2014/09 总第449期商业研究COMMERCIAL RESEARCH 文章编号1001-148X (2014) 09 -0119 -10 藏副委员会质量与CEO藏副-业绩敏感度的关联性研究刘建伟(福建江夏学院会计学院，福州350108) 摘要:基于我国上市公司2005-2010年的大样本数据，本文对薪酬委员会质量与CEO薪酬-业绩敏感度之间的关系进行了研究，实证结果发现:在控制影响薪酬-业绩敏感度的其他特征变量后，CEO货币薪酬与会计业绩显著正相关，与股票业绩并不显著相关;薪酬委员会质量高的公司相比质量低的公司，CEO的薪酬-业绩敏感度更大，即薪酬委员会质量高对CEO薪酬F业绩敏感度有增量效应，但这种增量效应在高成长性公司、亏损公司以及国有控股公司里有所减弱。这些结论进一步深化扩展了"高层梯队理论"研究的视野，对规范上市公司治理、健全薪酬委员会制度具有借鉴意义。关键词:薪酬委员会CEO;薪酬-业绩敏感度申图分类号文献标识码A质是否会影响它的运作效果?一、引言国内关于高管薪酬-业绩敏感性与审计委员在后金融危机时代，有关垄断性央企、国企收会的有效性关系的研究已经有了大量的文献，但入分配的公平与正义争议及上市公司经理人的是关于薪酬委员会有效性的实证研究却是少之又"天价薪酬"与"一元薪酬"等'怪象一直是社会大少。近几年我国上市公司独立董事制度的发展与众关注的热门话题。因而，高管薪酬是如何决定内部控制的建设历程为我们提供了研究契机。虽的、合理与否以及如何解决这个问题也就成为学然现存的文献已有探讨薪酬委员会设立与否及独术界与监管层共同研究的课题。在此背景下，一个立性对高管薪酬-业绩敏感度的影响，但独立性共识是强化董事会专门委员会中薪酬委员会的治仅仅是薪酬委员会构成中的一个特质属性，其他理作用。作为公司治理结构中的重要组成部分，薪诸如CEO参与程度、财务专长、委员会规模等特酬委员会制度产生的初衷是寻求在董事会中建立质属性对薪酬-业绩敏感度又会产生何种治理效一支独立的监督力量，研究董事与经理人员的考应和经济后果?基于此，本文构建薪酬委员会质量核标准，制定有效的薪酬契约，通过薪酬政策与激综合指标，涵盖独立性、CEO参与程度、财务专励方案解决代理问题，进而直接或间接地增进公长、规模等六个特质属性，分析薪酬委员会质量对司的长期业绩表现。然而，自2∞2年《上市公司CEO薪酬-业绩敏感度的治理效应。另外，区别治理准则》提议设立薪酬委员会至今，十年已经于以往以全体高管为研究对象的薪酬研究，本文过去了，它的治理效果是起到了其应有的作用，还关注的仅为CEO个人的薪酬-业绩敏感度。本文是仅仅作为上市公司的"形象工程"?另外，薪酬提供的经验证据表明，薪酬委员会质量的提高对委员会的驱动因素是什么，独立性、资历经验等特CEO薪酬-业绩敏感度有显著增量效应，但这种收稿日期:2014 -03 -03 作者简介:刘建伟(1978-)，男，福建仙游人，福建江夏学院会计学院教师，管理学硕士，研究方向:公司治理、信息披露。基金项目:福建省社会科学基金项目，项目编号201300194;福建江夏学院科研一般项目，项目编号20120013。
120 . 商业研究2014/09 增量效应在高成长性公司、亏损公司以及国有控结论，即薪酬委员会的设立能够有效抑制CEO薪股公司里有所减弱。酬水平的膨胀[3]0 Ezzamel和Watson(2∞3)也认本文的研究为我国薪酬委员会机制的设计提为薪酬委员会的存在给企业的董事们提供了讨论供了-定的理论依据和经验证据，不仅丰富了公高管薪酬的平台，从而可以有效防止经理人自定司治理中董事会专门委员会有效性的研究，增进薪酬，确保经营层与股东的利益连在一起[4]。但高了对通过薪酬契约解决代理问题作用机理的理解，文亮和罗宏(2011)以2001…2008年中国上市公而且进一步深化扩展了Hambrick和Mason(1984) 司为样本的研究发现，薪酬委员会的设置与高管的"高层梯队理论"研究的视野，有助于深化认知薪酬正相关，薪酬委员会的设置并没有显著影响人力资本特征在董事会专门委员会发展过程中的重上市公司薪酬业绩敏感性，这意味着薪酬委员会的作用有待加强[5]。要地位，对规泡上市公司治理和健全薪酬委员会制度、强化核心高管避选具有积极的借鉴意义。除了研究薪酬委员会设置与否对薪酬契约的本文后续部分结构如下:第二部分为文献综规制作用，也有部分文献提及CEO兼任薪酬委员述，第三部分为研究假设，第四部分为研究设计，会成员(CEOdirectorship)的治理效应。如0'第五部分为实证分析与稳健性检验，第六部分给Reilly等(1988)认为，当薪酬委员会中有其他公出本文的结论与启示。司的CEO参与时，本公司CEO的报酬水平会更高[6]。但Conyon和He(2∞4)的研究发现，并没二、文献综述有内部董事或其他公司CEO是薪酬委员会委员的实践中，经理人的业绩评价很难准确地衡量，公司会提高CEO薪酬水平或降低激励的证据[7]。所以在操作层面上，经理人的薪酬治理主要由董相较于其他公司CEO出任公司薪酬委员会成员的事会监督、薪酬信息披露和股东话语权组成。通行普遍性，自己公司在任CEO亲自兼任薪酬委员会的实践就是在经理人与董事会议价的基础上由隶成员甚至充当主席的这种现象全世界范围内并不属于董事会的次级委员会即薪酬委员会来履行。常见，唯一例外的是新西兰。Boyle和Roberts在英美等发达国家，薪酬委员会一般为公司董事(2013 )选取了1997-2∞5年在新西兰股票交易所会的常设专门委员会，由4-6名董事会任命的董上市的149家样本公司，他们发现约有1/3的CEO事委员(大多为独立董事)组成，通过会议行使本人也是在任公司薪酬委员会的委员，但经济后职权。果却出人意料:在控制公司的绩效后，CEO兼任尽管Lorsch和MacIver(1989)等早就建议展薪酬委员会成员的公司与未兼任的相比，CEO平开对董事会下设委员会的研究，但直到1999年左均年薪增长反而低了约四个百分点。这种对自己右，关于薪酬委员会的运作和有效性的经验证据给付并不慷慨的薪酬结果，传统的"管理层权力"还很有限(Newman和Mozes，1999; Anderson和理论无法解释，他们称其为一个谜[8]。Bizj埠，2003) [1 -2]。随后，由于公司治理运动及就薪酬委员会成员与其他专业委员会成员身SOX内控法规的推进，开始出现对薪酬委员会特份重叠(membershipoverlap)研究而言Zheng和质构成，如独立性、CEO参与程度、专业化程度、Cullinan (2010)以1997-2005年的标普500成分交叉任职对薪酬业绩关联的影响研究。而国内有股公司为样本，考查薪酬委员会与审计委员会成关薪酬委员会治理机制的研究文献相对较少，截员身份重叠，即董事同时位列这两个专业委员会至目前，关于薪酬委员会对薪酬-业绩的影响研对薪酬体系的影响。研究结果发现，经理人的现金究主要集中在薪酬委员会设置与否、规模大小以薪酬与委员重叠并不相关，而股票期权、现金增值及以委员会中独立董事比例为表征的独立性特性权等激励性薪酬支付与委员重叠负相关[9]。这些结的治理效应上。果表明，审计委员会成员所要求的财务专长知识从理论上讲，薪酬委员会的存在可以在→定(有助于识别经理人出于业绩考核动机而操纵利润程度上降低高管自定薪酬的可能性。Ogden和Wat的财务报表错报)和审计监督工作中所获悉的知son (2004)在对1991-1999年英国私营自来水公识具有溢出(sþillover)效应，可以提高薪酬委员司高管薪酬与薪酬委员会关系的研究中支持了该会对财务报告质量可能受经理人出于追求激励性
总第449期刘建伟:薪酬委员会质量与CEO薪酬-业绩敏感度的关联性研究 121 薪酬的动机从而操纵报表带来危害的警觉，因而公司，对经理人设计的薪酬契约和监督就会越有在初始薪酬契约制定中就应减少以期权形式为基效，CEO的现金薪酬与会计绩效的敏感度就越强。础给付的激励性薪酬。Tao和Marion(2012)则将因而，我们提出第一个假设:研究视角放在了薪酬委员会和风险委员会成员的Hl :薪酬委员会质量高的公司相比质量低的身份重叠上，他们以2006-2008年金融危机期间公司，CEO现金薪酬与会计业绩的敏感度越高。澳大利亚的716个金融类公司-年份观测值为样本但这种薪酬委员会质量与CEO的薪酬-业绩的研究发现，当有董事同时兼任这两个委员会的的关系可能会受到公司特质的影响。高成长性的成员时，能够降低各委员会之间的信息不对称程公司通常会授予经理人更多的股份支付，包括限度，从而能够监督公司的风险敞口和经理人总体制性股票、与未来业绩挂钩的股票期权、现金增值薪酬组成中的风险承担比例，使得公司风险与业权等期权激励，这样现金薪酬在整个薪酬构成中绩表现具有相关关系[10]。的地位与作用就会减弱，从而CEO现金薪酬-业Liao和Hsu(2012)的研究视角则独辟蹊径，绩的敏感度可能下降。另外，公司的盈利状况也可单独审视了薪酬委员会成员的会计财务专长这一能影响薪酬-业绩敏感度，业绩不佳濒临亏损或特质是否具备治理效应[11]。他们以薪酬委员会针已经亏损的公司在设定经理人薪酬时候可能采用对SOX404颁布后公司被出具的内部控制审计意会计绩效以外的其他业绩衡量指标，这样薪酬委见类型是否及时调整CEO/CFO薪酬为切入点，考员会质量对CEO的薪酬-业绩敏感度的增量效应察CEO/CFO薪酬变动与内控意见类型的关系，认也会减弱。因而，我们提出下列假设:为若薪酬委员会运作功能健全有效，则委员会成Hl. a:成长机会好的公司，薪酬委员会质量员的会计财务专长越多，就越能理解盈余质量的对CEO现金薪酬-业绩敏感度的增量效应将降低。含义与识别会计操纵，并且能够调整经理人报告Hl. h:亏损公司的薪酬委员会质量对CEO现的业绩为真实的经济业绩，从而抑制基于薪酬动金薪酬-业绩敏感度的增量效应将降低。机的盈余管理。(二)控制权类型与CEO薪酬-业绩敏感度以上文献都是侧重薪酬委员会的某个或某几在中国的制度背景下考虑薪酬激励设计就必个特质，在综合构建薪酬委员会特征属性方面的须考虑所有权结构与控制权类型。现行的许多上文献目前仅有Sun和Cahan(2009)的一篇。他们市公司过去是国有企业改制重组上市的，而国有通过加总以下六个维度构建了薪酬委员会质量:企业有多个目标，上级主管部门评价这些企业的CEO任命的董事在委员会中的比例、有20年以上管理者不仅仅基于企业绩效，还包括对他们的政董事经验的委员比例、其他公司CEO委员比例、治目标的实现(Bai和Xu，2005)。政府对企业经在3个或以上公司服务的委员比例、委员会成员的营的干预越多，会计业绩指标在绩效考核中重要持股比例和委员会规模。研究发现，如果薪酬委员性就越小，会计业绩与经理人激励的相关性也就会质量越高(平均分高于3分)，则CEO现金报酬越小[日]。当国家是公司的终极控制人时，CEO有与会计业绩关联的程度越高，股票期权等激励性可能来自于政府或主管部门如国资委的任命，更薪酬与未来公司业绩正相关程度也越大[叫。像是一个官僚，其管理的质量可能会降低，薪酬可能受到管制甚至出现"无功受禄"和"旱、涝保收"三、研究假设现象，薪酬-业绩敏感度可能不强。如Chenet al (一)薪酬委员会质量与CEO薪酬一业绩敏(2012)选取了1999-2∞9在沪深交易所上市的国感度有控股公司为样本，研究政府要求企业雇佣冗员现存以国内上市公司为研究对象的薪酬激励等形式的干预对薪酬-业绩敏感度的影响，实证文献较多支持CEO现金薪酬与会计绩效相关，而结果是富余劳动力的存在大大削弱了经理人薪酬与股票业绩表现并不显著相关。而薪酬委员会独一业绩敏感度和会计绩效指标在衡量经理人绩效立性强、CEO参与程度弱、专业化程度高、拥有的评估作用[叫。这就导致以下假设:会计财务专长等能从不同侧面促进薪酬委员会功H2:国有控股公司，薪酬委员会质量对CEO能的发挥。基于此预期，薪酬委员会综合质量高的薪酬-业绩敏感度的增量关联效应将降低。
122 商业研究2014/09 下标准加以剔除:金融和保险类公司、CEO现金四、样本选择与研究设计薪酬和治理数据缺失的公司、委员会成员背景资(一)样本选择与数据来漉料无法获取的公司(这一部分筛选了大量的公本文的研究样本选择2005-2010年的A股上司);另外由于现金薪酬数据及会计业绩需要计市公司。之所以选择2005年为起始年份，原因是算一阶差分，所以要求样本公司至少有连续两年在这之前上市公司仅需要报告总薪酬最高的前三的数据。为去除极端值的影响，连续变量均进行位管理层和董事会成员(包括执行董事)的薪酬了上下1%的winsorize。筛选后的最终样本由592信息，2∞5年始才需要披露高管个体的薪酬信息，家公司的3042个公司-年份观测值构成非平衡面并且该年后才允许对高管实施股权激励措施。另板数据。外，区别于国内研究文献通常选取薪酬排名前三(二)研究设计位的董监高的薪酬水平来表征公司经理人薪酬，1.模型设定本文仅关注CEO的现金薪酬与业绩的敏感度，原借鉴Sun和Cohan(2009)有关薪酬-业绩敏因是即使是排名前三，薪酬水平也有较大的差距。感度的研究，本文首先检验薪酬委员会质量对研究中财报数据和公司治理数据主要来自CSCEO现金薪酬-业绩敏感度的增量作用影响的HlMAR及wind资讯数据库，高管薪酬及委员会背景假设①，回归模型如式(1)所示，其中各变量的数据主要来自锐思(RESSET)金融数据库及查阅定义见表10公司年报及公告(包括公司网站投资者关系栏目1lCASH.二COMP=γ。+γlCCQUAL+γ21lROEit it与三大证券报、巨潮资讯与门户网站搜索引擎等)+ ’Y3CCQUAL * 1lROE+γ4RETit +立γkCONTROLit ，，，喃自、手工收集。本文首先选取2005-2010年所有A股-E1'/‘‘、A+ 8it 公司-年份(firm-ye町)数据，然后逐步按照如表1主要变量及定义变量符号定义因变量ilCASH_COMPCEO连续两年现金薪酬的自然对数后一阶差分②it 解释变量CCQUAL薪酬委员会质量;具体参见下文解释变量设计ø ilROE连续两年总资产报酬率之差;ROA的计算以剔除非经常性损益后的净利润除以年初总资产ø RET股票收益率，复权后股票(年末价格-年初价格)/年初价格it GROWTH市值账面比，为市场价值与账面价值比值的自然对数ø LOSS虚拟变量，公司净利润小于0，取值1;否则为Oit SOE 最终控制人为政府或国有企业，取值1;否则为O控制变量CEODUAL" 虚拟变量，当CEO与董事长两职合一，取值1，否则为OCEOTENCEO任职时间it SIZE公司规模，为企业期末总资产(以百万元计量)的对数it LE几资产负债率YEAR年度虚拟变量t INDUSTRY行业虚拟变量，按照证监会的行业分类标准进行分类ø 鉴于公司中往往存在延迟薪酬的现象和或有为检验和，在模型(1)基础上引条款，为研究经理人薪酬与业绩是否敏感，模型人成长性变量Growth与亏损状况的虚拟变量，(1)中首先考查现金薪酬变化1lCASH_COMP与模型如式(2)所示。会计业绩变化1lROA和股票业绩变化1lRET的相关1lCASH_ COMP it =γ。+γ\CCQUAL+γ21lROAit 性，若CEO现金薪酬与会计绩效和股票业绩表现+γ3CCQUAL * 1lROA" +γ4RETit +γjGROWTH + 敏感，则γ2和γ4系数应通过显著性检验。而如果γ6GROWTH * 1lROA+ it 薪酬委员会质量高对公司薪酬-业绩敏感度有增γ7GROWTH * CCQUAL * 1lROA+γsLOSS+ it it 量效应的Hl假设成立，则预计CCQUAL与1lROAγ9LOSSit * 1lROA+γloLOSS* CCQUAL * 1lROA+ it it it 的交叉项的系数γ3应为正数并且显著。(2) 三γkCONTROL+ 8it
总第449期刘建伟:薪酬委员会质量与CEO薪酬-业绩敏感度的关联性研究. 123 . 如果薪酬委员会质量对CEO现金薪酬-业绩敏有能力为自己的薪酬辩护。为此，薪酬委员会质量感度的增量效应在高成长性和亏损公司有所弱化的的第一个维度选取独立董事在薪酬委员会中的比话，那么预计γ7和γ10系数将会是负数并且显著。例来表征。为检验H2，在模型(1)基础上引人国有控(2) CEO任期内新任职委员比例(CEOAp›pointed Directors) 0 Daily et aI. (1998)认为在制权类型虚拟变量SOE，模型如式(3)所示。CEO在位期间新任命的独立董事与该CEO更容易，1CASH.二COMP=γ。+γ1CCQUAL + ’Y2,1ROA, iti产生互相依存的关系，特别是当CEO同时是董事RETS0E +γ3 CCQUAL * ,1ROA+γ4" +γ5+ it 长两职合一的情况下，他更可能利用其权力提名任γ6S0E * ,1ROA+γ7S0E * CCQUAL * ,1ROA+ it it 命利己或与己私交甚秘(外人无法观测)的人选组L ’YkCONTROL + Bi’ (3) 成薪酬委员会，因而如果CEO在职期间新任职委员如果国有控股公司经理人由于薪酬管制等原比例越高，薪酬委员会的有效性可能就越低[臼]。因薪酬-业绩敏感度不对称，薪酬委员会可能就(3)外部来源成员高管背景比例(TopDirec›是个名义上的橡皮图章，薪酬委员会质量对薪酬tors)。专业化程度高，其中一个可观测的表征就-业绩敏感度的增量效应可能弱化，模型(3)里是现在或曾是高管，最好有管理或投资背景。这个γ7系数预计应为负数。背景非常重要，没有高管背景的董事的讨论，很多2.薪酬委员会质量的设计时候停留在哲学而非管理层面。西方大公司的薪本文的核心部分就是构建表征薪酬委员会质酬委员会委员大部分是其他公司在职经理/董事和量的指标。基于以上文献综述，考虑中国上市公司有董事或企业管理经验的其他非执行董事构成，制度背景，借鉴Sun和Cohan( 2009 )构建薪酬委特别是委员会负责人。而本研究样本公司里薪酬员会质量选取的维度，本文构建的薪酬委员会质委员会成员很多是高校学者与退休官员，可能没量综合考虑独立性、相互依存性、专业性、尽职程有实践管理经验，发表的意见可能更多是学术的度、财务专长、委员会规模六个特质属性，以下述观点，无法应用到具体实践。但现有文献对高管背几个比例来表征:委员会成员独立董事比例、CEO景身份是否会增进薪酬-业绩敏感度并不确定。U任期内新任职的委员的比例、外部来源成员高管和Qian(2011)发现公司间互派董事结成关系网，背景比例、在两个以上公司的董事会服务的成员会造成管理层薪酬制定的不独立和不公正。若薪比例，委员会成员会计财务专长比例、委员会规酬委员会成员有来自外部公司的CEO，自己公司模。区别于Sun和Cohan( 2009 )的维度选择，本的CEO薪酬平均也比较高;当公司股价上涨时薪文选取的特质指标包括独立性、高管背景与会计酬-业绩敏感度比较高，但股价业绩表现不佳时财务专长，而他们的样本不涉及独立性问题;另对薪酬一业绩敏感度基本没影响[叫。外，Sun和Cohan(2009)将高管背景界定为CEO(4)在两个以上公司兼任独立董事的委员比背景，并没有提及会计财务专长。例(AdditionalDirectorships)。同时在多家公司兼(1)独立董事比例(Independence)。独立董任独立董事会更好地监督经理层，在确定薪酬标事的职责在于以独立外部人员的身份监督公司的准时既能准确把握外部市场的薪酬动态，又能够运作，防止不规范行为的发生。独立董事的引进能与自身的薪酬水平进行横向比较，其制定的经理有效地提高薪酬委员会的监督能力，独立董事人薪酬标准和薪酬组合更能体现公平原则。但交叉任数的多少在一定程度上会影响高层管理者的薪酬职也可能导致委员太忙以致自顾不暇，投人到本公水平。没有独立性的薪酬委员会就好像是经理用司的尽职程度不足反而降低委员会的运作功能。这一只手制定薪酬计划，另一只手签署薪酬契约，薪里我们采取委员会中同时在两个或以上公司服务的酬委员会成了使经理人为自己制定的薪酬计划合董事比例作为薪酬委员会质量的第4个维度，但其法化的橡皮图章。从我国的规则来看，并不限制作对薪酬-业绩敏感度的影响目前暂不确定。为内部董事的经理人以薪酬委员会委员身份参与(5)具有财务专长成员比例(FinancialEx›经理人激励机制和薪酬政策的制定。当经理人以pertise)。薪酬委员会成员具有会计和财务专长，内部董事身份兼任薪酬委员会委员后，他们就更能理解盈余质量含义，有助于他们审视经理人报
. 124 . 商止研究2014/09 告的业绩，一定程度上识别经理层的盈余管理。沿可能迫使薪酬委员会设计更为合理的依据业绩支用Liao和Hsu(2012)对会计和财务专长的界定:付的薪酬契约从而提高薪酬-业绩敏感度，但也如果委员的简历里显示他/她至少拥有CPA、CFO、可能使得管理层在诸如业绩呈报符合董事会或股会计主管、主计长、审计经理等资格或资历[11J。东预期利润等指标时往往面临较大的压力，因而她们的研究发现拥有更多会计财务专长的薪酬委更可能采取平滑利润的盈余管理措施使得薪酬员会在决定CEO/CFO薪酬的时候会更多考虑内控业绩敏感度降低。的有效性，会根据内控意见类型对CEO/CFO薪酬五、实证检验结果做出反应，故预计财务专长有助于提升薪酬-业绩敏感度。(一)描述性统计结果(6)委员会规模(CommitteeSize)。委员会规表2为样本的描述性统计结果。样本公司覆盖模过小可能无法有效应对管理层的顾问和监督，20个行业，集中于机械、设备、仪表、化学、塑但过大容易导致成员之间沟通协调不畅或推读扯胶、塑料、非金属和房地产业。在控制人类型方皮导致决策时滞过长(YennackYennack, 面，%的样本为国有控股，%的样本为民1996)[17]，可能对业绩反应不敏感，故其对薪酬~营控股，其余控股类型占比很小。CEO现金薪酬业绩敏感度的影响目前暂不确定。方面，最高的是房地产业，最低的是造纸、印刷由于以上单个特质可能反映了薪酬委员会治业，传播和文化产业位列第二。理质量的不同侧面，对业绩敏感度的影响方向并表2全样本描述性统计量不明确，我们首先用模型(1)为每个特质估计其变量均值标准差最小值中位数最大值影响方向(估计系数符号正负);然后对每个特质F四elA:公司特征变量赋分，如果样本公司该特质的值大(小)于整体COMP(万元 样本该特质的值的中位数，并且其效应是增加(减 COMP 少)治理质量，取值为1，否则取值为0;最后，对Ret 一 各公司加总以上六个特质的得分得到总分来表征各Growth LOSS o 0 公司的薪酬委员会质量(用CCQUAL来表示)，总SOE o CEODUALlTY o 0 分越高(低)表示薪酬委员会越有效(无效)。CEOTENURE 0 3.控制变量Lev O. 18 1. 85 Size (万 1. 09 21. 67 与大多数研究高管薪酬文献一样，控制变量Panel B:薪酬委员会特质包括人力资本特征变量和公司特征变量。人力资Independence ( % ) 61. 33 100 本特征变量反映管理层权力的包括CEO两职合一CEO Appointed ( % ) 57. 21 。 100 Top B配kground( % ) 34. 89 。 100 虚拟变量(CEODUAL)及CEO任职时间变量Additional Directo西 。 100 ( CEOTEN ) 0 Petra和Dorata(2008)发现，CEO (% ) 两职合一的公司给CEO支付较低的业绩薪酬的可Financial Expertise ( %) 25. 78 。 100 Committee Size 3. 33 3 3 5 能性降低了[18JLi和Qian(2011)也发现在CEOCCQUAL 。3 5 两职合二情况下，外部公司CEO更有可能进入公司的薪酬委员会问。Morseet a1. (2011)认为，表2Panel A给出了公司特质变量的统计结果。强有力的CEO会诱导董事会将业绩考核指标权重CEO现金薪酬的均值(中位数)为392493转移到对自己更为有利的指标上，从而操纵他们(314 117)元，接近于56636 (45 326)美元，与的激励性薪酬部分，给CEO支付较低的业绩薪酬Firth et al. ( 2007 )以2000年数据得出的85000的可能性降低了，并且CEO任职时间越长，对公(60000)元相比，在近几年中平均累计增长了5司的影响力越大川]。公司特征变量有债务变量倍，尽管受金融危机的影响，在2009年有所回落，(LEV)和规模变量(SIZE)。有债务约束的公司，但平均每年仍递增%0 ROE均值为毛，经理人不能感意变动薪酬;规模大小对薪酬敏感资产负债率均值为% ，历年董事长和总经理度的影响不易确定，规模较大的公司受公众瞩目，两职合一比例为%0 CEO任职年限均值为
总第449期刘建伟:薪酬委员会质量与CEO薪酬-业绩敏感度的关联性研究 125 年，低于同期美国经验研究的7年。I1ROE与RET微弱相关(r = O. 11, p < . 10 ) , 表2Panel B为表征薪酬委员会质量的各特质CEODUALlTY与I1CASH_COMP显著负相关，其属性变量的统计结果。在样本公司里薪酬委员会它各变量之间的相关系数普遍较小。规模大多由3个人构成，独立董事占一半以上(二)多元回归统计结果(中位数为2/3)，刚好符合《上市公司治理准则》为构建薪酬委员会质量整体，需要先知悉单的基本要求。CEO任期内新任职委员比例均值为一薪酬委员会特质属性对CEO现金薪酬-业绩敏岛，一半以上委员可能与CEO存在相互关联感度增量效应的影响方向与显著性，为此，我们借关系。委员会成员高管背景仅占113左右，委员会鉴Sun和Cohan(2009)的方法，在模型(1)中中内部董事多为下属子公司的经理、公司退休高首先以单一薪酬委员会特质属性表征CCQUAL，管;外部董事中，以高校学者、退休高官居多，其不加入人力资本与公司特征控制变量进行回归，他公司在职经理人员或者退休经理较少。委员会结果如表3所示③。各单一特质属性回归结果均显成员有一半以上同时在2家以上公司董事会中任职示CEO现金薪酬与会计业绩高度相关(áROE系(均值为毛)。拥有财务专长的委员会成员仅数p<.05) ，但与股票业绩无关，这个结论与Firth有毛，相对偏低。et al. ( 2007 )和Wang和Xiao(2011)的结论一此外，本文对各主要变量做了Pearson和致，说明中国股市的易变性，经理人现金薪酬的制Speannan相关分析(限于篇幅限制没有列出)。分定较少考虑与公司股价的关联关系。析结果表明CCQUAL与I1ROE并不显著相关，表3单一薪酬委员会特质对CEO薪酬-业绩敏感度的增量效应Panel A Independence CEO Appointed Top directors Variable 系数T值系数T值系数T值Intercept CCQUAL_measure 一-1. 43 * IlROE * * * * ’ * *事*’ , CCQUAL * IlROE " 1. 28 RET Industry dummies Included Included Included Year dummies Included Included Included 嘟嘟*事， '巾事F -statistic 2 Adjusted % 毛% Panel B Additional Directorship Financial Expertise Committee Size Variable 系数T值系数T值系数T值Intercept 1. 07 O. 16 CCQUAL_measure ’ .. IlROE * * ’ , 尊** CCQUACmeαsure " , -1. 47事* IlROE 一 。‘97Industry dummies Included Included Included '巾**事布串串*F -statistic 2 Adjusted % % % 注事、**、'分别代表1%、5%与10%的显著性水平，括号中的t值为单尾检验。进而，考察单一特质属性对CEO现金薪酬内任命的委员比例越低，CEO的现金薪酬与会计业绩敏感度的增量作用，即交叉项CCQUAL* 业绩的关联效应越明显(t = -1. 97 ,p < . 05 ) , áROE的系数符号与显著性，结果显示CEO任期这表明CEO任期内任命的薪酬委员会成员(相互
126 商业研究2014/09 依存董事)的治理质量较差，可能原因是CEO在一薪酬委员会特质属性具有治理效应，即模型(1)任期内利用自己的权力或影响力，提名任命对自回归结果显示该特质属性增加(降低)了CEO薪酬己有利(或私交关系密切)的薪酬委员会人选，-业绩敏感度一一交互项CCQUAL* ，1，ROE系数显使薪酬契约中较为不利的条款难以约束到他们身著为正(负)，则当某样本公司-年份该特质属性上，从而导致薪酬委员会难以有效履职，甚至成为的值高(低)于全体样本该公司-年份值的中位摆设。另外，薪酬委员会独立性。=,p < 数，赋值为1，否则为0。基于表3回归分析结果，.05)、委员会成员高管背景(t= ,p < 本研究中若样本公司薪酬委员会独立性、高管背景、.01 )、同时兼任多个公司董事(t = 2. 63 ,p < .01 拥有会计财务专长、同时兼任多个公司董事等特质)、拥有会计财务专长(t= ,p < .01)对CEO属性值高于全体样本中位数，则赋值1，否则为0;薪酬-业绩敏感度都具有增量效应;而薪酬委员而CEO任期内任职委员、委员会规模特质属性值若会规模对CEO薪酬-业绩关联度有负面效应，尽低于中位数，则赋值1，否则为0。加总以上六个特管结果显示是微弱相关(t= ,p < .10)。综质属性赋值后得到各样本公司-年份的整体薪酬委合以上结果，薪酬委员会成员独立于管理层，具有员会质量得分CCQUAL，描述性结果如表2PanelB 行业和董事会经验、拥有专业胜任能力是非常重要。最后一栏显示，其均值和中位数分别为和3，为构建表征薪酬委员会质量的CCQUAL，我们表明薪酬委员会里六个特质属性若有一半以上是高对上述六个特质计分加总。根据各特质属性对薪酬质量，则公司薪酬委员会整体质量较高。-业绩敏感度的治理效应，赋值规则如下:若某单表4薪酬委员会质量与CEO薪酬-业绩敏感度回归结果Model (1) Model (2) Model (3) Variable Coefficient t -statlstJc Coe征icientt -statJstlC Coefficient t -statIstIc Intercept 1. 32 1. 82’ 1. 83’ CCQUAL -O. 01 -1. 22 -O. 01 -1. 13 -O. 01 -1. 01 ilROE o.回 o. 70 *事* .华* *巾* CCQUAL * ilROE 1. 43 1. 35 O. 87 GRWOTH -O. 01 一 GRWOTH * ilROE GRWOTH * CCQUAL * ilROE -1. 87 * * LOSS 一-O. 79 LOSS *ilROE 一 LOSS * CCQUAL * ilROE 一-1. 89’ -1. 87’ SOE -o. 01 SOE *ilROE 拿事 SOE * CCQUAL * ilROE 事* .巾’ CEODUALITY -0.ω CEOTENURE -O. 01 SIZE 1. 83事1. 81 1. 79咿 LEV O. 78 IndustIγdummies Included Included Included *事*F甲’ .晦巾. 2 Adjusted % % 毛注:南*啦、*融、*分别代表1%、5%与10%的显著性水平;括号中的t值为单尾检验。表4为检验模型(1)，即薪酬委员会质量对量与负债、规模公司特征变量后，业绩与薪酬委员CEO薪酬-业绩敏感度增量效应的多元回归结果。会质量交互项系数CCQUAL* ，1，ROE仍然为正，且在控制了CEO两职合一、任职年限人力资本特征变在1%的水平上显著(t= 3.饵，p< .01)。这支持了
总第449期刘建伟:薪酬委员会质量与CEO薪酬-业绩敏感度的关联性研究 127 我们的Hl假设，即薪酬委员会的质量越高.CEO 数、机构投资者持股比例，上述结论依旧保持。这薪酬-业绩敏感度越高。另外，回归结果也显示，显示我们的结果是稳健的O控制变量中CEO两职合一虚拟变量系数为负，且六、结论在5%的水平下显著，说明两职合一加强了经理人对薪酬制定和实施过程的控制，降低了薪酬-业目前国内学术界关于薪酬委员会有效性的研绩敏感度。一个可能的解释是，委员会成员可能受究尚未形成统一定论，视角大多放在薪酬委员会CEO也是董事长的影响，或与之共谋，或缺乏就设置与否、委员会独立性上，并没有仔细挖掘其他薪酬问题进行讨价还价的充分动力，从而不去有薪酬委员会构成对薪酬-业绩敏感度的治理效应。效行使监督权。本文在前人研究的基础上，从六个维度构建薪酬模型(2)在模型(1)的基础上加入成长性、盈委员会质量指标，从理论和经验上证明了薪酬委亏状况变量后，交互项GRWOTH员会质量提高对CEO薪酬-业绩敏感度有增进效* CCQUAL * ˜ROE (t = -1. 87 ,p < . 10)和LOSS* CCQUAL * ˜ROE 应。这一结论对监管层的启发意义在于:首先，为(t = -1. 89,p < . 10)的系数均为负且显著，支持维护高管薪酬的公信力，需要增强高管薪酬的透了和的假设，表明高成长性的公司相明性，不仅应公布高管薪酬水平的绝对值，更应明比低成长性的公司，以及业绩亏损公司相比业绩示其薪酬结构和具体的支付方式、业绩条件等，以盈利公司其事酬委员会质量对CEO业绩-敏感度使公众清楚高管薪酬与公司业绩之间的对应关系;的增量贡献有所减弱。其次，完善公司治理结构，优化薪酬委员会结构，检验国有控股公司薪酬委员会质量对CEO薪颤选组建由熟悉行业与公司运作管理经验、兼具财酬-业绩敏感度的影响作用的回归结果在表4第务专长、独立董事为主导的规模适中的薪酬委员会。5, 6列里列示。结果显示CEO薪酬与会计业绩虽注释:然还是相关，但系数值大小与显著性都有所下降① 未选用总薪酬和股权激励薪酬的原因是同时筛选股(t = O. 70,p < . 10)。这个结果与国资委宣言的权激励薪酬与薪酬委员会背景资料会使样本公司迅"树立业绩升、薪酬升，业绩降、薪酬降薪酬理速缩小。念，建立完善的重业绩、讲回报、强激励、硬约束②现金薪酬包括基本工资、绩效工资及其他货币性支的薪酬管理机制，逐步构建企业负责人薪酬增长与付。排除公司从CEO处收购股份及CEO行使现金增经济效益、业绩考核联系密切的文件精神"似乎有值权从公司获取价差的货币支付。较大出人。另外，交互项SOE* CCQUAL * ÄROE的③在未给出的结果中，加入控制变量后，CCQUAL * 系数为负，在5%的水平下显著，说明国有控股类åROE交五项系数大小有微小变化，但并不改变符号型相比其他控股类型，薪酬委员会质量对CEO薪与显著性，所以结论并无改变。酬-业绩敏感度的贡献降低了，支持了H2假设。④ 限于篇幅，回归结果从略。这种结果可能有两个原因一个是国有企业存在参考文献:"限薪令"之类的薪酬管制，另一个可能是薪酬委[ 1 ] Newman, H. A. and H. A. Mozes, Does the composition 员会的运作在国有控股公司一般由"内部人"主of the compensation committee influence CEO compen›导，只不过会象征性地引入两名"独立董事"。sation practices? [J J. Financial Management, 1999 : 41 (三)稳健性检验-53. 为了测试结果的稳健性，我们做了一系列稳[2] Anderson, R. C. and J. M. Bizjak, An empirical exami›健性测试。首先，我们考察上述薪酬-业绩敏感度nation of the role of the CEO and the compensation 是否随业绩指标选用不同而有所改变。会计业绩committee in structuri吨executivepay [ JJ . Journal of 指标采用总资产收益率的变化量ÄROA代替净资产Banking & Finance,2003 ,27(7) : 1323 -1348. 收益率后，多元回归结果显示交互项[3 ] Ogden, S. and R. Watson, Remuneration committees CCQUAL * ÄROA系数依旧为正并且在5%的水平and CEO pay in the UK privatized water industry [ JJ . 下显著，这个结论与前面基本一致。其次，加入Socio -Economic Review ,2004 ,2( 1) :33 -63. 其他公司治理变量，如股权集中度指标赫芬达指[4] Ezzamel, M. and R. Watson, Market Comparison
128 商业研究2014/09 Earnings and the Bidding -up of E直ecutiveCash [ 12 J Sun, J. and S. Cahan, The effect of compensation com›Compensation: Evidence From ηle United Kingdom miUee qua1ity on the association between CEO cash [J J. Academy of Management Joumal, 1998,41 (2) : compensation and accounting performance [ J J. Co叩0-221 -231. rate Govemance: An Intemational Review, 2009, 17 [5J 高文亮，罗宏.薪酬管制，薪酬委员会与公司绩效(2) :193 -207. [JJ.山西财经大学学报，2011(8):84 -91. [ 13 J Bai C E, Xu L C. Incentives for CEOs with multitasks: [6J O’Reilly III,C. A. ,B. G. Main,and G. S. Crystal,CEO Evidence from Chinese state -owned enterprises [ J J . compensation as toumament and socia1 comparison: A Joumal of Comparative Economics, 2005 ,33 ( 3 ): 517 tale of two theories [ J J . Administrative Science Quarter--539. 1y, 1988 :257 -274. [14 J Chen, D. Overemp1oyment, executive pay -for -per›[ 7 J Conyon, M. 1. and 1. He, Compensation commiUees formance sensitivity and economic consequences: Evi›and CEO compensation incentives in US entrepreneurial dence from China [ J J . China J oumal of Accounti吨Ref rms [ J J . J oumal of Management Accounting Research, se町ch，2012，5(1):1-26. 2004,16(1) :35 -56. [ 15 J Daily , C. M. Compensation commiUee composition as a [8 J Boy1e, G. and H. Robe巾，CEO presence on the com›determinant of ’CEO compensation [ J J. Academy of pensation commiUee: a puzz1e [ J J . Joumal of Econom›Management Joumal,1998,41 (2) :209 -220. ics and Business,2013,70:16 -26. [ 16 J Li H, Qian Y. Outside CEO directors on compensation [9 J Zhe吨，X. and C. P. Cullinan, Compensationlaudit commiUees: whose side are they on? [1]. Review of commiUee overlap and the design of compensation sys›Accounting and Finance,2011 ,10(2) :110 -133. tems [ J J . Intemationa1 Joumal of Disclosure and govem›[ 17 J Yermack , D. Higher market va1uation of companies with ance，2∞9，7(2):136-152. a small board of directors [ J] . J ouma1 of f nancial eco›[ 10 J Tao, N. B. and M. Hutchinson, Corporate govemance nomics,1996,40(2) :185 -211. and risk management: The ro1e of risk management and [ 18] Petra S T, Dorata N T. Corporate govemance and chief compensation committees [ J J . Jouma1 of Contemporary executive officer compensation [ J J. Corporate Govern›Accounting & Economics, 20 13 ,9(1 ) : 83 -99. an凹，2008，8(2):141 -152. [l1J Li舶工.H. and A. W. H. Hsu, Common Member由ipand [19J Morse,A. ,V. Nanda,and A. Seru,Are incentive con›Effective Co叩orateGovemance: Evidence from Audit and tracts rigged by powerfu1 CEOs? [J J. The Jouma1 of Compensation COnuI ttees [ J J. Corporate Govemance: An Finance,2011 ,66(5) :1779 -1821. Intemational Review ,2013 ,21 (1) :79 -92. A Study on the Association between Compensation Committee Quality and CEO Pay -for -Performance Sensitivity LIU Jian -wei (School of Accounting, Fujian JiangxiαCollege， F阳，hou350108, Chinα) Abstract: Based on a 1arger samp1e data of China’s 1isted companies from 21∞5 to 2010, this paper investigates the associ›ation between compensation cOnuI Uee quality and CEO pay -for -perfo口nancesensi ti vi ty.哑leempirical results show that after controlling the effect of other re1ated firm -level variables that may affect pay -for -performance sensitivity, CEO cash compensation is more positive1y associated with accounting eamings while is not significantly re1ated to stock perform›ance; the CEO pay -for -performance sensitivity is bigger in compensation comm Uee of high quality company compared with 10w quality company, which demonstrates that the compensation cOnuI Uee of high quality has an increment effect on CEO pay -for -performance, but the incremental positive effect of compensation cOnuI ttee quality on the CEO pay -for -performance sensitivity is less for high growth fi口nsor 10ss一makingand state一ownedf rms. These findings further deepen and expand the scope of the "upper echelon theory" research, which may contribute to corresponding policy implications in regu1ating corporate govemance structure and effectively enhancing compensation cOnuI ttee construction. Key words: compensation committee; CEO; pay -for -performance sensitivity (责任编辑:张曦)
