方的限制，这方面如果能够开放的话，用这些国
际通行的航运金融的规则来进行管理的话，航运金融会很好
地发展起来。最后一块就是建筑和地产，公布了自贸区以后，
很多地产的股票都涨了。地产就是在浦东这些地方，后来想
当时为什么不买点股票呢？建筑和地产肯定是有机会的。现
在大家已经在把握这个机会了，物业的增值、地产、基础设
施建设都会有空间。
最后我想就未来自贸区的建设，因为现在整个方案还没
有最终的公布，详细的东西，最终确认的东西还不太清晰，
我们还可以说一点余地和空间，谈几点建议。第一，自贸区
的制度设计尽可能的要与国际接轨，因为我们把它当成是一
个试验田，是一个先行者，目的是希望能够通过它的试验给
其他的自贸区或者是国内的各项改革带来推广，能够有很多
启发，这个时候如果羞羞答答，大打折扣，自贸区的意义不
大，或者意义就会削减掉很多，所以既然是搞自由贸易区，
这是一个试验区，而且目的是为了带动未来的改革，制度设
计就要尽量的和国际接轨，尽量跟现在推行的一些新的国际
规则，就是 TPP 这些贸易投资相关的协定和规则接轨，这样
才能够发挥它的作用，这是我想说的第一个想法。
第二个想法，我们搞金融，建议还是金融改革要到位。
这个区域内首先它是贸易投资，但是贸易投资离不开金融，
如果说金融这方面不做改革的话，不做相应的跟国际接轨的
推动的话，这个贸易投资自由化是搞不起来的，便利化就是
一句空话，因为这里动不动就是跟金融有关，金融的支付结
算、货币兑换、存贷款、资金的移动等等，都有非常密切的
关系，所以我觉得金融改革要大力推进。现在我们感受到的
是有关部门对这块改革其实是非常积极的，这是一个非常好
的现象，我们要大力度的推进我们正在实施的金融改革的各
项举措，比如说利率市场、汇率形成机制改革、资本项下的
货币可兑换，其中最主要的是两个可以做，还包括一个宏观
的管理，一个就是利率市场化，这个区内利率完全可以放开，
现在境内利率没有放开的也就是存款利率的上限，现在是
倍，不能进一步的提升，因为现在各方面条件还不是很成熟，
还不能够在全国彻底放开利率，我觉得在整个区域内可以放
开，因为这个区域本身就是高度开放的，参与的机构包括中
资、外资等等各式各样的都有，它的功能最主要就是能够跟
国际市场连通，这个利率不能够自由化的话，不能完全自由
浮动的话，有可能会带来许多问题，包括套利交易等等。所
以像利率市场化我觉得完全可以在这个平台实施。第二个是
资本项下可兑换，我觉得在这个区域内应该实施，而且这个
也是最起码的一个条件，贸易投资便利首先是资金移动，资
金移动中间为了要控制汇率的风险，货币兑换也要让它自由
化，想持有欧元就欧元，想持有人民币就持有人民，可以自
由的兑换，这些都是作为一个自由贸易区必备的基础金融条
件。
还有这个区域内的监管设施也应该做改革，比如说是不
是应该取消存款准备金率，取消存贷比的管理，因为这个区
域既然是跟国际市场连通，所以它的资金的来源跟国际上银
行业的资金运作基本上应该是相同的，国内不一样，国内强
调要存款，客户和储户的存款，在国际市场没有这个概念，
只要这个资金能够从货币市场拆到钱就可以了，是先有了项
目再去借钱，货币市场拆借资金再去发，现在这个趋势完全
是对的，是开放的，所以就应该按照国际规则来做，它的资
金的来源完全可以从香港、纽约、东京，都可以进行拆借。
所以这样的话没有必要再搞什么存贷比的管理，也没有必要
什么存款准备金率的管理，这些在区域内都应该取消掉。
刚才我们说了这个区内金融管理从大的方面来说，因为
它涉及到很多，包括银行、证券、保险、基金、投行等等，
我想总的来说它应该是以离岸金融这样的区域来进行管理，
用一样的模式来进行管理，因为刚才我们讲过它是一个跟国
际市场连通的，所有一线放开二线管，一线放开就是对国际
市场放开，所以中间的区域有许多非区，就是境外的机构、
境外的个人，当然还包括境内的一些个人，也具有了非区的
许多特征，所以这里管理的模式应该是一个离岸的管理模式。
在中国的监管当局来说，对银行业离岸的监管已经积累了很
多经验，因为在中国的银行有一个离岸业务，一家银行有在
岸账户也有一个离岸账户，交易全部是离岸的经济主体，包
括欧洲、美国的，可以直接进行账户管理，这跟我们在岸账
户管理完全是不一样的，现在业务的创新也在不断的推进，
所做的业务的品种越来越多，但是有一些还没有放开，比如
说离岸银行直接提出过希望经营人民币，人民币也能够进离
岸账户，现在还没有批，将来进入自贸区的话，将来开展离
岸业务，所有的货币应该都是可以的，所以这是离岸模式来
进行管理。
另外这个区内从银行业的金融管理来说，应该加强统一
监管，因为我们知道我们现在金融上的管理是各个条线上的，
主要是一行三会，在这个区内如果分头来进行监管，其实对
于这个区内的经营运作，对于各个经济主体来讲是不方便的，
我们说要更多的推进便利化，如果说为了更好的提供服务，
我觉得整合起来，比如成立一个整合起来的试验区的金融管
理局，把相关的管理放在一个办公室来做，一站式的来进行
管理，有些地方就是一站式的，有问题协调起来也方便，当
然可能也要解决很多问题，上面是条线的，到这个地方能够
合起来，是一个合属办公还是一个独立的机构，这个还可以
进一步的研究，现在看来合属办公的可能性大一些，总的来
说要很好地把它统一起来，更好地发挥作用，能够为自贸区
的运行带来很多便利。
最后一点，我想说的是自贸区开了以后，风险也是需要
加以关注。现在有很多方面已经开始说了，也有人担心，会
不会成为第二个资本流入的一个境内的跳板，或者说过去有
很多资金从香港进来，自贸区建了以后，会不会又出来一个。
我个人想了一下，我觉得这里有两个，一个是跟经常项目有
关，第二个是跟金融资本有关的。从银行对离岸账户管理的
十几年的经验来看，金融和资本这一块的管理，总体风险可
控，这十几年来谁也没听说过离岸银行出现过大规模的流入，
但是经常项下有涉及到资金流动，但是很多是商品的流动，
一个集装箱里面搞了一个大箱子，里面弄了很多黄金的饰品，
然后从香港到国内转一圈说已经加工过了，再回去，这种东
西防不胜防，所有经过海关的都要把所有箱子打开全部看一
眼是不可能的，然后这个东西转一圈什么也没做，盖一个章，
最后香港向大陆这边支付了一比加工费，这个资本就这样进
来了，所以经常项下不真实的贸易背景这种资本流动，恐怕
未来还是一个重要的方面。将来金融方面离岸账户和在岸账
户之间的管道究竟多大，搞得太大，可能流入资本太多，直
接就会成本资本流入境内的一个跳板。如果说看国际上的经
验的话，亚洲金融危机的时候，曾经像泰国等一些国家和地
区，这些方面就是由于离岸账户没有管好，离岸的领域中大
量的资金从离岸账户转到在岸账户，冲击国内市场。所以这
个方面在管道的设计，一开始还是需要比较谨慎，有关这些
方面的风险管理和控制确实还需要一种非常审慎的设计，这
样才能很好地控制风险，我们不能对一些国家有过的经验教
训视而不见，经验教训永远在未来我们推进改革的过程中需
要汲取的重要内容。
